一、本周(9

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1 中证债券估值与指数月报 2015 年 9 月份

2 内容摘要 9 月份中采 PMI 为 49.8%, 比上月回升 0.1 个百分点, 依然在荣枯线以下 央行公开市场操作净回笼资金 1,800 亿元, 7 天逆回购利率为 2.35%,14 天利率为 2.7% 资金面方面,9 月底银行间市场 1 天 7 天回购利率均值相对 8 月底分别上涨 22BP 和下降 7BP 9 月底交易所市场隔夜回购利率均值相比 8 月底上升 96BP 9 月份短端资金面小幅收紧, 但长期收益率继续下降 国债收益率曲线稳中有降,1 年 5 年 10 年期收益率分别收于 2.37% 3.07% 3.25%, 相比前月末分别下降 0BP 5BP 10BP 国开债 1 年 5 年 10 年期收益率分别收于 2.85% 3.51% 3.72%, 相比前月末收益率分别下降 1BP 1BP 以及 9BP 9 月份信用债品种稳扎稳打, 各信用等级信用债收益率小幅下跌 期限上看, 短期收益率由于受资金成本限制没有进一步下跌而与上月持平, 而中长期限收益率则受宽松政策鼓舞继续走强 交易所公司债收益率不同期限涨跌互现 截至 9 月最后一个交易日, 中短期票据 AAA/AA+/AA/AA- 品种 1 年期 3 年期 5 年期分别收于 3.37%/3.89%/4.14%/5.24% 3.62%/4.03%/4.32%/5.36% 3.77%/4.13%/4.72%/5.87%, 相比前月末分别变动 -8BP/-9BP/-5BP/-10BP -8BP/-14BP/-2BP/-10BP -10BP/-11BP/-3BP/-12BP 9 月份全月现券总成交规模 7.52 万亿, 比上月略有下降 交易所债市现券成交规模合计 1,109 亿元 月内有报价或成交个券占比 38.23% 中证债券估值净价上涨居多, 实现估值净价增长的债券数量占比 56.64% 全市场估值净价均值相比前月上涨 0.07 元 期限上看,1 年以内品种估值净价均出现下跌, 而中长期品种估值净价均值都呈现上涨趋势 品种上看, 同业存单和短期融资券由于期限较短, 净价估值均下跌 0.01 元 公司债虽然近期交投火爆, 但估值净价均值下跌了 0.14 元 其余所有品种估值净价的平均值均上涨, 其中中期票据涨幅领衔, 为 0.16 元 9 月债券指数延续了上涨趋势, 所有指数均上涨但涨幅收窄 9 月中证全债指数月度涨幅 0.55%( 其中净价指数贡献 0.19%), 到期收益率 3.70, 修正久期 4.68 受到股市企稳的提振, 中证转债指数和上证转债指数涨幅居前, 分别为 2.73% 和 2.52%, 中证长期国债紧随其后, 月涨幅 1.03%( 净价贡献 0.74%) 品种上看, 利率债指数中中证长期国债指数涨幅最大, 达 1.03%( 净价贡献 0.74%) 信用债指数中, 除转债指数外, 沪城投债指数涨 0.61% 居首 ( 净价贡献 0.09%) 期限上看, 中证 7 债指数涨幅最大 信用评级上看, 中证中高

3 等级信用指数和中证中低等级信用指数均上涨 9 月债市上涨的势头继续减弱, 由于各品种期限的收益率已在历史低位, 要继续下探必将遇到一定阻力 另一方面, 由于经济下行压力不减, 政策面必然持续宽松, 预计第四季度央行会继续出台刺激政策以提振经济 信用债方面, 刚性兑付尽管没有被完全打破, 但国企违约已开先例 让市场完全接受违约常态化需要一个过程, 并不能一蹴而就 从目前的市场表现来看, 信用风险事件并没有造成太大的波动 我们认为当前发生系统性信用风险的可能性不大 10 月份我们预计债市将会继续稳中有升 目录一 宏观经济走势分析 国内经济基本面 央行公开市场操作 货币市场... 2 二 利率债市场 利率债一级市场回顾 利率债收益率曲线变动... 3 三 信用债市场 信用债一级市场回顾 信用债收益率曲线变动... 5 四 中证债券估值与指数变动 市场成交概况 中证估值 ( 净价 ) 变动分析 中证指数走势分析 附表 :9 月份主要中证债券指数 ( 全价 ) 涨跌幅... 15

4 一 宏观经济走势分析 1.1 国内经济基本面 2015 年 9 月, 中国制造业采购经理指数 (PMI) 回升 0.1 个百分点至 49.8%, 停留在荣枯线下放 9 月财新 PMI 初值为 47%, 创 09 年 3 月以来新低 1 中采制造业 PMI 数据走势 2 CPI 走势 中采 PMI CPI: 当月同比 CPI: 环比 图 1 经济主要指标走势 数据来源 : 国家统计局 从中采 PMI 数据构成看, 大型企业的 PMI 为 51.5%, 比上月上升 1.2%, 处于荣 枯线之上, 中型企业的 PMI 为 48.5%, 比上月下跌 1.3% 小型企业 PMI 为 46.8%, 同样比上月下降了 1.3 个百分点 物价方面,8 月 CPI 同比上涨 2%, 环比上涨 0.5% PPI 同比下降 5.9%, 环比下降 0.7% 1.2 央行公开市场操作 9 月央行累计逆回购投放资金 6,400 亿元, 其中 7 天品种 5,200 亿元,14 天品种 1,200 亿元 逆回购到期 8,200 亿元, 均为 7 天品种 净回收资金 1,800 亿元 利率方面,7 天品种依旧维持 2.35% 的低位, 而 14 天品种为今年 2 月以来时隔 6 个月再次发行, 利率为 2.7% 1

5 图 2 央行月度公开市场操作 1.3 货币市场 9 月份初银行间货币市场依旧平稳 银行间 1 天回购利率月内小幅上扬, 而 7 天回购利率则呈现相反趋势小幅下降 全月 1 天平均回购利率为 1.89%, 较上月上升 22BP,7 天平均回购利率为 2.38%, 比上月下降了 7BP 交易所资金面由于股市企稳等多种因素呈现全面收紧趋势 全月 1 天 7 天回购利率加权均值为 2.25% 和 2.09%, 相比前月均值分别上升 96BP 和 49BP 1 银行间回购利率走势 2 交易所回购利率走势 R001 R007 GC001: 加权平均 GC007: 加权平均 图 3 资金价格走势 2

6 二 利率债市场 2.1 利率债一级市场回顾 9 月份利率品种一级市场全月发行规模合计达 17,753 亿元, 相比前月份增长 5.8% 净融资额 11,592 亿元, 相比前月增加 3.3% 品种上看, 同业存单的发行量经过上个月的猛增后有所回落, 减少了 400 多亿, 净融资额减少了将近 1000 亿 而地方政府债的发行速度继续有所回升, 发行量比上月增加将近 300 亿, 净融资额增加 200 多亿 1 9 月份利率品种发行规模 2 9 月份利率品种净融资规模 发行规模 年 9 月份 发行规模 年 8 月份 净融资额 年 9 月份 净融资额 年 8 月份 图 4 9 月份利率债一级市场 2.2 利率债收益率曲线变动 9 月份利率债收益率继续稳中有降, 长端收益率总体继续下行, 但短端收益率受到资金成本的限制没有出现明显的变动 从利率品种来看,9 月末国债收益率曲线相比上月底在不同期限涨跌互现 从图上看 7 到 10 年的区间下降了 10BP, 但在 20 到 30 年的长端有所上升 而金融债和国开债则更加平坦化, 短期收益率相比前月不变, 而长期收益率稳步下降 央票收益率则继续在所有期限下降 15 到 20BP 截至 9 月末, 国债 1 年 5 年 10 年期收益率分别收于 2.37% 3.07% 3.25%, 相比前月末分别下降 0BP 5BP 10BP 国开债 1 年 5 年 10 年期收益率分别 3

7 收于 2.85% 3.51% 3.72%, 相比前月末收益率分别下降 1BP 1BP 以及 9BP 1 中证国债收益率曲线变动 2 中证国开债收益率曲线变动 3 中证金融债收益率曲线变动 4 中证央票收益率曲线变动 图 5 9 月份利率品种收益率变动 三 信用债市场 3.1 信用债一级市场回顾 9 月份信用品种一级市场全月发行规模合计达 7,426 亿元, 相比前月供给规模 4

8 增长 891 亿元 净融资额 3,852 亿元, 相比前月增加 1070 亿元 品种上看, 短期融资券以 3,007 亿的发行量继续领先其他品种, 而资产支持证券的发行量比上月几乎翻了一倍, 为 860 亿元 净融资额上看, 短期融资券和中期票据以 836 亿和 871 亿领先其他品种, 资产支持证券以 788 亿紧随其后 1 9 月份信用品种发行规模 2 9 月份信用品种净融资规模 发行规模 年 9 月份 发行规模 年 8 月份 净融资额 年 9 月份 净融资额 年 8 月份 图 6 9 月份信用债一级市场 3.2 信用债收益率曲线变动 月度收益率变动银行间市场 9 月份信用债品种稳扎稳打, 各信用等级信用债收益率小幅下跌 期限上看, 短期收益率由于受资金成本限制没有进一步下跌而与上月持平, 而中长期限收益率则受宽松政策鼓舞继续走强 截至 9 月最后一个交易日, 中短期票据 AAA/AA+/AA/AA- 品种 1 年期 3 年期 5 年期分别收于 3.37%/3.89%/4.14%/5.24% 3.62%/4.03%/4.32%/5.36% 3.77%/4.13%/4.72%/5.87%, 相比前月末分别变动 -8BP/-9BP/-5BP/-10BP -8BP/-14BP/-2BP/-10BP -10BP/-11BP/-3BP/-12BP 1 中短期票据收益率变动 (AAA) 2 中短期票据收益率变动 (AA+) 5

9 3 中短期票据收益率变动 (AA) 4 中短期票据收益率变动 (AA-) 图 7 银行间信用品种收益率变动 交易所债市 9 月份交易所公司债收益率不同期限涨跌互现 AAA 等级公司债在 3 到 7 年比上月末有一定程度的涨幅, 而 AA- 等级的曲线在 1 到 3 年的位置有 30BP 左右的涨幅, 而在 5 年期以上则下降了 7BP 左右截至 9 月末, 公司债 AAA / AA- 品种 1 年期 3 年期 5 年期分别收于 3.19%/3.36% 3.82%/3.54% 3.37%/4.82%, 相比前月末分别变动 -3BP/32BP 1BP/29BP 10BP/-3BP 1 交易所公司债收益率变动 (AAA) 2 交易所公司债收益率变动 (AA-) 6

10 图 8 交易所公司债收益率变动 收益率及信用利差分析 : 信用利差维持历史低位 9 月各等级信用债利差相比上月底变化不大, 继续在历史低位徘徊 在此期间发生的一些信用风险事件并未对整体信用债利差产生影响 以 5 年期中票为例, AAA 等级信用利差下降 6BP,AA+ 等级信用利差缩小 6BP,AA 等级信用利差上升了 2BP,AA- 等级信用利差下降了 7BP AAA 中票 - 国债 AA+ 中票 - 国债 AA 中票 - 国债 AA- 中票 - 国债 信用利差 年 9 月份 信用利差 年 8 月份 图 9 9 月份信用利差变动 从绝对值角度, 截至 9 月末, 不同等级中票的 5 年期收益率继续停留在历史 1/4 分位以下 信用利差方面, 所有不同等级中票的信用利差同样均在历史 1/4 以下 7

11 表 1 信用产品收益率分位水平 ( 以 5 年期中票为例 ) 评级 当前收益率 历史 1/4 分位 历史 1/2 分位 历史 3/4 分位 AAA AA AA AA 表 2 信用产品信用利差历史分位水平 ( 以 5 年期限为例 ) 当前信用利差 历史 1/4 分位历史 1/2 分位 历史 3/4 分位 AAA 中票 - 国债 AA+ 中票 - 国债 AA 中票 - 国债 AA- 中票 - 国债

12 四 中证债券估值与指数变动 4.1 市场成交概况 9 月全市场现券成交量相比上月小幅下降 全月现券总成交规模 7.52 万亿, 相比上月下降 7% 左右 其中交易所现券月度总成交规模 1,109 亿元 个券交易活跃度 9 月份银行间共有 21 个交易日, 交易所共有 20 个交易日 其中每天均有报价或成交的个券数目为 456, 占比 2.68%; 成交或报价比较活跃的个券数量有 853 只, 占比 5.02%; 有报价或成交, 且天数不超过 10 天的债券 5,189 只, 占比 30.53%, 月内无报价无成交的债券有 10,500 只, 占比 61.77% 5.02% 2.68% 30.53% 61.77% 不活跃一般活跃较活跃很活跃 图 10 债券市场 9 月份成交活跃度 注 : 很活跃 - 月内天天有成交或报价 ; 较活跃 - 成交或报价天数超过 10 天但没有天天成交或报价 ; 一般活跃 - 成交或报价天数不超过 10 天 ; 不活跃 - 月内无成交或报价 ( 以下同 ) 分市场来看, 交易所不活跃的个券比例超过银行间市场, 而很活跃 较活跃和一般活跃的个券比例不及银行间债券市场 9

13 90.00% 80.00% 70.00% 60.00% 50.00% 40.00% 30.00% 交易所 银行间 20.00% 10.00% 0.00% 很活跃较活跃一般活跃不活跃 图 11 成交活跃度 ( 分市场 ) 具体品种来看, 银行间市场上, 利率品种很活跃券比例明显高于信用品种 交易所市场上, 金融债和国债的不活跃券占比最高 假如不考虑可分离转债存债 ( 仅一支 ) 和可转债 ( 仅四支 ), 国债每日都有交易的券依然占比最高, 达 2.01% 表 3 各品种成交活跃度 (9 月份 ) 债券品种 不活跃 一般活跃 较活跃 很活跃 银行间债券市场国债 39.89% 19.15% 18.09% 22.87% 金融债 52.51% 27.32% 6.19% 13.98% 央行票据 55.56% 0.00% 22.22% 22.22% 同业存单 79.93% 12.04% 5.81% 2.23% 短期融资券 24.42% 60.63% 9.67% 5.28% 中期票据 45.62% 47.27% 5.07% 2.04% 企业债 43.74% 51.21% 5.00% 0.04% 交易所债券市场国债 78.74% 13.79% 5.46% 2.01% 金融债 88.76% 9.55% 1.12% 0.56% 公司债 69.85% 22.53% 6.04% 1.58% 企业债 63.58% 31.16% 3.72% 1.54% 可分离转债存债 0.00% 0.00% 0.00% % 可转债 0.00% 0.00% 0.00% % 10

14 4.2 中证估值 ( 净价 ) 变动分析 9 月份中证债券估值 ( 净价 ) 继续呈现上涨趋势, 但幅度不及上月 在可比的 14,348 只债券中,9 月份中证估值 ( 净价 ) 增长的债券数量为 8,127 只, 占比 56.64% 净价下跌的债券数量为 6,221 只, 占比 43.36% 43.36% 56.64% 估值净价 - 增长 估值净价 - 下跌 图 12 中证债券估值 ( 净价 ) 变动占比 (9 月份 ) 9 月由于资金面的收紧,1 年以内到期现券的估值全面下降, 而中长期由于 政策持续宽松, 仍然呈现总体上涨趋势 其中,7 年以上企业债涨幅最大, 估值 净价平均涨幅 0.82 元 品种上看, 同业存单和短期融资券由于期限较短, 净价估值均下跌 0.01 元 公司债虽然近期交投火爆, 但估值净价均值下跌了 0.14 元 其余所有品种估值 净价的平均值均上涨, 其中期票据涨幅领衔, 为 0.16 元 表 4 中证债券估值 ( 净价 ) 变动 (9 月份 ) 债券品种 剩余期限 0<t<=1 1<t<=3 3<t<=5 5<t<=7 t>7 总计 国债 金融债 央行票据 同业存单 短期融资券 中期票据 企业债 公司债 总计

15 4.3 中证指数走势分析 9 月债券指数延续了上涨趋势 9 月中证全债指数月度涨幅 0.55%( 其中净价指数贡献 0.19%), 到期收益率 3.70, 修正久期 4.68 所有指数均上涨 受到股市企稳的提振, 中证转债指数和上证转债指数涨幅居前, 分别为 2.73% 和 2.52%, 中证长期国债紧随其后, 月涨幅 1.03%( 净价贡献 0.74%) 利率债指数走势分析 9 月份利率债指数均上涨 品种上看, 中证长期国债指数涨幅最大, 达 1.03% ( 净价贡献 0.74%) 中证 1-10 国债和中期国债紧随其后, 分别上涨 0.61%( 净价贡献 0.32%) 和 0.60%( 净价贡献 0.32%) 涨跌幅 -9 月份 (%) 涨跌幅 -8 月份 (%) 图 13 中证利率债指数变动 ( 分类别 ) 信用债指数走势分析 9 月股市企稳, 带动中证转债指数上涨 2.73% 在其余信用债指数中, 沪城投债指数涨 0.61% 居首 ( 净价贡献 0.09%) 12

16 中证企业债中证公司债中证短融中证中票 50 中证转债 涨跌幅 -9 月份 (%) 涨跌幅 -8 月份 (%) 沪城投债 图 14 中证信用债指数走势 ( 分类别 ) 评级上看,9 月份中证中高等级信用指数与中证中低等级信用指数均上涨, 但涨幅远低于上月 其中中证中高信用债指数涨 0.52%( 净价贡献 0.20%), 而 中证中低信用债指数涨幅为 0.48%( 净价贡献 0.07%) 中证中高信用 中证中低信用 涨跌幅 -9 月份 (%) 涨跌幅 -8 月份 (%) 图 15 中证信用债指数走势 ( 分评级 ) 期限上看, 所有期限类指数均上涨 中证 10 债涨幅领衔, 为 0.91( 净价贡 献 0.57%), 而中证 1 债涨幅最小, 为 0.24%( 净价下跌 0.07%) 13

17 中证 1 债中证 3 债中证 7 债中证 10 债中证 10+ 债 涨跌幅 -9 月份 (%) 涨跌幅 -8 月份 (%) 图 16 中证期限类债券指数走势 9 月债市上涨的势头继续减弱, 由于各品种期限的收益率已在历史低位, 要继续下探必将遇到一定阻力 另一方面, 由于经济下行压力不减, 政策面必然持续宽松, 预计第四季度央行会继续出台刺激政策以提振经济 信用债方面, 刚性兑付尽管没有被完全打破, 但国企违约已开先例 让市场完全接受违约常态化需要一个过程, 并不能一蹴而就 从目前的市场表现来看, 信用风险事件并没有造成太大的波动 我们认为当前发生系统性信用风险的可能性不大 10 月份我们预计债市将会继续稳中有升 14

18 附表 :9 月份主要中证债券指数 ( 全价 ) 涨跌幅 涨跌幅 -9 年初至今 到期收 修 正 指数代码 指数简称 9 月份 8 月份 月份 涨跌幅 益率 久期 中证转债 中高企债 中证中期信用债 H11001 中证全债 H11002 中证 3 债 H11003 中证 7 债 H11004 中证 10 债 H11005 中证 10+ 债 H11006 中证国债 H11007 中证金融债 H11008 中证企业债 H11009 中证综合债 H11010 中证 1 债 H11011 中证央票 H11012 中证央票 H11014 中证短融 H11015 中证短债 H11016 中证 50 债 H11017 中期国债 H11019 中证企债 H11070 中证短融 H11071 中证 1-10 国债 H11072 中证中票 H11073 中证信用 H11074 中期企债 H11075 长期国债 H11076 中期综合 H11078 中高信用 H11079 中低信用 H11094 中票 L H11096 中期信用 L H11087 GSZ AAA H11088 GSZ AA H11089 GSZ AA

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