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2 金东纸业 ( 江苏 ) 股份有限公司主体与相关债项 2017 年度跟踪评级报告 大公报 SD 号 债券简称 17 金东纸业 CP001 主体信用 跟踪评级结果 :AA+ 评级展望 : 稳定 上次评级结果 :AA+ 评级展望 : 稳定 债项信用 额度年限 ( 亿元 ) ( 年 ) 跟踪评级结果 上次评级结果 上次评级时间 7 1 A-1 A 主要财务数据和指标 ( 人民币亿元 ) 项目 总资产 所有者权益 营业收入 利润总额 经营性净现金流 资产负债率 (%) 债务资本比率 (%) 毛利率 (%) 总资产报酬率 (%) 净资产收益率 (%) 经营性净现金流利息保障倍数 ( 倍 ) 经营性净现金流 / 总负债 (%) 注 :2017 年 6 月财务数据未经审计 评级小组负责人 : 杨绪良评级小组成员 : 蒋玉琴刘健升联系电话 : 客服电话 : 传真 : rating@dagongcredit.com 跟踪评级观点金东纸业 ( 江苏 ) 股份有限公司 ( 以下简称 金东纸业 或 公司 ) 主要从事纸及木浆的生产和销售等业务 评级结果反映了公司在国内铜版纸行业具有显著的规模和技术优势, 集约化采购提高了成本控制能力, 环保指标优于国家排放标准等有利因素 ; 同时也反映了铜版纸产能过剩给公司带来较大挑战, 公司关联交易维持较大规模, 受限资产超过净资产的 100%, 短期债务负担较重, 担保比率较高, 存在一定或有风险等不利因素 综合分析, 大公对公司 17 金东纸业 CP001 信 用等级维持 A-1, 主体信用等级维持 AA+, 评级展望 维持稳定 有利因素 公司仍是国内最大的铜版纸和无碳复写纸生产企业, 铜版纸在国内拥有很强的市场地位, 具有显著的规模和技术优势 ; 公司木浆生产规模仍位居行业第二, 依托控股股东的林木资源优势和集约化采购, 建立了稳定的主原料供应渠道, 提高了成本控制能力 ; 公司在环保方面持续投入资金和设备, 相关环保指标均优于国家的造纸行业排放标准 不利因素 我国铜版纸行业仍处于产能过剩局面, 欧美等国的贸易壁垒对公司纸产品的销售 市场培育等带来一定影响 ; 公司关联交易维持较大规模, 对资金形成一定占用 ; 公司受限资产规模较大, 超过净资产的 100%, 资产流动性较差 ; 公司短期有息债务比例较高, 短期债务负担较重 ; 公司担保比率较高, 且以关联担保为主, 仍存在一定或有风险 大公保留对企业及相关债项信用状况跟踪评估并公布信用等级变化之权利

3 大公信用评级报告声明 为便于报告使用人正确理解和使用大公国际资信评估有限公司 ( 以下简称 大公 ) 出 具的本信用评级报告 ( 以下简称 本报告 ), 兹声明如下 : 一 大公及其评级分析师 评审人员与发债主体之间, 除因本次评级事项构成的委托关 系外, 不存在其他影响评级客观 独立 公正的关联关系 二 大公及评级分析师履行了实地调查和诚信义务, 有充分理由保证所出具本报告遵循 了客观 真实 公正的原则 三 本报告的评级结论是大公依据合理的技术规范和评级程序做出的独立判断, 评级意 见未因发债主体和其他任何组织机构或个人的不当影响而发生改变 本评级报告所依据的评 级方法在大公官网 ( 公开披露 四 本报告引用的受评对象资料主要由发债主体提供, 大公对该部分资料的真实性 准 确性 完整性和及时性不作任何明示 暗示的陈述或担保 建议 五 本报告的分析及结论只能用于相关决策参考, 不构成任何买入 持有或卖出等投资 六 本报告债项信用等级在本报告出具之日至存续债券到期兑付日有效, 主体信用等级 自本报告出具日起一年内有效, 在有效期限内, 大公拥有跟踪评级 变更等级和公告等级变 化的权利 七 本报告版权属于大公所有, 未经授权, 任何机构和个人不得复制 转载 出售和发 布 ; 如引用 刊发, 须注明出处, 且不得歪曲和篡改

4 跟踪评级说明 根据大公承做的金东纸业存续债券信用评级的跟踪评级安排, 大公对公司的经营和财务状况以及履行债务情况进行了信息收集和分析, 并结合公司外部经营环境变化等因素, 得出跟踪评级结论 发债主体 表 1 本次跟踪债券概况及募集资金使用情况 金东纸业 1997 年 5 月成立, 前身为江苏金东纸业有限公司, 系经国家外经贸部 关于设立合资企业江苏金东纸业有限公司的批复 ( 1997 外经贸资二函字第 201 号 ) 批准, 由镇江市轻工业总公司和亚洲浆纸业股份有限公司 ( 新加坡 ) 共同出资组建, 分别持有 20% 和 80% 的股份, 初始注册资本为 亿元 1998 年 12 月, 公司更名为现用名 2000 年 12 月, 镇江市轻工业总公司将所持 20% 股权全部转让予其全资子公司镇江金达工贸公司 ( 后更名为 镇江金达工贸有限公司 );2002 年 7 月, 亚洲浆纸业股份有限公司 ( 新加坡 ) 将持有的 80% 股权全部转让予金光纸业 ( 中国 ) 投资有限公司 ( 以下简称 金光纸业 ) 后经多次增资及股权变更, 截至 2017 年 6 月末, 公司注册资本为 亿元, 控股股东金光纸业持股 97.42%, 镇江金达工贸有限公司持股 2.58%; 由于黄志源是金光纸业的实际控制人, 因此金东纸业实际控制人为黄志源 公司主要从事文化用纸 木浆等产品的生产和销售, 是国内产量最大的铜版纸和无碳复写纸生产企业 截至 2017 年 6 月末, 公司拥有 20 家控股子公司, 纸及纸制品总产能为 365 万吨 / 年, 木浆产能为 135 万吨 / 年, 其中金东纸业本部是世界单厂规模最大的铜版纸生产企业, 年产能为 200 万吨, 子公司海南金海浆纸业有限公司 ( 以下简称 金海浆 ) 木浆生产规模位居行业第二 ; 子公司金华盛纸业 ( 苏州工业园区 ) 有限公司 ( 以下简称 金华盛 ) 是国内最大的无碳复写纸生产企业 本次跟踪债券概况及募集资金使用情况如下表所示 : 债券简称发行额度发行期限募集资金用途进展情况 17 金东纸业 CP001 资料来源 : 根据公司提供数据整理 7 亿元 ~ 偿还债务和补充 营运资金 已按募集资金要 求使用 3

5 宏观经济和政策环境 2016 年以来我国经济增速有所回落, 但主要经济指标仍处于合理区间, 产业结构更趋优化 ; 短期内我国经济下行压力仍较大, 但随着 十三五 规划和供给侧结构性改革的持续推进, 我国经济仍具有保持中高速增长的潜力 2016 年, 我国经济整体表现为稳中趋缓 稳中有进 稳中有忧, 产业结构持续优化, 主要经济指标仍处于合理区间 2016 年, 我国实现国内生产总值 744,127 亿元, 同比增长 6.7%, 增速同比下降 0.2 个百分点 根据国家统计局初步核算数据,2017 年一季度, 我国实现国内生产总值 180,683 亿元, 同比增长 6.9%, 增速同比上升 0.2 个百分点 分产业看, 第一产业增加值 8,654 亿元, 比上年增长 3.0%; 第二产业增加值 70,005 亿元, 比上年增长 6.4%; 第三产业增加值 102,024 亿元, 比上年增长 7.7%, 占国内生产总值的比重为 56.5%, 高于第二产业 17.7 个百分点, 产业结构更趋优化 经济景气度方面,2017 年 3 月, 中国制造业 PMI 终值为 51.8%, 较上月上升 0.2 个百分点, 继续位于临界点之上 总的来看,2016 年以来, 国民经济增速有所回落, 但主要经济指标仍处于合理区间, 运行较为平稳, 结构调整在加快推进, 保持稳中有进的态势, 产业结构更趋优化 从国际形势来看,2016 年以来, 世界经济复苏总体不及预期, 世界银行于 2016 年 6 月将 2017 年世界经济增长预期由 3.1% 下调至 2.4% 世界经济总体上仍处在危机后的深度调整之中, 呈现出一种低增长 低物价 低利率 不平衡, 且振荡加剧的特点 在宏观经济方面, 美 欧 日等发达经济体总需求不足和长期增长率不高现象并存, 新兴市场经济体总体增长率下滑趋势难以得到有效遏制 ; 在金融市场方面, 发达经济体政府债务负担有所好转, 但新兴市场经济体和发展中经济体政府债务负担未见改观, 此外, 全球非金融企业债务水平进一步升高, 成为全球金融市场中新的风险点 2016 年 11 月 9 日, 特朗普当选美国总统, 其团队所主张的医疗 贸易 金融 外交等方面政策, 预示美国战略收缩力度将加大, 继英国脱欧之后, 美国大选结果将增加全球经济的不可预见性和波动性 继 2016 年 12 月 14 日后, 美联储于 2017 年 3 月 16 日再次将联邦基金利率目标区间上调 25 个基点到 0.75% 至 1.0% 的水平, 美元走强的同时大宗商品价格不可避免地承受更大的压力, 同时加大了诸多国家货币汇率的贬值压力 整体而言, 世界经济复苏存在一定的不稳定性和不确定性 2015 年以来, 央行延续之前稳健的货币政策基调, 更加注重松紧适度, 适度预调微调 2015 年内多次降息 降准, 有效压低了短期流动性价格及社会融资成本 国务院通过出台文件扩大社保基金的投资范围向市场补充流动性, 改善社会融资结构, 同时颁布促进互联网金融 电子商务 小微企业发展的优惠政策, 不断改善企业经营所面临 4

6 的融资难问题 2015 年 11 月 3 日, 国家发布 十三五 规划建议稿, 建议稿提出了创新 协调 绿色 开放 共享的发展理念, 这五大发展理念将是 十三五 乃至更长时期我国发展思路 发展方向 发展着力点的集中体现 2016 年, 央行在继续稳健货币政策的基础上, 加强对供给侧结构性改革中的总需求管理, 为结构性改革营造中性适度的货币金融环境, 促进经济科学发展和可持续发展 2017 年 3 月, 两会于北京召开, 会议要求贯彻稳中求进工作总基调, 坚持以推进供给侧结构性改革为主线, 适度扩大总需求, 依靠创新推动新旧动能转换和结构优化升级, 全面深化改革, 预计在稳增长的基调下改革将成为 2017 年经济工作的一大重点 总的来看, 我国经济正处在调结构 转方式的关键阶段, 国内经济下行的压力仍然较大 同时, 我国工业化和城镇化仍处在一个加快发展的过程之中, 十三五 规划建议稿将创新置于最核心地位, 新老产业交替时期, 以 互联网 + 为代表的新型产业是大势所趋, 新型产业将会与工业化和城镇化高度融合, 创造出新的经济增长动力 供给侧结构性改革将持续化解过剩产能和房产库存, 促进基础设施和房地产行业的有效投资 从长期来看, 我国经济仍具有保持中高速增长的潜力 行业及区域经济环境 造纸行业景气度受宏观经济周期影响较大, 近年来经济增速放缓导致该行业处于产能过剩局面 ;2016 年下半年以来, 受纸制品价格大幅回升的影响, 造纸行业盈利能力有所好转 造纸行业属于国民经济的基础原材料行业, 根据生产工艺和产品用途的不同, 造纸行业可分为文艺纸和包装纸两大类, 其中文艺纸包括涂布纸 ( 以铜版纸为主 ) 和非涂布纸 ( 新闻纸 双胶纸 ), 包装纸包括白纸板 瓦楞原纸 箱纸板等 纸品的实际需求主要分布于终端的制造业和消费等领域, 行业景气度与宏观经济的周期性波动较为一致, 属于典型的周期性行业 同时, 由于造纸行业原材料 工艺水平同质化较为严重, 行业竞争相对激烈 我国造纸行业经历了供不应求和供给过剩的发展阶段 2010~2013 年是造纸行业产能的集中释放期, 新增固定资产投资分别为 1, 亿元 1, 亿元 2, 亿元和 2, 亿元, 年均复合增长率达 25.06%, 属于快速增长阶段 产能增长过快导致造纸行业形成产能过剩局面,2014 年去产能政策开始执行 2014~2016 年, 造纸行业固定资产投资分别为 2, 亿元 2, 亿元 3, 亿元, 年均复合增长率为 3.39%,2014 年以来投资规模的增速出现明显回落, 产能规模较为稳定 5

7 12,000 10,000 8,000 6,000 4,000 2,000 0 万吨 消费量 : 纸及纸板产量 : 纸及纸板 图 ~2016 年我国纸及纸板产量 消费量情况 数据来源 :Wind 资讯 近年来, 受包装 印刷等传统工业消费领域增长乏力影响, 纸及纸板消费量和产量的增速较为缓慢,2016 年, 全国纸及纸板生产量为 10,855 万吨, 较上年增长 1.35%, 消费量为 10,419 万吨, 较上年增长 0.65%, 仍保持微弱增长 ; 盈利方面,2012~2016 年造纸行业整体营业收入和利润总额增长平缓,2016 年受纸制品价格大幅回升的影响, 全行业主营业务收入为 8,725 亿元, 同比增长 6.98%, 利润总额为 486 亿元, 同比增长 28.74%, 行业盈利能力有所好转 2017 年 1~5 月, 造纸及纸制品业实现主营业务收入 7,733 亿元, 同比增长 11.75%, 同期行业利润总额为 471 亿元, 同比大幅增长 38.56%, 行业发展趋势持续向好 整体来看, 随着我国经济增速放缓, 造纸行业仍处于产能过剩局面, 盈利能力受宏观经济周期的影响,2016 年下半年以来, 受益于纸及纸板产品价格的回升, 行业盈利能力有所好转 我国铜版纸行业的产能过剩以及欧盟和美国对我国铜版纸的反倾销政策仍对该行业未来的发展态势有较大影响 ; 铜版纸行业产能集中度很高, 预计未来铜版纸行业新增产能较少, 行业环境更有利于大型铜版纸企业发展 铜版纸属于文化纸中的高端纸种, 行业准入门槛较高, 以大型企业为主, 行业集中度很高 截至 2016 年末, 我国铜版纸行业主要厂家总产能约为 700 万吨, 产能位居前三位的企业分别为金东纸业 山东晨鸣纸业集团股份有限公司和山东太阳纸业股份有限公司, 前三家企业产能合计占铜版纸行业主要生产厂家的市场份额比重 70% 以上 2005~2012 年, 铜版纸行业一直处于快速发展局面, 产量从 300 万吨增长至 650 万吨, 消费量从 289 万吨增长至 581 万吨 2013~2016 年, 由于前期铜版纸行业投资过度, 产能集中释放, 导致我国铜版纸供大于求, 我国铜版纸产量由 685 万吨下降到 650 万吨, 消费量也从 6

8 跟踪评级报告 万吨 577 万吨下降到 545 万吨 2017 年上半年铜版纸产销量变化不大 消费量 : 铜版纸 产量 : 铜版纸 图 ~2016 年我国铜版纸市场变动情况 数据来源 :Wind 资讯 2012 年以来, 受铜版纸产能过剩的影响, 纸品库存高企, 企业盈利空间受到大幅挤压, 铜版纸价格及盈利水平处于低位波动状态, 由于 造纸工业发展 十二五 规划 已明确将限制产量增长, 自 2013 年起我国不再批复铜版纸新生产线,2014 年后全国基本没有新增铜版纸产能 2016 年下半年以来, 铜版纸价格有所回升, 铜版纸均价从 2016 年初约 4,900 元 / 吨上涨到 2017 年 5 月末的 6,800 元 / 吨, 并持续处于高位, 达到近五年来的峰值 元 / 吨 8,000 7,500 7,000 6,500 6,000 5,500 5,000 4,500 4,000 铜版纸出厂平均价 图 年 1 月 ~2017 年 2 月国内铜版纸出厂平均价 数据来源 :wind 资讯 出口方面, 铜版纸仍是我国纸及纸板出口数量最大的纸种之一, 2014~2016 年我国铜版纸出口量为 万吨 万吨 万吨, 占纸及纸板出口总量比重分别为 25.60% 27.03% 24.60%

9 年 11 月 4 日, 美国国际贸易委员会最终裁定对华铜版纸反倾销反补贴案税令, 中国涉案企业反补贴税率为 19.46%~202.84%, 反倾销税率为 7.62%~135.84% 这是继 2007 年对从中国进口的铜版纸进行反补贴和反倾销后, 美国再次对从中国进口的铜版纸进行反倾销制裁 2011 年 5 月 14 日欧盟宣布, 对从中国进口的铜版纸开征正式反倾销税和反补贴税, 对中国铜版纸征收的反补贴税率为 4.00%~12.00%, 反倾销税率为 8%~35.10%, 两相叠加, 对不同的中国生产企业征收的总税率在 20%~39%; 按照欧盟规定, 正式反补贴税和反倾销税的征税期均为 5 年 欧美的各项反倾销措施对我国铜版纸对外出口企业产生中长期影响, 使公司现存的出口销售渠道遭到削弱, 仍对公司的出口盈利能力产生一定影响 我国铜版纸行业的产能过剩及欧美国家对铜版纸的反倾销政策将为国内铜版纸企业经营带来较大挑战 预计未来铜版纸行业价格及盈利水平仍将受行业周期和国际贸易政策影响 同时, 行业环境也将更有利于大型铜版纸企业的竞争与发展 我国木浆和废纸浆等原材料对外依存度较高, 价格受世界经济形势影响, 给造纸企业成本控制带来一定压力 造纸行业原材料是纸浆, 包括木浆 非木浆和废纸浆等,2016 年废纸浆消耗占比为 65% 木浆占比为 29% 由于我国森林资源匮乏, 纸浆对外依存度较高, 约 70% 木浆和 40% 废纸浆依靠进口 由于原材料成本占造纸总成本约为 65%~75%, 国际经济形势形成的木浆价格波动给造纸企业成本控制带来一定压力, 对其盈利能力产生较大的影响 表 ~2016 年我国纸浆消耗情况 ( 单位 : 万吨 ) 品种 2015 年占比例 (%) 2016 年占比例 (%) 同比 (%) 总量 9, , 木浆 2, , 其中 : 进口木浆 1, , 废纸浆 6, , 其中 : 进口废纸浆 2, , 非木浆 数据来源 : 中国造纸协会 2016 年以来, 我国纸浆消耗总量 9,797 万吨, 较上年增长 0.68% 从消耗占比来看, 原材料中废纸浆占比最大, 废纸浆消耗 6,329 万吨, 占纸浆消耗总量 65%( 其中进口废纸浆占 24% 国产废纸浆占 41%), 废纸浆主要用来生产箱纸板 ( 占纸产品生产总量比例为 21.23%) 瓦楞原纸 ( 占纸产品生产总量比例为 20.91%) 等纸产品 ; 其次是木浆, 木浆消耗 2,877 万吨, 占纸浆消耗总量比例为 29%( 其中进口木浆占 19% 国产木浆占 10%), 木浆主要用来生产铜版纸等产品 ; 非木浆消 8

10 耗 591 万吨, 占纸浆消耗总量 6%, 其中稻麦草浆占 2.5% 竹浆占 1.6% 其它非木浆占 0.3% 2014 年 1 月 ~2016 年 6 月, 进口废纸平均价格基本保持平稳, 自 2016 年 6 月以来, 价格出现较为明显的上涨, 美废价格从 2016 年 6 月 6 日的 180 美元 / 吨上涨到 2017 年 2 月 20 日的 239 美元 / 吨, 日废价格相应从 184 美元 / 吨上涨到 233 美元 / 吨, 欧废价格相应从 160 元 / 吨上涨到 195 美元 / 吨, 废纸价格的上涨也导致箱纸板 瓦楞原纸价格也相应上涨 国内废纸价格走势与进口废纸基本相同 美元 / 吨 1, 针叶木化学浆阔叶木化学浆化学机磨浆 图 年 2 月 ~2017 年 1 月我国进口木浆平均价格走势 数据来源 : 东方财富 我国木浆主要依靠进口,2011 年下半年进口木浆价格开始整体下跌,2012~2014 年上半年, 进口木浆价格整体走势相对平稳,2014 下半年以来进口木浆价格出现一定分化, 但整体处于低位波动 2017 年以来, 受益于下游需求的回暖, 针叶浆 阔叶浆 机械浆进口均价出现上涨趋势 针叶浆进口均价 阔叶浆进口均价 机械浆进口均价分别从 2016 年 6 月的 594 美元 / 吨 493 美元 / 吨 404 美元 / 吨上升为 2017 年 6 月的 649 美元 / 吨 594 美元 / 吨 519 美元 / 吨, 实现大幅增长, 并持续处于高位, 造纸行业原材料价格频繁波动的特点增加了行业内企业成本的管控难度 2016 年, 规模以上造纸生产企业 2,757 家, 主营业务收入 8,725 亿元, 同比增长 6.98%; 利润总额 486 亿元, 同比增长 28.74%, 纸产品价格回升使行业盈利能力有所改善 总体看, 国内造纸行业原料供给对进口依赖程度较高, 且价格与国际市场联动性强 长期来看, 原料市场波动增加成本管控难度, 对企业持续盈利能力提出一定挑战 9

11 国家环保政策的趋紧, 使造纸企业环保成本加大, 预计未来公司将面临持续环保支出压力 ; 但环保政策的趋紧同时也有利于金东纸业等规模化 集约化和环保型企业的发展, 行业集中度将持续提高作为传统意义上的重污染行业, 造纸行业是除化工以外的第二大废水排放源行业, 每年的废水排放量占全国工业废水排放量 15% 以上 在政策层面, 国家多次提高造纸业的排放标准, 并不断出台新的政策和措施, 大力推进造纸业结构调整和清洁生产 2013 年以来我国造纸行业落后产能淘汰力度持续加大,2013~2015 年, 造纸行业淘汰落后产能分别为 万吨 万吨 167 万吨,2016 年仍延续淘汰落后产能政策, 促使行业向规模化 集约化方向发展 预计未来 1~2 年, 落后产能淘汰政策有助于缓解造纸行业整体产能过剩局面, 全国纸制品产能过剩的大趋势并未得到有效改善 由于国家环保政策的趋严, 造纸企业环保成本加大, 预计未来公司将面临持续环保支出 同时, 不符合环保要求的中小纸厂将被淘汰, 行业产能将逐渐向符合环保条件的规模化大型造纸企业集中, 有利于行业盈利能力的改善 江苏省为我国经济发达省份, 经济保持平稳较快增长, 有助于区域内企业的发展 江苏省是我国经济发达省份, 具有产业基础扎实 科技实力雄厚 教育资源丰富 劳动力素质较高等优势 2016 年, 江苏省实现地区生产总值 7.61 万亿元, 位居全国第二位, 同比增长 7.8%; 全省高新技术产业快速发展, 全年实现高新技术产业总值 6.7 万亿元, 同比增长 8%, 占规模以上工业产值比重达 41.5%, 全省经济在转型升级中保持平稳较快增长 2017 年 1~6 月, 江苏省实现地区生产总值 4.08 万亿元, 同比增长 7.2% 江苏省经济保持平稳较快增长, 有助于区域内企业的发展 经营与竞争 公司主要从事纸品及木浆的生产和销售, 纸品仍是收入和利润的主要来源 ;2016 年, 公司营业收入和毛利率同比较为稳定,2017 年毛利润有所提升 公司主要从事纸品及木浆的生产和销售, 纸品主要包括铜版纸 无碳复写纸和双胶纸等文化用纸, 所产木浆为阔叶木浆 公司以文化用纸为主的纸品业务是公司收入和利润的主要来源 公司最主要产品为铜版纸, 年产量约 316 万吨, 在纸产品中收入占比约 95%, 无碳复写纸年产量约 12 万吨, 双胶纸年产量约 9 万吨, 收入占比均较小 2016 年, 公司营业收入同比较为稳定, 木浆价格的低迷导致木浆业务板块收入有所下滑, 但铜版纸价格的回升使纸品板块收入有所提高 ; 公司毛利润为 亿元, 同比增长 1.38%, 主要是 2016 年下半 10

12 年纸产品价格开始上涨, 以及通过技术改造使得木浆单位能耗下降所致 从比重上看, 纸品毛利润有所增加 比重上升, 而木浆毛利润有所下降 比重下滑 公司毛利率较为稳定, 其中纸品业务受益于产品价格提升 单位能耗降低, 毛利率水平有所提高, 同时木浆价格稳中有降 2016 年下半年煤炭价格回升, 木浆板块毛利率有所下滑 表 ~2016 年及 2017 年 1~6 月公司业务构成情况 ( 单位 : 亿元 %) 项目 2017 年 1~6 月 2016 年 2015 年 2014 年 金额占比金额占比金额占比金额占比 营业收入 纸品 木浆 毛利润 纸品 木浆 毛利率 纸品 木浆 数据来源 : 根据公司提供资料整理 2017 年 1~6 月, 公司营业收入为 亿元, 同比增长 5.77%, 毛利润为 亿元, 同比增长 31.68%, 毛利率为 20.09%, 上升 3.95 个百分点, 主要由于产品价格上涨和产销量提高导致收入和利润水平同比提高 综合来看,2016 年公司收入和毛利润主要来源于纸品和木浆, 受 2016 年下半年纸产品价格的回升, 木浆价格稳中有降以及煤炭价格回升等综合因素的影响, 营业收入和毛利率较为稳定 预计未来 1~2 年, 公司以纸品和木浆为主的业务结构将保持整体稳定, 随着金海浆生活用纸项目的完全投产, 公司纸品结构将进一步丰富 公司仍是国内最大的铜版纸 无碳复写纸生产企业, 木浆生产能力仍位居国内第二, 具有显著的规模和技术优势 ; 随着金海浆生活用纸项目的建成投产, 纸品生产能力将进一步提升 截至 2017 年 6 月末, 公司纸及纸制品产能为 365 万吨 / 年, 木浆产能为 135 万吨 / 年, 仍是我国最大的铜版纸 无碳复写纸生产企业, 其中金东纸业本部产能达 200 万吨 / 年, 是世界单厂规模最大的铜版纸生产企业, 在我国铜版纸市场占有率超过 50%,2013 年 7 月金海浆铜版纸项目正式投产, 使得公司铜版纸总产能提升至 300 万吨 / 年 11

13 表 年公司本部及下属主要企业生产情况 ( 单位 : 万吨 / 年 万吨 ) 企业主要产品品牌名称产能产量 公司本部铜版纸太空梭 东帆 长鹤 金华盛双胶纸 无碳复写纸 铜板卡金彩蝶 立可得 金海浆 铜版纸金海鲸王 木浆龙头 鲸王 合计 数据来源 : 根据公司提供资料整理 子公司金华盛拥有年产 11 万吨无碳复写纸 35 万吨双胶纸 16 万吨铜版卡纸及 3 万吨热敏纸的生产能力, 其中无碳复写纸产能规模行业排名第一 子公司金海浆主要生产化学漂白硫酸盐桉木浆, 产能为 135 万吨 / 年, 是国内最大的木浆生产企业之一 ; 同时, 金海浆二期生活用纸项目处于试生产阶段, 生活用纸项目的完全投产将丰富公司纸品结构, 纸品生产能力将进一步提升 总体来看, 公司在铜版纸和木浆产品具有显著的规模优势 表 ~2016 年及 2017 年 1~6 月公司主要产品生产情况 ( 单位 : 万吨 %) 主要产品主要产品 2017 年 1~6 月 2016 年 2015 年 2014 年 纸品 1 木浆 年产能 产量 销量 产能利用率 年产能 产量 销量 产能利用率 数据来源 : 根据公司提供资料整理 公司除在生产规模上具有优势外, 生产设备和技术水平均处于世界领先水平 公司本部及子公司主要纸机均为国外引进设备, 单机生产规模较大, 规模经济效益较好 公司设备全部采用自动化生产控制, 保证了生产过程的可控性和生产效率, 使原材料利用率 产品成型率和出品率都处于较高水平 公司重视技术研究工作, 并设置法务暨知识产权处 研发中心等专门部门负责知识产权和技术研发, 在主导产品以及产品的实现过程中取得了一批具有自主知识产权的核心技术和关键技术 截至 2017 年 6 月末, 公司拥有专利申请 413 件, 其中发明专利 256 件 ; 提交国外专利申请 7 件, 其中美国授权发明专利 2 件 ; 国内商标 25 件, 在美国 俄罗斯等地注册境外商标 50 件 ; 软件著作权 9 项 获中国专利优秀奖 1 木浆的产能 产量数据已剔除自用量 12

14 1 件, 日内瓦国际发明金奖 1 件, 中国驰名商标 1 件 公司依托控股股东的林木资源优势和集约化采购, 建立了稳定的主原料供应渠道, 提高了成本控制能力 ; 由于我国木浆自给率水平不高, 国际木浆价格的变化给公司成本控制及盈利水平带来较大影响 ; 人民币汇率的波动使公司面临汇兑损失的风险 公司生产所需主要原材料为木浆 原木 木片, 煤炭 木浆在生产成本中所占比重最大, 以铜版纸为例, 木浆 ( 其中阔叶浆占木浆总成本的 60%, 针叶浆占 15%, 化学机械磨木浆占 25%) 占其原材料成本 60% 以上, 煤炭占 15%, 固定资产折旧占 15% 公司的木浆 原木及木片和煤炭等通过控股股东金光纸业集约化采购, 采购成本具有一定的优势 金海浆的木浆根据金光纸业进行统一调配, 可为金东纸业提供木浆原材料的 30%, 剩下的通过金东贸易 ( 香港 ) 有限公司进口采购 金东纸业所需木浆主要包括漂白针叶木浆 (NBKP) 漂白阔叶木浆 (LBKP) 和化学机械浆 (BCTMP), 针叶木浆基本依靠进口, 金海浆供应部分阔叶木浆, 化学机械浆主要由金隆浆纸业 ( 江苏 ) 有限公司提供 ; 金海浆所用原材料原木及木片约 30% 从国内关联林业公司 海南当地等林场采购, 国外主要通过经销商从越南 印尼等地进口 煤炭主要是从国内进行采购 公司依托控股股东的林木资源优势和集约化采购, 建立了稳定的主原料供应渠道, 提高了成本控制能力 表 年及 2017 年 1~6 月公司前五大原材料供应商情况 ( 单位 : 万元 %) 时间供应商名称采购原料采购金额 2017 年 1~ 6 月 2016 年 占采购总 2 额比例 GOLDEASTTRADING(HONGKONG)CO.LTD 纸浆 / 木片 66, 金纸源贸易 ( 上海 ) 有限公司纸浆 46, 镇江天勤国际贸易有限公司纸浆 37, HAOHUNGCOMPANYLIMITED 木片 36, 海南金海贸易 ( 香港 ) 有限公司纸浆 26, 合计 - 213, GOLDEASTTRADING(HONGKONG)CO.LTD 纸浆 / 木片 135, 镇江天勤国际贸易有限公司纸浆 83, 金纸源贸易 ( 上海 ) 有限公司纸浆 69, HAOHUNGCOMPANYLIMITED 木片 65, 镇江联泰国际贸易有限公司纸浆 48, 数据来源 : 根据公司提供资料整理 合计 - 402, 由于公司木浆等原材料自给率不高, 约占木浆总采购数量的 30%, 加上原材料购入期 运输期 库存期和销售期的差异, 木浆主要依靠 年采购总额为 亿元,2017 年 1~6 月采购总金额为 亿元 13

15 进口, 国际浆价的变化给公司成本控制 盈利水平带来一定不利影响 公司与国外供应商 90% 以上通过美元结算, 通过境外采购, 境外销售抵消一定汇率波动风险 一般国内采购通过银行承兑汇票方式支付, 国外采购通过 6 个月的信用证支付木浆货款 公司拥有完善的销售渠道体系, 产品销售以内销为主, 外销为辅 ; 国内市场以华东 华南地区为主 ; 控股股东金光纸业的集约化采购和销售使得公司关联交易长期维持较大规模, 对资金形成一定占用 公司以内外销并举的模式发展, 内销方面, 公司在全国建立了 16 家国内销售公司, 形成一套完整的销售 服务和市场一体化的系统 内贸公司同时也负责销售金光纸业下属其他造纸企业的产品 国内销售采用直销和分销两种方式, 直销占比 50% 以上 产品出口均采用来料加工的模式, 公司仅收取加工费 根据海关数据, 金东纸业是 2016 年我国造纸和纸制品行业规模最大的出口企业 表 ~2016 年及 2017 年 1~6 月公司销售区域情况 ( 单位 : 亿元 %) 区域 2017 年 1~6 月 2016 年 2015 年 2014 年 金额占比金额占比金额占比金额占比 内销 华东 华南 华北 华中 华西 外销 香港 合计 数据来源 : 根据公司提供资料整理 从销售区域来看, 公司以国内销售为主, 内销占比 80% 以上, 国内市场主要以华东 华南为主 由于欧美设置的铜版纸贸易壁垒, 目前公司主要出口地区集中在亚洲地区, 销售量约占 30%, 主要向日本, 印度等地出口 除了进行地区多元化来消化 双反 对铜版纸出口的影响, 公司也积极调整出口产品的结构以规避贸易壁垒, 开始在美国销售卷筒铜板卡等 公司内销主要以赊销结算为主, 外销以电汇和信用证为主 公司销售客户集中度一般 2014 年以来, 随着国内宏观经济增长放缓, 国内造纸行业产能整体仍过剩, 市场竞争日趋激烈, 一方面公司为支持长期合作客户, 延长了销售收款账期, 约一到两个月 另一方面, 公司加大力度开发终端用户, 执行直销策略, 从而调整了应收账款政策, 适当延长账期, 但仍以关联方销售为主, 对资金形成一定占用 14

16 表 年及 2017 年 1~6 月公司前五大客户销售情况 ( 单位 : 万元 %) 时间客户名称产品名称销售金额销售占比 2017 年 1~6 月 2016 年 数据来源 : 根据公司提供资料整理 金东贸易 ( 香港 ) 有限公司纸品纸浆 230, 金纸源贸易 ( 上海 ) 有限公司纸品纸浆 91, 厦门建发纸业有限公司纸浆 47, 海南领明国际贸易有限公司纸品 38, 镇江天勤国际贸易有限公司纸浆 26, 合计 - 433, 金东贸易 ( 香港 ) 有限公司纸品纸浆 420, 金纸源贸易 ( 上海 ) 有限公司纸品纸浆 122, 厦门建发纸业有限公司纸浆 66, 海南领明国际贸易有限公司纸品 59, 江西蓝海国际贸易有限公司纸品 52, 合计 - 721, 由于控股股东金光纸业进行集约化采购, 因此造成公司向关联方发生采购行为 ; 在销售方面, 其他关联公司也负责金光纸业纸品的销售, 出口主要通过金东香港, 因此造成公司关联交易金额长期维持在较大规模, 对资金形成一定占用 2016 年, 关联方销售金额有占总销售金额的比重较为稳定, 公司向关联方销售商品以市场价格定价 ; 同时, 公司采购自关联方的金额以及占总采购金额的比例有所波动, 公司向关联方采购商品由双方考虑市场价格协商决定 表 ~2016 年公司关联交易情况 ( 单位 : 亿元 %) 项目 2016 年 2015 年 2014 年 关联采购金额 关联采购金额占总采购金额比 关联销售金额 关联销售金额占总销售金额比 数据来源 : 根据公司提供资料整理 公司在环保方面连续投入充足的资金和设备, 相关环保指标均优于国家的造纸行业排放标准 公司在环保方面连续投入充足的资金和设备, 配套建设了总装机容量为 29 万千瓦的自备热电厂 日处理能力为 9.9 万吨的清水处理厂 7.5 万吨的污水处理厂以及两个 3.5 万吨级泊位的自备码头等公用设施 公司危险废物全部按法规要求委外综合处置, 一般废弃物采用公司内回收利用和委外综合利用模式, 做到了生产废弃物 100% 合规处置 2016 年环保运行投入近 1 亿元, 累计环保投入 10 亿元 15

17 表 年及 2017 年 1~6 月公司主要环保指标执行情况 项目承诺数据国家标准 公司指标 2017 年 1~6 月 2016 年 吨纸水耗量 ( 吨 ) 吨纸废水排放量 ( 吨 ) 吨纸 COD 排放量 ( 千克 ) 吨浆水耗量 ( 吨 ) 28 无 吨浆废水排放量 ( 吨 ) 吨浆 COD 排放量 ( 千克 ) 数据来源 : 根据公司提供资料整理 公司从 2000 年开始, 连续多年被评为环境等级绿色及环保先进企业,2003 年被国家环保总局授予 全国环境保护百佳工程 荣誉称号, 2004 年荣获首批 国家环境友好企业 称号,2005 年被江苏省环保厅评选为江苏省循环经济推进先进单位,2006 年荣获全国绿化模范单位 工业旅游示范点称号,2009 年荣获省级节水型企业称号,2013 年再次通过清洁生产审核 综合来看, 连续充足的环保投入保证了公司在生产过程的资源最节省和污染排放最小, 相关环保指标均优于国家的造纸行业排放标准, 为公司长期发展奠定了基础 公司治理与管理 截至 2017 年 6 月末, 公司注册资本为 亿元, 控股股东金光纸业持有公司 97.42% 的股份, 自然人黄志源是金光纸业的实际控制人, 因此公司实际控制人为黄志源 公司根据 公司法 等有关法律法规的相关规定, 建立了较为完善的法人治理结构 公司的最高权力机构是股东大会, 股东大会下设董事会和监事会, 董事会和监事会向股东大会负责, 基本形成了股东会 董事会 监事会和经营管理层各司其责 协调运转 有效制衡的法人治理结构 公司组织形式比较健全, 有利于公司未来发展 随着公司业务的快速发展, 公司已经实现信息化, 借助全球最先进的 SAP 企业管理软件, 公司实现了整个中国系统的生产 采购 销售 财务 人事等关键业务流程的专业化 规范化和高效率 公司从资源节约 环境保护和结构调整三方面明确了公司期间的主要发展方向, 即公司将持续加大新用途新市场下的新产品开发, 还针对市场上对特种纸需求大的发展趋势, 新增特种纸生产项目, 实现公司的多样化经营, 提高产品附加值, 并增加市场机会 公司是我国最大的铜版纸 无碳复写纸生产企业 也是最大的木浆生产企业之一, 具有显著的规模 产业链和技术优势 ; 公司依托控股股东金光纸业进行集约化采购, 具有一定的采购成本优势, 但仍受 16

18 国际浆价影响 ; 公司主要通过金东香港进行对外出口, 因此关联销售额较大 ; 此外, 环保指标优于造纸行业排放标准 预计未来随着金海浆二期生活用纸项目的投产, 公司纸品结构将进一步丰富, 继续保持较强的规模优势及综合竞争实力 综合来看, 公司抗风险能力很强 财务分析 公司提供了 2016 年及 2017 年 1~6 月财务报表 安永华明会计师事务所 ( 特殊普通合伙 ) 对 2016 年财务报表进行了审计, 并出具了标准无保留意见的审计报告 公司 2017 年 1~6 月财务报表未经审计 资产质量 2016 年末, 公司资产规模同比较为稳定, 构成以非流动资产为主 ; 应收账款增长较快, 周转效率有所下降 ; 受限资产超过净资产规模的 100%, 资产流动性较差 2016 年末, 公司资产规模为 亿元, 同比较为稳定,2017 年 6 月末, 资产为 亿元, 较 2016 年末有所增加 ; 资产构成以非流动资产为主, 符合造纸生产型企业的特征 亿元 年末 2015 年末 2016 年末 2017 年 6 月末 % 非流动资产合计流动资产合计流动资产占比 图 ~2016 年末及 2017 年 6 月末公司资产构成情况 公司流动资产主要由应收账款 货币资金 应收票据 预付款项 存货及其他应收款等构成 17

19 预付款项 16.37% 其他应收款 5.56% 存货 8.13% 其他 6.63% 货币资金 21.83% 应收账款 27.85% 应收票据 13.62% 图 年末公司流动资产构成 2016 年末, 应收账款为 亿元, 同比增长 13.84%, 主要是公司延长下游客户信用期所致, 账龄在一年以内的应收账款占比为 84.66%, 前五名客户应收账款的占比为 84.03% 2016 年末, 货币资金为 亿元, 同比增长 10.93%, 包括 亿元受限货币资金和 亿元银行存款等 2016 年末, 应收票据为 亿元, 同比下降 6.65%, 由 亿元银行承兑汇票和 8.55 亿元商业承兑汇票构成 表 11 截至 2017 年 6 月末公司应收账款主要欠款单位情况 ( 单位 : 亿元 %) 欠款单位关联关系金额账龄 占应收账 款比重 款项性质 金东贸易 ( 香港 ) 有限公司关联 年以内 经营项下应收货款 金纸源贸易 ( 上海 ) 有限公司非关联 年以内 经营项下应收货款 玛可木贸易 ( 杭州 ) 有限公司非关联 年以内 4.22 经营项下应收货款 无锡思尔福贸易有限公司非关联 年以内 1.03 经营项下应收货款 上海海林星企业发展有限公司非关联 年以上 0.98 经营项下应收货款 合计 数据来源 : 根据公司提供资料整理 2016 年末, 预付款项为 亿元, 同比增加 32.24%, 主要是在成本上涨的预期下, 公司提前订货导致预付款的大幅增加所致, 其中, 关联方预付款项为 亿元 2016 年末, 存货为 亿元, 同比下降 19.94%, 主要由于下半年纸制品销售回暖所致,2016 年末存货主要由 8.21 亿元库存商品 6.94 亿元原材料和 3.82 亿元备品配件构成 2016 年末, 其他应收款为 亿元, 同比减少 3.81%, 账龄在一年以内的其他应收款占比为 67.77%, 其中, 关联方其他应收款为 亿元 18

20 表 12 截至 2016 年末公司其他应收款主要欠款单位情况 ( 单位 : 亿元 %) 欠款单位关联关系金额账龄占其他应收款比重款项性质 金光纸业 ( 中国 ) 投资有限公司关联 年以内 经营项下 金东贸易 ( 香港 ) 有限公司关联 年以内 经营项下 海南金华林业有限公司关联 年以内 经营项下 韶关市金韶关第一丰产林 ( 纸 材 ) 基地有限公司 关联 年以内 5.61 经营项下 阳江金太阳科技林业有限公司关联 年以内 3.03 经营项下 合计 数据来源 : 根据公司提供资料整理 2017 年 6 月末, 应收账款为 亿元, 较 2016 年末增长 8.88%; 货币资金为 亿元, 较 2016 年末增长 12.76%, 主要由于公司经营情况转好, 回款增加所致 ; 应收票据为 亿元, 较 2016 年末增长 24.95%, 主要是 2017 年贴现价格较高, 公司持有到期所致 ; 预付账款为 亿元, 较 2016 年末增长 13.77%, 是由于原材料价格上涨提前订货所致 ; 存货为 亿元, 较 2016 年末增长 6.41%; 其他应收款为 亿元, 较 2016 年末增长 26.44%, 主要由于金东香港来料加工业务的运输费用由金东纸业负责, 产生运输费用所致 前五大对象分别为金东贸易 ( 香港 ) 有限公司 海南金华林业有限公司 金光纸业 ( 中国 ) 投资有限公司 韶关市金韶关第一丰产林 ( 纸材 ) 基地 金隆浆纸业 ( 江苏 ) 有限公司, 其款项金额在其他应收款中占比分别为 34.76% 10.20% 9.56% 4.44% 4.37% 和 4.37%, 合计占比为 67.70% 公司非流动资产主要由固定资产和在建工程构成 2016 年末, 固定资产为 亿元, 同比下降 5.87%, 主要由于计提固定资产折旧所致, 固定资产主要由机械设备 亿元和房屋及建筑物 亿元构成 ; 在建工程为 亿元, 同比增加 4.86%; 可供出售金融资产为 亿元, 与 2015 年末相同,2015 年末可供出售金融资产同比大幅增加是由于 2015 年公司完成对金东香港的增资所致 2017 年 6 月末, 固定资产为 亿元, 较 2016 年末下降 3.25%, 同样由于计提折旧所致 ; 在建工程为 亿元, 较 2016 年末变化不大 ; 公司可供出售金融资产为 亿元, 与 2016 年末相同 表 13 截至 2017 年 6 月末公司主要在建项目情况 ( 单位 : 万元 ) 工程项目名称预算额已投入预计完工日期完工后产能 卫生纸机项目 350, , 万吨生活用纸 / 年 浆厂提产技改项目 171, , ,400 吨干浆 / 天 其他升级改造 环保类项目 29,123 13, 技改 合计 550, , 数据来源 : 根据公司提供资料整理 19

21 2014~2016 年, 公司应收账款周转天数分别为 天 天 天, 应收账款周转效率下降显著 ; 存货周转天数分别为 天 天和 天, 存货周转效率有所上升 2017 年 1~6 月, 公司应收账款周转天数及存货周转天数分别为 天和 天 截至 2017 年 6 月末, 公司受限资产合计 亿元, 占总资产和净资产比重分别为 51.34% 和 %, 受限资产以固定资产 货币资金 在建工程和应收票据为主 另外, 公司以持有的全部金海浆股权 ( 占全部股权的 59.06%) 质押作为自身银行借款的担保 公司受限资产超过净资产规模, 影响资产的流动性及再融资能力 综合来看,2016 年末公司资产规模较为稳定, 构成以非流动资产为主 ; 应收账款增长较快, 周转效率有所下降 ; 公司受限资产超过净资产的 100%, 资产流动性较差 资本结构 2016 年末, 公司负债规模同比有所下降, 仍以流动负债为主 ; 短期有息债务比重较高, 短期债务负担较重 ; 对外担保比率较高, 且以关联担保为主, 仍存在一定或有风险 2016 年末, 公司负债总额为 亿元, 同比下降 1.96%, 流动负债占总负债比例为 76.05%, 总负债以流动负债为主 ;2017 年 6 月末负债总额为 亿元, 同比增长 7.55% 亿元 % 年末 2015 年末 2016 年末 2017 年 6 月末 非流动负债合计 流动负债合计 流动负债占比 图 ~2016 年末及 2017 年 6 月末公司负债构成情况 公司流动负债主要由短期借款 一年内到期的非流动负债 应付票据 应付账款及预收账款等构成 2016 年末, 短期借款为 亿元, 同比下降 3.06%, 短期借款主要由 亿元保证借款 亿元质押借款和 亿元抵押及保证借款构成 2016 年末, 一年内到期的非流动负债为 亿元, 同比增长 4.53%, 主要由一年内到期的长期借款 亿元和一年内到期的应付债券 亿元构成 2016 年末, 公司应付票据为 亿元, 同比增长 20.43%, 主要 20

22 由于使用票据业务结算量增加所致 ;2016 年末应付账款为 亿元, 同比下降 1.15%;2016 年末, 其他应付款为 亿元, 同比下降 22.48%, 主要由于应付的投标保证金及前期工程款等减少所致 2017 年 6 月末, 短期借款为 亿元, 较 2016 年末增长 29.49%, 主要因为公司减少票据贴现, 通过短期借款补充营运资金所致 ; 一年内到期的非流动负债为 亿元, 较 2016 年末降低 20.66%; 应付票据为 亿元, 变动不大 ; 应付账款为 亿元, 较 2016 年末增长 21.15%, 主要是在原材料价格上涨预期下, 更多购买原材料所致 ; 其他应付款为 亿元, 较 2016 年末增长 9.39% 一年内到期的非流动负债 19.62% 其他 9.40% 预收款项 5.91% 应付票据 18.44% 应付账款 11.06% 短期借款 35.56% 图 年末公司流动负债构成 公司非流动负债主要为长期借款 应付债券和长期应付款 2016 年末, 长期借款为 亿元, 同比下降 15.97%, 主要由保证借款 抵押借款和抵押及保证借款等构成 应付债券为 亿元, 同比下降 20.22%, 主要包括 13 金海浆纸债 16 金东 金东纸业 PPN01 等 表 ~2016 年末及 2017 年 6 月末公司有息债务情况 ( 单位 : 亿元 %) 指标 2017 年 6 月末 2016 年末 2015 年末 2014 年末 短期有息债务 长期有息债务 总有息债务 短期有息债务占总有息债务比重 总有息债务占总负债比重 年末, 公司总有息债务为 亿元, 总有息债务规模同比下降 5.28%; 总有息债务占总负债比重为 78.27%, 较为稳定 ; 短期有息债务占总有息债务比重为 71.55%, 占比有所上升, 且公司有息债务以短期有息债务为主, 短期债务负担较重 2017 年 6 月末, 长期借款为 亿元, 较 2016 年末下降 21.83%, 主要是由于项目贷款归还所致 ; 应付债券为 亿元, 较 2016 年末 21

23 基本持平 ; 短期有息债务占总有息债务比重为 76.91%, 较 2016 年末比重有所提高 从有息债务期限结构来看, 截至 2017 年 6 月末, 一年内到期的有息债务占比为 68.80%, 构成以短期借款为主, 长期有息债务以长期借款为主 表 15 截至 2017 年 6 月末公司有息债务期限结构 ( 单位 : 亿元 %) 期限 1 年 (1,2] 年 (2,3] 年 (3,4] 年 (4,5] 年 >5 年合计 金额 占比 资料来源 : 根据公司提供数据整理 2016 年末, 由于长期有息债务的减少, 公司资产负债率 债务资本比率均小幅下降 ; 流动比率 速动比率均有所波动, 整体来看, 公司流动资产对流动负债的保障程度较弱 表 ~2016 年末及 2017 年 6 月末公司部分财务指标 指标 2017 年 6 月末 2016 年末 2015 年末 2014 年末 资产负债率 (%) 债务资本比率 (%) 长期资产适合率 (%) 流动比率 ( 倍 ) 速动比率 ( 倍 ) 年末, 公司所有者权益为 亿元, 同比增加 4.09%, 主要由股本 亿元 未分配利润 亿元等构成, 少数股东权益主要为金华盛 亿元和金海浆 亿元 2017 年 6 月末, 公司所有者权益为 亿元, 较 2016 年末略有下降, 其中未分配利润较 2016 年末减少 亿元, 主要是期间公司向股东分配利润所致 截至 2017 年 6 月末, 公司对外担保余额为 亿元, 担保比率为 43.35%, 主要是为第三方进口代理商信用证业务及关联方贷款提供的担保 公司对外担保比率较高, 且以关联担保为主, 仍存在一定或有风险 综合来看, 公司负债结构仍以流动负债为主, 总有息债务在总负债中的占比有所下降, 资本结构趋于优化, 但仍处于较高水平, 面临一定偿债压力 ;2017 年 6 月末, 公司对外担保比率为 43.35%, 仍然处于较高水平, 且以关联担保为主, 存在一定或有风险 盈利能力 2016 年, 公司营业收入和毛利率较为稳定 ;2017 年 1~6 月, 受纸产品和木浆价格持续上涨的影响, 公司盈利能力有所提升 2016 年, 公司营业收入为 亿元, 毛利率为 18.98%, 同比 22

24 较为稳定 亿元 400 % 年 2015 年 2016 年 营业收入 利润总额 毛利率 营业利润率 图 ~2016 年公司的收入及盈利情况 2016 年, 公司期间费用为 亿元, 占公司营业收入的比重为 12.29%, 较为稳定 由于借款和应付债券同比减少,2016 年, 受人民币汇率波动的影响, 汇兑损失有所减少, 财务费用有所下降 表 ~2016 年及 2017 年 1~6 月公司期间费用及占营业收入比重情况 ( 单位 : 万元 %) 项目 2017 年 1~6 月 2016 年 2015 年 2014 年 销售费用 72, , , ,296 管理费用 19,598 83,812 96,278 99,311 财务费用 64, , , ,836 期间费用合计 156, , , ,443 占营业收入比重 年, 投资收益为 0.13 亿元, 主要来自持有金融资产的利息收益和可供出售金融资产的股利收益 ; 营业外收支净额为 0.52 亿元, 主要由政府补助 保险赔付和自然灾害净损失等构成 ; 利润总额为 亿元, 同比增长 28.65%, 净利润为 亿元, 同比增长 27.57%, 主要是由于有息债务规模下降, 财务费用减少所致 ; 总资产报酬率为 4.98%, 较为稳定 ; 净资产收益率为 6.40%, 较 2015 年提高 1.18 个百分点 2017 年 1~6 月, 公司营业收入为 亿元, 同比增长 5.77%, 毛利率为 20.09%, 较同期上涨 3.95 个百分点, 期间费用为 亿元, 占营业收入比重为 10.49%, 较同期有所下降, 主要由于纸产品价格上涨导致营业收入同比增长以及期间费用同比下降共同导致, 其中财务费用为 6.44 亿元, 同比下降 17.65%, 主要由于有息债务规模减少所致, 利润总额为 亿元, 净利润为 亿元, 分别同比增长 % 和 %, 主要是由于 2017 年铜版纸价格大幅上涨带动了公司收入和利润水平的提高, 原材料木浆价格虽然也有上涨, 但幅度相对较小所致 ; 总资产报酬率和净资产收益率分别为 2.81% 和 4.23% 综合来看,2016 年, 公司营业收入和毛利率较为稳定, 受财务费 23

25 用下降的影响, 利润总额和净利润均同比增长,2017 年受纸产品价格大幅回升的影响, 利润总额和净利润同比均快速提升 现金流 2016 年, 公司经营性现金流维持净流入, 且规模同比大幅增长, 对债务和利息的保障程度有所增强 ; 由于票据贴现量下降导致 2017 年上半年经营性现金流净额同比大幅下降 2016 年, 公司经营性净现金流为 亿元, 同比增长 43.65%, 主要由于公司收到约 50% 的货款以银票结算,2016 年贴现价格走低, 因此公司贴现产生的现金流有所增加, 此外, 公司加强了对客户信用的管理, 预收款有所增加 ; 投资性净现金流为 亿元, 流出同比减少 67.49%, 主要是 2015 年对金东香港进行注资导致当年投资现金流出大幅增加所致 ; 筹资性净现金流为 亿元, 流出同比增长 69.33%, 主要是公司偿还到期债务所致 亿元 年 2015 年 2016 年 经营性净现金流 投资性净现金流 筹资性净现金流 图 ~2016 年公司的现金流情况 2017 年 1~6 月, 公司经营性净现金流为 0.18 亿元 较 2016 同期经营性净现金流 亿元同比下降 99.32%, 主要由于 2017 年贴现价格较高, 贴现量下降所致 ; 投资性净现金流和筹资性净现金流分别 亿元和 8.70 亿元 ; 鉴于金海浆二期 50 万吨生活用纸项目已试生产, 公司资本支出和融资需求将保持稳定 表 ~2016 年及 2017 年 1~6 月公司债务及利息的覆盖情况 项目 2017 年 1~6 月 2016 年 2015 年 2014 年 经营性净现金流 / 流动负债 (%) 经营性净现金流 / 总负债 (%) 经营现金流利息保障倍数 ( 倍 ) EBIT 利息保障倍数 ( 倍 ) EBITDA 利息保障倍数 ( 倍 ) 年, 随着公司经营性净现金流规模的增长, 其对债务和利息的保障程度增强 ;EBIT 利息保障倍数及 EBITDA 利息保障倍数有所增 24

26 加, 对利息保障程度有所增强 偿债能力 公司在铜版纸行业的规模及设备技术的优势保证了其市场地位, 2016 年公司营业收入和毛利率较为稳定,2017 年上半年盈利能力有所增强 公司资产构成以非流动资产为主, 受限资产占总资产比重较高, 在一定程度上影响了资产的流动性 ; 短期有息债务占总有息债务比重较高, 短期债务负担较重 综合分析, 公司偿债能力很强 债务履约情况 根据公司提供的由中国人民银行征信中心提供的 企业信用报告, 截至 2017 年 8 月 2 日, 公司本部共有 12 笔已结清合计金额为 8,836 万元的垫款, 根据公司提供的说明, 其中 1 笔 2005 年产生的 2,450 万元的垫款属不实信息, 另 11 笔 2001 年产生的合计金额为 6,386 万元的垫款为债务重组中各银行与公司达成协议, 由银行先行垫付公司到期的票据, 随后由公司还款所形成 公司本部有已结清关注类贷款 50 笔, 已结清关注类贸易融资 9 笔, 已结清关注类保理 7 笔, 已结清关注类票据贴现 45 笔, 已结清关注类银行承兑汇票 11 笔, 根据各授信银行提供的说明, 公司上述信贷业务均已结清 截至本报告出具日, 公司到期债券均已按时兑付本息, 存续债券按时偿付利息, 尚未到还本日 结论 公司仍是我国最大的铜版纸 无碳复写纸生产企业, 也是我国第二大木浆生产企业, 具有显著的规模 产业链和技术优势 公司依托控股股东金光纸业进行集约化采购, 具有一定的采购成本优势, 但经营情况仍受国际浆价波动的影响 公司主要通过金东香港进行对外出口, 因此关联销售额较大 预计未来随着金海浆生活用纸项目的投产, 公司纸品结构将进一步丰富 同时, 公司关联交易较大, 对资金形成一定占用, 受限资产超过净资产的 100%, 短期债务负担较重, 仍面临一定汇率风险 预计未来 1~2 年, 公司以纸品和木浆为主的业务结构将保持稳定 综合分析, 大公对公司 17 金东纸业 CP001 信用等级维持 A-1, 主体信用等级维持 AA+, 评级展望维持稳定 25

27 附件 1 截至 2017 年 6 月末金东纸业 ( 江苏 ) 股份有限公司股权结构图 GoldenPulp&PaperLimited (CookIslands)48.89% FIRSTGOLDENPULP&PAPERLIMITED (BritishVirginIslands) 100% SemiAlbaCorporation (BritishVirginIsland)4.83% 其他股东 A P P McBealDevelopmentLtd (BritishVirginIsland)5.97% EurotradeDevelopmentsLtd (HongKong)5.49% 34.72% 0.10% APP 中国集团有限公司 ( 百慕大 )APPChinaGroupLimited PteLtd % 亚洲浆纸业股份有限公司 ( 新加坡 ) AsiaPulp&PaperCompany(China)PteLtd % 亚洲浆纸业中国控股公司 ( 毛里求斯 )APPChinaHoldingLimited % 富龙投资集团有限公司 ( 香港 )EverDragonInvestmentGroupLimited % 金光纸业 ( 中国 ) 投资有限公司 镇江金达工贸有限公司 97.42% 2.58% 金东纸业 ( 江苏 ) 股份有限公司 59.06% 75.00% 海南金海浆纸业有限公司 金华盛纸业 ( 苏州工业园区 ) 有限公司 其他 26

28 27 附件 2 截至 2017 年 6 月末金东纸业 ( 江苏 ) 股份有限公司组织结构图董事会秘书董事会监事会股东大会人力资源暨行政管理部总经理办公室采购处技术部总经理副总经理 / 协理环保能源部生产一部生产二部生产三部整理部制浆部物流部财务部会计部营业部市场部工务部

29 附件 3 截至 2017 年 6 月末金东纸业 ( 江苏 ) 股份有限公司对外担保情况 被担保企业 企业性质 担保余额 是否逾期 是否互保 单位 : 万元担保到期日 宁波中华纸业有限公司生产型企业 9,000 否否 2017/12/23 苏州皇益贸易有限公司贸易公司 16,833 否否 2017/10/27 金胜浦纸制品有限公司生产型企业 9,000 否否 2018/7/26 金红叶纸业集团有限公司生产型企业 12,907 否否 2019/9/19 亚龙纸制品 ( 昆山 ) 有限公司贸易公司 400 否否 2018/4/8 宁波亚洲浆纸业有限公司投资公司 16,200 否是 2019/3/31 金隆浆纸业 ( 江苏 ) 有限公司贸易公司 19,110 否否 2021/11/18 金丰矿业 ( 安徽 ) 有限公司生产型企业 510 否否 2017/7/15 3 玛可木贸易 ( 杭州 ) 有限公司生产型企业 30,000 否否 2018/5/18 镇江市汇源金属贸易有限公司贸易公司 14,772 否否 2018/2/16 镇江天勤国际贸易有限公司贸易公司 33,868 否否 2018/4/19 镇江联泰国际贸易有限公司贸易公司 15,639 否否 2018/5/8 海南仲盛国际贸易有限公司贸易公司 77,266 否否 2019/5/27 金光纸业 ( 中国 ) 投资有限公司贸易公司 145,785 否否 2017/10/11 海南领明国际贸易有限公司贸易公司 38,559 否否 2018/3/15 金东贸易 ( 香港 ) 有限公司贸易公司 574,165 否否 2019/5/27 海南金海貿易 ( 香港 ) 有限公司贸易公司 37,593 否否 2017/11/25 合计 - 1,051, 到期续保一年 28

30 附件 4 金东纸业 ( 江苏 ) 股份有限公司对外担保企业主要财务数据 被担保企业 海南仲盛国际贸易有限公司 ( 人民币 ) 海南领明国际贸易有限公司 ( 人民币 ) 金胜浦纸制品有限公司 ( 人民币 ) 苏州皇益贸易有限公司 ( 人民币 ) 亚龙纸制品 ( 昆山 ) 有限公司 ( 人民币 ) 宁波中华纸业有限公司 ( 人民币 ) 金红叶纸业集团有限公司 ( 人民币 ) 宁波亚洲浆纸业有限公司 ( 人民币 ) 玛可木贸易 ( 杭州 ) 有限公司 ( 人民币 ) 镇江市汇源金属贸易有限公司 ( 人民币 ) 镇江天勤国际贸易有限公司 ( 人民币 ) 镇江联泰国际贸易有限公司 ( 人民币 ) 金隆浆纸业 ( 江苏 ) 有限公司 ( 人民币 ) 金东贸易 ( 香港 ) 有限公司 ( 美元 ) 海南金海贸易 ( 香港 ) 有限公司 ( 美元 ) 金光纸业 ( 中国 ) 投资有限公司 ( 人民币 ) 年份 期末总资产 期末总负债 营业收入 利润总额 净利润 单位 : 亿元经营性净现金流 2017 年 1~6 月 年 年 1~6 月 年 年 1~6 月 年 年 1~6 月 年 年 1~6 月 年 年 1~6 月 年 年 1~6 月 年 年 1~6 月 年 年 1~6 月 年 年 1~6 月 年 年 1~6 月 年 年 1~6 月 年 年 1~6 月 年 年 1~3 月 年 年 1~3 月 年 年 1~3 月 年

31 附件 5 金东纸业 ( 江苏 ) 股份有限公司主要财务指标 年份 资产类 2017 年 6 月末 ( 未经审计 ) 单位 : 万元 2016 年 2015 年 2014 年 货币资金 686, , , ,038 应收票据 474, , , ,876 应收账款 845, , , ,319 其他应收款 196, , , ,623 预付款项 519, , , ,027 存货 241, , , ,091 流动资产合计 3,112,709 2,788,694 2,492,846 2,659,978 可供出售金融资产 160, , ,903 64,960 长期股权投资 4,774 4,774 4,751 4,738 固定资产 2,669,742 2,759,518 2,931,566 3,025,701 在建工程 496, , , ,195 无形资产 105, , , ,296 非流动资产合计 3,545,299 3,573,866 3,853,148 3,831,632 总资产 6,658,008 6,362,560 6,345,994 6,491,610 占资产总额比 (%) 货币资金 应收票据 应收账款 其他应收款 预付款项 存货 流动资产合计 可供出售金融资产 长期股权投资 固定资产 在建工程 无形资产 非流动资产合计

32 附件 5 金东纸业 ( 江苏 ) 股份有限公司主要财务指标 ( 续表 1) 年份 负债类 2017 年 6 月末 ( 未经审计 ) 单位 : 万元 2016 年 2015 年 2014 年 短期借款 1,378,116 1,064,234 1,119,758 1,169,973 应付票据 575, , , ,001 应付账款 400, , , ,102 预收款项 181, , ,245 82,596 其他应付款 131, , , ,653 应付股利 108,370 6,137 67,812 9,238 一年内到期的非流动负债 465, , , ,703 其他流动负债 121,072 39,461 33,788 42,196 流动负债合计 3,411,581 2,992,530 2,902,106 2,885,710 长期借款 537, , , ,145 应付债券 188, , , ,155 非流动负债合计 820, ,318 1,111,479 1,298,012 负债合计 4,231,885 3,934,849 4,013,586 4,183,721 占负债总额比 (%) 短期借款 应付票据 应付账款 预收款项 其他应付款 应付股利 一年内到期的非流动负债 其他流动负债 流动负债合计 长期借款 应付债券 非流动负债合计 权益类 股本 1,430,473 1,430,473 1,430,473 1,430,473 资本公积 13,616 8,634 5,352 8,939 盈余公积 121, , , ,245 未分配利润 177, , , ,550 归属于母公司所有者权益 1,818,266 1,840,377 1,779,144 1,783,208 少数股东权益 607, , , ,681 所有者权益合计 2,426,123 2,427,712 2,332,408 2,307,889 31

33 附件 5 金东纸业 ( 江苏 ) 股份有限公司主要财务指标 ( 续表 2) 年份 损益类 2017 年 6 月 ( 未经审计 ) 单位 : 万元 2016 年 2015 年 2014 年 营业收入 1,495,783 2,902,996 2,916,853 2,742,765 营业成本 1,195,240 2,352,052 2,373,386 2,298,131 销售费用 72, , , ,296 管理费用 19,598 83,812 96,278 99,311 财务费用 64, , , ,836 投资收益 428 1,284-4,540 24,561 营业利润 130, , ,928 90,415 营业外收支净额 861 5,165 4,864 29,772 利润总额 130, , , ,187 所得税费用 28,379 32,126 23,953 18,691 净利润 102, , , ,497 归属于母公司所有者的净利润 75, ,870 99,327 90,850 占营业收入比 (%) 营业成本 销售费用 管理费用 财务费用 投资收益 营业利润 营业外收支净额 利润总额 所得税费用 净利润 归属于母公司所有者的净利润 现金流类 经营活动产生的现金流量净额 1, , , ,554 投资活动产生的现金流量净额 -2,155-62, , ,173 筹资活动产生的现金流量净额 86, , , ,741 财务指标 EBIT 187, , , ,460 EBITDA 278, , , ,538 总有息负债 3,146,345 3,079,691 3,251,392 3,385,890 32

34 附件 5 金东纸业 ( 江苏 ) 股份有限公司主要财务指标 ( 续表 3) 年份 财务指标 2017 年 6 月 ( 未经审计 ) 2016 年 2015 年 2014 年 毛利率 (%) 营业利润率 (%) 总资产报酬率 (%) 净资产收益率 (%) 资产负债率 (%) 债务资本比率 (%) 长期资产适合率 (%) 流动比率 ( 倍 ) 速动比率 ( 倍 ) 保守速动比率 ( 倍 ) 存货周转天数 ( 天 ) 应收账款周转天数 ( 天 ) 经营性净现金流 / 流动负债 (%) 经营性净现金流 / 总负债 (%) 经营性净现金流利息保障倍数 ( 倍 ) EBIT 利息保障倍数 ( 倍 ) EBITDA 利息保障倍数 ( 倍 ) 现金比率 (%) 现金回笼率 (%) 担保比率 (%)

35 附件 6 各项指标的计算公式 1. 毛利率 (%)=(1- 营业成本 / 营业收入 ) 100% 2. 营业利润率 (%)= 营业利润 / 营业收入 100% 3. 总资产报酬率 (%)=EBIT/ 年末资产总额 100% 4. 净资产收益率 (%)= 净利润 / 年末净资产 100% 5. EBIT= 利润总额 + 计入财务费用的利息支出 6. EBITDA=EBIT+ 折旧 + 摊销 ( 无形资产摊销 + 长期待摊费用摊销 ) 7. 资产负债率 (%)= 负债总额 / 资产总额 100% 8. 长期资产适合率 (%)=( 所有者权益 + 非流动负债 )/ 非流动资产 100% 9. 债务资本比率 (%)= 总有息债务 / 资本化总额 100% 10. 总有息债务 = 短期有息债务 + 长期有息债务 11. 短期有息债务 = 短期借款 + 应付票据 + 其他流动负债 ( 应付短期债券 )+ 一年内到期的 非流动负债 + 其他应付款 ( 付息项 ) 12. 长期有息债务 = 长期借款 + 应付债券 + 长期应付款 ( 付息项 ) 13. 资本化总额 = 总有息债务 + 所有者权益 14. 流动比率 = 流动资产 / 流动负债 15. 速动比率 =( 流动资产 - 存货 )/ 流动负债 16. 保守速动比率 =( 货币资金 + 应收票据 + 交易性金融资产 )/ 流动负债 17. 现金比率 (%)=( 货币资金 + 交易性金融资产 )/ 流动负债 100% 存货周转天数 =360/( 营业成本 / 年初末平均存货 ) 19. 应收账款周转天数 5 =360/( 营业收入 / 年初末平均应收账款 ) 20. 现金回笼率 (%)= 销售商品及提供劳务收到的现金 / 营业收入 100% 21. EBIT 利息保障倍数 ( 倍 )=EBIT/ 利息支出 =EBIT/( 计入财务费用的利息支出 + 资本化 利息 ) 22. EBITDA 利息保障倍数 ( 倍 )=EBITDA/ 利息支出 =EBITDA/( 计入财务费用的利息支出 半年取 180 天 半年取 180 天 34

36 资本化利息 ) 23. 经营性净现金流利息保障倍数 ( 倍 )= 经营性现金流量净额 / 利息支出 = 经营性现金流量净额 /( 计入财务费用的利息支出 + 资本化利息 ) 24. 担保比率 (%)= 担保余额 / 所有者权益 100% 25. 经营性净现金流 / 流动负债 (%)= 经营性现金流量净额 /[( 期初流动负债 + 期末流动负债 )/2] 100% 26. 经营性净现金流 / 总负债 (%)= 经营性现金流量净额 /[( 期初负债总额 + 期末负债总额 ) /2] 100% 35

37 附件 7 主体信用等级符号和定义 大公主体信用等级符号和定义相同 AAA 级 : 偿还债务的能力极强, 基本不受不利经济环境的影响, 违约风险极低 AA 级 : 偿还债务的能力很强, 受不利经济环境的影响不大, 违约风险很低 A 级 : 偿还债务能力较强, 较易受不利经济环境的影响, 违约风险较低 BBB 级 : 偿还债务能力一般, 受不利经济环境影响较大, 违约风险一般 BB 级 : 偿还债务能力较弱, 受不利经济环境影响很大, 有较高违约风险 B 级 : 偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境, 违约风险很高 CCC 级 : 偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境, 违约风险极高 CC 级 : 在破产或重组时可获得保护较小, 基本不能保证偿还债务 C 级 : 不能偿还债务 注 : 除 AAA 级 CCC 级 ( 含 ) 以下等级外, 每一个信用等级可用 + - 符号进行 微调, 表示略高或略低于本等级 大公评级展望定义 : 正面 : 存在有利因素, 一般情况下, 未来信用等级上调的可能性较大 稳定 : 信用状况稳定, 一般情况下, 未来信用等级调整的可能性不大 负面 : 存在不利因素, 一般情况下, 未来信用等级下调的可能性较大 36

38 附件 8 短期债券信用等级符号和定义 A-1 级 : 为最高级短期债券, 其还本付息能力最强, 安全性最高 A-2 级 : 还本付息能力较强, 安全性较高 A-3 级 : 还本付息能力一般, 安全性易受不良环境变化的影响 B 级 : 还本付息能力较低, 有一定的违约风险 C 级 : 还本付息能力很低, 违约风险较高 D 级 : 不能按期还本付息 注 : 每一个信用等级均不进行微调 37