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伶除汪
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1 证券研究报告调整评级 2014 年 4 月 29 日持有 1% 目标价格 : 人民币 8.95 原评级 : 买入原目标价格 : 人民币 CH 价格 : 人民币 9.00 目标价格基础 :18 倍 2014 年市盈率板块评级 : 增持美邦服饰零售终端疲软, 补库存预期存证伪风险美邦服饰 2014 年 1 季度实现收入亿元, 同比下滑 17.2%; 实现息税前净利 1.68 亿元, 同比下滑 15.9%; 实现归属母公司净利 1.07 亿元, 同比下滑 15.3%, 公司预计 1-6 月业绩增速范围为 -30%-0%, 低于市场预期我们下调公司年每股盈利至 0.50 元 0.57 元和 0.60 元, 基于 18 倍 2014 年市盈率我们下调公司目标价至 8.95 元, 将评级由买入下调至持有支撑评级的要点受暖冬寒春的影响, 行业冬装和春装销售情况欠佳公司 1 季度收入同比下滑 17.2%, 下滑幅度较 13 年 4 季度有所加剧我们估计公司直营终端仍录得同店下滑, 同时因加盟商资金周转偏紧, 加盟发货增速亦较前期订货会为低报告期内, 公司销售费用同比降低 19.2%, 费用降幅高于收入, 我们判断主要原因是公司在 13 年进行了人员精简 ( 营销人员数由 274 人降至 224 人, 总员工数由 1,985 人降至 1371 人 ), 故就全年看, 销售费用额降低的趋势可能较 1 季度趋缓展望全年, 我们认为当前极差的终端零售环境导致行业补库存预期存在证伪的风险自 13 年下半年起, 大量品牌服装企业加盟渠道增速低于订货会增速, 显示当前渠道现金流仍较紧缺故尽管订货会已恢复增长, 业绩回升的幅度仍存有不确定性评级面临的主要风险终端零售持续低迷估值我们认可公司向 O2O 体验店转型的思路, 但考虑行业较为疲弱的终端零售形势及国内国际品牌间极为激烈的竞争, 我们认为改革在短期内出现显著成效的概率并不高而相比同业, 美邦服饰的直营占比较高, 因而业绩对终端零售表现更为敏感公司 1 季度业绩低于预期, 我们下调公司年每股盈利至 0.50 元 0.57 元和 0.60 元, 基于 18 倍 2014 年市盈率我们下调公司目标价至 8.95 元, 将评级由买入下调至持有投资摘要中银国际证券有限责任公司具备证券投资咨询业务资格消费品 : 纺织品及服装陈作佳 (8621) zuojia.chen@bocichina.com 证券投资咨询业务证书编号 :S 年结日 : 12 月 31 日 E 2015E 2016E 销售收入 ( 人民币百万 ) 9,510 7,890 7,864 8,284 8,634 变动 (%) (4) (17) 净利润 ( 人民币百万 ) 全面摊薄每股收益 ( 人民币 ) 变动 (%) (29.6) (52.3) 市场预期每股收益 ( 人民币 ) 原先预测摊薄每股收益 ( 人民币 ) 调整幅度 (%) - - (27.4) (26.6) (28.8) 核心每股收益 ( 人民币 ) 变动 (%) (26.9) (47.2) 全面摊薄市盈率 ( 倍 ) 核心市盈率 ( 倍 ) 每股现金流量 ( 人民币 ) 价格 / 每股现金流量 ( 倍 ) 企业价值 / 息税折旧前利润 ( 倍 ) 每股股息 ( 人民币 ) 股息率 (%) 中银国际研究可在中银国际研究网站 ( 上获取

2 图表 1. 美邦服饰 2014 年 1 季度业绩摘要 ( 人民币, 百万 ) 13 年 1 季度 14 年 1 季度同比变动 (%) 营业收入 2,224 1,841 (17.2) 营业成本 1,238 1,022 (17.4) 毛利润 (16.9) 营业税及附加销售费用 (19.2) 管理费用 (0.7) 息税前利润 (15.9) 财务费用资产减值 0 25 营业外收入营业外支出 8 2 (67.7) 投资净损益 (1) 0 (100.0) 利润总额 (20.0) 所得税 (32.2) 净利润 (15.3) 少数股东权益 0 0 归属上市公司股东净利润 (15.3) 资料来源 : 公司数据 2014 年 4 月 29 日美邦服饰 17

3 损益表 ( 人民币百万 ) 销售收入 9,510 7,890 7,864 8,284 8,634 销售成本 (5,273) (4,368) (4,358) (4,589) (4,776) 经营费用 (2,853) (2,547) (2,580) (2,670) (2,954) 息税折旧前利润 1, , 折旧及摊销 (247) (257) (157) (166) 0 经营利润 ( 息税前利润 ) 1, 净利息收入 /( 费用 ) (168) (113) (103) (102) (98) 其他收益 /( 损失 ) 134 (117) 税前利润 1, 所得税 (254) (82) (167) (189) (202) 少数股东权益净利润核心净利润每股收益 ( 人民币 ) 核心每股收益 ( 人民币 ) 每股股息 ( 人民币 ) 收入增长 (%) (4) (17) 息税前利润增长 (%) (33) (37) 息税折旧前利润增长 (%) (28) (30) (5) 11 (12) 每股收益增长 (%) (30) (52) 核心每股收益增长 (%) (27) (47) 现金流量表 ( 人民币百万 ) 税前利润 1, 折旧与摊销净利息费用运营资本变动 1, (10) (84) 1,829 税金 (326) (110) 70 (223) (220) 其他经营现金流 (781) (102) (98) 经营活动产生的现金流 2, ,416 购买固定资产净值 (361) (182) (300) (300) (300) 投资减少 / 增加其他投资现金流投资活动产生的现金流 (320) (176) (300) (300) (300) 净增权益净增债务 (1,875) (11) (71) 支付股息 (1,051) (847) (250) (284) (302) 其他融资现金流 67 (1) 融资活动产生的现金流 (2,859) (354) 4 (295) (373) 现金变动 (446) 436 (91) 21 1,742 期初现金 1, (1,310) 公司自由现金流 2, (95) 316 2,116 权益自由现金流 538 1, ,044 资产负债表 ( 人民币百万 ) 现金及现金等价物 629 1, 应收帐款库存 2,006 1,580 1,613 1,698 1,767 其他流动资产流动资产总计 3,706 3,619 3,052 3,213 3,341 固定资产 2,108 1,969 3,013 3,154 3,286 无形资产其他长期资产 1, 长期资产总计 3,300 3,088 3,568 3,743 3,894 总资产 7,006 6,707 6,620 6,956 7,236 应付帐款短期债务其他流动负债 1,541 1, 流动负债总计 2,874 2,129 1,792 1,845 1,821 长期借款其他长期负债股本 1,005 1,005 1,005 1,005 1,005 储备 3,127 2,769 3,019 3,303 3,605 股东权益 4,132 3,774 4,024 4,308 4,610 少数股东权益总负债及权益 7,006 6,707 6,620 6,956 7,236 每股帐面价值 ( 人民币 ) 每股有形资产 ( 人民币 ) 每股净负债 /( 现金 )( 人民币 ) 主要比率盈利能力息税折旧前利润率 (%) 息税前利润率 (%) 税前利润率 (%) 净利率 (%) 流动性流动比率 ( 倍 ) 利息覆盖率 ( 倍 ) 净权益负债率 (%) 速动比率 ( 倍 ) 估值市盈率 ( 倍 ) 核心业务市盈率 ( 倍 ) 目标价对应核心业务市盈率 ( 倍 ) 市净率 ( 倍 ) 价格 / 现金流 ( 倍 ) 企业价值 / 息税折旧前利润 ( 倍 ) 周转率存货周转天数应收帐款周转天数应付帐款周转天数回报率股息支付率 (%) 净资产收益率 (%) 资产收益率 (%) 已运用资本收益率 (%) 年 4 月 29 日美邦服饰 18

4 披露声明本报告准确表述了证券分析师的个人观点该证券分析师声明, 其本人或其关联人士都没有担任本报告评论的上市公司的董事监事或高级管理人员 ; 也不拥有与该上市公司有关的任何财务权益 ; 本报告评论的上市公司或其它第三方都没有或没有承诺向其本人或其关联人士提供与本报告有关的任何补偿或其它利益中银国际证券有限责任公司声明, 其员工均没有担任本报告评论的上市公司的董事监事或高级管理人员 ; 在本报告发布前的十二个月内, 与本报告评论的上市公司不存在投资银行业务关系 ; 本报告评论的上市公司或其它第三方都没有或没有承诺向中银国际证券有限责任公司提供与本报告有关的任何补偿或其它利益中银国际证券有限责任公司同时声明, 未授权任何公众媒体或机构刊载或转发本研究报告如有投资者于公众媒体看到或从其它机构获得本研究报告的, 请慎重使用所获得的研究报告, 以防止被误导, 中银国际证券有限责任公司不对其报告理解和使用承担任何责任评级体系说明公司投资评级 : 买入 : 预计该公司股价在未来 12 个月内上涨 10% 以上 ; 持有 : 预计该公司股价在未来 12 个月内在上下 10% 区间内波动 ; 卖出 : 预计该公司股价在未来 12 个月内下降 10% 以上 ; 未有评级 (NR) 行业投资评级 : 增持 : 预计该行业指数在未来 12 个月内表现强于有关基准指数 ; 中立 : 预计该行业指数在未来 12 个月内表现基本与有关基准指数持平 ; 减持 : 预计该行业指数在未来 12 个月内表现弱于有关基准指数有关基准指数包括 : 恒生指数恒生中国企业指数以及沪深 300 指数等 2012 年 8 月 23 日中银国际证券有限责任公司璞玉共精金 49

5 风险提示及免责声明本报告由中银国际证券有限责任公司证券分析师撰写并向特定客户发布本报告发布的特定客户包括 :1) 基金保险 QFII QDII 等能够充分理解证券研究报告, 具备专业信息处理能力的中银国际证券有限责任公司的机构客户 ;2) 中银国际证券有限责任公司的证券投资顾问服务团队, 其可参考使用本报告中银国际证券有限责任公司的证券投资顾问服务团队可能以本报告为基础, 整合形成证券投资顾问服务建议或产品, 提供给接受其证券投资顾问服务的客户中银国际证券有限责任公司不以任何方式或渠道向除上述特定客户外的公司个人客户提供本报告中银国际证券有限责任公司的个人客户从任何外部渠道获得本报告的, 亦不应直接依据所获得的研究报告作出投资决策 ; 需充分咨询证券投资顾问意见, 独立作出投资决策中银国际证券有限责任公司不承担由此产生的任何责任及损失等本报告内含保密信息, 仅供收件人使用阁下作为收件人, 不得出于任何目的直接或间接复制派发或转发此报告全部或部分内容予任何其他人, 或将此报告全部或部分内容发表如发现本研究报告被私自刊载或转发的, 中银国际证券有限责任公司将及时采取维权措施, 追究有关媒体或者机构的责任所有本报告内使用的商标服务标记及标记均为中银国际证券有限责任公司或其附属及关联公司 ( 统称中银国际集团 ) 的商标服务标记注册商标或注册服务标记本报告及其所载的任何信息材料或内容只提供给阁下作参考之用, 并未考虑到任何特别的投资目的财务状况或特殊需要, 不能成为或被视为出售或购买或认购证券或其它金融票据的要约或邀请, 亦不构成任何合约或承诺的基础中银国际证券有限责任公司不能确保本报告中提及的投资产品适合任何特定投资者本报告的内容不构成对任何人的投资建议, 阁下不会因为收到本报告而成为中银国际集团的客户阁下收到或阅读本报告须在承诺购买任何报告中所指之投资产品之前, 就该投资产品的适合性, 包括阁下的特殊投资目的财务状况及其特别需要寻求阁下相关投资顾问的意见尽管本报告所载资料的来源及观点都是中银国际证券有限责任公司及其证券分析师从相信可靠的来源取得或达到, 但撰写本报告的证券分析师或中银国际集团的任何成员及其董事高管员工或其他任何个人 ( 包括其关联方 ) 都不能保证它们的准确性或完整性除非法律或规则规定必须承担的责任外, 中银国际集团任何成员不对使用本报告的材料而引致的损失负任何责任本报告对其中所包含的或讨论的信息或意见的准确性完整性或公平性不作任何明示或暗示的声明或保证阁下不应单纯依靠本报告而取代个人的独立判断本报告仅反映证券分析师在撰写本报告时的设想见解及分析方法中银国际集团成员可发布其它与本报告所载资料不一致及有不同结论的报告, 亦有可能采取与本报告观点不同的投资策略为免生疑问, 本报告所载的观点并不代表中银国际集团成员的立场本报告可能附载其它网站的地址或超级链接对于本报告可能涉及到中银国际集团本身网站以外的资料, 中银国际集团未有参阅有关网站, 也不对它们的内容负责提供这些地址或超级链接 ( 包括连接到中银国际集团网站的地址及超级链接 ) 的目的, 纯粹为了阁下的方便及参考, 连结网站的内容不构成本报告的任何部份阁下须承担浏览这些网站的风险本报告所载的资料意见及推测仅基于现状, 不构成任何保证, 可随时更改, 毋须提前通知本报告不构成投资法律会计或税务建议或保证任何投资或策略适用于阁下个别情况本报告不能作为阁下私人投资的建议过往的表现不能被视作将来表现的指示或保证, 也不能代表或对将来表现做出任何明示或暗示的保障本报告所载的资料意见及预测只是反映证券分析师在本报告所载日期的判断, 可随时更改本报告中涉及证券或金融工具的价格价值及收入可能出现上升或下跌部分投资可能不会轻易变现, 可能在出售或变现投资时存在难度同样, 阁下获得有关投资的价值或风险的可靠信息也存在困难本报告中包含或涉及的投资及服务可能未必适合阁下如上所述, 阁下须在做出任何投资决策之前, 包括买卖本报告涉及的任何证券, 寻求阁下相关投资顾问的意见中银国际证券有限责任公司及其附属及关联公司版权所有保留一切权利中银国际证券有限责任公司中国上海浦东银城中路 200 号中银大厦 39 楼邮编电话 : (8621) 传真 : (8621) 相关关联机构 : 中银国际研究有限公司香港花园道一号中银大厦二十楼电话 :(852) 致电香港免费电话 : 中国网通 10 省市客户请拨打 : 中国电信 21 省市客户请拨打 : 新加坡客户请拨打 : 传真 :(852) 中银国际证券有限公司香港花园道一号中银大厦二十楼电话 :(852) 传真 :(852) 中银国际控股有限公司北京代表处中国北京市西城区金融大街 28 号盈泰中心 2 号楼 2 层邮编 : 电话 : (8610) 传真 : (8610) 中银国际 ( 英国 ) 有限公司 2/F, 1 Lothbury London EC2R 7DB United Kingdom 电话 : (4420) 传真 : (4420) 中银国际 ( 美国 ) 有限公司美国纽约美国大道 1270 号 202 室 NY 电话 : (1) 传真 : (1) 中银国际 ( 新加坡 ) 有限公司注册编号 Z 新加坡百得利路四号中国银行大厦四楼 (049908) 电话 : (65) / 传真 : (65) /

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Sector — Subsector Apr-17 May-17 May-17 Jun-17 Jul-17 Jul-17 Aug-17 Aug-17 Sep-17 Oct-17 Oct-17 Nov-17 Dec-17 Dec-17 Jan-18 Jan-18 Feb-18 Mar-18 Apr-18 汽车服务证券研究报告业绩评论 603528.CH 买入原评级 : 买入市场价格 : 人民币 9.19 板块评级 : 强于大市股价表现