每日焦点 中银国际证券研究报告 指数表现 收盘 一日 今年 % 以来 % 恒生指数 24,164 (0.1) 2.4 恒生中国企业指数 11,607 0.1 (3.2) 恒生香港中资企业指数 4,578 0.1 5.3 摩根士丹利资本国际香港指数 13,061 0.2 4.5 摩根士丹利资本国际中国指数 68 0.0 2.8 沪深 300 指数 3,479 (0.5) (1.6) 台湾证交所指数 9,646 0.5 3.6 孟买 SENSEX 指数 29,381 (0.7) 6.8 日经 225 指数 18,795 (0.9) 7.7 韩国综合股价指数 2,004 (0.4) 4.6 澳大利亚 ASX 200 指数 5,831 (1.0) 8.3 道琼斯工业平均指数 17,857 (1.5) 0.2 标普 500 指数 2,071 (1.4) 0.6 金融时报 100 指数 6,912 (0.7) 5.3 商品价格表现 收盘 一日 今年 % 以来 % 布兰特原油 ( 美元 / 桶 ) 59 (0.6) 0.3 黄金 ( 美元 / 盎司 ) 1,171 0.3 (1.2) 铜 ( 美元 / 吨 ) 5,745 (1.5) (8.8) 铝 ( 美元 / 吨 ) 1,769 (1.0) (3.1) 镍 ( 美元 / 吨 ) 14,311 1.2 (5.1) 铁矿石指数 ( 美元 ) 59.5 (0.4) (16.5) 中国国内钢筋 25 2,483 (0.4) (10.5) 中国国内高速线材 2,514 (0.4) (10.8) 中国国内热轧钢 2,533 (0.4) (15.1) 中国国内冷轧钢 3,514 (0.3) (7.8) 波罗的海干散货运价指数 561 0.4 (28.3) 璞玉共精金 ( 港股 ) 璞玉 20 3 月 9 日 龙源电力 买入...2 (0916.HK/ 港币 8.19; 目标价格 : 港币 9.52) 刘志成, CFA 证券投资咨询业务证书编号 :S1300510120019 最新信息 龙源电力报告 2 月发电量为 2,497 吉瓦时, 同比回升 4% 其中风电发电量同比上升 11%, 火电发电量同比下降 9% 2 月风电利用小时数同比下降 3%, 下降主要集中在东北和东南沿海地区, 而火电利用小时数的下降主要是受春节影响 虽然风电速度再次波动, 但在张家口新架设的输电线路带动下, 内蒙古和河北地区的利用小时数持续回升 我们维持对龙源电力的买入评级, 但预计市场对于风电速度何时归于正常的顾虑会有所增加 中银国际证券有限责任公司具备证券投资咨询业务资格 中银国际研究可在中银国际研究网站 (www.bociresearch.com) 上获取 中银国际证券有限责任公司
证券研究报告 最新信息 买入 16% 目标价格 : 港币 9.52 0916.HK 价格 : 港币 8.19 目标价格基础 : 现金流折现 板块评级 : 增持 我们的观点有何不同? 我们的 2015-16 年每股收益预测比市场预期分别低 1% 和 5% 本报告要点 20前两个月的每月风电利用小时数增长率持续下降 预计新架设输电线路将推动河北和内蒙古西部地区利用小时数更加稳步回升主要催化剂 / 事件 第五批风电项目核准计划下达 可再生能源配额制 (RPS) 推行 股价表现 港币营业额 ( 港币百万 ) 13 12 11 10 9 8 7 6 06/03/14 06/04/14 06/05/14 06/06/14 06/07/14 06/08/14 06/09/14 06/10/14 龙源电力 06/11/14 06/12/14 06/01/15 06/02/15 06/03/15 1,200 1,000 800 600 400 200 0 恒生中国企业指数 (%) 今年至今 1 个月 3 个月 12 个月 绝对 1.49 1.24 1.11 (14.15) 相对恒生中国企业指数 4.64 2.01 1.06 (34.14) 发行股数 ( 百万 ) 8,036 流通股 (%) 28 流通股市值 ( 港币百万 ) 65,834 3 个月日均交易额 ( 港币百万 ) 121 净负债率 (%) (2014E) 151 主要股东 (%) 国电及国电东北 64 资料来源 : 公司数据, 彭博及中银国际研究以 20 3 月 7 日收市价为标准中银国际证券有限责任公司具备证券投资咨询业务资格 公共事业 : 电力 刘志成, CFA* (852) 3988 6418 lawrence.lau@bocigroup.com 证券投资咨询业务证书编号 :S1300510120019 * 刘俊为本报告重要贡献者 龙源电力 2 月风电利用小时数依旧不稳定 20 3 月 9 日 龙源电力报告 2 月发电量为 2,497 吉瓦时, 同比回升 4% 其中风电发电量同比上升 11%, 火电发电量同比下降 9% 2 月风电利用小时数同比下降 3%, 下降主要集中在东北和东南沿海地区, 而火电利用小时数的下降主要是受春节影响 虽然风电速度再次波动, 但在张家口新架设的输电线路带动下, 内蒙古和河北地区的利用小时数持续回升 我们维持对龙源电力的买入评级, 但预计市场对于风电速度何时归于正常的顾虑会有所增加 支撑评级的主要因素 尽管 2014 年基数较低,2 月风电利用小时数仍然同比下降 2.7% 至 133 小时, 环比下降 26.6% 内蒙古 河北 山东 山西和云南的利用小时数同比回升, 但其他省份均为下降 2 月没有新增装机容量 前两个月风电发电量同比上升 12.3%, 火电发电量同比上升 7.1%, 总发电量同比下滑 10% 前两个月风电利用小时数同比下降 1.2%, 但火电利用小时数仍然比 14 年同期增长 7.1% 利用小时数的波动令市场更加关注风电速度何时能归于正常 但是鉴于电力基础设施的逐步完善提供了更稳定的支撑, 我们预计内蒙古 ( 主要是内蒙古西部 ) 和河北地区的利用小时数将回升 评级面临的主要风险 风速不及预期 估值 我们的 2015-16 年盈利预期分别基于 2,110 和 2,134 小时的利用小时数, 预计同比分别增长 71.7% 和 12.9% 投资摘要 年结日 : 12 月 31 日 2012 2013 2014E 2015E 2016E 销售收入 ( 人民币百万 ) 17,288 19,123 18,905 21,741 23,340 变动 (%) 4 11 (1) 15 7 净利润 ( 人民币百万 ) 2,593 2,049 2,056 3,531 3,985 全面摊薄每股收益 ( 人民币 ) 0.323 0.255 0.256 0.439 0.496 变动 (%) (6.6) (21.0) 0.3 71.7 12.9 市场预期每股收益 ( 人民币 ) - - 0.311 0.443 0.516 核心每股收益 ( 人民币 ) 0.323 0.255 0.256 0.439 0.496 变动 (%) (6.6) (21.0) 0.3 71.7 12.9 全面摊薄市盈率 ( 倍 ) 20.5 25.9 25.9 15.1 13.3 核心市盈率 ( 倍 ) 20.5 25.9 25.9 15.1 13.3 每股现金流量 ( 人民币 ) 0.93 1.29 1.29 1.61 1.66 价格 / 每股现金流量 ( 倍 ) 7.1 5.1 5.1 4.1 4.0 企业价值 / 息税折旧前利润 ( 倍 ) 12.6 10.9 10.6 9.5 9.0 每股股息 ( 人民币 ) 0.064 0.047 0.038 0.066 0.074 股息率 (%) 1.0 0.7 0.6 1.0 1.1 中银国际研究可在中银国际研究网站 ( www.bociresearch.com.) 上获取
图表 1. 月度利用小时数 (2011-20 2 月 ) ( 小时 ) 220 200 180 160 140 120 100 80 1 月 2 月 3 月 4 月 5 月 6 月 7 月 8 月 9 月 10 月 11 月 12 月 2011 2012 2013 2014 2015 资料来源 : 公司数据, 中银国际研究 图表 2. 经营数据 利用小时数 * 装机容量 ( 兆瓦 ) 发电量 ( 兆瓦时 ) 利用小时数 * 发电量 ( 兆瓦时 ) 2 月 环比 (%) 同比 (%) 2 月 环比 (%) 同比 (%) 2 月 环比 (%) 同比 (%) 1-2 月 同比 (%) 1-2 月 同比 (%) 风电总合 133 (26.6) (2.7) 13,544 0.0 13.7 1,802,907 (26.6) 10.7 315 (1.2) 4,260,641 12.3 黑龙江 112 (47.0) (8.0) 1,187 0.0 4.4 133,314 (47.0) (4.0) 325 6.8 385,021 11.4 吉林 44 (41.2) (20.2) 448 0.0 28.4 19,542 (41.2) 2.4 118 (7.5) 52,758 18.7 辽宁 47 (39.4) (21.9) 1,003 0.0 0.0 46,668 (39.4) (21.9) 123 (8.7) 123,681 (8.7) 内蒙古 139 (35.6) 31.8 2,384 0.0 4.3 330,662 (35.6) 37.5 354 4.2 843,992 8.7 江苏 146 (21.5) (48.2) 1,244 0.0 17.7 181,545 (21.5) (39.0) 332 (33.0) 412,942 (21.2) 浙江 113 (29.5) (30.2) 164 0.0 18.5 18,430 (29.5) (17.3) 273 (11.9) 44,587 4.3 福建 207 (34.3) (26.0) 506 0.0 0.0 104,855 (34.3) (26.0) 523 (10.5) 264,517 (10.5) 海南 95 (39.6) (17.0) 99 0.0 0.0 9,391 (39.6) (17.0) 252 (4.8) 24,949 (4.8) 甘肃 120 (1.9) (22.3) 1,140 0.0 9.7 136,583 (1.9) (14.7) 242 (10.0) 275,872 (1.2) 新疆 101 (38.2) 1.4 1,292 0.0 18.4 130,749 (38.2) 20.0 265 11.3 342,199 31.8 河北 139 (42.2) 23.7 1,070 0.0 10.2 148,315 (42.2) 36.3 378 (1.0) 404,730 9.1 云南 325 21.3 45.3 570 0.0 8.0 185,012 21.3 56.9 592 36.7 337,583 47.6 安徽 153 4.4 (31.0) 539 0.0 36.0 82,494 4.4 (6.2) 300 (26.1) 161,545 0.5 山东 167 (14.9) 29.1 245 0.0 147.3 40,921 (14.9) 219.2 364 14.9 89,030 184.2 天津 138 (21.6) 51.9 132 0.0 0.0 18,201 (21.6) 51.9 314 39.0 41,425 39.0 山西 97 (21.8) 34.4 548 0.0 37.2 52,931 (21.8) 84.5 220 (16.1) 120,615 15.1 宁夏 153 17.4 136.7 278 0.0 0.0 42,515 17.4 136.7 283 82.7 78,733 82.7 贵州 177 8.5 11.2 344 0.0 38.5 60,738 8.5 54.0 340 9.4 116,699 51.6 陕西 156 (28.0) 1,426.2 198 0.0 33.3 30,971 (28.0) 1,934.9 374 255.4 74,006 373.9 西藏 221 38.0 29.9 8 0.0 0.0 1,657 38.0 29.9 381 17.3 2,858 17.3 重庆 117 (80.7) 50 0.0 5,804 (80.7) 725 35,887 加拿大 218 299.9 99 0.0 21,609 299.9 273 27,012 火电 350 (37.4) (8.8) 1,875 0.0 0.0 656,443 (37.4) (8.8) 909 7.1 1,704,482 7.1 其他 124 (19.7) (34.9) 308 0.0 10.3 38,178 (19.7) (28.2) 279 (33.5) 85,732 (26.6) 总计 159 (29.7) (7.0) 15,726 0.0 11.8 2,497,528 (29.7) 4.0 385 (1.7) 6,050,854 10.0 资料来源 : 公司数据, 中银国际研究预测 * 利用小时数是我们的预测 20 3 月 9 日龙源电力 3
损益表 ( 人民币百万 ) 销售收入 17,288 19,123 18,905 21,741 23,340 销售成本 (11,748) (12,179) (12,421) (13,389) (14,392) 经营费用 3,301 3,440 4,675 5,222 5,889 息税折旧前利润 8,841 10,384 11,158 13,574 14,837 折旧及摊销 (4,092) (4,816) (5,420) (6,079) (6,809) 经营利润 ( 息税前利润 ) 4,749 5,568 5,738 7,495 8,028 净利息收入 /( 费用 ) (2,518) (2,531) (3,242) (3,071) (3,328) 其他收益 /( 损失 ) 1,436 492 788 740 1,027 税前利润 3,667 3,529 3,284 5,164 5,727 所得税 (342) (561) (507) (797) (884) 少数股东权益 (732) (919) (722) (837) (858) 净利润 2,593 2,049 2,056 3,531 3,985 核心净利润 2,593 2,049 2,056 3,531 3,985 每股收益 ( 人民币 ) 0.323 0.255 0.256 0.439 0.496 核心每股收益 ( 人民币 ) 0.323 0.255 0.256 0.439 0.496 每股股息 ( 人民币 ) 0.064 0.047 0.038 0.066 0.074 收入增长 (%) 4 11 (1) 15 7 息税前利润增长 (%) 25 17 3 31 7 息税折旧前利润增长 (%) 23 17 7 22 9 每股收益增长 (%) (7) (21) 0 72 13 核心每股收益增长 (%) (7) (21) 0 72 13 现金流量表 ( 人民币百万 ) 税前利润 3,667 3,529 3,284 5,164 5,727 折旧与摊销 4,092 4,816 5,420 6,079 6,809 净利息费用 3,496 3,817 4,088 4,603 4,921 运营资本变动 (2,161) 3,085 (277) 120 (542) 税金 (471) (566) (469) (717) (860) 其他经营现金流 (1,626) (4,320) (1,699) (2,340) (2,692) 经营活动产生的现金流 6,998 10,360 10,348 12,908 13,363 购买固定资产净值 (13,745) (10,318) (11,946) (14,916) (13,749) 投资减少 / 增加 (746) 45 123 109 195 其他投资现金流 286 (111) 0 0 0 投资活动产生的现金流 (14,205) (10,299) (11,823) (14,807) (13,555) 净增权益 2,325 41 0 0 0 净增债务 8,067 (1,272) 10,375 4,406 8,406 支付股息 (987) (1,037) (669) (948) (1,027) 其他融资现金流 (462) (3,308) (3,592) (3,812) (4,010) 融资活动产生的现金流 8,943 (2,411) 6,113 (353) 3,369 现金变动 1,736 (2,351) 4,638 (2,252) 3,177 期初现金 3,358 5,138 2,715 7,353 5,100 公司自由现金流 (7,120) 146 (1,448) (1,825) (141) 权益自由现金流 (2,078) (4,377) 5,307 (1,305) 4,204 资产负债表 ( 人民币百万 ) 现金及现金等价物 5,369 3,440 8,078 5,826 9,003 应收帐款 11,153 9,073 8,580 8,322 8,759 库存 816 753 943 1,114 1,210 其他流动资产 448 500 500 500 500 流动资产总计 17,786 13,766 18,101 15,761 19,472 固定资产 74,770 81,252 89,304 98,713 107,060 无形资产 8,333 8,696 8,259 7,870 7,482 其他长期资产 6,950 6,960 9,067 9,320 9,774 长期资产总计 90,054 96,908 106,629 115,903 124,316 总资产 107,840 110,674 124,731 131,664 143,788 应付帐款 9,786 11,895 11,893 11,154 11,264 短期债务 26,170 24,680 30,675 31,632 34,479 其他流动负债 119 101 139 218 242 流动负债总计 36,075 36,676 42,706 43,005 45,985 长期借款 32,482 32,961 37,341 43,910 49,469 其他长期负债 2,861 2,996 4,535 4,302 4,069 股本 8,036 8,036 8,036 8,036 8,036 储备 21,393 22,872 24,619 24,500 27,887 股东权益 29,429 30,908 32,655 32,536 35,924 少数股东权益 6,992 7,132 7,493 7,911 8,341 总负债及权益 107,840 110,674 124,731 131,664 143,788 每股帐面价值 ( 人民币 ) 3.66 3.85 4.06 4.05 4.47 每股有形资产 ( 人民币 ) 2.63 2.76 3.04 3.07 3.54 每股净负债 /( 现金 )( 人民币 ) 6.67 6.83 7.55 8.77 9.42 主要比率 盈利能力息税折旧前利润率 (%) 51.1 54.3 59.0 62.4 63.6 息税前利润率 (%) 27.5 29.1 30.4 34.5 34.4 税前利润率 (%) 21.2 18.5 17.4 23.8 24.5 净利率 (%) 15.0 10.7 10.9 16.2 17.1 流动性流动比率 ( 倍 ) 0.5 0.4 0.4 0.4 0.4 利息覆盖率 ( 倍 ) 1.8 1.8 1.8 2.4 2.4 净权益负债率 (%) 147.1 144.4 151.1 174.2 171.0 速动比率 ( 倍 ) 0.5 0.4 0.4 0.3 0.4 估值市盈率 ( 倍 ) 20.5 25.9 25.9 15.1 13.3 核心业务市盈率 ( 倍 ) 20.5 25.9 25.9 15.1 13.3 目标价对应核心业务市 23.8 30.2 30.1 17.5 15.5 盈率 ( 倍 ) 市净率 ( 倍 ) 1.8 1.7 1.6 1.6 1.5 价格 / 现金流 ( 倍 ) 7.1 5.1 5.1 4.1 4.0 企业价值 / 息税折旧前利 12.6 10.9 10.6 9.5 9.0 润 ( 倍 ) 周转率存货周转天数 27.1 23.5 24.9 28.0 29.5 应收帐款周转天数 205.7 193.0 170.4 141.9 133.6 应付帐款周转天数 215.2 206.9 229.6 193.5 175.3 回报率股息支付率 (%) 19.7 18.6 15.0 15.0 15.0 净资产收益率 (%) 9.4 6.8 6.5 10.8 11.6 资产收益率 (%) 4.3 4.3 4.1 4.9 4.9 已运用资本收益率 (%) 5.5 6.4 5.7 6.8 6.6 20 3 月 9 日龙源电力 4
披露声明 本报告准确表述了证券分析师的个人观点 该证券分析师声明, 本人未在公司内 外部机构兼任有损本人独立性与客观性的其他职务, 没有担任本报告评论的上市公司的董事 监事或高级管理人员 ; 也不拥有与该上市公司有关的任何财务权益 ; 本报告评论的上市公司或其它第三方都没有或没有承诺向本人提供与本报告有关的任何补偿或其它利益 中银国际证券有限责任公司同时声明, 未授权任何公众媒体或机构刊载或转发本研究报告 如有投资者于公众媒体看到或从其它机构获得本研究报告的, 请慎重使用所获得的研究报告, 以防止被误导, 中银国际证券有限责任公司不对其报告理解和使用承担任何责任 评级体系说明 公司投资评级 : 买入 : 预计该公司股价在未来 12 个月内上涨 20% 以上 ; 谨慎买入 : 预计该公司股价在未来 12 个月内上涨 10%-20%; 持有 : 预计该公司股价在未来 12 个月内在上下 10% 区间内波动 ; 卖出 : 预计该公司股价在未来 12 个月内下降 10% 以上 ; 未有评级 (NR) 行业投资评级 : 增持 : 预计该行业指数在未来 12 个月内表现强于有关基准指数 ; 中立 : 预计该行业指数在未来 12 个月内表现基本与有关基准指数持平 ; 减持 : 预计该行业指数在未来 12 个月内表现弱于有关基准指数 有关基准指数包括 : 恒生指数 恒生中国企业指数 以及沪深 300 指数等 20 3 月 9 日中银国际证券有限责任公司 璞玉共精金 5
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