一、本周(9

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1 中证债券估值与指数月报 2015 年 6 月份

2 内容摘要 6 月份中采 PMI 为 50.2%, 与上月持平 央行公开市场操作投放资金 850 亿元, 并引导 7 天逆回购利率下探至 2.5% 银行间市场 1 天 7 天回购利率均值分别下降 3BP 和上涨 28BP 交易所市场隔夜回购利率均值上涨 15BP 6 月份经济数据不及预期 央行月底再次降准降息 短期资金依然宽裕, 进一步下探空间非常有限 地方政府债大量发行, 限制长端收益率下行空间 6 月份银行间中高等级信用债走势与利率债类似, 收益率月度盘整, 相比前月变动不大 中低等级中长期限收益率在宽泛资金面下有所下行 交易所债市小幅波动, 短端受宽松流动性影响, 收益率整体维稳, 中长端方面,AAA 高等级整体维持稳定,AA- 低等级受债券评级频降个券信用风险凸显影响, 收益率小幅走高 6 月份债券市场现券总成交规模 6.94 万亿, 比上月略有下降 交易所债市现券成交规模合计 1,342 亿元 月内有报价或成交个券占比 45.45% 中证债券估值净价涨跌互现, 实现估值净价增长的债券数量占比 51.6% 全市场估值净价均值相比前月微跌 0.08 元 期限上看, 除 7 年以上债券平均上涨 0.21 元之外, 其余期限的估值净价均值都呈现下跌趋势 品种上看, 国债和中期票据估值净价均值上涨, 其余品种估值净价均值下跌 6 月中证债券全价指数除转债指数外均上涨 6 月中证全债指数月度涨幅 0.42%, 到期收益率 3.99, 修正久期 4.66 涨幅居前的债券指数为沪分离债指数 (1.27%) 中证分离债指数(1.27%) 和上证公司债 7-10 年指数 (0.85%) 由净价分析和涨幅可知, 上涨主要是由票息贡献 受到股市下跌影响, 中证转债指数和上证转债指数分别暴跌 26.82% 和 26.52% 品种上看, 利率债指数中中证国债指数涨幅最大, 达 0.41% 信用债指数中, 沪城投债指数涨 0.73% 居首 期限上看, 期限越长, 上涨幅度越大 信用评级上看, 中证中高等级信用指数和中证中低等级信用指数均上涨, 且涨幅相当, 但均不及上月 6 月经济数据不及预期, 市场虽然资金充裕, 但这并没有让资金充分流向实体经济 央行 双降 继续传递宽松信号力保经济增长, 建议关注即将出炉的第二季度经济数据 由于资金成本已在历史低位, 短端收益率进一步下探空间有限 随着第一批地方债置换接近完成, 长端收益率是否会进一步下降值得期待 我们认为, 在经济数据得到显著改善之前, 市场将暂时不会有大的波澜, 预计 7 月份市场走势与 6 月类似, 持续不温不火的状态

3 目录一 宏观经济走势分析 国内经济基本面 央行公开市场操作 货币市场... 2 二 利率债市场 利率债一级市场回顾 利率债收益率曲线变动... 3 三 信用债市场 信用债一级市场回顾 信用债收益率曲线变动... 5 四 中证债券估值与指数变动 市场成交概况 中证估值 ( 净价 ) 变动分析 中证指数走势分析 附表 :6 月份主要中证债券指数 ( 全价 ) 涨跌幅...15

4 一 宏观经济走势分析 1.1 国内经济基本面 2015 年 6 月, 中国制造业采购经理指数 (PMI) 为 50.2%, 与上月持平, 高于临界点 此外, 6 月中国汇丰 PMI 终值数据 49.4%, 比上月高出 0.2 个百分点, 但仍低于 49.6 的预期值 经济持续回暖, 但低于预期 1 中采制造业 PMI 数据走势 2 CPI 走势 中采 PMI CPI: 当月同比 CPI: 环比 图 1 经济主要指标走势 数据来源 : 国家统计局 从中采 PMI 数据构成看, 大型企业和中型企业的 PMI 分别为 50.8% 和 50.2%, 均高于临界点 其中大型企业比上个月微升 0.1 个百分点, 而中型企业略降 0.2 个百分点 小型企业 PMI 为 47.5%, 相比上月下降了 0.4% 中小企业的生存环境依然没有得到改善 物价方面,5 月 CPI 同比上涨 1.2%, 环比下降 0.2% PPI 同比下降 4.6%, 环比下降 0.1% 居民消费通胀有所企稳, 但是工业通缩形势依然严峻 1.2 央行公开市场操作 央行于 6 月 27 日下午宣布,6 月 28 日起再次下调金融机构人民币贷款和存款基准利率 0.25 个百分点, 并对特定金融机构降低存款准备金率 0.5 个百分点 这是央行年内第三次降息 央行有关负责人表示, 本次双降的目的在于稳增长, 调结构, 并进一步降低社会融资成本 同时通过信贷政策引导资金流向 三农 小微企业等领域 1

5 月央行没有进行公开市场操作 而 6 月央行累计资金投放 850 亿元, 未出 现资金回笼 品种上看,6 月逆回购品种均为 7 天品种, 利率进一步下探至 2.5% 图 2 央行月度公开市场操作 1.3 货币市场 6 月份初银行间市场依然维持着宽松的基调, 仅到了月末在多重因素作用下有所收紧 全月 1 天平均回购利率为 1.14%, 较上月下降 3BP,7 天平均回购利率为 2.34%, 比上月上涨了 28BP, 但仍处于低位 交易所回购利率受到集中 IPO 的影响略有上升 其中 1 天回购利率日内均值最高达到过 11.03% 7 天回购利率也呈现类似的走势 全月 1 天 7 天回购利率加权均值为 2.59% 和 2.76%, 相比前月均值分别上升 15BP 和 10BP 1 银行间回购利率走势 2 交易所回购利率走势 R001 R007 GC001: 加权平均 GC007: 加权平均 图 3 资金价格走势 2

6 二 利率债市场 2.1 利率债一级市场回顾 6 月份利率品种一级市场全月发行规模合计达 16,735 亿元, 相比前月份大幅增加将近 5000 亿元 净融资额 12,285.7 亿元, 相比前月增加近 60% 品种上看, 地方债大量供给是 6 月份总发行规模和净融资规模大增的决定因素, 其余品种的发行及净融资规模总体变动不大 1 6 月份利率品种发行规模 2 6 月份利率品种净融资规模 发行规模 年 6 月份 发行规模 年 5 月份 净融资额 年 6 月份 净融资额 年 5 月份 图 4 6 月份利率债一级市场 数据来源 :Wind 资讯 中证指数 2.2 利率债收益率曲线变动 6 月份债市收益率整体胶着状态 一方面, 即使面临半年末流动性大考, 资金价格依然整体低位, 保障短端收益率维持前月较低水平 另一方面, 地方政府债大量发行, 限制长端收益率下行空间, 导致尽管曲线利差处于较高水平, 但依然难以压缩 从利率品种来看,1 年期短端收益率小幅波动,5 年期整体小幅上行,10 年期长端则微幅震荡 国债收益率曲线进一步陡峭化,1 年期在宽松资金面下继续下跌,5 年期收益率小幅下行,10 年期收益率全月在 10BP 范围内震荡, 月末收益率较前月末整体持平 国开债收益率全线小幅上行,1 年期短端上行幅度超过 10BP,10 年期及以上长端涨幅不超过 2BP 进出口与农发债走势与国开债类似, 3

7 1 年期收益率涨幅 11BP,5 年期及以上收益率涨幅不超过 3BP 截至 6 月末, 国债 1 年 5 年 10 年期收益率分别收于 1.68% 3.19% 3.61%, 相比前月末分别变动 -30BP -7BP 1BP 国开债 1 年 5 年 10 年期收益率分别收于 2.89% 3.85% 4.09%, 相比前月末收益率分别变动 15BP 5BP 以及 2BP 1 中证国债收益率曲线变动 2 中证国开债收益率曲线变动 3 中证金融债收益率曲线变动 4 中证央票收益率曲线变动 数据来源 :Wind 资讯 中证指数 图 5 6 月份利率品种收益率变动 4

8 三 信用债市场 3.1 信用债一级市场回顾 6 月份信用品种一级市场全月发行规模合计达 5,392 亿元, 相比前月供给规模增加 90 亿元 净融资额 2,359 亿元, 相比前月增加 638 亿元 值得注意的是, 资产支持证券无论从发行规模还是净融资规模上来看均较上月有了一个巨大的提升 资产证券化作为这几年的热点话题, 市场各方均预计 2015 年将迎来井喷的态势, 但从实际的发行量上来看 2015 年上半年的大部分实际都表现比较疲软, 发行规模不如预期 而 6 月份终于开始呈现大规模增长的态势, 下半年的表现值得期待 短融发行下降但净融资反升, 中票发行及净融资规模均有所下滑 其余品种规模波动整体不大 1 6 月份信用品种发行规模 2 6 月份信用品种净融资规模 发行规模 年 6 月份 发行规模 年 5 月份 净融资额 年 6 月份 净融资额 年 5 月份 图 6 6 月份信用债一级市场 数据来源 :Wind 资讯 中证指数 3.2 信用债收益率曲线变动 月度收益率变动银行间市场 中高等级信用债走势与利率债类似, 收益率月度盘整, 相比前月变动不大 中低等级中长期限收益率在宽泛资金面下有所下行 截至 6 月最后一个交易日, 中短期票据 AAA/AA+/AA/AA- 品种 1 年期 3 年期 5 年期分别收于 3.75%/4.26%/4.61%/5.70% 4.01%/4.53%/4.73%/5.86% 4.18%/4.64%/5.05%/6.32%, 相比前月末分别变动 1BP/35BP/7BP/-6BP 5

9 -1BP/20BP/-3BP/-20BP -1BP/18BP/-10BP/-23BP 1 中短期票据收益率变动 (AAA) 2 中短期票据收益率变动 (AA+) 3 中短期票据收益率变动 (AA) 4 中短期票据收益率变动 (AA-) 图 7 银行间信用品种收益率变动 交易所债市 6 月份交易所债市小幅波动, 短端受宽松流动性影响, 收益率整体维稳, 中长端方面,AAA 高等级整体维持稳定,AA- 低等级受债券评级频降个券信用风险凸显影响, 收益率小幅走高 截至 6 月末, 公司债 AAA / AA- 品种 1 年期 3 年期 5 年期分别收于 3.54%/3.95% 3.79%/4.43% 3.88%/5.68%, 相比前月末分别变动 1BP/-1BP 6

10 0BP/1BP -4BP/6BP 1 交易所公司债收益率变动 (AAA) 2 交易所公司债收益率变动 (AA-) 图 8 交易所公司债收益率变动 收益率及信用利差分析 : 信用利差涨跌互现 6 月份债市呈现震荡行情, 不同信用等级的信用债与国债的信用利差涨跌互现 以 5 年期中票为例,AAA 等级信用利差扩大 7BP,AA+ 等级信用利差扩大 8BP, 而 AA 及 AA- 等级信用利差则分别下降了 3BP 和 16BP AAA 中票 - 国债 AA+ 中票 - 国债 AA 中票 - 国债 AA- 中票 - 国债 信用利差 年 6 月份 信用利差 年 5 月份 图 9 6 月份信用利差变动 数据来源 :Wind 资讯 中证指数 7

11 从绝对值角度, 截至 6 月末, 不同等级中票的 5 年期收益率均停留在历史 1/4 分位以下 信用利差方面, 随着 AA- 中票的信用利差的下跌, 所有不同等级中票 的信用利差均在历史 1/4 以下 6 月资金面略有趋紧, 评级下调事件频现, 使得 信用利差没有延续进一步下探的趋势 但是市场总体资金依然充裕, 再加上央行 月末 双降 传递的宽松信号, 我们认为下个月信用利差依然将在低位徘徊 表 1 信用产品收益率分位水平 ( 以 5 年期中票为例 ) 评级 当前收益率 历史 1/4 分位 历史 1/2 分位 历史 3/4 分位 AAA AA AA AA 表 2 信用产品信用利差历史分位水平 ( 以 5 年期限为例 ) 当前信用利差 历史 1/4 分位 历史 1/2 分位 历史 3/4 分位 AAA 中票 - 国债 AA+ 中票 - 国债 AA 中票 - 国债 AA- 中票 - 国债

12 四 中证债券估值与指数变动 4.1 市场成交概况 6 月份债市呈现震荡走势, 交易盘交投依然活跃, 全月现券总成交规模 6.94 万亿, 比上月的历史新高略有下降, 但仍处于高位 其中, 交易所现券月度总成交规模 1,342 亿元, 比上月略有上升 个券交易活跃度 6 月份共有 21 个交易日, 其中每天均有报价或成交的个券数目为 602, 占比 3.58%; 成交或报价比较活跃的个券数量有 810 只, 占比 5.84%; 有报价或成交, 且天数不超过 10 天的债券 4,995 只, 占比 36.03%, 月内无报价无成交的债券有 7,564 只, 占比 54.55% 5.84% 3.58% 36.03% 54.55% 不活跃一般活跃较活跃很活跃 图 10 债券市场 6 月份成交活跃度 数据来源 :Wind 资讯 中证指数注 : 很活跃 - 月内天天有成交或报价 ; 较活跃 - 成交或报价天数超过 10 天但没有天天成交或报价 ; 一般活跃 - 成交或报价天数不超过 10 天 ; 不活跃 - 月内无成交或报价 ( 以下同 ) 分市场来看, 交易所不活跃的个券比例超过银行间市场, 而很活跃 较活跃和一般活跃的个券比例不及银行间债券市场 9

13 80.00% 70.00% 60.00% 50.00% 40.00% 30.00% 交易所 银行间 20.00% 10.00% 0.00% 很活跃较活跃一般活跃不活跃 图 11 成交活跃度 ( 分市场 ) 数据来源 :Wind 资讯 中证指数 具体品种来看, 银行间市场上, 利率品种很活跃券比例明显高于信用品种 交易所市场上, 金融债和国债的不活跃券占比最高 可转债的活跃度有所回落, 但假如不考虑可分离转债存债 ( 仅两支 ), 可转债每日都有交易的券依然占比最 高 表 3 各品种成交活跃度 (6 月份 ) 债券品种 不活跃 一般活跃 较活跃 很活跃 银行间债券市场国债 45.25% 26.82% 7.26% 20.67% 金融债 47.68% 28.32% 10.40% 13.61% 央行票据 44.44% 11.11% 22.22% 22.22% 同业存单 81.23% 10.68% 5.17% 2.92% 短期融资券 21.51% 59.44% 11.08% 7.97% 中期票据 40.16% 51.81% 5.48% 2.55% 企业债 43.13% 51.94% 4.10% 0.83% 交易所债券市场 国债 80.54% 12.87% 3.89% 2.69% 金融债 85.06% 12.64% 1.53% 0.77% 公司债 64.47% 26.94% 7.01% 1.58% 企业债 57.61% 35.90% 4.87% 1.62% 可分离转债存债 0.00% 0.00% 0.00% % 可转债 80.00% 4.44% 4.44% 11.11% 10

14 数据来源 :Wind 资讯 中证指数 4.2 中证估值 ( 净价 ) 变动分析 6 月份中证债券估值 ( 净价 ) 涨跌互现 在可比的 12,364 只债券中,6 月份中证估值 ( 净价 ) 增长的债券数量为 6,380 只, 占比 51.6% 净价下跌的债券数量为 5,984 只, 占比 48.4% 受股市下跌影响, 债市下跌个券比例相比上月大幅增加, 其中又以转债跌幅最大 48.40% 51.60% 估值净价 - 增长 估值净价 - 下跌 图 12 中证债券估值 ( 净价 ) 变动占比 (6 月份 ) 6 月份由于 IPO 以及季节等因素造成资金面略有收紧, 但月末央行宣布 双降 并启动逆回购传达了货币政策依然宽松的信号 在多重因素作用下, 债市呈现多空拉锯的情景 受资金面影响,1 年以内所有品种的估值净价均出现了下跌 另一方面, 政策面的宽松使得 7 年以上的品种总体呈现上涨趋势 品种上看, 国债和中期票据总体上涨, 涨幅分别为 0.07 元和 0.11 元 其余品种估值净价均值均呈下跌趋势, 其中以同业存单和企业债跌幅最大, 达 0.11 元 表 4 中证债券估值 ( 净价 ) 变动 (6 月份 ) 剩余期限债券品种总计 0<t<=1 1<t<=3 3<t<=5 5<t<=7 t>7 国债 金融债 央行票据 同业存单 短期融资券 中期票据 企业债

15 公司债 总计 中证指数走势分析 6 月份受到股市下跌影响, 中证转债指数和上证转债指数分别暴跌 26.82% 和 26.52% 其余全价指数均上涨 6 月中证全债指数月度涨幅 0.42%, 到期收益率 3.99, 修正久期 月债券市场没有明确的方向, 从上涨的幅度以及前面对净价估值的分析可知, 指数上涨主要是由票息贡献 涨幅居前的债券指数为沪分离债指数 (1.27%) 中证分离债指数 (1.27%) 和上证公司债 7-10 年指数 (0.85%) 利率债指数走势分析 6 月份利率债指数均上涨 品种上看, 中证国债指数涨幅最大, 达 0.41% 中期国债和中证长期国债紧随其后, 分别上涨 0.36% 和 0.34% 涨跌幅 -6 月份 (%) 涨跌幅 -5 月份 (%) 图 13 中证利率债指数变动 ( 分类别 ) 数据来源 :Wind 资讯 中证指数 信用债指数走势分析 6 月由于受股市下跌影响, 中证转债指数暴跌 26.82% 在其余信用债指数中, 涨幅也均不及上月 其中, 沪城投债指数涨 0.73% 居首 12

16 中证企业债中证公司债中证短融中证中票 50 中证转债沪城投债 涨跌幅 -6 月份 (%) 涨跌幅 -5 月份 (%) 图 14 中证信用债指数走势 ( 分类别 ) 数据来源 :Wind 资讯 中证指数 评级上看,6 月份中证中高等级信用指数与中证中低等级信用指数均上涨, 但不及上月 其中中证中低信用债指数与中证中高信用债指数涨幅相近, 分别上 涨 0.55% 和 0.54% 中证中高信用 中证中低信用 涨跌幅 -6 月份 (%) 涨跌幅 -5 月份 (%) 图 15 中证信用债指数走势 ( 分评级 ) 数据来源 :Wind 资讯 中证指数 期限上看, 所有期限类指数均上涨 由于短期资金面略有趋紧而长期的政策 面宽松, 导致期限越长, 上涨幅度越大 中证 10+ 债上涨幅度最大, 为 0.58%, 而中证 1 债涨幅最小, 为 0.24% 13

17 中证 1 债中证 3 债中证 7 债中证 10 债中证 10+ 债 涨跌幅 -6 月份 (%) 涨跌幅 -5 月份 (%) 图 16 中证期限类债券指数走势 数据来源 :Wind 资讯 中证指数 6 月经济数据不及预期, 市场虽然资金充裕, 但这并没有让资金充分流向实体经济 央行 双降 继续传递宽松信号力保经济增长, 建议关注即将出炉的第二季度经济数据 由于资金成本已在历史低位, 短端收益率进一步下探空间有限 随着第一批地方债置换接近完成, 长端收益率是否会进一步下降值得期待 我们认为, 在经济数据得到显著改善之前, 市场将暂时不会有大的波澜, 预计 7 月份市场走势与 6 月类似, 持续不温不火的状态 14

18 附表 :6 月份主要中证债券指数 ( 全价 ) 涨跌幅 指数代码 指数名称 涨跌幅 -5 年初至今到期收修正 6 月份 5 月份月份涨跌幅益率久期 中证转债 中高企债 中证中期信用债 H11001 中证全债 H11002 中证 3 债 H11003 中证 7 债 H11004 中证 10 债 H11005 中证 10+ 债 H11006 中证国债 H11007 中证金融债 H11008 中证企业债 H11009 中证综合债 H11010 中证 1 债 H11011 中证央票 H11012 中证央票 H11014 中证短融 H11015 中证短债 H11016 中证 50 债 H11017 中期国债 H11019 中证企债 H11070 中证短融 H11071 中证 1-10 国债 H11072 中证中票 H11073 中证信用 H11074 中期企债 H11075 长期国债 H11076 中期综合 H11078 中高信用 H11079 中低信用 H11094 中票 L H11096 中期信用 L H11087 GSZ AAA H11088 GSZ AA H11089 GSZ AA

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