公司报告 盐湖股份 (792) 基础化工 212 年 3 月 3 日 钾肥大合同敲定价格, 关注固液转化及综合利用项目 公司年报点评 盐湖股份沪深 3 证券研究报告推荐 ( 首次 ) 现价 :32.62 元 主要数据 行业公司网址 基础化工 www.qhyhgf.com 大股东 / 持股青海省国资委 /3.99% 实际控制人 / 持股青海省国投公司 /3.99% 总股本 ( 百万股 ) 1591 流通 A 股 ( 百万股 ) 577 流通 B/H 股 ( 百万股 ) 总市值 ( 亿元 ) 519 流通 A 股市值 ( 亿元 ) 188 每股净资产 ( 元 ) 8.6 资产负债率 (%) 49.23 行情走势图 相关研究报告 证券分析师 鄢祝兵 伍颖 2% % -2% -4% -6% 陈建文 投资咨询资格编号 S16511111 755-2262141 yanzhubing29@pingan.com.cn 投资咨询资格编号 S16511117 1-66299575 wuying467@pingan.com.cn 投资咨询资格编号 S162121 755-22625476 chenjianwen2@pingan.com.cn 请通过合法途径获取本公司研究报告, 如经由 未经许可的渠道获得研究报告, 请慎重使用并 注意阅读研究报告尾页的声明内容 公司深度报告 投资要点 公司 211 年营业收入符合预期, 净利润同比增长近一成 公司 3 月 28 日发布 211 年年报,211 年公司共实现营业收入 67.78 亿元, 同比增长 15.2%, 实现归属于上市公司股东净利润 24.8 亿元, 同比上升 9.38%, 每股收益 1.56 元, 业绩符合公司此前发布的预告 公司 211 年利润分配方案预案 : 拟向全体股东每 1 股派送现金股利 1.6 元 ( 含税 ) 公司净利润增长得益于 211 年钾肥价格上涨 公司主营产品为氯化钾, 营业收入占比近 9%; 公司是国内最大的钾肥供应商, 处于市场垄断地位 211 年受国际钾肥价格上涨影响, 国内钾肥价格上扬, 公司氯化钾产品含税销售单价为 2782.28 元 / 吨, 较 21 年同期增加 523.28 元 / 吨, 毛利率高达 73.47% 211 年 4 季度受钾肥销量下滑及转固增加影响, 单季度实现 EPS 仅.4 元 钾肥大合同尘埃落定,212 年钾肥价格波动幅度小 中国与 BPC 公司敲定 212 年上半年钾肥大合同, 价格与 11 年下半年钾肥合同价持平, 为 CFR47 美元 / 吨 ( 如期装卸完毕返 2 美元 / 吨 ), 数量 4 万吨 ( 另加可选量 1 万吨 ), 发运日期为 4 月 1 日到 6 月 3 日 大合同价格的敲定, 给国内钾肥市场打下了一针镇定剂 短期国内氯化钾社会库存高, 钾肥价格上升空间不大, 后续受复合肥价格上扬影响氯化钾小幅上调可能性较大, 我们预测 212 年全年钾肥价格波动幅度较小 212~214 年需重点关注 1 万吨固液转化及综合利用项目 公司新建 1 万吨固液转化钾肥项目预计 212 年下半年顺利投产,213 年和 214 年公司钾肥销量有望提升一个台阶 综合利用一期项目预计 212 年上半年投料试车, 二期项目预计 213 年开始试车, 金属镁一体化工程已累计完成 95%,212 年争取部分装置达到机械竣工条件, 甘河工业园区中水泥项目正在试生产阶段, 聚氯乙烯一体化项目正如期按计划进行 212~214 年, 公司固液转化及综合利用项目将步入收获期 盈利预测与投资建议 我们预测公司 212~214 年 EPS 分别为元 1.83 元 2.8 元 2.57 元, 公司目前股价对应于 212~214 年动态 PE 分别为 18 16 13 倍左右 氯化钾作为国内高度依赖进口的稀缺资源, 公司作为国内氯化钾垄断企业, 估值应高于化工行业平均估值水平,211 年 3 季度以来公司股价大幅调整已经充分反应各种最悲观预期, 我们认为公司配置价值显著, 给予 推荐 评级 21A 211A 212E 213E 214E 风险提示 : 公司综合利用项目影响利润 印度钾肥价格低于预期 营业收入 ( 百万元 ) 5,883 6,778 8,621 9,81 12,293 YoY(%) 29. 15.2 27.2 13.7 25.4 净利润 ( 百万元 ) 2,268 2,481 2,98 3,314 4,93 YoY(%) 84.5 9.4 17.2 14. 23.5 毛利率 (%) 67.4 65.3 66.9 67. 66.2 净利率 (%) 38.6 36.6 33.7 33.8 33.3 ROE(%) 58.8 18.1 17.5 17.7 19. EPS( 摊薄 / 元 ) 1.43 1.56 1.83 2.8 2.57 P/E( 倍 ) 22.9 2.9 17.9 15.7 12.7 P/B( 倍 ) 13.5 3.8 3.1 2.8 2.4
图 1 公司 211 年营业收入和利润增速明显 图 2 公司销售毛利率 净利率维持在较高水平 8 7 6 5 4 3 2 1 营业收入 ( 亿元 ) 营业利润 ( 亿元 ) 营业收入增速 营业利润增速 28 29 21 211 25% 2% 15% 1% 5% % -5% -1% -15% -2% 9% 8% 7% 6% 5% 4% 3% 2% 销售毛利率 销售净利率 26 27 28 29 21 211 资料来源 : 公司公告 平安证券研究所 资料来源 : 公司公告 平安证券研究所 图 3 公司利润增长受益于钾肥价格上涨 ( 元 / 吨 ) 图 4 人均耕地面积不断减少 ( 公顷 / 人 ) 4, 3,5 3, 2,5 2, 1,5 1, 5 温哥华 ( 高端 ) 青海盐桥 (6% 晶体 ) 21 1 21 2 21 4 21 5 21 7 21 8 21 1 21 11 211 1 211 2 211 4 211 5 211 7 211 8 211 1 211 11 212 1 212 2.4.35.3.25.2.15.1.5. 197 198 199 2 21 22E 资料来源 :wind 平安证券研究所 资料来源 :FAO PotashCorp 平安证券研究所 图 5 农作物需要钾肥的占比情况 图 6 全球玉米供需及库存利用率情况 5% 2% 9% 9% 9% 38% 17% 11% 谷物油料作物蔬菜瓜果饮料, 糖与烟草牧场, 饲料作物根及块茎作物纤维其他作物 1,5, 1,, 5, 1966 1 1971 1 1976 1 1981 1 1986 1 1996 1 21 1 26 1 211 1 6% 4% 2% % 资料来源 :FAO 平安证券研究所 2/ 5
图表 7 全球小麦供需及库存率利用情况 图表 8 国内谷物供需及库存利用率情况 1,2, 1,, 8, 6, 4, 2, 1967 1 1973 1 1979 1 1985 1 1997 1 23 1 29 1 4% 3% 2% 1% % 25, 2, 15, 1, 5, 1% 8% 6% 4% 2% % 1967 1 1973 1 1979 1 1985 1 1997 1 23 1 29 1 图表 9 北美钾肥库存及变化率图表 1 东亚钾肥产量及表观消费量 ( 千吨 ) 3,5 北美钾肥库存 ( 千吨 ) 库存变化率 15% 2, 钾肥产量 钾肥表观消费量 3, 2,5 2, 1,5 1, 5 1999 21 23 25 27 29 1% 5% % 5% 1% 15% 15, 1, 5, 1999 21 23 25 27 29 资料来源 :IFA 平安证券研究所 图表 11 全国钾肥和盐湖股份钾肥产量 图表 12 钾肥行业的平均现金操作成本 4 35 3 25 2 15 1 5 全国钾肥产量 ( 万吨 ) 盐湖股份钾肥产量 ( 万吨 ) 24 25 26 27 28 29 21 25 2 15 1 5 全球总计 ( 美元 / 吨 ) 寡头平均 ( 美元 / 吨 ) 22 24 26 28 21 212 料来源 :wind 平安证券研究所 资料来源 :IFA 平安证券研究所 3/ 5
资产负债表 单位 : 百万元利润表 单位 : 百万元 会计年度 21A 211A 212E 213E 214E 会计年度 21A 211A 212E 213E 214E 流动资产 672 8739 1452 14436 211 营业收入 5883 6778 8621 981 12293 现金 178 1947 23 4846 7887 营业成本 1917 2352 2853 3236 4153 应收账款 2 77 98 112 14 营业税金及附加 431 463 589 669 84 其他应收款 4 171 345 392 492 营业费用 75 545 69 784 983 预付账款 191 2912 3424 3883 4983 管理费用 418 548 647 784 983 存货 1679 1735 2168 2459 3156 财务费用 11 97 584 467 346 其他流动资产 328 1898 2414 2744 3442 资产减值损失 38 58 37 37 37 非流动资产 3939 2632 2353 19569 18619 公允价值变动收益 -3 长期投资 41 478 55 55 55 投资净收益 5 1 固定资产 2463 6599 9567 11246 1249 营业利润 2265 2715 3222 3823 4952 无形资产 6 775 133 113 973 营业外收入 64 656 655 655 655 其他非流动资产 1429 1278 9248 685 592 营业外支出 69 17 资产总计 166 29371 386 346 3872 利润总额 28 3354 3877 4478 567 流动负债 4279 7245 6393 695 8224 所得税 431 536 582 672 841 短期借款 177 2 2 2 净利润 2369 2818 3296 386 4766 应付账款 339 2128 2568 2912 3737 少数股东损益 11 336 388 493 673 其他流动负债 394 341 3626 3838 4287 归属母公司净利润 2268 2481 298 3314 493 非流动负债 455 7213 624 624 624 EBITDA 2566 3169 4396 51 6267 长期借款 438 619 619 619 619 EPS( 元 ) 2.96 1.56 1.83 2.8 2.57 其他非流动负债 17 123 13 13 13 负债合计 4733 14458 12597 13154 14428 主要财务比率 少数股东权益 269 1237 1625 2117 279 会计年度 21A 211A 212E 213E 214E 股本 768 1591 1591 1591 1591 成长能力 资本公积 28 5917 5917 5917 5917 营业收入 29.% 15.2% 27.2% 13.7% 25.4% 留存收益 263 5885 8793 1944 13711 营业利润 1.4% 19.9% 18.7% 18.6% 29.5% 归属母公司股东权益 3857 13676 16584 18735 2152 归属于母公司净利润 84.5% 9.4% 17.2% 14.% 23.5% 负债和股东权益 166 29371 386 346 3872 获利能力 毛利率 (%) 67.4% 65.3% 66.9% 67.% 66.2% 现金流量表 单位 : 百万元净利率 (%) 38.6% 36.6% 33.7% 33.8% 会计年度 21A 211A 212E 213E 214E ROE(%) 58.8% 18.1% 17.5% 17.7% 19.% 经营活动现金流 2112 1189 2372 4499 4732 ROIC(%) 44.% 11.% 13.9% 15.8% 19.2% 净利润 2369 2818 3296 386 4766 偿债能力 折旧摊销 192 357 59 89 97 资产负债率 (%) 44.4% 49.2% 4.9% 38.7% 37.3% 财务费用 11 97 584 467 346 净负债比率 (%) 9.68% 63.25% 6.63% 58.6%52.93% 投资损失 -5-1 流动比率 1.57 1.21 1.63 2.8 2.44 营运资金变动 2-223 -1739-66 -1396 速动比率 1.18.96 1.3 1.72 2.6 其他经营现金流 -556 121-358 22 46 营运能力 投资活动现金流 -297-6293 -21-25 -2 总资产周转率.58.34.29.3.34 资本支出 31 5946 应收账款周转率 4 61 37 35 37 长期投资 -383-14 应付账款周转率 5.89 1.91 1.22 1.18 1.25 其他投资现金流 4-73 -224-25 -2 每股指标 ( 元 ) 筹资活动现金流 -123 4172-215 -1631-1671 每股收益 ( 最新摊薄 ) 1.43 1.56 1.83 2.8 2.57 短期借款 -3 177-157 每股经营现金流 ( 最新摊薄 ) 1.33.75 1.49 2.83 2.98 长期借款 -79 5752 每股净资产 ( 最新摊薄 ) 2.43 8.6 1.43 11.78 13.52 普通股增加 823 估值比率 资本公积增加 578 P/E 22.89 2.92 17.85 15.67 12.68 其他筹资现金流 -1122-9819 -598-1631 -1671 P/B 13.46 3.8 3.13 2.77 2.41 现金净增加额 584-932 57 2843 341 EV/EBITDA 23 19 14 12 1 4/ 5
平安证券综合研究所投资评级 : 股票投资评级 : 强烈推荐 ( 预计 6 个月内, 股价表现强于沪深 3 指数 2% 以上 ) 推荐 ( 预计 6 个月内, 股价表现强于沪深 3 指数 1% 至 2% 之间 ) 中性 ( 预计 6 个月内, 股价表现相对沪深 3 指数在 ±1% 之间 ) 回避 ( 预计 6 个月内, 股价表现弱于沪深 3 指数 1% 以上 ) 行业投资评级 : 强烈推荐 ( 预计 6 个月内, 行业指数表现强于沪深 3 指数 1% 以上 ) 推荐 ( 预计 6 个月内, 行业指数表现强于沪深 3 指数 5% 至 1% 之间 ) 中性 ( 预计 6 个月内, 行业指数表现相对沪深 3 指数在 ±5% 之间 ) 回避 ( 预计 6 个月内, 行业指数表现弱于沪深 3 指数 5% 以上 ) 公司声明及风险提示 : 负责撰写此报告的分析师 ( 一人或多人 ) 就本研究报告确认 : 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格 本公司研究报告是针对与公司签署服务协议的签约客户的专属研究产品, 为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考, 双方对权利与义务均有严格约定 本公司研究报告仅提供给上述特定客户, 并不面向公众发布 未经书面授权刊载或者转发的, 本公司将采取维权措施追究其侵权责任 证券市场是一个风险无时不在的市场 您在进行证券交易时存在赢利的可能, 也存在亏损的风险 请您务必对此有清醒的认识, 认真考虑是否进行证券交易 市场有风险, 投资需谨慎 免责条款 : 此报告旨为发给平安证券有限责任公司 ( 以下简称 平安证券 ) 的特定客户及其他专业人士 未经平安证券事先书面明文批准, 不得更改或以任何方式传送 复印或派发此报告的材料 内容及其复印本予任何其它人 此报告所载资料的来源及观点的出处皆被平安证券认为可靠, 但平安证券不能担保其准确性或完整性, 报告中的信息或所表达观点不构成所述证券买卖的出价或询价, 报告内容仅供参考 平安证券不对因使用此报告的材料而引致的损失而负上任何责任, 除非法律法规有明确规定 客户并不能尽依靠此报告而取代行使独立判断 平安证券可发出其它与本报告所载资料不一致及有不同结论的报告 本报告及该等报告反映编写分析员的不同设想 见解及分析方法 报告所载资料 意见及推测仅反映分析员于发出此报告日期当日的判断, 可随时更改 此报告所指的证券价格 价值及收入可跌可升 为免生疑问, 此报告所载观点并不代表平安证券有限责任公司的立场 平安证券在法律许可的情况下可能参与此报告所提及的发行商的投资银行业务或投资其发行的证券 平安证券有限责任公司 212 版权所有 保留一切权利 平安证券综合研究所地址 : 深圳市福田区金田路大中华国际交易广场 8 层邮编 :51848 电话 :48866338 传真 :(755) 8244 9257[DOCID]31231914 [/DOCID]