Microsoft Word - 中化化肥-2016MTN1 V3

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3 债务为 亿元, 较年初增大 % 2016 年 3 月末, 公司为满足运营需要, 进一步增加短期借款, 短期债务占总债务比重达到 71.62%, 短期偿债压力大 经营活动净现金流波动较大 近年来公司经营活动净现金流波动较大,2013~2015 年及 2016 年一季度, 分别为 2.49 亿元 亿元 亿元和 亿元, 获现能力波动性较大 3

4 声明 一 本次评级为发行人委托评级 除因本次评级事项使中诚信国际与评级对象构成委托关系外, 中诚信国际与评级对象不存在任何其他影响本次评级行为独立 客观 公正的关联关系 ; 本次评级项目组成员及信用评审委员会人员与评级对象之间亦不存在任何其他影响本次评级行为独立 客观 公正的关联关系 二 本次评级依据评级对象提供或已经正式对外公布的信息, 相关信息的合法性 真实性 完整性 准确性由评级对象负责 中诚信国际按照相关性 及时性 可靠性的原则对评级信息进行审慎分析, 但对于评级对象提供信息的合法性 真实性 完整性 准确性不作任何保证 三 本次评级中, 中诚信国际及项目人员遵照相关法律 法规及监管部门相关要求, 按照中诚信国际的评级流程及评级标准, 充分履行勤勉尽责和诚信义务, 有充分理由保证本次评级遵循了真实 客观 公正的原则 四 评级报告的评级结论是中诚信国际依据合理的内部信用评级标准和方法, 遵循内部评级程序做出的独立判断, 未受评级对象和其他第三方组织或个人的干预和影响 五 本信用评级报告对评级对象信用状况的任何表述和判断仅作为相关决策参考之用, 并不意味着中诚信国际实质性建议任何使用人据此报告采取投资 借贷等交易行为, 也不能作为使用人购买 出售或持有相关金融产品的依据 六 中诚信国际不对任何投资者 ( 包括机构投资者和个人投资者 ) 使用本报告所表述的中诚信国际的分析结果而出现的任何损失负责, 亦不对发行人使用本报告或将本报告提供给第三方所产生的任何后果承担责任 七 本次评级结果自本期票据发行之日起生效, 有效期为一年 债券存续期内, 中诚信国际将按照 跟踪评级安排, 定期或不定期对评级对象进行跟踪评级, 根据跟踪评级情况决定评级结果的维持 变更 暂停或中止, 并及时对外公布 4

5 发行主体概况 中化化肥前身是中国国际化肥贸易公司,1993 年 4 月经商务部批准成立, 系中化集团下属的专门从事中国化肥进口独家代理业务的全资子公司 2005 年 1 月, 公司变更为中国肥业 ( 控股 ) 有限公司出资设立的外商独资企业, 名称变更为 中化化肥有限公司 2005 年 7 月, 中化化肥控股有限公司 ( 股票代码 :00297, 以下简称 中化化肥控股 ) 收购中国肥业 ( 控股 ) 有限公司, 并在香港联交所挂牌上市 截至 2016 年 3 月末, 中化集团通过其全资子公司中化香港 ( 集团 ) 有限公司持有中化化肥控股有限公司 52.65% 的股份, 同时中化化肥控股有限公司间接持有中化化肥 100% 的股权 中化集团系国务院国资委监管的中央企业, 国务院国资委为中化集团的唯一出资人, 公司实际控制人为国务院国资委 公司是中国最大的产供销一体化经营的综合型化肥企业, 截至 2016 年一季度末, 公司拥有参控股化肥生产企业 14 家, 化肥生产能力超过 1,200 万吨 / 年, 涵盖氮肥 磷肥 钾肥和复合肥四大化肥产品系列 同时, 作为中国最大的化肥产品分销商, 公司拥有国内规模最大 覆盖范围最广的化肥分销网络体系, 分销网点达到 5,600 余家, 覆盖全国主要农业县和超过 90% 的耕地面积 截至 2015 年末, 公司资产总额为 亿元, 所有者权益为 亿元, 资产负债率为 56.48%; 2015 年公司营业总收入为 亿元, 净利润为 0.10 亿元, 经营活动净现金流为 亿元 截至 2016 年 3 月末, 公司资产总额为 亿元, 所有者权益为 亿元, 资产负债率为 57.19%;2016 年一季度公司营业总收入为 亿元, 净利润为 亿元, 经营活动净现金流为 亿元 本期票据概况 公司拟发行的 中化化肥有限公司 2016 年度第一期中期票据 的发行规模为 10 亿元, 期限 3 年 募集资金用途 本期中期票据拟募集资金 10 亿元, 用于补充营运资金以及偿还银行借款优化融资结构 宏观经济和政策环境 2016 年一季度我国 GDP 增长 6.7%, 增速较上年低 0.2 百分点, 是 2009 年 3 月以来的最低值 未来经济下行压力依然较大, 但随着 十三五 规划逐步落实, 供给侧改革实质性推动和结构性减税等改革持续推进, 一系列稳增长 促改革措施持续发力, 中国经济有望低位企稳 图 1: 中国 GDP 及其增长 资料来源 : 国家统计局 从需求来看, 需求结构呈现投资增长略有回升, 消费相对稳定, 外贸持续低迷的特点, 基建投资依然是稳定增长的关键力量 受前期信贷高增 房地产市场持续回暖等因素带动, 房地产投资增长回升带动全社会固定资产投资增速有所改善 ; 在重大项目带动下, 基础设施投资增长 19.25% 受产能过剩制约, 制造业投资增长进一步回落至 6.4% 消费增长总体相对平稳, 季度内呈现稳中趋升态势, 总体上看与消费结构升级相关的消费持续保持较快增长 传统金银珠宝类消费呈现下滑态势, 而建筑装潢等与房地产相关的消费保持较快增长, 受原油价格短期反弹影响, 石油类消费总体增长较快 随着主要贸易伙伴经济复苏有所改善 国内企业补库存 大宗商品价格低位反弹以及基数效应等,3 月进出口降幅有所改善 ; 但从一季度整体来看, 对外贸易下滑幅度有所扩大, 一季度, 进出口贸易总额为 8,021.4 万亿美元, 同比下滑 11.3%, 降幅比上年扩大 3.3 个百分点 衰退式顺差进一步增加, 一季度达到 1,257 亿美元 从产业发展来看, 在春节减产停工以及需求疲弱 产能过剩依然没有化解的影响下, 工业生产进一步回落, 但整体效益有所改 5

6 善, 工业企业利润增长由负转正 ; 从先行指标来看, 年初 PMI 指数连续下滑,3 月出现大幅改善, 并重回景气线之上, 说明制造业总体有进一步改善的迹象 受严寒天气 猪周期等影响食品价格快速回升, 消费者价格指数同比涨幅暂回 2 时代 ; 受大宗商品价格短期反弹影响, 工业领域生产者价格指数下降幅度有所收窄 ; 伴随着供给侧结构性改革持续推进, 工业领域通缩有望进一步改善 货币政策方面, 央行实施稳健偏松的货币政策, 创新调控思路和方式, 注重松紧适度, 适时适度预调微调, 为经济结构调整与转型升级营造中性适度宽松的货币金融环境 综合运用公开市场操作 中期借贷便利等多种工具合理调节银行体系流动性 ; 与此同时, 随着人民币汇率企稳,2 月实施了一次降准, 适时调整市场流动性 此外,2016 年以来, 央行对银行等金融机构的监管考核由原来的差别准备金动态调整和合意贷款管理机制升级为 宏观审慎评估体系 (MPA) 一季度, 社会融资规模增量为 6.54 万亿元, 比去年同期增加 1.96 万亿元, 同比增速达到 42.8%; 其中, 新增人民币贷款规模为 4.67 万亿, 较去年同期增加 0.92 万亿元, 同比增速为 24.5%; 由于消费价格指数回升以及短期内人民币汇率稳定的压力, 近期降息的概率不大 ; 央行将继续通过公开市场操作 中期借贷便利和新型再融资工具等多种手段合理调节银行体系流动性, 同时考虑到二季度债券市场供给压力较大, 特别是有较大规模的国债 地方债发行, 为配合积极财政政策, 不排除央行通过降准来补充长期流动性 此外, 随着利率市场化进程推进, 人民币汇率双向波动机制将进一步健全 财政政策方面, 在房地产相关税收增长加快带动下财政收入略有加快 一季度, 全国一般公共预算财政收入增长 6.5%, 比去年全年和上年同期分别提升 0.7 个百分点和 3.1 个百分点 与此同时, 财政支出力度有所加强, 全国一般预算财政支出增长 15.4%, 比上年同期加快 8.5 百分点, 并且增长持续高于财政收入增长, 财政收支压力进一步凸显 随着经济下行压力不减以及财政赤字目标提升, 预计财政政策将更加积极 首先, 适当扩大国债和地方债发行规模, 加大对重大基础设施项目建设的支持 力度 其次, 进一步优化财政支出结构, 实现兼顾短期需求托底与长期供给改善的目标 一方面, 要加快过剩产能的出清, 另一方面, 要增加供给相对不足领域的支持力度, 如科研 环保 新能源 教育等领域, 同时与中国制造 2025 十三五 规划重点产业相结合, 改善财政支出结构, 兼顾短期需求托底与长期供给改善 第三, 加大结构性减税力度, 降低税费 第四, 加大地方政府债务置换力度, 同时创新地方融资模式 未来, 财政金融风险 地方政府债务累积以及产能过剩等仍然会对宏观经济 金融稳定带来一定的压力 中诚信国际认为, 基于 稳增长 的需要, 社会经济仍然面临较大的调整和再平衡的压力 中央管理层的经济治理在保持经济增长底线的同时, 更看重增长质量, 结构性改革仍是调控核心 两会 对 十三五时期 以及 2016 年的主要目标进行了明确, 并对今年的重点工作做出了方向性部署 中诚信国际认为, 围绕缩小收入差距和要素价格 两大核心 改革, 国有企业改革 土地制度改革 财税金融体制改革 政府职能转变 资本市场等重点领域的改革工作都将不断推动 阻碍市场发挥作用的壁垒将进一步打破, 垄断行业 特许经营 对外投资等领域的改革将加快推进, 市场机制将会进一步发挥作用 全面深化改革 促进创新发展将释放新的动力和活力, 更大限度地激发发展的内生动力, 为实现新常态下经济社会科学发展提供动力 中诚信国际认为, 改革的不断深入有利于实现社会资源的合理配置, 协调稳增长与调结构之间的关系, 使得社会经济进入新的平衡期 行业及区域经济环境化肥行业 化肥是重要的农业生产资料, 是农业生产发展和国际粮食安全的重要保障 我国是全球最大的化肥生产国和消费国, 化肥产量和消费量约占全球的三分之一 近年来, 我国化肥产量总体保持平稳增长趋势, 根据国家统计局数字显示,2013 年我国化肥生产总量达到 7, 万吨, 同比增长 3.00%, 增速有所回落 其中, 氮肥总产量为 4, 万吨, 与 6

7 2012 年基本持平 ; 磷肥总产量为 1, 万吨, 同比增长 7.21%; 钾肥总产量为 万吨, 同比增长 18.56% 2014 年以来, 化肥价格低位徘徊, 我国化肥企业开工率不断下滑,2014 年我国化肥产量同比下滑 1.47% 至 6, 万吨, 为近年来首次出现下降 2015 年我国共生产化肥 7, 万吨, 比上年增长 10.00%, 为近年来最大增幅, 主要原因是新增化肥产能较多, 同时在 2015 年上半年化肥价格相对较高, 企业维持了较高开工率, 使得化肥产量增幅较大 其中,2015 年我国共生产氮肥 4,943.8 万吨, 扭转了 2014 年的产量下降局面 ; 生产磷肥 2, 万吨, 同比增长 11.44%, 上半年国际市场需求良好, 磷肥企业加大了出口力度, 产量也保持高增长状态, 但下半年国际需求有所减弱, 部分企业降低开工负荷,12 月份磷肥产量出现负增长 ; 2015 年我国共生产钾肥 万吨, 对保障国内供给 减少对国际钾肥的依赖具有积极作用 总体来看, 我国氮肥和磷肥行业产能过剩局面较为严重, 产量增长趋于平稳, 钾肥受到资源制约, 整体对外依存度较高 政策方面,2015 年 2 月, 农业部印发 到 2020 年化肥使用量零增长行动方案 ( 以下简称 零增长方案 ), 指出我国农作物亩均化肥用量 21.9 公斤, 远高于世界水平的 8 公斤 / 亩, 是美国的 2.6 倍 农业部自 2005 年起推行测土配方施肥, 逐渐摒弃以大量施肥提高产量的方式, 目前三大粮食作物氮肥利用率达到 33%, 较 2005 年提高了 5 个百分点 ; 同时提出 2015 年到 2019 年, 逐步将化肥使用量年增长率控制在 1% 以内, 通过施肥结构调整和施肥方式改进等途径, 到 2020 年主要农作物化肥使用量实现零增长, 其中控制或减少氮肥施用量是全国大部分地区的施肥原则 施肥结构的控制和利用率的提高, 有利于控制耕地的酸化和污染等问题, 改变之前氮肥使用过量等问题, 预计农业尿素需求将呈逐步减少的趋势 2015 年 7 月, 工信部发布的 关于推进化肥行业转型发展的指导意见 ( 以下简称 指导意见 ) 指出, 当前中国化肥行业已经到了转型发展的关键时期, 通过转型升级化解产能过剩 调整产业结构 改善和优化原料结构 推动产品结构和质量升级 提高创新能力 提升节能环保 水平 提高核心竞争力是我国化肥行业 十三五 期间的发展方向 指导意见设定了总量调控目标 : 到 2020 年, 氮肥产能 6060 万吨, 产能利用率提升至 80%; 磷肥产能 2400 万吨, 产能利用率提升至 79%; 钾肥产能 880 万吨, 自给率提升至 70%; 原料结构改善目标 : 到 2020 年, 采用非无烟煤的合成氨产品占比从目前的 24% 提升至 40% 左右, 硫资源对外依存度下降 10 个百分点 ; 提高中低品位磷矿资源开发利用水平, 采用浮选技术使入选磷矿品位下降 2~4 个百分点 ; 加大难溶性钾资源的开发和利用, 生产规模尽快得到提高 ; 产品结构升级目标 : 以提高化肥利用率和产品质量为目标, 大力发展新型肥料 力争到 2020 年, 我国新型肥料的施用量占总体化肥使用量的比重从目前的不到 10% 提升到 30%, 氮肥 磷肥企业非肥料产品销售收入比重达到 40~50% 2015 年 4 月 20 日起, 在国家发展改革委员会的统一部署下, 全国不再保留化肥生产优惠电价, 此举推高了化肥生产成本, 有利于淘汰落后产能 此外, 化肥取消增值税优惠 经国务院批准, 2015 年 8 月 10 日财政部 海关总署和国家税务总局印发了 关于对化肥恢复征收增值税政策的通知 ( 财税 号 ), 规定自 2015 年 9 月 1 日起, 对销售和进口的化肥统一按 13% 税率征收增值税, 原有的增值税免税和钾肥增值税先征后返政策相应停止, 这将进一步抑制化肥行业过度发展 环保方面, 科学施肥写入大气污染防治法 2015 年 8 月 29 日, 全国人大常务委员会通过修订后的 大气污染防治法, 此次修订增加了科学施肥方面的内容 具体规定包括农业生产经营者应当改进施肥方式, 科学合理施用化肥并按照国家有关规定使用农药, 减少氨 挥发性有机物等大气污染物的排放以及各级人民政府及其农业行政等有关部门应当鼓励和支持采用先进适用技术, 对秸秆 落叶等进行肥料化 饲料化 能源化 工业原料化 食用菌基料化等综合利用, 加大对秸秆还田 收集一体化农业机械的财政补贴力度 我国氮肥产能过剩局面已较为严重, 近年尿素价格受供需变化影响波动较大,2014 年以来尿素价格处于低位徘徊 7

8 氮肥作为化肥中的主要品种, 其成本直接受到石油 天然气和煤炭等能源价格的影响 ; 同时氮肥价格竞争较为充分, 产能投放比较迅速 目前, 我国氮肥行业产能过剩, 行业景气度不高 尿素作为含氮量最高的中性速效氮肥, 是我国目前用量最大的氮肥品种 根据中国氮肥工业协会统计,2013 年国内尿素产能达到 8,070 万吨 / 年, 较 2005 年底增长了 81.06% 由于前期建设产能的集中释放,2013 年当年国内新增尿素产能 922 万吨 / 年, 同比增幅达到 12.90% 2014 年尿素新增产能与退出产能基本相当, 总产能维持在 8,070 万吨 / 年左右 2015 年国内尿素产能增加至 8,200 万吨左右, 同比增长 1.61%, 达历史新高, 其中西北 华北地区产能增加较多 产量方面, 受国内外需求增加的影响,2013 年我国尿素产量 ( 折含氮 100%) 为 3, 万吨, 同比增长 10.96%;2014 年尿素市场低迷, 我国尿素产量 ( 折含氮 100%) 仅为 3, 万吨, 同比下降 3.46%;2015 年, 受益于出口政策的放开, 我国尿素生产企业开工率保持高位运行, 尿素产量 ( 折含氮 100%) 达到 3,446.5 万吨 价格方面, 近年来由于各种宏观环境因素和自然因素的变化, 尿素价格出现了较大幅度的波动 2013 年初, 受煤炭等原材料价格上升 下游需求增加以及国际尿素价格高位运行的影响, 国内尿素价格不断上升, 于 2013 年 2 月达到 2,170 元 / 吨的高位 随后, 在市场需求减弱 产能过剩以及煤炭价格下滑等因素的影响下, 尿素价格呈现不断下滑的趋势, 截至 2014 年 12 月底, 国内尿素价格跌至 1,560 元 / 吨, 较历史最高价格下跌了 37.60% 2015 年 1~5 月, 受到出口量大幅增长的影响, 国内尿素价格回升,2015 年下半年国内尿素价格受主要原材料煤炭价格低迷以及国内市场竞争加剧影响, 价格连跌不止, 截至 2015 年 12 月 31 日, 尿素价格仅为 1,370 元 / 吨 2016 年一季度, 受春季用肥以高氮肥为主的影响, 尿素价格小幅上升至 1,400 元 / 吨 图 2: 近年来中国尿素价格走势 ( 元 / 吨 ) 资料来源 : 化工在线总体来看, 我国氮肥产能过剩局面已较为严重, 近年来尿素价格受供需变化影响波动较大, 2014 年以来尿素价格处于低位徘徊, 中诚信国际将持续关注国内尿素价格走势 我国磷肥产能过剩较为严重,2014 年下半年以来磷肥价格有所回升,2016 年一季度受国际需求下降的影响, 磷肥价格回落磷肥是以磷矿石为原料生产的含有作物营养元素磷的化肥, 目前磷肥的生产方法以硫酸法为主, 其原理是用硫酸分解磷灰石的坚固结构, 并把它转变成可溶的磷酸盐或玻璃体物质 ( 水溶性或枸溶性 ) 目前生产量最大的磷肥品种是磷酸铵类型肥料, 磷铵肥又以磷酸一铵 (MAP) 和磷酸二铵 (DAP) 为主 产能方面, 经过改制兼并等方式, 磷肥行业集中度显著提高, 形成了云天化 瓮福 开磷 湖北宜化 中化等一批大型磷复肥企业集团 我国磷肥行业技术装备水平和生产技术水平已在国际上处于领先, 大部分装置的设计和生产实现了国产化, 磷矿采选 副产品回收和磷石膏处理等技术已达到世界先进水平 与此同时, 磷肥行业也面临产能过剩 市场无序竞争 环保投入有限及资源开采过度等问题 2013 年末, 我国磷酸二铵产能约为 1,950 万吨 / 年, 磷酸一铵产能约为 1,750 万吨 / 年 2014 年末, 我国磷酸二铵产能约为 1,865 万吨 / 年, 磷酸一铵产能约为 1,772 万吨 / 年 近年来, 我国化肥施用量增长放缓, 而当前部分地区仍在进行磷肥新项目建设, 未来产能过剩状况可能进一步加剧 我国磷肥的产能集中度比较高, 磷酸二铵前十家企业产能占比超过 70%, 磷酸一铵前十家企业产能占比超过 50% 经过多年发展, 我国磷肥产量, 特别是磷酸一 8

9 铵 (MAP) 和磷酸二铵 (DAP) 的产量, 快速增长, 已可实现完全自给 2013 年由于磷肥价格下降, 企业开工负荷不高, 全国磷肥产量 ( 国家统计局口径 ) 为 1,633 万吨 2014 年全国磷肥产量为 1, 万吨, 同比增长 11.35% 受益于出口政策的放开,2015 年全国磷肥产量为 2, 万吨, 同比增长 11.44% 随着测土配方施肥的推广和肥料利用率的提高, 国内磷肥需求有可能在未来几年达到饱和, 出口将成为缓解国内磷肥产能压力的重要渠道 出口方面, 长期以来中国实行季节差异的磷肥出口政策, 旺季执行较高关税来抑制出口 2014 年, 受行业产能过剩影响, 我国磷肥出口政策趋于宽松 据海关统计,2014 年我国磷酸二铵出口总量 万吨, 同比增长 27.8% 2015 年, 我国进一步放松磷肥出口政策, 磷肥出口关税取消淡旺季差异, 磷酸一铵 (MAP) 和磷酸二铵 (DAP) 全年的出口关税统一调整为 100 元 / 吨, 全年磷酸二铵出口量为 802 万吨, 同比增长了 64% 整体来看,2015 年磷肥出口实际关税大幅降低, 全球磷肥投产产能较小, 主要生产地美国和北非的产能均有所减少, 全球磷肥供给受到一定影响, 都有利于我国磷肥的出口 消化国内过剩产能 近年来, 我国磷肥产业增长飞快, 从进口磷肥的国家逐渐转变成净出口国, 一带一路 将我国西部的省份与东南亚 南亚 西亚的市场联系起来, 并且延伸至欧洲 以农业为传统主导产业的中亚, 磷肥市场独好的东南亚, 以及大量进口磷酸二铵的印度所处的南亚, 都是 一带一路 所覆盖的地方 一带一路 为增加磷肥产品出口提供了有利途径, 战略性地开拓出更大的磷肥市场 价格方面,2013 年东北地区天气较冷 积雪较多, 用肥季节推迟, 国内库存较多, 价格持续走低 另外, 在印度磷酸二铵库存过高 卢比贬值和磷肥补贴下降等诸多因素作用下, 磷肥价格快速下跌 2013 年下半年至 2014 年上半年, 磷肥价格的暴跌完成了全球磷肥的去库存的过程 从 2014 年下半年开始, 磷肥库存严重不足, 全球磷肥进入补库存阶段, 价格不断上涨 同时, 受益于国内出口政策的放开,2014 年下半年以来国内磷酸二铵价格有所回暖, 最高达到 3,000 元 / 吨左右 受我国在 2015 年 8 月宣布化肥恢复征收增值税影响, 市场预期磷肥价格会被推高, 从而加大了补货力度,2015 年磷肥市场维持了虚假的繁荣, 透支了后期的磷肥消费, 截至 2015 年 12 月, 磷酸二铵价格在 2,850 元 / 吨左右 2016 年一季度, 磷肥价格回落至 2,700 元 / 吨 图 3:2013 年以来我国磷酸二铵价格走势 ( 元 / 吨 ) 资料来源 : 化工在线 总体来看, 目前我国磷肥行业产能过剩现象较为严重,2014 年下半年以来磷肥价格有所回暖, 但磷肥补库存已接近尾声, 预计磷肥价格将步入下跌周期 中诚信国际将持续关注未来磷肥价格走势 我国钾肥资源匮乏, 长期依赖进口钾肥是农业生产中不可或缺的重要肥料, 产品主要包括氯化钾 硫酸钾 硝酸钾以及硫酸钾镁, 其中氯化钾由于其养分浓度较高, 资源丰富, 价格低廉, 在农业生产中起主导作用, 占所施钾肥数量的 95% 以上 钾肥是一个资源受限的行业, 钾肥资源分布不均衡, 加拿大 俄罗斯和白俄罗斯 3 个地区的产能占全球总产能的 65% 由于钾矿资源的集中分布, 世界钾肥市场呈现寡头垄断的格局, 主要生产企业集中在北美和前苏联地区, 其中乌拉尔公司和加拿大钾肥公司的产能最大,2013 年二者产能都在 1,300 万吨左右, 美盛和白俄罗斯钾肥公司的产能也在 1,000 万吨以上, 四大巨头的产能占全球氯化钾总产能的 58% 左右, 行业集中度较高 我国钾肥资源匮乏, 钾矿资源仅占世界总储量的 2.2% 左右 目前, 我国已发现的最大的钾肥资源是青海柴达木盆地和新疆罗布泊, 已探明资源储量分别为 3.7 亿吨和 2.5 亿吨 2013 年我国钾肥产量 9

10 为 593 万吨, 近十年的年均复合增长率约为 13%, 2014 年我国钾肥产量进一步上升至 万吨, 2015 年我国钾肥产量较 2014 年基本持平, 为 万吨 钾肥资源的短缺使得我国钾肥消费缺口较大, 对外依存度高,2014 年我国氯化钾消费量达到 1,504.8 万吨, 进口量为 803 万吨, 进口依存度高达 53.36% 价格方面, 近年来由于钾肥供过于求的局面已经形成, 钾肥价格滑落至较低水平 2013 年, 受国内钾肥库存较大以及产能逐步释放的影响, 钾肥价格出现了较大幅度的下跌, 由年初的 2,700 元 / 吨降低至年底的 2,100 元 / 吨 2014 年至 2015 年三季度, 国内钾肥供应充足, 钾肥价格持续低位运行 关于对化肥恢复征收增值税政策的通知 规定自 2015 年 9 月 1 日起, 对纳税人销售和进口的化肥, 统一按 13% 税率征收增值税, 钾肥原有的先征后返政策相应停止执行 增值税的恢复对钾肥市场影响最大, 因此 2015 年四季度钾肥价格上涨, 但由于需求较为疲软, 价格很快回落 截至 2016 年一季度末, 钾肥价格降至 2,000 元 / 吨左右的水平 图 4:2013 年以来我国钾肥价格走势 资料来源 : 化工在线 目前, 我国钾肥进口实施进口许可证管理制度, 进口企业需要进口资质, 进口资质分为两种即一般贸易进口资质和边境小额贸易进口资质 我国具有钾肥一般贸易资质的企业主要是中国农业生产资料集团和中化集团, 我国主要的钾肥进口合同都由这两家企业与国外的钾肥巨头谈判 总体来看, 我国钾矿资源严重匮乏, 且伴生成分多, 开采成本高, 预计未来我国钾肥长期依赖进口的局面难以改变 关税是我国调控化肥市场的主要手段之一, 2015 年关税政策进一步放松有利于化肥出口化肥行业是关系农业生产发展和农民切身利益的基础性行业, 因此我国实施多项宏观调控政策保障化肥市场稳定, 其中关税政策是最重要的调控手段之一 2014 年 12 月 16 日, 财政部正式发布 2015 年关税实施方案 ( 以下简称 方案 ) 根据 方案, 尿素和磷铵取消出口淡旺季划分, 实施全年统一的出口关税政策, 其中尿素由 2014 年旺季和淡季出口税率的 15%+40 元 / 吨和 40 元 / 吨统一调整至 80 元 / 吨 ; 磷酸二铵及磷酸一铵由 2014 年旺季和淡季出口税率的 15%+50 元 / 吨和 50 元 / 吨统一调整至 100 元 / 吨 ; 氮磷二元肥 小包装肥 其他氮肥取消淡旺季划分, 出口税率统一调整至 5%; 其他化肥品种出口税率则维持不变 整体而言,2015 年氮肥 磷肥出口关税较 2014 年有较大幅度下降, 新关税政策总体上有利于化肥出口量的提高, 且由于全年实行统一关税, 各月份之间的出口量较为平均 2015 年 12 月 4 日, 国务院关税税则委员会发布 关于 2016 年关税调整方案的通知 ( 税委会 [2015]23 号 ) 2016 年化肥及原料进口关税维持不变, 化肥类产品出口关税不变 2014 年, 在国内化肥产能过剩的形势下, 国家取消了尿素出口基准价, 并调低了主要化肥产品的出口关税, 使得 2014 年我国化肥出口量大幅增长 根据中国海关发布的数据显示,2014 年我国共出口矿物肥料及化肥 ( 不含氯化铵和硝酸钾 )2,904 万吨, 出口金额约合人民币 亿元, 出口量和出口金额分别较 2013 年度增长了 52.8% 和 43.1% 随着尿素 磷酸一胺 磷酸二胺及氮磷复合肥税率的下调, 2015 年化肥出口量进一步增长 根据中国海关发布的快报数据,2015 年中国共出口矿物肥料及化肥 ( 不含氯化铵和硝酸钾 )3450 万吨, 出口金额约合人民币 亿元 ; 出口量和出口额较 2014 年度分别增长了 18.80% 和 28.27% 表 1:2015 年主要化肥品种关税情况 商品名称 2015 暂定税率 尿素 80 元 / 吨 磷酸一铵 100 元 / 吨 10

11 重过磷酸钙 5% 氯化钾 600 元 / 吨 三元复合肥 30% 氮磷二元复合肥 5% 磷钾二元复合肥 5% 肥料用氯化铵 5% 资料来源 : 化工在线 总体来看,2015 年关税政策的进一步放松, 有 利于氮磷肥出口量的进一步增长 竞争实力及抗风险能力产供销一体化发展 公司是我国最大的产供销一体化综合型化肥企业, 是国内唯一拥有氮肥 磷肥 钾肥和复合肥四大肥料产品的化肥流通企业 生产方面, 截至 2016 年一季度末, 公司参控股企业拥有氮肥产能 240 万吨 / 年 ( 统计口径调整 ) 钾肥产能 500 万吨 / 年 磷肥产能 327 万吨 / 年和复合肥产能 155 万吨 / 年, 为公司化肥产品提供了稳定的供应保障 供应方面, 公司与国内大型的化肥生产商建立了长期合作关系并与主要化肥供应商保持了良好的合作关系, 公司化肥生产基地和采购地区遍布我国主要化肥市场, 降低了采购 运输和销售成本 化肥进口方面, 公司作为中国最大的进口化肥供货商, 通过独家供应协议与国际主要化肥供应商建立了战略合作关系 化肥销售方面, 公司拥有中国规模最大的自检农业投入品分销网络体系, 是中国最大的化肥分销商, 拥有全国最广泛的化肥分销网络 截至 2016 年 3 月末, 公司在全国设立分公司 17 家, 建立分销网点超过 5,600 家 公司分销网络覆盖全国 90% 以上的耕地面积 总体来看, 上下游产业链以及购销体系的完善是公司保持行业领先地位的关键因素 作为国内最大的化肥流通企业, 公司拥有较强的经营能力和较高的行业地位 国内最大的钾肥经销企业公司是国内最大的钾肥经营企业, 其中进口钾肥在全国市场占有率保持在 30% 以上, 竞争优势显 著 公司最终母公司中化集团是中国最大的钾肥进口商, 也是加拿大 约旦 以色列和乌拉尔钾肥在中国市场的独家代理商, 并与国际主要钾肥供应商签订了长期进口合作备忘录, 拥有稳定的钾肥货源 此外,2015 年公司向中国中化股份有限公司收购其持有的盐湖股份 ( 股票代码 :000792)15.01% 的股份, 收购完成后, 公司目前直接持有盐湖股份的股权比例增加至 20.52% 近年来, 公司与盐湖股份签订了每年不低于 50 万吨的钾肥供应协议, 公司可根据实际需要进行钾肥采购, 保障了公司钾肥的供应 此外, 公司还是我国每年钾肥进口价格谈判的最重要代表, 拥有丰富的谈判经验, 为保障中国钾肥低价格进口做出了重要贡献 股东支持公司母公司中化化肥控股为香港上市公司, 治理规范 融资渠道畅通 截至 2015 年末, 中化化肥控股资产总额为 亿元, 资产负债率 52.86%;2015 年实现营业总收入 亿元, 净利润 2.03 亿元 中化化肥控股利用海内外平台, 实行资金一体化管理, 充分利用海外资本市场统筹资金, 降低融资成本, 提高资金使用效率 中化化肥将受益于中化化肥控股海内外资金运作一体化管理, 进而增强自身综合抗风险能力 公司最终母公司中化集团是国务院国资委监管的国有重要骨干企业, 为全球 500 强企业之一 中化集团资产雄厚, 盈利能力强, 融资渠道畅通, 整体抗风险能力强 业务支持方面, 公司是中化集团经营化肥等农业相关产品业务的主体 在中化集团的支持下, 公司构筑了面向全球市场多元化的采购渠道, 同时中化集团所拥有的资源和品牌优势也为公司的发展提供了便利 资金支持方面, 公司在中化集团授信额度支持下, 与国内主要银行建立了长期合作关系, 中化集团在必要时可为公司的融资提供担保支持 业务运营 11

12 公司是国内最大的产供销一体化的综合型化肥企业, 主要从事以化肥为主的农资产品生产 采购以及分销业务, 经营品种主要包括氮肥 钾肥 磷肥和复合肥等 2015 年, 公司实现营业收入 亿元, 其中, 氮肥销售收入为 亿元, 占营业总收入的 25.21%; 磷肥销售收入为 亿元, 占营业总收入的 22.10%; 钾肥销售收入为 亿元, 占营业总收入的 21.91%; 复合肥销售收入为 亿元, 占营业总收入的 24.64% 2016 一季度, 公司实现营业总收入 亿元 数据来源 : 公司提供 氮肥业务 图 5:2015 年公司分板块收入构成 氮肥生产方面, 近年来公司通过控股和参股氮肥生产企业, 一定程度上保障了公司氮肥供应 截至 2016 年一季度末, 公司控股企业氮肥总产能为 80 万吨 / 年, 其中中化吉林长山化工有限公司 ( 以下简称 中化长山 ) 产能 60 万吨 / 年 中化重庆涪陵化工有限公司产能 ( 以下简称 中化涪陵 )20 万吨 / 年 此外, 公司参股企业阳煤平原化工有限公司 ( 以下简称 阳煤化工 ) 氮肥产能 100 万吨 山西晋煤天源化工有限公司 ( 以下简称 晋煤天源 ) 氮肥产能 60 万吨 2013~2015 年, 公司参控股企业合计生产氮肥分别为 225 万吨 204 万吨和 211 万吨 ;2014 年, 由于生产成本较高, 中化涪陵尿素生产线暂停生产, 公司尿素产量有所下降 2016 年一季度, 公司控股企业合计生产氮肥 6 万吨 生产企业 表 2: 近年公司氮肥生产情况 ( 万吨 / 年 万吨 ) 持股比例 最新产能 ~3 阳煤平原 36.75% 中化长山 94.78% 中化涪陵 60% 晋煤天源 15.11% 合计 资料来源 : 公司提供, 未获取 2016 年一季度参股企业数据 氮肥采购方面,2013~2015 年公司氮肥采购量分别为 700 万吨 536 万吨和 408 万吨, 公司控制氮肥经营规模, 氮肥外购量逐年降低 2016 年一季度, 公司采购氮肥 万吨 渠道方面, 由于参控股企业的生产能力有限, 公司与多家氮肥生产和供应商保持了良好的合作关系, 并与核心供货商定期签订年度战略合作协议 2011 年, 公司与山西晋煤集团的子公司北京晋煤太阳石化工有限公司 ( 以下简称 北京晋煤 ) 签订长期合同,2013~2015 年公司分别从北京晋煤采购氮肥 万吨 万吨和 万吨, 分别占总采购量的 21.41% 22.02% 和 10.54% 为提高采购议价能力, 增加核心供应商数量,2015 年公司从北京晋煤的采购量大幅降低 2016 年一季度, 公司从北京晋煤的采购量为 4.97 万吨 表 3:2015 年公司氮肥前五大供应商 ( 万吨 ) 公司名称采购量采购占比北京晋煤太阳石化工有限公司 % 阳煤平原化工有限公司 % 山西阳煤化工投资有限责任公司供销分公司 % 山西晋煤天源化工有限公司 % 河南骏化化肥有限公司 % 资料来源 : 公司提供, 中诚信国际整理氮肥销售方面, 由于氮肥出口受到国家关税政策限制, 公司氮肥产品主要在国内销售 ; 销售种类包括农用氮肥和工业氮肥两种类型, 公司销售的农用氮肥约占公司氮肥销售总量的 60~70%, 主要通过分销网络直接销售到乡镇级客户和种植大户 近年来, 公司氮肥产品直销比例约为 30%, 一定程度上降低了物流费用和运输成本 销售量方面, 公司氮肥销量随采购量逐年下降,2013~2015 年公司分别销售氮肥 723 万吨 530 万吨和 451 万吨 2016 年一季度, 公司销售氮肥 79 万吨 总体来看, 近年来公司氮肥业务经营规模有所下降, 有利于公司控制价格波动风险, 预计未来公司氮肥经营规模将基本稳定, 公司氮肥经营的龙头地位仍较为牢固 钾肥业务钾肥业务是公司最具竞争优势和发展潜力的业务板块 公司目前是国内最大的钾肥流通企业, 相比同行业其他企业, 公司最大的优势体现在拥有 12

13 稳定的钾肥供应源 钾肥采购方面,2013~2015 年公司钾肥采购量分别为 302 万吨 373 万吨和 333 万吨 2015 年为避免价格波动带来的存货风险, 公司采取随进随销的采购策略, 钾肥采购量有所降低 2016 年一季度, 公司采购钾肥 万吨 公司钾肥的来源之一是通过中化集团从国外进口, 中化集团是国内最大的钾肥进口商, 是加拿大和约旦钾肥产品在中国市场的独家代理商, 中化集团已与国际主要钾肥供应商加拿大 Canpotex 公司签订了 2015~2017 年的进口合作备忘录, 与约旦 APC 公司续签了 2014~2016 年的进口合作备忘录, 保证了公司未来的钾肥供应 2015 年公司通过中化集团采购钾肥 万吨, 占总采购量的 69.64% 此外,2015 年公司向中国中化股份有限公司收购其持有的我国最大的钾肥生产企业盐湖股份全部股权 238,791,954 股, 占盐湖股份定增前发行股本总额的 15.01%, 收购总额为 38.9 亿元, 目前公司对盐湖股份的持股比例达到 20.52%, 成为其第二大股东 公司将对盐湖股份发挥更大影响力, 提升盐湖股份的管理效率, 提高公司分销网络价值, 从而进一步提高公司钾肥业务在国内的竞争力以及巩固公司在业内的领导地位, 促使公司进一步取得上游稀缺钾资源和钾肥产能 2015 年公司通过盐湖股份采购钾肥 万吨, 较 2014 年的 万吨同比增长 97.72%, 占总采购量的 16.69% 2014 年和 2015 年, 盐湖股份钾肥产量分别为 万吨和 万吨, 同期, 公司对盐湖股份的采购量占其产量的 6.10% 和 10.66%, 随着股权收购的完成, 公司对盐湖股份的影响力增强 表 4:2015 年公司钾肥前五大供应商 ( 万吨 ) 公司名称采购量采购占比中国中化集团公司 % 青海盐湖工业股份有限公司 % 云天化集团有限责任公司 % 贵州瓮福贸易有限责任公司 % 绥芬河市龙生经贸有限责任公司 % 资料来源 : 公司提供 钾肥销售方面,2013~2015 年公司分别销售钾肥 300 万吨 291 万吨和 263 万吨, 整体销量呈下降趋势, 公司钾肥销售量占全国钾肥销售总量的比重较高 2016 年一季度公司销售钾肥 49 万吨 公 司紧抓客户需求, 深化与核心客户的合作, 巩固钾肥市场领导者地位 销售渠道建设方面, 公司积极开展农药钾肥销售渠道创新, 以两广 两湖地区作为试点, 重点推进渠道建设工作 ; 同时公司不断巩固与国际供应商的战略合作, 确保进口价格优势, 为后续经营构筑了良好的经营基础 总体来看, 公司具有稳定的钾肥供应源, 为钾肥业务的运营提供了较强的支撑, 增强了公司经营实力 磷肥业务 磷肥生产方面, 公司子公司中化涪陵拥有 100 万吨 / 年的磷肥产能, 此外公司参股的云南三环等多家企业合计磷肥产能达到 227 万吨 / 年 2013~2015 年, 公司参控股企业合计生产磷肥 398 万吨 287 万吨和 304 万吨 2014 年受磷肥低迷和参股公司减少的影响, 公司参控股企业磷肥总产量同比下降了 27.89%;2015 年受益于出口政策放开以及国际需求强烈, 公司参控股企业磷肥产量有所增加 2016 年一季度, 公司控股企业共计生产磷肥 万吨 表 5: 近年来公司磷肥生产情况 ( 万吨 / 年 万吨 ) 生产企业 持股最新 比例产能 1~3 中化涪陵 60% 其他参股公司 合计 资料来源 : 公司提供, 未获取一季度参股企业数据 磷矿资源方面, 为保障磷肥控股企业生产原材料的供应, 公司于 2012 年收购了中化云龙有限公司 ( 以下简称 中化云龙 )100% 股权, 目前中化云龙拥有 3 亿吨品位较高的磷矿资源和 60 万吨 / 年磷矿采选能力 矿山建设方面, 公司将启动大湾深部探矿工作, 增加现有矿权范围内的磷矿资源储量 2013~2015 年, 公司分别开采磷矿 62 万吨 61 万吨和 44 万吨 由于中化云龙没租哨磷矿浅部磷矿资源接近枯竭, 需通过深部开采扩大产量,2015 年公司磷矿开采量同比降低 27.87% 目前中华云龙没租哨磷矿产能接续项目正在建设, 预计于 2016 年内投产, 不断扩大的磷矿资源优势将为公司磷肥及磷化工产业链奠定坚实的资源基础 2016 年一季度, 公司磷矿石产量为 4.26 万吨 磷肥采购方面, 公司与参股公司签订长期合 13

14 同, 优先以市场价格采购其产品, 双方保持了良好 的合作关系,2015 年公司从参股公司云南三环采购 磷肥 万吨 除参控股企业外, 公司还从山西 晋煤集团国际贸易有限责任公司 北京晋煤太阳石 化有限公司等公司采购磷肥 2013~2015 年, 公司 磷肥采购量分别为 229 万吨 323 万吨和 244 万吨 其中,2014 年受全球磷肥补库存影响, 当年公司磷 肥采购量同比增长了 41.05%;2015 年全球磷肥补 库存基本完成, 公司为控制存货价格风险缩减了业 务规模, 当年公司磷肥采购量同比下降 24.46% 表 6:2015 年公司磷肥前五大供应商 ( 万吨 ) 公司名称 采购量 采购占比 云南三环中化化肥有限公司 % 北京晋煤太阳石化工有限公司 % 贵州开磷化肥有限责任公司 % 云天化集团有限责任公司 % 湖北中孚化工集团有限公司 % 资料来源 : 公司提供 磷肥销售方面, 公司磷肥销售以国内市场为主 公司磷肥对农业用户采用直销分销结合的销售方式, 对工业用户采用直销方式销售 近年来, 公司推进核心客户体系建设, 推进 一县一客户一品牌 战略, 强化内部原料供应, 不断加大直发直销业务占比 2013~2015 年公司分别销售磷肥 303 万吨 311 万吨和 235 万吨,2015 年销售规模明显下降 2016 年一季度, 公司磷肥销量为 43 万吨 饲钙生产方面, 中化云龙生产的高磷饲料级磷酸轻钙采用自产的高质量磷矿, 具有较强的成本优势, 并于 2013 年取得 ISO 和 FAMI-QS( 欧洲饲料添加剂和预混料生产商操作规范 ) 质量体系双认证 截至 2016 年 3 月底, 中化云龙共有饲钙产能 30 万吨 近年来公司饲钙产销量平稳增长, 2013~2015 年公司分别生产饲钙 25 万吨 28 万吨和 28 万吨 ; 同期, 分别销售饲钙 22 万吨 29 万吨和 30 万吨 总体来看, 公司磷肥业务具有一定的规模优势, 通过上游资源获取使磷肥板块竞争力得到提升 近年来, 公司磷肥产量有所波动, 销量有所下滑 同时, 中诚信国际也关注到, 目前国内磷肥产能总体过剩, 磷肥价格波动可能对公司磷肥业务产生一定影响 复合肥业务 公司复合肥以硫酸钾型和氯化钾型 NPK 复合肥为主要经营品种, 近年来, 公司复合肥业务持续发展, 成长性较好 复合肥生产方面, 截至 2016 年 3 月末, 公司控股企业合计复合肥产能为 155 万吨, 其中, 中化烟台作物营养有限公司 ( 以下简称 中化烟台 ) 由于国家对环保的管理力度加大, 退出产能 10 万吨 2013~2015 年公司分别生产复合肥 80 万吨 84 万吨和 97 万吨, 复合肥产量呈逐年上涨趋势 2016 年一季度, 公司生产复合肥 万吨 2013~2015 年公司复合肥采购量分别为 211 万吨,323 万吨和 130 万吨,2015 年公司为降低库存水平, 采购量同比下降 59.75% 2016 年一季度, 公司采购复合肥 万吨 公司参股企业每年供应复合肥量约占公司采购总量的 40% 左右 除此之外, 公司还从黑龙江 江苏 北京等复合肥经销商进行采购, 以保障复合肥的充足供应 进口复合肥方面, 公司与全球最大的化肥生产商挪威 Yara 公司和俄罗斯 EUROCHEM 公司保持长期合作关系, 拥有其独家代理权, 合同两年一签, 合计进口量为 40 万吨 / 年 表 7: 近年来公司复合肥生产情况 ( 万吨 / 年 万吨 ) 生产企业 持股比例 最新产能 ~3 中化涪陵 60% 山东肥业 51% 中化东方 80% 中化长山 100% 中化智胜 53% 中化烟台 51% 合计 资料来源 : 公司提供, 中诚信国际整理 复合肥销售方面, 公司以国内市场为主, 依托现有分销渠道, 对自产和外购货源进行统一销售, 通过公司分销渠道销售至全国各地 2013~2015 年及 2016 年一季度, 公司分别销售复合肥 303 万吨 311 万吨 236 万吨和 48 万吨 ;2015 年公司复合肥采购量大幅下降, 销量随之降低 总体来看, 近年来公司复合肥生产平稳运行, 采购渠道稳定, 营销网络逐渐完善, 市场地位不断稳固 2015 年, 公司复合肥采购量和销售量均有所下降 14

15 管理产权结构 2015 年末, 公司控股股东中国肥业 ( 控股 ) 有限公司向公司增资, 公司注册资本由 76 亿元增加至 106 亿元, 中国肥业 ( 控股 ) 有限公司持有公司 100% 的股权, 公司最终母公司为中化集团 截至 2016 年一季度末, 公司合并范围内二级子公司共 14 家 法人治理结构公司依据 中华人民共和国公司法 等国家有关法律 行政法规, 制定了 中化化肥有限公司章程, 明确了经营管理机构的职责范围 权利 义务以及工作程序, 建立了科学 规范的法人治理结构和现代企业制度, 提升了公司的战略管理和风险管理水平 根据该章程规定, 发行人不设立董事会, 实行总经理负责制 ; 总经理是公司的法定代表人, 由投资方委派, 向投资方全面负责 内部管理公司依据 精益管理 的管理理念制定了全面详尽的管理制度, 涉及战略管理 经营管理 分销网络管理 资金管理 财务管理和投资管理等各个方面 战略管理方面, 公司下属各控股企业 分销网络 ( 分公司 ) 及其他经营单位每年依据实际经营情况滚动修订三年期战略规划, 上报公司战略规划部接受质询, 公司再据此规定三年期战略规划并上报中化集团审批 经营管理方面, 货源采购统一由公司本部管理, 2011 年起为增强货源采购的灵活性和及时性, 下属分销网络分公司根据当地情况拥有一定的自主采购权 此外, 公司制定了严格的存货管理制度, 规范库存预算 出入库盘点 预警以及库存的安全和质量管理 公司对进口存货与国内存货进行分别管理, 已建立起一套有效的存货风险监控机制 网络管理方面, 公司制定了分销网络自主经营信用风险管理办法, 通过对分公司进行预算授信管理 对客户进行资信评估和分级授信以及明确预付和赊销等信用账期办法, 加强公司信用风险管理和 网络营销服务能力 资金管理方面, 公司实行资金集中管理, 通过资金预算管理 现金集中管理 融资集中管理 银行账户集中管理 金融衍生产品集中管理等制度, 采用内部审计和外部审计相结合的方式, 加强了公司资金使用效率 降低了公司财务费用 提高了公司债务结构的合理性 投资管理方面, 公司制定年度投资计划并对投资项目的申报 审核和决策权限作出明确的规定和划分 项目上报公司投资委员会审核, 经总经理办公会研究后, 报公司董事会审批 总体来看, 公司已形成了一套较为完善的规章制度, 在公司运营的各个方面都有相应的管理理念和管理措施, 整体管理能力较强, 能够实现公司对经营过程中关键风险的有效控制 战略规划 参控股企业方面, 公司将继续巩固和优化生产能力, 并通过并购等方式为生产企业获取生产资源, 保障化肥产品的自身供应 此外, 公司还将继续建设自主研发平台, 加强科技创新, 重点进行差异化和有针对性的化肥品种研发, 提高参控股企业产品附加值 公司最大的在建项目中化长山尿素节能改扩建项目按计划稳步推进, 该项目计划总投资 亿元, 截至 2015 年末已投资 亿元 项目投产后, 中化长山合成氨及尿素产能将分别增加至 36 万吨 / 年和 60 万吨 / 年 采购方面, 公司将不断深化与国内其他化肥生产企业和供应商的合作, 以获得有力的外部供应 同时, 公司也将继续保持与现有国际供应商的稳定合作并积极寻求新的合作机会, 寻求优质 稳定和具有成本优势的货源供应 销售方面, 公司将在做好常规品种营销的基础上, 加大新产品的市场开发力度, 加强针对种植大户和高端用户的服务, 以更准确地满足客户需求, 扩大品牌效应 除化肥产品外, 公司还将对化肥生产环节产生的高附加值化工制品进行生产和销售, 如化工产品碳酸钾 高锰酸钾 氯酸钾等, 以提高原料的利用率和产品的多元化 15

16 由于公司所掌控的煤 磷 钾矿和天然气等自然资源相对较少, 公司目前积极推进全球视野的资源获取战略, 持续关注国内外煤炭 天然气 磷矿 及钾矿等优质上游资源的并购机会, 建立专业化人员队伍, 接洽资源项目超过 80 个, 多个优质项目正在有序推进中 表 8: 截至 2015 年底公司在建项目情况 ( 亿元 ) 在建项目 计划投资额 截至 2015 年末已投资 2016 年投资 中化长山尿素节能改扩建项目 中化云龙以则村磷石膏渣库工程 中化云龙饲料磷酸盐干燥热节能技术改造 资料来源 : 公司提供 总体来看, 公司将采用优化产能 扩大行业内建项目转固影响, 公司固定资产增加 亿元至合作等方式进一步提升竞争实力 ; 通过自建 加盟 亿元, 在建工程减少至 2.91 亿元 2013~2015 和并购等形式继续完善农资销售网络, 优化网络布年末, 公司流动资产分别为 亿元 亿元局 依此规划, 预计未来公司竞争实力和行业地位和 亿元, 呈波动状态 流动资产以存货 其有望进一步提高 他流动资产 预付款项和应收票据为主 2013~2015 财务分析 以下财务分析基于公司提供的经毕马威华振会计师事务所 ( 特殊普通合伙 ) 审计并出具标准无保留意见的 2013~2015 年审计报告以及未经审计的 2016 年一季报, 以上财务报告均根据新会计准则编制 中诚信国际将公司其他流动负债中的短期融资券调整至短期借款科目进行分析 资本结构 2013~2015 年末, 公司总资产分别为 亿元 亿元和 亿元, 逐年稳步上升 截至 2016 年 3 月末, 由于经营亏损, 公司所有者权益有所下降, 总资产下降至 亿元 资产结构方面,2013~2015 年末公司非流动资产分别为 亿元 亿元和 亿元 2015 年公司非流动资产同比增长 21.16% 主要为长期股权投资和在建工程大幅增加所致 其中,2015 年公司推进中化长山尿素节能改扩建项目, 在建工程同比增加 30.83% 公司非流动资产以长期股权投资为主,2013~2015 年公司对合营以及联营企业投资的账面余额分别为 亿元 亿元和 亿元 2015 年公司长期股权投资大幅增加主要是收购盐湖股份的股权所致 2016 年 3 月末, 公司的非流动资产和长期股权投资分别为 亿元和 亿元 ; 同期, 受中化长山尿素节能改扩 年公司存货规模分别为 亿元 亿元和 亿元, 存货跌价准备分别为 0.87 亿元 0.33 亿元 0.45 亿元 2014 年下半年以来, 公司主要化肥产品价格有所回升, 公司增加存货规模, 使得期末存货规模同比上升 30.02%;2015 年公司销售放缓, 期末存货同比增长 11.18% 其他流动资产为理财产品以及对关联方和联营公司发放的委托贷款, 2013~2015 年末其他流动资产分别为 亿元 亿元和 亿元 ; 公司理财规模逐年下降导致其他流动资产下降 2013~2015 年末, 公司预付款项分别为 亿元 亿元和 6.87 亿元, 逐年减少, 主要为公司努力提高存货周转率 减少存货跌价风险所致 2013~2015 年, 公司应收票据分别为 亿元 亿元和 2.79 亿元 ;2015 年末, 公司应收票据同比减少 74.14%, 主要原因是公司加大票据贴现 2016 年 3 月末, 公司存货 其他流动资产 预付款项和应收票据分别为 亿元 亿元 5.20 亿元和 1.57 亿元 2013~2015 年末, 公司所有者权益分别为 亿元 亿元和 亿元 ; 其中,2015 年末公司控股股东中国肥业 ( 控股 ) 有限公司向公司增资, 公司注册资本由 76 亿元增加至 106 亿元 ;2015 年 12 月盐湖股份定向增发导致公司股权被稀释, 资本公积同比减少 63.75%, 综合上述因素, 公司所有者权益同比增长 25.07% 2016 年 3 月末, 公司所有者权益为 亿元, 主要是受一季度化肥价 16

17 格下跌影响, 公司出现较大亏损, 净利润为 亿元所致 图 6:2013~2016 年 3 月末公司资本结构情况 总体来看, 随着化肥市场景气度下滑, 公司减少了对运营资本的投入,2015 年经营性资产和负债规模均呈下滑趋势 同时, 由于收购盐湖股份, 公司债务规模上升并以短期债务为主, 短期偿债压力较大 盈利能力 资料来源 : 公司财务报表, 中诚信国际整理 债务方面,2013~2015 年末, 公司总债务分别为 亿元 亿元和 亿元 ;2015 年末, 公司总债务同比上升 %, 主要为依靠短期借款收购盐湖股份所致 2016 年 3 月末, 公司总债务进一步上升至 亿元 债务结构方面,2013~2015 年, 公司短期债务 / 长期债务分别为 0.59 倍 0.37 倍和 1.85 倍, 公司长期债务主要为公司 2009 年发行的 25 亿元十年期公司债券,2015 年公司短期债务受收购影响大幅增加, 公司面临一定的短期债务压力 2016 年 3 月末, 公司短期债务 / 长期债务为 2.52 倍, 为公司保证正常经营周转增加短期信用借款所致 2013~2015 年末, 公司总资本化比率分别为 29.67% 28.52% 和 39.87%, 处于较低水平, 但 2015 年大幅增加了 个百分点 由于经营性负债规模较高, 同期公司资产负债率分别为 59.61% 62.51% 和 56.48% 2015 年末, 由于公司短期债务大幅增长, 公司总资本化比率上升, 但由于业务经营规模下降, 经营性负债降低, 公司资产负债率有所下降 2016 年一季度末, 公司总资本化比率和资产负债率分别为 45.62% 和 57.19% 图 7:2013~2016 年 3 月末公司债务结构情况 2013~2015 年, 公司营业总收入分别为 亿元 亿元和 亿元 受化肥行情持续低迷影响, 公司营业总收入继续下滑 2016 年一季度, 公司营业总收入为 亿元 毛利率方面, 基于农资流通领域的行业特点, 公司毛利率水平较低 2013~2015 年, 公司营业毛利率分别为 3.37% 4.43% 和 5.87% 2014 年公司加强了成本管理, 使得营业毛利率同比提升 1.06 个百分点 ;2015 年公司进一步采取谨慎的采购策略且主要化肥产品价格有所上升, 公司营业毛利率进一步上升 2016 年一季度, 化肥产品价格回落, 公司毛利率下降至 2.37% 期间费用方面,2013~2015 年, 公司期间费用分别为 亿元 亿元和 亿元 其中, 销售费用在期间费用中的比重较高, 2013~2015 年分别为 8.47 亿元 8.33 亿元和 7.72 亿元,2015 年受运输费用下降影响, 公司销售费用同比下降 7.31% 同期公司管理费用分别为 5.84 亿元 5.55 亿元和 5.56 亿元, 基本保持稳定 财务费用在期间费用中的比重相对较低,2013~2015 年公司财务费用分别为 2.33 亿元 0.20 亿元和 1.07 亿元 2014 年, 公司债务规模和融资成本有所下降, 同时收到政府贴息并开展了通过拉长货款账期将资金留作理财的管理模式, 财务费用下降超过 90%;2015 年公司收购盐湖股份, 债务规模大幅上升, 财务费用同比增长 % 2013~2015 年, 公司三费收入占比逐年上升, 分别为 4.82% 5.01% 和 5.59%, 费用控制能力有待加强 2016 年 1~3 月, 公司期间费用为 3.60 亿元, 三费收入占比上升至 8.75%, 主要是当期营业收入偏低所致 资料来源 : 公司财务报表 17

18 表 9:2013~2016 年一季度公司期间费用分析 ( 亿元 %) 单位 : 亿元 销售费用 管理费用 财务费用 三费合计 营业总收入 三费收入占比 资料来源 : 根据公司财务数据整理利润总额方面,2013~2015 年及 2016 年一季度, 公司利润总额分别为 亿元 0.66 亿元 1.57 亿元和 亿元, 盈利能力波动较大 其中, 经营性业务利润分别为 亿元 亿元 0.28 亿元和 亿元 ;2014 年, 公司主要产品价格虽低位运行, 但价格波动较小, 公司加强成本管理, 利润总额所有改善, 营业毛利率有所上升, 经营性业务利润同比减亏 65.29%;2015 年, 公司主要产品价格有所回升, 盈利能力进一步改善 此外, 公司通过对化肥生产企业的长期股权投资获取一定的投资收益,2013~2015 年分别为 1.81 亿元 2.25 亿元和 1.21 亿元 2014 公司处置可供出售金融资产中贵阳中化开磷化肥有限责任公司的股权, 投资收益同比增长 24.65%;2015 年公司投资收益同比下降 46.22%, 主要是联营公司经营情况下滑所致 公司长年计提包括坏账 存货和固定资产在内的资产减值损失,2013~2015 年分别计提资产减值损失 亿元 亿元和 亿元 2016 年 1~3 月, 公司毛利率水平大幅下降, 利润总额为 亿元, 其中经营性业务利润为 亿元, 投资收益为 0.20 亿元 图 8:2013~2016 年一季度公司利润总额构成资料来源 : 根据公司财务数据整理 总体来看, 近年来化肥行业景气度较低对公司经营规模和盈利能力造成一定负面影响, 中诚信国际将密切关注化肥价格波动对公司盈利水平的影响 现金流近年来公司经营活动净现金流波动较大, 2013~2015 年及 2016 年一季度, 分别为 2.49 亿元 亿元 亿元和 亿元 2014 年, 公司经营性负债规模大幅上升, 对上下游的资金占用增加, 使得经营活动净现金流大幅提升, 同比增长 % 2015 年, 公司支付了同中国中化集团的 5 亿美金应付账款且受到客户备货量下降的影响, 预收账款大幅下降, 导致经营活动净现金流为负 2016 年一季度, 为规避人民币贬值风险, 公司提前支付了近 14 亿人民币的进口采购款, 导致公司经营活动净现金流大幅流出. 投资活动方面, 公司对固定资产的投资支出规模相对较小, 但对理财产品的投资导致公司投资收回和支付的现金规模较大 2013~2015 年公司投资活动净现金流分别为 亿元 亿元和 亿元 2014 年, 由于公司在建工程推进较快, 投资活动净现金流同比增加 ;2015 年, 公司收购盐湖股份股权, 投资活动净现金流出同比大幅增加, 公司已按照协议约定于 2015 年 4 月支付了收购价款的 30%, 剩余 70% 已于 2015 年 7 月支付 2016 年一季度, 公司投资活动净现金流为 亿元 筹资活动方面, 近年来公司主要通过银行贷款及发行短期融资券等方式筹集资金,2013~3015 年, 公司筹资活动净现金流分别为 亿元 亿元和 亿元 其中,2013~2014 年, 公司经营活动净现金流较为充裕, 可以覆盖投资需要, 筹资活动净现金流为负 ;2015 年公司收到股东增资 30 亿元, 以及收购盐湖股份导致筹资需求增加 2016 年一季度, 公司筹资活动净现金流为 亿元, 主要为公司维持正常运营增加短期借款所致 表 10: 2013~2016 年 1~3 月公司现金流情况 ( 亿元 ) ~3 经营活动产生现金流入 经营活动产生现金流出

19 经营活动净现金流 投资活动产生现金流入 投资活动产生现金流出 投资活动净现金流 筹资活动产生现金流入 吸收投资所收到的现金 借款所收到的现金 筹资活动产生现金流出 偿还债务所支付的现金 筹资活动净现金流 现金及现金等价物净增加额 资料来源 : 公司财务报告, 中诚信国际整理 整体看,2013~2015 年, 受经营性资产及负债 大幅波动影响, 公司经营活动净现金流呈大幅波动 态势 2015 年公司进行股权收购, 筹资压力明显上 升, 筹资活动净现金流呈净流入状态 偿债能力从偿债指标来看,2013~2015 年公司总债务 /EBITDA 分别为 倍 6.85 倍和 倍, EBITDA 利息倍数分别为 0.79 倍 4.40 倍和 2.90 倍 ; 公司 2013~2015 年经营活动净现金流 / 总债务分别为 0.06 倍 0.49 倍和 倍, 经营活动净现金流 / 利息支出分别为 1.07 倍 倍和 倍 2014 年公司盈利和经营获现能力增强,EBITDA 和经营活动净现金流分别为 5.38 亿元和 亿元, 同比分别增长 % 和 %, 其对债务本息的覆盖能力增强 2015 年, 公司 EBITDA 和经营活动净现金流分别为 7.46 亿元和 亿元, 受债务规模大幅上升影响, 公司偿债指标明显弱化, 经营活动净现金流无法偿付债务本息, 偿债压力上升 表 11:2013~2016 年 3 月末公司偿债指标 EBITDA( 亿元 ) 经营活动净现金流 ( 亿元 ) 资产负债率 (%) 总资本化比率 (%) 总债务 /EBITDA(X) EBITDA 利息倍数 (X) 经营活动净现金流 / 总债务 (X) * 经营活动净现金流 / 利息支出 (X) 注 : 加 * 指标已经过年化处理 资料来源 : 公司财务报告, 中诚信国际整理 或有负债方面, 截至 2016 年 3 月末, 公司对 外担保余额为 2.1 亿元, 占所有者权益的比重为 1.86% 目前被担保方经营稳定, 公司代偿风险较小 表 12: 截至 2016 年 3 月末公司对外担保情况 被担保人名称担保余额 ( 万元 ) 云南三环中化化肥有限公司 19, 甘肃瓮福化工有限责任公司 1, 合计 21, 资料来源 : 公司提供 受限资产方面, 截至 2016 年 3 月末, 公司无资产受限情况 备用流动性方面, 公司银企关系良好, 截至 2015 年末授信额度合计 亿元, 已使用额度 亿元, 剩余额度 亿元, 具有较为充足的备用流动性 过往债务履约情况 根据公司征信报告, 公司近三年未出现延迟支付债务本金及其利息的情况 债务融资工具方面, 截至本评级报告出具日有一期企业债以及一期短期融资券尚在存续期内, 未到期债务融资工具均按期支付利息, 公司无其他存续期内的债务融资工具 债券名称 表 13: 公司及子公司存续债券情况 发行时间 发行金额 ( 亿元 ) 期限 09 中化化肥债 年 15 中化化肥 CP 年 资料来源 : 中诚信国际根据公开信息整理 评级展望 综上所述, 公司作为国内最大的化肥流通企业, 在行业中具有很强的竞争实力 公司产供销一体化优势明显, 近年来通过参控股化肥生产企业获得稳定的货源, 并且建立了覆盖全国的分销网络, 为公司未来发展打下坚实基础 此外, 中化集团拥有重要化肥品种的独家代理权, 保持了与国际重要化肥企业的长期供销合作关系, 在经营和管理等方面均给予公司大力支持 同时, 中诚信国际也关注到化肥产品价格周期性变动 受行业不景气影响公司盈利能力波动较大以及公司短期债务增加等因素对公司整体信用状况的影响 综上, 中诚信国际认为公司未来 12~18 个月内 19

20 的信用水平将保持稳定 结论 综上所述, 中诚信国际评定中化化肥有限公司主体信用等级为 AAA, 评级展望为稳定 ; 评定 中化化肥有限公司 2016 年度第一期中期票据 的债项信用等级为 AAA 20

21 中诚信国际关于中化化肥有限公司 2016 年度第一期中期票据的跟踪评级安排 根据国际惯例和主管部门的要求, 我公司将在本期票据的存续期内对本期票据每年进行定期跟踪评级或不定期跟踪评级 我公司将在票据的存续期内对其风险程度进行全程跟踪监测 我公司将密切关注发行主体公布的季度报告 年度报告及相关信息 如发行主体发生可能影响信用等级的重大事件, 应及时通知我公司, 并提供相关资料, 我公司将就该事项进行实地调查或电话访谈, 及时对该事项进行分析, 确定是否要对信用等级进行调整, 并在中诚信国际公司网站对外公布 中诚信国际信用评级有限责任公司 2016 年 6 月 7 日 21

22 附一 : 中化化肥有限公司股权结构图 ( 截至 2016 年 3 月底 ) 国务院国有资产监督管理委员会 100% 中国中化集团公司 98% 中国中化股份有限公司 100% 中化香港 ( 集团 ) 有限公司 52.65% 中化化肥控股有限公司 100% 中国肥业 ( 控股 ) 有限公司 100% 中化化肥有限公司 资料来源 : 公司提供 22

23 附二 : 中化化肥有限公司组织结构图 ( 截至 2016 年 3 月底 ) 资料来源 : 公司提供 23

24 附三 : 中化化肥有限公司主要财务数据及指标 ( 合并口径 ) 财务数据 ( 单位 : 万元 ) 货币资金 35, , , , 交易性金融资产 应收账款净额 22, , , , 其他应收款 9, , , , 存货净额 410, , , , 长期投资 905, , ,254, ,255, 固定资产 284, , , , 在建工程 46, , , , 无形资产 124, , , , 总资产 2,315, ,462, ,653, ,640, 其他应付款 66, , , , 短期债务 145, , , , 长期债务 248, , , , 总债务 394, , , , 净债务 359, , , , 总负债 1,380, ,539, ,498, ,509, 财务性利息支出 23, , , 资本化利息支出 , 所有者权益合计 935, , ,154, ,130, 营业总收入 3,454, ,809, ,568, , 三费前利润 114, , , , 投资收益 18, , , , 净利润 -73, , , , EBIT -16, , , EBITDA 18, , , 经营活动产生现金净流量 24, , , , 投资活动产生现金净流量 -7, , , , 筹资活动产生现金净流量 -14, , , , 现金及现金等价物净增加额 3, , , , 资本支出 45, , , , 财务指标 营业毛利率 (%) 三费收入比 (%) EBITDA/ 营业总收入 (%) 总资产收益率 (%) 流动比率 (X) 速动比率 (X) 存货周转率 (X) * 应收账款周转率 (X) * 资产负债率 (%) 总资本化比率 (%) 短期债务 / 总债务 (%) 经营活动净现金 / 总债务 (X) * 经营活动净现金 / 短期债务 (X) * 经营活动净现金 / 利息支出 (X) 总债务 /EBITDA(X) EBITDA/ 短期债务 (X) EBITDA 利息倍数 (X) 注 : 公司 2013~2015 年及 2016 年一季度财务报告均按照新会计准则编制 ;2016 年一季报未经审计 ; 所有者权益包含少数股东权益 ; 中诚信国际将公司其他流动负债中的短期融资券调整至短期借款科目进行分析 ; 加 * 指标已经过年化处理 24

25 附四 : 基本财务指标的计算公式 长期投资 = 可供出售金融资产 + 持有至到期投资 + 长期股权投资 固定资产合计 = 投资性房地产 + 固定资产 + 在建工程 + 工程物资 + 固定资产清理 + 生产性生物资产 + 油气资产 短期债务 = 短期借款 + 交易性金融负债 + 应付票据 + 一年内到期的非流动负债 长期债务 = 长期借款 + 应付债券 总债务 = 长期债务 + 短期债务 净债务 = 总债务 - 货币资金 三费前利润 = 营业总收入 - 营业成本 - 利息支出 - 手续费及佣金收入 - 退保金 - 赔付支出净额 - 提取保险合同准备金净额 - 保单红利支出 - 分保费用 - 营业税金及附加 EBIT( 息税前盈余 )= 利润总额 + 计入财务费用的利息支出 EBITDA( 息税折旧摊销前盈余 )=EBIT+ 折旧 + 无形资产摊销 + 长期待摊费用摊销 资本支出 = 购建固定资产 无形资产和其他长期资产支付的现金 营业毛利率 =( 营业收入 - 营业成本 )/ 营业收入 三费收入比 =( 财务费用 + 管理费用 + 销售费用 )/ 营业总收入 总资产收益率 = EBIT / 总资产平均余额 流动比率 = 流动资产 / 流动负债 速动比率 =( 流动资产 - 存货 ) / 流动负债 存货周转率 = 营业成本 / 存货平均净额 应收账款周转率 = 营业总收入净额 / 应收账款平均净额 资产负债率 = 负债总额 / 资产总额 总资本化比率 = 总债务 /( 总债务 + 所有者权益 ( 含少数股东权益 )) EBITDA 利息倍数 = EBITDA /( 计入财务费用的利息支出 + 资本化利息支出 ) 25

26 附五 : 主体信用等级的符号及定义 等级符号 含义 AAA 受评对象偿还债务的能力极强, 基本不受不利经济环境的影响, 违约风险极低 AA 受评对象偿还债务的能力很强, 受不利经济环境的影响较小, 违约风险很低 A 受评对象偿还债务的能力较强, 较易受不利经济环境的影响, 违约风险较低 BBB 受评对象偿还债务的能力一般, 受不利经济环境影响较大, 违约风险一般 BB 受评对象偿还债务的能力较弱, 受不利经济环境影响很大, 有较高违约风险 B 受评对象偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境, 违约风险很高 CCC 受评对象偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境, 违约风险极高 CC 受评对象在破产或重组时可获得保护较小, 基本不能保证偿还债务 C 受评对象不能偿还债务 注 : 除 AAA 级,CCC 级以下等级外, 每一个信用等级可用 + - 符号进行微调, 表示略高或略低于本等级 26

27 附六 : 中期票据信用等级的符号及定义 等级符号 含义 AAA 票据安全性极强, 基本不受不利经济环境的影响, 信用风险极低 AA 票据安全性很强, 受不利经济环境的影响较小, 信用风险很低 A 票据安全性较强, 较易受不利经济环境的影响, 信用风险较低 BBB 票据安全性一般, 受不利经济环境影响较大, 信用风险一般 BB 票据安全性较弱, 受不利经济环境影响很大, 有较高信用风险 B 票据安全性较大地依赖于良好的经济环境, 信用风险很高 CCC 票据安全性极度依赖于良好的经济环境, 信用风险极高 CC 基本不能保证偿还票据 C 不能偿还票据 注 : 除 AAA 级,CCC 级以下等级外, 每一个信用等级可用 + - 符号进行微调, 表示略高或略低于本等级 27