目录一虚拟运营商海外市场发展成熟, 国内空间广阔... 3 ( 一 ) 欧美虚拟运营商发展成熟, 亚洲正在进入快速发展阶段... 3 ( 二 ) 我国虚拟运营商市场空间广阔... 3 二公司运营经验丰富, 业务协同性强, 虚拟运营优势明显... 4 ( 一 ) 转售业务 : 新通信创造价值

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盆昙昌
5 years ago
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1 证券研究报告 2014 年 07 月 02 日公司点评 [table_main] 通信运营二六三 ( SZ)/11.44 元转售试点落地, 打造新型通信运营服务商证券分析师 : 马军执业编号 : S Tel: majun@hczq.com 研究助理 : 束海峰樊鹏 Tel: shuhaifeng@hczq.com fanpeng@hczq.com 事项公司最近公吿与中国联通签署移动通信转售业务试点合作协议 [table_investrank] 投资评级投资评级 : 评级变动 : 推荐首次评级主要观点 1. 增值业务 : 移动转售启动, 传统业务与传售业务业务有望实现协同全球来看西欧北美 MVNO 市场发展的已经比较成熟, 我国基础电信预计 2015 年超过 1.3 万亿元, 年均收入增量接近千亿, 以国际成熟地区 2% 的渗透率来看, 虚拟运营市场规模过百亿我们认为公司通过传统的固定语音 VPN 数据业务转售积累了较丰富的运营经验, 在后续虚运营将产生很好的业务协同效应未来公司定位的方向在发掘细分市场, 深度满足差异化需求 2. 企业通信 : 市场份额稳定, 云服务提升 ARPU, 布局统一通信公司在外包企业邮箱市场份额占到 21.2% 的份额, 格局已经趋于稳定, 公司业务围绕企业融合通信需求积极拓展统一通信市场, 推出 263 云通信品牌, 将有助于提升用户 ARPU 2014 将以企业会议业务为重点, 在企业大客户市场和特定行业应用方面寻求更大的突破, 我们认为企业通信业务 2014 年将保持约 10% 左右的增速 3. 海外业务 : 定位差异市场, 增加用户黏性公司海外业务主要面向海外华人细分市场, 以 IP 电话为基础, 通过与国内内容提供商合作, 提供一年免费 IPTV 服务方式增加用户粘性, 承诺业绩为年实现净利润分别为 1000 万美元 1300 万美元和 1500 万美元海外业务高毛率提升了公司整体毛利率水平, 我们认为未来在移动转售试点业务下, 可针对海外细分人群推出针对性的产品, 将进一步增强用户的黏性公司基本数据总股本 ( 万股 ) 流通 A 股 /B 股 ( 万股 ) 38832/0 资产负债率 (%) 13.9 每股净资产 ( 元 ) 2.88 市盈率 ( 倍 ) 市净率 ( 倍 ) 个月内最高 / 最低价 30.59/ % 33% 20% 7% 市场表现对比图 ( 近 12 个月 ) ~ % 沪深 300 二六三资料来源 : 港澳资讯相关研究报告 4. 外延拓展 + 股权激励 : 保障业绩 2013 年公司通过外延拓展, 针对个人用户的移动互联网应用 ( 电话帮拨号精灵 ) 等业务方向进行了布局, 我们认移动互联网领域的外延式拓展将为公司拓展新的业务空间同时股权激励行权是大概率事件综上所述, 预计公司年 EPS 分别为元, 对应 PE 为 36 倍 26 倍, 首次给予推荐评级风险提示 : 业务推广低于预期 ; 未经许可, 禁止转载

2 目录一虚拟运营商海外市场发展成熟, 国内空间广阔... 3 ( 一 ) 欧美虚拟运营商发展成熟, 亚洲正在进入快速发展阶段... 3 ( 二 ) 我国虚拟运营商市场空间广阔... 3 二公司运营经验丰富, 业务协同性强, 虚拟运营优势明显... 4 ( 一 ) 转售业务 : 新通信创造价值未来... 4 ( 三 ) 增值通信业务 : 传统业务与转售业务业务有望实现协同... 6 ( 二 ) 企业通信业务 : 市场份额稳定, 云服务提升 ARPU, 布局统一通信... 6 ( 三 ) 海外业务 : 定位细分市场, 增值黏住用户... 6 ( 四 ) 外延式拓展 : 布局移动互联网... 6 ( 五 ) 股权激励 : 助业绩增长... 7 图表目录图表虚拟运营商用户数 ( 单位 : 百万 )... 3 图表 2 我国基础电信收入增长情况 ( )... 3 图表 Q1 公司业绩... 4 图表年收入结构... 4 图表 5 开放的互联网 + 租借的通信网 = 二六三的虚拟网... 4 图表 6 二六三发掘细分市场... 5 图表 7 满足深度需求... 5 图表 8 所投资公司情况... 6 图表 9 股权激励行权条件 / 10

一虚拟运营商海外市场发展成熟, 国内空间广阔 ( 一 ) 欧美虚拟运营商发展成熟, 亚洲正在进入快速发展阶段目前, 全球共有 1200 多家移动虚拟运营商, 其中大部分位于西欧北美等发达地区西欧处于 MVNO

8% 根据 Informa Telecoms & Media 的预测, 到 2015 年, 全球 MVNO 用户将达到 1.9 亿, 年均增长率超过 15%, 占全球移动电话用户数的 2.

虚拟运营商用户数 ( 单位 : 百万 ) 资料来源 :Informa Telecoms & Media, 华创证券 ( 二 ) 我国虚拟运营商市场空间广阔 2013 年我国信息通信业收入 1.

3 一虚拟运营商海外市场发展成熟, 国内空间广阔 ( 一 ) 欧美虚拟运营商发展成熟, 亚洲正在进入快速发展阶段目前, 全球共有 1200 多家移动虚拟运营商, 其中大部分位于西欧北美等发达地区西欧处于 MVNO 市场发展的第一波浪潮, 目前已经步入寻求新价值增长的成熟期亚洲市场正在经历第二波发展浪潮, 截至 2013 年 7 月, 全球虚拟运营商服务用户 1.2 亿, 占全球移动用户数的 1.8% 根据 Informa Telecoms & Media 的预测, 到 2015 年, 全球 MVNO 用户将达到 1.9 亿, 年均增长率超过 15%, 占全球移动电话用户数的 2.6%, 随着新的亚洲 MVNO 市场的开放, 亚洲 MVNO 用户的年均增长率将超过 34%( 未考虑中国市场 ) 移动虚拟运营还有很大发展空间中国移动通信市场的开放, 将有力促进这一进程图表虚拟运营商用户数 ( 单位 : 百万 ) 资料来源 :Informa Telecoms & Media, 华创证券 ( 二 ) 我国虚拟运营商市场空间广阔 2013 年我国信息通信业收入 1.57 万亿, 增速为 15,7%, 其中基础电信业收入 1.17 亿, 增长 8.7% 基础电信预计 2015 年超过 1.3 万亿元, 年均收入增量接近千亿, 为移动通信转售业务的开展提供广阔空间以国际成熟地区 2% 的渗透率来看, 我国虚拟运营市场规模过百亿图表 2 我国基础电信收入增长情况 ( ) 资料来源 : 工信部, 华创证券 3 / 10

二公司运营经验丰富, 业务协同性强, 虚拟运营优势明显 2012 年公司通过并购完成企业通信增值通信海外互联网综合服务三大业务布局,2013

一 ) 转售业务 : 新通信创造价值未来发掘细分市场, 深度满足差异化需求, 利用公共互联网并租借通信网资源, 是成为新型通信运营服务商的重要价值

4 二公司运营经验丰富, 业务协同性强, 虚拟运营优势明显 2012 年公司通过并购完成企业通信增值通信海外互联网综合服务三大业务布局,2013 年公司实现营业收入 7.1 亿, 较上年同期增长 87%, 主要是由于海外互联网业务并表及企业通信的收入增长 ; 归属于上市公司股东的净利润 26, 万元, 剔除 2012 年投资收益净利润较上年增长 72.51% 图表 Q1 公司业绩图表年收入结构资料来源 : 公司年报, 华创证券资料来源 : 公司年报, 华创证券 ( 一 ) 转售业务 : 新通信创造价值未来发掘细分市场, 深度满足差异化需求, 利用公共互联网并租借通信网资源, 是成为新型通信运营服务商的重要价值二六三作为新通信运营服务商无须自行建网, 利用开放的互联网和租借的通信网构建出虚拟的通信网络, 完全可以像传统通信运营商一样为用户提供完善的通信运营服务图表 5 开放的互联网 + 租借的通信网 = 二六三的虚拟网资料来源 : 公司网站, 华创证券 4 / 10

: 公司网站, 华创证券过往数十年随着通信技术的极大发展和行业基础供给的持续投入, 通信服务已不再短缺或空白, 市场热点从实现通信走向了提供有效合意专属的通信服务

5 基础运营商与生俱来的业务模式是以通信网络覆盖为前提, 利用扩大通信网络的覆盖为基本手段, 满足各个领域各种用户的通信需求, 本能上更倾向于提供主流用户普遍使用的服务, 通过规模实现价值的保障, 而市场上那些小众用户群体的差异化通信需求则不便于满足因此追逐强管理安全全融合的中小企业, 以及需要跨越网络实现通信的海外华人形成了二六三细分市场卡位图表 6 二六三发掘细分市场资料来源 : 公司网站, 华创证券过往数十年随着通信技术的极大发展和行业基础供给的持续投入, 通信服务已不再短缺或空白, 市场热点从实现通信走向了提供有效合意专属的通信服务通信需求的差异从功能差异进入能效安全文化等体验差异唯有充分挖掘满足细分市场中用户的差异化需求, 才是新通信运营服务商的最佳定位和发展空间图表 7 满足深度需求资料来源 : 公司网站, 华创证券 5 / 10

6 ( 二 ) 增值通信业务 : 传统业务与转售业务业务有望实现协同增值业务主要由语音业务 96446IP 长途转售多方通话和企业 VPN 业务构成, 公司 2012 年收购上海翰平公司进入企业 VPN 市场, 主要针对连锁经营企业, 推出门店数据安全及时上报服务, 新增用户 ARPU 值在元 / 月,3G VPN 较固网 VPN 竞争程度低由于语音业务增长缓慢,3G VPN 业务最具移动转售特点, 公司提出以基础运营商的通信资源为基础进行组合加工增值包装, 以 263 自有品牌进行销售的产品设想我们认为公司通过传统的固定语音 VPN 数据业务转售积累了较丰富的运营经验, 在后续虚运营将产生很好的业务协同效应增值通信业务立足租用基础通信资源的灵活和多样性, 构建满足国内企业和商务个人用户合意专属的特色通信服务, 既能充分放大通信资源的使用率, 又能形成对资源的自我运营能力, 最终形成完整的通信资源转售体系 ( 三 ) 企业通信业务 : 市场份额稳定, 云服务提升 ARPU, 布局统一通信企业邮箱运营数量已达 400 万个 ( 含 OEM), 通过云通信服务提升用户 ARPU 值, 在原先邮箱用户 200 元 / 用户 / 年的基础上增加 100 元, 即可提供包含邮件的通信整体服务公司企业通信业务收入占比保持了较快的增长速度, 根据艾瑞咨询数据, 外包企业邮箱在在未来几年将保持稍高 20% 的增长速度,2011 年公司在外包企业邮箱市场份额占到 21.2% 的份额, 我们认为外包企业邮箱市场份额格局已经趋于稳定, 未来新增市场的竞争将更加激烈, 公司将围绕企业融合通信需求积极拓展统一通信市场, 以 263 云通信为品牌, 推出了 263 云通信 - 旗舰版 263 云通信 - 商务版及 263 云通信 - 通信版等不同产品, 充分满足市场上不同用户群体的需求, 完成 263 云通信产品矩阵布局, 并新增云存储语音呼叫中心网络视频会议等新功能, 充分满足用户的统一通信需求 2014 年公司将继续丰富企业融合通信产品, 同时, 以企业会议业务为重点, 在企业大客户市场和特定行业应用方面寻求更大的突破, 我们认为企业通信业务 2014 年将保持约 10% 左右的增速 ( 四 ) 海外业务 : 定位细分市场, 增值黏住用户公司海外业务主要面向海外华人细分市场, 以 IP 电话为基础, 通过与国内内容提供商合作, 提供一年免费 IPTV 服务方式增加用户粘性, 承诺业绩为年实现净利润分别为 1000 万美元 1300 万美元和 1500 万美元海外业务高毛率提升了公司整个毛利率水平, 我们认为未来在移动转售试点业务下, 可针对海外细分人群推出针对性的产品, 将进一步增强用户的黏性 ( 五 ) 外延式拓展 : 布局移动互联网 2013 年公司通过外延拓展, 完成了对易美云展动科技 italkbb Media 羽乐创新和丰信等 5 家公司的投资参股, 在企业云存储网络视频直播海外华人市场广告及分类信息服务以及针对个人用户的移动互联网应用 ( 电话帮拨号精灵 ) 等业务方向进行了布局, 我们认移动互联网领域的外延式拓展将为公司拓展新的业务空间图表 8 所投资公司情况公司名称主要业务股权比例 italkbb Media Inc. 广告及分类信息 40% 易美云 ( 北京 ) 信息技术有限公司在线数据存储及共享 33.33% 6 / 10

7 北京羽乐创新科技有限公司移动互联网数据业务 ( 电话帮 ) 33.33% 北京和丰信科技有限公司移动互联网应用 ( 拨号精灵 ) 50% 展动科技 ( 北京 ) 有限公司网络视频直播 15% 资料来源 : 公司公告, 华创证券 ( 六 ) 股权激励 : 助业绩增长公司于 2014 年 1 月 13 日完成限制性股票授予, 激励对象限制性股票解锁条件需满足如下业绩要求 : (1) 以 2012 年扣除非经常性损益前后孰低的净利润 5, 万元为固定基数, 2013 年 2014 年 2015 年公司净利润增长率分别不低于 80% 125% 180%; (2)2013 年 2014 年 2015 年公司净资产收益率均不低于 8%;(3) 限制性股票锁定期内, 各年度归属于上市公司股东的净利润不低于授予日前最近三个会计年度的平均水平且不得为负我们认为公司股权激励行权是大概率事件, 将保障业绩增长图表 9 股权激励行权条件考核指标净利润目标 ( 百万元 ) 不低于授予日前最近三个会计年度的平均水平且不得为负 ROE >8% 资料来源 : 公司公告, 华创证券综上所述, 预计公司年 EPS 分别为元, 对应 PE 为 36 倍 26 倍, 首次给予推荐评级风险提示 : 业务推广低于预期 ; 7 / 10

8 附录 : 财务预测表资产负债表利润表单位 : 百万元 E 2015E 2016E 单位 : 百万元 E 2015E 2016E 流动资产营业收入现金营业成本应收账款营业税金及附加其它应收款营业费用预付账款管理费用存货财务费用其他资产减值损失非流动资产公允价值变动收益长期投资投资净收益固定资产营业利润无形资产营业外收入其他营业外支出资产总计利润总额流动负债所得税短期借款净利润应付账款少数股东损益其他归属母公司净利润非流动负债 EBITDA 长期借款 EPS 摊薄 ( 元 ) 其他负债合计主要财务比率少数股东权益 E 2015E 2016E 股本成长能力资本公积金营业收入 87.3% 5.9% 29.3% 29.3% 留存收益营业利润 -48.9% 10.6% 39.0% 39.0% 归属母公司股东权益归属母公司净利润 -48.1% 10.1% 38.2% 38.2% 负债和股东权益获利能力毛利率 64.4% 63.5% 64.0% 65.0% 现金流量表净利率 19.3% 20.1% 21.5% 22.9% 单位 : 百万元 E 2015E 2016E ROE 10.5% 11.2% 15.0% 19.6% 经营活动现金流 ROIC 9.8% 9.9% 13.5% 17.7% 净利润偿债能力折旧摊销资产负债率 17.2% 13.9% 15.5% 14.1% 财务费用净负债比率 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 投资损失流动比率营运资金变动速动比率其它营运能力投资活动现金流总资产周转率资本支出应收帐款周转率长期投资应付帐款周转率其他每股指标 ( 元 ) 筹资活动现金流每股收益短期借款每股经营现金长期借款每股净资产普通股增加估值比率资本公积增加 P/E 其他 P/B 现金净增加额 EV/EBITDA 资料来源 : 公司报表华创证券 8 / 10

9 通信组分析师介绍华创证券行业部总经理, 通讯行业首席分析师 : 马军曾任工业和信息化部电信研究院规划所主任工程师, 主要从事电信产业政策研究与运营商战略规划, 支持和参与的项目包括通信业十一五十二五规划, 三网融合信息产业物联网等十二五规划,3G 业务规划 3G 发展评估金融危机对中国电信业影响既对策等多项课题, 获得多项奖励, 在多种刊物发表论文 20 多篇在华创撰写包括信息服务信息设备各细分行业和主题行业深度报告 20 余篇及多家公司深度报告, 2013 年水晶球第四名, 新财富第五名 ;2012 年水晶球新财富第六名西安交通大学工商管理硕士, 西安交通大学工学学士华创证券通讯行业分析师 : 束海峰曾任职工业和信息化部电信研究院规划所多年, 从事金融行业两年, 北京邮电大学硕士, 厦门大学经济学学士华创证券通讯行业分析师 : 樊鹏具有多年 IT 行业工作经验, 曾在中国联通 BEA 公司中国电信从事网络维护产品研发市场推广等工作,2012 年加入中国民族证券从事 TMT 行业分析,2014 年加入华创证券, 北京邮电大学通信工程学士软件工程硕士, 北京大学金融学硕士华创证券机构销售通讯录地区姓名职务办公电话企业邮箱北京广深上海王韦华机构销售总监 wangweihua@hczq.com 石曌飞机构销售经理 shizhaofei@hczq.com 翁波机构销售经理 wengbo@hczq.com 张春会机构销售经理 Zhangchunhui@hczq.com 梁岩涛机构销售经理 liangyantao@hczq.com 张娟机构销售总监 zhangjuan@hczq.com 孔令瑶机构销售经理 konglingyao@hczq.com 刁建楠机构销售经理 diaojiannan@hczq.com 郭佳机构销售经理 guojia@hczq.com 余洋机构销售经理 yuyang1@hczq.com 张昱洁机构销售助理 zhangyujie@hczq.com 刘洪军创新业务经理 liuhongjun@hczq.com 李茵茵机构销售经理 liyinyin@hczq.com 吴丽平机构销售经理 wuliping@hczq.com 熊俊机构销售经理 xiongjun@hczq.com 9 / 10

10 华创行业公司投资评级体系 ( 基准指数沪深 300) 公司投资评级说明 : 强推 : 预期未来 6 个月内超越基准指数 20% 以上 ; 推荐 : 预期未来 6 个月内超越基准指数 10%-20%; 中性 : 预期未来 6 个月内相对基准指数变动幅度在 -10%-10% 之间 ; 回避 : 预期未来 6 个月内相对基准指数跌幅在 10%-20% 之间行业投资评级说明 : 推荐 : 预期未来 3-6 个月内该行业指数涨幅超过基准指数 5% 以上 ; 中性 : 预期未来 3-6 个月内该行业指数变动幅度相对基准指数 -5%-5%; 回避 : 预期未来 3-6 个月内该行业指数跌幅超过基准指数 5% 以上分析师声明每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明 : 分析师撰写本报告是基于可靠的已公开信息, 准确表述了分析师的个人观点 ; 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断 ; 分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任免责声明本报告仅供华创证券有限责任公司 ( 以下简称本公司 ) 的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告信息均来源于公开资料, 本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断在不同时期, 本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司在知晓范围内履行披露义务报告中的内容和意见仅供参考, 并不构成本公司对所述证券买卖的出价或询价本报告所载信息均为个人观点, 并不构成对所涉及证券的个人投资建议, 也未考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需求客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况本文中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的预期收入可能会波动本报告版权仅为本公司所有, 本公司对本报告保留一切权利, 未经本公司事先书面许可, 任何机构和个人不得以任何形式翻版复制发表或引用本报告的任何部分如征得本公司同意进行引用刊发的, 需在允许的范围内使用, 并注明出处为华创证券研究, 且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改证券市场是一个风险无时不在的市场, 请您务必对盈亏风险有清醒的认识, 认真考虑是否进行证券交易市场有风险, 投资需谨慎北京总部深圳分部上海分部地址 : 北京市西城区锦什坊街 26 号地址 : 深圳市福田区深南大道 4001 号地址 : 上海浦东新区福山路 450 号恒奥中心 C 座 3A 时代金融大厦 6 楼 A 单元新天国际大厦 22 楼 A 座邮编 : 邮编 : 邮编 : 传真 : 传真 : 传真 :

AA+ AA % % 1.5 9

AA+ AA % % 1.5 9 2014 14 01 124753 2014 6 23 AA+ AA+ 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2011-2013 9.18 6.54 4.67 6.80 12 56.64% 1.5 9 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2013