公司研究 公司点评报告 证券研究报告 industryid 化学制剂 审慎增持 ( 维持 ) marketdata 市场数据 市场数据日期 2018-04-26 收盘价 ( 元 ) 56.18 总股本 ( 百万股 ) 674.21 流通股本 ( 百万股 ) 70.47 总市值 ( 百万元 ) 37877.12 流通市值 ( 百万元 ) 3959.05 净资产 ( 百万元 ) 3753.54 总资产 ( 百万元 ) 4783.29 每股净资产 5.57 relatedreport 相关报告 非生物药拖累收入, 朗沐医保放量可期 2018-04-25 全面布局眼科产品线, 加码推进海外临床 2017-10-22 朗沐带动业绩增长, 进入医保加速放量可期 2017-08-23 分析师 : 徐佳熹 xujiaxi@xyzq.com.cn S0190513080003 assauthor 研究助理 : 张佳博 zhangjb@xyzq.com.cn dycompany 康弘药业 002773 #createtime1# #title# 业绩略超预期, 朗沐有望加速放量 主要财务指标 会计年度 zycwzb 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入 ( 百万元 ) 2786 3246 4111 5631 同比增长 9.7% 16.5% 26.6% 37.0% 净利润 ( 百万元 ) 644 843 1116 1538 同比增长 29.7% 30.9% 32.4% 37.7% 毛利率 90.3% 90.2% 90.2% 90.6% 净利润率 23.1% 26.0% 27.2% 27.3% 净资产收益率 (%) 18.2% 18.8% 20.1% 21.8% 每股收益 ( 元 ) 0.96 1.25 1.66 2.28 每股经营现金流 ( 元 ) 1.14 0.36 1.78 2.15 投资要点 summary 近日, 康弘药业发布 2018 年一季报, 报告期内公司实现营业收入 7.00 亿 元, 同比增长 9.03%; 实现归母净利润 2.06 亿元, 同比增长 35.88%; 实 现扣非归母净利润 1.92 亿元, 同比增长 26.63% 同时, 公司预计 2018 年 1-6 月归母净利润为 2.80-3.50 亿元, 同比增长 20%-50% 盈利预测与评级 : 公司作为国内创新药的标杆企业, 康柏西普市场潜力巨 大, 后续适应症的陆续获批以及进军国际市场将为公司带来中长期的业绩 增量 我们维持对于公司的盈利预测, 预计 2018-2020 年 EPS 分别为 1.25 1.66 2.28 元,2018 年 4 月 26 日股价对应 PE 分别为 45 34 25 倍, 维 持 审慎增持 评级 2018 年 04 月 27 日 风险提示 : 康柏西普医保放量速度不达预期 ; 适应症获批进度不达预期 ; 临床实验进展不达预期
报告正文 事件 近日, 康弘药业发布 2018 年一季报, 报告期内公司实现营业收入 7.00 亿元, 同比增长 9.03%; 实现归母净利润 2.06 亿元, 同比增长 35.88%; 实现扣非归母净利润 1.92 亿元, 同比增长 26.63% 同时, 公司预计 2018 年 1-6 月归母净利润为 2.80-3.50 亿元, 同比增长 20%-50% 点评 营销改革影响收入增速, 朗沐保持快速增长 报告期内公司营收增速低于预期, 主要原因是由于公司营销改制, 分线营销团队正处于建立和改革之中, 影响了中成药和化学药的收入增速 归母净利润增速高于收入增速, 主要原因是朗沐保持快速增长, 估计朗沐的增速在 30% 以上, 规模效应带来净利润率的提升 ; 此外, 公司加强费用管控, 盈利能力提升 我们估计中成药和化学药板块延续年报 5% 左右的增速, 公司目前中成药和化学药板块产品主要有 : 松龄血脉康胶囊 舒肝解郁胶囊 渴络欣胶囊 胆舒胶囊 一清胶囊 康柏西普 盐酸文拉法辛胶囊及缓释片 阿立哌唑片及口崩片 枸橼酸莫沙必利片及分散片 右佐匹克隆片等 11 个品种, 全部进入国家医保目录 公司中成药 化学药板块的核心治疗领域包括中枢神经 消化系统等, 产品竞争格局良好, 我们预计随着营销改革的完成, 未来 1-2 年中成药板块和化学药板块的增速将逐步恢复到 10% 以上的水平 医保带动朗沐有望逐步放量, 新适应症陆续获批带动业绩中长期增长 近日, CFDA 发布 拟纳入优先审评程序药品注册申请的公示 ( 第二十七批 ), 康柏西普被纳入名单, 根据临床试验开展时间和入组人数判断, 我们预计为康柏西普新增糖尿病黄斑水肿 (DME) 适应症的补充申请 ; 视网膜静脉阻塞继发黄斑水肿 (ROV)III 期临床正常进行, 我们预计最晚将于 2019 年获批上市 雷珠单抗国内获批适应症 WAMD, 阿柏西普今年 2 月国内获批适应症 DME 康柏西普有望率先成为国内同时获批 WAMD PM DME RVO 四个适应症的产品, 中国 WAMD PM DME RVO 目前患者人数分别为 300 万 160 万 400 万 300 万人, 对应市场空间巨大 此外, 今年 4 月 20 日, 公司康柏西普在美国开展新生血管性年龄相关性黄斑变性临床试验特别方案评审 (Special Protocol Assessment,SPA) 获得美国 FDA 批准, 特殊方案评估 (SPA) 是美国 FDA 特别建立的一个对于在研药物的临床研究方案进行提前探讨和确定的程序 通常, 该程序是由 FDA 的审评部门和药物研发单位进行的对于药品临床试验的方案设计 入组病人的筛选 主要终点以及次要终点的评判, 以及临床数据统计分析的全部计划达成一致性协议 获得 SPA 意味着 : 只要 III 期临床试验结果阳性 ( 即符合预期 ) 就具备了上市条件, 而正常程序下,III 期临床试验结束后还要经历 6-12 个月的评审时间, 结果可能有 - 2 -
两种 : 批准或不批准 获得美国 FDA 给予的 SPA 无疑是极少数药品才能享有的殊荣, 将大大缩短产品的上市时间 目前为止, 包含康柏西普, 中国只有 3 款药物获得 SPA, 而直接进入临床 III 期同时获得 SPA 的药物只有康柏西普 全球抗 VEGF 眼用注射液 2017 年市场规模约 92.37 亿美金, 其中雷珠单抗约 33.08 亿美金, 阿柏西普约 59.29 亿美金 ; 在美国市场, 阿柏西普 2017 年销售额达到 37.02 亿美元, 雷珠单抗销售额达到 14.21 亿美元, 康柏西普若 2020 年顺利在美国上市, 我们预计有望抢占 25% 以上的市场份额 阿柏西普 Eylea 适应症 DME 于今年 2 月在中国获批上市, 但我们认为阿柏西普上市对康柏西普产生的影响不大, 主要由于阿柏西普纳入医保仍需时间, 其在美国售价 1850 美元 / 支, 在国内定价预计会明显高于康柏西普 根据样本医院销售额数据, 我们认为 以价换量 带动的放量效应从 2017 年三 四季度开始逐渐体现 样本医院数据中, 相比于 2017 年第二季度, 康柏西普第三季度单价降至 6477.59 元 ( 二季度为 6725.84 元 ), 销量环比增长 16.13%, 销售额环比增长 11.85% 相比于上年同期, 康柏西普第三季度销量同比增长 67.68%, 销售额同比增长 61.46% 第四季度单价继续降至 5721.43 元, 销量比上年同期增长 48.37%, 销售额增长 26.20% 2017 年全年康柏西普样本医院销售额达到 2.16 亿, 同比增长 43.56%, 市场份额达到 40.82%(vs. 诺华雷珠单抗 ), 而 2016 年市场份额为 31.60%, 我们预计今年二季度后医保放量效应会加速 财务指标总体稳健, 盈利能力持续增强 期内公司毛利率达到 91.79%, 同比增长 1.72pp, 净利率 29.43%, 同比增长 5.82pp 经营活动产生的现金流量净额为 0.12 亿元, 同比减少 82.71%, 主要系上年同期子公司康弘制药收到搬迁补偿款所致 费用方面, 销售费用 3.17 亿, 同比减少 1.11%, 销售费用率为 45.35%, 同比减少 4.66pp; 管理费用 0.87 亿, 同比增加 8.53%, 管理费用率为 12.47%, 同比减少 0.06pp; 财务费用为 -250.26 万元, 同比增加 56.58%, 主要系报告期利息收入减少所致, 财务费用率 -0.36%, 同比增加 0.54pp 盈利预测与评级 : 公司作为国内创新药的标杆企业, 康柏西普市场潜力巨大, 后续适应症的陆续获批以及进军国际市场将为公司带来中长期的业绩增量 我们维持对于公司的盈利预测, 预计 2018-2020 年 EPS 分别为 1.25 1.66 2.28 元,2018 年 4 月 26 日股价对应 PE 分别为 45 34 25 倍, 维持 审慎增持 评级 风险提示 : 康柏西普医保放量速度不达预期 ; 适应症获批进度不达预期 ; 临床实验进展不达预期 - 3 -
表 康弘药业分季度业绩对比 ( 单位 : 百万元 元 %) 报告期 fjdyjdb 17-1Q 17-2Q 17-3Q 17-4Q 18-1Q QOQ 2016-12 2017-12 YOY 营业收入 642 727 730 687 700.0 9.0% 2540 2786 9.7% 营业成本 64 71 65 69 57.5-9.8% 244 269 10.5% 毛利 578 656 665 618 642.5 11.1% 2296 2517 9.6% 销售费用 321 443 359 155 317.5-1.1% 1345 1277-5.1% 管理费用 80 121 97 206 87.3 8.5% 387 504 30.3% 财务费用 -6-7 -9-8 -2.5 - -24-30 - 资产减值 3 2 0 0 4.1 19.7% 1 5 395.6% 公允价值 0 0 0 0 0-0 0 - 投资收益 4 7 4 14 2.2-49.5% 16 30 92.8% 营业利润 174 91 212 311 246.1 41.8% 551 788 42.9% 利润总额 173 94 208 288 244.3 41.1% 568 763 34.4% 净利润 152 81 183 229 206.0 35.9% 497 644 29.7% EPS 0.225 0.121 0.271 0.339 0.306 35.9% 0.737 0.956 29.7% 销售费用率 50.0% 60.9% 49.1% 22.5% 45.4% -4.6% 53.0% 45.8% -7.1% 管理费用率 12.5% 16.6% 13.3% 30.0% 12.5% -0.1% 15.2% 18.1% 2.9% 财务费用率 -0.9% -1.0% -1.3% -1.2% -0.4% 0.5% -1.0% -1.1% -0.1% 所得税率 12.5% 13.3% 12.2% 20.6% 15.7% 3.2% 11.9% 15.6% 3.7% 毛利率 90.1% 90.3% 91.0% 89.9% 91.8% 1.7% 90.4% 90.3% -0.1% 净利润率 23.6% 11.2% 25.0% 33.3% 29.4% 5.8% 19.6% 23.1% 3.6% 资料来源 : 天软投资系统, 兴业证券经济与金融研究院整理 - 4 -
附表 资产负债表 gscwbb 单位 : 百万元 利润表 会计年度 2017 2018E 2019E 2020E 会计年度 2017 2018E 2019E 2020E 流动资产 3464 3930 5096 6630 营业收入 2786 3246 4111 5631 货币资金 3102 3452 4529 5887 营业成本 269 318 405 532 交易性金融资产 0 0 0 0 营业税金及附加 48 59 74 102 应收账款 167 158 216 289 销售费用 1277 1428 1768 2421 其他应收款 2 11 10 15 管理费用 504 503 596 816 存货 174 201 258 338 财务费用 -30-20 -16-16 非流动资产 1122 1107 1089 1050 资产减值损失 5 2 2 2 可供出售金融资产 0 0 0 0 公允价值变动 0 0 0 0 长期股权投资 0 0 0 0 投资收益 30 15 15 15 投资性房地产 0 0 0 0 营业利润 788 972 1297 1787 固定资产 436 578 605 585 营业外收入 20 38 40 42 在建工程 228 90 42 25 营业外支出 45 25 27 28 油气资产 0 0 0 0 利润总额 763 985 1310 1801 无形资产 179 178 179 180 所得税 119 141 193 263 资产总计 4586 5037 6185 7681 净利润 644 843 1116 1538 流动负债 579 537 576 595 少数股东损益 0 0 0 0 短期借款 0 0 0 0 归属母公司净利润 644 843 1116 1538 应付票据 0 0 0 0 EPS( 元 ) 0.96 1.25 1.66 2.28 应付账款 127 54 109 126 其他 453 483 467 469 主要财务比率 非流动负债 463 5 55 44 会计年度 2017 2018E 2019E 2020E 长期借款 0 0 0 0 成长性 其他 463 5 55 44 营业收入增长率 9.7% 16.5% 26.6% 37.0% 负债合计 1043 542 631 639 营业利润增长率 42.9% 23.4% 33.5% 37.8% 股本 674 674 674 674 净利润增长率 29.7% 30.9% 32.4% 37.7% 资本公积 646 646 646 646 未分配利润 2049 2841 3834 5230 盈利能力 少数股东权益 0 0 0 0 毛利率 90.3% 90.2% 90.2% 90.6% 股东权益合计 3543 4495 5554 7042 净利率 23.1% 26.0% 27.2% 27.3% 负债及权益合计 4586 5037 6185 7681 ROE 18.2% 18.8% 20.1% 21.8% 现金流量表单位 : 百万元偿债能力 会计年度 2017 2018E 2019E 2020E 资产负债率 22.7% 10.8% 10.2% 8.3% 净利润 644 843 1116 1538 流动比率 5.98 7.32 8.84 11.15 折旧和摊销 73 79 99 111 速动比率 5.68 6.95 8.40 10.58 资产减值准备 5-6 7 5 无形资产摊销 22 13 13 13 营运能力 公允价值变动损失 0 0 0 0 资产周转率 0.67 0.67 0.73 0.81 财务费用 4-20 -16-16 应收帐款周转率 22.30 18.80 20.68 21.02 投资损失 -30-15 -15-15 少数股东损益 0 0 0 0 每股资料 ( 元 ) 营运资金的变动 -14-544 -58-162 每股收益 0.96 1.25 1.66 2.28 经营活动产生现金流量 767 244 1197 1447 每股经营现金 1.14 0.36 1.78 2.15 投资活动产生现金流量 76-21 -80-54 每股净资产 5.26 6.67 8.24 10.44 融资活动产生现金流量 -123 128-41 -35 现金净变动 715 351 1076 1359 估值比率 ( 倍 ) 现金的期初余额 2386 3102 3452 4529 PE 58.80 44.92 33.93 24.63 现金的期末余额 3102 3452 4529 5887 PB 10.69 8.43 6.82 5.38-5 -
分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师, 以勤勉的职业态度, 独立 客观地出具本报告 本报告清晰准确地反映了本人的研究观点 本人不曾因, 不因, 也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿 投资评级说明 投资建议的评级标准类别评级说明 报告中投资建议所涉及的评级分为股 票评级和行业评级 ( 另有说明的除外 ) 买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于 15% 审慎增持 相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在 5%~15% 之间 评级标准为报告发布日后的 12 个月内中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在 -5%~5% 之间股票评级公司股价 ( 或行业指数 ) 相对同期相关减持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于 -5% 证券市场代表性指数的涨跌幅 其中 : A 股市场以上证综指或深圳成指为基准, 香港市场以恒生指数为基准 ; 美国市场以标普 500 或纳斯达克综合指数为基准 行业评级 无评级推荐中性回避 由于我们无法获取必要的资料, 或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件, 或者其他原因, 致使我们无法给出明确的投资评级相对表现优于同期相关证券市场代表性指数相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数 信息披露 本公司在知晓的范围内履行信息披露义务 客户可登录 www.xyzq.com.cn 内幕交易防控栏内查询静默期安排和关联公司 持股情况 使用本研究报告的风险提示及法律声明兴业证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准, 已具备证券投资咨询业务资格 本报告仅供兴业证券股份有限公司 ( 以下简称 本公司 ) 的客户使用, 本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户 本报告中的信息 意见等均仅供客户参考, 不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约 该等信息 意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的 财务状况以及特定需求, 在任何时候均不构成对任何人的个人推荐 客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估, 并应同时考量各自的投资目的 财务状况和特定需求, 必要时就法律 商业 财务 税收等方面咨询专家的意见 对依据或者使用本报告所造成的一切后果, 本公司及 / 或其关联人员均不承担任何法律责任 本报告所载资料的来源被认为是可靠的, 但本公司不保证其准确性或完整性, 也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更 本公司并不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此相关的其他任何损失承担任何责任 本报告所载的资料 意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断, 本报告所指的证券或投资标的的价格 价值及投资收入可升可跌, 过往表现不应作为日后的表现依据 ; 在不同时期, 本公司可发出与本报告所载资料 意见及推测不一致的报告 ; 本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态 同时, 本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改, 投资者应当自行关注相应的更新或修改 除非另行说明, 本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现 过往的业绩表现亦不应作为日后回报的预示 我们不承诺也不保证, 任何所预示的回报会得以实现 分析中所做的回报预测可能是基于相应的假设 任何假设的变化可能会显著地影响所预测的回报 本公司的销售人员 交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准 采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和 / 或交易观点 本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务 本公司的资产管理部门 自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策 本报告并非针对或意图发送予或为任何就发送 发布 可得到或使用此报告而使兴业证券股份有限公司及其关联子公司等违反当地的法律或法规或可致使兴业证券股份有限公司受制于相关法律或法规的任何地区 国家或其他管辖区域的公民或居民, 包括但不限于美国及美国公民 (1934 年美国 证券交易所 第 15a-6 条例定义为本 主要美国机构投资者 除外 ) 本报告的版权归本公司所有 本公司对本报告保留一切权利 除非另有书面显示, 否则本报告中的所有材料的版权均属本公司 未经本公司事先书面授权, 本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝 复印件或复制品, 或再次分发给任何其他人, 或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用 未经授权的转载, 本公司不承担任何转载责任 特别声明在法律许可的情况下, 兴业证券股份有限公司可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易, 也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务 因此, 投资者应当考虑到兴业证券股份有限公司及 / 或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突 投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据 兴业证券研究上海北京深圳 地址 : 上海浦东新区长柳路 36 号兴业证券大厦 15 层 邮编 :200135 邮箱 :research@xyzq.com.cn 地址 : 北京西城区锦什坊街 35 号北楼 601-605 邮编 :100033 邮箱 :research@xyzq.com.cn 地址 : 深圳福田区中心四路一号嘉里建设广场 第一座 701 邮编 :518035 邮箱 :research@xyzq.com.cn - 6 -