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掘费莫
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2 评级主体天津泰达投资控股有限公司中期票据信用级别 AA + 评级展望稳定主体信用级别 AA + 评级展望稳定注册额度 42 亿元本期规模 22 亿元发行期限 5 年概况数据泰达控股 ( 合并口径 ) 总资产 ( 亿元 ) 所有者权益 ( 含少数股东权益 )( 亿元 ) 总负债 ( 亿元 ) 总债务 ( 亿元 ) 主营业务收入 ( 营业总收入 )( 亿元 ) EBIT( 亿元 ) EBITDA( 亿元 ) 经营活动净现金流 ( 亿元 ) 主营业务毛利率 ( 营业毛利率 )(%) EBITDA/ 主营业务收入 ( 营业总收入 )(%) 总资产收益率 (%) 资产负债率 (%) 总资本化比率 (%) 总债务 /EBITDA(X) EBITDA 利息倍数 (X) 泰达控股 ( 母公司口径 ) 总资产 ( 亿元 ) 所有者权益 ( 含少数股东权益 )( 亿元 ) 总负债 ( 亿元 ) 总债务 ( 亿元 ) 主营业务收入 ( 营业总收入 )( 亿元 ) EBIT( 亿元 ) EBITDA( 亿元 ) 经营活动净现金流 ( 亿元 ) 主营业务毛利率 ( 营业毛利率 )(%) 总资产收益率 (%) 资产负债率 (%) 总资本化比率 (%) 总债务 /EBITDA(X) 注 : 年 9 月的经营活动净现金 / 总债务经营活动净现金 / 短期债务指标经过年化处理, 年 9 月的财务报告未经审计基本观点中诚信国际评定天津泰达投资控股有限公司 2010 年度第一期中期票据信用级别为 AA + 评定天津泰达投资控股有限公司( 以下简称泰达控股或公司 ) 主体信用级别为 AA + 评级展望为稳定中诚信国际肯定了公司作为天津市资产规模最大的国有企业之一天津经济技术开发区国有资产经营管理主体滨海新区开发重要参与者的特殊地位以及因此得到天津市政府在政策方面的有力支持, 同时我们也肯定了公司无缝钢管业务较强的竞争力较为完善的金融产业链以及不断加强的内部管理对其未来发展的积极影响此外, 中诚信国际也关注到公司负债水平较高未来投资支出较大以及开发区土地及税收政策调整对公司整体信用状况的影响优势股东变更提升公司在天津市整体地位根据天津市政府 2008 年 9 月 17 日津政发 (2008)72 号文件, 泰达控股股东将由目前天津市经济技术开发区管委会变更为天津市国资委公司纳入天津市国资委管理后, 将提高公司在天津市的战略地位, 并且得到天津市政府支持的意愿增强 ; 公司成为整合天津市金融资产的平台公司下属子公司天津市泰达国际控股 ( 集团 ) 有限公司将成为整合天津市金融资产的平台, 由于公司拥有天津市 80% 左右的金融资产, 在金融资产整合中占据了有利的位置 ; 良好的区域环境天津作为环渤海经济圈的物流及制造业中心, 经济发展速度一直处在全国较高水平天津滨海新区做为国家级综合配套改革试验区获得国家多方面的政策支持,2009 年 1 月 ~7 月滨海新区全口径实现工业总产值亿元, 较上年增长 10.4%, 实现财政收入亿元, 较上年增长 13.9%; 做为滨海新区的重要建设主体之一, 滨海新区建设的不断推进为公司长远发展创造了良好的外部环境 ; 具有竞争力的多元化产业布局近年来公司已形成颇具竞争力的实业板块金融板块区域开发板块等多元化产业布局, 有利于经营风险的分散其中, 无缝钢管在石油套管的国内市场占有率达到 50% 以上, 金融资产占天津市金融资产的 80% 左右, 区域开发方面公司具有天津开发区的成功开发经验, 并成为滨海新区开发的重要参与者. 报告表述了中诚信国际对公司和本期债券的信用评级观点, 并非建议投资者买卖或持有本债券报告中引用的资料主要由企业提供, 中诚信国际不保证引用信息的准确性及完整性

3 分析师李华迎陈代娣电话 :(010) 传真 :(010) 年 4 月 19 日关注资本支出压力较大由于公司未来将承担滨海新区多项大型项目的建设, 未来仍面临较大的资本支出压力 ; 债务规模增长较快近几年公司债务规模持续增长, 负债水平较高, 抵押资产规模较大, 公司的偿债能力受到一定影响 ; 公司所得分红集中度较高 2008 年公司所得分红较多依赖钢铁行业, 泰达控股投资收益容易受到钢铁行业下滑或天津市政府整合钢铁企业的风险而大幅度减少 ; 公司现金流动性较差近几年, 公司经营活动现金流较差, 无法覆盖公司的利息支出, 将为公司在日常运营过程中带来一定的流动性风险 ; 公司对子公司管理力度较弱由于公司参控股子公司数量较多, 并且各业务板块均涉及多家企业, 公司对下属子公司的管理力度依然较弱, 管理模式有待理顺 2

4 概况发行主体概况泰达控股是天津市经济技术开发区国有资产的授权经营单位公司成立于 2001 年, 以原天津经济技术开发区总公司为基础框架, 将天津市泰达集团有限公司天津经济技术开发区建设集团公司纳入其中, 经统筹组合设立, 注册资本 60 亿元经过几年的发展, 公司资产规模上千亿元, 投资经营范围涉及实业投资金融区域开发房地产公用事业等多个领域公司拥有全资控股参股企业 100 余家, 是天津钢管集团股份有限公司 ( 简称天津钢管 ) 的第一大股东, 拥有天津市 80% 的金融资产, 是泰达股份 ( 股票代码 :000652) 津滨发展( 股票代码 :000897) 滨海能源( 股票代码 :000695) 滨海泰达物流 ( 股票代码 :8348.HK) ST 四环 ( 股票代码 :000605) 五家上市公司的第一大股东截止到 2008 年底, 公司总资产亿元, 所有者权益 ( 含少数股东权益 ) 亿元, 资产负债率为 71.07% 2008 年, 公司实现主营业务收入亿元, 净利润 1.22 亿元 ; 截至 2009 年 9 月, 公司总资产亿元, 所有者权益 ( 含少数股东权益 ) 亿元, 资产负债率 73.94%, 主营业务收入亿元, 净利润 1.22 亿元本期票据概况本期中期票据发行金额为 22 亿元, 票据期限 5 年本期中期票据票面利率为基准利率加上基本利差基准利率为发行首日和其他各计息年度起息日适用的中国人民银行公布的一年期整存整取定期储蓄存款利率, 基本利差将根据簿记建档结果, 由公司与联席主承销商按照国家有关规定, 协商一致后确定, 在债券存续期内固定不变募集资金用途公司计划将募集资金的 20% 即 4.4 亿元用于补充公司及下属公司生产经营活动所需营运资金 ; 计划将募集资金的 50% 即 11 亿元用于归还部分成本较高的银行借款, 以降低融资成本 ; 另外计划将募集资金的 30% 即 6.6 亿元用于天津海滨旅游区临海新城围海造陆项目的项目相关配套资金区域经济滨海新区天津滨海新区 ( 以下简称滨海新区 ) 是我国继深圳经济特区上海浦东新区之后我国又一个经济增长极, 面积 2270 平方公里, 相当于 4 个浦东新区的面积, 是我国面积最大的新区 2008 年滨海新区的地区生产总值达到亿元, 占天津市生产总值的 48.82%; 截至到 2008 年末, 滨海新区财政收入为亿元, 占天津市财政收入的 40.64% 2009 年, 滨海新区实现工业总产值为亿元, 较上年增长 10.4%; 全社会固定资产投资亿元, 较上年增长 53.6% 表 1: 天津滨海新区组成区域天津滨海新区组成区域整建区 1 塘沽区 2 汉沽区 3 大港区部分区域 4 津南区 5 东丽区其他 6 天津经济技术开发区 7 天津港保税区 8 天津港资料来源 : 天津滨海新区网站滨海新区位于我国北方的环渤海区, 辐射范围涉及 5 省 2 市, 包括山东河北辽宁内蒙山西北京和天津, 该区域 GDP 大概占全国 GDP 的 30% 左右天津滨海新区的功能定位是 : 依托京津冀服务环渤海辐射三北面向东北亚, 努力建设成为我国北方对外开放的门户高水平的现代制造业和研发转化基地北方国际航运中心和国际物流中心为了实现环渤海地区的一体化发展,2006 年 3 月全国人大正式把滨海新区纳入国家总体发展 3

战略 2006 年 5 月国务院下发了推进天津滨海新区开发开放有关问题的意见, 在这个文件里将推进滨海新区的开发开放定位为新时期我国区域经济发展的重大战略部署, 是继我国经济特区上海浦东新区开发开放以来第三个重要的经济增长极这一文件明确批准天津滨海新区为全国综合配套改革实验区, 国家在金融土地行政改革等方面安排在滨海新区进行先行先试 2008 年 3 月国务院又正式批复了

5 战略 2006 年 5 月国务院下发了推进天津滨海新区开发开放有关问题的意见, 在这个文件里将推进滨海新区的开发开放定位为新时期我国区域经济发展的重大战略部署, 是继我国经济特区上海浦东新区开发开放以来第三个重要的经济增长极这一文件明确批准天津滨海新区为全国综合配套改革实验区, 国家在金融土地行政改革等方面安排在滨海新区进行先行先试 2008 年 3 月国务院又正式批复了天津滨海新区综合配套改革试验总体方案, 进一步明确和推动了滨海新区的发展产投资为亿元, 同比增长 32.9% 随着经济的发展, 开发区财政实力也不断增强 2008 年, 开发区实现财政收入亿元, 较上年增长 14.9%, 增速较上年有所放缓其中, 实现地方财政收入亿元, 增长 10.4%, 地方一般预算收入亿元, 增长 27.4% 2009 年 1 ~10 月, 天津经济技术开发区财政收入亿元, 同比增长 8.8%; 地方一般预算收入亿元, 同比增长 29.6% 图 1: 天津经济技术开发区财政收入及增长情况 ( 单位 : 亿元,%) 因此, 滨海新区从自身条件和国家政策支持方面都有力保障了其发挥环渤海地区经济增长极的带动作用天津滨海新区综合配套改革试验总体方案的正式确定, 更加明确了滨海新区未来的发展方向泰达控股较为充分地享受到滨海新区改革先行先试带来的政策支持, 并且作为滨海新区的重要建设主体, 滨海新区良好的发展前景将对公司业务产生积极影响天津经济技术开发区天津经济技术开发区 ( 以下简称开发区 ) 是滨海新区的重要组成部分, 是中国首批对外开放的国家级沿海经济开发区经过多年的发展, 开发区经济实力不断提升, 多项主要经济指标已连续十年居全国国家级开发区首位近几年, 开发区 GDP 保持快速增长 2008 年, 开发区 GDP 规模达到亿元, 按可比价格计算较上年增长 23.1% 2009 年 1 月 ~10 月, 开发区工业资料来源 : 天津经济技术开发区统计公报目前, 开发区已累计批准来自 74 个国家和地区的外商及港澳台投资企业 4485 家全球 500 强企业中, 共有来自境外 10 个国家和地区的 62 个跨国公司在天津开发区投资, 投资企业达 137 家部分国际著名跨国公司, 如摩托罗拉 IBM 可口可乐百事可乐柯达丰田汽车松下电器住友商事佳能韩国三星现代德国大众雀巢阿尔卡特等成为天津开发区的入区企业总产值达到了亿元, 同比增长 9.6%; 固定资表 2:2008 年 ~2009 年 10 月天津经济技术开发区各项指标指标名称 2008 年 2009 年 1 ~10 月金额增长 (%) 金额增长 (%) 全部工业总产值 ( 亿元 ) 固定资产投资 ( 亿元 ) 直接利用外资合同 ( 亿元 ) 实际直接利用外资金额 ( 亿美元 ) 出口总值 ( 亿美元 ) 地区生产总值 ( 亿元 ) 其中 : 第二产业 ( 亿元 ) 第三产业 ( 亿元 )

6 地方一般预算收入 ( 亿元 ) 地方一般预算支出 ( 亿元 ) 资料来源 : 天津市经济技术开发区统计公报及统计网站数据需要关注的是,2008 年我国实行新的企业所得税法, 税率由 15% 提高到 25%, 开发区对区内企业长期以来实行优惠税率, 新税法执行后区内企业实际税负将有较大幅度上升, 对开发区招商引资带来不利影响泰达控股承担了天津经济技术开发区的建设及提供区内公共服务等重要职能总体来看, 天津经济技术开发区较好的经济环境为公司提供了良好的发展空间, 同时开发区较强的财政实力为公司业务提供了有力支持竞争实力泰达控股的竞争实力一是反映在天津市滨海新区天津开发区各级政府对公司各方面政策的支持, 二是反映在公司自身实力较强, 作为投资控股性质的公司, 泰达控股在多个板块具有较强的竞争力泰达控股目前总资产规模超过千亿元, 是天津市资产规模较大的国有企业之一, 是天津经济技术开发区的主要建设经营主体滨海新区的重要建设主体为此, 天津市政府与开发区管委会给予公司在土地金融财政等多方面的政策支持财政支持方面, 天津开发区财政对公司的公用事业给予稳定的财政补贴在金融方面, 公司较为充分地享受到滨海新区作为金融创新试验基地带来的政策优惠, 包括参股首个利用国内资金设立的产业投资基金渤海产业基金发起成立国内首家在发起设立阶段就引入境外战略投资者的全国性股份制商业银行渤海银行等在土地开发方面, 公司获得了滨海休闲旅游区 150 平方公里的土地一级开发权, 具有稳定的盈利前景在自身实力方面, 近年来公司已形成具有较强竞争力的实业板块金融板块区域开发板块等多元化产业布局, 有利于经营风险的分散在实业板块,2004 年公司通过债转股获得天津钢管的股份后, 现已初步形成了以钢铁产业为主的基础实业产业群天津钢管集团股份有限公司 ( 以下简称天津钢管 ) 是一家专业生产无缝钢管的现代化大型冶金企业, 天津钢管生产的石油套管在国内市场占有率达到 50% 以上, 产品出口到美国中东欧洲等 40 个国家和地区在区域开发方面, 由公司主要开发的天津经济技术开发区作为中国首批国家级开发区之一, 经过二十年的发展, 开发区投资环境逐渐优化, 招商引资能力不断加强, 业已形成以电子通讯机械制造医药化工和食品饮料为主的产业群, 开发区 GDP 及工业产值均保持良好增长态势随着开发区的发展成熟, 泰达控股作为开发区的投资建设主体也不断发展壮大, 在土地和房地产开发中获得较好的回报, 开发区财政实力逐渐增强也较好地保障了公司在公用事业的投资回报滨海新区是公司未来的开发重点,2008 年国务院正式批准滨海新区综合配套改革试验方案后, 滨海新区将在各个方面获得国家有力的政策支持而面临新的发展机遇公司在滨海新区拥有部分土地的一级和二级开发权, 这将为公司带来很好的发展契机在金融板块, 目前泰达控股的金融产业链基本成形, 涵盖了包括银行证券保险信托及典当等领域, 形成的资产规模占天津市金融资产总量的 80% 左右, 是天津市发展金融产业的主要力量公司以直接或间接的方式绝对或相对控股五家上市公司, 公司由此拥有更多的融资渠道公司持有滨海能源津滨发展泰达股份与 ST 四环股票市值亿元 (2009 年 9 月 30 日收盘价计算 ) 表 3: 公司直接或间接控股的上市公司上市公司持有主体持有比例 (%) 滨海泰达物流泰达控股滨海能源泰达控股津滨发展天津泰达建设集团有限公司泰达股份天津泰达集团有限公司 ST 四环泰达控股注 : 天津泰达建设集团有限公司天津泰达集团有限公司为公司全资子公司 5

7 总体而言, 泰达控股投资的天津钢管在无缝钢管市场拥有较强的竞争力 ; 开发区的良好发展以及滨海新区未来的发展预期, 将有利于保障公司在区域开发中的投资回报 ; 公司投资的金融产业在区域和全国经济保持快速增长的情况下也将有良好的发展前景股东变更根据天津市政府 2008 年 9 月 17 日津政发 (2008) 72 号文件, 泰达控股将在两年时间内纳入天津市国资委直接监管范围, 公司的股东将由目前天津市经济技术开发区管委会变更为天津市国资委公司纳入天津市国资委管理后, 将提高公司在天津市的战略地位, 并且得到天津市政府支持的意愿增强同时, 公司下属子公司天津市泰达国际控股 ( 集团 ) 有限公司 ( 以下简称泰达国际, 泰达控股持有 78.97% 的股权 ) 将成为整合天津市金融资产的平台, 由于公司拥有天津市 80% 左右的金融资产, 在天津市金融资产整合中占据了有利的位置综上, 中诚信国际认为公司股东变更为天津市国资委以及公司的金融资产重组后, 公司获得天津市政府的支持增加, 同时公司将成为天津市整合金融资产平台的可能性增加, 均将成为公司未来持续良好经营的有利因素, 公司在天津市政府国资系统的战略地位得到进一步的明确业务运营公司主营业务为商品销售房地产物流金融等从主营业务构成来看,2008 年商品销售收入占公司主营业务收入的 78.29%, 房地产销售收入占公司主营业务的 12.77%, 而其他业务板块占比均低于 5% 公司商品销售收入主要来自天津钢管 12.77% 0.08% 数据来源 : 公司提供商品销售业务图 2:2008 年公司主营业务收入构成 2.53% 0.32% 0.92% 3.57% 1.52% 无缝钢管是一种特殊钢材, 被广泛用于制造结构件和机械零件输送流体的管道各种常规武器近年来无缝钢管在钢管中的比例近几年稳定在 42 %~45% 左右, 焊管的比例有上升的趋势无缝钢管与焊接钢管相比较的优势是材料的可靠性和品种适应性强, 存在的主要问题是投资高成本高制造工艺复杂, 在价格相近的条件下, 无缝钢管因其性能可靠性强而具有较高的市场竞争力天津钢管是国内最大的无缝钢管生产企业, 主营石油管套热轧管等专用管材的生产和销售, 国内市场占有率在 50% 左右 2008 年天津钢管收入亿元, 利润总额亿元表 4: 天津钢管 2008 年 ~2009 年 6 月经营情况指标 2008 年 2009 年 1 月 ~6 月金额 ( 亿元 ) 同比增长 (%) 金额 ( 亿元 ) 同比增长 (%) 资产总额销售收入利润总额资料来源 : 公司提供 78.29% 商品销售收入药品销售收入房地产业务收入公共事业收入服务业收入循环经济收入物流业务收入金融服务业收入天津钢管自 1996 年正式投产以来, 生产规模不断扩大, 目前无缝钢管生产能力已达 300 万吨,2008 年达到 350 万吨自 1994 年以来, 天津钢管先后通过了 API 认证 ISO9001 认证以及科威特沙特国家石油公司产品认证, 产品质量合格率稳定在 99.00% 以上, 在油田用户中建立了良好信誉同时, 天津钢管在技术装备上具有领先优势, 公司的轧管二套是世界第一套 PQF 三辊式高精度连轧管机组, 轧管四套是世界第一套最大口径的 PQF 机组, 代表了当今无缝钢管工艺技术的最高水平天津钢管建有国 6

8 家级企业技术中心和世界先进的管材研发中心, 开发出多项具有自主知识产权的产品, 石油套管成为中国名牌产品天津钢管目前的铜加工业务和不锈钢业务的盈利能力较弱公司铜杆加工业务根据定单安排生产, 获取较低的加工费, 盈利水平较低, 但风险较小公司计划投资 10 万吨电解铜 12 万吨再生铜光亮杆项目, 扩大铜加工业务在不锈钢业务方面, 天津钢管与太原钢铁 ( 集团 ) 有限公司共同投资的天津太钢天管不锈钢有限公司成立, 注册资本 15 亿元, 双方将在滨海新区建设不锈钢薄板基地, 进一步发展不锈钢业务综上, 天津钢管为公司最主要利润来源之一, 2008 年公司收到天津钢管分红 2.85 亿元, 占公司收到现金分红的 65%; 中诚信国际关注到, 若钢材行业效益出现整体下滑或者天津市政府对天津钢管等市属钢铁行业进行整合, 则泰达控股将面临投资收益大幅度减少的风险金融业务滨海新区第三产业占比 28.0%, 第三产业产值占比明显偏小, 而要更好地推动环渤海地区的发展, 需要重点扶持金融业的发展为此在 2008 年 4 月国务院批复的天津滨海新区综合配套改革试验总体方案中, 明确提出滨海新区以扩大直接融资和增强金融企业综合服务功能为重点, 积极推进金融综合配套改革, 建设与北方经济中心和滨海新区开发开放相适应的现代金融服务体系金融创新是滨海新区实施综合配套改革的重要组成部分, 国家对滨海新区在发展金融方面给予了很多政策支持, 将有力支持区域金融的发展泰达控股集中了天津市 80% 左右的金融资产, 其金融板块在有力的政策支持下将获得良好的发展机遇公司的金融资产包括银行基金保险证券信托担保典当在内较为完整的金融机构体系, 拥有渤海银行泰达荷银基金渤海财产保险恒安标准人寿保险渤海证券北方国际信托泰达担保公司和泰达典当公司等金融企业, 合作伙伴包括英国渣打银行荷兰银行和英国标准人寿集团等表 5: 公司对下属主要金融企业持股情况投资企业公司持股比例 (%) 渤海银行 25 泰达荷银基金管理有限公司 51 恒安标准人寿保险 50 渤海财产保险 80 北方国际信托股份有限公司 40.2 渤海证券股份有限公司泰达担保公司 40 蓝德典当渤海产业基金 22 长城基金长江证券 5.21 资料来源 : 公司提供作为唯一一家总部设在天津的全国性股份制商业银行, 渤海银行具有体制灵活的优势, 并在成立之初就引进渣打银行作为战略投资者, 具有与国际接轨的优势此外, 渤海银行结合滨海新区开发开放的需要和企业多样化的金融需求, 为滨海新区企业提供综合的创新金融服务, 拥有明显的地缘优势 2007 年经国家外汇局批准, 渤海银行成为全国首家实行结售汇综合头寸正负区间管理的商业银行, 体现其在政策方面的优势目前渤海银行在全国已开立 10 家分行, 与全球近 300 家银行建立了代理行关系截至 2008 年底渤海银行总资产达到亿元,2008 年实现收入 9.83 亿元, 实现利润总额 2.48 亿元 2009 年上半年, 渤海银行资产总额为亿元, 销售收入亿元, 实现利润总额 0.41 亿元表 6: 渤海银行 2008 年 ~2009 年 6 月经营情况 2008 年 2009 年 1 月 ~6 月指标金额 ( 亿元 ) 同比增长 (%) 金额 ( 亿元 ) 资产总额销售收入利润总额资料来源 : 公司提供渤海证券股份有限公司总部设在天津, 上海设管理总部, 渤海证券的经纪业务在全国排名第 39 位, 承销金额排名第 44 位, 主承销家数排名第 27 名渤海财产保险 ( 以下简称渤海财险 ) 是天 7

9 津首家财产保险公司, 目前已开业二级机构 19 家三级机构 39 家四级机构 67 家渤海财产保险的保费收入增长快速, 年保费规模过亿元的二级机构有 3 家, 保费规模过千万的三级机构有 10 家北方国际信托股份有限公司在 2009 年上半年资产总额为亿元, 营业收入为 1.35 亿元, 利润总额为 1.31 亿元目前公司正计划将北方国际信托股份有限公司借壳 ST 四环上市, 上市时间尚未确定目前, 公司对 ST 四环持股 55.75%, 为 ST 四环最大股东公司已将旗下的金融业务进行整合, 以泰达国际为整合金融业务平台泰达国际由拥有天津市属金融股权的六家天津市属大型公司出资成立, 其中泰达控股占新公司 78.97% 股权, 目前该公司已经注册成立泰达国际是我国首家地方金融控股平台, 在集团层面实现混业经营和资源整合, 而这也是泰达国际所面临的难题, 即如何有效整合隶属不同主管部门的金融资产以真正实现协同效应 2009 年 4 月, 泰达国际入股联合信用管理有限公司 ( 以下简称联合信用 ), 持有联合信用 50% 的股权, 泰达国际已发展成为拥有银行保险证券基金信用评级的综合金融控股平台整体而言, 泰达控股的金融产业业务种类齐全发展初具规模, 并在业务创新方面得到国家的大力支持, 创新将给公司带来良好的发展机遇, 同时也面临一定不确定性房地产业务泰达控股拥有天津泰达集团有限公司天津泰达建设集团有限公司天津泰丰工业园 ( 投资 ) 集团有限公司天津滨海快速交通发展有限公司和天津星城投资发展有限公司等多家房地产运营商, 房地产开发综合实力较强, 在天津地区的市场占有率较高近年来, 泰达控股开发项目, 如天江格调泰达城玛歌庄园等获得较高的市场认可公司开发的重大项目包括泰达市民广场开发区滨海金融街泰达时代中心等公司出资建设的高档办公写字楼项目天津经济技术开发区滨海金融街项目成为天津开发区有特色的金融标志建筑群公司正在开发的天津开发区市民广场项目是集商贸休闲娱乐于一体的大型综合项目, 建成后将改善开发区居民休闲购物环境, 目前公司已投资约 14 亿元泰达时代中心由公司的下属子公司天津泰达建设集团有限公司开发, 该项目位于北京市朝阳区的 CBD 中心地区, 综合 5A 写字楼主题商业五星级酒店高档公寓几种物业形态, 目前住宅销售情况良好 2008 年国家对房地产行业实行宏观调控, 对房地产企业的销售产生较大影响,2008 年公司房地产项目业务收入为亿元, 较上年减少 11.11%, 累计实现开发面积约 500 万平方米 ;2009 年上半年, 公司房地产销售板块实现收入 2.88 亿元, 实现营业利润 1.52 亿元同时, 泰达控股雄厚的资产规模有利于支持下属房地产业务应对资金上的压力, 但公司属下子公司中有八家企业在经营房地产业务, 下属企业之间的同业竞争也阻碍了公司房地产业务的发展公用事业业务随着开发区的发展以及入住企业数量的增加, 泰达控股公用事业也呈快速增长态势,2008 年公司公用事业板块销售收入为 6.81 亿元, 达到了上年度四倍左右, 轨道交通供热等项目的销售额增长均在 20% 以上对于公司各类公用事业项目每年出现亏损情况, 开发区财政承诺给公司一定的补贴,2008 年公司获得财政补贴 6.01 亿元,2009 年前三季度政府给予公司补贴 7.60 亿元目前, 泰达控股参与滨海新区十大战役建设之中, 其中滨海新区西部片区内公用事业项目主要由泰达控股负责建设表 7:2008 泰达控股公用事业收入情况项目销售收入 ( 万元 ) 同比增长 (%) 轨道交通供热电 ( 租金收入 ) 发电蒸汽资料来源 : 中诚信国际根据公司审计报告整理 8

10 物流业务公司 2008 年的物流板块业务收入亿元, 毛利率 32.66% 公司物流业务主要依托天津滨海泰达物流集团股份有限公司 ( 简称滨海泰达物流 ) 开展, 业务主要包括高精度专业型的电子零部件物流业务全流程的整车及零部件物流业务专业公共保税仓储业务从上世纪 90 年代起, 公司与阿尔卑斯集团及丰田集团成立中外合资经营企业开展物流业务, 向阿尔卑斯集团提供电子产品及部件的物流及供应链解决方案, 并成为丰田集团的物流服务供货商 2006 年公司与天津经济技术开发区国有资产经营公司整合各自下属物流企业资源组建了滨海泰达物流,2008 年 4 月 30 日滨海泰达物流在香港联交所创业板挂牌上市, 泰达控股持股 50.45% 在滨海泰达物流的业务构成中, 阿尔卑斯集团和丰田集团是主要客户为减低对现有主要客户群的依赖程度, 滨海泰达物流正将物流及供应链解决方案向更多行业拓展滨海新区的重要功能定位是要成为我国北方的国际航运中心和国际物流中心, 在这一外部因素的影响下, 公司的物流业务将有较大的发展空间管理由于公司下属企业较多, 管理难度相对较大, 近年来公司加强了对下属各子公司资源的整合, 在财务投资人力资源等多方面加强对下属公司的管理, 有利于公司对经营风险财务风险的控制在财务管理方面, 公司已在内部实施 ERP 系统工程, 第一批下属 18 家子公司目前已全部实现联网, 下一步将向所属其他企业推广财务 ERP 的实施将有利于公司加强对所属企业财务的实时管理, 增强下属子公司的财务透明度, 完善集团财务预警机制在担保方面, 泰达控股严格控制下属子公司的对外担保行为和贷款行为, 基本不允许下属子公司对外提供担保, 下属子公司向银行贷款也纳入总部监管, 以控制下属子公司的财务风险在投资管理方面, 公司已收回下属子公司的投资权, 下属子公司的投资项目均需要经总部批准并且, 公司还设有风险控制部, 近年来公司加强了风险控制部的职能, 投资项目除需总部的业务部门批准以外, 还需风险控制部就项目中存在的风险进行评估风险控制部在项目投资中发挥了较好的风险控制效果, 至今已经否决了若干投资项目在人力资源管理方面, 公司对几个主要子公司的领导任命影响力较弱, 目前公司正加强在人事上的管理, 公司将采用 ERP 软件管理公司的人事档案和薪酬, 以加强对下属公司人员的控制为加强对下属子公司日常经营管理的监控, 公司指派专人各负责几个子公司的日常监控, 要求负责人员每个月至少一次到负责的企业实地了解情况, 公司则每个月召开例会, 讨论下属子公司的保值增值情况, 以便及时发现下属公司存在的问题另外, 公司还加强了对应收账款的清理和核销, 对长期经营不善的子公司采取各种方式进行处理总体来看, 公司的管理体制日益精细, 对下属子公司的控制日益加强, 有利于公司增强整体防范风险的能力中诚信国际关注到, 由于公司参控股子公司数量较多, 并且各业务板块均涉及多家企业, 公司对下属子公司的管理力度依然较弱, 管理模式有待理顺战略规划泰达控股以资本经营和资产管理为主要模式, 目前已经形成了以渤海银行为旗舰的金融产业以天津钢管为代表的实业投资以小城开发为主导的城市资源经营以能源供应为核心的公用事业以海洋整治为龙头的区域开发以循环经济为标志的专营领域和以星级酒店为基础的高档服务业等七大产业布局总体来看, 公司制定了较为明确的发展战略, 并根据自身的特点进行了合理的战略布局, 将有利于未来公司的长远发展公司未来的主要投资项目集中在滨海新区十大战役中六个主 9

11 要项目的建设由于滨海新区建设为天津市最为重要的发展方向, 目前公司多种融资渠道已经开展, 这将有利于缓解公司的资金压力表 8: 公司参与滨海新区十大战役建设项目明细项目南港工业区轻纺工业园和生活区建设北塘片区建设基本情况规划面积 200 平方公里南港工业区将建设成为世界一流的重化工基地 ; 轻纺工业园主要承接石化中下游产业南港生活区将为南港工业区和轻纺工业园提供配套服务建设北塘国际会议产业区中小企业总部区北塘小镇北塘特色旅游区西部片区公用事业建设中新生态城建设滨海旅游区建设中心渔港建设资料来源 : 天津网表 9:2009 年 ~2011 年公司投资计划表建设开发区西区滨海高新区和空港加工区建设, 形成几百万平方米总部经济区和生活服务区国家动漫产业综合示范园和生态住宅建设现代工业商务和休闲旅游片区建设建设北方水产品加工集散中心和物流中心, 建设北方游艇制造展示销售维修和培训中心未来三年, 公司主要投资项目还包括津秦客运专线枢纽工程以及天津海滨旅游区临海新城围海造陆项目, 上述两个项目计划总投资额为亿元, 预计 2011 年将完成投资总额项目规模计划总投资额已投金额拟投金额 ( 亿元 ) ( 亿元 ) ( 亿元 ) 津秦客运专线枢纽六条轨道线围海造陆项目总治理面积约 28 平方公里资料来源 : 公司提供未来, 公司将逐步发展成为以资本运营和资产管理为主要经营模式, 以天津经济技术开发区和滨海新区为主要投资经营和服务领域的综合性现代化集团同时, 中诚信国际关注到, 随着公司参与滨海新区建设项目的逐步开展, 未来公司的投资规模将随之增大, 公司的资金压力将有所增强财务分析以下的财务分析基于公司提供的北京五联方圆会计师事务所有限公司出具的标准无保留意见的天津泰达投资控股有限公司年度财务报表审计报告,2009 年第三季度报表未经审计资本结构近几年泰达控股总资产保持稳步增长, 公司总资产由 2006 年的亿元增长到 2009 年 9 月末的亿元, 复合增长率为 10.15%, 资产规模的增长在一定程度上提高了公司的整体抗风险能力 2008 年公司总资产较上年增长了亿元, 达到了亿元公司总资产增加的主要原因是公司在 2008 年纳入会计报表的合并范围新增 15 家子公司, 使得公司固定资产项较上年增长了亿元, 达到了亿元 ; 同时, 公司在 2008 年长期投资较上年增长了亿元, 主要原因为公司对于下属未计入合并范围子公司增加持股所致图 3:2006~2008 年公司资本结构分析 1,500 亿元 80% 1,000 60% 40% % 0 0% 长期债务总债务所有者权益资产负债率长期资本化比率总资本化比率资料来源 : 中诚信国际根据公司年报整理 10

12 从债务结构来看,2006 年 ~2008 年公司长期债务基本保持稳定, 但同期短期债务规模增长较快, 由 2006 年的亿元增长到 2008 年的亿元, 复合增长率为 23.03% 受此影响, 公司短期债务 / 长期债务由 2006 年的 1.15 上升到 2008 年的 2.07 短期债务的增加有利于公司降低融资费用, 但也加大了公司的资金周转压力 2009 年以来, 由于银行信贷政策较为宽松, 泰达控股增加了对长期资金的需求, 加之公司在 2009 年 4 月份发行的 29 亿元公司债券, 使得公司长期债务攀升至亿元长短期债务结构有所调整, 但债务压力有所增大图 4:2006 年 ~2008 年公司债务结构分析 500 亿元短期债务长期债务长短期债务比资料来源 : 中诚信国际根据公司年报整理由于泰达控股资产构成中土地资产所占比重较大, 部分资产的投资回收具有一定的不确定性总体来看, 近几年公司负债水平较高, 债务规模增长较快 ; 同时, 公司为滨海新区多个项目的主要建设主体, 公司的投资规模将随滨海新区各项目开展随之加大, 公司的资金压力将明显加大盈利能力公司主营业务包括商品销售房地产公用事业金融物流等多个领域 2008 年公司实现主营业务收入亿元, 较上年增长 33.33%, 增长幅度较大, 增长主要来自商品销售公共事业服务业和物流业务天津钢管 2008 年的钢管业务铜材业务等均较上年有所增长, 这使公司的商品销售收入较上年增长了 31.77% 同时, 房地产业务较上年增长了 19.82%, 物流业务较上年增长 36.28%, 上述业务的增长均对公司的收入增长做出了贡献 2008 年 1 月, 公司受让四环生物产业集团有限公司所持四环药业股份有限公司万股限售流通股, 公司现成为四环药业第一大股东, 占四环药业总股本的 55.75%,2008 年公司将四环药业新纳入合并范围, 当年产生主营业务收入 0.36 亿元表 10:2008 年公司主营业务收入情况收入分类收入 ( 亿元 ) 增长率 (%) 占比 (%) 商品销售房地产业务公共事业服务业循环经济物流业务金融服务业药品销售收入合计资料来源 : 中诚信国际根据公司年报整理 2008 年公司毛利率为 17.41%, 较 2007 年下降了 2.62 个百分点, 其主要原因是服务业毛利率出现大幅度下降影响了公司整体毛利率的降低, 同时公司部分其他业务的毛利率也出现了不同程度的波动表 11:2008 年公司各类收入毛利率情况收入分类毛利率 (%) 商品销售房地产业务公共事业服务业循环经济物流业务金融服务业药品销售收入注 :1 此处房地产业务包括房地产项目土地开发工程施工收入等 2 资料来源: 中诚信国际根据公司年报整理 2008 年, 公司期间费用占主营业务收入的比重较上年有所下降 2008 年公司三项费用合计为亿元, 占主营业务收入比重为 14.30%, 较上年下降了 3.13 个百分点三费支出中, 财务费用支出规模最大,2008 年公司财务费用为亿元, 占三费支出的 52.31%, 较上年同期增长了 5.22 亿元, 增长的主要原因一是企业借款利率提高, 二是公司债务有所增加, 公司的付息压力加大 11

13 表 12:2006 年 ~2009 年 9 月公司费用情况一览表单位 :( 亿元 ) 项目营业费用管理费用财务费用三费合计三费收入占比 15.60% 17.43% 14.30% 12.63% 资料来源 : 中诚信国际根据公司年报整理公司 2008 年利润总额为亿元, 较上年减少了 24.59% 公司利润总额减少的主要原因为,2008 年公司投资收益及补贴收入较上年分别减少了 4.52 亿元与 2.83 亿元, 达到了 8.25 亿元与 6.01 亿元由于公司承担了天津经济技术开发区建设及公共服务职能, 每年均获得开发区管委会一定规模的补贴收入,2008 年为 6.01 亿元, 但占利润总额的比重逐年下降未来, 随着滨海新区开发规模的增大, 政府补贴将会继续增加表 13:2006 年 ~2009 年 9 月公司盈利能力指标明细项目利润总额 ( 亿元 ) 营业利润 ( 亿元 ) 营业利润 / 利润总额 (%) 补贴收入 ( 亿元 ) 补贴收入 / 利润总额 (%) 投资收益 ( 亿元 ) 投资收益 / 利润总额 (%) 资料来源 : 中诚信国际根据公司年报整理图 5:2006 年 ~2008 年公司利润总额构成亿元营业利润补贴收入以前年度损益调整资料来源 : 中诚信国际根据公司年报整理投资收益其它 2008 年, 公司共收到分红 4.38 亿元, 较去年同期增长 28%, 其中天津钢管的分红占总额的 65% 表 14:2008 年公司收到下属企业分红明细单位 :( 万元 ) 2008 年同比增长 (%) 天津钢管集团股份有限公司 28,500 6 天津泰达建设集团有限公司 5, 长江证券股份有限公司 4, 泰达荷银基金管理公司 2, 天津滨海泰达物流集团股份有限公司 1, 渤海产业投资基金管理有限公司天津泰达担保有限公司天津蓝德典当行有限公司国泰君安证券公司天津滨海能源发展股份有限公司资料来源 : 公司提供综上, 随着滨海新区开发建设的进度加快, 公司承担的开发建设任务将持续增多 ; 同时, 公司的公用事业板块将继续获得政府稳定的补贴收入 ; 随着公司金融板块的发展, 公司投资收益能力也将逐渐增强, 并且下属子公司对于泰达控股现金分红也将增强公司获取现金的能力 ; 但由于公司债务规模较大, 利率上升导致财务费用增加, 对公司的盈利能力将产生一定影响偿债能力从长期偿债能力指标来看, 近几年公司总债务规模持续增长,2006 年 ~2009 年 9 月, 公司总债务分别为亿元, 亿元亿元与亿元由于公司承担滨海新区较大的建设项目, 投资回报无法在短时间内显现, 使得近几年公司 EBITDA 对总债务的支撑能力有所下降表 15:2006 年 ~2009 年 9 月长期偿债能力指标项目总债务 ( 亿元 ) EBITDA( 亿元 ) 总债务 /EBITDA(X) 资料来源 : 中诚信国际根据公司年报整理从母公司长期债务的到期分布情况看, 年到期的长期债务分别为 7.08 亿元 7.45 亿元 4 亿元 4 亿元 4 亿元, 母公司近 5 年到期的长期债务分布较为分散, 集中偿债压力较小 12

14 图 6: 公司未来长期债务到期分布亿元资料来源 : 中诚信国际整理在未来资本支出方面, 滨海新区十大战役中公司参与建设六项工程, 公司将投入 200 亿元参与滨海新区基础设施建设 ; 同时, 公司对于津秦客运专线枢纽与围海造陆项目共计投资亿元, 公司的资本支出压力较大在担保方面, 目前公司共计担保 178 亿元, 其中 7.66 亿元为对外担保, 公司暂无代偿风险公司及下属子公司抵押质押贷款总计为亿元, 其中包括以土地抵押在建工程机器设备等作为抵押质押资产, 抵押质押规模较大使公司的偿债能力受到一定影响从外部融资渠道来看, 一直以来泰达控股作为天津资产规模最大的国有企业之一, 是当地金融机构的优质客户, 得到的金融支持力度较大截至 2009 年 9 月末, 公司获得银行授信总额亿元, 其中未使用授信余额亿元, 这在一定程度上增加了公司的财务弹性结论长期来看随着公司主营业务的快速发展滨海新区和天津经济技术开发区的不断发展以及未来天津市政府的支持, 泰达控股整体盈利能力将进一步增强虽然泰达控股未来较大的资本支出压力将使得公司债务规模进一步增长, 但考虑到天津市政府对公司的有力支持滨海新区未来良好的发展前景中诚信国际认为公司未来一定时期内信用水平将保持稳定 13

15 附一 : 天津泰达投资控股有限公司组织结构图四环药业股份有限公司 ( 股票代码 :000652) 董事会天津滨海能源发展股份有限公司 ( 股票代码 :000695) 总经理天津泰达集团有限公司 (100%) 天津泰达股份有限公司 ( 股票代码 :000652) 上市天津泰达建设集团有限公司 (100%) 天津津滨发展股份有限公司 ( 股票代码 :000897) 天津滨海泰达物流股份有限公司 ( 股票代码 :8348.HK) 公司天津泰达自来水公司 (100%) 天津泰达电力公司 (100%) 集团办公室天津泰达燃气公司 (100%) 人力资源部财务中心建设管理部集团直主要全资及天津泰达热电公司 (100%) 天津经济技术开发区泰达公交公司 (100%) 天津泰达海洋开发有限公司 (100%) 投资管理部属部控股天津泰达市政公司 (100%) 项目评估部门子公天津经济技术开发区实业公司 (100%) 资产管理部司天津泰达威立雅水务有限公司 (51%) 证券部天津钢管集团股份有限公司 (57%) 公用事业部天津滨海泰达物流集团股份有限公司 (50.45%) 安全技术部泰达荷银基金管理有限公司 (51%) 天津蓝德典当行有限公司 (88.67%) 天津滨海快速交通发展有限公司 (97.1%) 天津开发区苏伊士国际合作有限公司 (66.67%) 14

16 附二 : 天津泰达投资控股有限公司主要财务数据及指标 ( 合并口径 ) 财务数据 ( 单位 : 万元 ) 货币资金 931, , , ,245, 短期投资 ( 交易性金融资产 ) 80, , , , 应收账款净额 149, , , , 存货净额 3,011, ,477, ,404, ,885, 其他应收款 909, , ,098, ,155, 长期投资 977, ,620, ,780, ,118, 固定资产 ( 合计 ) 3,195, ,399, ,763, ,903, 总资产 10,057, ,490, ,008, ,439, 其他应付款 513, , , , 短期债务 2,869, ,500, ,343, ,326, 长期债务 2,493, ,181, ,096, ,437, 总债务 5,363, ,682, ,440, ,764, 净债务 4,431, ,743, ,692, ,518, 总负债 6,788, ,113, ,535, ,937, 财务性利息支出 211, , , , 资本化利息支出 20, , , 所有者权益 ( 含少数股东权益 ) 3,268, ,376, ,473, ,502, 主营业务收入 ( 营业总收入 ) 2,267, ,386, ,492, ,898, 主营业务利润 ( 三费前利润 ) 479, , , , 投资收益 20, , , , EBIT 406, , , , EBITDA 560, , , , 经营活动产生现金净流量 572, , , , 投资活动产生现金净流量 -894, , , , 筹资活动产生现金净流量 606, , , , 现金及现金等价物净增加额 283, , , , 资本支出 505, , , , 财务指标主营业务毛利率 ( 营业毛利率 )(%) 三费收入比 (%) EBITDA/ 主营业务收入 ( 营业总收入 )(%) 总资产收益率 (%) 流动比率 (X) 速动比率 (X) 存货周转率 (X) 应收帐款周转率 (X) 资产负债率 (%) 总资本化比率 (%) 短期债务 / 总债务 (%) 经营活动净现金 / 总债务 (X) 经营活动净现金 / 短期债务 (X) 经营活动净现金 / 利息支出 (X) 总债务 /EBITDA(X) EBITDA/ 短期债务 (X) EBITDA 利息倍数 (X) 注 1: 公司均采用旧会计准则 ; 年第三季度财务报表未经审计 ; 年第三季度报表数据中总资产收益率存货周转率应收帐款周转率经营活动净现金流 / 总债务经营活动净现金流 / 短期债务总债务 /EBITDA EBITDA/ 短期债务均经过年化处理 15

17 附三 : 天津泰达投资控股有限公司主要财务数据及指标 ( 母公司口径 ) 财务数据 ( 单位 : 万元 ) 货币资金 125, , , , 短期投资 ( 交易性金融资产 ) 71, , , , 存货净额 318, , , 其他应收款 1,088, ,123, , , 长期投资 3,201, ,697, ,217, ,386, 固定资产 ( 合计 ) 178, , , ,019, 总资产 5,206, ,820, ,113, , 其他应付款 211, , , ,668, 短期债务 1,156, ,349, ,011, , 长期债务 979, , , ,233, 总债务 2,136, ,169, ,812, ,304, 净债务 2,010, ,972, ,688, ,538, 总负债 2,417, ,055, ,331, ,192, 财务性利息支出 85, , , ,889, 所有者权益 ( 含少数股东权益 ) 2,788, ,765, ,782, , 主营业务收入 ( 营业总收入 ) 2, , 主营业务利润 ( 三费前利润 ) 1, , ,779, 投资收益 55, , , EBIT 117, , , EBITDA 118, , , , 经营活动产生现金净流量 14, , , , 投资活动产生现金净流量 -418, , , , 筹资活动产生现金净流量 364, , , , 现金及现金等价物净增加额 -39, , , , 资本支出 23, , , 财务指标主营业务毛利率 ( 营业毛利率 )(%) 总资产收益率 (%) 流动比率 (X) 速动比率 (X) 资产负债率 (%) 总资本化比率 (%) 短期债务 / 总债务 (%) 经营活动净现金 / 总债务 (X) 经营活动净现金 / 短期债务 (X) 经营活动净现金 / 利息支出 (X) 总债务 /EBITDA(X) EBITDA/ 短期债务 (X) 注 1: 公司均采用旧会计准则 ; 年第三季度财务报表未经审计 ; 年第三季度报表数据中总资产收益率存货周转率应收帐款周转率经营活动净现金流 / 总债务经营活动净现金流 / 短期债务总债务 /EBITDA EBITDA/ 短期债务均经过年化处理 16

18 附四 : 基本财务指标的计算公式长期投资 ( 新 )= 可供出售金融资产 + 持有至到期投资 + 长期股权投资固定资产合计 ( 新 )= 投资性房地产 + 固定资产 + 在建工程 + 工程物资 + 固定资产清理 + 生产性生物资产 + 油气资产短期债务 ( 旧 ) = 短期借款 + 应付票据 + 应付短期融资券 + 一年内到期的长期借款短期债务 ( 新 )= 短期借款 + 交易性金融负债 + 应付票据 + 一年内到期的非流动负债长期债务 = 长期借款 + 应付债券总债务 = 长期债务 + 短期债务净债务 = 总债务 - 货币资金三费前利润 ( 新 )= 营业总收入 - 营业成本 - 利息支出 - 手续费及佣金收入 - 退保金 - 赔付支出净额 - 提取保险合同准备金净额 - 保单红利支出 - 分保费用 - 营业税金及附加 EBIT( 息税前盈余 )= 利润总额 + 计入财务费用的利息支出 EBITDA( 息税折旧摊销前盈余 )=EBIT+ 折旧 + 无形资产摊销 + 长期待摊费用摊销资本支出 = 购建固定资产无形资产和其他长期资产支付的现金 + 取得子公司及其他营业单位支付的现金净额主营业务毛利率 ( 旧 ) =( 主营业务收入 - 主营业务成本 )/ 主营业务收入营业毛利率 ( 新 )=( 营业收入 - 营业成本 )/ 营业收入三费收入比 ( 旧 )=( 财务费用 + 管理费用 + 营业费用 )/ 主营业务收入三费收入比 ( 新 )=( 财务费用 + 管理费用 + 销售费用 )/ 营业总收入总资产收益率 = EBIT / 总资产平均余额流动比率 = 流动资产 / 流动负债速动比率 =( 流动资产 - 存货 ) / 流动负债存货周转率 = 主营业务成本 ( 营业成本合计 ) / 存货平均净额应收账款周转率 = 主营业务收入净额 ( 营业总收入净额 )/ 应收账款平均净额资产负债率 = 负债总额 / 资产总额总资本化比率 = 总债务 /( 总债务 + 所有者权益 ( 含少数股东权益 )) EBITDA 利息倍数 = EBITDA /( 计入财务费用的利息支出 + 资本化利息支出 ) 17

19 附五 : 票据信用等级的符号及定义等级符号含义 AAA 票据安全性极强, 基本不受不利经济环境的影响, 违约风险极低 AA 票据安全性很强, 受不利经济环境的影响较小, 违约风险很低 A 票据安全性较强, 较易受不利经济环境的影响, 违约风险较低 BBB 票据安全性一般, 受不利经济环境影响较大, 违约风险一般 BB 票据安全性较弱, 受不利经济环境影响很大, 有较高违约风险 B 票据安全性较大地依赖于良好的经济环境, 违约风险很高 CCC 票据安全性极度依赖于良好的经济环境, 违约风险极高 CC 基本不能保证偿还票据 C 不能偿还票据注 : 除 AAA 级,CCC 级以下等级外, 每一个信用等级可用 + - 符号进行微调, 表示略高或略低于本等级 18

20 附六 : 主体信用等级的符号及定义等级符号含义 AAA AA A BBB BB B CCC 受评对象偿还债务的能力极强, 基本不受不利经济环境的影响, 违约风险极低受评对象偿还债务的能力很强, 受不利经济环境的影响较小, 违约风险很低受评对象偿还债务的能力较强, 较易受不利经济环境的影响, 违约风险较低受评对象偿还债务的能力一般, 受不利经济环境影响较大, 违约风险一般受评对象偿还债务的能力较弱, 受不利经济环境影响很大, 有较高违约风险受评对象偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境, 违约风险很高受评对象偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境, 违约风险极高 CC C 受评对象在破产或重组时可获得保护较小, 基本不能保证偿还债务受评对象不能偿还债务注 : 除 AAA 级,CCC 级以下等级外, 每一个信用等级可用 + - 符号进行微调, 表示略高或略低于本等级 19

AA+ AA % % 1.5 9

AA+ AA % % 1.5 9 2014 14 01 124753 2014 6 23 AA+ AA+ 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2011-2013 9.18 6.54 4.67 6.80 12 56.64% 1.5 9 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2013