一、本周(9

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1 中证债券估值与指数月报 2015 年 7 月份

2 内容摘要 7 月份中采 PMI 为 50.0%, 比上月回落 0.2 个百分点, 停留在荣枯线上 7 月中旬公布了第二季度经济数据, 第二季度 GDP 比去年同期增长 7% 央行公开市场操作投放资金 3,200 亿元, 并引导 7 天逆回购利率保持在 2.5% 银行间市场 1 天 7 天回购利率均值分别上涨 13BP 和 11BP 交易所市场隔夜回购利率均值大降 145BP 7 月份资金面持续宽松, 股市表现不佳导致大量资金流入债市, 推动债市收益率再下一城 国债收益率曲线呈现平坦化趋势,1 年 5 年 10 年期收益率分别收于 2.26% 3.16% 3.45%, 相比前月末分别变动 56BP -3BP -15BP 国开债 1 年 5 年 10 年期收益率分别收于 2.71% 3.60% 3.94%, 相比前月末收益率分别下降 18BP 26BP 以及 15BP 7 月份银行间信用债品种全面开花 中高等级信用债继 6 月盘整后 7 月份收益率显著下跌, 低等级债券收益率亦延续下行态势 交易所公司债收益率全线大幅下行, 曲线形态整体陡峭化 7 月底中短期票据 AAA/AA+/AA/AA- 品种 1 年期 3 年期 5 年期分别收于 3.42%/3.98%/4.24%/5.40% 3.70%/4.27%/4.49%/5.63% 3.89%/4.39%/4.80%/6.12%, 相比前月末分别下降 33BP/30BP/37BP/29BP 31BP/26BP/25BP/23BP 29BP/25BP/15BP/13BP 7 月份债券市场全月现券总成交规模 8.98 万亿, 再创新高 交易所债市现券成交规模合计 2,152 亿元 月内有报价或成交个券占比 45.21% 中证债券估值净价呈上扬趋势, 实现估值净价增长的债券数量占比 84.13% 全市场估值净价均值相比前月上涨 0.54 元 期限上看, 所有期限的估值净价均值都呈现上涨趋势 品种上看, 所有品种估值净价均值均上涨, 其中以 7 年以上长期国债涨幅最大, 净价估值平均涨 2.34 元 7 月债券普遍上涨, 使得指数一路上扬 7 月中证全债指数月度涨幅 1.22%( 净价贡献 0.84%), 到期收益率 3.81%, 修正久期 4.66 其余指数除转债和可分离债之外均上涨 涨幅居前的债券指数为中证 10+ 债指数 (2.73%, 净价贡献 2.4%) 中证 10 债指数 (1.58%, 净价贡献 1.23%) 和中证中高信用债指数 (1.56%, 净价贡献 1.24%) 受股市继续表现不佳影响, 中证转债指数和上证转债指数分别暴跌 15.35% 和 15.64% 品种上看, 利率债指数中中证长期国债指数涨幅最大, 达 1.08%( 净价贡献 0.78%) 信用债指数中, 中证企业债指数涨 1.54% 居首 ( 净价贡献 1.11%) 期限上看, 期限越长, 上涨幅度越大 信用评级上看, 中证中高等级信用指数和中证中低等级信用指数均上涨

3 7 月公布的第二季度经济数据超预期, 但是 7 月 PMI 指数依旧低迷 仔细观察一下 GDP 数据的构成就能发现, 金融业对 GDP 增长拉动最为明显, 而这很难说与今年 6 月之前股市的疯涨没有关系 但另一方面制造业的表现其实并不佳, 说明资金依然没有非常顺畅地从资本市场流向实体经济制造业 6 月下旬开始的股市下跌使得大量资金流向债市, 这些资金对收益率的需求使得信用债利差进一步下探 8 月利率债收益率 ( 尤其是在长端 ) 是否会受到信用债利差的挤压而进一步下降值得关注 目录一 宏观经济走势分析 国内经济基本面 央行公开市场操作 货币市场... 2 二 利率债市场 利率债一级市场回顾 利率债收益率曲线变动... 3 三 信用债市场 信用债一级市场回顾 信用债收益率曲线变动... 5 四 中证债券估值与指数变动 市场成交概况 中证估值 ( 净价 ) 变动分析 中证指数走势分析 附表 :7 月份主要中证债券指数 ( 全价 ) 涨跌幅... 15

4 一 宏观经济走势分析 1.1 国内经济基本面 2015 年 7 月, 中国制造业采购经理指数 (PMI) 回落 0.2 个百分点至 50%, 停留在荣枯线上 财新传媒替代汇丰公司冠名 Markit 编制的 PMI, 首发数据为 47.8%, 为两年新低 1 中采制造业 PMI 数据走势 2 CPI 走势 中采 PMI CPI: 当月同比 CPI: 环比 图 1 经济主要指标走势 数据来源 : 国家统计局 从中采 PMI 数据构成看, 大型企业的 PMI 为 50.6%, 守住荣枯线上方, 而中型 企业的 PMI 为 50%, 停留在临界点上 小型企业 PMI 为 46.9%, 相比上月下降了 0.6%, 依旧持续收缩 物价方面,6 月 CPI 同比上涨 1.4%, 环比持平 PPI 同比下降 4.8%, 环比下降 0.4% 居民消费通胀继续企稳, 但是工业通缩形势依然严峻 统计局 7 月 15 号公布了第二季度的经济数据 我国第二季度 GDP 同比增长 7%, 好于各市场机构的预期, 朝着全年增长 7% 的目标稳步前进 1.2 央行公开市场操作 7 月央行累计资金投放 3,200 亿元, 回笼资金 3,150 亿元, 向市场净投放 50 亿元 品种上看,7 月逆回购品种均为 7 天品种 利率与上月持平, 为 2.5% 1

5 图 2 央行月度公开市场操作 1.3 货币市场 7 月份初银行间与交易所货币市场波澜不惊 银行间 1 天回购利率月内小幅回升, 但 7 天回购利率较上月末反而有所下降 全月 1 天平均回购利率为 1.29%, 较上月上升 13BP,7 天平均回购利率为 2.56%, 比上月上涨了 11BP 由于 IPO 暂停, 交易所回购利率维持低位, 从图上可见整个走势维持平稳状态 全月 1 天 7 天回购利率加权均值为 1.14% 和 1.78%, 相比前月均值分别大降 145BP 和 98BP 1 银行间回购利率走势 2 交易所回购利率走势 R001 R007 GC001: 加权平均 GC007: 加权平均 图 3 资金价格走势 2

6 二 利率债市场 2.1 利率债一级市场回顾 7 月份利率品种一级市场全月发行规模合计达 16,063 亿元, 相比前月份略降 4% 左右 净融资额 10,525 亿元, 相比前月减少 14% 品种上看, 同业存单的发行量相比上月增加了将近一倍, 而地方政府债的发行速度有所减缓, 发行量比上月减少 1800 多亿 1 7 月份利率品种发行规模 2 7 月份利率品种净融资规模 发行规模 年 7 月份 发行规模 年 6 月份 净融资额 年 7 月份 净融资额 年 6 月份 图 4 7 月份利率债一级市场 2.2 利率债收益率曲线变动 7 月份利率债市场呈现牛市, 主要有两方面原因 : 一方面, 央行持续进行公开市场操作, 维持了市场资金面宽松的格局 另一方面, 股市表现不佳, 去杠杆和 IPO 暂停使大量理财资金回流债市 从利率品种来看, 国债收益率曲线呈现平坦化趋势,3 年以下收益率有所上扬, 而 3 年以上至长端的收益率有一个明显的下降 国开债和金融债曲线均以 6 个月为分界点,6 个月以下收益率小幅上扬,6 个月以上收益率全线明显下降 央票收益率则是呈现总体下降趋势截至 7 月末, 国债 1 年 5 年 10 年期收益率分别收于 2.26% 3.16% 3.45%, 相比前月末分别变动 56BP -3BP -15BP 国开债 1 年 5 年 10 年期收益率分 3

7 别收于 2.71% 3.60% 3.94%, 相比前月末收益率分别下降 18BP 26BP 以及 15BP 1 中证国债收益率曲线变动 2 中证国开债收益率曲线变动 3 中证金融债收益率曲线变动 4 中证央票收益率曲线变动 图 5 7 月份利率品种收益率变动 三 信用债市场 3.1 信用债一级市场回顾 4

8 7 月份信用品种一级市场全月发行规模合计达 5,431 亿元, 相比前月供给规模增加 39 亿元 净融资额 2,117 亿元, 相比前月减少 243 亿元 品种上看, 短期融资券的发行规模虽然相比上月略有下降, 但依然以 2538 亿的发行量远远领先其他品种 净融资额上看, 短期融资券与中期票据均以 840 亿左右领先其他品种 由于 7 月是很多资产支持证券的还本付息月, 很多 6 月发行的资产支持证券在 7 月第一次还本付息, 所以 7 月资产支持证券的净融资额为负 1 7 月份信用品种发行规模 2 7 月份信用品种净融资规模 发行规模 年 7 月份 发行规模 年 6 月份 净融资额 年 7 月份 净融资额 年 6 月份 图 6 7 月份信用债一级市场 3.2 信用债收益率曲线变动 月度收益率变动银行间市场 7 月份在资金面持续宽松及股市下跌引发风险偏好下降的形势下, 信用债品种全面开花 中高等级信用债继 6 月盘整后 7 月份收益率显著下跌, 低等级债券收益率亦延续下行态势 截至 7 月最后一个交易日, 中短期票据 AAA/AA+/AA/AA- 品种 1 年期 3 年期 5 年期分别收于 3.42%/3.98%/4.24%/5.40% 3.70%/4.27%/4.49%/5.63% 3.89%/4.39%/4.80%/6.12%, 相比前月末分别下降 33BP/30BP/37BP/29BP 31BP/26BP/25BP/23BP 29BP/25BP/15BP/13BP 1 中短期票据收益率变动 (AAA) 2 中短期票据收益率变动 (AA+) 5

9 3 中短期票据收益率变动 (AA) 4 中短期票据收益率变动 (AA-) 图 7 银行间信用品种收益率变动 交易所债市 7 月份交易所公司债收益率全线大幅下行, 曲线形态整体陡峭化 各等级曲线 5 年期以内中短端收益率降幅基本在 40BP 左右 截至 7 月末, 公司债 AAA / AA- 品种 1 年期 3 年期 5 年期分别收于 3.22%/3.50% 3.37%/3.97% 3.45%/5.298%, 相比前月末分别下跌 32BP/45BP 42BP/46BP 43BP/39BP 1 交易所公司债收益率变动 (AAA) 2 交易所公司债收益率变动 (AA-) 6

10 图 8 交易所公司债收益率变动 收益率及信用利差分析 : 信用利差进一步压缩 7 月份随着大量资金流入债市, 相比于利率债, 信用债由于收益高大受市场热捧,- 信用利差被进一步压缩 以 5 年期中票为例,AAA 等级信用利差缩小 26BP, AA+ 等级信用利差缩小 22BP, 而 AA 及 AA- 等级信用利差则分别下降了 12BP 和 10BP AAA 中票 - 国债 AA+ 中票 - 国债 AA 中票 - 国债 AA- 中票 - 国债 信用利差 年 7 月份 信用利差 年 6 月份 图 9 7 月份信用利差变动 从绝对值角度, 截至 7 月末, 不同等级中票的 5 年期收益率继续停留在历史 1/4 分位以下, 并有不断下降趋势 信用利差方面, 所有不同等级中票的信用利 7

11 差同样均在历史 1/4 以下 由于信用利差目前已经到了一个历史低位, 进一步下 探将会遇到一定阻力, 我们认为 8 月在资金充裕的情况下利率债的收益率会受到 信用利差的挤压进一步下跌 表 1 信用产品收益率分位水平 ( 以 5 年期中票为例 ) 评级当前收益率历史 1/4 分位历史 1/2 分位历史 3/4 分位 AAA AA AA AA 表 2 信用产品信用利差历史分位水平 ( 以 5 年期限为例 ) 当前信用利差历史 1/4 分位历史 1/2 分位历史 3/4 分位 AAA 中票 - 国债 AA+ 中票 - 国债 AA 中票 - 国债 AA- 中票 - 国债

12 四 中证债券估值与指数变动 4.1 市场成交概况 7 月份债市呈现牛市行情, 交易盘交投火爆, 全月现券总成交规模 8.98 万亿, 再创新高 其中, 交易所现券月度总成交规模 2,152 亿元, 比上月大幅上升 个券交易活跃度 7 月份共有 23 个交易日, 其中每天均有报价或成交的个券数目为 498, 占比 3.28%; 成交或报价比较活跃的个券数量有 875 只, 占比 5.77%; 有报价或成交, 且天数不超过 10 天的债券 5,488 只, 占比 36.16%, 月内无报价无成交的债券有 8,315 只, 占比 54.79% 5.77% 3.28% 36.16% 54.79% 不活跃一般活跃较活跃很活跃 图 10 债券市场 7 月份成交活跃度 注 : 很活跃 - 月内天天有成交或报价 ; 较活跃 - 成交或报价天数超过 10 天但没有天天成交或报价 ; 一般活跃 - 成交或报价天数不超过 10 天 ; 不活跃 - 月内无成交或报价 ( 以下同 ) 分市场来看, 交易所不活跃的个券比例超过银行间市场, 而很活跃 较活跃和一般活跃的个券比例不及银行间债券市场 9

13 80.00% 70.00% 60.00% 50.00% 40.00% 30.00% 交易所 银行间 20.00% 10.00% 0.00% 很活跃较活跃一般活跃不活跃 图 11 成交活跃度 ( 分市场 ) 具体品种来看, 银行间市场上, 利率品种很活跃券比例明显高于信用品种 交易所市场上, 金融债和国债的不活跃券占比最高 假如不考虑可分离转债存债 ( 仅一支 ) 和可转债 ( 仅四支 ), 国债每日都有交易的券依然占比最高, 达 2.33% 表 3 各品种成交活跃度 (7 月份 ) 债券品种 不活跃 一般活跃 较活跃 很活跃 银行间债券市场国债 45.41% 25.95% 8.11% 20.54% 金融债 52.30% 24.60% 10.37% 12.73% 央行票据 22.22% 33.33% 22.22% 22.22% 同业存单 78.55% 13.35% 6.87% 1.24% 短期融资券 15.30% 67.91% 10.18% 6.61% 中期票据 37.03% 54.84% 4.28% 3.84% 企业债 36.25% 57.75% 4.66% 1.35% 交易所债券市场国债 76.74% 15.70% 5.23% 2.33% 金融债 88.99% 8.12% 1.74% 1.16% 公司债 65.77% 24.31% 8.26% 1.65% 企业债 57.61% 35.45% 5.38% 1.56% 可分离转债存债 0.00% 0.00% 0.00% % 可转债 0.00% 0.00% 75.00% 25.00% 10

14 4.2 中证估值 ( 净价 ) 变动分析 7 月份中证债券估值 ( 净价 ) 总体上涨 在可比的 14,032 只债券中,7 月份中证估值 ( 净价 ) 增长的债券数量为 11,901 只, 占比 84.13% 净价下跌的债券数量为 2,128 只, 占比 15.87% 15.87% 84.13% 估值净价 - 增长 估值净价 - 下跌 图 12 中证债券估值 ( 净价 ) 变动占比 (7 月份 ) 7 月份市场流动性继续宽裕, 再加上股市表现不佳造成大量资金流入债市, 导致市场呈现牛市行情 期限上看, 短端收益率已到历史低位, 难以继续降低 除此以外, 几乎所有中长期限品种的净价估值均出现上涨 期限越长, 估值净值 上涨幅度越大 其中以 7 年以上长期国债涨幅最大, 净价估值平均涨 2.34 元 品种上看, 所有品种估值净价的平均值均上涨, 其企业债和国债总体涨幅领 衔, 分别为 0.96 元和 0.84 元 表 4 中证债券估值 ( 净价 ) 变动 (7 月份 ) 债券品种 剩余期限 0<t<=1 1<t<=3 3<t<=5 5<t<=7 t>7 总计 国债 金融债 央行票据 同业存单 短期融资券 中期票据 企业债 公司债 总计

15 4.3 中证指数走势分析 7 月债券普遍上涨, 使得指数一路上扬 7 月中证全债指数月度涨幅 1.22% ( 其中净价指数贡献 0.84%), 到期收益率 3.81, 修正久期 4.66 其余指数除转债和可分离债之外均上涨 涨幅居前的债券指数为中证 10+ 债指数 (2.73%, 净价贡献 2.4%) 中证 10 债指数 (1.58%, 净价贡献 1.23%) 和中证中高信用债指数 (1.56%, 净价贡献 1.24%) 但另一方面, 受股市继续表现不佳影响, 中证转债指数和上证转债指数分别暴跌 15.35% 和 15.64% 利率债指数走势分析 7 月份利率债指数均上涨 品种上看, 中证长期国债指数涨幅最大, 达 1.08% ( 净价贡献 0.78%) 中证国债和中证金融债紧随其后, 分别上涨 1.07%( 净价贡献 0.75%) 和 1.05%( 净价贡献 0.70%) 涨跌幅 -7 月份 (%) 涨跌幅 -6 月份 (%) 图 13 中证利率债指数变动 ( 分类别 ) 信用债指数走势分析 7 月股市继续下跌, 中证转债指数暴跌 15.35% 在其余信用债指数中, 均有较大幅度涨幅 其中, 中证企业债指数涨 1.54% 居首 ( 净价贡献 1.11%) 12

16 中证企业债中证公司债中证短融中证中票 50 中证转债 涨跌幅 -7 月份 (%) 涨跌幅 -6 月份 (%) 沪城投债 图 14 中证信用债指数走势 ( 分类别 ) 评级上看,7 月份中证中高等级信用指数与中证中低等级信用指数均上涨, 且涨幅远远高于上月 其中中证中高信用债指数涨 1.56%( 净价贡献 1.24%), 而中证中低信用债指数涨幅为 1.16%( 净价贡献 0.75%) 中证中高信用 中证中低信用 涨跌幅 -7 月份 (%) 涨跌幅 -6 月份 (%) 图 15 中证信用债指数走势 ( 分评级 ) 期限上看, 所有期限类指数均上涨 且期限越长, 上涨幅度越大 中证 10+ 债上涨幅度最大, 为 2.73%( 净价贡献 2.4%), 而中证 1 债涨幅最小, 为 0.27% ( 净价下跌 0.06%) 13

17 中证 1 债中证 3 债中证 7 债中证 10 债中证 10+ 债 涨跌幅 -7 月份 (%) 涨跌幅 -6 月份 (%) 图 16 中证期限类债券指数走势 7 月公布的第二季度经济数据超预期, 但是 7 月 PMI 指数依旧低迷 仔细观察一下 GDP 数据的构成就能发现, 金融业对 GDP 增长拉动最为明显, 而这很难说与今年 6 月之前股市的疯涨没有关系 但另一方面制造业的表现其实并不佳, 说明资金依然没有非常顺畅地从资本市场流向实体经济制造业 6 月下旬开始的股市下跌使得大量资金流向债市, 这些资金对收益率的需求使得信用债利差进一步下探 8 月利率债收益率 ( 尤其是在长端 ) 是否会受到信用债利差的挤压而继续下降值得关注 14

18 附表 :7 月份主要中证债券指数 ( 全价 ) 涨跌幅 涨跌幅 -7 年初至今 到期收 修 正 指数代码 指数简称 7 月份 6 月份 月份 涨跌幅 益率 久期 中证转债 中高企债 中证中期信用债 H11001 中证全债 H11002 中证 3 债 H11003 中证 7 债 H11004 中证 10 债 H11005 中证 10+ 债 H11006 中证国债 H11007 中证金融债 H11008 中证企业债 H11009 中证综合债 H11010 中证 1 债 H11011 中证央票 H11012 中证央票 H11014 中证短融 H11015 中证短债 H11016 中证 50 债 H11017 中期国债 H11019 中证企债 H11070 中证短融 H11071 中证 1-10 国债 H11072 中证中票 H11073 中证信用 H11074 中期企债 H11075 长期国债 H11076 中期综合 H11078 中高信用 H11079 中低信用 H11094 中票 L H11096 中期信用 L H11087 GSZ AAA H11088 GSZ AA H11089 GSZ AA

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