东吴证券研究所

证 券 研 究 报 告 公 司 研 究 医 药 行 业 益 盛 药 业 (002566) 业 绩 向 好, 人 参 全 产 业 链 价 值 已 现 买 入 ( 首 次 ) 投 资 要 点 主 营 业 绩 稳 健 :2015 年 1-6 月, 公 司 实 现 营 业 收 入 4.56 亿 元, 同 比 增 长 33.69%; 实 现 净 利 润 5522.06 万 元, 同 比 增 长 13.34%; 实 现 归 属 上 市 公 司 股 东 净 利 润 5518.56 万 元, 同 比 增 长 13.04%; 实 现 归 属 于 上 市 公 司 股 东 扣 除 非 经 常 性 损 益 后 净 利 润 5075.03 万 元, 同 比 增 长 23.21% 2015 年 8 月 21 日 证 券 分 析 师 洪 阳 执 业 资 格 证 书 号 码 : S0600513060001 0512-62938572 Hongyang614@gmail.com 人 参 加 工 板 块 成 利 润 新 增 长 点 : 人 参 种 植 板 块 在 上 半 年 主 要 完 成 2800 余 亩 土 地 租 赁 工 作 ; 人 参 加 工 板 块 现 已 成 为 公 司 新 的 利 润 增 长 点, 上 半 年 实 现 销 售 收 入 9363.86 万 元, 实 现 净 利 润 1837.01 万 元, 占 公 司 净 利 润 的 33.27%, 同 时 困 扰 人 参 饮 片 加 工 项 目 的 土 地 问 题 有 望 在 8 月 得 到 解 决, 预 计 8 月 下 旬 开 始 动 工 建 设 股 价 走 势 胶 囊 剂 增 长 态 势 良 好, 针 剂 收 入 下 滑 : 药 品 板 块 中 拳 头 产 品 振 源 胶 囊 和 心 悦 胶 囊 上 半 年 保 持 良 好 增 长 态 势, 分 别 实 现 14.02% 和 32.06% 的 增 长 ; 主 要 针 剂 品 种 生 脉 注 射 液 和 清 开 灵 注 射 液 由 于 各 地 招 标 工 作 延 后 及 控 制 药 占 比 政 策 的 执 行 导 致 销 售 收 入 较 上 年 同 期 有 所 下 降, 下 降 幅 度 分 别 为 5.97% 和 43.39% 公 司 现 已 充 分 做 好 应 对 未 来 各 地 区 招 标 工 作 的 准 备, 销 售 情 况 有 望 在 下 半 年 得 到 改 善 市 场 数 据 化 妆 品 板 块 业 绩 喜 人 : 化 妆 品 板 块 在 2015 年 3 月 正 式 对 外 销 售, 作 为 人 参 产 业 链 的 新 生 力 量, 该 板 块 得 到 公 司 在 人 力 物 力 和 财 力 等 方 面 的 大 力 支 持, 并 取 得 良 好 效 果 上 半 年 公 司 化 妆 品 板 块 实 现 销 售 收 入 3196.36 万 元, 同 时 申 报 的 特 许 经 营 备 案 许 可 于 6 月 9 日 通 过 商 务 部 商 业 特 许 经 营 管 理 办 公 室 审 核, 进 一 步 扩 宽 该 板 块 的 销 售 渠 道 基 础 数 据 盈 利 预 测 : 我 们 预 测 益 盛 药 业 2015-2018 年 营 业 收 入 分 别 为 10.1 亿 12.5 亿 15.1 亿 和 18.1 亿 元, 归 属 母 公 司 净 利 润 分 别 为 1.3 亿 1.9 亿 2.1 亿 和 2.6 亿 元 折 合 2015-2018 年 EPS 分 别 为 0.40 0.56 0.63 和 0.77 元, 对 应 动 态 市 盈 率 分 别 为 44.4 31.1 27.8 和 22.7 倍 投 资 评 级 : 公 司 围 绕 打 造 人 参 全 产 业 链 的 发 展 战 略, 充 分 发 挥 人 参 种 植 人 参 加 工 药 品 人 参 保 健 品 和 食 品 化 妆 品 蜂 制 品 等 各 大 板 块 的 协 同 效 应, 促 进 各 板 块 共 同 发 展 人 参 加 工 板 块 成 利 润 新 增 长 点, 化 妆 品 板 块 业 绩 超 预 期, 公 司 未 来 有 望 借 助 吉 林 省 大 力 发 展 人 参 产 业 的 东 风 实 现 业 绩 快 速 增 长 考 虑 到 公 司 布 局 人 参 全 产 业 链, 外 延 预 期 较 强, 故 我 们 首 次 给 予 公 司 买 入 评 级 风 险 提 示 : 市 场 风 险 招 标 降 价 风 险 人 参 价 格 波 动 风 险

1. 业 绩 稳 健 增 长 2015 年 1-6 月, 公 司 实 现 营 业 收 入 4.56 亿 元, 同 比 增 长 33.69%; 实 现 净 利 润 5522.06 万 元, 同 比 增 长 13.34%; 实 现 归 属 上 市 公 司 股 东 净 利 润 5518.56 万 元, 同 比 增 长 13.04%; 实 现 归 属 于 上 市 公 司 股 东 扣 除 非 经 常 性 损 益 后 净 利 润 5075.03 万 元, 同 比 增 长 23.21% 图 表 1:2010-2015H1 益 盛 药 业 营 业 收 入 及 增 长 率 情 况 图 表 2:2010-2015H1 益 盛 药 业 扣 除 非 经 常 性 损 益 后 净 利 润 及 增 长 率 情 况 资 料 来 源 : 公 司 公 告, 资 料 来 源 : 公 司 公 告, 2. 打 造 人 参 全 产 业 链 上 半 年, 公 司 围 绕 打 造 人 参 全 产 业 链 的 发 展 战 略, 充 分 发 挥 人 参 种 植 人 参 加 工 药 品 人 参 保 健 品 和 食 品 化 妆 品 蜂 制 品 等 各 大 板 块 的 协 同 效 应, 促 进 各 板 块 共 同 发 展 2.1 人 参 种 植 公 司 非 林 地 栽 参 扩 建 项 目 建 设 内 容 包 括 : 按 照 GAP 标 准 建 设 人 参 种 植 基 地 1.2 万 亩, 有 机 肥 生 产 车 间 1.0 万 平 方 米, 购 置 设 备 522 台 ( 套 ) 项 目 建 成 后, 可 年 产 鲜 人 参 1632 吨, 有 机 肥 1.4 万 吨 建 设 期 限 为 2011 年 6 月 1 日 至 2017 年 10 月 31 日 根 据 吉 林 医 药 设 计 有 限 公 司 出 具 的 非 林 地 栽 参 扩 建 项 目 可 行 性 研 究 报 告, 本 项 目 完 全 达 产 后, 年 平 均 可 实 现 销 售 收 入 1.47 亿 元, 利 润 总 额 5502.67 万 元 公 司 自 2007 年 开 始 非 林 地 人 参 种 植, 并 已 收 获 两 批, 经 检 测, 重 金 属 农 药 残 留 及 皂 苷 含 量 均 达 到 国 家 标 准, 证 明 公 司 非 林 地 人 参 种 植 模 式 的 成 功 公 司 非 林 地 栽 参 技 术 属 国 内 首 创, 目 前 在 推 广 应 用 方 面 收 到

良 好 的 效 果 公 司 现 有 1582 亩 的 示 范 基 地, 奠 定 其 中 成 药 开 发 建 设 的 原 料 基 地 基 础 从 2012 年 开 始, 公 司 计 划 以 每 年 2,000 亩 的 速 度 扩 大 种 植 规 模 同 时, 计 划 投 资 2.2 亿 元 进 行 人 参 深 加 工 项 目 的 建 设, 努 力 在 人 参 食 品 等 下 游 产 品 上 形 成 独 具 特 色 的 产 品 群, 创 造 出 具 有 强 大 影 响 力 的 企 业 品 牌 上 半 年, 公 司 不 断 推 进 非 林 地 栽 参 扩 建 项 目 建 设, 在 做 好 田 间 管 理 的 同 时, 完 成 了 2800 余 亩 的 土 地 租 赁 工 作 2.2 人 参 加 工 公 司 人 参 饮 片 加 工 项 目 建 设 内 容 包 括 : 建 设 人 参 加 工 车 间 8000 平 方 米, 综 合 办 公 楼 5600 平 方 米, 包 材 成 品 库 ( 含 地 下 冷 库 )4720 平 方 米, 动 力 站 2025 平 方 米, 门 卫 45 平 方 米, 购 置 设 备 535 台 ( 套 ) 项 目 达 产 后, 年 可 加 工 生 晒 参 200 吨 大 力 参 130 吨 模 压 红 参 150 吨 根 据 吉 林 医 药 设 计 有 限 公 司 出 具 的 人 参 饮 片 加 工 项 目 可 行 性 研 究 报 告, 本 项 目 完 全 达 产 后, 年 可 实 现 销 售 收 入 2.93 亿 元, 利 润 7733.32 万 元 目 前, 人 参 加 工 板 块 已 成 为 公 司 新 的 利 润 增 长 点, 上 半 年 实 现 销 售 收 入 9363.86 万 元, 实 现 净 利 润 1837.01 万 元, 占 公 司 净 利 润 的 33.27% 人 参 饮 片 加 工 项 目 建 设 用 地 为 新 征 土 地, 前 期 由 于 新 征 土 地 的 地 上 物 搬 迁 等 原 因 仍 未 完 成, 导 致 本 项 目 土 建 工 程 未 能 按 照 原 计 划 如 期 开 工 公 司 根 据 实 际 情 况 调 整 了 本 项 目 实 施 进 度, 目 前, 本 项 目 主 要 设 备 的 选 型 和 购 置 工 作 已 基 本 完 成, 土 地 问 题 已 基 本 得 到 解 决, 预 计 将 在 8 月 下 旬 开 始 动 工 建 设 2.2.1 签 订 人 参 切 片 产 品 购 销 合 同 2015 年 6 月, 公 司 全 资 子 公 司 吉 林 省 集 安 益 盛 汉 参 中 药 材 种 植 有 限 公 司 与 辽 宁 天 士 力 森 涛 参 茸 股 份 有 限 公 司 就 人 参 切 片 销 售 签 订 产 品 购 销 合 同 产 品 购 销 合 同 总 额 为 1.06 亿 元, 占 公 司 2014 年 度 经 审 计 营 业 收 入 的 13.43% 合 同 将 在 2015 年 度 内 执 行, 合 同 的 签 订 和 执 行 将 对 公 司 2015 年 度 的 经 营 业 绩 产 生 影 响 2.3 药 品 板 块 公 司 依 托 本 地 的 药 材 资 源 优 势, 对 人 参 西 洋 参 进 行 综 合 立 体 开 发, 不 仅 充 分 利 用 传 统 中 药 的 药 用 部 位, 还 对 其 地 上 部 分 的 茎 叶 花 果 进

行 开 发, 是 全 国 首 家 实 现 人 参 全 株 利 用 的 医 药 制 造 企 业 上 半 年, 公 司 拳 头 产 品 振 源 胶 囊 和 心 悦 胶 囊 保 持 良 好 的 增 长 态 势, 主 要 针 剂 品 种 生 脉 注 射 液 和 清 开 灵 注 射 液 由 于 各 地 招 标 工 作 延 后 及 控 制 药 占 比 政 策 的 执 行 导 致 销 售 收 入 较 上 年 同 期 出 现 不 同 程 度 的 下 降 为 保 证 药 品 板 块 的 发 展, 公 司 积 极 响 应 国 家 卫 计 委 70 号 文 件 精 神, 现 已 充 分 做 好 应 对 未 来 各 地 区 招 标 工 作 的 准 备, 销 售 情 况 有 望 在 下 半 年 得 到 改 善 2.3.1 振 源 胶 囊 振 源 胶 囊 是 以 人 参 的 果 实 为 原 料 提 取 出 人 参 果 总 皂 苷 精 制 而 成 的 胶 囊 剂, 在 临 床 上 用 于 治 疗 心 血 管 疾 病 衰 老 疾 病 和 免 疫 系 统 疾 病, 具 有 冠 心 病 与 糖 尿 病 二 病 同 治 的 独 特 疗 效 2014-2015 年 7 月,25mg*24 粒 振 源 胶 囊 中 标 价 均 值 为 29.29 元, 价 格 维 护 良 好, 上 半 年, 公 司 继 续 加 大 对 振 源 胶 囊 学 术 推 广 力 度, 不 断 提 高 市 场 份 额, 实 现 销 售 收 入 1.46 亿 元, 同 比 增 长 14.02% 预 计 2015 年 振 源 胶 囊 有 望 实 现 10%-20% 的 增 长 图 表 3:2014-2015 年 7 月 振 源 胶 囊 中 标 价 及 均 值 情 况 图 表 4:2011-2015H1 振 源 胶 囊 营 业 收 入 及 毛 利 率 情 况 资 料 来 源 : 药 智 网, 资 料 来 源 : 公 司 公 告, 2.3.2 心 悦 胶 囊 心 悦 胶 囊 是 以 西 洋 参 茎 叶 为 原 料, 提 取 出 西 洋 参 茎 叶 总 皂 甙 精 制 而 成 的 国 家 中 药 5 类 新 药, 具 有 益 气 养 阴 和 血 之 功 效, 在 临 床 上 用 于 治 疗 冠 心 病 心 绞 痛 属 气 阴 两 虚 症 者 2014-2015 年 7 月,300mg*24 粒 规 格 心 悦 胶 囊 中 标 价 均 值 为 36.89 元, 价 格 呈 波 动 趋 势 上 半 年, 公 司 继 续 加 大 对 心 悦 胶 囊 学 术 推 广 力 度, 不 断 提 高 市 场 份 额, 实 现 销 售 收 入 2612.06 万 元, 同 比 增 长 32.06% 预 计 2015 年 心 悦 胶 囊 有 望 实 现 27%-37% 的 增 长

图 表 5:2014-2015 年 7 月 心 悦 胶 囊 中 标 价 及 均 值 情 况 图 表 6:2011-2015H1 心 悦 胶 囊 营 业 收 入 及 毛 利 率 情 况 资 料 来 源 : 药 智 网, 资 料 来 源 : 公 司 公 告, 2.3.3 生 脉 注 射 液 生 脉 注 射 液 是 采 用 现 代 科 学 技 术 方 法 从 红 参 麦 冬 和 五 味 子 中 提 取 出 有 效 成 分 而 制 成 的 中 药 注 射 剂, 现 代 药 理 试 验 及 临 床 研 究 证 明, 生 脉 注 射 液 有 强 心 抗 休 克 抗 心 律 失 常 增 强 心 肌 收 缩 力 提 高 心 输 出 量 等 功 效, 被 指 定 为 中 医 院 急 诊 科 室 必 备 用 药 2014-2015 年 7 月, 生 脉 注 射 液 中 标 价 均 值 为 8.33 元 (20ml/ 支 ), 价 格 维 护 良 好, 呈 波 动 趋 势 上 半 年, 生 脉 注 射 液 实 现 销 售 收 入 6218.23 万 元, 同 比 下 降 5.97%, 预 计 2015 年 生 脉 注 射 液 销 售 收 入 下 降 5%-10% 图 表 7:2014-2015 年 7 月 生 脉 注 射 液 中 标 价 及 均 值 情 况 图 表 8:2011-2015H1 生 脉 注 射 液 营 业 收 入 及 毛 利 率 情 况 资 料 来 源 : 药 智 网, 资 料 来 源 : 公 司 公 告, 2.3.4 清 开 灵 注 射 液 清 开 灵 注 射 液 为 清 热 剂, 具 有 清 热 解 毒, 镇 静 安 神 之 功 效 主 治 外 感 风 热 时 毒, 火 毒 内 盛 所 致 的 高 热 不 退, 烦 躁 不 安, 咽 喉 肿 痛, 舌 质 红 绛, 苔 黄, 脉 数 者 ; 上 呼 吸 道 感 染, 病 毒 性 感 冒, 急 性 化 脓 性 扁 桃 体 炎, 急 性 咽 炎, 急 性 气 管 炎, 高 热 等 病 症 属 于 上 述 证 候 者

我 国 清 开 灵 注 射 液 生 产 企 业 共 有 十 家, 公 司 在 清 开 灵 注 射 液 市 场 的 主 要 竞 争 对 手 包 括 中 国 神 威 药 业 集 团 有 限 公 司 广 州 白 云 山 明 兴 制 药 有 限 公 司 山 西 太 行 药 业 股 份 有 限 公 司 以 及 北 京 中 医 药 大 学 药 厂 等 2014-2015 年 7 月, 公 司 清 开 灵 注 射 液 中 标 价 均 值 为 1.39 元 (10ml/ 支 ), 价 格 呈 下 降 趋 势 上 半 年, 清 开 灵 注 射 液 实 现 销 售 收 入 3112.33 万 元, 同 比 下 降 43.39%, 预 计 2015 年 清 开 灵 注 射 液 整 体 销 售 收 入 下 降 30%-40% 图 表 9:2014-2015 年 7 月 清 开 灵 注 射 液 中 标 价 及 均 值 情 况 图 表 10:2011-2015H1 清 开 灵 注 射 液 营 业 收 入 及 毛 利 率 情 况 资 料 来 源 : 药 智 网, 资 料 来 源 : 公 司 公 告, 2.4 人 参 保 健 品 和 食 品 上 半 年, 公 司 人 参 保 健 品 及 食 品 在 原 有 34 个 产 品 的 基 础 上, 新 完 成 4 个 产 品 的 备 案 工 作, 并 于 2015 年 6 月 取 得 吉 林 省 食 品 药 品 监 督 管 理 局 颁 发 的 全 国 工 业 产 品 生 产 许 可 证, 实 现 销 售 收 入 9646.70 万 元, 同 比 增 长 3413.18% 预 计 2015 年 人 参 保 健 品 及 食 品 销 售 收 入 有 望 实 现 100%-150% 的 增 长 图 表 11:2012-2015H1 益 盛 药 业 保 健 品 行 业 营 收 及 毛 利 率 情 况 资 料 来 源 : 公 司 公 告,

2.5 化 妆 品 2014 年, 公 司 使 用 超 募 资 金 人 民 币 2000 万 元 投 资 设 立 全 资 子 公 司 吉 林 省 益 盛 汉 参 化 妆 品 有 限 责 任 公 司 益 盛 化 妆 2015 年 1 月 引 进 韩 国 投 资 方 韩 国 韩 参 株 式 会 社 出 资 50 万 元 人 民 币 对 其 进 行 增 资, 于 2015 年 1 月 7 日 变 更 为 吉 林 省 中 韩 益 盛 汉 参 化 妆 品 有 限 公 司 2015 年 3 月 公 司 化 妆 品 的 销 售 工 作 正 式 启 动, 主 要 销 售 渠 道 包 括 电 视 购 物 和 代 理,6 月 获 得 特 许 经 营 备 案 许 可 仅 仅 三 个 月 中 韩 益 盛 就 实 现 销 售 收 入 3196.36 万 元, 因 业 务 开 展 前 期 费 用 较 大, 实 现 净 利 润 为 -153.00 万 元 2.6 蜂 制 品 蜂 制 品 板 块 公 司 进 一 步 扩 大 销 售 渠 道, 线 下 与 吉 林 省 和 辽 宁 省 部 分 大 型 商 超 建 立 合 作 关 系, 线 上 在 阿 里 巴 巴 建 立 网 店 的 基 础 上, 正 在 筹 划 与 天 猫 京 东 的 合 作 事 宜 2015 上 半 年 预 计 实 现 销 售 收 入 283 万 元 3. 营 销 体 系 公 司 高 度 重 视 并 积 极 培 育 加 强 营 销 体 系 建 设, 通 过 进 一 步 加 强 营 销 管 理, 使 营 销 组 织 架 构 更 加 符 合 企 业 的 发 展 需 求, 明 确 激 励 奖 惩 机 制, 极 大 提 高 营 销 团 队 的 积 极 性 和 凝 聚 力 公 司 一 方 面 继 续 加 大 对 独 家 产 品 的 市 场 开 拓 力 度, 积 极 推 进 学 术 推 广 工 作, 不 断 提 高 产 品 市 场 份 额 ; 另 一 方 面 完 成 医 药 商 业 公 司 的 整 合, 一 级 商 业 公 司 由 原 来 的 2700 余 家, 整 合 至 160 余 家, 加 快 商 业 回 款 周 期, 降 低 应 收 账 款 金 额, 增 加 企 业 的 话 语 权, 提 升 客 户 对 公 司 的 信 任 度, 为 公 司 下 一 步 营 销 工 作 的 开 展 奠 定 了 基 础 4. 政 府 大 力 扶 持, 千 亿 产 值 可 期 吉 林 省 是 我 国 人 参 的 主 产 区, 其 人 参 产 量 占 全 国 产 量 的 85% 世 界 产 量 的 70% 2010 年 7 月, 吉 林 省 政 府 发 布 吉 林 省 人 民 政 府 关 于 振 兴 人 参 产 业 的 意 见, 主 要 内 容 包 括 : 发 展 目 标 :2012 年, 参 业 产 值 实 现 200 亿 元 ;2015 年, 参 业 产 值 实 现 400 亿 元 ;2020 年, 参 业 产 值 实 现 1000 亿 元 科 学 调 整 优 化 种 植 结 构 : 按 照 可 持 续 发 展 原 则, 适 度 利 用 采 伐 迹 地 种 植 人 参, 规 范 发 展 林 下 参, 示 范 推 广 非 林 地 种 植 人 参 现

阶 段 每 年 用 于 种 植 人 参 的 采 伐 迹 地 净 增 面 积 控 制 在 1000 公 顷 以 内, 并 向 生 产 水 平 高 产 业 链 条 长 经 济 效 益 好 的 县 ( 市 区 ) 倾 斜 实 施 品 牌 战 略, 全 力 打 造 长 白 山 人 参 品 牌 成 立 吉 林 省 长 白 山 人 参 品 牌 管 理 委 员 会, 负 责 长 白 山 人 参 品 牌 企 业 和 产 品 的 认 定 退 出 和 产 品 生 产 宣 传 监 管 等 工 作 目 标 到 2015 年, 长 白 山 人 参 品 牌 产 品 占 人 参 产 品 总 量 的 60% 以 上 2012 年, 吉 林 省 人 参 产 业 总 产 值 突 破 200 亿 元, 同 比 增 长 53.8%; 2013 年, 吉 林 省 全 省 人 参 产 业 实 现 290 亿 元 产 值, 同 比 增 长 42%, 较 2009 年 增 长 了 5 倍 我 们 预 计 2015 年 吉 林 省 全 省 人 参 产 业 实 现 400 亿 元 产 值 是 大 概 率 事 件, 公 司 有 望 借 助 吉 林 省 大 力 发 展 人 参 产 业 的 东 风, 实 现 业 绩 快 速 增 长 5. 人 参 价 格 上 涨 概 率 大 5.1 人 参 种 植 面 积 逐 年 递 减 我 国 严 控 伐 林 栽 参, 导 致 人 参 种 植 面 积 呈 逐 年 递 减 之 势, 预 计 未 来 一 段 时 间 内 人 参 产 量 将 逐 年 小 幅 下 降 数 据 显 示,2003 年 以 后 吉 林 省 人 参 收 获 面 积 稳 定 在 3500 公 顷 上 下, 至 2010 年 底, 全 国 人 参 留 存 面 积 为 10392 公 顷, 其 中 吉 林 省 人 参 留 存 面 积 为 7000 公 顷 而 随 着 2010 年 吉 林 省 每 年 用 于 采 伐 迹 地 种 植 人 参 面 积 规 定 在 1000 公 顷 以 内 的 政 策 出 台, 园 参 留 存 面 积 在 逐 年 递 减, 预 计 到 十 二 五 末, 吉 林 省 林 地 种 参 留 存 面 积 有 望 下 降 到 6000-7000 公 顷 5.2 人 参 需 求 扩 大 2010 年, 卫 生 部 试 点 人 参 药 食 同 源 ;2011 年 吉 林 省 开 始 进 行 人 参 药 食 同 源 试 点, 进 一 步 扩 大 人 参 作 为 食 品 的 用 途 ;2012 年 9 月, 卫 生 部 正 式 发 布 关 于 批 准 人 参 ( 人 工 种 植 ) 为 新 资 源 食 品 的 公 告 政 策 放 开, 人 参 药 食 同 源 将 大 幅 提 升 人 参 的 需 求 量, 人 参 开 始 走 上 价 值 回 归 的 道 路 5.3 人 参 价 格 有 望 延 续 上 涨 趋 势 近 年 来, 由 于 市 场 对 人 参 的 需 求 持 续 增 长, 自 2010 年 以 来, 人 参 价 格 开 始 步 入 明 显 的 上 升 通 道, 上 涨 幅 度 较 大 2015 年 以 来, 白 参 红 参

价 格 均 维 持 在 750-780 元 /kg 的 范 围 图 表 12:2012-2015 年 8 月 吉 林 产 白 参 ( 亳 州 ) 价 格 走 势 ( 元 /kg) 图 表 13:2012-2015 年 8 月 吉 林 产 红 参 ( 亳 州 ) 价 格 走 势 ( 元 /kg) 资 料 来 源 : 康 美 中 国 中 药 材 价 格 指 数 网, 东 吴 证 券 研 究 所 资 料 来 源 : 康 美 中 国 中 药 材 价 格 指 数 网, 东 吴 证 券 研 究 所 一 方 面 人 参 的 供 给 中 期 来 看 将 逐 步 缩 减, 另 一 方 面 市 场 对 人 参 的 需 求 正 快 速 提 升, 我 们 认 为 人 参 价 格 在 中 长 期 内 将 延 续 上 涨 态 势 5.4 公 司 存 货 情 况 2013 年 起, 公 司 为 满 足 未 来 发 展 需 要, 大 幅 增 加 鲜 人 参 生 晒 参 红 参 等 原 材 料 的 储 备 量 ( 主 要 为 红 参 ), 同 时, 扩 大 非 林 地 栽 参 项 目 的 种 植 面 积 2014 年 公 司 存 货 金 额 达 12.12 亿 元, 占 总 资 产 比 例 的 48.67% 2015 年 上 半 年, 公 司 存 货 达 到 12.96 亿 元, 主 要 为 人 参 存 货 2014 年 白 参 红 参 价 格 变 动 范 围 均 为 680-760 元 /kg( 吉 林 产, 亳 州 办 事 处 ), 我 们 估 算 公 司 人 参 存 货 为 2000 吨 左 右 图 表 14:2011-2015H1 益 盛 药 业 存 货 情 况 资 料 来 源 : 公 司 公 告, 随 着 人 参 价 格 的 上 涨, 我 们 预 计 公 司 人 参 存 货 有 望 带 来 1.5-2.5 亿 元 的 收 入 如 果 加 工 成 人 参 中 药 饮 片 或 者 化 妆 品 附 加 值 则 更 高

6. 投 资 建 议 盈 利 预 测 基 础 : 2014 年 振 源 胶 囊 营 业 收 入 2.70 亿 元,2015 年 增 长 10%-20%; 2014 年 心 悦 胶 囊 营 业 收 入 4356.20 万 元,2015 年 增 长 27%-37%; 2014 年 生 脉 注 射 液 营 业 收 入 1.45 亿 元,2015 年 下 降 5%-10%; 2014 年 清 开 灵 注 射 液 营 业 收 入 8827.19 万 元,2015 年 减 少 30%-40%; 2014 年 人 参 及 相 关 产 品 营 业 收 入 8858.06 万 元,2015 年 增 长 100%-150%; 2015 年 化 妆 品 实 现 营 业 收 入 0.8-1.2 亿 元 我 们 预 测 益 盛 药 业 2015-2018 年 营 业 收 入 分 别 为 10.1 亿 12.5 亿 15.1 亿 和 18.1 亿 元, 归 属 母 公 司 净 利 润 分 别 为 1.3 亿 1.9 亿 2.1 亿 和 2.6 亿 元 折 合 2015-2018 年 EPS 分 别 为 0.40 0.56 0.63 和 0.77 元, 对 应 动 态 市 盈 率 分 别 为 44.4 31.1 27.8 和 22.7 倍 公 司 围 绕 打 造 人 参 全 产 业 链 的 发 展 战 略, 充 分 发 挥 人 参 种 植 人 参 加 工 药 品 人 参 保 健 品 和 食 品 化 妆 品 蜂 制 品 等 各 大 板 块 的 协 同 效 应, 促 进 各 板 块 共 同 发 展 人 参 加 工 板 块 成 利 润 新 增 长 点, 化 妆 品 板 块 业 绩 超 预 期, 公 司 未 来 有 望 借 助 吉 林 省 大 力 发 展 人 参 产 业 的 东 风 实 现 业 绩 快 速 增 长 考 虑 到 公 司 布 局 人 参 全 产 业 链, 外 延 预 期 较 强, 故 我 们 首 次 给 予 公 司 买 入 评 级 7. 风 险 提 示 市 场 风 险 : 市 场 需 求 量 与 预 测 情 况 有 偏 差, 具 有 一 定 的 市 场 风 险 ; 招 标 降 价 风 险 ; 人 参 价 格 波 动 风 险

附 表 : 益 盛 药 业 主 要 财 务 数 据 及 估 值 ( 百 万 元 ) 资 产 负 债 表 2015E 2016E 2017E 2018E 利 润 表 2015E 2016E 2017E 2018E 流 动 资 产 1835 2024 2237 2459 营 业 收 入 1035 1294 1512 1814 货 币 资 金 695 795 1011 1231 营 业 成 本 348 442 538 643 应 收 账 款 297 318 339 372 营 业 税 金 及 附 13 15 18 21 加 存 货 1000 800 500 200 销 售 费 用 454 545 611 731 非 流 动 资 产 386 405 427 452 管 理 费 用 84 94 125 143 长 期 股 权 投 资 0 0 0 0 财 务 费 用 12 18 23 27 固 定 资 产 298 325 332 357 投 资 收 益 14 12 16 15 无 形 资 产 16 15 17 18 营 业 利 润 138 192 213 264 其 它 70 75 80 85 营 业 外 净 收 入 12 13 15 13 资 产 总 计 2319 2587 2769 2930 利 润 总 额 150 205 228 277 流 动 负 债 328 354 381 419 所 得 税 费 用 15 17 19 21 短 期 借 款 195 224 253 232 少 数 股 东 损 益 0 0 0 0 应 付 账 款 83 87 90 95 归 属 母 公 司 净 135 188 209 256 利 润 非 流 动 负 债 33 37 42 47 EBITDA 191 227 289 322 长 期 借 款 2 2 2 2 EV/EBITDA 33.7 29.3 27.4 26.2 其 他 35 36 40 42 重 要 财 务 2015E 2016E 2017E 2018E 估 值 指 标 负 债 总 计 387 409 436 473 EPS 0.41 0.57 0.63 0.77 少 数 股 东 权 益 21 23 25 27 每 股 净 资 产 5.57 5.91 6.14 6.33 归 属 母 公 司 股 1825 1936 2055 2187 ROE 5.7% 7.6% 9.5% 10.4% 东 权 益 负 债 和 股 东 权 2386 2597 2804 2956 ROIC 5.4% 6.9% 8.1% 9.3% 益 总 计 现 金 流 量 表 ( 百 2015E 2016E 2017E 2018E 净 利 润 率 13.0% 13.5% 13.8% 14.1% 万 元 ) 经 营 活 动 现 金 378 259 270 298 毛 利 率 66.8%% 67.0% 67.7% 67.8% 流 投 资 活 动 现 金 35 40 45 50 流 动 比 率 3.50 3.49 3.51 3.52 流 筹 资 活 动 现 金 213 89 75 174 资 产 周 转 率 0.41 0.47 0.51 0.54 流 现 金 净 变 动 156 170 182 190 PE 43.1 30.9 27.8 22.7 资 本 支 出 -27-29 -45-34 PB 4.02 3.82 3.72 3.65 折 旧 和 摊 销 26 28 30 32 总 股 本 331 331 331 331 资 料 来 源 :

免 责 及 评 级 说 明 部 分 免 责 声 明 东 吴 证 券 股 份 有 限 公 司 经 中 国 证 券 监 督 管 理 委 员 会 批 准, 已 具 备 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格 本 研 究 报 告 仅 供 东 吴 证 券 股 份 有 限 公 司 ( 以 下 简 称 本 公 司 ) 的 客 户 使 用 本 公 司 不 会 因 接 收 人 收 到 本 报 告 而 视 其 为 客 户 在 任 何 情 况 下, 本 报 告 中 的 信 息 或 所 表 述 的 意 见 并 不 构 成 对 任 何 人 的 投 资 建 议, 本 公 司 不 对 任 何 人 因 使 用 本 报 告 中 的 内 容 所 导 致 的 损 失 负 任 何 责 任 在 法 律 许 可 的 情 况 下, 东 吴 证 券 及 其 所 属 关 联 机 构 可 能 会 持 有 报 告 中 提 到 的 公 司 所 发 行 的 证 券 并 进 行 交 易, 还 可 能 为 这 些 公 司 提 供 投 资 银 行 服 务 或 其 他 服 务 市 场 有 风 险, 投 资 需 谨 慎 本 报 告 是 基 于 本 公 司 分 析 师 认 为 可 靠 且 已 公 开 的 信 息, 本 公 司 力 求 但 不 保 证 这 些 信 息 的 准 确 性 和 完 整 性, 也 不 保 证 文 中 观 点 或 陈 述 不 会 发 生 任 何 变 更, 在 不 同 时 期, 本 公 司 可 发 出 与 本 报 告 所 载 资 料 意 见 及 推 测 不 一 致 的 报 告 本 报 告 的 版 权 归 本 公 司 所 有, 未 经 书 面 许 可, 任 何 机 构 和 个 人 不 得 以 任 何 形 式 翻 版 复 制 和 发 布 如 引 用 刊 发 转 载, 需 征 得 同 意, 并 注 明 出 处 为, 且 不 得 对 本 报 告 进 行 有 悖 原 意 的 引 用 删 节 和 修 改 东 吴 证 券 投 资 评 级 标 准 : 公 司 投 资 评 级 : 买 入 : 预 期 未 来 6 个 月 个 股 涨 跌 幅 相 对 大 盘 在 15% 以 上 ; 增 持 : 预 期 未 来 6 个 月 个 股 涨 跌 幅 相 对 大 盘 介 于 5% 与 15% 之 间 ; 中 性 : 预 期 未 来 6 个 月 个 股 涨 跌 幅 相 对 大 盘 介 于 -5% 与 5% 之 间 ; 减 持 : 预 期 未 来 6 个 月 个 股 涨 跌 幅 相 对 大 盘 介 于 -15% 与 -5% 之 间 ; 卖 出 : 预 期 未 来 6 个 月 个 股 涨 跌 幅 相 对 大 盘 在 -15% 以 下 行 业 投 资 评 级 : 增 持 : 预 期 未 来 6 个 月 行 业 指 数 涨 跌 幅 相 对 大 盘 在 5% 以 上 ; 中 性 : 预 期 未 来 6 个 月 行 业 指 数 涨 跌 幅 相 对 大 盘 介 于 -5% 与 5% 之 间 ; 减 持 : 预 期 未 来 6 个 月 行 业 指 数 涨 跌 幅 相 对 大 盘 在 -5% 以 下 苏 州 工 业 园 区 星 阳 街 5 号 邮 政 编 码 :215021 传 真 :(0512)62938527 公 司 网 址 : http://www.dwzq.com.cn