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德左
7 years ago
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1 关注政策动向, 布局受益公司标题关注 2009 年下半年投资策略医药行业研究投资要点 : 医药工业增长平稳, 但增速放缓 2009 年 1-5 月医药行业销售收入和净利润分别增长 18.07% 16.83%, 增速有所放缓, 但远远高于全国全部工业企业的增速需求的刚性和政府投入的增加是增长的原因子行业表现各异原料药行业在外需萎缩的背景下, 价格下跌, 成为医药行业增速放缓的主要原因 ; 中药饮片受益于产业集中度提高, 显示出高速的成长性 ; 化学制剂增速有所下滑 ; 中成药增长平稳 ; 生物制药收入利润增速相当上市公司整体情况与行业总体相似从一季度子行业板块的各项指标看, 医疗器械是受益于医改最大的子行业, 毛利率大幅提升 ; 化学原料药和制剂表现一般所得税率的下调对各子行业的利润贡献较大推荐 2009 年 6 月 26 日分析师民族证券医药小组 Tel.: tulb@chinans.com.cn suiy@chinans.com.cn 行业指数相对沪深 300 表现基本面和政策扶持决定行业长期向好人口老龄化 GDP 高速增长新医改方案的启动是医药行业基本面长期向好的保证而利好政策的不断出台, 将引导行业向生物高新技术产业及中医药特色的方向发展医药板块面临补涨机会医药板块作为防御性行业, 近期走势落后于大盘, 目前的估值水平与其他行业相比, 处于中等位置和大盘的溢价率成交金额医药生物 ( 申万 ) 沪深 300 水平, 处于四年来的相对低位, 有较强的补涨需要投资策略围绕两条主线展开一是围绕政策推动主线, 尤其是即将出台的基本药物目录及实施细则, 二是事件驱动, 即甲型流感疫情的发展带来的投资机会基本药物制度出台将带来医药板块结构性分化关注独家品种进入目录的企业区域性的大型普药企业区域性医药商业龙头以及疫苗类公司相关研究甲型流感疫情仍将提供主题性投资机会随着秋冬季节的到来, 甲型流感疫情有可能进入致病性更强的第二阶段, 将给相关题材类股票带来刺激作用关注甲流病毒疫苗生产诊断试剂预防药品达菲等四类企业

2 目录一医药行业整体回顾 : 总体表现良好...4 ( 一 ) 医药工业增长平稳, 但增速放缓...4 ( 二 ) 原料药下滑是增长放缓的主要因素原料药行业量价齐跌化学制剂增速下降中药饮片表现最为抢眼中成药增长平稳生物制药利润增速大大高于收入增速...6 ( 三 ) 上市公司整体情况与行业总体相似...6 二基本面和政策扶持决定行业长期向好...7 ( 一 ) 人口结构老龄化增加对医疗保健的需求...7 ( 二 ) GDP 高速增长是行业增长的根本保障...7 ( 三 ) 新医改方案已进入正式启动期...7 ( 四 ) 政策利好频出...8 三医药板块面临补涨机会...9 ( 一 ) 走势落后大盘, 溢价率处于四年来相对低位...9 ( 二 ) 与其他行业比较, 估值处于中等水平...10 ( 三 ) 脉冲式上涨行情主要来源于政策推动和事件驱动...10 四投资策略围绕两条主线展开...11 ( 一 ) 基本药物目录出台将带来医药板块走势结构性分化独家品种进入目录的企业区域性的大型普药企业医药流通业走向集中, 区域龙头受益最大疫苗受益于市场扩容...12 ( 二 ) 甲流阴影未散, 仍将提供主题性投资机会...13 五重点公司推荐...13 ( 一 ) 千金药业 : 千金系列潜力依然很大...13 ( 二 ) 天士力 : 关注复方丹参滴丸新适应症开发和农村市场...14 ( 三 ) 华东医药 : 制剂和商业稳步推进...14 ( 四 ) 华北制药 : 产业升级和转型提升公司估值

3 插图目录图 1 医药制造业经营情况...4 图年以来全国及医药行业工业增加值增速... 错误! 未定义书签图年以来全国工业及医药企业营业收入增速...4 图年以来全国工业及医药企业利润增速...4 图 5 化学原料药近年经营情况...5 图 6 化学制剂近年经营情况...5 图 7 中药饮片近年经营情况...6 图 8 中成药近年经营情况...6 图 9 生物制品近年经营情况...6 图 10 医药行业上市公司整体经营情况...6 图年上半年医药生物相对 A 股走势...9 图年上半年医药生物子行业走势...9 图 13 医药板块与大盘的溢价率...10 图 14 各行业市盈率比较 2008 年报...10 表格目录表 1 上市公司有望进入基本药物目录中的产品 ( 根据基本药物目录征求意见稿 )...11 表 2 重点公司盈利预测及投资评级 ( 以 2009 年 6 月 26 日收盘价 )

4 一医药行业整体回顾 : 总体表现良好 ( 一 ) 医药工业增长平稳, 但增速放缓统计数据显示,2009 年 1-5 月全行业主营业务收入亿元, 同比增长 18.07% 1-5 月累计完成利润总额同比增长 16.83% 销售利润率 9.6, 同比下降 0.2 个百分点从统计数据看, 医药行业的增速出现放缓迹象, 但无论是销售收入还是利润总额均出现两位数以上的增长, 接近 2 的增速, 与全国全部工业企业相比, 营业收入利润总额增速分别高出 19 个 40 个百分点, 保持了较快的增长, 表明医药行业在整个金融危机的大背景下, 整体经营受到一定影响, 但仍表现出需求的相对刚性, 同时, 政府投入的增加也使行业扩容图 1 医药制造业经营情况 % 1 8% 6% 4% 2% 主营业务收入同比增长利润总额同比增长销售利润率数据来源 : 国家统计局民族证券研发中心图年以来全国工业及医药企业营业收入增速图年以来全国工业及医药企业利润增速 35% 3 25% 2 15% 1 5% -5% 医药行业工业企业数据来源 : 国家统计局民族证券研发中心医药行业工业企业数据来源 : 国家统计局民族证券研发中心

5 ( 二 ) 原料药下滑是增长放缓的主要因素从各子行业看,2009 年 1-5 月化学原料药化学制剂中药饮片中成药生物制品营业收入同比分别增长 8.3% 19.93% 27.39% 19.44% 21.46%, 利润总额同比分别增长 -4.13% 16.83% 30.59% 27.93% 20.69% 除原料药外, 其他各子行业均保持了较快的增长速度, 原料药的负增长是行业增长放缓的主要原因 1 原料药行业价格下跌化学原料药的下滑是由行业属性决定的, 原料药企业主要是出口导向型的, 随着海外市场需求的萎缩, 大宗原料药的价格在经历了 07 年的大幅上涨后, 出现了较大幅度的下降, 导致在需求量萎靡的同时, 行业销售毛利率也下降可喜的是,3-5 月份的数据显示, 原料药已出现企稳反弹 2 化学制剂增速下降化学制剂行业虽然保持了较快的增长, 但增速有所下降, 主要原因是 08 年行业基数较大, 目前行业运行恢复到正常情况化学制剂行业的增长主要来源于政府投入的加大, 直接拉动了终端药品市场消费的增长随着医疗保障体系覆盖面不断扩大, 医疗保障支出的整体增速在 25% 左右图 4 化学原料药近年经营情况图 5 化学制剂近年经营情况主营业务收入同比增长利润总额同比增长销售利润率数据来源 : 国家统计局民族证券研发中心 1 9% 8% 7% 6% 5% 4% 3% 2% 1% 主营业务收入同比增长利润总额同比增长销售利润率数据来源 : 国家统计局民族证券研发中心 3 中药饮片表现最为抢眼中药饮片是医药行业中占比较小的子行业, 营业收入利润总额分别占全行业的 5.7% 3.5%, 但呈现出高速成长性 09 年 1-5 月行业收入和利润增速分别达到 27.39% 和 30.59%, 是所有医药子行业中业绩表现最好的中药饮片的高增长一方面是由于行业基数小, 另一方面是随着 2008 年 1 月 1 日起行业强制实施 GMP 认证, 集中度大幅提高, 价格上涨中药饮片目前已成为中医临床防病治病的重要手段, 将纳入我国基本药物目录 4 中成药增长平稳中成药营业收入利润总额同比分别增长 29.44% 27.93%, 增长较为平稳, 但销售利润率 8.62%, 较以往有一定幅度的下降, 其原因是上游原材料的价格上涨所致中成药是国家重点发展的行业, 受益于国家医疗保障投入的加大以及销售终端的下沉 14% 12% 1 8% 6% 4% 2% 5

6 图 6 中药饮片近年经营情况图 7 中成药近年经营情况主营业务收入同比增长利润总额同比增长销售利润率数据来源 : 国家统计局民族证券研发中心 % 7% 6% 5% 4% 3% 2% 1% 主营业务收入同比增长利润总额同比增长销售利润率数据来源 : 国家统计局民族证券研发中心 5 生物制药收入利润增速相当生物制药营业收入利润总额同比分别增长 21.46% 20.69% 生物医药产业是国家大力扶持的产业, 国家将重点发展疫苗与诊断试剂创新药物现代中药和生物医学工程等行业 14% 12% 1 8% 6% 4% 2% 图 8 生物制药近年经营情况图 9 医药行业上市公司整体经营情况主营业务收入同比增长利润总额同比增长销售利润率数据来源 : 国家统计局民族证券研发中心 ( 三 ) 上市公司整体情况与行业总体相似 14% 12% 1 8% 6% 4% 2% 营业收入同比增长率 % 净利润合计同比增长率 % 销售毛利率 % 销售净利率 % 数据来源 : 国家统计局民族证券研发中心从 2009 年一季度医药行业上市公司看, 营业收入和净利润同比分别增长了 5.56% 25.47%, 增速放缓, 主要与去年一季度基数较高同时非经常性损益导致净利润大幅上升有关但经营性现金流大幅改善 ; 净利润增长高于收入增长, 由毛利率提升所得税和财务费用下降等贡献从各子行业看, 原料药在毛利率下降管理费率上升背景下, 营业收入和净利润小幅下降 ; 化学制剂行业营业收入和净利润同比增长 6.58% 60.79%, 由管理费率营业费率的下降, 以及所得税率的大幅下降贡献 ; 生物制品在营业费率管理费率的大幅提升下, 净利润同比下降 %; 而医疗器械是受益于医改最大的一个行业, 毛利率大幅提升近 7 个百分点, 净利润同比增长近 25%; 医药商业期间费率继续下降, 反映规模效应显现, 净利润同比增长 23.45%; 中药行业受益于终端需求的扩容和毛利率的大幅上升, 营业收入和净利润同比增长 9.74% 60.2% 综合来看, 医药板块子行业中, 医疗器械和中药子行业是表现最好的, 充分显现出医改对行业实实在在的

7 拉动效应二基本面和政策扶持决定行业长期向好 ( 一 ) 人口结构老龄化增加对医疗保健的需求人口老龄化是指老年人口相对增多, 人口占比不断提升, 人口结构呈现老年化一般认为, 当一个国家 60 岁以上老年人占人口总数的 1 时, 就意味着这个国家的人口处于老龄化状态国家统计局数据表明, 我国 60 岁以上人口已经超过总人口的 1, 人口结构已经步入老龄化阶段, 而且还将以较快速度增长据中国人口老龄化发展趋势预测研究报告称, 到 2020 年, 老年人口将达到 2.48 亿, 老龄化水平将达到 17.17%, 其中,80 岁以上的将占到老年人口总数的 12.37% 2021 年以后, 由于 20 世纪 60 年代到 70 年代中期我国生育高峰人群进入老年, 同时, 由于总人口逐渐实现从零增长到负增长, 人口老龄化将进一步加速到 2050 年, 老年人口总量将超过 4 亿, 老龄化水平将达到 3 以上, 其中,80 岁及以上的将占老年人口的 21.78% 研究表明, 由于老龄人口数量增加, 以及老龄人口健康状况变化, 发病几率增高, 老龄人口的人均医疗费用是年轻人的 3-5 倍, 人口老龄化将导致医疗费用的大幅上升保守估计, 每年由老年化率增长带来的社会卫生支出增量为 1% ( 二 )GDP 高速增长是行业增长的根本保障近年来, 我国 GDP 每年以 1 左右的速度高速增长, 城乡居民的人均收入也相应得到增加与此同时, 居民家庭医疗保健支出比重逐步稳定在 7% 左右, 因此, 个人财富的增长是社会卫生支出增长的保证 ( 三 ) 新医改方案已进入正式启动期 4 月 6 日和 4 月 7 日, 中共中央国务院关于深化医药卫生体制改革的意见和医药卫生体制改革近期重点实施方案 ( 年 ) 相继公布前者是医药卫生体制改革的纲领性文件, 后者是针对看病难看病贵问题而制定的实施方案两个方案的发布标志着医改政策已进入正式实施阶段意见提出, 建立和完善政府卫生投入机制中央政府和地方政府都要增加对卫生的投入, 并兼顾供给方和需求方逐步提高政府卫生投入占卫生总费用的比重, 使居民个人基本医疗卫生费用负担有效减轻意见提出, 加快推进基本医疗保障制度建设基本医疗保障制度全面覆盖城乡居民,3 年内城镇职工基本医疗保险城镇居民基本医疗保险和新型农村合作医疗参保 ( 合 ) 率均达到 9 以上此外, 积极发展商业健康保险, 鼓励企业和个人通过参加商业保险及多种形式的补充保险解决基本医疗保障之外的需求实施方案提出:2009~2011 年着力抓好五项重点改革 : 一是加快推进基本医疗保障制度建设, 二是初步建立国家基本药物制度, 三是健全基层医疗卫生服务体系, 四是促进基本公共卫生服务逐步均等化, 五是推进公立医院改革试点经初步测算, 年各级政府需要投入 8500 亿元, 其中中央政府投入 3318 亿元具体来看, 政府投入的增加将有效改善目前尚属薄弱的基层医疗建设, 有利于乡镇和农村医药市场的发展, 从而带动医药市场的发展, 为行业增长提供强劲的动力可以推断, 医保覆盖面的扩大将成为今后一段时间促进医药市场扩容的主要推动力据财政部消息称, 中央财政已拨付三笔医改资金, 第一笔资金 198 亿元, 对农民参加新型农村合作医疗给 7

8 予补助 ; 第二笔资金 32 亿元, 支持各地全面实施城镇居民基本医疗保险制度, 确保参保居民及时报销医药费用, 第三笔资金亿元, 用于补助中西部地区城市社区卫生机构乡镇卫生院村卫生室等基层医疗卫生机构设备购置, 加上去年年底预拨的亿元, 目前已累计拨付亿元另外, 中央财政还拨付 3.81 亿元资金, 用于支持地方手足口病防治因食用含三聚氰胺婴幼儿奶粉的婴幼儿免费筛查所需设备购置新医改资金的划拨表明行业已正式进入政策的普惠期根据瑞银预计, 至 2020 年, 经济的发展及全民医保方案的实施, 将使中国政府的医保支出由目前 GDP 的 1.9% 上调至 GDP 的 5.2%, 远高于中国政府宣布的 0.4% 的增幅 ( 四 ) 政策利好频出今年以来, 国务院及相关部分陆续颁布了鼓励行业发展的若干政策, 包括重点扶持中医药产业生物医药产业, 鼓励技术创新, 提高产业集中等, 这些政策的出台对于医药行业的长期发展起着深远的影响 1 新药注册特殊审批管理规定鼓励行业创新为使新修订的药品注册管理办法在实施过程当中更能发挥作用, 药监局陆续颁布新药注册特殊审批管理规定等配套文件, 旨在鼓励研制新药规定详细规定了新药注册特殊审批条件程序和要求, 四种情形的新药注册申请可进入特殊审批 : 一是没有在国内上市销售的从植物动物矿物质中提取的有效成分及其制剂, 以及新发现的药材及其制剂二是没有在国内外获准上市的化学原料药和制剂以及生物制品三是治疗艾滋病恶性肿瘤罕见病等疾病, 并具有明显临床疗效优势的新药四是目前尚没有治疗手段的新药规定的实施将加速新药上市步伐, 促进研发与市场之间的衔接, 切实推进我国创新药的研究与开发, 创新型医药企业面临着极好的发展契机 2 中医药行业受到政策扶持 2009 年 5 月 7 日, 国务院发布关于扶持和促进中医药事业发展的若干意见意见提出要加大对中医药事业投入, 医疗保障政策和基本药物政策要鼓励中医药服务的提供和使用意见要求制定有利于中药产业发展的优惠政策, 在贷款和融资方面给予优先支持意见站在历史和全局的高度, 明确了发展中医药事业的指导思想基本原则和主要任务, 是推进我国中医药事业发展的纲领性文件, 也是新医改发布以来一项专门针对中医药发展的实质性政策, 标志着我国政府已将扶持中医药产业的发展提高到了战略高度, 对中药行业发展构成长期利好 3 生物医药产业作为国家重点培育的高技术产业 2009 年 5 月 13 日, 国务院总理温家宝主持召开国务院常务会议, 讨论并原则通过促进生物产业加快发展的若干政策会议认为, 必须抓住世界生物科技革命和产业革命的机遇, 将生物产业培育成为我国高技术领域的支柱产业以生物医药生物农业生物能源生物制造和生物环保产业为重点, 大力发展现代生物产业具体内容包括发展壮大生物企业 ; 大力促进自主创新 ; 造就高素质人才队伍 ; 加大财税政策支持力度 ; 积极拓宽融资渠道 ; 创造良好市场环境 ; 强化生物遗传资源保护和生物安全监管会议指出, 中央财政预算今年安排 328 亿元,2010 年安排 300 亿元左右, 同时带动企业投资, 主要推动重大新药创制, 艾滋病和病毒性肝炎等重大传染病防治等 11 个科技重大专项的实施 8

9 对比 2008 年国家发改委科技部财政部组织的重大科技项目, 投入力度翻了一番, 对生物医药产业的扶持将起到实质性影响 4 卫生部启动六项公共卫生项目新医改思想落实到实处六项内容包括 :15 岁以下人群补种乙肝疫苗项目增补叶酸预防神经管缺陷项目农村妇女的两癌 ( 宫颈癌和乳腺癌 ) 检查项目百万贫困白内障患者复明工程项目防治燃煤污染型氟中毒项目农村改水改厕项目, 六项公共卫生项目的启动, 表明新医改的核心思想落实到实处, 农村市场和社区医疗尤其是针对低端人群的医疗会有较大扩容 15 岁以下人群补种乙肝疫苗项目, 拉动对乙肝疫苗的需求 ; 启动农村妇女的两癌 ( 宫颈癌和乳腺癌 ) 检查项目, 对生物检测类公司带来长期利好三医药板块面临补涨机会 ( 一 ) 走势落后大盘, 溢价率处于四年来相对低位近半年以来, 医药板块走势明显落后于大盘, 申万医药指数累计涨幅 46.49%, 而同期申万 A 股指数涨幅达 65.71%, 高出近 20 个百分点分析其原因, 主要有三 : 一是 08 年占 A 股权重较大的周期性行业发生了剧烈的下跌, 而同期医药板块受益于国家政策的扶持以及需求的刚性, 表现出较强的抗跌性 ; 二是上半年基于对经济复苏的预期, 资金流向高弹性的周期性行业 ; 三是医改实施细则长时间未有出台, 板块缺乏全面上涨的催化剂从医药行业的各个子行业看, 医疗器械类表现最好, 涨幅达 61.68%, 仅落后于大盘 4 个百分点, 领先整个医药板块 15 个百分点 ; 生物医药板块位居涨幅第二, 上涨 59.13%,4 月份爆发的甲型流感疫情, 以及 5 月中旬出台的促进生物产业加快发展的若干政策是该板块上涨的主要推力, 化学药板块受原料药价格下跌影响, 表现最差, 仅上涨 38.29%, 医药商业缺乏上涨催化剂, 表现也差强人意, 仅上涨 40.02% 图年上半年医药生物相对 A 股走势图年上半年医药生物子行业走势医药生物 ( 申万 ) 化学制药 ( 申万 ) 生物制品 Ⅱ( 申万 ) 医疗器械 Ⅱ( 申万 ) 成交金额医药生物 ( 申万 ) 申万 A 股指数医药商业 Ⅱ( 申万 ) 中药 Ⅱ( 申万 ) 数据来源 :WIND 资讯民族证券研发中心数据来源 :WIND 资讯民族证券研发中心从医药板块与大盘的 PE 溢价率来看, 溢价率水平达到 44.3%, 处于四年来相对较低水平值得注意的是, 在目前金融危机的大背景下, 虽然经济可能企稳复苏, 但 A 股整体盈利情况并不乐观, 一季度全部 A 股上市公司营业收入净利润同比增长分别为 -12.4% -25.8%, 而医药板块预计全年仍能保持 2 左右的增长, 因此, 以 09 年动态市盈率 30 倍来衡量, 目前医药板块相对于大盘的溢价率是很低的尽管医药行业整体估值水平已不便宜, 但相对于大盘的估值和涨幅, 仍有较强的补涨需要 9

10 图 12 医药板块与大盘的 PE 溢价率 ( 截止 ) 溢价比率 (%) 数据来源 :WIND 资讯民族证券研发中心 ( 二 ) 与其他行业比较, 估值处于中等水平与 A 股其他行业相比, 医药板块估值处于中等水平, 但在消费类行业中比较, 仅高于家用电器 (24 倍 ) 信息服务 (15.5 倍 ), 低于食品饮料 (38 倍 ) 农林牧渔(55bei) 餐饮旅游(52 倍 ) 等, 医药板块绝对估值不便宜, 但相对估值具有一定优势图 13 各行业市盈率比较 2008 年报 ( ) SW 信息服务 SW 交通运输 SW 金融服务 SW 采掘 SW 家用电器全部 A 股 SW 黑色金属 SW 化工 SW 轻工制造 SW 交运设备 SW 商业贸易 SW 医药生物 SW 纺织服装 SW 机械设备 SW 食品饮料 SW 建筑建材 SW 信息设备 SW 房地产 SW 公用事业 SW 电子元器件 SW 餐饮旅游 SW 农林牧渔 SW 有色金属数据来源 :WIND 资讯民族证券研发中心 ( 三 ) 脉冲式上涨行情主要来源于政策推动和事件驱动分析今年以来医药行业的走势, 发生了几次脉冲式上涨行情, 均是在政策推动和事件驱动的情形下发生的 10

11 1 月 21 日, 国务院审议并原则通过关于深化医药卫生体制改革的意见和年深化医药卫生体制改革实施方案, 此消息发布的前后, 医药板块走势较为强劲, 几乎与大盘保持了同步的上涨之后, 由于实施细则没有出台,2 月份与大盘一起步入调整 ; 3 月 5 日, 国务院总理温家宝在第十一届全国人民代表大会中, 明确地表示了对医药领域的投入决心, 今后三年各级政府拟投入 8500 亿元, 在此期间, 板块上涨了三天后, 由于政策面处于消息的真空期, 在大盘强劲上涨的同时, 走势明显落后 4 月 6-7 日, 新医改方案正式出台, 尤其是此后卫生部报道发现全球甲型流感病例, 医药板块全面上涨在这以后的两个月中, 国务院又陆续出台了关于扶持和促进中医药事业发展的若干意见促进生物产业加快发展的若干政策以及卫生部启动六项公共卫生项目, 同时, 世卫组织将甲型流感疫情由 5 级调升到 6 级, 每一次政策的发布以及疫情的发展, 都成为行业上涨的催化剂四投资策略围绕两条主线展开我们认为下半年的投资策略仍然要围绕两条主线展开, 一是围绕政策推动主线, 尤其是即将出台的基本药物目录及实施细则, 二是事件驱动, 即随着甲型流感疫情的发展, 带给相关个股的投资机会 ( 一 ) 基本药物目录出台将带来医药板块走势结构性分化在医改实施方案中,2009 到 2011 年重点抓好五项改革, 这五项改革中, 对医药上市公司股价产生直接影响的就是国家基本药物制度, 它包括公开招标采购统一配送减少中间环节合理使用等方面的内容这几方面, 一旦实施将对制药产业带来巨大的冲击, 直接影响到工业商业终端等整个产业链条, 以及国内药品市场的整体结构, 也必将对国内医药产业带来深远的影响而基本药物制度预期即将出台, 我们认为制度出台后, 医药板块的走势将出现结构性分化, 以下公司会长期受益 1 独家品种进入目录的企业独家品种进入基本药物目录后, 价格方面虽然会受到一定影响, 但是销量会迅速扩大尤其是对于那些拥有进入目录的独家品种, 但其在主营业收入占比并不高的企业, 将会带来该品种销量的大幅上升同时, 随着独家品种进入目录, 企业的品牌知名度也提升, 从而拉动其他产品的销售重点关注的公司有 : 天士力千金药业康美药业中新药业美罗药业广州药业三九医药亚宝药业独一味等表 1 上市公司有望进入基本药物目录中的产品 ( 跟据基本药物目录征求意见稿 ) 生产厂家九芝堂天方药业独一味美罗药业广州药业益佰制药康缘药业江中药业产品名称补肾固齿丸苍苓止泻口服液独一味胶囊伤科接骨片华佗再造丸障眼明片艾迪注射液天舒胶囊桂枝茯苓胶囊金振口服液腰痹通胶囊痔康片蠲哮片 11

12 金陵药业云南白药丽珠集团千金药业桐君阁天士力中新药业东阿阿胶武汉健民马应龙三九医药亚宝药业沃华医药脉络宁注射液宫血宁胶囊热毒清片参芪扶正注射液前列安栓妇科千金片鼻窦炎口服液荆花胃康胶丸养血清脑颗粒复方丹参滴丸速效救心丸痹祺胶囊血府逐瘀胶囊小儿解热丸清肺消炎丸癃清片复方阿胶浆龙牡壮骨颗粒健脾生血颗粒马应龙麝香痔疮膏麝香痔疮栓马应龙八宝眼膏正天丸痔宁片癫痫康胶囊心可舒片数据来源 : 民族证券研发中心 2 区域性的大型普药企业由于由各省市自行确定生产供应商, 区域性大型普药企业以其规模质量等优势, 有望得到政策的倾斜由于普药产品已经处于薄利状态, 因此, 我们认为普药价格下降空间并不大, 即便价格下降, 生产企业也会通过改包装做素片等形式来降低成本同时, 产品进入基本药物目录的意义还在于可以占领市场, 特别对于营销网络比较薄弱的大型国有企业, 可以借助进入基本药物目录, 迅速的广覆盖, 提高市场占有率, 扩大企业品牌影响力, 带动整体产品销量的上涨重点关注公司 : 华北制药哈药集团白云山东北制药丽珠集团等 3 医药流通业走向集中, 区域龙头受益最大由于配送的基本药物在药品的总消费中占比较小以及政府的微利政策, 中标的医药企业从中获取直接收益的可能性较小但是, 借助这一平台, 医疗机构选择同一家流通企业配送非基本药物的可能性较大医药流通业在各省份的市场份额, 最终将向中标的流通企业集中, 区域性的商业龙头有望首先获益重点关注公司 : 国药股份上海医药南京医药华东医药广州药业桐君阁等 4 疫苗受益于市场扩容 2008 年 2 月 18 日, 卫生部发布的扩大国家免疫规划实施方案规定, 在乙肝疫苗等 6 种国家免疫规划疫苗的基础上, 将甲肝疫苗流脑疫苗乙脑疫苗麻腮风疫苗等纳入国家计划免疫规划在重点地区重点人群进行出血热疫苗炭疽疫苗和钩体疫苗接种 6 月 18 日, 卫生部又再次下发了卫生部启动六项公共卫生项目, 对 15 岁以下人群补种乙肝疫苗项目,2009 年补种 2330 万人今后三年, 计划在全国范围内, 对 15 岁以下未免疫人群实施乙肝疫苗接种同时, 党的十七大报告中确立了预防为主的医改方向, 意味着国家对公共卫生的投入将进一步加大我国将为重大传染病的防治工作新增政府投入 28 亿元, 其中相当一部分将用于扩大计划免疫范围疫苗市场面临着较大的扩容空间, 国内上市公司中提供计划疫苗的目前只有天坛生物, 华兰生物的乙肝疫苗生产批文会在年内获得我们对这两公司的长期发展前景看好, 短期注意估值风险 12

13 ( 二 ) 甲流阴影未散, 仍将提供主题性投资机会截至北京时间 6 月 24 日 14 时, 世界卫生组织确认全球 100 个国家和地区共有例甲型 H1N1 流感确诊病例, 其中包括死亡病例 231 例, 中国共有 528 例感染病例同时,6 月 11 日, 世界卫生组织总干事陈冯富珍 11 日正式宣布将疫情警戒级别升至 6 级, 这意味着世卫组织认为疫情已经发展为全球性流感大流行随着甲流疫情在我国的不断蔓延和发展, 也给相关个股带来了很强的股价刺激作用我们认为, 这一主题性投资机会仍将贯穿于下半年根据以往所有流感的大流行记录, 英国卫生大臣庄翰生指出, 疫情有两个阶段, 首阶段通常非常温和, 但在秋冬季的第二阶段会变得非常严重虽然目前疫情升至 6 级, 但它主要反映的是病毒的地理扩散范围, 而不是流感疾病本身的严重程度, 不一定意味着疾病的严重程度或致死率有了显著提高流感大流行的严重程度主要是依据人感染病毒后的症状和死亡率, 以及对特定人群 ( 如孕妇儿童和老人等 ) 的影响程度而定世界卫生组织总干事陈冯富珍 6 月 4 日警告, 目前温和的甲型 H1N1 流感或会爆发第二轮感染潮, 其复仇性袭击会更致命目前, 我国防控措施得力, 但仍不能阻止疫情的发展随着秋冬季节的到来, 疫情如果真的进入的第二个阶段, 其严重性不言而喻, 在我国全面流行爆发的可能性不能排除, 这也将给相关题材的股票带来全面的炒作机会我们认为有四类公司将获得主题性投资机会 : 1 甲流病毒疫苗生产类企业: 华兰生物天坛生物海王生物 ; 2 甲流病毒诊断类企业: 达安基因科花生物 ; 3 以预防病毒为主的中成药企业: 白云山三九医药太龙药业太极集团康美药业等 ; 4 生产达菲及达菲原料药企业: 海正药业莱茵生物五重点公司推荐 ( 一 ) 千金药业 : 千金系列潜力依然很大 1 业务结构优化彰显公司战略定位公司近三年毛利率高的中药生产规模年复合增值率在 2 以上 ; 医药商业不断提高毛利率高的药品零售规模, 压缩风险高且盈利低的药品批发业务, 盈利能力大幅提升 ; 控股 51% 子公司湘江药业主营西药生产, 增长较快, 盈利能力较强 2 千金系列未来仍具有很大潜力公司主导产品为妇科千金片妇科千金胶囊, 为国家中药保护品种妇科千金片已进入基本药物目录征求稿如果降价, 公司也会做一些应对措施, 比如改包装降成本等千金片 08 年增长 13%, 主要定位低端市场, 随着新农合和社区医疗投入的加大, 千金片的成长仍然值得期待, 预计未来三年年增长率在 1 以上千金胶囊定位高端市场,08 年增长 5 左右, 经过前期的市场培育, 成长空间已经打开, 未来几年仍将保持 3 以上的增长 3 二线品种是潜在增长点二线品种补血益母颗粒具有自主知识产权, 市场前景看好虽然同类产品较多, 但市场上并没有好的品牌产品, 公司准备将其作为大品种来发展,08 年销售收入 1700 万元,09 年增长在 10 以上另外, 千金止带丸也可能进入基本药物目录, 止血胶囊不久也要拿到生产批文, 这些都构成了未来潜在的利润增长点 4 湘江药业和大药房是另一个利润增长点公司控股子公司湘江药业主要生产化学类抢仿药, 主要定位农 13

14 村市场和社区医院,08 年毛利率近 6,09 年预计增长 3 以上大药房零售业务收入 2 亿多元, 数目达家,08 年由于投资收益的原因导致亏损 105 万元, 预计 09 年增长 3 以上 5 一季度销售状况喜人公司 09 年一季度延续了 08 年的良好态势, 销售增长超过 2, 销售回款创下了历史新高估计妇科千金片和千金止带丸最终都将进入基本药物目录 6 我们给予公司推荐评级未来两年增长明确, 并能充分享受医改带来的产品销量的增长此外, 公司优秀的管理层, 清晰的战略定位, 突出的核心业务, 产品梯度丰富, 经营出色, 都为长远发展打下了坚实的基础, 我们认为公司是一个值得长期战略持有的品种预计公司年实现每股收益 0.76 元 0.98 元 1.21 元 ( 二 ) 天士力 : 关注复方丹参滴丸新适应症开发和农村市场 1 复方丹参滴丸仍是公司收入和利润的主要来源 08 年实现销售收入亿元, 其中医药工业达万元, 而复方丹参滴丸销售额就近 12 亿元, 构成了收入和利润的主要来源, 销售额的增长主要源于产品提价和第三终端市场的增长等 2 丹参滴丸潜力依然很大丹参滴丸虽然是超过 10 亿的大品种, 但是潜力依然很大, 主要是未来农村市场的放量新适应症的开发国际市场的拓展等 3 二线品种有望成为未来较大增长点公司二线品种较为丰富, 主要有养血清脑颗粒水林桂藿香正气荆花胃康胶囊等养血清脑颗粒水林桂都有望成为大品种 4 后续产品值得期待公司后续品种有益气复脉粉针芩参益气滴丸等, 市场前景看好同时, 新产品开发也在稳步推进中, 丹酚酸 B 注射剂和生物药 u-pa 有望在年内获得新药证书, 亚单位流感疫苗预计在 2010 年上市, 糖敏灵丸处于三期临床中 5 一季度销售业绩良好一季度营业收入净利润同比增长 12% 25%, 主导品种复方丹参滴丸保持了 1 以上的增长, 水林桂藿香正气增长较快, 其他品种增长平稳公司营销渠道畅通, 销售回款能力增强, 经营质量不断好转 6 给予谨慎推荐评级公司是中药现代化龙头企业, 一线品种复方丹参滴丸仍有成长潜力, 二线产品丰富, 增长迅速, 新产品研发稳步推进, 但丹参滴丸新适应症开发和农村市场增长存在一定不确定性, 预计公司未来三年每股收益 0.62 元 0.73 元 0.86 元 ( 三 ) 华东医药 : 制剂和商业稳步推进 1 中美华东是公司利润的主要来源公司 08 年实现净利润亿元, 同比增长 -2.63%, 净利润下降来源于西安博华的商誉减值杨歧房地产亏损及宁波子公司净利润下滑控股 75% 的子公司中美华东实现净利润 2.01 亿元, 同比增长 23.91%, 构成了公司利润的主要来源 2 未来盈利增长依赖于中美华东和医药商业双轮驱动中美华东受制剂业务一线产品的平稳增长及二线产品快速发展的驱动, 未来将保持稳健成长态势 ; 而医药商业通过做大单品种的方式, 规模增长较快 3 09 年业绩存在不确定性因素西安博华仍有 5600 多万元的商誉账面资产, 如何计提尚不确定房地产业务的盈利状况也存在不确定性但我们认为 08 年已取得的 1.8 亿元的地产预售款,09 年会得到确认, 房地产的减利因素 09 年不会出现, 并可部分抵消商誉减值的负面影响 4 给予推荐评级预计公司年每股收益分别为 0.54 元 0.75 元, 具有估值优势 14

15 ( 四 ) 华北制药 : 产业升级和转型提升公司估值 1 与 DSM 合作意义非凡合作将有利于提升公司的技术和管理水平, 降低成本, 聚焦高附加值产品, 提高盈利能力, 集中精力向化学制剂和生物制药领域发展 2 重组白蛋白项目是未来亮点血源白蛋白存在巨大的市场缺口, 且存在安全隐患, 重组白蛋白潜力巨大估计该项目年底厂房建设完成, 明年投产, 带来实质性利润贡献 3 抗癌新药已进入二期临床埃博霉素类抗癌新药目前已进入二期临床阶段,2010 年有望完成全部临床试验, 市场前景看好 4 VC 价格仍然有上升空间国际原油价格的上涨推高了上游成本, 对 VC 价格构成了支撑同时, 各个厂家将分别限产保价 5 基本药物制度出台是股价催化剂基本药物目录的出台, 对于营销网络比较薄弱的大型国有企业有利, 公司可能有几十个品种进入目录 6 给予公司谨慎推荐评级公司财务状况不断好转, 随着近两年盈利的好转, 加大了坏账计提力度同时, 本部搬迁也将带来巨大收益预计公司 09 年 10 年 11 年每股收益 0.45 元 0.58 元 0.68 元, 短期估值已在合理范围我们将 2010 年每股收益 0.58 元分为原料药和生物药分别估值, 得出一年期目标价 12.2 元 15

16 表 2 重点公司盈利预测及投资评级 ( 采用 2009 年 6 月 26 日收盘价 ) 代码简称每股收益 (EPS) 动态市盈率 (PE) 评级 08 09E 10E 11E 09E 10E 11E 华海药业谨慎推荐海正药业谨慎推荐恒瑞医药谨慎推荐双鹤药业推荐华东医药推荐三九医药推荐云南白药推荐天士力谨慎推荐九芝堂谨慎推荐江中药业谨慎推荐千金药业推荐康恩贝推荐康缘药业推荐双鹭药业谨慎推荐上海莱士推荐华兰生物推荐 16

17 天坛生物谨慎推荐科华生物谨慎推荐国药股份推荐华北制药推荐平均值

18 分析师简介西安交通大学硕士, 曾就职于江中制药集团和某大型投资管理公司, 具备 8 年医药行业的从业经验, 以及 7 年证券行业的研究和投资经验, 善于从投资的视角和公司基本面两方面挖掘公司的投资价值投资评级说明类别级别定义推荐未来 6 个月内行业指数强于沪深 300 指数 5% 以上行业投资评级中性未来 6 个月内行业指数相对沪深 300 指数在 ±5% 之间波动回避未来 6 个月内行业指数弱于沪深 300 指数 5% 以上推荐未来 6 个月内股价相对沪深 300 指数涨幅在 2 以上股票投资评级谨慎推荐未来 6 个月内股价相对沪深 300 指数涨幅介于 1 2 之间中性未来 6 个月内股价相对沪深 300 指数波动幅度介于 ±1 之间回避未来 6 个月内行业指数弱于沪深 300 指数 1 以上免责声明本报告中的信息均来源于公开资料, 我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证报告中的内容和意见仅供参考, 并不构成对所述证券买卖的出价或征价我公司及其雇员对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责我公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易, 还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务本报告版权归中国民族证券有限责任公司所有本公司对本报告保留一切权利未经本公司事先书面授权, 本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品, 或再次分发给任何其他人, 或转载, 或以任何侵犯本公司版权的其它方式使用机构销售联系人总部上海地区深圳地区袁泉郭剑超吴宝峰电话手机 yuanquan@chinans.com.cn guojc@chinans.com.cn wubf@chinans.com.cn 18

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