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苏阮
5 years ago
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1 公司调研简报 212 年 11 月 6 日证券研究报告基础化工推荐 ( 推荐 ) 证券分析师陈建文投资咨询资格编号 S 电话邮箱 chenjianwen2@pingan.com.cn 鄢祝兵投资咨询资格编号 S 电话邮箱 yanzhubing29@pingan.com.cn 伍颖投资咨询资格编号 S 电话邮箱 Wuying467@pingan.com.cn 请通过合法途径获取本公司研究报告, 如经由未经许可的渠道获得研究报告, 请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容联化科技 (225) 前瞻布局, 发展前景良好行业依然处于增长期, 公司未来仍有较大提升空间 : 公司所处的中间体行业下游为农药和医药行业, 需求较为刚性, 受宏观经济波动影响较小近年来, 公司收入实现较快增长, 工业收入从 25 年的 3.94 亿元提高到 211 年的亿元, 我们预计今年有望超过 2 亿元从行业看, 除了下游增长外, 全球农药和医药商业模式改变是最重要推力为了节省成本提高效率和增加经营灵活性, 目前农药和医药研发和生产已由封闭式向开放式转变, 在研发生产环节多方位引入合作伙伴, 且有强化趋势, 以医药为例, 到 21 年全球医药生产外包的市场规模约为 5 亿美元我国凭借成本产业链以及市场规模优势, 成为了国际农药和医药外包生产热点区域之一, 为以公司为代表的中间体生产企业提供巨大的发展空间新老品种共同发力, 公司今年工业业务保持良好增长势头 : 公司坚持大客户联盟战略, 目前与拜耳巴斯夫杜邦陶氏先正达 FMC 等十二家国际农药和医药巨头发展稳定合作关系, 涉及定制产品几十种, 并且每年均有新的项目启动公司大部分现有产品产销保持了一定的增长, 同时新的产品包含培育和放量不同阶段, 使得公司能避免单一产品波动的影响, 业务稳定性较强今年前三季度公司工业收入增长 27%, 是新老产品共同作用推动, 其中江苏联化的贡献显著增发募投项目明年集中投产, 确保公司短期业绩增长 : 去年公司完成了公开增发, 启动江苏和台州临海两个新项目 6 个产品产能建设, 到目前为止, 江苏项目三个产品已经完成建设, 其中为 FMC 定制的 3 吨唑草酮 1 月 2 日通过环保验收正式投产, 我们预计 5 吨联苯菌胺和 3 吨甲虫胺将于今年年底正式投产台州临海项目正按计划, 紧锣密鼓推进, 预计到明年二季度将完成建设, 明年下半年开始贡献利润可能性较大新基地陆续启动, 公司长远发展可期 : 除了台州黄岩台州临海江苏盐城三个生产基地外, 通过并购, 公司在山东平原 ( 永恒化工 ) 辽宁阜蒙 ( 天予化工 ) 湖北荆州 ( 郡泰医药 ) 分别布局了三个生产基地, 其中永恒化工占地 26 亩, 目前 2 万吨光气装置已基本建成, 未来将主要定位为光气化中间体 ; 辽宁天予占地 1 亩, 未来定位氟化中间体 ; 郡泰医药占地 1 亩, 主要从事氨氧化相关产品生产除了生产设施增加, 新基地还使得公司增加了氟化和光气化反应的能力, 公司技术体系更加健全, 中间体定制的实力得到进一步增强, 长远发展值得期待公司管理层对未来发展信心充足, 根据股权激励条件, 如果实现行权, 公司 212 年和 213 年净利润将超过 3 亿元和 4 亿元请务必阅读正文后免责条款

2 维持推荐投资评级 : 我们预计公司年 EPS 分别为.73 元 1. 元和 1.3 元, 对应的 PE 分别为 26 倍 19 倍和 15 倍公司中间体定制领先优势突出, 前瞻布局产品及产能, 未来发展前景看好, 维持推荐投资评级风险提示 : 新项目投产时间不达预期的风险管理失控的风险客户流失的风险图表 1 公司收入持续增长单位 : 亿元图表 2 农药中间体占公司收入比重最大 3 25 贸易, 3.62% 农药中间体, 51.35% 5 25 年 26 年 27 年 28 年 29 年 21 年 211 年工业其他, 8.28% 医药中间体, 9.74% 资料来源 :Wind 资料来源 :Wind 图表 3 公司净利润较快增长单位 : 百万元图表 4 近年来公司毛利率整体保持较高水平 % 3% 25% 2% 15% 年 26 年 27 年 28 年 29 年 21 年 211 年 1% 5% % 25 年 26 年 27 年 28 年 29 年 21 年 211 年 H1 212 年资料来源 :Wind 平安证券研究所资料来源 :Wind 平安证券研究所请务必阅读正文后免责条款 2/5

3 图表 5 全球医药 CRO 市场规模单位 : 亿美元图表 6 全球医药 CMO 市场规模单位 : 亿美元年 21 年 211 年 212 年 213 年 214 年年 26 年 27 年 28 年 29 年 21 年资料来源 :Business Insight 资料来源 :Business Insight 图表 7 公司股权激励条件年份行权条件第一个行权期相比 21 年, 公司 211 年经审计的净利润增长率不低于 3%;211 年加权平均净资产收益率不低于 13% 第二行权期第三个行权期资料来源 : 公司公告相比 21 年, 公司 212 年经审计的净利润增长率不低于 55%;212 年加权平均净资产收益率不低于 14% 相比 21 年, 公司 213 年经审计的净利润增长率不低于 1%;213 年加权平均净资产收益率不低于 15% 请务必阅读正文后免责条款 3/5

4 资产负债表单位 : 百万元利润表单位 : 百万元会计年度 211A 212E 213E 214E 会计年度 211A 212E 213E 214E 流动资产营业收入现金营业成本应收账款营业税金及附加其他应收款营业费用预付账款管理费用存货财务费用其他流动资产资产减值损失非流动资产公允价值变动收益长期投资投资净收益固定资产营业利润无形资产营业外收入其他非流动资产营业外支出资产总计利润总额流动负债所得税短期借款 462 净利润应付账款少数股东损益 3 其他流动负债归属母公司净利润非流动负债 EBITDA 长期借款 EPS( 元 ) 其他非流动负债负债合计主要财务比率少数股东权益会计年度 211A 212E 213E 214E 股本成长能力资本公积营业收入 3.1% 25.9% 27.8% 23.7% 留存收益营业利润 37.9% 27.6% 47.2% 3.3% 归属母公司股东权归属母公司股东权益 45.% 27.7% 37.7% 29.8% 负债和股东权益获利能力毛利率 (%) 27.1% 28.4% 29.1% 29.5% 现金流量表单位 : 百万元净利率 (%) 11.5% 11.6% 12.5% 13.1% 会计年度 211A 212E ROE(%) 16.6% 17.8% 19.7% 2.3% 经营活动现金流 ROIC(%) 16.8% 21.2% 23.1% 26.9% 净利润偿债能力折旧摊销资产负债率 (%) 34.3% 39.6% 37.6% 35.3% 财务费用净负债比率 (%) 48.8% 41.3% 38.7% 37.1% 投资损失流动比率营运资金变动速动比率其他经营现金流营运能力投资活动现金流总资产周转率资本支出应收账款周转率长期投资应付账款周转率其他投资现金流每股指标 ( 元 ) 筹资活动现金流每股收益短期借款每股经营现金流长期借款每股净资产普通股增加估值比率资本公积增加 P/E 其他筹资现金流 P/B 现金净增加额 EV/EBITDA 请务必阅读正文后免责条款 4/5

5 平安证券综合研究所投资评级 : 股票投资评级 : 强烈推荐 ( 预计 6 个月内, 股价表现强于沪深 3 指数 2% 以上 ) 推荐 ( 预计 6 个月内, 股价表现强于沪深 3 指数 1% 至 2% 之间 ) 中性 ( 预计 6 个月内, 股价表现相对沪深 3 指数在 ±1% 之间 ) 回避 ( 预计 6 个月内, 股价表现弱于沪深 3 指数 1% 以上 ) 行业投资评级 : 强烈推荐 ( 预计 6 个月内, 行业指数表现强于沪深 3 指数 1% 以上 ) 推荐 ( 预计 6 个月内, 行业指数表现强于沪深 3 指数 5% 至 1% 之间 ) 中性 ( 预计 6 个月内, 行业指数表现相对沪深 3 指数在 ±5% 之间 ) 回避 ( 预计 6 个月内, 行业指数表现弱于沪深 3 指数 5% 以上 ) 公司声明及风险提示 : 负责撰写此报告的分析师 ( 一人或多人 ) 就本研究报告确认 : 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格本公司研究报告是针对与公司签署服务协议的签约客户的专属研究产品, 为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考, 双方对权利与义务均有严格约定本公司研究报告仅提供给上述特定客户, 并不面向公众发布未经书面授权刊载或者转发的, 本公司将采取维权措施追究其侵权责任证券市场是一个风险无时不在的市场您在进行证券交易时存在赢利的可能, 也存在亏损的风险请您务必对此有清醒的认识, 认真考虑是否进行证券交易市场有风险, 投资需谨慎免责条款 : 此报告旨为发给平安证券有限责任公司 ( 以下简称平安证券 ) 的特定客户及其他专业人士未经平安证券事先书面明文批准, 不得更改或以任何方式传送复印或派发此报告的材料内容及其复印本予任何其它人此报告所载资料的来源及观点的出处皆被平安证券认为可靠, 但平安证券不能担保其准确性或完整性, 报告中的信息或所表达观点不构成所述证券买卖的出价或询价, 报告内容仅供参考平安证券不对因使用此报告的材料而引致的损失而负上任何责任, 除非法律法规有明确规定客户并不能仅依靠此报告而取代行使独立判断平安证券可发出其它与本报告所载资料不一致及有不同结论的报告本报告及该等报告反映编写分析员的不同设想见解及分析方法报告所载资料意见及推测仅反映分析员于发出此报告日期当日的判断, 可随时更改此报告所指的证券价格价值及收入可跌可升为免生疑问, 此报告所载观点并不代表平安证券有限责任公司的立场平安证券在法律许可的情况下可能参与此报告所提及的发行商的投资银行业务或投资其发行的证券平安证券有限责任公司 212 版权所有保留一切权利平安证券综合研究所地址 : 深圳市福田区金田路大中华国际交易广场 4 层邮编 :51848 电话 : 传真 :(755) [DOCID] [/DOCID]

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AA+ AA % % 1.5 9 2014 14 01 124753 2014 6 23 AA+ AA+ 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2011-2013 9.18 6.54 4.67 6.80 12 56.64% 1.5 9 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2013