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1 行业研究 Page 1 证券研究报告动态报告 / 行业快评传媒行业重大事件快评中性 ( 维持评级 ) 2018 年 11 月 21 日短空长多商誉减值监管对传媒板块影响证券分析师 : 张衡 zhangheng2@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码 :S 事项 : 11 月 16 日, 证监会发布会计监管风险提示第 8 号商誉减值, 从商誉减值的会计处理及信息披露商誉减值事项的审计和与商誉减值事项相关的评估三方面, 就常见问题和监管关注事项进行说明评论 : 证监会本次风险提示要点 1) 明确合并形成的商誉每年必须进行减值测试, 不得以并购方尚在业绩承诺期间为由不进行测试 2) 公司应合理将商誉分摊至资产组或资产组组合进行减值测试 3) 减值应分别抵减商誉的账面价值及资产组或资产组组合中其他各项资产的账面价值 4) 公司应在年度报告半年度报告季度报告等财务报告中披露与商誉减值相关的所有重要关键信息 5) 会计师事务所应结合商誉减值事项的重要程度及不确定性程度, 恰当认定其风险性质, 以确定其是否为认定层次的重大错报风险 6) 评估机构不得以股权企业价值的评估报告代替以财务报告为目的的评估报告传媒行业商誉占比居全行业首位, 游戏与营销子板块居前传媒行业公司大多为轻资产公司, 并购标的的收购对价与其净资产差额较大以致有较多商誉计入自年并购潮兴起, 传媒行业商誉占比重迅速提高至 14%, 年商誉占比稳中有升, 当前商誉比重为 16%, 居全市场首位, 商誉风险较高细分板块来看, 营销 \ 动漫 \ 影视 \ 游戏 \ 院线 \ 互联网 \ 出版发行 \ 有线电视板块的商誉市值比重分别为 30% \ 24% \ 22% \ 18% \ 12% \ 10% \ 6% \ 1%; 子版块商誉减值风险对比, 营销动漫影视板块风险较高, 出版发行有线电视板块风险较低短期商誉减值风险承压, 中长期利好行业发展 1) 年间传媒行业迎来外延并购高峰, 基于 3-5 年对赌期, 从 2017 开始被收购标的对赌开始大规模到期, 同时叠加影视游戏等行业处于阶段性下行周期且大多数领域属于轻资产行业对管理团队的依赖性较为明显, 在收购到期后被收购标的经营的稳定性和可持续性面临考验, 从 16 年开始部分早期并购企业开始进行商誉减值逐步暴露了相关风险 ;2) 近期证监会发布第 8 号风险提示文件, 对商誉减值审查等方面进行了更加严格的约束, 短期内将对传媒行业高商誉企业将会带来较大的商誉减值风险, 从而对业绩带来较大压力 ; 但中长期来看, 商誉监管力度加强一方面有效约束传媒行业上市公司并购路径, 提升外延并购质量, 促进二级市场传媒板块长期良性发展 ; 另一方面在监管加强相关公司商誉若能得到有效计提, 也有助于解决板块一直以来悬而位居的商誉风险, 从中长期来看有助于降低传媒板块相关投资风险 3) 当前时点来看, 随着年报的临近和相关监管政策的落地, 短期内建议关注高商誉公司的减值风险 ; 同时继续从中长期角度推荐, 建议机构投资者中长期持续关注竞争优势明显商业模式清晰且估值处于合理或低估水平的行业龙头, 以及存在基本面边际向好可能的游戏板块以及低估值的出版行业, 个股继续推荐视觉中国 ( 图片版权 ) 芒果超媒三七互娱分众传媒华策影视光线传媒分众传媒万达电影横店影视等标的风险提示商誉减值风险 ; 行业持续下行风险 ; 市场波动风险 ; 宏观经济波动风险

2 Page 2 附表 : 重点公司盈利预测及估值公司公司投资收盘价 EPS PE PB 代码名称评级 E 2019E E 2019E 视觉中国买入芒果超媒买入三七互娱增持分众传媒增持万达电影增持华策影视增持横店影视增持光线传媒增持数据来源 :Wind 国信证券经济研究所整理图 1: E 传媒行业商誉及变化图传媒行业 - 商誉 ( 亿元 ) 传媒行业 - ( 亿元 ) 传媒行业 - (%) % % 14% % % % % E 18% 16% 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% 资料来源 ::Wind, 国信证券经济研究所整理图 2: E 传媒行业商誉及变化图传媒行业 - 商誉 ( 亿元 ) 传媒行业 - ( 亿元 ) 传媒行业 - (%) % 324% % 221% 124% % 59% E 450% 400% 350% 300% 250% 200% 150% 100% 50% 0% 资料来源 ::Wind, 国信证券经济研究所整理

3 Page 3 互联网板块互联网板块公司商誉统计情况如下表所示, 板块包含 18 家上市公司, 商誉总值 208 亿元, 商誉体量排名前三位的公司分别为顺利办 (43 亿元 ) 东方财富 (29 亿元 ) 梦网集团 (25 亿元 ), 商誉占板块比重为 47% 乐视网近四个季度亏损 178 亿元, 偏离值过高 ; 三六零商誉占互联网板块为 5%, 市值体量占板块比重为 45%, 对板块整体商誉比重产生较大影响剔除乐视网三六零影响, 互联网板块总值为 394%, 排名前三名的企业分别为全通教育 (1368%) 众应互联 (68%) 迅游科技 (60%); 总值为 19%, 排名前三名的企业分别为顺利办 (70%) 联创互联 (64%) 科达股份 (56%); 总值为 10%, 排名前三名的企业分别为顺利办 (70%) 众应互联 (55%) 梦网集团 (40%) 表 1: 互联网板块商誉统计 SZ 顺利办 % 70% 68% SZ 众应互联 % 68% 55% SZ 梦网集团 % 40% 40% SZ 迅游科技 % 60% 36% SZ 全通教育 % 51% 32% SZ 金财互联 % 36% 25% SZ 晨鑫科技 % 33% 18% SZ 顺网科技 % 28% 10% SZ 视觉中国 % 32% 7% SZ 乐视网 % 5% 5% SZ 东方财富 % 7% 4% SZ 焦点科技 % 2% 1% SH 三六零 ,669 32% 4% 1% SZ 上海钢联 % 0% 0% SZ 生意宝 % 1% 0% SZ 三六五网 % 0% 0% SZ 芒果超媒 % 0% 0% SH 人民网 % 0% 0% 总值 ( 排除乐视网三六零 ) ,106 2, % 19% 10%

4 Page 4 游戏板块游戏板块公司商誉统计情况如下表所示, 板块包含 20 家上市公司, 商誉总值 512 亿元, 商誉体量排名前三位的公司分别为世纪华通 (75 亿元 ) 天神娱乐 (65 亿元 ) 金科文化 (64 亿元 ) 整体游戏板块总值为 348%, 排名前三名的企业分别为掌趣科技 (1219%) 天神娱乐 (862%) 世纪华通 (785%); 总值为 33%, 排名前三名的企业分别为掌趣科技 (56%) 艾格拉斯 (55%) 金科文化 (53%); 总值为 18%, 排名前三名的企业分别为天神娱乐 (101%) 聚力文化 (64%) 艾格拉斯 (46%) 表 2: 游戏板块商誉统计 SZ 天神娱乐 % 49% 101% SZ 聚力文化 % 48% 64% SZ 艾格拉斯 % 55% 46% SZ 掌趣科技 % 56% 46% SZ 凯撒文化 % 48% 44% SZ 金科文化 % 53% 42% SH 浙数文化 % 40% 34% SZ 恺英网络 % 45% 28% SZ 宝通科技 % 37% 25% SH 游久游戏 % 41% 19% SZ 世纪华通 % 46% 15% SZ 三七互娱 % 28% 9% SZ 昆仑万维 % 16% 9% SZ 游族网络 % 14% 6% SZ 巨人网络 % 9% 3% SZ 完美世界 % 6% 3% SZ 中青宝 % 3% 1% SH 吉比特 % 0% 0% SZ 冰川网络 % 0% 0% SH 电魂网络 % 0% 0% 总值 % 33% 18%

5 Page 5 影视板块影视板块公司商誉统计情况如下表所示, 板块包含 18 家上市公司, 商誉总值 301 亿元, 商誉体量排名前三位的公司分别为捷成股份 (55 亿元 ) 当代明诚 (38 亿元 ) 文投控股 (37 亿元 ), 商誉占板块比重为 43% 对整体影视板块而言, 总值为 416%, 排名前三名的企业分别为文投控股 (4728%) ST 中南 (2475%) 当代明诚 (1800%); 总值为 22%, 排名前三名的企业分别为大晟文化 (52%) 骅威文化 (48%) 祥源文化 (41%); 总值为 22%, 排名前三名的企业分别为当代明诚 (67%) ST 中南 (66%) 长城影视 (44%) 表 3: 影视板块商誉统计 SH 当代明诚 % 35% 67% SZ ST 中南 % 31% 66% SZ 长城影视 % 35% 44% SZ 华录百纳 % 30% 43% SZ 捷成股份 % 32% 39% SH 文投控股 % 36% 38% SZ 骅威文化 % 48% 37% SH 祥源文化 % 41% 30% SH 大晟文化 % 52% 25% SZ 新文化 % 19% 23% SZ 华谊兄弟 % 15% 20% SH 鹿港文化 % 7% 16% SZ 慈文传媒 % 22% 16% SZ 华策影视 % 10% 7% SZ 东方网络 % 10% 7% SZ 光线传媒 % 2% 1% SZ 唐德影视 % 0% 0% SZ 欢瑞世纪 % 0% 0% 总值 % 22% 22%

6 Page 6 院线板块院线板块 5 家公司当中,3 家公司拥有商誉, 其中万达电影商誉达 97 亿元, 占整体板块比重近 91%, 其比重为 635%, 比重为 43%, 总值为 23% 此外, 幸福蓝海商誉 5 亿元, 三项指标分别为 326% 16% 14%; 中国电影商誉风险较低表 4: 院线板块商誉统计 SZ 万达电影 % 43% 23% SZ 幸福蓝海 % 16% 14% SH 中国电影 % 3% 2% SH 上海电影 % 1% 0% SH 横店影视 % 0% 0% 总值 % 22% 12% 有线电视板块有线电视板块公司 12 家公司当中仅录得 5 家拥有商誉, 商誉合计 19 亿元, 总值为 30%, 总值为 1%, 总值为 1%, 商誉减值风险较低表 5: 有线电视板块商誉统计 SZ 湖北广电 % 5% 11% SZ 电广传媒 % 4% 9% SH 吉视传媒 % 1% 2% SZ 华数传媒 % 2% 2% SH 江苏有线 % 0% 0% SH 东方明珠 % 0% 0% SH 广西广电 % 0% 0% SH 歌华有线 % 0% 0% SZ 天威视讯 % 0% 0% SH 广电网络 % 0% 0% SH 中视传媒 % 0% 0% SH 贵广网络 % 0% 0% 总值 % 1% 1%

7 Page 7 动漫板块隶属动漫板块 4 家公司均拥有商誉, 其中奥飞娱乐商誉达 30 亿元, 占板块比重达 58%, 且近四季度业绩出现亏损 ; 美盛文化商誉 10 亿元, 近四季度业绩亦出现亏损, 两家公司商誉减值风险较高对整体影视板块而言, 总值为 4356%, 总值为 30%, 总值为 24%, 板块整体商誉减值风险较高表 6: 动漫板块商誉统计 SZ 长城动漫 % 46% 36% SZ 奥飞娱乐 % 35% 33% SZ 美盛文化 % 24% 17% SZ 恒信东方 % 17% 10% 总值 % 30% 24% 营销传播板块营销传播板块公司商誉统计情况如下表所示, 板块包含 29 家上市公司, 商誉总值 378 亿元, 商誉体量排名前三位的公司分别为蓝色光标 (47 亿元 ) 科达股份 (40 亿元 ) 联建光电 (38 亿元 ), 三公司商誉占板块比重为 33% 分众传媒商誉 1 亿元, 仅 2%, 而其市值体量占板块比重为 42%, 对板块整体商誉比重产生较大影响剔除分众传媒影响, 互联网板块总值为 1387%, 排名前三名的企业分别为联建光电 (8248%) 佳云科技 (1906%) 利欧股份 (1614%); 总值为 26%, 排名前三名的企业分别为联创互联 (54%) 中昌数据 (51%) 联建光电 (50%); 总值为 30%, 排名前三名的企业分别为联建光电 (95%) 联创互联 (63%) 佳云科技 (53%) 营销板块公司多通过并购整合渠道并提升市场份额, 故板块整体商誉减值风险较高

8 Page 8 表 7: 营销传播板块商誉统计公司代码公司简称商誉 SZ 联建光电 % 50% 95% SZ 联创互联 % 54% 63% SZ 佳云科技 % 44% 53% SH 科达股份 % 36% 52% SZ 思美传媒 % 39% 46% SZ 万润科技 % 32% 42% SZ 蓝色光标 % 29% 42% SZ 天龙集团 % 29% 39% SZ 利欧股份 % 23% 37% SZ 省广集团 % 22% 37% SH 中昌数据 % 51% 36% SZ 深大通 % 39% 35% SZ 华谊嘉信 % 26% 32% SZ 广博股份 % 28% 29% SZ 智度股份 % 32% 23% SH 引力传媒 % 30% 21% SZ 麦达数字 % 25% 11% SH 华扬联众 % 2% 2% SZ 华斯股份 % 2% 2% SZ 腾信股份 % 1% 1% SH 龙韵股份 % 0% 0% SZ 分众传媒 % 1% 0% SZ 宣亚国际 % 0% 0% SZ 力盛赛车 % 0% 0% SZ 印纪传媒 % 0% 0% SH 博通股份 % 0% 0% SH 北巴传媒 % 0% 0% SZ 东方嘉盛 % 0% 0% SZ 元隆雅图 % 0% 0% 总值 ( 剔除分众传媒 ) % 26% 30%

9 Page 9 出版发行板块出版发行板块公司商誉统计情况如下表所示, 板块总值为 100%, 排名前三名的企业分别为华闻传媒 (57291%) 天舟文化 (1533%) 中文在线 (1485%); 总值为 6%, 排名前三名的企业分别为天舟文化 (57%) 中文在线 (30%) 博瑞传播 (27%); 总值为 6%, 排名前三名的企业分别为天舟文化 (73%) 华闻传媒 (50%) 中文在线 (28%) 板块包含 24 家上市公司, 商誉总值 129 亿元, 商誉集中于 5 家公司, 分别为华闻传媒 (37 亿元 ) 天舟文化 (28 亿元 ) 中文传媒 (25 亿元 ) 中文在线 (13 亿元 ) 博瑞传播 (11 亿元 ), 五家公司商誉占板块比重为 88% 剔除上述 5 家公司, 出版发行板块商誉风险整体较低表 8: 出版发行板块商誉统计 SZ 天舟文化 % 57% 73% SZ 华闻传媒 % 20% 50% SZ 中文在线 % 30% 28% SH 博瑞传播 % 27% 22% SH 中文传媒 % 10% 14% SH 新华传媒 % 8% 6% SH 新华文轩 % 4% 5% SZ 平治信息 % 7% 1% SH 凤凰传媒 % 1% 1% SH 皖新传媒 % 1% 1% SH 新经典 % 4% 1% SH 中国出版 % 0% 1% SH 城市传媒 % 1% 0% SH 中南传媒 % 0% 0% SH 南方传媒 % 0% 0% SH 山东出版 % 0% 0% SH 掌阅科技 % 0% 0% SZ 中原传媒 % 0% 0% SH 时代出版 % 0% 0% SH 长江传媒 % 0% 0% SH 出版传媒 % 0% 0% SH 读者传媒 % 0% 0% SZ 粤传媒 % 0% 0% SH 北巴传媒 % 0% 0% 总值 ,166 2, % 6% 6%

10 Page 10 相关研究报告 : 传媒行业三季报总结暨 11 月投资策略 : 三季报整体业绩下行, 继续推荐细分行业龙头传媒行业 2018 年三季报前瞻暨十月投资策略 : 三季报业绩预告波澜不惊, 行业估值处于历史低位传媒行业深度报告 : 数字音乐行业 : 流媒体驱动行业回暖, 多元化变现提升成长空间营销云行业专题 :Adobe 收购 Marketo, 究竟买了什么? 电影行业动态 : 国庆档电影市场平淡, 票房下沉趋势放缓国信证券投资评级类别级别定义股票投资评级行业投资评级买入增持中性卖出超配中性低配预计 6 个月内, 股价表现优于市场指数 20% 以上预计 6 个月内, 股价表现优于市场指数 10%-20% 之间预计 6 个月内, 股价表现介于市场指数 ±10% 之间预计 6 个月内, 股价表现弱于市场指数 10% 以上预计 6 个月内, 行业指数表现优于市场指数 10% 以上预计 6 个月内, 行业指数表现介于市场指数 ±10% 之间预计 6 个月内, 行业指数表现弱于市场指数 10% 以上分析师承诺作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道, 分析逻辑基于本人的职业理解, 通过合理判断并得出结论, 力求客观公正, 结论不受任何第三方的授意影响, 特此声明风险提示本报告版权归国信证券股份有限公司 ( 以下简称我公司 ) 所有, 仅供我公司客户使用未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式使用复制或传播任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点, 一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准本报告基于已公开的资料或信息撰写, 但我公司不保证该资料及信息的完整性准确性本报告所载的信息资料建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断, 在不同时期, 我公司可能撰写并发布与本报告所载资料建议及推测不一致的报告我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易, 还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态 ; 我公司将随时补充更新和修订有关信息及资料, 但不保证及时公开发布本报告仅供参考之用, 不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请在任何情况下, 本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险, 我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任证券投资咨询业务的说明本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格证券投资咨询业务是指取得监管部门颁发的相关资格的机构及其咨询人员为证券投资者或客户提供证券投资的相关信息分析预测或建议, 并直接或间接收取服务费用的活动证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式, 指证券公司证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值市场走势或者相关影响因素进行分析, 形成证券估值投资评级等投资分析意见, 制作证券研究报告, 并向客户发布的行为

11 国信证券经济研究所深圳深圳市罗湖区红岭中路 1012 号国信证券大厦 18 层邮编 : 总机 : 上海上海浦东民生路 1199 弄证大五道口广场 1 号楼 12 楼邮编 : 北京北京西城区金融大街兴盛街 6 号国信证券 9 层邮编 :100032

传媒蓝皮书的企业有明显的发展, 集中体现在新媒体移动互联网方面尽管金融危机和欧债危机影响下的全球经济缓慢复苏, 增长乏力, 波动频繁, 国内的文化传媒企业仍在积极寻求上市 2013 年 1 月, 中国证监会公布 800 余家申报 IPO 的企业名单 1, 继上一年度人民网成功上市, 新华网中

传媒蓝皮书的企业有明显的发展, 集中体现在新媒体移动互联网方面尽管金融危机和欧债危机影响下的全球经济缓慢复苏, 增长乏力, 波动频繁, 国内的文化传媒企业仍在积极寻求上市 2013 年 1 月, 中国证监会公布 800 余家申报 IPO 的企业名单 1, 继上一年度人民网成功上市, 新华网中 2013 年中国传媒资本市场发展报告 43 2013 年中国传媒资本市场发展报告雷崔捷宋一苇摘要 : 2013 年, 中国 A 股市场 IPO 停摆, 仅有智美集团在香港上市, 资本市场整体发展速度放缓, 但传媒上市企业的业务优化升级, 涉及新媒体影视领域的公司表现抢眼, 出版文教等传统领域也有所发展本文对中国传媒资本市场进行了系统盘点, 分析了传媒资本市场在 2013 年的发展状况及所面临的市场环境

Page 2 附表 : 重点公司盈利预测及估值 公司 公司 投资 收盘价 EPS PE PB 代码 名称 评级 E 2019E E 2019E 视觉中国 买入

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