公司点评报告(带市场行情)

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仇虞
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1 公司研究公司点评报告证券研究报告 industryid 化学制剂审慎增持 ( 维持 ) marketdata 市场数据市场数据日期收盘价 ( 元 ) 总股本 ( 百万股 ) 流通股本 ( 百万股 ) 总市值 ( 百万元 ) 流通市值 ( 百万元 ) 净资产 ( 百万元 ) 总资产 ( 百万元 ) 每股净资产 5.26 relatedreport 相关报告全面布局眼科产品线, 加码推进海外临床朗沐带动业绩增长, 进入医保加速放量可期朗沐规模化效应体现, 带动后续业绩增长分析师 : 徐佳熹 xujiaxi@xyzq.com.cn S assauthor 研究助理 : 张佳博 zhangjb@xyzq.com.cn dycompany 康弘药业 #title# 非生物药拖累收入, 朗沐医保放量可期 #createtime1# 主要财务指标会计年度 zycwzb E 2019E 2020E 营业收入 ( 百万元 ) 同比增长 9.7% 16.5% 26.6% 37.0% 净利润 ( 百万元 ) 同比增长 29.7% 30.9% 32.4% 37.7% 毛利率 90.3% 90.2% 90.2% 90.6% 净利润率 23.1% 26.0% 27.2% 27.3% 净资产收益率 (%) 18.2% 18.8% 20.1% 21.8% 每股收益 ( 元 ) 每股经营现金流 ( 元 ) 投资要点 summary 近日, 康弘药业发布 2017 年年报, 报告期内公司实现营业收入亿元, 同比增长 9.70%; 实现归母净利润 6.44 亿元, 同比增长 29.68%; 实现扣非归母净利润 6.27 亿元, 同比增长 28.67%;EPS 为 0.95 元 ; 利润分配预案为向全体股东每 10 股派发现金红利 2.80 元 ( 含税 ) 盈利预测与评级 : 公司作为国内创新药的标杆企业, 康柏西普市场潜力巨大, 后续适应症的陆续获批以及进军国际市场将为公司带来中长期的业绩增量, 根据我们在全球视野中国创新中国创新药品种梳理与估值讨论报告中对于公司康柏西普及在研品种 KH903 KH901 的 DCF 估值, 得到康柏西普在中国估值约亿元, 若顺利在美国上市, 康柏西普在美国估值约 7.73 亿美元 ;KH903 的估值约亿元 ;KH901 的估值约 12 亿元, 合计增厚公司市值近 250 亿元, 对于非生物药部分保守给予 25 倍估值, 对应市值大约 176 亿, 我们认为公司合理市值为 426 亿以上我们调整对于公司的盈利预测, 预计年 EPS 分别为元,2018 年 4 月 24 日股价对应 PE 分别为倍, 维持审慎增持评级 2018 年 04 月 25 日风险提示 : 康柏西普医保放量速度不达预期 ; 适应症获批进度不达预期 ; 临床实验进展不达预期

2 报告正文事件近日, 康弘药业发布 2017 年年报, 报告期内公司实现营业收入亿元, 同比增长 9.70%; 实现归母净利润 6.44 亿元, 同比增长 29.68%; 实现扣非归母净利润 6.27 亿元, 同比增长 28.67%;EPS 为 0.95 元 ; 利润分配预案为向全体股东每 10 股派发现金红利 2.80 元 ( 含税 ) 点评营销改革影响收入增速, 利润增速符合预期报告期内公司营收增速低于预期, 主要原因是由于公司营销改制, 分线营销团队正处于建立和改革之中, 影响了中成药和化学药的收入增速归母净利润增速高于收入增速, 主要原因是朗沐保持快速增长, 同时公司加强费用管控, 盈利能力提升分产品来看, 中成药板块实现营业收入亿元, 同比增速为 4.33%, 毛利率为 86.66%, 同比下降 0.04pp; 化学药板块实现营业收入亿元, 同比增速为 5.86%, 毛利率为 94.85%, 同比下降 0.10pp 公司目前中成药和化学药板块产品主要有 : 松龄血脉康胶囊舒肝解郁胶囊渴络欣胶囊胆舒胶囊一清胶囊康柏西普盐酸文拉法辛胶囊及缓释片阿立哌唑片及口崩片枸橼酸莫沙必利片及分散片右佐匹克隆片等 11 个品种, 全部进入国家医保目录, 其中渴络欣胶囊 2017 年新进入国家医保乙类目录, 之前渴络欣胶囊进入 14 省增补目录, 此次调整进入国家医保目录, 有望进一步带动产品放量 2017 年全年右佐匹克隆样本医院销售额为 0.16 亿, 同比增长 22.43%, 市场份额为 38.87%, 同比提高 2.30pp, 位居第二 ; 文拉法辛样本医院销售额为 0.95 亿, 同比增长 2.14%, 市场份额为 41.14%, 位居第二公司中成药化学药板块的核心治疗领域包括中枢神经消化系统等, 产品竞争格局良好, 我们预计随着营销改革的完成, 未来 1-2 年中成药板块和化学药板块的增速将逐步恢复医保带动朗沐有望逐步放量, 新适应症陆续获批带动业绩中长期增长报告期内, 生物药子公司康弘生物 2017 年实现营业收入 6.18 亿元, 增速达到 29.78%, 我们认为主要是由于核心产品康柏西普销售增长导致 ; 生物药板块毛利率为 88.98%, 同比上升 0.07pp, 康弘生物实现净利润万元, 净利润率为 14.45%, 同比上升 1.93pp, 康柏西普前期研发投入和市场推广费用较大, 未来净利率有进一步提高的空间, 我们认为最终净利率有望达到 40% 康柏西普在国内已经获批湿性年龄相关性黄斑病变性 (WAMD) 和病理性近视 (PM) 两个适应症 ; 近日,CFDA 发布拟纳入优先审评程序药品注册申请的公示 ( 第二十七批 ), 康柏西普被纳入名单, 根据临床试验开展时间和入组人数判断, 我们预计为康柏西普新增糖尿病黄斑水肿 (DME) 适应症的补充申请 ; 视网膜静脉阻塞继发黄斑水肿 (ROV)III 期临床正常进行, 我 - 2 -

3 们预计最晚将于 2019 年获批上市雷珠单抗国内获批适应症 WAMD, 阿柏西普今年 2 月国内获批适应症 DME 康柏西普有望率先成为国内同时获批 WAMD PM DME RVO 四个适应症的产品, 中国 WAMD PM DME RVO 目前患者人数分别为 300 万 160 万 400 万 300 万人, 对应市场空间巨大近期, 公司康柏西普在美国开展新生血管性年龄相关性黄斑变性临床试验特别方案评审获得美国 FDA 批准全球抗 VEGF 眼用注射液 2017 年市场规模约亿美金, 其中雷珠单抗约亿美金, 阿柏西普约亿美金 ; 在美国市场, 阿柏西普 2017 年销售额达到亿美元, 雷珠单抗销售额达到亿美元, 康柏西普若 2020 年顺利在美国上市, 我们预计有望抢占 25% 以上的市场份额 2017 年 7 月 19 日, 康柏西普仅降价 18.4% 纳入国家医保, 同时, 竞品诺适得也经价格谈判进入医保对比康柏西普和诺适得在降价后的治疗费用 ( 若严格按照说明书使用 ), 诺适得一年治疗费用为 6.84 万元 (5700 元 *12 支 ), 康柏西普一年治疗费用为 3.33 万元 (5550 元 *6 支 ), 若按照 80% 的报销比例计算, 患者使用康柏西普的个人自付费用为元 / 年 (5550*20%*4+5550*2), 而使用雷珠单抗的个人自付费用为元 / 年 (5700*20%*4+5700*8), 因此康柏西普具有明显的成本优势阿柏西普 Eylea 适应症 DME 于今年 2 月在中国获批上市, 但我们认为阿柏西普上市对康柏西普产生的影响不大, 主要由于阿柏西普纳入医保仍需时间, 其在美国售价 1850 美元 / 支, 在国内定价预计会明显高于康柏西普根据样本医院销售额数据, 我们认为以价换量带动的放量效应从 2017 年三四季度开始逐渐体现样本医院数据中, 相比于 2017 年第二季度, 康柏西普第三季度单价降至元 ( 二季度为元 ), 销量环比增长 16.13%, 销售额环比增长 11.85% 相比于上年同期, 康柏西普第三季度销量同比增长 67.68%, 销售额同比增长 61.46% 第四季度单价继续降至元, 销量比上年同期增长 48.37%, 销售额增长 26.20% 2017 年全年康柏西普样本医院销售额达到 2.16 亿, 同比增长 43.56%, 市场份额达到 40.82%(vs. 诺华雷珠单抗 ), 而 2016 年市场份额为 31.60%, 我们预计今年医保放量效应会加速在研管线丰富, 分四阶段投资眼科器械公司报告期内, 公司自主研发的具有自主知识产权的 I 类生物创新药物, 用于治疗外伤化学烧伤角膜移植术后诱发的新生血管的 KH906 滴眼液已获国家食品药品监督管理总局下发的药物临床批件 ; 在中枢神经系统领域, 公司申请用于治疗阿尔茨海默症 (Alzheimer s disease, AD) 的盐酸多奈哌齐片盐酸多奈哌齐口崩片用于治疗成人重度抑郁症的氢溴酸沃塞汀片 (5mg 10mg) 已获国家食品药品监督管理总局下发的药物临床试验批件, 另一用于治疗阿尔茨海默症 (Alzheimer s disease, AD) 的新药 KH110 也正处于研发阶段 ; 在消化系统领域, 治疗结直肠及其他器官肿瘤且拥有国际发明专利的 1 类生物新药 KH903 正在开展 Ic 期临床研究, 公司申请的艾司奥美拉唑镁肠溶胶囊已获国家食品药品监督管理总局下发的药物临床试验批件在其他领域, 处于研发阶段的产品包括拥有国际专利的治疗性肿瘤疫苗 1 类生物新药 KH901 等此外, 公司拟用自有资金以约 4672 万美元现金方式分四阶段投资 ( 包括认购新股及 - 3 -

4 收购旧股 ) 在以色列国设立的 IOPtima Ltd. 公司, 取得 IOPtiMate 系统在中国的独家经销权标的公司的用于青光眼治疗的旗舰产品 IOPtiMate 手术系统已于 2014 年 2 月获得 CFDA 的认证, 同时已获得欧盟以色列加拿大墨西哥秘鲁泰国中国台湾哥斯达黎加阿根廷等国家 / 地区的上市许可该系统主要用于治疗原发性开角型青光眼 (POAG) 和假性剥脱性青光眼 (PEXG), 在消融干燥组织方面非常有效, 可大幅提高手术安全性, 目前已经在联合手术 ( 白内障和青光眼 ) 方面积累了较多的经验眼科相关领域是公司战略布局的重要方向, 公司投资进入眼科器械和耗材领域, 同时开启公司在青光眼治疗领域的创新解决方案投资和收购 IOPtima 公司也是公司实施国际化发展战略的重要举措之一, 拓展全球市场, 为公司开拓新的利润增长点, 并提升公司品牌影响力财务指标总体稳健, 研发投入增长迅速从盈利能力来看, 报告期内销售毛利率 90.36%, 同比下降 0.07 个百分点, 净利润率 23.12%, 同比提高 3.55 个百分点费用方面, 销售费用亿, 同比减少 5.09%, 销售费用率为 45.83%, 同比减少 7.14pp; 管理费用 5.04 亿, 同比增加 30.27%, 主要系研究开发投入及薪酬费用增加所致, 管理费用率为 18.10%, 同比增加 2.86pp; 财务费用为亿, 同比下降 25.76%, 财务费用率 -1.09%, 同比减少 0.14pp 研发方面, 2017 年公司研发投入 3.50 亿元, 同比增长 %, 占营收比重 12.56%, 同比提升 6.80 个百分点, 其中研发投入资本化的金额为 1.58 亿元, 资本化研发投入占研发投入的比例为 45.14%, 主要系子公司康弘生物在研的 KH916 项目于报告期内在美国开展 III 期临床试验, 根据公司会计政策, 该部分费用应予以资本化盈利预测与评级 : 公司作为国内创新药的标杆企业, 康柏西普市场潜力巨大, 后续适应症的陆续获批以及进军国际市场将为公司带来中长期的业绩增量, 根据我们在全球视野中国创新中国创新药品种梳理与估值讨论报告中对于公司康柏西普及在研品种 KH903 KH901 的 DCF 估值, 得到康柏西普在中国估值约亿元, 若顺利在美国上市, 康柏西普在美国估值约 7.73 亿美元 ;KH903 的估值约亿元 ;KH901 的估值约 12 亿元, 合计增厚公司市值近 250 亿元, 对于非生物药部分保守给予 25 倍估值, 对应市值大约 176 亿, 我们认为公司合理市值为 426 亿以上我们调整对于公司的盈利预测, 预计年 EPS 分别为元,2018 年 4 月 24 日股价对应 PE 分别为倍, 维持审慎增持评级风险提示 : 康柏西普医保放量速度不达预期 ; 适应症获批进度不达预期 ; 临床实验进展不达预期 - 4 -

5 表康弘药业分季度业绩对比 ( 单位 : 百万元元 %) 报告期 fjdyjdb 16-4Q 17-1Q 17-2Q 17-3Q 17-4Q QOQ YOY 营业收入 % % 营业成本 % % 毛利 % % 销售费用 % % 管理费用 % % 财务费用资产减值 % 公允价值投资收益 % % 营业利润 % % 利润总额 % % 净利润 % % EPS % % 销售费用率 45.5% 50.0% 60.9% 49.1% 22.5% -23.0% 53.0% 45.8% -7.1% 管理费用率 17.7% 12.5% 16.6% 13.3% 30.0% 12.3% 15.2% 18.1% 2.9% 财务费用率 -1.2% -0.9% -1.0% -1.3% -1.2% 0.0% -1.0% -1.1% -0.1% 所得税率 8.4% 12.5% 13.3% 12.2% 20.6% 12.2% 11.9% 15.6% 3.7% 毛利率 90.6% 90.1% 90.3% 91.0% 89.9% -0.7% 90.4% 90.3% -0.1% 净利润率 26.2% 23.6% 11.2% 25.0% 33.3% 7.0% 19.6% 23.1% 3.6% 资料来源 : 天软投资系统, 兴业证券经济与金融研究院整理 - 5 -

6 附表资产负债表 gscwbb 单位 : 百万元利润表会计年度 E 2019E 2020E 会计年度 E 2019E 2020E 流动资产营业收入货币资金营业成本交易性金融资产营业税金及附加应收账款销售费用其他应收款管理费用存货财务费用非流动资产资产减值损失可供出售金融资产公允价值变动长期股权投资投资收益投资性房地产营业利润固定资产营业外收入在建工程营业外支出油气资产利润总额无形资产所得税资产总计净利润流动负债少数股东损益短期借款归属母公司净利润应付票据 EPS( 元 ) 应付账款其他主要财务比率非流动负债会计年度 E 2019E 2020E 长期借款成长性其他营业收入增长率 9.7% 16.5% 26.6% 37.0% 负债合计营业利润增长率 42.9% 23.4% 33.5% 37.8% 股本净利润增长率 29.7% 30.9% 32.4% 37.7% 资本公积未分配利润盈利能力少数股东权益毛利率 90.3% 90.2% 90.2% 90.6% 股东权益合计净利率 23.1% 26.0% 27.2% 27.3% 负债及权益合计 ROE 18.2% 18.8% 20.1% 21.8% 现金流量表单位 : 百万元偿债能力会计年度 E 2019E 2020E 资产负债率 22.7% 10.8% 10.2% 8.3% 净利润流动比率折旧和摊销速动比率资产减值准备无形资产摊销营运能力公允价值变动损失资产周转率财务费用应收帐款周转率投资损失少数股东损益每股资料 ( 元 ) 营运资金的变动每股收益经营活动产生现金流量每股经营现金投资活动产生现金流量每股净资产融资活动产生现金流量现金净变动估值比率 ( 倍 ) 现金的期初余额 PE 现金的期末余额 PB

7 分析师声明本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师, 以勤勉的职业态度, 独立客观地出具本报告本报告清晰准确地反映了本人的研究观点本人不曾因, 不因, 也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿投资评级说明投资建议的评级标准类别评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级 ( 另有说明的除外 ) 买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于 15% 审慎增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在 5%~15% 之间评级标准为报告发布日后的 12 个月内中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在 -5%~5% 之间股票评级公司股价 ( 或行业指数 ) 相对同期相关减持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于 -5% 证券市场代表性指数的涨跌幅其中 : A 股市场以上证综指或深圳成指为基准, 香港市场以恒生指数为基准 ; 美国市场以标普 500 或纳斯达克综合指数为基准行业评级无评级推荐中性回避由于我们无法获取必要的资料, 或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件, 或者其他原因, 致使我们无法给出明确的投资评级相对表现优于同期相关证券市场代表性指数相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数信息披露本公司在知晓的范围内履行信息披露义务客户可登录内幕交易防控栏内查询静默期安排和关联公司持股情况使用本研究报告的风险提示及法律声明兴业证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准, 已具备证券投资咨询业务资格本报告仅供兴业证券股份有限公司 ( 以下简称本公司 ) 的客户使用, 本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告中的信息意见等均仅供客户参考, 不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约该等信息意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的财务状况以及特定需求, 在任何时候均不构成对任何人的个人推荐客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估, 并应同时考量各自的投资目的财务状况和特定需求, 必要时就法律商业财务税收等方面咨询专家的意见对依据或者使用本报告所造成的一切后果, 本公司及 / 或其关联人员均不承担任何法律责任本报告所载资料的来源被认为是可靠的, 但本公司不保证其准确性或完整性, 也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更本公司并不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此相关的其他任何损失承担任何责任本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断, 本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可升可跌, 过往表现不应作为日后的表现依据 ; 在不同时期, 本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告 ; 本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态同时, 本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改, 投资者应当自行关注相应的更新或修改除非另行说明, 本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现过往的业绩表现亦不应作为日后回报的预示我们不承诺也不保证, 任何所预示的回报会得以实现分析中所做的回报预测可能是基于相应的假设任何假设的变化可能会显著地影响所预测的回报本公司的销售人员交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和 / 或交易观点本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务本公司的资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策本报告并非针对或意图发送予或为任何就发送发布可得到或使用此报告而使兴业证券股份有限公司及其关联子公司等违反当地的法律或法规或可致使兴业证券股份有限公司受制于相关法律或法规的任何地区国家或其他管辖区域的公民或居民, 包括但不限于美国及美国公民 (1934 年美国证券交易所第 15a-6 条例定义为本主要美国机构投资者除外 ) 本报告的版权归本公司所有本公司对本报告保留一切权利除非另有书面显示, 否则本报告中的所有材料的版权均属本公司未经本公司事先书面授权, 本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品, 或再次分发给任何其他人, 或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用未经授权的转载, 本公司不承担任何转载责任特别声明在法律许可的情况下, 兴业证券股份有限公司可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易, 也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务因此, 投资者应当考虑到兴业证券股份有限公司及 / 或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据兴业证券研究上海北京深圳地址 : 上海浦东新区长柳路 36 号兴业证券大厦 15 层邮编 : 邮箱 :research@xyzq.com.cn 地址 : 北京西城区锦什坊街 35 号北楼邮编 : 邮箱 :research@xyzq.com.cn 地址 : 深圳福田区中心四路一号嘉里建设广场第一座 701 邮编 : 邮箱 :research@xyzq.com.cn - 7 -

公司点评报告(带市场行情)

公司点评报告(带市场行情) 公司研究公司点评报告证券研究报告 industryid 化学制剂审慎增持 ( 维持 ) marketdata 市场数据市场数据日期 2018-04-26 收盘价 ( 元 ) 56.18 总股本 ( 百万股 ) 674.21 流通股本 ( 百万股 ) 70.47 总市值 ( 百万元 ) 37877.12 流通市值 ( 百万元 ) 3959.05 净资产 ( 百万元 ) 3753.54 总资产