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带万
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1 行业快评 2011 年 9 月 1 日公司行业批发零售证券研究报告证券分析师聂秀欣 S niexiuxin001@pingan.com.cn 请通过合法途径获取本公司研究报告, 如经由未经许可的渠道获得研究报告, 请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容期间费用率控制抵消毛利率下降因素百货行业中报综述剔除首商股份和重庆百货两家合并范围有重大变化的公司外,2011H1,41 家百货公司实现营业收入亿元, 同比增长 27.30%; 归属母公司的净利润亿元, 同比增长 38.08%, 扣除非经常性损益后的净利润同比增长 32.20%; 实现净利率 4.17% 百货子板块在零售行业中继续保持盈利领先地位 : 2011Q2, 剔除两家不可比公司后, 百货子行业净利润增长 30.3%, 远快于全部 A 股 13.5% 的增速, 并继续在零售子行业中处于盈利增速领先地位, 但由于专业连锁子行业二季度盈利有所恢复, 二者差距缩小西部地区收入增速快于东部 : 2011H1 百货上市公司收入增长 27.30%, 其中 Q2 收入同比增长 24.68%, 增速较为平稳剔除 ST 及两家重组公司, 收入增速最快的是豫园商城, 同比增长 62.2%, 这和黄金行业销售旺盛有关此外, 友阿股份友好集团兰州民百新华百货等西部地区公司收入增速明显快于东部地区公司, 显示区域竞争格局差异得益于费用率的控制, 净利润增速快于收入增速 : 毛利率对盈利贡献负面,2011H1 行业整体毛利率 18.2%, 同比下滑 1.1 个百分点, 其中, Q1 同比下降 1.6 个百分点至 17.4%,Q2 同比下降 0.62 个百分点至 19.04%, 二季度延续了一季度毛利率同比下降的趋势 ; 期间费用率下降缓解盈利压力,2011H1, 期间费用率同比下降 1.2 个百分点至 12.3%, 其中 Q1 下降了 1.5 个百分点,Q2 下降了 1.2 个百分点工资和租赁及折旧费用约占期间费用的 50%, 从我们选取的 7 家样本公司数据看, 2011H1 人工工资上涨 16.2%, 租赁及折旧费上涨 26.6% 未来, 租金上涨因素将使得各公司费用率变化呈分化格局 ; 从净利润增速排序看, 南京中商大商集团成商集团友好集团开元投资等增速较快, 多为费用率控制有力的公司基金超配商贸比例小幅下降 0.1 个百分点 : 2011 二季度末和一季度末相比, 基金持有商贸行业上市公司股票比例小幅下降 0.1 个百分点至 3.9%, 仍高于 3.0% 的股票市场标准行业配置比例, 和一季度末相比, 超配比例小幅下降 0.1 个百分点相对收益行情仍将持续 : 二季度的行业数据和我们中期策略报告抗通胀重成长的判断相吻合, 即收入适度增长, 毛利率下移, 期间费用率压缩空间显现伴随 9 月个税起征点上调, 行业将进入销售旺季, 但和周期性行业变化相比, 百货行业的季节性波动不足为奇, 在宏观经济及政策面转向积极之前, 预计百货行业的相对收益行情仍将持续估值方面, 今年百货行业的 PE 波动区间为 23~27 倍, 目前为 26.4 倍, 相当于全部 A 股的 2.0 倍, 建议关注首商股份重庆百货友好集团银座股份等公司风险提示 : 网络购物的影响逐步显现行业政策变化

2 图表 1 中报主要指标解读 : 二季度盈利能力环比小幅下降单位 : 亿元 % 2010Q2 2011Q2 QoQ 2010H1 2011H1 HoH 解读营业收入 % % 在一季度 29.4% 高增长的基础上, 单季度增速有所放营业成本 % % 毛利率 19.91% 19.42% 19.52% 18.63% 营业税金及附加 % % 销售费用 % % 管理费用 % % 财务费用 % % 期间费用率 14.33% 13.84% 13.51% 12.61% 资产减值损失 % % 投资净收益 % % 营业利润 % % 营业外收入 % % 营业外支出 % % 利润总额 % % 所得税 % % 净利润 % % 少数股东损益 % % 归属于母公司所有者的净利润 % % 净利率 3.86% 4.03% 3.85% 4.17% 缓, 其中, 西部地区增速普遍快于东部, 体现竞争环境差异二季度毛利率较一季度 18.0% 的水平有所提升, 但低于去年同期, 体现毛利率适度下降趋势管理费用率下降明显, 是由于管理人员工资和办公房租涨幅慢于收入增长上半年下降 0.9 个百分点, 显示百货公司开始注重内部管理二季度盈利能力环比下降, 较一季度 4.28% 的水平小幅下滑 0.25 个百分点 2 / 8

3 图表 2 分公司 : 期间费用的控制是盈利高增长的关键单位 :% 2011H1 2011Q2 扣除非经常性损扣除非经常性损期间费收入益后归属母公司毛利期间费收入益后归属母公司证券简称 HoH 净利润 HoH 率用率净利率 QoQ 净利润 QoQ 毛利率用率净利率深国商 8.0% -26.5% -5.2% 312.7% % -8.7% -48.4% -15.9% 183.8% % 民生投资 17.0% 256.1% 18.1% 13.5% 4.8% 16.7% 311.0% 17.4% 12.1% 4.3% 合肥百货 26.9% 34.3% 17.9% 10.8% 6.4% 25.5% 29.6% 18.7% 12.0% 3.5% 通程控股 20.7% 29.9% 22.7% 16.8% 3.5% 17.9% 30.5% 23.0% 16.8% 3.7% 鄂武商 A 22.5% 34.0% 20.0% 13.3% 3.5% 21.5% 31.3% 20.8% 14.9% 3.2% 开元投资 20.2% 48.4% 18.5% 9.9% 5.7% 19.6% 33.5% 19.6% 10.4% 6.6% 西安民生 18.5% 3.8% 21.1% 17.4% 2.4% 19.4% 10.2% 23.2% 19.9% 1.6% 中兴商业 29.5% 18.9% 18.0% 13.2% 2.9% 37.3% 30.8% 18.1% 14.1% 2.4% 武汉中商 12.3% 22.0% 20.4% 15.0% 3.0% 13.5% 30.5% 22.3% 17.0% 2.3% 易食股份 22.1% -41.6% 45.0% 32.8% 2.8% 25.9% 83.8% 43.6% 31.5% 2.4% 广州友谊 25.9% 13.3% 22.7% 9.3% 9.5% 23.7% 0.5% 23.2% 10.3% 9.4% 广百股份 24.2% 27.5% 19.6% 13.9% 3.3% 24.8% 44.2% 19.9% 14.4% 3.0% 友阿股份 39.3% 39.6% 19.5% 6.6% 8.7% 41.8% 20.7% 19.0% 8.9% 6.4% 天虹商场 32.5% 40.7% 23.0% 15.5% 5.1% 30.2% 37.3% 24.4% 17.7% 4.5% 徐家汇 11.5% 22.6% 28.7% 11.4% 10.6% 6.6% 33.1% 29.0% 12.6% 10.9% ST 天龙 86.8% 11.5% 15.7% 36.7% -25.5% 153.3% 6.9% 14.1% 28.0% -14.6% 南京中商 24.2% 270.1% 20.2% 16.5% 0.3% 23.2% 205.0% 21.4% 17.3% 0.5% 商业城 -15.6% -87.3% 15.8% 13.6% 0.1% 30.3% -87.8% 16.2% 14.5% -0.1% 大东方 13.5% 4.7% 14.8% 8.2% 3.9% 13.1% 0.8% 14.6% 8.9% 3.7% ST 筑信 24.2% 17.5% 22.0% 26.2% -5.5% 34.0% -53.6% 19.9% 22.6% -3.3% 新世界 14.4% 6.2% 26.1% 14.9% 7.2% 5.5% 2.3% 30.5% 16.4% 9.3% 豫园商城 62.2% 7.4% 10.1% 5.5% 5.1% 38.1% 11.7% 12.2% 6.8% 6.3% 南京新百 13.5% -22.4% 22.9% 13.8% 5.2% 14.5% -57.0% 24.7% 17.2% 2.1% 东百集团 19.6% -8.9% 20.9% 12.6% 26.1% 11.6% -31.7% 21.2% 14.7% 54.5% 大商股份 29.8% 211.3% 18.5% 15.0% 1.4% 25.8% 64.9% 19.8% 16.5% 1.2% 欧亚集团 29.4% 21.0% 13.8% 9.4% 2.2% 27.3% 23.5% 13.9% 8.8% 2.6% 南宁百货 27.7% 95.0% 15.9% 12.5% 2.4% 25.0% 950.5% 15.2% 12.9% 1.5% 首商股份 325.5% 259.3% 21.0% 13.0% 3.3% 660.6% % 21.1% 12.7% 3.3% 重庆百货 202.1% 241.1% 13.5% 9.6% 2.7% 186.1% 376.4% 14.5% 11.3% 2.3% 兰州民百 41.7% -4.2% 19.8% 11.8% 4.7% 38.8% -18.6% 20.2% 14.3% 2.6% 汉商集团 18.1% 101.4% 28.0% 25.3% 0.7% 25.9% 116.1% 29.8% 27.5% -0.3% 友好集团 29.3% 39.5% 20.8% 15.9% 3.8% 23.6% 33.7% 20.3% 17.0% 3.5% 新华百货 30.0% 15.3% 19.2% 11.2% 5.3% 29.3% 5.5% 20.0% 13.9% 3.9% 杭州解百 15.8% 18.0% 19.9% 12.0% 5.5% 11.7% 14.0% 19.3% 12.0% 5.4% 津劝业 11.0% -9.3% 12.4% 10.9% 0.6% 0.3% 48.7% 10.1% 11.4% -0.1% 成商集团 23.6% 87.8% 23.2% 11.5% 10.4% 27.9% 156.1% 25.9% 13.7% 13.2% 上海九百 -10.1% 151.6% 37.4% 71.2% 129.8% 9.5% 62.8% 32.4% 68.3% 12.2% 长百集团 10.2% % 26.7% 22.6% 1.9% 8.8% % 28.3% 24.9% 1.0% 3 / 8

4 银座股份 24.2% 35.7% 17.5% 14.6% 1.4% 20.4% -15.1% 17.6% 16.1% 0.5% 王府井 24.0% 30.1% 18.7% 11.9% 3.8% 20.8% 15.2% 19.1% 12.9% 3.3% 北京城乡 12.0% 29.6% 19.5% 13.1% 4.0% 12.6% 61.9% 20.8% 15.7% 2.8% 百大集团 14.8% 15.0% 22.9% 12.1% 7.4% 8.2% 23.9% 24.8% 12.1% 9.3% ST 秋林 241.7% 623.0% 13.9% 6.3% 9.1% 538.6% 960.7% 10.3% 3.7% 8.9% 总 41.5% 41.9% 18.2% 12.3% 4.0% 43.9% 41.7% 19.1% 13.5% 3.8% 剔除两家后 27.3% 32.20% 18.6% 12.6% 4.2% 24.7% 30.1% 19.4% 13.8% 4.0% 图表 H1 百货在零售子行业中净利润增速领先单位 :% 350% SW 百货零售 SW 专业连锁 SW 商业物业经营 300% 250% 200% 150% 100% 50% 0% 50% 2001 年 2002 年 2003 年 2004 年 2005 年 2006 年 2007 年 2008 年 2009 年 2010 年 2011H1 100% 4 / 8

5 图表 4 分品类看,2010 年以来金银珠宝销售增速一马当先单位 :% 服装鞋帽针纺织品类 yoy 化妆品类 yoy 金银珠宝类 yoy 体育娱乐用品类 yoy 图表 5 百货行业毛利率重心下移 :2011Q2 同比下滑 0.62 个百分点单位 :% 24 Q1 Q2 Q3 Q 年 2007 年 2008 年 2009 年 2010 年 2011 年 5 / 8

6 图表 6 部分百货公司的人工和租赁费分解单位 : 万元 % 2010H1 2011H1 人工成本占收入租赁及折租赁及折占收入人工成本占收入旧费旧费占收入银座股份 14, % 13, % 19, % 16, % 首商股份 32, % 20, % 35, % 23, % 中兴商业 11, % 1, % 11, % 3, % 友好集团 8, % 5, % 9, % 6, % 大东方 8, % 5, % 10, % 6, % 王府井 27, % 20, % 31, % 30, % 欧亚集团 4, % 4, % 5, % 5, % 总 107, % 72, % 124, % 91, % 资料来源 :wind 平安证券研究所图表中期基金超配商贸行业比例较一季度末小幅下降 0.1 个百分点单位 :% 6 占净值比股票市场标准行业配置比例年 2007 年 2008 年 2009 年 2010 年 2011Q1 2011Q2 资料来源 :wind 平安证券研究所图表 8 百货行业历史及 2011 年 wind 平均预测 PE 变动情况单位 : 倍资料来源 :wind 平安证券研究所 6 / 8

7 图表 9 重点关注公司盈利预测和投资评级单位 : 元倍最新 EPS PE 公司重点公司股价 09A 10A 11E 12E 09A 10A 11E 12E 评级首商股份强烈推荐中兴商业推荐友好集团推荐重庆百货推荐银座股份推荐大东方推荐商业城推荐津劝业推荐大商股份推荐友阿股份推荐中百集团推荐豫园商城推荐西安民生推荐新华百货推荐开元投资中性资料来源 :wind 平安证券研究所 7 / 8

8 平安证券综合研究所投资评级 : 股票投资评级 : 强烈推荐 ( 预计 6 个月内, 股价表现强于沪深 300 指数 20% 以上 ) 推荐 ( 预计 6 个月内, 股价表现强于沪深 300 指数 10% 至 20% 之间 ) 中性 ( 预计 6 个月内, 股价表现相对沪深 300 指数在 ±10% 之间 ) 回避 ( 预计 6 个月内, 股价表现弱于沪深 300 指数 10% 以上 ) 行业投资评级 : 强烈推荐 ( 预计 6 个月内, 行业指数表现强于沪深 300 指数 10% 以上 ) 推荐 ( 预计 6 个月内, 行业指数表现强于沪深 300 指数 5% 至 10% 之间 ) 中性 ( 预计 6 个月内, 行业指数表现相对沪深 300 指数在 ±5% 之间 ) 回避 ( 预计 6 个月内, 行业指数表现弱于沪深 300 指数 5% 以上 ) 分析师声明及风险提示 : 负责撰写此报告的分析师 ( 一人或多人 ) 就本研究报告确认 : 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格本公司研究报告是针对与公司签署服务协议的签约客户的专属研究产品, 为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考, 双方对权利与义务均有严格约定本公司研究报告仅提供给上述特定客户, 并不面向公众发布未经书面授权刊载或者转发的, 本公司将采取维权措施追究其侵权责任证券市场是一个风险无时不在的市场您在进行证券交易时存在赢利的可能, 也存在亏损的风险请您务必对此有清醒的认识, 认真考虑是否进行证券交易市场有风险, 投资需谨慎免责条款 : 此报告旨为发给平安证券有限责任公司 ( 以下简称平安证券 ) 的特定客户及其他专业人士未经平安证券事先书面明文批准, 不得更改或以任何方式传送复印或派发此报告的材料内容及其复印本予任何其它人此报告所载资料的来源及观点的出处皆被平安证券认为可靠, 但平安证券不能担保其准确性或完整性, 报告中的信息或所表达观点不构成所述证券买卖的出价或询价, 报告内容仅供参考平安证券不对因使用此报告的材料而引致的损失而负上任何责任, 除非法律法规有明确规定客户并不能尽依靠此报告而取代行使独立判断平安证券可发出其它与本报告所载资料不一致及有不同结论的报告本报告及该等报告反映编写分析员的不同设想见解及分析方法报告所载资料意见及推测仅反映分析员于发出此报告日期当日的判断, 可随时更改此报告所指的证券价格价值及收入可跌可升为免生疑问, 此报告所载观点并不代表平安证券有限责任公司的立场平安证券在法律许可的情况下可能参与此报告所提及的发行商的投资银行业务或投资其发行的证券平安证券有限责任公司 2011 版权所有保留一切权利平安证券综合研究所地址 : 深圳市福田区金田路大中华国际交易广场 8 层邮编 : 电话 : 传真 :(0755) [DOCID] [/DOCID]

二〇〇六年铁矿石价格谈判趋势分析

二〇〇六年铁矿石价格谈判趋势分析商业零售行业行业研究 / 深度报告三季报交靓丽答卷, 百货奢侈品表现抢眼零售行业 2011 年三季报总结民生精品 --- 深度研究报告 / 商业零售行业报告摘要 : 前三季度行业收入增长 : 三季度增速好于上半年取有 2 年历史数据的样本公司来看,2011 年前三季度, 零售行业营业收入同比增长 23.01% 各子行业中, 珠宝奢侈品类同比增长 49.94%, 引领行业 ; 百货类和超市类同比增长