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策习清谈
5 years ago
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1 交通运输仓储业 / 水上运输业公司研究 9/12/12 更新报告招商轮船增持 / 维持评级 LNG 订单全部投产股价 9/12/12 RMB5.69 经营预测与估值 8A 91-3Q 9E E 11E 营业收入 ( 百万元 ) (+/-%) 归属母公司净利润 ( 百万元 ) (+/-%) 基础数据总股本 ( 百万股 ) 3433 流通 A 股 ( 百万股 ) 3433 流通 B 股 ( 百万股 ). 可转债 ( 百万元 ) N/A 流通 A 股市值 ( 百万元 ) 财务数据市净率 (X) 2.7 TRACING P/E (X)* EPS( 元 ).1 股息率 (%) 1.76 * 最近四季盈利计算相关研究业务结构完善, 管理经验卓越招商轮船首评 (9//29) EPS( 元 ) P/E( 倍 ) 招商轮船发布公告, 其第五条液化天然气 (LNG) 船舶大鹏星于 9 年 12 月日交付此船为招轮持股 5% 的中国液化天然气运输 ( 控股 ) 有限公司 (CLNG) 广东项目的第三条 LNG 船, 至此, 招轮上市时 CLNG 构建的 5 条液化天然气 LNG 船舶已全部交付鉴于招轮所持有股权的五条 LNG 船舶签订的运输合同为确定税前内部收益率, 并且附有照付不误 (take-or-pay) 条款, 将贡献稳定的投资收益我们预计税前 LNG 业务贡献的投资收益在 9/ 年分别为 9 万和 1.2 亿人民币招轮随三季报披露了 CLNG 计划构建第六条 LNG 船的董事会决议此船舶将服务于上海项目, 计划于 12 年投产招轮投资不超过 185 万美元近日全球原油运输价格不断攀升,12 月 11 日 TD3 航线运价收 WS 57 点, 折合等价期租近 44 美元 / 天, 较月初的 49.5 点 ( 等价期租 325 美元每天 ) 上升愈 35% 考虑到招轮的 VLCC 盈亏平衡水平大约在 28-3 美元每天, 单船毛利升幅自月初已超过 3% 鉴于我们对四季度及明年原油运输市场的乐观预期, 我们重申招轮的增持评级我们预测年 TD3 的均值在 55 美元每天, 招轮年 EPS 为.31 元同时, 每 % 的运价提升将提升招轮 % 的 EPS 水平目前股价仅折合 18x PE 和 2.1 倍 PB, 处于行业中的低端我们认为鉴于油轮市场的持续走好, 招轮的估值修复值得期待最近 52 周股价表现 9% 8% 7% 招商轮船上证指数分析师范倩蕾 % 5% 4% 3% % % % fanql@lhzq.com -% -% Dec-8 Jan-9 Feb-9 Apr-9 May-9 Jun-9 Jul-9 Aug-9 Sep-9 Nov-9 Dec-9 谨请参阅尾页重要申明及联合证券股票和行业评级标准 1 / 5

2 第五条 LNG 交付使用招商轮船发布公告, 其第五条液化天然气 (LNG) 船舶大鹏星于 9 年 12 月日交付此船为招轮持股 5% 的中国液化天然气运输 ( 控股 ) 有限公司 (CLNG) 广东项目的第三条 LNG 船, 至此, 招轮上市时 CLNG 构建的 5 条液化天然气 LNG 船舶已全部交付表 1 CLNG 现有船队船舶名称交付时间招轮权益比服务航线船舶造价 ( 亿美元 ) 大鹏昊 Apr % 澳大利亚 - 深圳 1.57 大鹏月 Jul % 澳大利亚 - 深圳 1.57 闵榕 Feb % 印尼 - 福建莆田 1.61 闽鹭 Aug % 印尼 - 福建莆田 1.61 大鹏星 Dec % 澳大利亚 - 深圳 1.67 数据来源 : 公司信息,Clarkson, 华泰联合证券研究所鉴于招轮所持有股权的五条 LNG 船舶签订的运输合同为确定税前内部收益率, 并且附有照付不误 (take-or-pay) 条款, 将贡献稳定的投资收益我们预计税前 LNG 业务贡献的投资收益在 9/ 年分别为 9 万和 1.2 亿人民币招轮随三季报披露了 CLNG 计划构建第六条 LNG 船的董事会决议此船舶将服务于上海项目, 计划于 12 年投产招轮投资不超过 185 万美元考虑到上海项目的建设规模规划, 我们认为上海项目仍有可能继续增加 LNG 船舶构建表 2 已建在建及规划中的 LNG 项目项目名称规模 ( 万吨 / 年 ) 所属公司投产 / 拟投产已建广东 LNG 中海油 6 福建 LNG 中海油 8/12 上海 LNG 3+3 中海油 9 珠海 LNG 中海油 /15/ 宁波 LNG 3+3 中海油 13 深圳 LNG + 中海油 13/ 海南 LNG + 中海油 12 在建粤东 LNG + 中海油 12/ 粤西 LNG 中海油 14 江苏 LNG 35+3 中石油 11 大连 LNG 3+3 中石油 11 唐山 LNG 35+3 中石油 13 山东 LNG 3+ 中石化数据来源 : 中海石油气电集团研发中心, 邢云谨请参阅尾页重要申明及联合证券股票和行业评级标准 2 / 5

3 原油运输市场强劲, 重申增持评级近日全球原油运输价格不断攀升,12 月 11 日 TD3 航线运价收 WS 57 点, 折合等价期租近 44 美元 / 天, 较月初的 49.5 点 ( 等价期租 325 美元每天 ) 上升愈 35% 考虑到招轮的 VLCC 盈亏平衡水平大约在 28-3 美元每天, 单船毛利升幅自月初已超过 3% 图 1 TD3 线 WS 水平 Jan-9 Mar-9 May-9 Jul-9 Sep-9 Nov-9 TD3 WS 指数图 2 中东日本等价期租水平, 8, 6, 4,, Jan-9 Feb-9 Mar-9 Apr-9 May-9 Jun-9 Jul-9 Aug-9 Sep-9 Oct-9 Nov-9 Dec-9 中东 - 日本 VLCC 等价期租水平我们认为原油市场的相对好转主要得益于运力退出的有力进行以及旺季所带来的需求回暖 11 月油轮交付继续下降, 约 124 万载重吨, 而拆解则维持高位, 为 2 万载重吨我们认为原油运价升势将在四季度末及一季度初得以维持图 3 油轮月度交付图 4 油轮月度拆解 Jan Feb Mar Apr May Jun Jul Aug Sep Oct 油轮月度交付 ( 数量, 左轴 ) 油轮月度交付 ( 百万载重吨, 右轴 ) Jan Feb Mar Apr May Jun Jul Aug Sep Oct 油轮月度拆解 ( 数量, 左轴 ) 油轮月度拆解 ( 百万载重吨, 右轴 ) 鉴于我们对四季度及明年原油运输市场的乐观预期, 我们重申招轮的增持评级我们预测年 TD3 的均值在 55 美元每天, 招轮年 EPS 为.31 元同时, 我们的敏感性分析显示, 每 % 的运价提升将提升招轮 % 的 EPS 水平目前股价仅折合 18x PE 和 2.1 倍 PB, 处于行业中的低端我们认为随着油轮市场运价的持续走好, 招轮的估值修复值得期待谨请参阅尾页重要申明及联合证券股票和行业评级标准 3 / 5

4 盈利预测资产负债表单位 : 百万元利润表单位 : 百万元会计年度 8 9E E 11E 会计年度 8 9E E 11E 流动资产营业收入现金营业成本应收账款营业税金及附加其他应收款营业费用预付账款管理费用存货财务费用其他流动资产资产减值损失 235 非流动资产公允价值变动收益 -7 长期投资投资净收益固定资产营业利润无形资产营业外收入其他非流动资产营业外支出 1 资产总计利润总额流动负债所得税短期借款净利润应付账款少数股东损益其他流动负债归属母公司净利润非流动负债 EBITDA 长期借款 EPS( 元 ) 其他非流动负债负债合计主要财务比率少数股东权益会计年度 8 9E E 11E 股本成长能力资本公积营业收入 32.6% -4.3% 56.6% 27.6% 留存收益营业利润 46.6% -64.6% 136.3% 33.1% 归属母公司股东权益归属于母公司净利润 45.3% -64.1% 137.4%.9% 负债和股东权益获利能力毛利率 (%) 53.1% 27.8% 37.6% 38.% 现金流量表单位 : 百万元净利率 (%) 38.4% 23.1% 35.% 33.2% 会计年度 8 9E E 11E ROE(%) 13.1% 4.3% 9.4%.4% 经营活动现金流 ROIC(%) 14.2% 3.8% 7.9% 9.9% 净利润偿债能力折旧摊销资产负债率 (%) 33.2% 28.5% 29.4% 26.4% 财务费用净负债比率 (%) 87.89% 9.99% 87.35% 89.66% 投资损失流动比率营运资金变动速动比率其他经营现金流营运能力投资活动现金流总资产周转率资本支出应收账款周转率长期投资应付账款周转率其他投资现金流每股指标 ( 元 ) 筹资活动现金流每股收益 ( 最新摊薄 ) 短期借款每股经营现金流 ( 最新摊薄 ) 长期借款每股净资产 ( 最新摊薄 ) 普通股增加估值比率资本公积增加 38 P/E 其他筹资现金流 P/B 现金净增加额 EV/EBITDA 数据来源 : 联合证券研究所. 谨请参阅尾页重要申明及联合证券股票和行业评级标准 4 / 5

5 联合证券股票评级标准增持中性减持未来 6 个月内股价超越大盘 % 以上未来 6 个月内股价相对大盘波动在 -% 至 % 间未来 6 个月内股价相对大盘下跌 % 以上联合证券行业评级标准增持中性减持行业股票指数超越大盘行业股票指数基本与大盘持平行业股票指数明显弱于大盘深圳深圳罗湖深南东路 547 号深圳发展银行大厦层邮政编码 :5181 TEL: (86-755) FAX: (86-755) lzrd@lhzq.com 上海上海浦东银城中路 68 号时代金融中心 17 层邮政编码 :1 TEL: (86-21) FAX: (86-21) lzrd@lhzq.com 免责申明本研究报告仅供联合证券有限责任公司 ( 以下简称联合证券 ) 客户内部交流使用本报告是基于我们认为可靠且已公开的信息, 我们力求但不保证这些信息的准确性和完整性, 也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更我们会适时更新我们的研究, 但可能会因某些规定而无法做到本报告所载信息均为个人观点, 并不构成所涉及证券的个人投资建议, 也未考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需求客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况本文中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的收入可能会波动某些交易, 包括牵涉期货期权及其它衍生工具的交易, 有很大的风险, 可能并不适合所有投资者联合证券是一家覆盖证券经纪投资银行投资管理和证券咨询等多项业务的全国性综合类证券公司我公司可能会持有报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易, 还可能为这些公司提供或争取提供投资银行财务顾问或金融产品等相关服务我们的研究报告主要以电子版形式分发, 间或也会辅以印刷品形式分发我们向所有客户同时分发电子版研究报告版权所有 9 年联合证券有限责任公司研究所未经书面授权, 本研究报告的任何部分均不得以任何形式复制转发或公开传播如欲引用或转载本文内容, 务必联络联合证券研究所客户服务部, 并需注明出处为联合证券研究所, 且不得对本文进行有悖原意的引用和删改

AA+ AA % % 1.5 9

AA+ AA % % 1.5 9 2014 14 01 124753 2014 6 23 AA+ AA+ 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2011-2013 9.18 6.54 4.67 6.80 12 56.64% 1.5 9 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2013