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衙阳萧
5 years ago
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12/5/14 12/6/14 12/7/14 12/8/14 12/9/14 12/10/14 12/11/14 12/12/14 13/1/14 13/2/14 13/3/14 13/4/14 C H I N A S E C U R I T I E S R E S E A R C H 证券研究报告上市公司调研简评生物制品股东大会联合调研 : 未来 3 年胰岛素销售收入和业绩翻番确定

1 12/5/14 12/6/14 12/7/14 12/8/14 12/9/14 12/10/14 12/11/14 12/12/14 13/1/14 13/2/14 13/3/14 13/4/14 C H I N A S E C U R I T I E S R E S E A R C H 证券研究报告上市公司调研简评生物制品股东大会联合调研 : 未来 3 年胰岛素销售收入和业绩翻番确定我们于 5 月 9 日组织了大规模实地联合调研, 公司董事长李一奎先生总经理李聪先生副总冷春生先生财总兼董秘王君业先生与大家作了坦诚而深入的交流公司将是二代胰岛素进入基药目录的最大赢家,2013~2015 年即将分享胰岛素基药带来的县级医院 35~40 亿新增市场的重大机遇二代胰岛素进入 2012 新版基药目录, 不仅阻断三代胰岛素向县级医院渗透, 而且县级医院约 90% 的糖尿病人之前应该使用胰岛素而因经济能力无力使用现在由于基药报销比例接近 100%, 这部分病人将使用胰岛素带来 35 亿 ~40 亿元增量各省基药招标等配套细则 5 6 月将公布, 胰岛素未来招标价格和增量即将逐一揭晓公司与内分泌医师学会合作的蒲公英行动已经进行 2 年, 未来还将持续 4 年, 共培养 6000 名医生公司将同时开展糖尿病人管理计划, 公司计划未来几年 70~80% 的销售费用都集中投入到基层公司三代胰岛素今年年底前将直接进入三期临床试验,2014 年底之前获批,2015 年上市销售, 公司基于国际水准的生产工艺和产品品质量, 其三代胰岛素定价将比照进口产品, 定价一定高于先上市的甘李药业, 同时, 公司与外企媲美的学术推广能力和完善的销售网络布局 ( 去年已经布局了 500 家三甲医院 ), 公司未来三代胰岛素的销售规模将很快超越甘李药业我们参照公司二代胰岛素 2011 年就已被发改委批准了与进口胰岛素享受相同最高零售价, 我们据此预测未来公司三代胰岛素仍有望与外企享受同质同价国外市场将随着胰岛素原料药和制剂逐步通过欧盟认证在 2015 年获得突破性增长公司二代胰岛素原料药欧盟认证近期已完成现场检查, 预计今年年底之前将获得认证证书, 公司胰岛素将成为我国第一个通过欧盟认证的大分子蛋白质生物制品公司将在原料药通过欧盟认证之后紧接着申报制剂的欧盟认证, 制剂认证将以瑞典控股子公司瑞典生命科学公司为平台管理层股权激励有望在今年年底之前推出, 将大大提升高管的经营积极性和与全体股东利益的一致性董事长表示, 今年年底前考虑推出管理层股权激励我们认为 : 公司第一次给出明确的管理层股权激励时间表少数高管已经在大股东东宝实业的层面上持股, 此次直接股权激励如果顺利实施, 将大大提升高管的经营积极性和与全体股东利益的一致性未来 3 年胰岛素销售收入和业绩翻番确定, 维持业绩预测与买入评级我们预计 2013~2015 年净利润将同比增长 394%/40%/32%,EPS 0.40/0.56/0.74 元站在中长期投资角度来看, 公司拥有二代和三代胰岛素这样市场容量巨大且需求持续增长的黄金朝阳产品, 又匹配了深厚学术营销队伍的坚实基础以及国际领先的产业化大生产技术, 公司未来多年的持续快速增长的态势十分明确, 维持买入评级预测和比率 2012A 2013F 2014F 2015F 营业收入 ( 百万 ) 营业收入增长率 26% 26% 23% 23% 净利润 ( 百万 ) 净利润增长率 -83% 394% 40% 32% EPS( 元 ) P/E (600867) [table_invest] 维持张明芳 zhangmingfang@csc.com.cn 执业证书编号 :S 吴斌 wubinzgs@csc.com.cn 执业证书编号 :S 当前股价 : 元调研日期 :2013 年 5 月 9 日发布日期 :2013 年 5 月 13 日主要数据股票价格绝对 / 相对市场表现 (%) 买入 1 个月 3 个月 12 个月 15.24/ / / 月最高 / 最低价 ( 元 ) 15.68/7.4 总股本 ( 万股 ) 流通 A 股 ( 万股 ) 总市值 ( 亿元 ) 流通市值 ( 亿元 ) 近 3 月日均成交量 ( 万 ) 主要股东东宝实业集团有限公司 35.39% 股价表现 [table_stocktrend] 102% 82% 62% 42% 22% 2% -18% 上证指数相关研究报告 [table_report] 季度高增长完全符合我们预期国产胰岛素的绝对龙头, 未来三年业绩

报告原因 : 我们于 5 月 9 日组织了大规模实地联合调研, 公司董事长李一奎先生总经理李聪先生副总冷春生先生财总兼董秘王君业先生与大家作了坦诚而深入的交流相关报告 : 20130418 深度报告 : 国产胰岛素的绝对龙头, 未来三年业绩进入快速增长期 20130418 年报点评 : 坏账计提完毕, 二代胰岛素将受益基药政策红利 20130424 1 季报点评 :1

2 报告原因 : 我们于 5 月 9 日组织了大规模实地联合调研, 公司董事长李一奎先生总经理李聪先生副总冷春生先生财总兼董秘王君业先生与大家作了坦诚而深入的交流相关报告 : 深度报告 : 国产胰岛素的绝对龙头, 未来三年业绩进入快速增长期年报点评 : 坏账计提完毕, 二代胰岛素将受益基药政策红利季报点评 :1 季度高增长完全符合我们预期中信建投 2013 年医药行业投资策略 : 强者愈强, 药企品种和品牌剧烈分化中孕育中长期牛股 ; 新版基药目录带来巨大政策红利, 独家品种和既有医院终端销售强的品种将显著受益月报 & 二季度投资策略 : 个股剧烈分化建议降低板块整体配置比例继续持有一线高成长龙头一公司将是二代胰岛素进入基药目录的最大赢家,2013~2015 年即将分享胰岛素基药带来的县级医院 35~40 亿新增市场的重大机遇二代胰岛素进基药最大的好处是阻断了三代胰岛素对县级医院的渗透 : 诺和诺德曾经想把三代胰岛素打入县级医院, 还配置了一只销售队伍, 但这次二代胰岛素进了基药之后, 由于配备使用比例的要求, 二代胰岛素将是县级医院的首选, 诺和诺德将不得不重新考虑在县级医院到底是推广三代还是二代二代胰岛素进入 2012 新版基药目录, 不仅阻断了三代胰岛素向县级医院的渗透, 而且, 由于县级医院约 90% 的大量糖尿病人之前应该使用胰岛素而因经济能力无力使用现在由于基药报销比例接近 100%, 这部分病人将使用胰岛素带来 35 亿 ~40 亿元增量动物胰岛素由于被剔除出基药目录也腾出了几千万元市场原有卡式瓶产能 3000 万支, 今年底胰岛素三期将完成扩建 1.26 亿支各省基药招标等配套细则 5 6 月将公布, 胰岛素未来招标价格和增量即将逐一揭晓蒲公英计划将持续进行公司与内分泌医师学会合作的蒲公英行动 ( 每年投入 1000 万元培养 1000 名县级医院糖尿病医师 ) 已经进行了 2 年, 未来还将持续 4 共持续 6 年培养 6000 名医生未来投入的 70%~80% 将在基层公司此前调查了 23 个县, 糖尿病患者有 120 万人, 但在基层能够获得管理的不到 1%, 公司下一步将推出一个糖尿病人管理计划 1

3 二三代胰岛素上 2015 年上市后定价将比照外企公司三代胰岛素今年年底前将直接进入三期临床试验,2014 年底之前获批,2015 年上市销售, 公司基于国际水准的生产工艺和产品品质量, 其三代胰岛素定价将比照进口产品, 定价一定高于先上市的甘李药业, 同时, 公司与外企媲美的学术推广能力和完善的销售网络布局 ( 去年已经布局了 500 家三甲医院 ), 公司未来三代胰岛素的销售规模将很快超越甘李药业三代胰岛素 2009 年已经进入医保乙类, 我们参照公司二代胰岛素 2011 年就已被发改委批准了与进口胰岛素享受相同最高零售价, 我们据此预测未来公司三代胰岛素仍有望与外企享受同质同价子公司统博生物的设立目的 : 早年由于与甘李之间的协定, 公司不能直接研究三代胰岛素, 因此设立统博, 用新方法研究三代, 绕开限制不过在甘李分拆之后, 统博已经不必要了统博已经有胰蛋白酶的专利, 且所有研发成果都属于母公司三国外市场将随着胰岛素原料药和制剂逐步通过欧盟认证在 2015 年获得突破性增长欧盟已经在不久前派官员来公司现场检查胰岛素原料药生产车间, 在关键项主要项上公司均无问题预计欧盟检查人员返回之后,2~3 个月内将能获批证书欧盟认证如果获批, 的胰岛素原料药将成为国内第一条获欧盟认证的大分子蛋白生产线, 除了在国内招标占据优势以外, 也将有利于出口其他国家公司原料药获欧盟认证之后, 紧接着申报制剂的欧盟认证, 制剂认证将以瑞典控股子公司瑞典生命科学公司为平台公司真正走向世界, 则需等到国内 2 期和 3 期制剂药车间获得认证之后国内制剂的欧盟认证现在已经具备条件, 近两年将开展在欧盟认证之后, 原料药出口将直接找欧盟代理商原料药过去出口不稳定, 主要有两个原因 : 一方面, 现在出口非规范国家, 政治环境不稳定, 影响代理商生产, 如乌克兰就因为政局不稳而导致当地生产厂家停产, 去年下半年才恢复 ; 另一方面, 国际市场胰岛素降价, 诺和锐都下降 30% 三代胰岛素在国内获批之后, 未来也将申请欧美认证制剂车间不需重新建设, 但由于欧盟对品种之间交叉生产的要求较严, 公司可能会建立一个三代胰岛素的独立生产工艺四围绕糖尿病和基因重组药物, 在研产品线将逐步丰富其他口服降血糖药物 ( 瑞格列奈片瑞格列奈 + 二甲双胍复方制剂 ) 将在 2015 年之前获批上市, 同时, 一些创新性基因重组大蛋白质药物也将逐步申报临床试验和新药批件, 公司产品线将逐步丰富后续增长点紧紧围绕降血糖药物和基因重组大蛋白质药物五管理层股权激励年内有望出台公司很早以前曾经申报过管理层激励方案, 但没有获批 ; 董事长表示, 今年年底前考虑推出管理层股权激励我们认为 : 公司第一次给出明确的管理层股权激励时间表少数高管已经在大股东东宝实业的层面上持股, 此次直接股权激励如果顺利实施, 将大大提升高管的经营积极性和与全体股东利益的一致性 2

4 六厦门特宝继续推动上市, 有业绩释放动力厦门特宝是公司持股 37.24% 的子公司, 特宝的科研人员持有 20% 左右股份公司继续推动厦门特宝分拆上市, 今年将进入上市程序, 上市有利于厦门特宝的发展干扰素 a2b 争取 2015 年投放市场, 从临床效果来看, 治丙肝有效率能达到 95% 新版 GMP 已经通过, 就等着拿到批号投入生产 3

5 报表预测资产负债表 ( 百万元 ) 现金流量表 ( 百万元 ) 会计年度 E 2014E 2015E 会计年度 E 2014E 2015E 流动资产经营活动现金流现金净利润应收账款折旧摊销其它应收款财务费用预付账款投资损失存货营运资金变动其他其它非流动资产投资活动现金流长期投资资本支出固定资产长期投资无形资产其他其他筹资活动现金流资产总计短期借款流动负债长期借款短期借款其他应付账款现金净增加额其他非流动负债长期借款主要财务比率其他会计年度 E 2014E 2015E 负债合计 YOY 少数股东权益营业收入 26% 26% 23% 23% 归属母公司股东权益 EBIT -86% 471% 40% 33% 负债和股东权益净利润 -83% 395% 39% 32% 获利能力利润表 ( 百万元 ) 毛利率 64% 70% 73% 76% 会计年度 E 2014E 2015E 净利率 6% 25% 28% 31% 营业收入 ROE 3% 14% 16% 19% 营业成本 ROIC 3% 16% 23% 27% 营业税金及附加偿债能力营业费用资产负债率 16% 15% 13% 12% 管理费用流动比率财务费用速动比率资产减值损失营运能力公允价值变动收益总资产周转率投资净收益应收账款周转率营业利润应付账款周转率营业外收入每股指标 ( 元 ) 营业外支出每股收益 ( 最新摊薄 ) 利润总额每股经营现金流 ( 最新摊薄 ) 所得税每股净资产 ( 最新摊薄 ) 净利润估值比率少数股东损益 P/E 归属母公司净利润 P/B EPS( 摊薄 ) EV/EBITDA

6 分析师介绍研究服务张明芳 : 武汉大学生物化学硕士, 曾先后在 SFDA 直属的中国药品生物制品检定研究院从事药品注册监管工作 6 年招商证券医药行业首席分析师 6 年长盛基金首席研究员 3 年,2013 年加入中信建投证券, 现任医药行业首席分析师 2006~2008 年获得新财富最佳分析师第三名第一名和第四名吴斌 : 武汉大学生物技术学士, 中国科学院管理学硕士,2 年医药研发经验, 之后在招商证券和交银国际从事医药行业分析师共 4 年,2013 年加入中信建投社保基金销售经理彭砚苹 pengyanping@csc.com.cn 姜东亚 jiangdongya@csc.com.cn 北京地区销售经理张博 zhangbo@csc.com.cn 黄玮 huangwei@csc.com.cn 张迪 zhangdi@csc.com.cn 陈杨 chenyangbj@csc.com.cn 段佳明 duanjiaming@csc.com.cn 上海地区销售经理李冠英 liguanying@csc.com.cn 杨明 yangmingzgs@csc.com.cn 戴悦放 daiyuefang@csc.com.cn 王磊 wangleish@csc.com.cn 深广地区销售经理赵海兰 zhaohailan@csc.com.cn 周李 zhouli@csc.com.cn 王方群 wangfangqun@csc.com.cn 程海艳 chenghaiyan@csc.com.cn 徐一丁 xuyiding@csc.com.cn 机构销售经理韩松 hansong@csc.com.cn 任威 renwei@csc.com.cn 何嘉 hejia@csc.com.cn 刘嫘 liulei@csc.com.cn 刘亮 liuliang@csc.com.cn 李静 lijing@csc.com.cn 5

7 评级说明以上证指数或者深证综指的涨跌幅为基准买入 : 未来 6 个月内相对超出市场表现 15% 以上 ; 增持 : 未来 6 个月内相对超出市场表现 5 15%; 中性 : 未来 6 个月内相对市场表现在 -5 5% 之间 ; 减持 : 未来 6 个月内相对弱于市场表现 5 15%; 卖出 : 未来 6 个月内相对弱于市场表现 15% 以上重要声明本报告仅供本公司的客户使用, 本公司不会仅因接收人收到本报告而视其为客户本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料, 但本公司及研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证, 也不保证本报告所包含的信息或建议在本报告发出后不会发生任何变更, 且本报告中的资料意见和预测均仅反映本报告发布时的资料意见和预测, 可能在随后会作出调整我们已力求报告内容的客观公正, 但文中的观点结论和建议仅供参考, 不构成投资者在投资法律会计或税务等方面的最终操作建议本公司不就报告中的内容对投资者作出的最终操作建议做任何担保, 没有任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺投资者应自主作出投资决策并自行承担投资风险, 据本报告做出的任何决策与本公司和本报告作者无关在法律允许的情况下, 本公司及其关联机构可能会持有本报告中提到的公司所发行的证券并进行交易, 也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行财务顾问或类似的金融服务本报告版权仅为本公司所有未经本公司书面许可, 任何机构和 / 或个人不得以任何形式翻版复制和发布本报告任何机构和个人如引用刊发本报告, 须同时注明出处为中信建投证券研究发展部, 且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和 / 或修改本公司具备证券投资咨询业务资格, 且本文作者为在中国证券业协会登记注册的证券分析师, 以勤勉尽责的职业态度, 独立客观地出具本报告本报告清晰准确地反映了作者的研究观点本文作者不曾也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿股市有风险, 入市需谨慎地址北京中信建投证券研究发展部上海中信建投证券研究发展部中国北京中国上海朝内大街 188 号 4 楼浦东新区浦东南路 528 号上海证券大厦北塔 22 楼 2201 室电话 :(8610) 电话 :(8621) 传真 :(8610) 传真 :(8621)

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AA+ AA % % 1.5 9 2014 14 01 124753 2014 6 23 AA+ AA+ 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2011-2013 9.18 6.54 4.67 6.80 12 56.64% 1.5 9 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2013