受宁德核电并表影响, 中期业绩增幅较大 217 年上半年公司实现营业收入亿元人民币, 较 216 年同期增长 41.9%, 基本符合预期其中电力销售收入为人民币亿元, 较去年同期增长 48.8% 增长的主要原因是: 1. 宁德核电站并表所带来的非经常性收入 2. 新增机

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叠卓云
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1 股票研究电力中广核电力 (1816 HK) 发电量增长, 中期业绩增幅较大韩玲证监会中央编号 ARI 广发证券 ( 香港 ) 经纪有限公司香港德辅道中 189 号李宝椿大厦 29-3 楼受宁德核电并表影响, 中期业绩增幅较大 217 年上半年公司实现营业收入亿元人民币, 较 216 年同期增长 41.9% 公司实现净利润 6.89 亿元人民币, 较去年同期增加 63.49%, 高于预期增长的主要原因是 : 宁德核电站并表所带来的非经常性收入 2. 新增机组投入运营新投产机组带动发电量增长, 公司结构转变为在运机组为主上半年公司总上网电量为 GWh, 较上年同期增长 23.68%, 增速与去年同期基本持平, 符合预期增长的主要原因是公司在 216 年下半年新投产机组在今年上半年起了增量作用此外公司在运机组比例逐年增加, 逐转变为以在运机组为主的结构, 基于这种改变, 预计公司未来发电量增长可能放缓利用小时数微增, 大修时间略长于预期上半年公司实现利用小时数 3223 小时, 比去年同期增加 3 小时, 增速约为 1% 大修总工期 361 天, 比去年同期增加 61.5 天, 略高于预期台山机组投产推迟, 阳江 4 号机组投产作为世界首台 EPR 机组, 台山 1 号机组和 2 号机组的投产分别推迟至 217 年下半年和 218 年上半年此外阳江 4 号机组于今年 3 月 15 日开始商业运营盈利预测由于核电行业门槛较高, 作为核电行业的龙头企业, 中广核业占中国大陆核电在建装机容量的 %, 运营平稳 217 年 9 月 12 日中广核电力收盘价为 2.23 港元, 我们预测公司年 EPS 为人民币.178 元.22 元和.247 元风险提示 : 在建机组投产晚于预期 ; 标杆电价变化 ; 核电市场化所带来的风险 ; 人民币与港元之间汇率风险盈利预测股价表现中广核电力恒生指数 1% % -1% 资料来源 : Wind E 218E 219E 营业收入 ( 百万 CNY) 增长率 (%) EBITDA( 百万 CNY) 净利润 ( 百万 CNY) 增长率 (%) EPS( 元 / 股 ) 市盈率 (P/E) 市净率 (P/B) EV/EBITDA 资料来源 : 公司财务报表, 广发证券发展研究中心

2 受宁德核电并表影响, 中期业绩增幅较大 217 年上半年公司实现营业收入亿元人民币, 较 216 年同期增长 41.9%, 基本符合预期其中电力销售收入为人民币亿元, 较去年同期增长 48.8% 增长的主要原因是: 1. 宁德核电站并表所带来的非经常性收入 2. 新增机组投入运营 217 年上半年, 公司实现净利润 6.89 亿元, 较去年同期增加 63.49%, 扣除汇率损益以及因为宁德并表产生的非经常性经营收入, 净利润为 8.76 亿元, 较去年同期增长约 22.5%, 高于预期图 1: 年公司净利润统计人民币亿元净利润 YOY % 63.49% 23.1% 3.7% -12.3% 1.2% H1 217H1 4% 3% 1% % -1% - 新投产机组带动发电量增长 217 年上半年公司核电机组总上网电量为 GWh, 较上年同期增长 23.68%, 增速与去年同期基本持平, 略高于预期增长的主要原因在于公司在 216 年下半年新投产的三个核电机组 ( 宁德 4 号机, 红沿河 4 号机, 防城港 2 号 ) 在 217 年上半年都起了增量作用图 2:217 年上半年公司各核电站发电量统计 GWh 23.68% % -9.91% % 54.15% 32.84% 56.6% 26.78% 1 216H1 217H1 2

3 图 3: 年公司上网电量统计亿千瓦时上网电量 YOY % 31% 24% H1 217H1 4% 3% 1% % -1% - -3% -4% -5% -6% -7% 截至 217 年 6 月底公司在运装机容量 21.47GW, 同比增长 17.9%, 装机容量为全国第一, 此外公司在建装机容量容量 1.27GW, 占中国核电装机容量的 4% 公司自上市以来(214 年 ) 以来, 在运机组比例逐年增加, 截止 17 年 6 月 3 号, 公司共有 2 台在运机组和 8 台在建机组, 在运机组所占比例为往年最高 8 台在建机组中,1 台处于调试阶段,4 台处于设备安装阶段,3 台处于土建施工阶段此外公司结构逐渐转变为以在运机组为主, 基于这种结构的改变, 公司现金流将有希望趋于稳定, 资金压力有望减小, 抗风险能力将有机会提高, 发电量增速预计放缓表 1: 截至 217 年 6 月底在建机组进程统计核电土建施工设备安装调试并网预期投入机组阶段阶段阶段阶段运行日期来自附属公司阳江 5 号机组 218 年下半年阳江 6 号机组 219 年下半年台山 1 号机组 217 年下半年台山 2 号机组 218 年上半年防城港 3 号机组 222 年防城港 4 号机组 222 年来自联营公司红沿河 5 号机组 22 年下半年红沿河 6 号机组 221 年 3

4 图 4: 公司年在建和在运机组统计台在建机组在运机组在建机组比例 % % % % 6% 5% 4% 3% % % 利用小时数微增, 大修时间略长于预期上半年公司实现利用小时数 3223 小时, 比去年同期增加 3 小时, 增速约为 1%, 增速略低于预期 217 年上半年全社会 6 千瓦以上设备的利用小时数平均 18 小时上半年完成 6 次大修 ( 岭澳 1 号阳江 3 号红沿河 2 号防城港 1 号岭东 1 号, 宁德 1 号, 红沿河 3 号 ), 总工期 361 天, 比去年同期增加 61.5 天, 略长于预期由于其中三组机组 ( 阳江 3 号机红沿河 3 号机防城港 1 号机 ) 为第一次大修, 平均导致大修所需时间较长, 首次大修平均在 75 天, 年度大修平均在 43.5 天交易电价价差收窄, 福建宁德核电站上网电价下调 217 年上半年公司综合市场交易电价较去年同期提高 1%-15%, 与标杆电价价差收窄, 上半年年公司市场交易电量约占总售电量的 13%, 预计 217 年全年交易电量占比也将维持在 13% 左右 7 月份公司附属公司福建宁德核电有限公司收到福建省物价局关于调整核电上网电价的通知, 对福建省核电上网电价进行调整宁德 3 号机组和 4 号机组上网电价从.43 元 / 千瓦时 ( 含税 ) 分别调整为人民币.455 元千瓦时 ( 含税 ) 和人民币.3717 元千瓦时 ( 含税 ), 价格调整可能在今年下半年执行福建辽宁电力供需矛盾比较突出, 公司压力较大根据 7 月 5 日电力规划设计总院发布的中国电力发展报告 216, 未来三年我国电力市场整体处于宽松态势根据中电联数据,1-6 月份, 福建规模以上电厂火电发电量增加 11.3%, 但火电平均利用小时数自 213 年起持续走低此外福建十三五规划, 计划到 22 年新增电力装机容量 145 万千瓦, 电力供需矛盾比较突出位于福建的宁德 3 号组和宁德 4 号机组的上网电价预计将于 218 年从.43 元 / 千瓦时分别调整至.455 元 / 千瓦时和.3717/ 千瓦时福建地区电力供需问题和电价的调整可能给公司带来较大压力但同时十三五规划力争在 22 年福建全省清洁能源消费比重达 55%, 将有助于核电的发展, 此外福建省建设先进制造业大省的目标也将促进制造业对电力的消纳 4

5 受 GDP 影响, 辽宁省用电量自去年九月份开始持续走低, 辽宁省上半年 GDP 连续三年下降,17 年上半年 GDP 较去年同期减少 19.64% 17 年上半年辽宁省用电量仅比去年同期上涨 3.37%, 省内缺乏电力消纳动力图 5:217 年上半年辽宁省 GDP 统计亿元 13,5 13, 12,5 12, 11,5 11, 1,5 1, 9,5 9, 13,28 13,5 12,813 12,335 11,228 1, H1 213H1 214H1 215H1 216H1 217H1 数据来源 :Wind 数据库, 广发证券发展研究中心台山机组投产推迟, 阳江 4 号机组如期投产由中国广核集团法国电力公司粤电集团公司共同合作的中外合资项目, 台山核电站, 在稳步推进其中台山 1 号机组目前仍在热试阶段, 项目作为世界首台 EPR 机组, 所遇问题未知, 台山 1 号机组和 2 号机组的投产分别推迟至 217 年下半年和 218 年上半年此外阳江 4 号机组于今年 3 月 15 日开始商业运营, 符合预期, 二季度阳江地区上网电量较去年同期增加 32.84% 盈利预测虽然现阶段公司承受压力较大, 但由于核电行业门槛较高, 作为核电行业的龙头企业中国广核难有强劲对手截止 216 年底, 中广核占有中国大陆核电在运装机容量的 61.84%, 占中国大陆核电在建装机容量的 % 公司近年来发电量增长稳定, 能力因子表现位于世界前列, 运营平稳, 台山核电站的建设投产和其他的高科技研发将持续为企业带来投资价值 217 年 9 月 12 日中广核电力收盘价为 2.22 港元, 我们预测公司年 EPS 为人民币.178 元.22 元和.247 元风险提示在建机组投产晚于预期 ; 标杆电价变化 ; 核电市场化所带来的风险 ; 人民币与港元之间汇率风险 5

6 表 2: 财务报表资产负债表单位 : 人民币百万元现金流量表单位 : 人民币百万元至 12 月 31 日 E 218E 219E E 218E 219E 流动资产经营活动现金流 1,773 14,3 17,62 22,227 25,639 现金及现金等价物税前利润 9,189 9,577 1,957 13,726 15,383 应收及预付折旧摊销 3,29 4,423 5,195 5,9 6,64 存货营运资金变动 -2,962-3,462-3,462-3,462-2,962 其他流动资产税金 -1, ,96-1,373-1,538 非流动资产其它 , ,323 2,554 固定资产投资活动现金流 -2,448-16,19-13,19-22,73-27,198 无形资产购买固定资产净值 -11,83-9,829-8,829-7,828-7,828 其他长期资产投资减少 / 增加资产总计其他投资现金流 -8,563-6,45-4,126-14,55-19,45 流动负债筹资活动现金流 7,736 3, ,288 3,278 短期借款净增权益 19,293 3,189 9,173 4,42 3,67 应付及预收净增债务 51,582 66,644 2,53 7,837 12,972 其他流动负债支付股息 -3,82-2,186-2,426-3,2-3,364 非流动负债其他 -16,513-64,535-8,21-6,949-9,937 长期借款现金净增加额 -1,939 1,123 5,1 1,811 1,719 其他非流动负债负债合计股本留存收益归属母公司股东权益少数股东权益负债和股东权益主要财务比率至 12 月 31 日 E 218E 219E 成长能力 (%) 营业收入增长营业利润增长利润表单位 : 人民币百万元归属母公司净利润增至 12 月 31 日 EE 217E 218E 219E 长获利能力 (%) 营业收入毛利率营业成本净利率经营开支 ROE 营业利润偿债能力财务费用净权益负债率 (%) 联营公司损益利息覆盖率非经常项目损益流动比率利润总额速动比率所得税营运能力少数股东损益应付账款周转天数净利润应收账款周转率归属母公司净利润存货周转率 EBITDA 每股指标 ( 元 ) EPS( 元 ) 每股收益每股经营现金流估值比率 P/E P/B EV/EBITDA 资料来源 : 公司财务报表, 广发证券发展研究中心 6

7 评级定义基准指数 : 香港恒生指数时间范围 : 12 个月公司评级买入预期公司股价表现强于基准指数 15% 以上增持预期公司股价表现强于基准指数 5-15% 持有减持行业评级正面中性谨慎分析师承诺预期公司股价表现相对基准指数的变动幅度介于 -5% 和 +5% 之间预期公司股价表现弱于基准指数 5% 以上预期行业将跑赢基准指数 1% 以上预期行业相对基准指数的变动幅度介于 -1% 和 +1% 之间预期行业将跑输基准指数 1% 或以上主要负责编写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此申明, 本报告所表述的所有观点准确反映了本人对上述公司或其证券的个人看法此外, 本人薪酬的任何部分过去不曾与, 现在不与, 未来也将不与本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接相关权益披露 (1) 广发证券 ( 香港 ) 经纪有限公司 ( 广发证券 ( 香港 ) ) 自营交易部及 / 或其关联公司并没有持有本研究报告所述公司之股份 (2) 广发证券 ( 香港 ) 及 / 或其关联公司跟本研究报告所述公司在过去 12 个月内并没有任何投资银行业务的关系 (3) 分析师及其联系人士并无担任本研究报告所述公司之高级职员, 亦无拥有任何所述公司财务权益或持有股份免责条款本研究报告由广发证券 ( 香港 ) 分发本研究报告仅供参考之用, 并不构成证券出售要约或证券买卖的邀请本研究报告仅供我们的客户使用本研究报告所评论的证券可能在某些地方不能出售本研究报告绝无意图让居住在法律或政策不允许本研究报告流通或者分发的司法权区的人士阅读本研究报告是基于我们认为可靠的目前已公开的信息, 但我们不保证该信息的准确性和完整性广发证券 ( 香港 ) 不对因使用本研究报告的内容而导致的损失承担任何责任, 除非法律法规有明确规定投资涉及风险, 证券的价值及收益可能会波动, 过去的表现不能代表未来的业绩本研究报告所评论的证券或表达的意见未必适合个别人士之投资目标财政状况或个人需要, 客户不应以本研究报告取代其独立判断或仅根据本研究报告做出决策如有需要, 应先咨询专业意见广发证券 ( 香港 ) 可发出其他与本研究报告所载信息不一致及有不同结论的报告本研究报告反映研究人员的不同观点见解及分析方法, 并不代表广发证券 ( 香港 ) 或者附属机构的本研究报告所载资料意见及推测仅反映研究人员于发出本研究报告当日的判断, 可随时更改且不予通告我们的销售人员交易员和其它专业人员可能会向我们的客户及我们的自营交易部提供与本研究报告中的观点截然相反的口头或书面市场评论或交易策略我们的自营交易部可能会做出与本研究报告的建议或表达的意见不一致的投资决策广发证券 ( 香港 ) 或其关联方或其各自的董事高级人员分析员及雇员可能持有本研究报告所评论之任何证券的权益读者在阅读本研究报告时应留意有关权益披露 ( 如有披露 ) 版权所有 : 广发证券 ( 香港 ) 经纪有限公司未经广发证券 ( 香港 ) 经纪有限公司事先书面同意, 本材料的任何部分均不得 (i) 以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品, 或 (ii) 再次分发香港德辅道中 189 号李宝椿大厦 29-3 楼电话 : Fax: 网站 : 7

AA+ AA % % 1.5 9

AA+ AA % % 1.5 9 2014 14 01 124753 2014 6 23 AA+ AA+ 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2011-2013 9.18 6.54 4.67 6.80 12 56.64% 1.5 9 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2013