C H I N A S E C U R I T I E S R E S E A R C H 证券研究报告上市公司动态保险内含价值成为股价稳定剂中国平安 (601318) 事件中国平安公布 2012 年报 2012 年中国平安实现每股收益 2.53 元, 同比增长 1.2%; 归属于母公司股东每

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湖峙葛
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1 C H I N A S E C U R I T I E S R E S E A R C H 证券研究报告上市公司动态保险内含价值成为股价稳定剂 (601318) 事件公布 2012 年报 2012 年实现每股收益 2.53 元, 同比增长 1.2%; 归属于母公司股东每股净资产元, 同比上升 22.0% 加权平均净资产收益率 13.8%, 相对于 2011 年 16% 下降 2.2 个百分点保险业绩大幅下滑, 银行业绩大幅增长 2012 年寿险总投资收益率只有 2.8%, 产险只有 3.3% 平安银行对整体业绩贡献将近一半寿险业绩下降 35%, 产险业绩下降 6.6% 人均产能下滑和险种影响个险新单保费 2012 年个险新单保费下滑 14.3%, 而同期业务员人寿只增长 5.35%, 从而导致个险新单保费增速出现下滑 2012 年个险销售前 5 名产品均为分红保险, 由于不再销售万能保险, 这在一定程度对人均保费影响较大内含价值和净资产增长成为亮点 2012 年每股内含价值达到元, 同比增长 22.9%, 净资产同比增长 22% 这在一定程度上成为股价的稳定因素公司净资产增长主要来自寿险产险和银行业务, 根据分部报告的测算, 寿险净资产增长 34.4%, 产险净资产增长 21.6%, 银行净资产增长 12.2% 年报显示 2012 年现金流压力较大 2012 年满期和生存给付同比增长 40.1%, 年金给付增长 13.0%, 赔款合计以及费用支出都较前两年大幅增长准备金少计提对利润正影响很大投资建议我们认为 2013 年的估值中枢在倍 P/EV, 按 2013 年内含价值增长 15% 计算,2013 年内含价值为每股 41.5 元, 目前对应 1.03 倍 P/EV, 下跌空间有限因此建议继续持有和择机买入但是近期保险行业负面政策影响较大, 因此短期保险股尚难看到上涨催化剂因素维持缴文超 jiaowenchao@csc.com.cn 执业证书编号 :S 发布日期 : 2013 年 3 月 15 日当前股价 : 元目标价格 6 个月 : 65.0 元主要数据买入股票价格绝对 / 相对市场表现 (%) 1 个月 3 个月 12 个月 / / / 月最高 / 最低价 ( 元 ) 53.27/34.6 总股本 ( 万股 ) 流通 A 股 ( 万股 ) 总市值 ( 亿元 ) 流通市值 ( 亿元 ) 近 3 月日均成交量 ( 万 ) 主要股东深圳市投资控股有限公司 6.08% 股价表现 52% 42% 32% 22% 12% 2% -8% -18% 12/3/14 12/4/14 12/5/14 12/6/14 12/7/14 12/8/14 12/9/14 12/10/14 12/11/14 12/12/14 上证指数 13/1/14 13/2/14 13/3/14 相关研究报告汇丰减持股份简评基本面稳健胜过市场谣言综合类公司凸显业绩优势

2 事件 2012 年实现每股收益 2.53 元, 同比增长 1.2%; 归属于母公司股东每股净资产元, 同比上升 22.0% 加权平均净资产收益率 13.8%, 相对于 2011 年 16% 下降 2.2 个百分点点评 ( 一 ) 保险业绩出现较大幅度下滑, 银行业绩大幅增长 2012 年受国内股票市场低迷和计提资产减值的影响, 传统保险业务业绩出现较大范围下滑其中寿险业务总投资收益率只有 2.8%, 产险业务总投资收益率 3.3%, 相对 2011 年均出现较大下滑从盈利情况看,2012 年业绩一半来自于平安银行, 寿险利润同比下降 35%, 与此前中国人寿公布的业绩快报差别不大 ; 产险业务综合成本率上升到 95.2%, 业绩同比下滑 6.6% 值得指出的是 2012 年信托和财富管理业务出现较大幅度增长, 业绩同比增长 145% 图 1:2012 年净利润构成其他, 5.9% 证券, 3.2% 寿险, 24.1% 图 2:2011 年净利润构成证券, 3.9% 其他, 2.6% 银行, 32.5% 寿险, 40.7% 银行, 49.5% 财险, 17.4% 财险, 20.3% 图 3: 保险业务保险业务净利润净利润下滑情况图 4: 综合成本率综合成本率变动情况 1

3 寿险财险寿险增速产险增速 40.0% 106.0% 平安财险 % 18.5% 30.0% 20.0% 10.0% 104.0% 102.0% 100.0% 98.0% 104.0% 98.60% % 0.0% -10.0% 96.0% 94.0% 92.0% 93.20% 93.50% 95.30% % -20.0% -30.0% -40.0% 90.0% 88.0% 86.0% ( 二 ) 个险新单保费下滑, 主要源于人均产能的下滑和险种变化个险新单保费 2012 年同比下滑 14.3%, 其主要原因在于 2012 年平安寿险营销员人均产能的下滑 2012 年平安业务员月人均产能下滑 23%, 只有 5795 元, 而 2011 年为 7316 元同期件均保费为 1.0/ 月, 低于 2011 年 1.1/ 月 ; 营销员总数实现 5.35% 的增长, 为万人造成保单件均保费下降的另外一个原因是个险渠道险种的变化,2012 年个险销售前 5 名产品均为分红保险而无万能险, 险种变化也导致人均产能发生变化图 5: 件均保费和营销员总数变化件均保费营销员总数

4 ( 三 ) 新业务价值增速放缓, 内含价值和净资产提升成为年报最大亮点受个险新单保费增速下滑的拖累,2012 年新业务价值下滑 5.4%; 公司内含价值同比增长 21.3%, 其中寿险内含价值增长 22.9%, 公司每股内含价值为元 2012 年归属于母公司股东每股净资产增长 22%, 成为年报最大亮点公司净资产增长主要来自寿险产险和银行业务, 根据分部报告的测算, 寿险净资产增长 34.4%, 产险净资产增长 21.6%, 银行净资产增长 12.2% 内含价值的提升极大增加了股价的安全边际, 如果按 2013 年内含价值增长 10% 的保守估计, 2013 年每股内含价值在 40 元以上 ( 四 )2012 年现金流流出压力较大 2012 年平安寿险满期生存给付同比增长 40.1%, 达到亿, 年金给付同比增长 13.0%, 主要是保单逐渐进入给付高峰期间可见同样面对到期给付的问题从公司整个现金流情况看, 公司在赔款费用方面现金流流出压力较大, 寿险准备金少计提对当期利润影响较大, 我们可以把相关比例数据进行分析可见 2012 年赔款和给付项目在已赚保费中占比达到 32.3%, 远高于 2010 和 2011 年, 费用和佣金也出现较大涨幅, 而当期提取的准备金较少, 因此对调节利润影响很大表 1: 平安寿险现金流量分析人民币百万元已赚保费投资收益综合成本赔款和给付费用和佣金准备金增加其他成本综合成本合计比率分析 = 分项成本 / 已赚保费赔款和给付 32.3% 27.4% 24.8% 35.1% 48.6% 费用和佣金 27.5% 23.9% 23.5% 25.6% 63.2% 准备金增加 50.3% 56.2% 63.3% 53.2% 18.5% 其他成本 10.6% 8.3% 9.1% 9.9% 5.6% 综合成本合计 120.7% 115.8% 120.8% 123.8% 135.9% 资料来源 : 中信建投证券研究发展部 3

5 投资评级和建议我们认为 2013 年的估值中枢在倍 P/EV, 按 2013 年内含价值增长 15% 计算,2013 年内含价值为每股 41.5 元, 目前对应 1.03 倍 P/EV, 下跌空间有限因此建议继续持有和择机买入但是近期保险行业负面政策影响较大, 因此短期保险股尚难看到上涨催化剂因素未来股市调整对股价影响较大 4

6 分析师介绍研究服务缴文超 :ASA, 南开大学金融硕士, 曾就职于中国人寿精算部, 从事 EV\NBEV 和会计准备金评估工作,2012 年新财富非银第二 2011 年新财富非银第三团队成员社保基金销售经理彭砚苹姜东亚北京地区销售经理张博黄玮张迪陈杨段佳明上海地区销售经理李冠英杨明戴悦放王磊深广地区销售经理赵海兰周李王方群程海艳徐一丁机构销售经理韩松任威何嘉刘嫘刘亮李静

7 评级说明以上证指数或者深证综指的涨跌幅为基准买入 : 未来 6 个月内相对超出市场表现 15% 以上 ; 增持 : 未来 6 个月内相对超出市场表现 5 15%; 中性 : 未来 6 个月内相对市场表现在 -5 5% 之间 ; 减持 : 未来 6 个月内相对弱于市场表现 5 15%; 卖出 : 未来 6 个月内相对弱于市场表现 15% 以上重要声明本报告仅供本公司的客户使用, 本公司不会仅因接收人收到本报告而视其为客户本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料, 但本公司及研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证, 也不保证本报告所包含的信息或建议在本报告发出后不会发生任何变更, 且本报告中的资料意见和预测均仅反映本报告发布时的资料意见和预测, 可能在随后会作出调整我们已力求报告内容的客观公正, 但文中的观点结论和建议仅供参考, 不构成投资者在投资法律会计或税务等方面的最终操作建议本公司不就报告中的内容对投资者作出的最终操作建议做任何担保, 没有任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺投资者应自主作出投资决策并自行承担投资风险, 据本报告做出的任何决策与本公司和本报告作者无关在法律允许的情况下, 本公司及其关联机构可能会持有本报告中提到的公司所发行的证券并进行交易, 也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行财务顾问或类似的金融服务本报告版权仅为本公司所有未经本公司书面许可, 任何机构和 / 或个人不得以任何形式翻版复制和发布本报告任何机构和个人如引用刊发本报告, 须同时注明出处为中信建投证券研究发展部, 且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和 / 或修改本公司具备证券投资咨询业务资格, 且本文作者为在中国证券业协会登记注册的证券分析师, 以勤勉尽责的职业态度, 独立客观地出具本报告本报告清晰准确地反映了作者的研究观点本文作者不曾也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿股市有风险, 入市需谨慎地址北京中信建投证券研究发展部上海中信建投证券研究发展部中国北京中国上海朝内大街 188 号 4 楼浦东新区浦东南路 528 号上海证券大厦北塔 22 楼 2201 室电话 :(8610) 电话 :(8621) 传真 :(8610) 传真 :(8621)

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