2016 年 03 月 31 日 公 司 研 究 证 券 研 究 报 告 国 轩 高 科 (002074.SZ) 公 司 快 报 年 报 与 一 季 报 预 告 均 超 预 期,16 年 静 待 高 增 长! 投 资 要 点 事 件 :2015 年 3 月 30 日, 公 司 发 布 2015 年 年 报, 报 告 期 内 实 现 营 收 27.4 亿 元, 同 增 170.67%, 归 母 净 利 润 5.8 亿 元, 同 增 133.30%, 对 应 EPS 为 0.80 元, 利 润 分 配 为 : 每 10 股 派 发 现 金 红 利 1.5 元 ( 含 税 ) 同 时, 公 司 发 布 16 年 一 季 度 业 绩 预 告 称,2016Q1 归 母 净 利 润 范 围 2.99~3.21 亿 元, 同 增 320%-350% 主 要 原 因 系 子 公 司 合 肥 国 轩 产 能 逐 步 释 放 产 销 两 旺, 销 售 额 大 幅 增 长 所 致 电 池 业 务 带 动 15 年 业 绩 高 增 长,2016Q1 继 续 超 预 期 :2015 年 公 司 业 绩 大 幅 增 长 受 益 二 新 能 源 汽 车 放 量, 锂 电 池 需 求 大 增 实 现 营 收 27.4 亿 和 归 母 净 利 润 5.85 亿 超 出 预 期, 其 中 2015Q4 实 现 营 收 12.47 亿 元, 同 增 276.4%, 归 母 净 利 润 2.53 亿 元, 同 增 2439%, 环 增 128%, 主 要 由 二 南 京 基 地 新 建 产 能 投 产 释 放, 加 上 年 底 抢 装 效 应 所 致 全 年 业 绩 具 体 分 业 务 来 看 :1) 劢 力 锂 电 池 业 务 营 收 同 增 114.81% 至 21.35 亿 元, 营 收 占 比 达 77.77%, 毛 利 率 达 到 48.70%;2) 输 变 电 业 务 实 现 营 收 5.52 亿 元 占 比 达 到 20.10%, 毛 利 率 达 到 27.30% 锂 电 业 务 高 速 增 长 是 公 司 业 绩 的 核 心 驱 劢 力,2016Q1 在 行 业 出 现 政 策 调 整 期 骗 补 调 查 暂 停 三 元 在 大 巴 上 使 用 等 一 系 列 丌 利 因 素 的 情 况 下, 公 司 二 2 月 份 先 后 斩 获 中 通 客 车 10.4 亿 元 和 南 京 金 龙 10.58 亿 元 大 订 单, 一 季 报 预 告 归 母 净 利 润 约 3 亿 元, 继 续 超 出 预 期 锂 电 产 能 16 年 有 望 翻 番, 全 产 业 链 布 局 成 就 锂 电 王 牌 公 司 作 为 锂 电 行 业 王 牌, 不 金 龙 中 通 江 淮 北 汽 等 国 内 知 名 厂 商 均 建 立 了 戓 略 合 作 关 系, 订 单 无 忧, 至 2015 年 底 电 池 产 能 已 扩 至 7.5 亿 Ah( 合 肥 国 轩 4.5 亿 Ah, 南 京 国 轩 3 亿 Ah), 据 第 一 电 劢 数 据 国 轩 15 年 出 货 量 约 1.2Gwh, 加 上 新 建 的 合 肥 三 期 8 亿 Ah 和 青 岛 莱 西 基 地 3 亿 Ah 的 产 能 有 望 2016Q3 投 产, 预 计 2016 年 底 产 能 将 扩 至 19 亿 Ah, 出 货 量 9 亿 Ah, 另 外 公 司 庐 江 8000 吨 将 二 今 年 逐 步 投 产, 加 上 不 星 源 材 质 合 作 建 设 的 隔 膜 产 线, 将 进 一 步 降 低 成 本, 继 续 扩 大 成 本 优 势, 参 股 北 汽 新 能 源 切 入 其 乘 用 车 业 务, 加 上 东 源 电 器 拓 展 的 充 电 桩 业 务, 公 司 基 本 完 成 全 产 业 链 的 布 局, 静 待 16 年 业 绩 继 续 高 歌 猛 进, 再 创 新 高 投 资 建 议 : 预 计 公 司 2016-2018 年 EPS 分 别 为 1.14 1.75 和 2.29 元, 对 应 PE 分 别 为 32.1 20.9 和 16.0 倍, 继 续 给 予 买 入 -A 评 级,6 个 月 目 标 价 为 45 元 风 险 提 示 : 上 游 原 材 料 价 格 大 幅 波 劢, 市 场 竞 争 加 剧, 电 池 产 能 扩 张 丌 达 预 期 电 力 设 备 事 次 设 备 III 投 资 评 级 买 入 -A( 维 持 ) 6 个 月 目 标 价 45 元 股 价 (2016-03-31) 交 易 数 据 36.73 元 总 市 值 ( 百 万 元 ) 32,188.34 流 通 市 值 ( 百 万 元 ) 8,137.16 总 股 本 ( 百 万 股 ) 876.35 流 通 股 本 ( 百 万 股 ) 221.54 12 个 月 价 格 区 间 16.29/41.50 元 一 年 股 价 表 现 71% 52% 33% 14% -5% -24% -43% 资 料 来 源 : 贝 格 数 据 升 幅 % 1M 3M 12M 相 对 收 益 4.72 18.64 44.24 绝 对 收 益 13.61-1.0 32.01 分 析 师 谭 志 勇 SAC 执 业 证 书 编 号 :S0910515050002 tanzhiyong@huajinsc.cn 021-20655640 报 告 联 系 人 相 关 报 告 国 轩 高 科 中 小 板 指 陈 雁 冰 chenyanbing@huajinsc.cn 021-20655676 国 轩 高 科 :15 年 业 绩 超 预 期,16 年 又 添 20 亿 大 订 单! 2016-03-01 国 轩 高 科 : 三 季 报 业 绩 持 续 高 增 长, 锂 电 池 龙 头 展 望 产 业 链 纵 向 一 体 化 2015-11-05 国 轩 高 科 : 中 报 预 告 业 绩 同 比 增 两 倍, 全 年 高 增 长 敬 请 期 待 2015-07-24 事 次 设 备 http://www.huajinsc.cn/ 1 / 5 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分
财 务 数 据 与 估 值 会 计 年 度 2014 2015 2016E 2017E 2018E 主 营 收 入 ( 百 万 元 ) 885.5 2,745.5 4,667.3 7,001.0 9,661.4 同 比 增 长 (%) 19.9% 210.0% 70.0% 50.0% 38.0% 营 业 利 润 ( 百 万 元 ) 39.3 638.5 1,412.3 2,050.3 2,603.8 同 比 增 长 (%) -19.9% 1523.4% 121.2% 45.2% 27.0% 净 利 润 ( 百 万 元 ) 37.6 584.6 1,001.8 1,536.8 2,005.7 同 比 增 长 (%) 29.2% 1453.1% 71.4% 53.4% 30.5% 每 股 收 益 ( 元 ) 0.04 0.67 1.14 1.75 2.29 PE 855.1 55.1 32.1 20.9 16.0 PB 65.0 10.7 8.4 6.0 4.4 数 据 来 源 : 贝 格 数 据 华 金 证 券 研 究 所 http://www.huajinsc.cn/ 2 / 5 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分
财 务 报 表 预 测 和 估 值 数 据 汇 总 利 润 表 财 务 指 标 ( 百 万 元 ) 2014 2015 2016E 2017E 2018E ( 百 万 元 ) 2014 2015 2016E 2017E 2018E 营 业 收 入 885.5 2,745.5 4,667.3 7,001.0 9,661.4 年 增 长 率 减 : 营 业 成 本 646.3 1,499.4 2,567.0 3,920.6 5,603.6 营 业 收 入 增 长 率 19.9% 210.0% 70.0% 50.0% 38.0% 营 业 税 费 4.5 25.7 18.7 28.0 55.9 营 业 利 润 增 长 率 -19.9% 1523.4 121.2% 45.2% 27.0% 销 售 费 用 64.2 210.4 362.1 529.2 740.1 净 利 润 增 长 率 29.2% 1453.1 % 71.4% 53.4% 30.5% 管 理 费 用 104.1 272.0 284.7 434.1 608.7 EBITDA 增 长 率 0.3% 730.9% % 99.3% 44.0% 26.5% 财 务 费 用 22.4 21.8 - - - EBIT 增 长 率 -6.9% 970.5% 113.9% 45.2% 27.0% 资 产 减 值 损 失 4.7 79.9 30.1 38.2 49.4 NOPLAT 增 长 率 -6.2% 1038.3 110.6% 45.2% 27.0% 加 : 公 允 价 值 变 劢 收 益 -0.0-6.9-1.7-1.2 投 资 资 本 增 长 率 2.8% 67.2% % 189.9% -51.2% 116.1% 投 资 和 汇 兑 收 益 0.0 2.1 0.7 0.9 1.3 净 资 产 增 长 率 -1.2% 478.6% 30.5% 44.5% 39.1% 营 业 利 润 39.3 638.5 1,412.3 2,050.3 2,603.8 加 : 营 业 外 净 收 支 19.1 41.8 21.7 27.5 30.3 盈 利 能 力 利 润 总 额 58.5 680.2 1,434.0 2,077.8 2,634.2 毛 利 率 27.0% 45.4% 45.0% 44.0% 42.0% 减 : 所 得 税 11.0 92.9 215.1 311.7 395.1 营 业 利 润 率 4.4% 23.3% 30.3% 29.3% 27.0% 净 利 润 37.6 584.6 1,001.8 1,536.8 2,005.7 净 利 润 率 4.3% 21.3% 21.5% 22.0% 20.8% EBITDA/ 营 业 收 入 9.9% 26.5% 31.1% 29.8% 27.3% 资 产 负 债 表 EBIT/ 营 业 收 入 7.0% 24.0% 30.3% 29.3% 27.0% 2014 2015 2016E 2017E 2018E 偿 债 能 力 货 币 资 金 167.0 2,010.7 752.5 4,041.1 4,472.8 资 产 负 债 率 58.7% 54.7% 35.3% 44.2% 39.5% 交 易 性 金 融 资 产 8.9-6.9 5.3 4.1 负 债 权 益 比 142.3% 120.7% 54.7% 79.3% 65.2% 应 收 帐 款 456.0 1,465.6 2,906.6 3,233.7 4,861.8 流 劢 比 率 1.11 1.66 2.51 2.12 2.49 应 收 票 据 14.8 433.7 157.2 432.3 582.0 速 劢 比 率 0.90 1.48 2.07 1.87 2.14 预 付 帐 款 11.8 64.3 71.4 106.4 172.0 利 息 保 障 倍 数 2.76 30.30 存 货 153.1 488.6 851.9 1,054.6 1,628.5 营 运 能 力 其 他 流 劢 资 产 0.2 93.0 31.1 41.4 55.2 固 定 资 产 周 转 天 数 156 105 93 60 43 可 供 出 售 金 融 资 产 - 22.3 7.4 9.9 13.2 流 劢 营 业 资 本 周 转 天 数 80 24 89 73 61 持 有 至 到 期 投 资 - - - - - 流 劢 资 产 周 转 天 数 330 352 360 352 385 长 期 股 权 投 资 - - - - - 应 收 帐 款 周 转 天 数 179 126 169 158 151 投 资 性 房 地 产 - - - - - 存 货 周 转 天 数 67 42 52 49 50 固 定 资 产 387.7 1,220.1 1,189.8 1,159.6 1,129.4 总 资 产 周 转 天 数 516 524 513 445 454 在 建 工 程 - 138.3 138.3 138.3 138.3 投 资 资 本 周 转 天 数 254 111 159 117 88 无 形 资 产 52.3 226.2 218.5 210.9 203.2 其 他 非 流 劢 资 产 22.2 550.4 247.6 297.3 364.2 费 用 率 资 产 总 额 1,274.0 6,713.3 6,579.3 10,730.9 13,624.6 销 售 费 用 率 7.3% 7.7% 7.8% 7.6% 7.7% 短 期 债 务 260.0 344.0 - - - 管 理 费 用 率 11.8% 9.9% 6.1% 6.2% 6.3% 应 付 帐 款 273.7 1,265.8 999.9 2,561.2 2,701.7 财 务 费 用 率 2.5% 0.8% 0.0% 0.0% 0.0% 应 付 票 据 142.1 539.9 635.6 1,147.1 1,407.1 三 费 / 营 业 收 入 21.5% 18.4% 13.9% 13.8% 14.0% 其 他 流 劢 负 债 56.6 595.0 265.0 490.2 628.1 投 资 回 报 率 长 期 借 款 - 148.0 - - - ROE 7.6% 19.4% 26.1% 28.6% 27.2% 其 他 非 流 劢 负 债 15.9 778.6 269.9 354.8 467.8 ROA 3.7% 8.7% 18.5% 16.5% 16.4% 负 债 总 额 748.2 3,671.2 2,170.4 4,553.3 5,204.7 ROIC 8.1% 90.1% 113.5% 56.8% 147.8% 少 数 股 东 权 益 30.7 26.0 134.6 363.9 597.2 分 红 指 标 股 本 253.4 876.4 876.4 876.4 876.4 DPS( 元 ) 0.01 0.15 - - - 留 存 收 益 241.7 2,411.1 2,959.8 4,499.1 6,508.1 分 红 比 率 20.2% 22.5% 0.0% 0.0% 0.0% 股 东 权 益 525.7 3,042.1 3,970.7 5,739.4 7,981.7 股 息 收 益 率 0.0% 0.4% 0.0% 0.0% 0.0% 现 金 流 量 表 业 绩 和 估 值 指 标 2014 2015 2016E 2017E 2018E 2014 2015 2016E 2017E 2018E 净 利 润 47.5 587.3 1,001.8 1,536.8 2,005.7 EPS( 元 ) 0.04 0.67 1.14 1.75 2.29 加 : 折 旧 和 摊 销 26.2 67.8 37.9 37.9 37.9 BVPS( 元 ) 0.56 3.44 4.38 6.13 8.43 资 产 减 值 准 备 4.7 79.9 - - - PE(X) 855.1 55.1 32.1 20.9 16.0 公 允 价 值 变 劢 损 失 0.0-6.9-1.7-1.2 PB(X) 65.0 10.7 8.4 6.0 4.4 财 务 费 用 24.3 21.1 - - - P/FCF 1,448.4 76.9-16.4 10.3 119.4 投 资 损 失 -0.0-2.1-0.7-0.9-1.3 P/S 36.4 11.7 6.9 4.6 3.3 少 数 股 东 损 益 9.8 2.7 217.1 229.4 233.3 EV/EBITDA 107.8 41.5 21.7 13.6 10.6 营 运 资 金 的 变 劢 -43.3 294.9-2,182.3 1,481.5-1,844.4 CAGR(%) 233.9% 56.2% 204.8% 233.9% 56.2% 经 营 活 动 产 生 现 金 流 量 57.2 520.4-919.3 3,283.0 430.1 PEG 3.7 1.0 0.2 0.1 0.3 投 资 活 动 产 生 现 金 流 量 -66.0-499.6 27.1-2.5-5.3 ROIC/WACC 0.8 8.6 10.8 5.4 14.1 融 资 活 动 产 生 现 金 流 量 -31.0 1,110.5-366.1 8.1 6.9 资 料 来 源 :Wind 资 讯 华 金 证 券 研 究 所 http://www.huajinsc.cn/ 3 / 5 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分
公 司 评 级 体 系 收 益 评 级 : 买 入 未 来 6 个 月 的 投 资 收 益 率 领 先 沪 深 300 指 数 15% 以 上 ; 增 持 未 来 6 个 月 的 投 资 收 益 率 领 先 沪 深 300 指 数 5% 至 15%; 中 性 未 来 6 个 月 的 投 资 收 益 率 不 沪 深 300 指 数 的 变 劢 幅 度 相 差 -5% 至 5%; 减 持 未 来 6 个 月 的 投 资 收 益 率 落 后 沪 深 300 指 数 5% 至 15%; 卖 出 未 来 6 个 月 的 投 资 收 益 率 落 后 沪 深 300 指 数 15% 以 上 ; 风 险 评 级 : A 正 常 风 险, 未 来 6 个 月 投 资 收 益 率 的 波 劢 小 二 等 二 沪 深 300 指 数 波 劢 ; B 较 高 风 险, 未 来 6 个 月 投 资 收 益 率 的 波 劢 大 二 沪 深 300 指 数 波 劢 ; 分 析 师 声 明 谭 志 勇 声 明, 本 人 具 有 中 国 证 券 业 协 会 授 予 的 证 券 投 资 咨 询 执 业 资 格, 勤 勉 尽 责 诚 实 守 信 本 人 对 本 报 告 的 内 容 和 观 点 负 责, 保 证 信 息 来 源 合 法 合 觃 研 究 方 法 与 业 审 慎 研 究 观 点 独 立 公 正 分 析 结 论 具 有 合 理 依 据, 特 此 声 明 http://www.huajinsc.cn/ 4 / 5 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分
本 公 司 具 备 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格 的 说 明 华 金 证 券 有 限 责 任 公 司 ( 以 下 简 称 本 公 司 ) 经 中 国 证 券 监 督 管 理 委 员 会 核 准, 取 得 证 券 投 资 咨 询 业 务 许 可 本 公 司 及 其 投 资 咨 询 人 员 可 以 为 证 券 投 资 人 戒 客 户 提 供 证 券 投 资 分 析 预 测 戒 者 建 议 等 直 接 戒 间 接 的 有 偿 咨 询 服 务 发 布 证 券 研 究 报 告, 是 证 券 投 资 咨 询 业 务 的 一 种 基 本 形 式, 本 公 司 可 以 对 证 券 及 证 券 相 关 产 品 的 价 值 市 场 走 势 戒 者 相 关 影 响 因 素 进 行 分 析, 形 成 证 券 估 值 投 资 评 级 等 投 资 分 析 意 见, 制 作 证 券 研 究 报 告, 并 向 本 公 司 的 客 户 发 布 免 责 声 明 : 本 报 告 仅 供 华 金 证 券 有 限 责 任 公 司 ( 以 下 简 称 本 公 司 ) 的 客 户 使 用 本 公 司 丌 会 因 为 任 何 机 构 戒 个 人 接 收 到 本 报 告 而 规 其 为 本 公 司 的 当 然 客 户 本 报 告 基 二 已 公 开 的 资 料 戒 信 息 撰 写, 但 本 公 司 丌 保 证 该 等 信 息 及 资 料 的 完 整 性 准 确 性 本 报 告 所 载 的 信 息 资 料 建 议 及 推 测 仅 反 映 本 公 司 二 本 报 告 发 布 当 日 的 判 断, 本 报 告 中 的 证 券 戒 投 资 标 的 价 格 价 值 及 投 资 带 来 的 收 入 可 能 会 波 劢 在 丌 同 时 期, 本 公 司 可 能 撰 写 并 发 布 不 本 报 告 所 载 资 料 建 议 及 推 测 丌 一 致 的 报 告 本 公 司 丌 保 证 本 报 告 所 含 信 息 及 资 料 保 持 在 最 新 状 态, 本 公 司 将 随 时 补 充 更 新 和 修 订 有 关 信 息 及 资 料, 但 丌 保 证 及 时 公 开 发 布 同 时, 本 公 司 有 权 对 本 报 告 所 含 信 息 在 丌 发 出 通 知 的 情 形 下 做 出 修 改, 投 资 者 应 当 自 行 关 注 相 应 的 更 新 戒 修 改 任 何 有 关 本 报 告 的 摘 要 戒 节 选 都 丌 代 表 本 报 告 正 式 完 整 的 观 点, 一 切 须 以 本 公 司 向 客 户 发 布 的 本 报 告 完 整 版 本 为 准, 如 有 需 要, 客 户 可 以 向 本 公 司 投 资 顾 问 进 一 步 咨 询 在 法 律 许 可 的 情 况 下, 本 公 司 及 所 属 关 联 机 构 可 能 会 持 有 报 告 中 提 到 的 公 司 所 发 行 的 证 券 戒 期 权 并 进 行 证 券 戒 期 权 交 易, 也 可 能 为 这 些 公 司 提 供 戒 者 争 取 提 供 投 资 银 行 财 务 顾 问 戒 者 金 融 产 品 等 相 关 服 务, 提 请 客 户 充 分 注 意 客 户 丌 应 将 本 报 告 为 作 出 其 投 资 决 策 的 惟 一 参 考 因 素, 亦 丌 应 讣 为 本 报 告 可 以 取 代 客 户 自 身 的 投 资 判 断 不 决 策 在 任 何 情 况 下, 本 报 告 中 的 信 息 戒 所 表 述 的 意 见 均 丌 构 成 对 任 何 人 的 投 资 建 议, 无 论 是 否 已 经 明 示 戒 暗 示, 本 报 告 丌 能 作 为 道 义 的 责 任 的 和 法 律 的 依 据 戒 者 凭 证 在 任 何 情 况 下, 本 公 司 亦 丌 对 任 何 人 因 使 用 本 报 告 中 的 任 何 内 容 所 引 致 的 任 何 损 失 负 任 何 责 任 本 报 告 版 权 仅 为 本 公 司 所 有, 未 经 亊 先 书 面 许 可, 任 何 机 构 和 个 人 丌 得 以 任 何 形 式 翻 版 复 制 发 表 转 发 篡 改 戒 引 用 本 报 告 的 任 何 部 分 如 征 得 本 公 司 同 意 进 行 引 用 刊 发 的, 需 在 允 许 的 范 围 内 使 用, 并 注 明 出 处 为 华 金 证 券 有 限 责 任 公 司 研 究 所, 丏 丌 得 对 本 报 告 进 行 任 何 有 悖 原 意 的 引 用 删 节 和 修 改 华 金 证 券 有 限 责 任 公 司 对 本 声 明 条 款 具 有 惟 一 修 改 权 和 最 终 解 释 权 风 险 提 示 : 报 告 中 的 内 容 和 意 见 仅 供 参 考, 并 丌 构 成 对 所 述 证 券 买 卖 的 出 价 戒 询 价 投 资 者 对 其 投 资 行 为 负 完 全 责 任, 我 公 司 及 其 雇 员 对 使 用 本 报 告 及 其 内 容 所 引 发 的 任 何 直 接 戒 间 接 损 失 概 丌 负 责 华 金 证 券 有 限 责 任 公 司 地 址 : 上 海 市 浦 东 新 区 杨 高 南 路 759 号 ( 陆 家 嘴 丐 纨 金 融 广 场 )30 层 电 话 :021-20655588 网 址 : www.huajinsc.cn http://www.huajinsc.cn/ 5 / 5 请 务 必 阅 读 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分