目录 1. 收入快速增长, 净利润却滞涨 杠杆率整体稳定, 运营效率小幅下滑 体育板块业绩平淡, 但长期走势向好 广告营销 : 业绩反弹, 行业前景开阔 板块高估值已逐步消化, 看好后续走势... 9 插图目录 图 1: 国内互联网广告

Transcription

1 传媒行业 投资策略 谨慎推荐 ( 维持 ) 风险评级 : 一般风险 2016 年 11 月 4 日投资要点 : 传媒行业 2016 年三季报综述 整体呈滞涨格局, 但营销及影视板块业绩较好 行业研究 证券研究报告 冯显权 SAC 执业证书编号 : S 电话 : 细分行业评级 平面媒体 广告营销 影视传媒 互联网 行业指数走势 谨慎推荐 谨慎推荐 谨慎推荐 谨慎推荐 资料来源 : 东莞证券研究所,Wind 相关报告 收入快速增长, 净利润却滞涨 前三季度板块整体实现营业收入 亿元, 同比增长 28.28%, 不过实现归属于母公司净利润 亿元, 同 比仅增长 3.63% 净利润增速大幅放缓的主要原因有两点 : 毛利率下滑 以及期间费用持续快速增长 受此拖累, 整体 ROE 下降至 6.27%, 低 于去年同期的 7.78% 杠杆率整体稳定, 运营效率小幅下滑 以剔除预收账款的资产负债率以 及带息债务 / 全部资本投入两个指标衡量公司的杠杆水平, 占比一半以 上的公司加大了杠杆水平, 但整体升幅不高, 整体杠杆水平可控, 不过 需要注意杠杆率快速上升个股的经营风险 此外, 通过对比应收账款周 转率变化, 行业运营效率出现小幅下滑迹象 体育板块业绩平淡, 但长期走势向好 前三季度体育板块分化较明显 尽管个股收入大都保持双位数, 甚至翻倍增速, 但净利润增速表现差异 较大 长期来看, 考虑到政策壁垒破除, 我们仍然看好体育板块的增长 潜力 投资策略 : 估值方面, 经过大幅下挫后, 截至 11 月 3 日, 申万传媒整 体 PE(TTM) 为 48 倍, 估值溢价风险得到一定释放, 我们认为目前传 媒行业景气度处于快速上升期, 加上制度红利, 板块估值水平处于合理 区间 因此, 我们维持板块 谨慎推荐 评级 行业热点 : 我们看好 (1) 影视动漫 :IP 仍将是主导影视市场的主要逻 辑, 关注具有丰富 IP 储备以及具有超人气 IP 作品的标的为主, 可关注 华策影视 (300133) 光线传媒 (300251) ( 2) 体育板块 : 体育行业在政 策支持以及央视垄断破除后将迎来发展黄金期, 赛事版权所有方拥有先 发优势 在版权价格开放后, 赛事运营状况将得到极大改善, 对下游营 销 球员经纪等方面均有支持, 可关注当代明诚 (600136) 华录百纳 (300291) 风险提示 宏观经济下滑 ; 体育职业化推进不及预期 ; 商誉减值等 重点公司盈利预测及投资评级 (2016/11/3) 股票名称 股价 ( 元 ) EPS( 元 ) PE 2015A 2016E 2017E 2015A 2016E 2017E 评级 华策影视 谨慎推荐 光线传媒 谨慎推荐 当代明诚 谨慎推荐 华录百纳 谨慎推荐 资料来源 : 东莞证券研究所 Wind 本报告的信息均来自已公开信息, 关于信息的准确性与完整性, 建议投资者谨慎判断, 据此入市, 风险自担

2 目录 1. 收入快速增长, 净利润却滞涨 杠杆率整体稳定, 运营效率小幅下滑 体育板块业绩平淡, 但长期走势向好 广告营销 : 业绩反弹, 行业前景开阔 板块高估值已逐步消化, 看好后续走势... 9 插图目录 图 1: 国内互联网广告收入规模持续高增长... 8 图 2: 移动广告市场规模及预测... 9 图 3:2016 年 1-10 月板块涨跌幅排名 ( 按照流通市值加权平均计算 )... 9 表格目录 表 1: 传媒板块整体财务指标... 3 表 2: 传媒行业主要上市公司 2016 年三季度业绩... 3 表 3: 传媒行业主要上市公司前三季度杠杆率以及运营指标... 5 表 4: 体育行业主要上市公司前三季度财务指标... 7 表 5: 部分体育公司持有的重要赛事版权资源

3 1. 收入快速增长, 净利润却滞涨 2016 年三季度行业财务表现延续上半年增收不增利的格局 我们选取的传媒公司标 的数量共计为 45 家, 选取的标准是主营业务为影视动漫 平面媒体 广告营销 网络 服务及有线网络且收入超过总收入 50%, 其中 : 影视动漫 6 家, 平面媒体 14 家, 广告 营销类 7 家, 网络服务 13 家, 有线网络公司 5 家 前三季度板块整体实现营业收入 亿元, 同比增长 28.28%, 不过实现归属于 母公司净利润 亿元, 同比仅增长 3.63% 从已选取的公司整体情况可以看到, 板 块净利润增速大幅放缓的主要原因有两点 : 毛利率下滑以及期间费用持续快速增长 前 三季度板块整体毛利率为 23.87%, 而去年同期为 27.49%, 显示行业整体经过多年高速 发展后, 竞争对手的不断涌入冲击, 成本端出现上涨压力 另一方面, 业务拓展等方面 的刚性支出持续增长, 上半年板块销售费用与管理费用分别增长 24.82% 以及 19.41% 受此拖累, 整体 ROE 下降至 6.27%, 低于去年同期的 7.78% 表 1: 传媒板块整体财务指标 2015Q3 2016Q3 2015Q3 2016Q3 净资产 1, , 净资产收益率 7.78% 6.27% 营业收入 1, , 毛利率 27.49% 23.87% 营业成本 , 销售费用增速 40.38% 24.82% 归母净利润 管理费用增速 32.20% 19.41% 资料来源 : 东莞证券证券研究所,wind 资讯 总体来看, 各大子板块中, 广告营销以及影视动漫两个板块在收入以及净利润方面 均实现快速增长, 前三季度实现收入分别增长 31.94% 及 32.68%, 实现归属于母公司净 利润同比分别增长 42.54% 及 30.48% 营销板块方面, 板块龙头蓝色光标以及省广股份 业绩优异有效带动板块整体表现, 其中蓝色光标前三季度营收以及净利增速分别为 42.29% 以及 143.4% 此外, 有线网络运营商表现平稳, 营收以及净利润分别增长 5.32% 以及 9.73% 受行业龙头东方财富以及东方明珠业绩欠佳影响, 互联网服务板块整体净 利润下滑 12.94% 最后, 平面媒体板块收入同比上涨 15.33%, 归属母公司股东净利润 同比增长 3.89%, 表现较平淡 表 2: 传媒行业主要上市公司 2016 年三季度业绩 公司代码 股票简称 营业收入 ( 亿元 ) 归属于母公司净利润 ( 亿元 ) 2015Q Q3 同比 (%) 2015 Q3 2016Q3 同比 (%) 影视动漫 SZ 华录百纳 SZ 新文化 SZ 奥飞娱乐 SZ 华策影视 SZ 光线传媒 SZ 华谊兄弟 平面媒体 3

4 SZ 大地传媒 SZ 华闻传媒 SZ 粤传媒 SZ 天舟文化 SH 中文传媒 SH 时代出版 SH 浙报传媒 SH 长江传媒 SH 新华传媒 SH 博瑞传播 SH 中南传媒 SH 皖新传媒 SH 凤凰传媒 SH 出版传媒 广告营销 SZ 当代东方 SZ 省广股份 SZ 思美传媒 SZ 蓝色光标 SZ 华谊嘉信 SH 中视传媒 SH 北巴传媒 互联网服务 SZ 焦点科技 SZ 中青宝 SZ 东方财富 SZ 乐视网 SZ 上海钢联 SZ 三六五网 SZ 掌趣科技 SZ 全通教育 SZ 光环新网 SH 人民网 SZ 华数传媒 SH 东方明珠 SZ 星辉娱乐 有线网络运营商 SZ 湖北广电 SZ 天威视讯 SH 歌华有线 SH 广电网络 SH 吉视传媒 数据来源 : 东莞证券研究所,wind 资讯 4

5 2. 杠杆率整体稳定, 运营效率小幅下滑 传媒板块杠杆率保持稳定 我们以剔除预收账款的资产负债率以及带息债务 / 全部资本投 入两个指标衡量公司的杠杆水平 如下图所示, 与去年同期相比, 占比一半以上的公司 前三季度加大了杠杆水平, 其中新文化 华谊兄弟 华谊嘉信以及思美传媒杠杆率上升 幅度最大, 以剔除预收账款的资产负债率计算, 华谊嘉信以及华谊兄弟上升了 以 及 个百分点 以带息债务 / 全部资本投入来衡量, 华谊嘉信以及华谊兄弟上升 24.9 以及 17.4 个百分点 但整体来看, 杠杆率的升幅大多不高, 甚至部分上市公司出现下降, 从数值上看, 行业公司绝大部分杠杆率在 50% 以下, 因此, 行业整体杠杆水平可控, 不 过需要注意杠杆率快速上升个股的经营风险 公司运营效率小幅下滑 通过查看应收账款周转率变化, 得知与去年同期相比, 前三季 度板块内公司大多周转率出现下滑迹象, 仅包括三六五网 新华传媒等 18 家公司周转 率有所提高, 而上海钢联 焦点科技等个股周转率均出现不同程度的下滑 表 3: 传媒行业主要上市公司前三季度杠杆率以及运营指标 剔除预收款项的资产负债率 ( % ) 2015 Q3 剔除预收款项的资产负债率 (%) 2016 Q3 应收账款周转率 ( 次 ) 2015 Q3 应收账款周转率 ( 次 ) 2016 Q3 带息债务 / 全部投入资本 (%) 2015 Q3 带息债务 / 全部投入资本 (%) 2016 Q3 影视动漫 SZ 华录百纳 SZ 新文化 SZ 奥飞娱乐 SZ 华策影视 SZ 光线传媒 SZ 华谊兄弟 平面媒体 SZ 大地传媒 SZ 华闻传媒 SZ 粤传媒 SZ 天舟文化 SH 中文传媒 SH 时代出版 SH 浙报传媒 SH 长江传媒 SH 新华传媒 SH 博瑞传播 SH 中南传媒 SH 皖新传媒 SH 凤凰传媒 SH 出版传媒

6 广告营销 SZ 当代东方 SZ 省广股份 SZ 思美传媒 SZ 蓝色光标 SZ 华谊嘉信 SH 中视传媒 SH 北巴传媒 互联网服务 SZ 焦点科技 SZ 中青宝 SZ 东方财富 SZ 乐视网 SZ 上海钢联 , , SZ 三六五网 SZ 掌趣科技 SZ 全通教育 SZ 光环新网 SH 人民网 SZ 华数传媒 SH 东方明珠 SZ 星辉娱乐 有线网络运营商 SZ 湖北广电 SZ 天威视讯 SH 歌华有线 SH 广电网络 SH 吉视传媒 数据来源 : 东莞证券研究所,wind 资讯 3. 体育板块业绩平淡, 但长期走势向好 前三季度体育板块分化较明显 尽管个股大都保持双位数, 甚至翻倍增速, 但净利润增速表现差异较大, 莱茵体育上半年归母净利润同比增长 1.47 倍, 而苏宁云商则大幅下滑 % 原因方面不尽是体育业务亏损的原因, 例如苏宁云商业绩下滑更多是由于主业家电零售实体门店在互联网经济冲击下收入利润下滑等 但从整体来看, 体育板块内个股业绩表现较平淡, 体育业务利润贡献不明显 另一方面, 运营效率变化不大, 除莱茵体育应收账款周转率下滑较大外, 其他个股应收账款周转率变化幅度不大 6

7 表 4: 体育行业主要上市公司前三季度财务指标营业收入归母净利归母净利营业收入应收账款周应收账款周净资产收益净资产收益增速润增速润增速增速 (%) 转率 ( 次 ) 转率 ( 次 ) 率 (%) 率 (%) (%) (%) (%) 2016 Q Q Q Q Q3 2015Q3 2015Q Q SH 当代明诚 , SZ 华录百纳 SZ 莱茵体育 SZ 乐视网 SZ 星辉娱乐 SZ 苏宁云商 SZ 省广股份 数据来源 : 东莞证券研究所,wind 资讯尽管板块业绩表现平淡, 但长期来看, 我们仍然看好体育板块的增长潜力 首先, 政策壁垒破除后, 职业化体育有望迎来黄金十年 2014 年 10 月国务院发布的 国务院关于加快发展体育产业促进体育消费的若干意见 指出, 到 2025 年, 基本建立布局合理 功能完善 门类齐全的体育产业体系, 体育产品和服务更加丰富, 体育产业总规模超过 5 万亿元, 成为推动经济社会持续发展的重要力量 然而根据国家体育总局数据,2015 年国内体育产业总产值仅为 1.8 万亿元, 这表明, 如果相关政策得到切实执行, 未来十年体育产业将增加 3.2 万亿元产值, 意味着 CAGR=10.76%, 体育产业快速增长 此外, 我们重申, 看好体育板块的根本逻辑在于政策放开限制, 允许体育市场化竞争, 其中, 国务院关于加快发展体育产业促进体育消费的若干意见 指出, 将放宽赛事转播权限制, 除奥运会 亚运会 世界杯足球赛外的其他国内外各类体育赛事, 各电视台可直接购买或转让, 因此下游转播方将无须通过央视, 可以直接与版权方进行谈判 购买, 版权交易按照市场化规则运行 此举将刺激赛事版权价格反弹, 对于赛事本身而言, 版权收入提升, 将极大促进赛事健康发展 赛事版权买方市场放开迅速刺激版权价格上涨, 市场对版权资源争夺日趋激烈 例如, 腾讯体育从 2015 年 1 月起迅速布局体育赛事资源, 包括以 5 年 5 亿美元拿下 NBA 中国赛数字媒体版权, 是此前新浪合同的 5 倍 ;15 年 7 月以 1800 万美元获得 赛季英超新媒体转播权,16 年 2 月成为 ESPN 在中国大陆地区的独家内容合作伙伴 另外, 另一网络巨头阿里巴巴也发力体育传媒, 旗下阿里体育所获版权资源包括 NCAA 在华赛事独家转播权 阿里巴巴集团冠名世俱杯以及 NFL 在中国大陆地区的转播权 表 5: 部分体育公司持有的重要赛事版权资源 公司 已取得重要赛事版权 体奥动力腾讯体育阿里体育 PPTV( 苏宁 ) 中超版权 中国之队 NBA 数字媒体版权 英超新媒体转播权 NCAA NFL 大陆转播权西甲独播权 NFL 英超 荷甲等转播权 7

8 英超香港独家版权 英超大陆转播权 欧洲五大联赛转播权 CBA 亚冠 WTA 乐视体育 ATP 中网转播权 温布尔登新媒体转播权万达体育旗下盈方体育拥有 两届世界杯的销售权 铁人 三项赛 ( 旗下 WTC 持有 ) 华录百纳欧洲篮球冠军联赛商业开发权莱茵体育斯坦科维奇洲际篮球冠军杯资料来源 : 易观智库, 网络资料, 东莞证券研究所受益于版权费用上升, 运营方以及转播放将加大营销费用支出, 以增加流量收入 另一方面, 随着体育市场快速扩张, 体育赛事带来的广告效应提升也为体育营销公司提供成长土壤 因此我们认为, 体育营销行业同样受惠于整个体育产业的扩张 4. 广告营销 : 业绩反弹, 行业前景开阔 广告营销板块经历去年滑铁卢后,2016 年业绩改善十分明显 重点个股方面, 华谊嘉信以及行业龙头省广股份主营收入以及净利润维持较快增长 另外, 龙头蓝色光标业绩反弹是板块盈利能力改善的主要因素 考虑到行业快速增长, 营销板块后续走势看好 2015 年中国网络营销收入突破 2000 亿元, 同期电视广告收入 1060 亿元,2015 年网络营销收入接近广电 ( 电视 + 广播 ) 整体广告规模的 2 倍 受网民人数增长, 数字媒体使用时长增长 网络视听业务快速增长等因素推动, 未来几年, 报纸 杂志 电视广告将继续下滑, 而网络营销收入增长空间仍较大 图 1: 国内互联网广告收入规模持续高增长 数据来源 : 艾瑞咨询, 东莞证券研究所移动广告方面, 根据艾瑞咨询数据,2015 年市场规模达到 亿元, 同比增长率高达 178.3%, 发展势头十分强劲 移动广告的整体市场增速远远高于网络广告市场增速 预计到 2018 年, 中国移动广告市场规模将突破 3000 亿, 在网络广告市场的渗透率近 80% 移动互联网的高速发展为移动广告的发展提供了巨大的空间, 移动广告市场经过几年的竞争后, 逐渐进入了新的发展阶段, 针对垂直行业的移动广告平台在各自领域逐渐形成规模化经营, 移动广告产品的创新和成熟进一步吸引广告主向移动广告市场倾斜 移动 8

9 程序化营销 场景营销 泛娱乐营销 自媒体社群营销成为未来几年移动营销发展的趋势 图 2: 移动广告市场规模及预测 数据来源 : 艾瑞咨询, 东莞证券研究所 5. 板块高估值已逐步消化, 看好后续走势 截至 10 月 31 日, 沪深 300 下跌 10.58%, 申万传媒则下跌 26.39%, 不仅大幅跑输大盘, 更是在 28 个申万一级行业涨跌幅排位中列最后一名, 而食品饮料以及家电成为仅有的取得正收益的行业 图 3:2016 年 1-10 月板块涨跌幅排名 ( 按照流通市值加权平均计算 ) 数据来源 : 东莞证券研究所,wind 整体来看, 鉴于经济转型, 文化消费作为新兴行业有望维持较快增长, 在政策红利持续释放的情况下, 板块将维持较高的景气 业绩方面, 产业并购以及新媒体业务迅猛发展给行业盈利带来持续增长空间 估值方面, 经过大幅下挫后, 截至 11 月 4 日, 申万传媒整体 PE(TTM) 为 48 倍, 估值溢价风险得到一定释放, 我们认为目前传媒行业景气度处于快速上升期, 加上制度红利, 板块估值水平处于合理区间 因此, 我们维持板块 谨慎推荐 评级 行业热点方面, 我们看好 (1) 影视动漫 :IP 仍将是主导影视市场的主要逻辑, 关注具 9

10 有丰富 IP 储备以及具有优质 IP 作品的标的为主, 可关注华策影视 (300133) 光线传媒 (300251) ( 2) 体育板块 : 体育行业在政策支持以及央视垄断破除后将迎来发展黄金期, 赛事版权所有方拥有先发优势 在版权价格开放后, 赛事运营状况将得到极大改善, 对下游营销 球员经纪等方面均有支持, 可关注当代明诚 (600136) 华录百纳(300291) 风险提示 : 宏观经济下滑 ; 体育职业化推进不及预期 ; 商誉减值等 10

11 东莞证券投资评级体系 : 推荐谨慎推荐中性回避推荐谨慎推荐中性回避高风险较高风险一般风险低风险 公司投资评级预计未来 6 个月内, 股价表现强于市场指数 15% 以上预计未来 6 个月内, 股价表现强于市场指数 5%-15% 之间预计未来 6 个月内, 股价表现介于市场指数 ±5% 之间预计未来 6 个月内, 股价表现弱于市场指数 5% 以上行业投资评级预计未来 6 个月内, 行业指数表现强于市场指数 10% 以上预计未来 6 个月内, 行业指数表现强于市场指数 5%-10% 之间预计未来 6 个月内, 行业指数表现介于市场指数 ±5% 之间预计未来 6 个月内, 行业指数表现弱于市场指数 5% 以上风险偏好评级未来 6 个月投资收益率的波动幅度超出市场指数波动幅度一倍以上未来 6 个月投资收益率的波动幅度超出市场指数波动的幅度 50%-100% 之间未来 6 个月投资收益率的波动幅度超出市场指数波动的幅度 20%-50% 之间未来 6 个月投资收益率的波动幅度低于市场指数波动的幅度 20% 以内 本评级体系 市场指数 参照标的为沪深 300 指数 在风险偏好评级中, 不涉及到具体品种推荐和评级的产品则按照产品 研究的市场给予基础风险评级 即 : 权证以及衍生品市场的研究报告, 其基础风险评级为高风险 ; 股票 偏股型基金市场方 面的研究报告, 其基础风险评级为一般风险 ; 债券 债券型基金 货币型基金以及宏观经济政策等市场方面的研究报告, 其 基础风险评级为低风险 分析师承诺 : 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力, 以勤勉的职业态度, 独立 客观地在所 知情的范围内出具本报告 本报告清晰准确地反映了本人的研究观点, 不受本公司相关业务部门 证券发行人 上市公司 基金管理公司 资产管理公司等利益相关者的干涉和影响 本人保证与本报告所指的证券或投资标的无任何利害关系, 没有 利用发布本报告为自身及其利益相关者谋取不当利益, 或者在发布证券研究报告前泄露证券研究报告的内容和观点 声明 : 东莞证券为全国性综合类证券公司, 具备证券投资咨询业务资格 本报告仅供东莞证券股份有限公司 ( 以下简称 本公司 ) 的客户使用 本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户 本报告所载资料及观点均为合规合法来源且被本公司认为可靠, 但本公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证 本报 告所载的资料 意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断, 可随时更改 本报告所指的证券或投资标的的价格 价 值及投资收入可跌可升 本公司可发出其它与本报告所载资料不一致及有不同结论的报告, 亦可因使用不同假设和标准 采 用不同观点和分析方法而与本公司其他业务部门或单位所给出的意见不同或者相反 在任何情况下, 本报告所载的资料 工 具 意见及推测只提供给客户作参考之用, 并不构成对任何人的投资建议 投资者需自主作出投资决策并自行承担投资风险, 据此报告做出的任何投资决策与本公司和作者无关 在任何情况下, 本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的 任何损失负任何责任, 任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效 本公司及其所属关 联机构在法律许可的情况下可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易, 还可能为这些公司提供或争取提供 投资银行 经纪 资产管理等服务 本报告版权归东莞证券股份有限公司及相关内容提供方所有, 未经本公司事先书面许可, 任何人不得以任何形式翻版 复制 刊登 如引用 刊发, 需注明本报告的机构来源 作者和发布日期, 并提示使用本报告 的风险, 不得对本报告进行有悖原意的引用 删节和修改 未经授权刊载或者转发本证券研究报告的, 应当承担相应的法律 责任 东莞证券研究所 广东省东莞市可园南路 1 号金源中心 24 楼 邮政编码 : 电话 :(0769) 传真 :(0769) 网址 : 11