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7 基本经营 ( 一 ) 主体概况与公司治理广东路桥成立于 1994 年 6 月 16 日, 隶属于广东省公路管理局 2000 年 9 月, 按照粤发 号文以及 广东省省属移交国有企业交接协议书 的要求, 公司正式划由广东省交通集团有限公司 ( 以下简称 广东省交通集团 ) 管理 2003 年 3 月, 经广东省交通集团粤交集 号文批复同意, 以清产核资报告核定的净资产作为出资额, 将公司改制为国有独资公司, 同年 5 月, 公司完成在广东省工商行政管理局变更手续, 注册资本为人民币 亿元 2009 年 11 月, 经股东广东省交通集团粤交集投 号文批复同意, 公司以部分资本公积转增注册资本, 转增后注册资本为 75 亿元人民币 2013 年, 根据粤国资函 号, 同意 广东恒旭股权投资基金 ( 有限合伙 ) 参与广东省路桥建设发展有限公司股权运作方案, 广东恒旭股权投资基金 ( 有限合伙 ) 1 ( 以下简称 恒旭基金 ) 以货币出资形式增加广东路桥注册资本 亿元, 公司注册资本变更为 亿元 2014 年 6 月 23 日, 根据协议, 股东广东省交通集团回购恒旭基金持有的广东路桥 19.53% 股权, 公司再次成为广东省交通集团全资子公司, 同时, 股东广东省交通集团对公司减资 亿元, 其中注册资本减少 亿元, 资本公积减少 亿元, 减资后公司注册资本为 75 亿元 根据广东省交通集团与广东粤财投资控股有限公司 ( 以下简称 粤财控股 ) 签订的 关于广东省路桥建设发展有限公司的增资协议,2014 年粤财控股以货币出资 亿元, 其中增加注册资本 9.04 亿元, 增加资本公积 亿元, 变更后公司注册资本为人民币 亿元 2017 年, 根据粤财控股和广东省交通集团签订 关于广东省路桥建设发展有限公司第 2016 期增资扩股协议 及 2016 期增资协议的补充协议 规定, 广东省交通集团减资 1.50 亿元, 粤财控股增资 8.41 亿元, 截至 2018 年 3 月末, 公司注册资本和实收资本均为 亿元, 其中广东省交通集团占股 1 恒旭基金由广东省恒健投资控股有限公司发起设立, 广东省恒健投资控股有限公司实际控制人为省国资委 7

8 80.81%, 粤财控股占股 19.19% 广东省国有资产监督管理委员会( 以下简称 省国资委 ) 为公司实际控制人 ( 二 ) 盈利模式公司控股股东广东省交通集团是广东省内高速公路建设和运营的龙头企业, 承担了广东省内绝大部分省际 城际高速公路的投资 建设 经营 维护及收费管理业务 广东省交通集团下属子公司投资项目大多由广东省交通集团安排, 公司作为广东省交通集团旗下高速公路投资 建设和管理经营主体之一, 大部分路段效益良好, 截至 2018 年 3 月末, 公司控股高速公路路段里程为 1, 公里, 约占广东省高速公路通车里程的 16.33% 公司业务结构较为单一, 业务板块包含车辆通行费和其他业务 其中车辆通行费收入为公司收入和毛利润的主要来源,2017 年, 公司实现通行费收入为 亿元, 占比仍维持在 98% 以上 ; 其他业务主要包括服务区租赁收入和投资补偿收入等, 规模较小 ( 三 ) 股权链截至 2018 年 3 月末, 公司注册资本为 亿元, 其中广东省交通集团持股 80.81%, 为公司控股股东, 粤财控股持股 19.19%, 实际控制人为省国资委 粤财控股是广东省人民政府授权经营的国有金融控股企业, 经过多年发展, 逐步形成了以信托理财 资产管理 信用担保为龙头, 涵盖股权投资 产业基金以及实业经营的综合服务平台, 截至 2017 年末, 粤财控股注册资本为 亿元, 广东省人民政府持股 100% 截至 2018 年 3 月末, 公司拥有全资及控股子公司 10 家 8

9 表 1 截至 2018 年 3 月末公司合并范围内二级子公司情况 ( 单位 : 万元 %) 企业名称业务性质注册资本持股比例 云浮市广云高速公路有限公司 高速公路投资 建设及经营管理 1, 汕头市金鸿公路有限公司 公路投资 建设及经营管理 1, 英德市粤英公路经营有限公司 公路投资 建设及经营管理 1, 广东二广高速公路有限公司 高速公路投资 建设及经营管理 10, 广东宁华高速公路有限公司 高速公路投资 建设及经营管理 10, 广东惠清高速公路有限公司 高速公路投资 建设及经营管理 10, 广东潮汕环线高速公路有限公司 高速公路投资 建设及经营管理 10, 广东嘉应环城高速公路有限公司 高速公路投资 建设及经营管理 4, 广东华陆高速公路有限公司 高速公路投资 建设及经营管理 10, 广东广佛肇高速公路有限公司 高速公路投资 建设及经营管理 10, 数据来源 : 根据公司提供资料整理 ( 四 ) 供应链 公司上游项目供应商主要是为公司提供建设服务的建筑供应商 和水泥 钢铁与机械等原材料供应商, 上游服务商主要通过招投标方式获得, 市场化程度较高 下游主要为客运 货运 物流等行业, 市场需求受宏观经济 区域发展水平的影响较大 ( 五 ) 信用链公司债务来源主要包括银行借款 发行债券 委托贷款及融资租赁款等, 截至 2018 年 3 月末, 公司总有息债务为 亿元, 占总负债比重为 92.54%, 以长期有息债务为主, 在总有息债务中占比达 97.05% 同期, 公司共获得银行综合授信额度为 1, 亿元, 尚未使用银行授信额度为 亿元 根据公司提供的中国人民银行企业基本信用信息报告, 截至 2018 年 6 月 26 日, 公司本部无信贷违约记录 截至本报告出具日, 公司在资本市场上发行的债券利息均按期支付 ( 六 ) 本次跟踪债券概况及募集资金使用情况本次跟踪债券概况及募集资金使用情况如下表所示 : 9

10 表 2 本次跟踪债券概况及募集资金使用情况 ( 单位 : 亿元 ) 广东路桥 2018 年度跟踪评级报告 债券简称发行额度发行期限募集资金用途进展情况 14 粤路桥 MTN 粤路桥债 /15 粤路桥 粤桥 粤桥 数据来源 : 根据公司提供资料整理 偿债环境 ~ ~ ~ ~ 亿用于补充运营资金 6 亿用于置换银行贷款全部用于二广国家高速公路粤境连州至怀集段项目建设 用于项目建设及偿还借款 4 亿元用于项目建设, 其余用于偿还借款 已按募集资金要求使用已按募集资金要求使用已按募集资金要求使用已按募集资金要求使用 中国政策环境良好,2017 年以来, 我国高速公路建设里程持续增加, 行业政策性仍较强, 高速公路运营企业仍面临良好的外部环境 偿债环境指数 : 偿债环境在评级矩阵中的位置 C CC CCC B BB BBB A AA AAA ( 一 ) 宏观政策环境中国经济稳健发展 ; 政策连续性较强, 为企业各项业务的平稳发展提供了可靠的制度保障 中国以推进供给侧结构性改革为主线, 适度扩大总需求, 加强预期引导, 深化创新驱动, 全面做好稳增长 促改革 调结构 惠民生 防风险各项工作, 为实现经济转型提供重要保障 首先, 中央政府继续坚持以稳中求进的工作总基调推进改革 其次, 中国政府有能力通过实施稳健的货币政策和积极的财政政策保持一定经济增速, 从而为结构调整提供稳定的经济增长环境 最后, 较强的政策执行能力与统筹能力也将为中国顺利推进结构性改革 实现经济转型提供有力政治保障和现实依据 一方面, 中国着力化解产能过剩导致的有效供给不足, 为中国实现现代化进程创造上升空间 ; 另一方面, 中国积极推动的保就业 促民生等措施有助于缓解社会压力, 防止结构调整期间的社会矛盾激化, 帮助中国顺利实现经济转型和跨越中等收入陷阱 10

11 ( 二 ) 产业环境 2017 年以来, 我国高速公路建设里程持续增加, 但交通运输需求有所放缓, 未来国家将继续完善路网规划, 为高速公路行业发展提供良好的外部环境 交通运输是国民经济发展的基础, 交通运输行业更是国家产业政策重点扶持的基础产业, 其中, 公路运输是最广泛 最普及的独立运输体系 高速公路在公路运输中仍具有重要的地位, 是国家产业政策重点扶持的对象 2017 年我国新增高速公路 6,500 公里, 总里程达到 万公里 万公里 上年底高速公路里程 当年高速公路新增里程 图 ~2017 年我国高速公路通车里程情况数据来源 :Wind 2017 年, 我国交通运输需求结构仍以货运需求为主, 受宏观经济等因素影响, 全年我国公路货物运输周转量为 66, 亿吨公里, 同比增长 9.3%, 公路旅客运输周转量为 9, 亿人公里, 同比下降 4.5% 根据 国家公路网规划(2013~2030 年 ), 国家高速公路网的建设按照 实现有效连接 提升通道能力 强化区际联系 优化路网衔接 的思路, 由 7 条首都放射线 11 条南北纵线 18 条东西横线, 以及地区环线 并行线 联络线等组成, 约 11.8 万公里, 另规划远期展望线约 1.8 万公里 十三五 期间, 我国在高速公路 11

12 12 广东路桥 2018 年度跟踪评级报告 建设方面将加快国家高速公路网剩余路段 瓶颈路段和省际间的断头路的建设, 推动高速公路联网发挥规模效益, 加快推进高速公路服务于新型城镇化发展战略, 加快建设城市群之间及内部互联互通高速公路网, 我国高速公路建设任务仍较重 总体来看, 我国高速公路通车里程增长较快, 未来国家将继续完善路网规划, 持续推进高速公路的建设发展并保持较大建设力度, 为高速公路行业发展提供良好的外部环境 高速公路行业政策性仍较强,2017 年以来在投融资 收费体制等方面相关政策的继续执行有助于行业的持续发展 ; 十三五 期间, 高速公路网络将更加趋于完善 为了加快高速公路的发展, 我国采取 贷款修路 收费还贷 的政策为高速公路的建设筹集资金 根据 2016 年全国收费公路统计公报, 截至 2016 年末, 全国收费公路建设累计债务性资金投入为 5.23 万亿元, 债务余额为 4.86 万亿元, 其中全国收费高速公路年末债务余额为 4.56 万亿元, 政府还贷高速公路和经营性高速公路债务余额分别为 2.42 万亿元和 2.14 万亿元, 我国收费高速公路债务余额规模庞大 由于目前高速公路建设仍存在较大的资金缺口, 为了保证资金来源, 预计未来一定时期内, 贷款修路 收费还贷 政策仍将继续实行 2015 年 5 月和 7 月, 交通运输部分别发布 交通运输部关于深化交通运输基础设施投融资改革的指导意见 ( 交财审发 号, 以下简称 指导意见 ) 及 收费公路管理条例 ( 修订征求意见稿 ) ( 以下简称 修订稿 ) 其中, 指导意见 明确指出完善政府主导的交通运输基础设施公共财政保障制度 各地交通运输部门要将没有收益的公路 水路交通基础设施, 其建管养运 安全应急 服务等所需资金纳入年度财政预算予以保障 同时, 要进一步完善 多元筹资 规范高效 的投融资体制, 结合自身行业特点, 积极推广政府和社会资本合作模式 (PPP), 最大限度的鼓励和吸引社会资本投入, 充分激发社会资本投资活力 修订稿基于 用路者付费, 差别化负担 的理念, 相较 2004 年出台的 收费公路管理条例 ( 以下简称 现行条例 ) 主要作出以下修订 :( 一 ) 调整两类收费公路的内

13 涵 : 将通过政府举债方式建设的公路统一表述为政府收费公路, 统一采取发行地方政府专项债券方式筹集建设及改扩建资金, 用通行费偿还, 纳入政府性基金预算管理 ; 在经营性公路中增加 PPP 模式, 并统一表述为特许经营公路 ( 二 ) 调整政府收费公路统借统换制度, 将举债和偿债主体从交通运输主管部门变更为地方人民政府 ( 三 ) 调整收费期限 : 政府收费公路不再规定具体收费期限, 按照用收费偿还债务的原则, 以该路网实际偿债期为准确定收费期限 ( 四 ) 实行高速公路长期收费模式 : 政府收费高速公路在政府性债务偿清后, 以及特许经营高速公路经营期届满后, 可实行养护管理收费 ( 五 ) 进一步规范收费公路转让 此外, 为优化投资结构,2015 年 9 月的国务院常务会议确定调整公路建设投资项目最低资本金比例, 由 25% 下调至 20%, 该调整有助于合理降低投资门槛, 提高投资能力, 增加有效投资, 使得以较少的投资资金启动更大的投资项目 根据 十三五 现代综合交通运输体系发展规划, 十三五 时期, 我国交通运输发展处于支撑全面建成小康社会的攻坚期 优化网络布局的关键期 提质增效升级的转型期, 将进入现代化建设新阶段 到 2020 年, 基本建成安全 便捷 高效 绿色的现代综合交通运输体系, 部分地区和领域率先基本实现交通运输现代化 十三五 时期将继续完善高速公路网络, 加快推进由 7 条首都放射线 11 条南北纵线 18 条东西横线, 以及地区环线 并行线 联络线等组成的国家高速公路网建设, 尽快打通国家高速公路主线待贯通路段, 推进建设年代较早 交通繁忙的国家高速公路扩容改造和分流路线建设, 有序发展地方高速公路, 加强高速公路与口岸的衔接 综合而言, 高速公路行业政策性仍然较强,2017 年以来在投融资 收费体制等方面相关政策的继续执行调动高速公路投资企业的积极性, 拓宽高速公路投融资体制, 有利于行业的持续发展 ; 十三五 期间高速公路网络将更加趋于完善 13

14 财富创造能力 广东路桥 2018 年度跟踪评级报告 2017 年以来, 广东省经济持续增长, 公司面临强劲的市场需求 ; 从公司自身来看, 通行费收入仍是营业收入的主要来源, 盈利能力仍较强 ; 预计未来随着车流量的增长, 公司财富创造能力将进一步增强 财富创造能力指数 : 财富创造能力在评级矩阵中的位置 C CC CCC B BB BBB A AA AAA ( 一 ) 市场需求 2017 年以来, 广东省经济的持续较快增长继续带动公路交通运输旺盛的需求, 高速公路行业发展面临良好的外部环境 广东省是我国经济最发达的省份之一, 也是华南地区经济发展的龙头, 全省经济长期保持着较高的增长速度, 经济总量连续多年居全国首位 2017 年, 广东省完成地区生产总值 89,879 亿元, 同比增长 7.5%, 高出全国平均水平 0.6 个百分点 ; 同期全省地方一般预算收入为 11,315 亿元, 同比增长 10.9%; 其他主要经济指标均保持较高增速,2017 年进出口总额为 68,155 亿元, 同比增长 8.0%, 广东省进出口结构进一步优化, 由 外资企业 + 加工贸易 向 民营企业 + 一般贸易 转变的趋势明显, 同时, 广东省与 一带一路 沿线国家贸易增长, 累计进出口 1.5 万亿元, 增长 14.9%, 占全省进出口的 22.1% 2017 年广东省地区生产总值及地方一般预算收入在全国各省及自治区中均位列第一 区域经济的持续增长带动了地区交通运输需求的增加, 公路旅客及货物运输量和周转量均持续增长 2017 年, 广东省公路旅客运输总量为 亿人, 同比增长 3.7%, 旅客运输周转量完成 1, 亿人公里, 同比增长 4.7%; 公路货物运输总量为 亿吨, 同比增长 5.9%, 货物运输周转量为 3, 亿吨公里, 同比增长 7.5%, 公路运输保持良好发展势头 14

15 100,000 90,000 80,000 70,000 60,000 50,000 40,000 30,000 20,000 10, GDP 地方一般预算收入 固定资产投资 社会消费品零售总额 GDP 增速 图 ~2017 年广东省主要经济指标情况 ( 单位 : 亿元 %) 数据来源 :2015~2017 年广东省国民经济和社会发展统计公报 在地区经济持续快速发展 财政收入保持增长且交通运输需求不断提升的拉动下, 广东省高速公路建设实现了较快的发展 截至 2017 年末, 广东省公路通车总里程 万公里, 其中高速公路通车总里程达到 8,838 公里 2, 高速公路通车里程在全国各省及自治区中位居第一 根据广东省交通运输厅发布 关于高速公路改扩建的管理办法 ( 试行 ) ( 粤交规 号 )( 以下简称 试行办法 ), 规定改扩建后高速公路的收费标准和收费期限可重新核定 ; 高速公路改扩建后的收费标准按照 收费公路管理条例 及国家和省有关规定报批 ; 新增投资的合理收费期限, 经营性项目按照收回投资并有合理回报的原则 政府还贷项目按照用收费偿还贷款本息及有偿集资款的原则, 按照国家发布的经济评价方法与参数进行评估测算, 并统筹考虑原有高速公路项目投资及收益等情况确定 2017 年以来, 该试行办法的继续实施使得进行高速公路改扩建的企业能够合理收回投资, 有利于行业内企业的发展 根据 2016 年 1 月 7 日广东省交通运输厅召开的全省交通运输工作会议, 十三五 期间, 广东省高速公路建设规划将紧紧围绕 畅内网 联外网 优衔接 的目标, 加快国家高速公路网粤境段和跨珠江口通道建设, 加强珠三角对粤东西北地区的辐射 ; 实现与各陆路相 2 数据来源于 2017 年广东省国民经济和社会发展统计公报 15

16 16 广东路桥 2018 年度跟踪评级报告 邻省区之间拥有 5 条或以上高速公路通道, 全部建成通港澳的 6 条高速公路通道 ; 加强高速公路与普通公路的衔接, 推进与高快速路接驳的公路的升级改造, 完善高速公路互通立交设置, 进一步提升 县县通高速 的成效, 强化高速公路对县域 中心镇及重要经济开发区的辐射作用 在 十三五 期间, 广东省计划完成高速公路建设投资 5,000 亿元, 到 2020 年底, 高速公路通车里程力争达到 11,000 公里 总体来看, 广东省经济实力仍较强, 增长较快, 交通运输需求保持旺盛, 广东省高速公路行业发展面临良好外部环境 ( 二 ) 产品和服务竞争力 2017 年, 受益于二广高速公路粤境连州至怀集段正式运营, 公司通行费收入同比继续增长 ; 其中受货车收费优惠政策执行及平行路段分流影响, 公司运营个别路段通行费收入下降 ; 在建项目规模仍较大, 未来面临一定的资本支出压力 公司通车里程较长并对通行费收入贡献较大的路段主要为京珠高速粤境甘塘至太和段和二广高速粤境段 ( 包括怀集至三水段以及连州至怀集段 ) 截至 2018 年 3 月末, 公司控股的已建成高速公路通车里程为 1, 公里, 其中, 二广高速公路粤境连州至怀集段于 2016 年末正式运营, 汕湛高速揭西大溪至博罗石坝段于 2017 年末正式运营, 广佛肇高速公路肇庆大旺至封开江口段和兴汕高速兴宁至五华段于 2017 年通车, 目前处于试运营阶段 2017 年以来, 公司各路段中京珠高速粤境甘塘至太和段和二广高速怀集至三水段 ( 广贺 ) 车流量最大, 两条路段通行费收入为 亿元, 占比达 51.71%, 二广高速公路粤境连州至怀集段于 2017 年正式通车, 成为公司通行费收入的重要来源之一 2017 年, 京珠高速粤境甘塘至太和段实现通行费收入 亿元, 由于该路段当年对通行货车实行八五折优惠政策, 致使通行费收入同比下降 3.85% 公司运营的广贺高速和二广高速粤境连州至怀集段属于国家规划网南北大通道二广高速粤境段, 区位优势明显,2017 年广贺高速实现通行费收入 亿元, 同比小幅增长 0.89%, 二广高速粤境连州至怀集段通车里程为 公里, 为公司全资控股路段, 于 2016 年末转为正式运营,2017 年实现通行费收入 5.43 亿元,

17 路产效益较好 目前, 二广高速已全线通车, 预计未来公司运营的二 广高速粤境段通行费收入将大幅增长 随着公司试运营路段的正式通车以及新建高速的完工, 预计未来在通行费收入方面将逐步摆脱对个别路段的依赖性 表 ~2017 年及 2018 年 1~3 月公司主要路段通行费收入及车流量情况 ( 单位 : 亿元 万辆 ) 路段名称 2018 年 1~3 月 2017 年 2016 年 2015 年通行费车流量通行费车流量通行费车流量通行费车流量 京珠高速粤境甘塘至太和段 , , ,380 天汕国家重点公路粤境蕉岭广福至梅县城东段及梅州西环 汕梅高速 ( 路达 ) 汕梅高速 ( 粤嘉 ) 汕揭高速 , , 广梧高速公路马安至河口段 , , ,919 广梧高速公路河口至平台段 , , 云罗高速公路双凤至双东段 ,005 二广高速怀集至三水段 ( 广贺 ) , , ,299 云罗高速公路双东 - 榃滨段 , , 二广高速公路粤境连州至怀集段 汕湛高速揭西大溪至博罗石坝段 广佛肇高速公路肇庆大旺至封开江口段 ( 试运行 ) 兴汕高速兴宁至五华段 ( 试运行 ) 合计 , , , ,637 数据来源 : 根据公司提供资料整理 此外,2017 年, 公司运营路段中, 广梧高速公路马安至河口段 广梧高速公路河口至平台段及云罗高速公路双凤至双东段通行费收入均出现不同程度的下降, 主要原因为广东省内通往广西地区的最短路线江罗高速二期于 2016 年末全线通车, 以及公司无偿划入的路段广佛肇高速同样为广东到广西地区的一条平行路段, 分流影响导致广梧高速公路马安至河口段等几条高速公路通行费收入同比下降 截至 2018 年 3 月末, 公司在建项目投资概算为 亿元, 已完成投资为 亿元, 尚需投资 亿元, 未来仍面临一定的资本支出压力 3 路产试运营期间未确认收入 17

18 表 4 截至 2018 年 3 月末公司主要在建及拟建项目情况 ( 单位 : 亿元 ) 主要在建项目名称 概算投资 已完成投资 项目建设时间 兴宁至汕尾高速公路五华至陆河段 ~2020 年 汕湛高速惠州至清远段 ~2019 年 梅大高速公路梅州东环支线 ~2020 年 潮汕环线高速公路 ~2020 年 二广高速粤境连州至怀集段连接线 合计 主要拟建项目名称 概算投资 资金来源 项目建设时间 二广高速公路连山至贺州支线 9.79 自筹 补助和贷款 2018~2020 数据来源 : 根据公司提供资料整理 综合来看,2017 年, 公司通行费收入同比小幅提升, 其中受广东省内部分路段货车通行实行八五折优惠政策, 以及平行路段通车导致公司部分通往广西地区的路段通行费下降, 但路段整体盈利能力仍较强 ; 在建项目投资规模仍较大, 未来面临一定的资本支出压力 ( 三 ) 盈利能力受益于二广高速公路粤境段全线通车,2017 年, 公司营业收入继续增长, 通行费收入仍是营业收入和毛利润的主要来源 公司负责广东省部分高速公路投资 建设和运营,2017 年实现营业收入 亿元, 通行费收入仍是营业收入的主要来源 表 ~2017 年及 2018 年 1~3 月公司营业收入及毛利润构成情况 ( 单位 : 亿元 %) 项目 2018 年 1~3 月 2017 年 2016 年 2015 年金额占比金额占比金额占比金额占比 营业收入 通行费收入 其他业务 毛利润 通行费业务 其他业务 毛利率 通行费业务 其他业务 数据来源 : 根据公司提供资料整理 2017 年, 受益于二广高速粤境连州至怀集段的正式运营, 公司通行费收入继续增长, 在营业收入中占比仍维持在 98% 以上, 同比增长 7.94% 公司其他业务收入占比较小, 主要包括服务区租赁收入和投 18

19 资补偿收入等 2017 年, 公司其他业务收入 0.49 亿元, 占营业收入比重仅为 0.92%, 规模仍较小 公司所经营路段全部为经营性高速公路, 通行费业务成本主要为路产折旧和养护成本等 在毛利率方面,2017 年, 受新通车路段计提折旧规模较大影响, 综合毛利率为 49.68%, 同比下降 3.53 个百分点 综合来看,2017 年, 公司仍以高速公路建设和运营为主营业务, 收入和毛利润仍主要由车辆通行费收入构成, 未来随着新通车路段车流量培育成熟, 公司通行费收入继续小幅增长 偿债来源 公司业务获现能力很强, 经营性净现金流在流动性偿债来源中占比不大, 偿债来源对财富创造能力的偏离度较低 ; 公司融资渠道较为丰富 可获得一定的外部支持, 流动性偿债来源进一步丰富 ; 可变现资产以高速公路等核心资产为主, 清偿性偿债来源充足 偿债来源指数 : 偿债来源在评级矩阵中的位置 C CC CCC B BB BBB A AA AAA ( 一 ) 盈利 2017 年, 受二广高速连州至怀集段正式通车, 路段车流量尚未培育成熟但折旧规模较大, 及财务费用继续增长等综合影响, 公司盈利能力有所下降 2017 年, 公司运营的二广高速连州至怀集段正式通车并于当年开始计提折旧, 但路段通车初始阶段, 车流量尚未培育成熟, 使得公司当年实现营业收入 亿元, 同比增长 7.86%, 但综合毛利率水平为 49.68%, 同比下降 3.53 个百分点 公司期间费用为管理费用和财务费用,2017 年公司期间费用同比增长 6.82%, 主要原因是随着公司路产的正式运营转固, 费用化利息增加,2017 年, 公司财务费用化的利息支出为 亿元, 同比增加 1.97 亿元, 较大规模的财务费用削弱了公司的盈利能力 ; 随着在建高速公路项目的继续投资, 当年列入资本化的利息支出为 亿元 同期, 公司投资收益仍主要来自按照权益法确认的对广东博大高 19

20 20 广东路桥 2018 年度跟踪评级报告 速公路有限公司的收益, 依然维持稳定水平 2017 年, 受折旧成本及财务费用规模较大影响, 公司利润总额为 3.79 亿元, 同比减少 0.61 亿元 同期, 公司实现净利润 1.47 亿元, 总资产报酬率和净资产收益率分别同比下降 0.06 和 0.28 个百分点, 公司盈利能力有所下降 表 ~2017 年及 2018 年 1~3 月公司收入及盈利情况 ( 单位 : 亿元 %) 项目 2018 年 1~3 月 2017 年 2016 年 2015 年 营业收入 毛利率 管理费用 财务费用 投资收益 营业利润 利润总额 净利润 EBITDA 利息保障倍数 ( 倍 ) 总资产报酬率 净资产收益率 数据来源 : 根据公司提供资料整理 汕湛高速揭西大溪至博罗石坝段于 2018 年初正式通车,2018 年 1~3 月, 公司实现营业收入 亿元, 同比增长 22.55%, 同期, 新路段正式通车开始计提折旧费用, 使得毛利率同比下降 7.29 个百分点 综合来看,2017 年, 公司营业收入仍主要来源于通行费收入, 受二广高速连州至怀集段正式通车, 路段车流量尚未培育成熟但折旧规模较大, 及财务费用继续增长等综合影响, 公司盈利能力有所下降 ( 二 ) 自由现金流 2017 年, 公司通行费业务现金获取能力仍较强, 经营性净现金流规模小幅增长 ; 投资性净现金流继续表现为净流出状态, 且规模同比有所扩张 2017 年, 公司经营性现金流结构基本保持不变, 经营性现金流流入主要由经营高速公路业务产生的通行费收入构成, 获益于二广高速连州至怀集段的正式通车, 当年公司经营性净现金流为 亿元, 同比小幅增长 同期, 公司经营性净现金流利息保障倍数为 1.31 倍,

21 21 广东路桥 2018 年度跟踪评级报告 经营性净现金流 / 总负债为 5.36%, 经营性净现金流 / 流动负债为 60.42% 表 ~2017 年及 2018 年 1~3 月公司自由现金流对债务覆盖情况 ( 单位 : 亿元 倍 ) 项目 2018 年 1~3 月 2017 年 2016 年 2015 年 经营性净现金流 投资性净现金流 经营性净现金流 / 流动负债 (%) 经营性净现金流 / 总负债 (%) 经营性净现金流利息保障倍数 数据来源 : 根据公司提供资料整理 2017 年, 公司继续推进在建高速公路项目建设, 其中以建设高速公路为主的购建固定资产 无形资产和其他长期资产所支付的现金为 亿元, 同比大幅增加 ; 当年公司投资性净现金流为 亿元, 仍持续净流出状态, 且流出规模同比有所扩张 2018 年 1~3 月, 公司经营性净现金流入仍以获现能力较强的通行费业务收入为主, 经营性净现金流为 亿元, 公司继续保持较大规模的在建项目投资, 投资性净现金流为 亿元 截至 2018 年 3 月末, 公司主要在建工程计划投资 亿元, 已完成投资 亿元, 尚需投资 亿元 整体来看, 公司在建工程规模较大, 预计未来, 公司仍将保持较大规模的投资性支出, 经营性净现金流对投资性支出需求覆盖或将继续收紧, 很大程度上依赖于筹资性现金流入 整体而言,2017 年以来, 公司通行费业务获现能力仍很强, 经营性净现金流继续小幅增长, 公司在建工程规模较大, 未来将保持较大规模的投资需求, 很大程度上依赖于筹资现金流入 ( 三 ) 债务收入公司融资渠道较为多样, 以银行借款和发行债券为主, 债务融资能力较强, 债务收入对缓解公司流动性压力贡献很大 公司作为广东省高速公路投资建设主体之一, 信用资质良好, 融资渠道较为丰富, 其中以银行借款为主要融资方式, 此外还包含债券融资 融资租赁及委托贷款等 在银行借款方面, 公司与国内主要银行保持着长期合作伙伴关系

22 银行借款以质押借款为主, 主要为公司将运营高速公路收费权质押给银行, 截至 2017 年末, 公司长期借款为 亿元, 其中质押借款占比达 95.56% 截至 2018 年 3 月末, 公司长期借款继续增长至 亿元, 同期, 公司获得国家开发银行 中国进出口银行 中国工商银行 中国银行 中国建设银行及中国农业银行等各大银行综合授信额度为 1, 亿元, 已使用额度为 亿元, 剩余授信额度为 亿元, 授信额度较为充裕 在债券融资方面, 公司目前存续债券总规模为 亿元 公司长期应付款主要为股东的转贷款及融资租赁款, 是公司债务收入的补充来源 大公通过筹资活动现金流入及流出变动来考察公司债务偿还对债务收入的依赖程度 2017 年公司筹资性现金流入为 亿元, 是公司可用偿债来源的主要组成部分 ; 同期, 公司筹资性现金流出为 亿元, 公司债务偿还对融资能力依赖程度仍相对较高 表 ~2017 年及 2018 年 1~3 月债务融资情况分析 ( 单位 : 亿元 ) 财务指标 2018 年 1~3 月 2017 年 2016 年 2015 年 筹资性现金流入 借款所收到的现金 筹资性现金流出 偿还债务所支付的现金 数据来源 : 根据公司提供资料整理 预计未来 1~2 年, 公司债务收入的主要来源仍将以银行借款为主, 随着公司在建项目的继续投入, 公司债务收入将保持增长 ( 四 ) 外部支持公司为广东省高速公路建设 运营主体之一, 在省内高速公路行业仍具有重要地位 ; 股东广东省交通集团在省内高速公路行业具有显著的区域专营优势, 公司在项目资本金及路产注入等方面继续得到政府和股东的有力支持 公司股东广东省交通集团是广东省内高速公路建设和运营的龙头企业, 承担了广东省内绝大部分省际 城际高速公路的投资 建设 经营 维护及收费管理业务, 广东省交通集团全程参与由广东省委 省政府和交通厅制定的整体道路建设规划方案, 在确定由广东省交通 22

23 23 广东路桥 2018 年度跟踪评级报告 集团承接项目建设后, 负责指定下属一级子公司成立相应项目公司, 具体负责实施投资建设和通车后的经营管理运作 广东省交通集团公路投资经营管理业务板块共有 5 家子公司, 各子公司运营路产范围均有所区分, 路产竞争程度较低 此外, 广东省交通集团下属子公司投资项目大多由广东省交通集团下达, 因而各子公司之间竞争很小 广东省交通集团设立的财务结算中心是整个集团的融资和现金管理机构, 统一归口负责全集团资金的筹集 使用 分配 管理和监督, 使整个集团资源共享 广东省交通集团主要通过发行中期票据 企业债券等方式获取资金并转贷给公司 在项目资本金方面,2017 年, 公司及子公司共获得广东省财政厅及地方政府划拨的项目资本金 亿元 同期, 在路产注入方面, 股东广东省交通集团将长大公司持有的广佛肇高速 75% 股权和宁华公司 15% 股权及发展公司所持有的云梧公司 46% 股权无偿划转给公司, 一定程度上提升了公司的行业地位 总体来看, 公司为广东省高速公路建设 运营主体之一, 在省内高速公路行业仍具有重要地位 ; 股东广东省交通集团在省内高速公路行业具有显著的区域专营优势,2017 年以来, 继续为公司提供资本金及路产注入等方面的支持 ( 五 ) 可变现资产 2017 年末, 随着在建项目继续投资, 公司总资产规模继续增长, 以高速公路路产为主的非流动资产在总资产中占比仍很高, 清偿性偿债来源充足 ; 但大部分高速公路收费权被质押, 资产流动性一般 可变现资产包括货币资金和可变卖为货币资金的非货币资产, 其中, 货币资金是企业保障日常经营支出和短期流动性偿付的重要缓冲, 是企业流动性偿债来源的重要组成部分, 可变卖为货币资金的非货币资产则是在经营性现金流和债务收入作为可用偿债来源不能满足偿还债务需要时, 可以转化为用于偿债的现金, 是企业偿债来源的重要补充和保障 2017 年末, 公司总资产为 1, 亿元, 同比增加 亿

24 元, 资产结构仍以非流动资产为主, 非流动资产在总资产中的占比仍很高 公司流动资产以货币资金和预付款项为主 2017 年末, 公司货币资金为 亿元, 同比下降 24.36%, 以银行存款为主, 受限货币资金为 0.30 亿元 ; 同期, 预付款项为 亿元, 同比减少 4.11 亿元, 主要由于公司结算预付工程款项导致, 账龄主要集中在 1 年以内 ( 含 1 年 ), 占比达到 86.85% 表 ~2017 年末及 2018 年 3 月末公司资产构成情况 ( 单位 : 亿元 %) 项目 2018 年 3 月末 2017 年末 2016 年末 2015 年末金额占比金额占比金额占比金额占比 总资产 1, , , 流动资产 货币资金 预付款项 非流动资产 1, , 长期股权投资 固定资产 在建工程 无形资产 公司非流动资产以长期股权投资 固定资产 在建工程和无形资产为主, 其中以公路路产为主的固定资产占比最大 公司长期股权投资为对联营企业的投资, 主要包括对广东博大高速公路有限公司 (49%) 及肇庆粤肇公路有限公司 (25%) 的投资,2017 年末, 公司长期股权投资为 亿元 截至 2017 年末, 固定资产同比增加 亿元, 主要由于公司运营的汕湛高速揭西大溪至博罗石坝段试运营结束转入固定资产所致, 同时导致公司 2017 年末在建工程规模同比减少 亿元 截至 2017 年末, 公司无形资产 亿元, 主要为广佛肇高速路产收费权 根据大公测算, 公司可变现资产主要为高速公路等核心资产, 截至 2017 年末, 公司可变现资产价值为 亿元 ; 清偿性偿债来源较为充足, 足够覆盖公司存量债务 同期, 公司受限资产规模为 亿元, 其中包括通行费清算账户中的受限货币资金 0.30 亿元, 质押路产收费权 亿元 ; 受限资产规模占总资产的比重为 86.31%, 4 未经专业评估 24

25 占净资产的比重为 %, 较大规模的受限资产使得公司资产流动性较弱 截至 2018 年 3 月末, 公司资产规模继续小幅增长, 以高速公路资产为主的非流动资产占比仍很高 综合来看,2017 年末, 公司资产规模继续增长, 仍以非流动资产为主, 但大部分路产收费权被质押, 预计未来 1~2 年, 将继续维持资产流动性一般的状态 总体来看, 公司可用偿债来源中, 通行费业务获现能力仍很强, 偿债来源对财富创造能力的偏离度较低 ; 公司融资渠道较为丰富 可获得一定的外部支持, 流动性偿债来源进一步丰富 ; 可变现资产以高速公路等核心资产为主, 清偿性来源偿债来源充足, 对债务保障程度较好 偿债来源结构主要包括经营性净现金流 债务收入 可变现资产和外部支持 2017 年, 公司业务获现能力仍很强, 经营性净现金流为 亿元, 偿债来源对财富创造能力的偏离度较低, 偏离度为 2.63 倍 ; 筹资性活动流入为 亿元 ; 获得外部支持 亿元 公司流动性偿债来源结构中, 财富创造能力产生的经营性净现金流和债务收入是其债务偿付的主要来源, 公司融资渠道较为丰富, 债务收入为公司通过银行借款 发行债券 委托贷款及融资租赁等形式获得, 作为公司偿还债务的重要来源, 对缓解公司流动性压力贡献作用较大 此外, 作为公司流动性偿债来源的重要补充, 公司还获得来自当地政府及股东在项目资本金方面的大力支持, 使得公司流动性偿债来源进一步丰富 清偿性偿债来源主要指利用可变现资产形成的偿债途径, 公司可变下资产以高速公路等核心资产为主, 截至 2017 年末, 公司可变现资产价值为 亿元, 清偿性偿债来源充足, 对公司整体存量债务保障程度较好 25

26 偿债能力 公司货币资金充裕 业务获现能力很强, 拥有较强的债务融资能力, 流动性还本付息能力较好 ; 以高速公路资产为主的可变现资产对公司存量债务保障能力较强 ; 伴随车流量的自然增长, 盈利对债务和利息的覆盖能力有望继续维持较好水平 偿债能力指数 : 偿债能力在评级矩阵中的位置 C CC CCC B BB BBB A AA AAA ( 一 ) 存量债务分析 2017 年末, 公司负债规模继续扩张, 仍以长期借款为主的非流动负债占比较高 ; 资产负债率仍维持较高水平 2017 年, 随着高速公路项目的持续融资建设, 公司负债规模继续扩张, 仍以非流动负债为主 2017 年末, 公司负债总额为 亿元, 非流动负债占总负债比例为 91.09%; 资产负债率为 69.91%, 仍维持较高水平 公司流动负债主要由其他应付款和一年内到期的非流动负债构成 2017 年末, 公司其他应付款为 亿元, 同比增加 1.05 亿元, 主要为应付工程质量保证金 履约保证金及集团控股关联方往来款 一年内到期的非流动负债为 亿元, 主要为一年内到期的长期借款 公司非流动负债主要为长期借款 应付债券和长期应付款 2017 年末, 公司长期借款账面余额 亿元, 同比大幅增长 13.93%, 其中质押借款账面余额为 亿元, 质押物为高速公路相关收费权 截至 2017 年末, 公司应付债务规模保持不变 同期, 公司长期应付款为 亿元, 同比减少 1.50 亿元, 主要由于公司偿还固定资产融资租赁 ( 广韶高速 ) 款及交通厅转贷国债 ( 广韶高速 ) 所致 26

27 表 ~2017 年末及 2018 年 3 月末公司负债构成情况 ( 单位 : 亿元 %) 2018 年 3 月末 2017 年末 2016 年末 2015 年末项目金额占比金额占比金额占比金额占比 负债总额 短期借款 其他应付款 一年内到期的非流动负债 流动负债合计 长期借款 应付债券 长期应付款 非流动负债合计 有息负债合计 资产负债率 截至 2018 年 3 月末, 公司负债总额为 亿元, 较 2017 年 末继续上升, 仍以非流动负债为主 同期, 公司有息负债规模为 亿元, 在总负债中占比为 92.54% 2017 年末, 公司有息负债占比仍维持在高水平, 偿还期限集中 在 5 年以上, 短期偿债压力不大 截至 2018 年 3 月末, 公司有息负债为 亿元, 有息债务规模继续扩大, 有息负债占负债总额比重为 92.54%, 仍保持很高水平 从有息债务结构来看, 一年内的短期有息债务规模为 亿元, 在总负债中占比为 2.73%, 短期偿债压力较小, 偿还期集中在 5 年以上的有息债务规模为 亿元, 在总有息债务中占比达 83.03% 表 11 截至 2018 年 3 月末公司有息债务期限结构 ( 单位 : 亿元 %) 项目 1 年 (1,2] 年 (2,3] 年 (3,4] 年 (4,5] 年 >5 年 合计 金额 占比 资料来源 : 根据公司提供资料整理 公司对外担保主要为关联企业担保, 担保金额较小, 总体风险可控 截至 2018 年 3 月末, 公司对外担保余额为 0.25 亿元, 担保比率为 0.07% 担保对象为广东利通置业投资有限公司( 以下简称 利通置业 ), 该公司是广东省交通集团的子公司, 主要经营房地产开发 27

28 5 肇庆市公路发展有限公司为肇庆市政府全资国有企业 28 广东路桥 2018 年度跟踪评级报告 业务, 担保到期时间为 2022 年 6 月 20 日 ;2017 年末, 利通置业负 债规模为 亿元, 资产负债率为 44.59%, 全年营业收入为 2.14 亿元, 同比上升 8.08% 整体来看, 公司主要对关联企业提供担保, 且担保金额较小, 总 体风险可控 2017 年末, 受益于广佛肇高速等股权无偿划入, 公司所有者权 益同比增长, 资本实力继续增强 2017 年末, 公司所有者权益为 亿元, 较 2016 年末同比 增加 亿元 其中, 公司实收资本为 亿元, 同比增加 6.92 亿元, 主要为根据公司第 2016 期增资扩股协议 关于 2016 期增资协 议的补充协议规定, 广东省交通集团对公司减资 1.50 亿元, 粤财控 股对公司增资 8.41 亿元 广佛肇高速初始由广东广佛肇高速公路有限公司 ( 以下简称 广 佛肇公司 ) 负责建设 广佛肇公司成立于 2013 年 2 月 7 日, 注册 资本为 1.00 亿元, 广东省长大公路工程有限公司 ( 以下简称 长大 公司 ) 持股比例为 75%, 肇庆市公路发展有限公司 5 持股比例为 25% 根据广东省交通集团 关于广东省长大公路工程有限公司所持部分高速公路项目股权划转的通知 ( 粤交集投 号 ), 公司与长大公司于 2017 年 1 月签订 广东广佛肇高速公路有限公司国有产权无偿划转协议, 双方约定将长大公司所持有的 75% 广佛肇公司股权无偿划转至公司, 股权交割日为工商登记变更日 划转完成后, 公司将控股广佛肇高速 该事项已于 2016 年 8 月 29 日获得公司全体董事书面表决同意, 并于 2017 年 4 月 27 日完成工商变更登记 此外, 同时获得公司全体董事书面表决同意的事项还包括将长大公司所持广东宁华高速公路有限公司 ( 以下简称 宁华公司 )15% 股权及广东省长大发展投资有限公司 ( 以下简称 发展公司 ) 所持广东云梧高速公路有限公司 ( 以下简称 云梧公司 )46% 股权无偿划转给公司, 上述事项也分别于 2017 年 5 月 16 日和 2017 年 5 月 11 日完成工商变更登记 划转完成后, 公司对广佛肇公司 宁华公司和云梧公司的持股比例分别为 75% 90% 和 100% 长大公司将持有的股权无偿划

29 拨给公司, 使得公司年初资本公积增加 亿元, 本期增加 亿元 其中宁华项目本期增加 3.94 亿元, 云梧项目本期增加 8.64 亿元, 广佛肇项目本期期初增加 亿元, 本期增加 4.50 亿元 加之公司于 2017 年获得项目资本金计入资本公积, 综合原因致使 2017 年末公司资本公积由期初 亿元增加至 亿元 ( 二 ) 偿债能力分析公司流动性偿债来源以债务收入为主, 流动性还本付息能力较强 ; 可变现资产以高速公路等核心资产为主, 清偿性偿债来源还本付息能力较强 ; 盈利对利息的覆盖程度处于较好水平 ; 综合来看, 公司整体偿债能力极强 大公将公司的偿债来源分为流动性偿债来源和清偿性偿债来源 公司流动性偿债来源主要包括经营性净现金流 期初现金及现金等价物 融资收入以及外部支持等 ; 清偿性偿债来源主要为以高速公路为主的固定资产等可变现资产 公司流动性偿债来源中, 债务收入为主要来源 2017 年公司流动性来源对流动性消耗的覆盖倍数为 1.71 倍 综合流动性偿债来源和存量债务结构分析, 预计公司 2018 年流动性来源对流动性消耗的覆盖倍数为 2.16 倍 清偿性偿债来源为公司可变现资产, 综合偿债来源部分对于可变现资产的分析, 公司可变现资产对总债务的覆盖程度较好 2017 年, 公司 EBITDA 利息保障倍数为 1.32 倍, 同比有所下降 ; 由于公司从事的高速公路运营业务盈利能力较强,EBITDA 对利息的保障水平整体较高 预计 2018 年公司新通车路段车流量的逐步培育成熟, 盈利对利息保障能力仍维持较好水平 表 ~2018 年公司三个平衡关系 ( 单位 : 倍 ) 三个平衡关系 2017 年 2018 年 F 清偿性还本付息能力 流动性还本付息能力 盈利对利息覆盖能力 数据来源 : 公司提供 大公测算 总体来看, 以高速公路等核心资产为主的可变现资产形成的清偿 29

30 性还本付息能力较强 ; 充裕的货币资金 稳定的经营性现金流预期和较强债务融资能力为公司流动性还本付息能力提供保障 ; 预计未来盈利能力仍维持较好水平, 保障公司最大安全负债数量扩大, 公司总体偿债能力很强 担保分析 广东省交通集团为 14 粤路桥 MTN 粤路桥债 /15 粤路桥 16 粤桥 粤桥 02 提供了全额无条件不可撤销连带责任保证担保仍具有一定的增信作用 广东省交通集团是根据中共广东省委办公厅 广东省人民政府办公厅 2000 年 5 月 11 日粤办发 号文 广东省省属国有企业资产重组总体方案 的规定, 将与广东省交通厅 省人大常委会办公厅脱钩的企业及省铁路集团等共 126 户企业合并组建而成, 并于 2000 年 6 月 23 日在广东省工商行政管理局注册成立 广东省交通集团为国有独资有限责任公司, 承担着广东省综合运输规划中大部分高速公路的建设任务, 现有资产规模位居广东省省属国有企业首位 广东省交通集团承担着广东省重点发展公路的综合运输规划中大部分高速公路建设任务, 是全国位居前列的大型交通集团, 是规模最大的公路交通基础设施建设和运营类公司 截至 2017 年末, 广东省交通集团注册资本 268 亿元, 纳入合并报表范围的二级子公司共 18 家, 已成为集公路投资经营 公路运输及物流 工程施工 科研设计监理为一体的多职能多方位的专业化 集团化和现代化的国有大型企业 广东省交通集团的主营业务收入主要来自公路投资和经营 公路运输及物流 工程施工等三大业务 自组建以来, 广东省交通集团负责广东省规划高速公路的投资建设与经营管理, 是广东省内高速公路建设运营的龙头企业, 承担了广东省内绝大部分省际 城际高速公路的投资 建设 经营 维护及收费管理业务 车辆通行费收入在营业收入中保持较高比例, 毛利率一直维持在较高水平 广东省交通集团经营管理的高速公路基本覆盖了广东省的出省通道和珠三角地区的高速公路网 截至 2017 年末, 由广东省交通集团经营管理的高速公路 ( 含参股项目 ) 收费里程共约 6,168 公里, 约占广东省高速公路通 30

31 车里程的 73.97% 截至 2018 年 3 月末, 广东省交通集团资产总额为 3,786 亿元, 净资产为 1,095 亿元, 资产负债率为 71.09% 2017 年及 2018 年 1~ 3 月, 广东省交通集团分别实现营业收入 亿元和 亿元, 利润总额 亿元和 亿元 广东省交通集团是广东省交通领域的投资 融资和经营管理平台, 同工商银行 中国银行 农业银行 建设银行等四大国有商业银行以及国家开发银行 交通银行等十多家银行保持良好的合作关系, 具有良好的融资能力 综合来看, 广东省交通集团为 14 粤路桥 MTN 粤路桥债 /15 粤路桥 16 粤桥 粤桥 02 提供的全额无条件不可撤销连带责任保证担保仍具有一定的增信作用 结论 综合来看, 公司的抗风险能力极强 2017 年以来, 广东省交通运输需求仍然较大, 为公司发展提供良好的外部环境, 公司面临强劲的市场需求, 控股运营主要路段区位优势明显, 路产盈利能力仍较强, 财富创造能力进一步增强 ; 公司通行费业务获现能力很强, 经营性净现金流和债务收入为公司流动性偿债来源的主要构成, 外部支持为公司流动性偿债来源的重要补充, 偿债来源对财富创造能力的偏离度较低 ; 以路产为主的清偿性偿债来源较为充足 ; 整体可用偿债来源对存量债务的保障能力很强, 但对融资依赖程度较高, 债务安全度有待进一步提高 综合分析, 大公对公司 14 粤路桥 MTN 粤路桥债 /15 粤路桥 16 粤桥 粤桥 02 信用等级维持 AAA, 主体信用等级维持 AAA, 评级展望维持稳定 31

32 附件 1 报告中相关概念 广东路桥 2018 年度跟踪评级报告 概念偿债环境信用供给信用关系财富创造能力偿债来源偿债来源安全度偿债能力清偿性还本付息能力流动性还本付息能力盈利对利息的覆盖能力 含义偿债环境是指影响发债主体偿还债务能力的外部环境 信用供给是指一国中央政府为满足本国发展需要对宏观信用资源的供给能力 信用关系是由债权人与债务人构成的借贷关系 财富创造能力是指债务人的盈利能力, 它是偿还债务的源泉和基石 偿债来源是指债务主体在偿还债务时点上保障各项事务正常进行所需流动性后剩余可支配资金 偿债来源安全度通过确定偿债来源与财富创造能力的偏离度来判断 偿债来源偏离度是指债务主体的可用偿债来源与以财富创造能力为基础形成的偿债来源之间的距离, 偏离度越小, 说明债务主体的偿债来源与财富创造能力的距离越小, 偿债来源可靠性越强 偿债能力是指债务主体在评级有效期内的最大安全负债数量区间, 分为总债务偿付能力 存量债务偿付能力 新增债务偿付能力 清偿性还本付息能力是指债务人丧失可持续经营能力时的债务偿还能力, 是时期偿债来源与负债的平衡 流动性还本付息能力是指债务人维持可持续经营能力的债务偿还能力, 是时点偿债来源与负债的平衡 盈利对利息的覆盖能力是指债务人新创造价值对全部债务利息的偿还能力 32

33 附件 2 截至 2018 年 3 月末广东路桥股权结构图 广东路桥 2018 年度跟踪评级报告 广东省国有资产监督管理委员会 % 广东省交通集团有限公司 广东粤财投资控股有限公司 80.81% 19.19% 广东省路桥建设发展有限公司 33

34 34 附件 3 截至 2018 年 3 月末广东路桥组织结构图广东省路桥建设发展有限公司董事会监事会党委会综合事务部人力资源部基建管理部经营管理部投资发展部财务管理部监察审计部党群工作部养护管理部法律事务部安全生产监督管理部经营班子英德市粤英公路有限公司广东宁华高速公路有限公司云浮市广云高速公路有限公司汕头市金鸿公路有限公司广东二广高速公路有限公司云梧分公司广韶分公司天汕分公司路达分公司汕揭分公司汕湛分公司广贺分公司广东惠清高速公路有限公司广东潮汕环线高速公路有限公广东华陆高速公路有限公司广东嘉应环城高速公路有限公广东广佛肇高速公路有限公司

35 附件 4 广东路桥 ( 合并 ) 主要财务指标 广东路桥 2018 年度跟踪评级报告 ( 单位 : 万元 ) 资产类 项目 2018 年 1~3 月 ( 未经审计 ) 2017 年 2016 年 2015 年 货币资金 500, , , ,570 预付款项 141, , , ,576 流动资产合计 784, , , ,382 可供出售金融资产 212, , , ,506 长期股权投资 190, , , ,272 固定资产 6,398,227 6,468,309 5,101,934 3,952,071 在建工程 1,789,831 1,590,187 2,014,376 2,654,518 非流动资产合计 10,937,410 10,779,674 9,589,797 7,163,188 总资产 11,722,373 11,499,477 10,438,076 7,743,570 占资产总额比 (%) 货币资金 流动资产合计 长期股权投资 固定资产 在建工程 非流动资产合计 负债类 短期借款 , ,600 其他应付款 262, , , ,862 一年内到期的非流动负债 225, , , ,878 流动负债合计 698, , , ,171 长期借款 6,417,709 6,179,886 5,424,295 4,091,552 应付债券 800, , , ,039 长期应付款 190, , , ,238 非流动负债合计 7,550,475 7,322,560 6,570,153 4,798,242 负债合计 8,248,873 8,038,880 7,206,530 5,433,412 占负债总额比 (%) 短期借款 其他应付款 流动负债合计 长期借款 应付债券 长期应付款 非流动负债合计

36 附件 4-1 广东路桥 ( 合并 ) 主要财务指标 ( 单位 : 万元 ) 权益类 项目 2018 年 1~3 月 ( 未经审计 ) 2017 年 2016 年 2015 年 实收资本 ( 股本 ) 909, , , ,430 资本公积 2,136,268 2,136,268 1,832,016 1,060,528 盈余公积 56,685 56,685 51,273 48,533 未分配利润 29,477 14,854 36,681 16,252 所有者权益合计 3,473,501 3,460,597 3,231,546 2,310,158 归属于母公司所有者权益合计 3,166,114 3,154,233 2,795,044 2,006,427 损益类 营业收入 173, , , ,415 营业成本 93, , , ,615 管理费用 6,165 24,160 26,138 26,307 财务费用 52, , , ,175 投资收益 -4,980-23,115-23,183-13,518 营业利润 15,688 36,567 42,566 13,229 利润总额 15,894 37,938 43,981 14,718 净利润 13,668 14,685 22,596 1,705 占营业收入比 (%) 营业成本 管理费用 财务费用 营业利润 利润总额 净利润 现金流类 经营活动产生的现金流量净额 135, , , ,360 投资活动产生的现金流量净额 -302,336-1,146, , ,809 筹资活动产生的现金流量净额 180, , , ,877 36

37 附件 4-2 广东路桥 ( 合并 ) 主要财务指标 ( 单位 : 万元 ) 主要财务指标 项目 2018 年 1~3 月 ( 未经审计 ) 2017 年 2016 年 2015 年 EBIT 69, , , ,674 EBITDA - 412, , ,885 总有息债务 7,633,913 7,392,722 6,661,608 5,021,268 毛利率 (%) 营业利润率 (%) 总资产报酬率 (%) 净资产收益率 (%) 资产负债率 (%) 债务资本比率 (%) 长期资产适合率 (%) 流动比率 ( 倍 ) 速动比率 ( 倍 ) 保守速动比率 ( 倍 ) 应收账款周转天数 ( 天 ) 经营性净现金流 / 流动负债 (%) 经营性净现金流 / 总负债 (%) 经营性净现金流利息保障倍数 ( 倍 ) EBIT 利息保障倍数 ( 倍 ) EBITDA 利息保障倍数 ( 倍 ) 现金比率 (%) 现金回笼率 (%) 担保比率 (%)

38 附件 5 广东省交通集团 ( 合并 ) 主要财务指标 广东路桥 2018 年度跟踪评级报告 资产类 项目 2018 年 3 月 ( 未经审计 ) 2017 年 2016 年 2015 年 货币资金 2,126,180 1,955,981 2,587,525 1,686,018 其他应收款 250, , , ,357 预付款项 375, , , ,596 存货 525, , , ,536 流动资产合计 3,583,933 3,301,401 3,875,513 3,008,838 长期股权投资 683, , , ,466 固定资产 21,188,092 21,350,409 19,764,171 13,939,984 在建工程 7,924,593 7,417,821 7,861,793 11,780,684 无形资产 3,145,531 3,135,702 2,773,447 2,077,941 非流动资产合计 34,279,833 33,954,334 32,104,736 29,462,959 总资产 37,863,766 37,255,735 35,980,249 32,471,797 占资产总额比 (%) 货币资金 流动资产合计 固定资产 在建工程 无形资产 非流动资产合计 负债类 短期借款 78,050 80,481 24,829 87,190 应付账款 1,208,004 1,333,411 1,532,562 1,193,686 其他应付款 1,124, , , ,815 一年内到期的非流动负债 1,028,782 1,067, , ,357 流动负债合计 4,333,710 4,265,136 3,858,795 3,580,533 长期借款 19,506,371 19,062,786 18,773,172 17,629,777 应付债券 2,627,558 2,627,531 2,827,417 2,127,307 非流动负债合计 22,583,270 22,136,514 22,029,688 20,169,232 负债合计 26,916,980 26,401,650 25,888,483 23,749,765 占负债总额比 (%) 短期借款 应付账款 其他应付款 一年内到期的非流动负债 流动负债合计 长期借款 应付债券 非流动负债合计

39 附件 5-1 广东省交通集团 ( 合并 ) 主要财务指标 ( 单位 : 万元 ) 负债类 项目 2018 年 3 月 ( 未经审计 ) 2017 年 2016 年 2015 年 少数股东权益 2,684,597 2,600,515 2,597,771 2,062,409 实收资本 2,680,000 2,680,000 2,680,000 2,680,000 资本公积 3,737,850 3,705,724 3,252,707 2,693,198 盈余公积 236, , , ,692 未分配利润 1,486,995 1,505,282 1,264,165 1,004,359 所有者权益 8,262,189 8,253,570 7,493,995 6,659,623 归属于母公司所有者权益 10,946,786 10,854,085 10,019,766 8,722,032 损益类 营业收入 1,174,573 4,515,921 4,327,330 4,131,240 营业成本 770,468 2,837,849 2,753,760 2,622,287 管理费用 62, , , ,575 财务费用 177, , , ,217 投资收益 19, , ,690 92,544 营业利润 195, , , ,480 利润总额 197, , , ,782 净利润 130, , , ,760 归属于母公司所有者的净利润 53, , , ,705 占营业收入比 (%) 营业成本 管理费用 财务费用 营业利润 利润总额 净利润 现金流类 经营活动产生的现金流量净额 459,597 2,051,662 1,663,390 1,603,690 投资活动产生的现金流量净额 -628,942-2,279,508-2,258,232-3,636,595 筹资活动产生的现金流量净额 62, ,112 1,519,453 1,593,167 39

40 附件 5-2 项目 广东省交通集团 ( 合并 ) 主要财务指标 广东路桥 2018 年度跟踪评级报告 ( 单位 : 万元 ) 主要财务指标 2018 年 3 月 2017 年 2016 年 2015 年 ( 未经审计 ) EBIT - 1,531,521 1,321,103 1,152,289 EBITDA - 2,636,980 2,186,059 1,863,557 总有息债务 - 23,002,902 22,437,651 20,714,771 毛利率 (%) 营业利润率 (%) 总资产报酬率 (%) 净资产收益率 (%) 资产负债率 (%) 债务资本比率 (%) 长期资产适合率 (%) 流动比率 ( 倍 ) 速动比率 ( 倍 ) 保守速动比率 ( 倍 ) 存货周转天数 ( 天 ) 应收账款周转天数 ( 天 ) 经营性净现金流 / 流动负债 (%) 经营性净现金流 / 总负债 (%) 经营性净现金流利息保障倍数 ( 倍 ) EBIT 利息保障倍数 ( 倍 ) EBITDA 利息保障倍数 ( 倍 ) 现金比率 (%) 现金回笼率 (%) 担保比率 (%)

41 附件 6 各项指标的计算公式 1. 毛利率 (%)=(1- 营业成本 / 营业收入 ) 100% 2. EBIT = 利润总额 + 计入财务费用的利息支出 3. EBITDA = EBIT+ 折旧 + 摊销 ( 无形资产摊销 + 长期待摊费用摊销 ) 4. EBITDA 利润率 (%)= EBITDA/ 营业收入 100% 5. 总资产报酬率 (%)= EBIT/ 年末资产总额 100% 6. 净资产收益率 (%)= 净利润 / 年末净资产 100% 7. 现金回笼率 (%)= 销售商品及提供劳务收到的现金 / 营业收入 100% 8. 资产负债率 (%)= 负债总额 / 资产总额 100% 9. 债务资本比率 (%)= 总有息债务 /( 总有息债务 + 所有者权益 ) 100% 10. 总有息债务 = 短期有息债务 + 长期有息债务 11. 短期有息债务 = 短期借款 + 应付票据 + 其他流动负债 ( 应付短期债券 )+ 一年内到期的非流动负债 + 其他应付款 ( 付息项 ) 12. 长期有息债务 = 长期借款 + 应付债券 + 长期应付款 ( 付息项 ) 13. 担保比率 (%)= 担保余额 / 所有者权益 100% 14. 经营性净现金流 / 流动负债 (%)= 经营性现金流量净额 /[( 期初流动负债 + 期末流动负债 )/2] 100% 15. 经营性净现金流 / 总负债 (%)= 经营性现金流量净额 /[( 期初负债总额 + 期末负债总额 )/2] 100% 16. 存货周转天数 6 = 360 /( 营业成本 / 年初末平均存货 ) 17. 应收账款周转天数 7 = 360 /( 营业收入 / 年初末平均应收账款 ) 18. 流动比率 = 流动资产 / 流动负债 19. 速动比率 =( 流动资产 - 存货 )/ 流动负债 20. 保守速动比率 =( 货币资金 + 应收票据 + 交易性金融资产 )/ 流动负债 21. 现金比率 (%)=( 货币资金 + 交易性金融资产 )/ 流动负债 100% 22. 流动性来源 = 期初现金及现金等价物余额 + 未使用授信额度 + 外部支持 + 经营活动 6 一季度取 90 天 7 一季度取 90 天 41

42 产生的现金流量净额 23. 流动性损耗 = 购买固定资产 无形资产和其他长期资产的支出 + 到期债务本金和利息 + 股利 + 或有负债 ( 确定的支出项 )+ 其他确定的收购支出 24. EBIT 利息保障倍数 ( 倍 )= EBIT/ 利息支出 = EBIT /( 计入财务费用的利息支出 + 资本化利息 ) 25. EBITDA 利息保障倍数 ( 倍 )= EBITDA/ 利息支出 = EBITDA /( 计入财务费用的利息支出 + 资本化利息 ) 26. 经营性净现金流利息保障倍数 ( 倍 )= 经营性现金流量净额 / 利息支出 = 经营性现金流量净额 /( 计入财务费用的利息支出 + 资本化利息 ) 42

43 附件 7 广东路桥 2018 年度跟踪评级报告 主体及中长期债券信用等级符号和定义 信用等级 定义 AAA 偿还债务的能力极强, 基本不受不利经济环境的影响, 违约风险极低 AA 偿还债务的能力很强, 受不利经济环境的影响不大, 违约风险很低 A 偿还债务能力较强, 较易受不利经济环境的影响, 违约风险较低 BBB 偿还债务能力一般, 受不利经济环境影响较大, 违约风险一般 BB 偿还债务能力较弱, 受不利经济环境影响很大, 有较高违约风险 B 偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境, 违约风险很高 CCC 偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境, 违约风险极高 CC 在破产或重组时可获得保护较小, 基本不能保证偿还债务 C 正 面 不能偿还债务 存在有利因素, 一般情况下, 未来信用等级上调的可能性较大 展 望 稳定负面 信用状况稳定, 一般情况下, 未来信用等级调整的可能性不大 存在不利因素, 一般情况下, 未来信用等级下调的可能性较大 注 : 大公中长期债券及主体信用等级符号和定义相同 ; 除 AAA 级 CCC 级 ( 含 ) 以下等级外, 每一个信用等级可用 + - 符号进行微调, 表示略高或略低于本等级 43