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中 国 农 学 通 报 2014,30(11):29-33 Chinese Agricultural Science Bulletin 海 洋 渔 业 上 市 企 业 内 在 价 值 评 估 探 讨 基 于 DDM 和 市 盈 率 模 型 王 颖, 周 露 ( 上 海 海 洋 大 学 经 济 管 理 学 院, 上 海 201306) 摘 要 : 近 期 国 务 院 发 布 关 于 促 进 海 洋 渔 业 持 续 健 康 发 展 的 若 干 意 见 中 提 出, 支 持 符 合 条 件 的 海 洋 渔 业 企 业 上 市 融 资 这 意 味 着 今 后 中 国 海 洋 渔 业 企 业 将 更 进 一 步 的 活 跃 在 资 本 市 场 上 对 上 市 海 洋 渔 业 企 业 内 在 价 值 进 行 投 评 估 分 析, 有 利 于 投 资 者 更 多 的 关 注 上 市 公 司 本 身 的 经 营 行 为 和 业 绩 表 现 基 于 DDM 和 市 盈 率 模, 使 用 个 股 进 行 实 证 分 析 研 究, 即 通 过 使 用 2 种 不 同 的 模 型 对 獐 子 岛 的 内 在 价 值 进 行 计 算, 再 结 合 基 础 分 析 方 法, 得 出 獐 子 岛 股 票 具 有 长 期 的 投 资 价 值 关 键 词 : 海 洋 渔 业 ; 上 市 企 业 ; 投 资 价 值 ; 股 利 贴 现 模 型 ; 市 盈 率 中 图 分 类 号 :F326.4,F830.91 文 献 标 志 码 :A 论 文 编 号 :2013-2451 Study on Investment Valuation of Listed Marine Fisheries Companies Based on DDM and P/E Ratio Models Wang Ying, Zhou Lu (Shanghai Ocean University, Shanghai 201306) Abstract: Recently the State Council issued a number of observations on the promotion of sustained and healthy development of marine fisheries, which support qualified marine fisheries enterprises listing and financing. This means China's marine fisheries enterprises will further activity in the capital markets in the future. Study the investment value of listed marine fisheries companies will help investors pay more attention to the listed company itself conduct of operations and performance, for the managers of listed marine fisheries companies, the ease of analysis in which the position in the industry, identify factors affecting investment value, so as to provide reference for the next operation. This article is based on DDM and earnings model and takes empirical analysis on using individual stocks, through the use of two different models for the intrinsic value of Zhangzidao estimate, compares its current trading price on the market for investment advice. Key word: marine fisheries: listed companies; investment valuation; DDM; P/E ratio 0 引 言 中 国 是 海 洋 大 国, 海 洋 渔 业 是 现 代 农 业 和 海 洋 经 济 的 重 要 组 成 部 分, 近 期 国 务 院 发 布 关 于 促 进 海 洋 渔 业 持 续 健 康 发 展 的 若 干 意 见 中 提 出, 支 持 符 合 条 件 的 海 洋 渔 业 企 业 上 市 融 资 这 意 味 着 今 后 中 国 海 洋 渔 业 企 业 将 更 进 一 步 的 活 跃 在 资 本 市 场 上 目 前 已 经 在 沪 深 股 市 上 市 的 海 洋 渔 业 板 块 有 7 家, 分 别 是 獐 子 岛 壹 桥 苗 业 中 鲁 B 中 水 渔 业 好 当 家 大 湖 股 份 和 开 创 国 际 目 前 中 国 股 市 持 续 低 迷, 上 证 综 合 指 数 甚 至 跌 破 2000 点, 在 当 前 股 票 价 格 跌 到 如 此 低 点 的 形 势 下, 倡 [1] 导 价 值 投 资 理 念 符 合 国 际 主 流 投 资 理 念 的 趋 势 上 市 公 司 内 在 价 值 评 估 是 价 值 投 资 的 基 础 和 前 提, 价 值 基 金 项 目 : 上 海 海 洋 大 学 研 究 生 科 研 基 金 项 目 (A-0209-13-0900139) 第 一 作 者 简 介 : 王 颖, 男,1965 年 出 生, 四 川 人, 副 教 授, 博 士, 研 究 方 向 : 金 融 证 券 与 农 村 金 融 问 题 通 信 地 址 :201306 上 海 市 浦 东 新 区 沪 城 环 路 999 号 188 信 箱,E-mail:y-wang@shou.edu.cn 通 讯 作 者 : 周 露, 女,1988 年 出 生, 江 西 人, 硕 士, 研 究 方 向 : 渔 业 经 济 与 金 融 证 券 通 信 地 址 :201319 上 海 市 浦 东 新 区 川 周 公 路 3038 弄 2 号 604 室,Email:zhoulu620@hotmail.com 收 稿 日 期 :2013-09-16, 修 回 日 期 :2013-12-01

30 中 国 农 学 通 报 http://www.casb.org.cn 投 资 的 本 质 是 比 较 企 业 内 在 价 值 与 现 行 的 股 票 价 格, 利 用 内 在 价 值 与 其 短 期 内 股 票 价 格 的 偏 离, 然 后 以 低 于 内 在 价 值 的 价 格 买 入 股 票, 利 用 长 期 内 价 格 向 价 值 的 回 归, 以 高 于 内 在 价 值 的 价 格 卖 出, 获 取 其 中 的 投 资 利 润 股 票 市 场 也 如 同 经 济 学 中 的 商 品 一 样 有 着 价 值 规 律 : 在 长 期 中, 股 票 市 场 受 到 各 种 因 素 的 影 响, 使 得 上 市 公 司 的 股 票 价 格 在 短 期 内 经 常 偏 离 其 内 在 价 值, 但 最 终 股 票 价 格 会 向 内 在 价 值 回 归, 或 者 围 绕 内 在 价 值 上 下 波 动 上 市 公 司 内 在 价 值 评 估 的 目 的 就 是 通 过 采 用 某 种 方 法 或 模 型 对 股 票 的 内 在 价 值 进 行 测 度 [2], 将 评 估 结 果 与 该 股 票 的 市 场 价 值 进 行 对 比, 或 者 与 同 类 型 的 上 市 公 司 进 行 比 较, 从 而 择 那 些 内 在 价 值 被 低 估 或 者 与 同 类 型 的 上 市 公 司 相 比 具 有 更 高 的 投 资 价 值 的 公 司 进 行 投 资 1 研 究 背 景 [3] 内 在 价 值 的 概 念 最 早 由 格 雷 厄 姆 在 证 券 分 析 一 书 中 提 出 来, 证 券 分 析 家 似 乎 总 是 在 关 注 证 券 的 内 在 价 值 与 市 场 价 格 之 间 的 差 距 但 是 必 须 承 认, 内 在 价 值 是 一 个 非 常 难 以 把 握 的 概 念 一 般 来 说, 内 在 价 值 是 指 一 种 有 事 实 比 如 资 产 收 益 股 息 明 确 的 前 景 作 为 根 据 的 价 值, 它 有 别 于 受 到 人 为 操 纵 和 心 理 因 素 干 扰 的 市 场 价 格 关 于 企 业 内 在 价 值 的 研 究, 最 早 形 成 于 Irving Fisher 的 资 本 价 值 理 论,Fisher 在 1906 年 所 著 的 资 本 与 收 入 的 性 质 中, 提 出 了 收 入 与 资 本 的 关 系 及 价 值 等 相 关 问 题,1930 年 Fisher [4] 进 一 步 综 合 他 的 观 点, 提 出 了 确 定 条 件 下 的 价 值 评 估 理 论 他 认 为, 在 确 定 性 情 况 下 投 资 项 目 的 价 值 是 未 来 各 期 现 金 流 量 按 照 一 定 利 率 折 现 后 的 现 值 20 世 纪 50 年 [5] 代 投 资 组 合 理 论 资 本 资 产 定 价 模 型 等 一 系 列 关 于 风 险 与 收 益 之 间 关 系 的 财 务 理 论 的 出 现,20 世 纪 70 年 代 期 权 定 价 模 型 的 产 生 以 及 实 物 期 权 的 提 出 [6-7], 将 企 业 价 值 评 估 由 确 定 性 领 域 引 向 了 更 深 的 不 确 定 性 领 域, 同 时 企 业 价 值 评 估 理 论 从 西 方 经 济 学 独 立 出 来 [8] 随 着 西 方 国 家 不 断 发 展 关 于 上 市 公 司 内 在 价 值 模 型 理 论 研 究, 中 国 学 者 也 对 这 些 理 论 进 行 相 应 的 理 论 和 实 [9] 证 上 的 研 究 申 文 高 主 要 针 对 研 究 价 值 的 股 利 贴 现 模 型 进 行 了 深 入 分 析, 表 明 当 时 主 流 的 不 变 增 长 模 型 ( 戈 登 模 型 ) 由 于 忽 视 了 公 司 增 长 方 式 的 细 节 和 周 期 性, 得 出 的 结 果 不 但 高 估 而 且 对 公 司 价 值 的 分 辨 率 不 高, 为 客 服 不 变 增 长 模 型 多 元 增 长 模 型 的 缺 陷, 提 出 [10] 了 一 种 新 的 周 期 模 型 聂 萍 在 对 股 票 内 在 价 值 模 型 主 要 是 股 利 贴 现 模 型 进 行 了 较 为 详 细 的 介 绍 并 对 其 适 用 范 围 及 使 用 该 模 型 应 予 注 意 的 点 进 行 了 研 究 后, 针 对 不 同 的 收 益 增 长 率 提 出 了 其 相 应 的 上 市 公 司 内 在 价 值 的 估 值 模 型 除 了 提 出 相 应 的 模 型, 国 内 学 者 也 尝 [11] 试 着 建 立 不 同 的 模 型, 杨 春 鹏 在 基 于 股 利 贴 现 模 型 的 基 础 之 上, 把 静 态 的 DDM 扩 展 为 动 态 的 股 利 贴 现 模 型, 在 股 利 的 确 定 上, 借 鉴 了 实 际 经 济 周 期 模 型 考 虑 [12] 随 机 技 术 冲 击 和 政 府 政 策 变 化 的 思 想 高 劲 的 研 究 将 两 阶 段 增 长 模 型 中 的 2 种 模 式 扩 充 到 5 种 模 式, 即 在 前 人 研 究 基 础 上 增 加 3 种 新 模 式 : 股 利 由 超 常 稳 定 增 长 变 为 零 增 长 ; 股 利 由 零 增 长 变 为 长 期 稳 定 增 长 ; 由 零 股 利 变 为 股 利 零 增 长 这 些 不 同 模 式 体 现 了 企 业 处 在 生 命 周 期 不 同 阶 段 的 股 利 政 策 股 利 和 盈 利 状 况 的 不 [13] 同 特 征 王 清 流 尝 试 着 采 取 改 进 的 股 利 贴 现 模 型 估 算 出 股 票 内 在 价 值 ; 并 采 用 因 子 分 析 方 法, 研 究 了 财 务 [14] 指 标 与 上 市 公 司 内 在 价 值 之 间 的 关 系 马 静 如 以 国 外 股 票 市 场 市 盈 率 为 参 照, 对 中 国 股 市 近 年 来 的 市 盈 [15] 率 水 平 进 行 了 比 较 研 究 ; 朱 微 亮 建 立 了 一 个 基 于 每 股 盈 利 预 测 的 市 盈 率 模 型 检 验 上 市 公 司 的 盈 利 预 测 上 一 年 的 股 价 及 预 测 时 间 等 因 素 对 未 来 股 票 市 盈 率 的 影 响 2 企 业 内 在 价 值 模 型 评 述 2.1 股 利 贴 现 模 型 1938 年 威 廉 姆 斯 在 投 资 价 值 学 说 中 提 出 了 金 融 领 域 最 为 常 见 的 定 价 公 式 股 利 贴 现 模 型, 模 型 的 理 论 基 础 是 现 值 原 理 : 任 何 资 产 的 价 值 等 于 预 期 未 来 全 部 现 金 流 的 现 值 和 [16] DDM 模 型 认 为 股 票 的 内 在 价 值 等 于 股 票 持 有 人 所 收 到 的 未 来 股 利 的 贴 现 值, 公 式 见 式 (1) V 0 = t = 1 D t (1) ( 1 + r) t 其 中 V 为 股 票 内 在 价 值 ;D 为 未 来 股 利 ;r 是 折 现 率 ; 该 公 式 表 明, 股 票 的 内 在 价 值 是 无 限 期 内 股 利 贴 现 之 和 ; 而 在 实 际 计 算 中, 预 测 未 来 无 限 期 内 的 股 利 是 非 常 困 难 的, 因 此 目 前 实 际 计 算 中 常 用 到 戈 登 增 长 模 型 该 模 型 是 假 设 公 司 的 未 来 股 利 在 很 长 一 段 时 间 内 一 个 固 定 的 增 长 率 (g) 增 长, 如 果 t=0 时 的 股 利 为 D 0, 那 么 根 据 固 定 增 长 率 增 长 的 见 式 (2) D t = D 0 (1 + g) n (2) 其 中 D t 是 当 前 的 股 利 现 金 流,D 0 为 t=0 时 的 股 利 现 金 流,g 是 固 定 增 长 率,n 为 未 来 期 限 ; 将 (2) 式 带 入 到 (1) 式 得 式 (3) V 0 = D 0(1 + g) (1 + r) 归 纳 得 V 0= D 0(1 + g) (r - g) + D 0(1 + g) 2 (1 + r) 2 + + D 0(1 + g) n (1 + r) n + (3)

王 颖 等 : 海 洋 渔 业 上 市 企 业 内 在 价 值 评 估 探 讨 31 DDM 模 型 是 目 前 最 基 本 是 股 票 内 在 价 值 评 估 模 型 戈 登 对 DDM 模 型 作 了 进 一 步 的 简 化, 但 是 戈 登 模 型 必 须 要 满 足 3 个 假 设 条 件 : 股 票 未 来 的 股 利 支 付 是 永 久 性 的 ; 股 息 的 固 定 增 长 率 是 一 个 固 定 常 数 ; 戈 登 模 型 中 的 贴 现 率 大 于 股 息 增 长 率, 即 r>g [17] 在 实 际 应 用 中, 戈 登 模 型 的 最 大 问 题 是 分 红 派 息 比 率 的 确 定 许 多 上 市 公 司 往 往 由 于 公 司 战 略 或 其 他 原 因 改 变 分 红 派 息 比 率, 导 致 模 型 不 能 很 好 的 发 挥 作 用 后 来, 学 者 们 又 相 继 的 对 这 一 模 型 进 行 了 发 展, 主 要 有 单 阶 段 增 长 模 型, 多 元 增 长 模 型 主 要 为 两 阶 段 增 长 模 型 H 模 型 和 三 阶 段 增 长 模 型 这 些 发 展 的 模 型 主 要 是 依 据 上 市 公 司 股 利 的 增 长 不 同 而 衍 生 出 来 的 这 些 发 展 的 模 型 体 现 出 上 市 公 司 在 其 生 命 周 期 不 同 阶 段 的 股 利 政 策 ( 股 利 派 发 率 ) 股 利 和 盈 利 状 况 ( 水 平 与 增 长 率 ) 的 不 同 特 征 虽 然 DDM 模 型 是 符 合 直 观 逻 辑 的 用 于 估 算 内 在 价 值 的 经 典 模 型, 其 在 实 际 使 用 中 还 是 会 存 在 一 些 问 题 :(1)DDM 模 型 使 用 公 司 的 股 利 作 为 估 值 的 基 础, 为 许 多 公 司 不 支 付 股 利, 在 某 种 程 度 上, 模 型 的 应 用 受 到 限 制 ;(2) 公 司 支 付 股 利 的 股 息 政 策 会 受 到 人 为 因 素 的 影 响, 使 得 预 测 股 息 更 为 困 难 ; 因 此, 在 实 际 操 作 中 要 看 使 用 DDM 模 型 来 估 值 的 企 业 是 否 具 有 稳 定 的 股 利 政 策, 对 于 那 些 股 利 政 策 不 稳 定 或 者 股 利 支 付 率 低 的 企 业 不 能 使 用 DDM 模 型 来 进 行 价 值 估 值 2.2 市 盈 率 模 型 市 盈 率 是 最 常 用 的 相 对 估 值 指 标, 相 对 价 值 法 是 使 用 类 似 公 司 的 市 场 判 断 目 标 公 司 的 价 值 评 估 方 法 这 种 方 法 假 定 有 一 个 主 导 企 业 市 场 价 值 的 主 要 变 量, 而 该 变 量 为 每 个 企 业 的 市 场 价 值 的 比 例 相 似, 具 有 可 比 性 它 可 以 在 市 场 上 选 择 一 个 或 几 个 目 标 公 司 类 似 业 务 的 基 础 上, 分 析 和 比 较, 修 正, 调 整 目 标 公 司 的 市 场 价 值 进 行 了 评 估, 最 终 确 定 该 公 司 的 市 场 价 值 市 盈 率 的 基 本 公 式 :P/E=P/EPS P/E 代 表 市 盈 率,P 代 表 每 股 价 值,EPS 代 表 每 股 收 益 当 一 个 公 司 它 的 市 场 价 格 高 于 公 司 价 值 时, 该 公 司 就 有 投 资 价 值, 反 之, 如 果 公 司 的 市 场 价 值 低 于 公 司 的 价 值 时, 该 公 司 就 没 有 投 资 价 值 目 前 关 于 合 理 的 市 盈 率 标 准 还 没 有 一 定 的 准 则, 但 对 于 个 股 来 说, 同 行 业 的 市 盈 率 有 参 考 比 照 的 价 值 ; 考 量 一 类 股 或 指 数 成 分 股, 可 以 参 照 历 史 平 均 市 盈 率 市 盈 率 模 型 可 以 直 观 的 观 察 到 公 司 股 票 价 格 与 盈 利 能 力 之 间 的 联 系, 且 在 实 际 的 应 用 操 作 中 也 具 有 [18] 较 强 的 适 用 性, 对 大 多 数 上 市 公 司 的 股 票 来 说, 市 盈 率 模 型 所 需 的 数 据 容 易 获 得, 且 方 便 计 算, 这 使 得 不 同 股 票 之 间 市 盈 率 的 比 较 变 得 十 分 简 单, 而 且 能 作 为 上 市 公 司 一 些 其 他 特 征 ( 包 括 风 险 性 与 成 长 性 ) 的 代 表 因 此, 市 盈 率 在 公 司 价 值 估 值 方 面 成 为 使 用 最 广 泛 的 方 法 市 盈 率 在 实 际 使 用 中 也 存 在 一 些 问 题 : 首 先 使 用 市 盈 率 方 法 来 评 估 公 司 的 价 值, 主 要 是 通 过 参 照 公 司 的 价 值 来 进 行 评 估, 那 么 必 然 要 求 目 标 公 司 和 [19] 参 照 公 司 要 在 经 营 业 务 上 相 近 或 相 似, 从 而 保 证 估 值 的 可 比 性 ; 其 次, 市 盈 率 的 数 据 容 易 获 得, 但 前 提 是 上 市 公 司 提 供 的 信 息 是 真 实 可 靠 的, 如 是 存 在 造 假 或 者 违 规 的 现 象, 则 使 用 市 盈 率 方 法 估 值 会 有 一 些 偏 差 3 基 于 股 利 贴 现 模 型 和 市 盈 率 的 实 证 研 究 在 本 部 分 的 研 究, 采 用 单 一 股 票 的 实 证 研 究 方 法, 以 獐 子 岛 (002069) 为 实 证 分 析 的 对 象 獐 子 岛 从 1992 年 开 始 进 行 海 产 品 捕 捞 及 养 殖 业 务 目 前 公 司 是 一 家 以 海 洋 水 产 为 主, 集 海 珍 品 育 苗 业 海 水 增 养 殖 业 水 产 品 加 工 业 国 内 外 贸 易 海 上 运 输 业 于 一 体 的 大 型 综 合 性 渔 业 企 业 獐 子 岛 公 司 于 2006 年 9 月 28 日 在 深 交 所 上 市, 并 创 造 中 国 农 业 第 一 个 百 元 股 因 此 对 獐 子 岛 股 票 的 内 在 价 值 进 行 研 究 分 析 其 投 资 价 值, 对 于 其 他 上 市 海 洋 渔 业 股 票 具 有 参 考 作 用 3.1 数 据 来 源 实 证 的 样 本 选 取 了 獐 子 岛 (002069) 自 上 市 以 来 至 今 的 每 股 收 益 和 每 股 分 红 派 息 数 据, 以 及 獐 子 岛 在 2013 年 1 月 1 日 2013 年 6 月 30 日 间 的 市 场 交 易 价 格 和 平 均 交 易 价 运 用 Excel 软 件, 经 过 数 据 处 理 计 算, 2013 年 1 月 1 日 2013 年 6 月 30 日 间 的 市 场 交 易 价 格 和 平 均 交 易 价 统 计 因 交 易 日 数 据 量 较 大, 所 以 以 月 均 数 据 列 表 作 为 其 代 表 月 均 数 据 是 以 日 开 盘 价 收 盘 价 最 高 价 和 最 低 价 的 平 均 值, 再 按 月 交 易 日 平 均 得 出, 详 情 见 表 1~2 表 1 2006 2012 年 度 每 股 收 益 及 每 股 分 红 派 息 表 年 度 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 每 股 收 益 期 末 股 数 摊 薄 / 元 1.4778 1.4829 536 0.9133 0.8917 0.7003 0.1486 每 股 分 红 派 息

32 中 国 农 学 通 报 http://www.casb.org.cn 表 2 2013 年 1 6 月 度 月 均 市 场 交 易 均 价 时 间 1 月 2 月 3 月 4 月 5 月 6 月 交 易 均 价 16.4773 16.153 14.7472 13.8346 13.7526 12.9112 注 : 数 据 来 源 : 上 市 公 司 年 报 大 智 慧 统 计 软 件 3.2 股 票 内 在 价 值 的 计 算 3.2.1 使 用 股 利 贴 现 模 型 计 算 獐 子 岛 的 内 在 价 值 其 定 价 公 式 见 式 (4) P = (4) (1 + K) t t = 1 D t 依 据 獐 子 岛 上 市 以 来 的 业 绩 表 现 和 股 利 政 策, 我 们 假 设 企 业 未 来 长 期 稳 定 可 持 续 的 增 长 以 公 司 7 年 来 平 均 派 息 数 8 作 为 固 定 股 息, 以 当 期 一 年 期 定 期 存 款 利 率 的 水 平 为 合 理 的 金 融 资 产 回 报 率, 即 按 当 前 3.25% 年 收 益 率, 作 为 评 价 股 票 内 在 价 值 的 贴 现 率 使 用 零 息 增 长 模 型 计 算 股 票 内 在 价 值, 零 息 增 长 模 型 是 假 定 股 利 增 长 率 等 于 零, 即 g=0, 也 就 是 说 未 来 的 股 利 按 一 个 固 定 数 量 支 付, 零 增 长 模 型 实 际 上 是 戈 登 模 型 的 一 个 特 例 计 算 出 獐 子 岛 股 票 内 在 价 值 P 为 11.86 元 3.2.2 使 用 市 盈 率 法 计 算 股 票 理 论 价 值 其 定 价 公 式 : P= 市 盈 率 每 股 收 益 由 于 该 股 票 的 每 股 收 益 变 化 幅 度 较 大, 经 算 术 平 均 后 每 股 收 益 数 值 为 0.88, 如 按 照 市 盈 率 法 公 式 代 入 数 据, 以 18 倍 市 盈 率 作 为 合 理 的 市 盈 率, 这 里 的 18 倍 市 盈 率 是 基 于 行 业 平 均 市 盈 率 ( 行 业 平 均 市 盈 率 = 行 业 总 股 票 价 格 / 行 业 的 总 收 益 ) 计 算 得 来, 其 理 论 股 价 为 15.85 元 3.3 实 证 结 果 分 析 经 过 上 述 实 证 研 究, 獐 子 岛 (002069) 按 股 利 贴 现 模 型 (DDM) 计 算 出 的 理 论 价 位 11.8676, 而 使 用 市 盈 率 模 型 (PE) 计 算 出 的 理 论 价 值 为 15.85; 论 文 通 过 使 用 2013 年 1 月 1 日 6 月 30 日 的 市 场 日 均 交 易 价 格, 计 算 出 的 平 均 交 易 股 价 为 14.64 元 因 此 按 照 市 盈 率 的 计 算 方 法, 獐 子 岛 的 理 论 价 格 与 该 股 的 市 场 价 格 比 较 接 近, 具 备 一 定 的 投 资 价 值 而 按 照 股 利 贴 现 模 型 的 计 算, 可 见 其 现 价 远 高 于 其 理 论 价 值, 但 由 于 在 计 算 过 程 中, 采 用 的 算 术 平 均 的 方 法 来 统 计 分 红 情 况, 是 否 妥 当 也 值 得 考 虑 4 结 论 笔 者 通 过 使 用 2 种 股 票 价 值 估 值 模 型 对 獐 子 岛 的 内 在 价 值 进 行 估 计, 比 较 目 前 市 场 上 的 股 票 交 易 均 价, 得 出 了 截 然 相 反 的 投 资 建 议, 使 用 股 利 贴 现 模 型 显 示 出 现 在 的 股 票 价 格 高 于 内 在 价 值, 不 适 于 投 资, 而 从 市 盈 率 模 型 的 角 度 出 发 则 表 明, 现 在 的 股 价 与 内 在 价 值 比 较 接 近, 投 资 者 可 以 考 虑 投 资 这 时, 还 需 再 结 合 海 洋 渔 业 上 市 公 司 的 宏 观 经 济 环 境, 公 司 战 略 和 核 心 竞 争 力 等 方 面 综 合 考 虑 给 出 投 资 建 议 4.1 宏 观 经 济 环 境 海 洋 渔 业 是 中 国 海 洋 经 济 的 重 要 组 成 部 分, 中 国 提 出 了 诸 多 促 进 海 洋 渔 业 持 续 健 康 发 展 的 政 策 措 施, 不 断 提 升 海 洋 渔 业 可 持 续 发 展 能 力, 建 设 海 洋 强 国 国 务 院 关 于 促 进 海 洋 渔 业 持 续 健 康 发 展 的 若 干 意 见 指 出, 要 加 大 国 家 对 海 洋 渔 业 的 支 持, 提 高 财 政 支 持 力 度, 完 善 金 融 保 险 等 扶 持 政 策 等 为 海 洋 渔 业 健 康 发 展 营 造 良 好 的 宏 观 环 境 4.2 公 司 战 略 獐 子 岛 渔 业 历 经 50 多 年 的 发 展 积 累, 未 来 10 年 战 略 计 划 为 发 挥 资 源 规 模, 推 进 品 牌 市 场 建 设 的 资 源 + 市 场 战 略 ; 进 而 发 展 的 以 市 场 为 导 向, 带 动 资 源 升 值 的 市 场 + 资 源 战 略, 完 善 到 技 术 + 市 场 即 技 术 创 新, 提 升 产 业 水 平 带 动 产 品 升 值, 保 持 持 续 增 长, 全 面 建 成 市 场 化 工 业 化 信 息 化 国 际 化 的 海 洋 渔 业 企 业 4.3 企 业 核 心 竞 争 力 獐 子 岛 企 业 是 目 前 国 内 最 大 的 海 珍 品 底 播 增 殖 养 殖 企 业, 目 前 已 实 现 虾 夷 扇 贝 海 参 皱 纹 盘 鲍 等 海 珍 品 的 大 规 模 养 殖, 并 拥 有 国 内 唯 一 的 国 家 级 虾 夷 扇 贝 原 良 种 场 虾 夷 扇 贝 是 公 司 优 势 产 品, 养 殖 面 积 和 产 量 都 占 业 内 首 位, 是 公 司 利 润 的 主 要 贡 献 产 品 獐 子 岛 渔 业 通 过 虾 夷 扇 贝 底 播 增 殖 项 目 扩 大 生 产 规 模, 并 通 过 技 术 升 级 改 造 和 养 殖 规 模 的 发 展 强 化 公 司 的 核 心 竞 争 优 势, 促 进 公 司 现 代 化 海 洋 牧 场 的 建 设 和 完 善 从 宏 观 经 济 环 境, 公 司 战 略 和 核 心 竞 争 力 等 方 面 综 合 分 析 后, 可 以 看 到 獐 子 岛 企 业 的 未 来 发 展 潜 力, 因 此 投 资 者 可 以 考 虑 投 资 从 而 获 取 獐 子 岛 渔 业 未 来 发 展 的 价 值 5 讨 论 海 洋 渔 业 是 海 洋 产 业 的 重 要 内 容 之 一, 是 国 民 经 济 的 一 个 重 要 部 门, 包 括 海 水 养 殖 海 洋 捕 捞 等 活 动 生 产 的 主 要 特 点 是 以 各 种 水 域 为 基 地, 以 具 有 再 生 性 的 水 产 经 济 动 植 物 资 源 为 对 象, 具 有 明 显 的 区 域 性 和 季 节 性, 初 级 产 品 具 鲜 活 易 变 腐 和 商 品 性 的 特 点 这

王 颖 等 : 海 洋 渔 业 上 市 企 业 内 在 价 值 评 估 探 讨 33 就 使 得 海 洋 渔 业 的 生 产 受 自 然 环 境 的 影 响 很 大 由 于 自 然 环 境 的 复 杂 多 变 性 和 不 可 控 制 性, 海 洋 渔 业 企 业 的 风 险 性 就 具 有 不 可 预 测 和 难 于 防 范 等 特 点, 其 某 一 年 或 者 几 年 的 业 绩 会 有 大 幅 波 动, 而 DDM 模 型 由 其 推 导 公 式 可 以 看 出, 任 何 有 限 项 的 缺 损 不 会 对 最 后 的 [20] 结 果 造 成 影 响, 这 一 点 是 其 他 的 价 值 评 估 模 型 无 法 做 到 的 市 盈 率 模 型 由 于 以 实 际 的 财 务 数 据 为 依 据 进 行 评 估 更 加 直 观 和 简 便, 且 市 盈 率 概 念 运 用 广 泛, 评 估 价 值 的 推 导 过 程 便 于 理 解, 接 受 度 高 针 对 海 洋 渔 业 上 市 企 业 的 特 殊 性, 笔 者 选 用 DDM 和 市 盈 率 模 型 评 估 海 洋 渔 业 上 市 企 业 的 内 在 价 值 但 是 中 国 证 券 市 场 和 海 洋 渔 业 上 市 公 司 诞 生 和 发 展 只 有 十 几 年 的 时 间, 市 场 的 不 成 熟 导 致 理 论 与 现 实 存 在 偏 差 首 先, 由 于 股 票 市 场 的 不 规 范, 中 国 上 市 公 司 的 信 息 不 透 明, 因 此, 实 证 的 数 据 资 料 不 充 分 并 存 在 较 大 的 误 差, 尽 管 笔 者 在 研 究 的 规 范 性 方 面 付 出 了 大 量 努 力, 由 于 人 力 和 资 金 的 不 足, 笔 者 只 能 使 用 獐 子 岛 的 有 限 数 据 来 进 行 推 导 运 算, 导 致 模 型 做 出 的 估 值 有 所 偏 差 其 次, 市 盈 率 模 型 受 证 券 市 场 价 格 波 动 影 响 较 大, 由 于 中 国 证 券 市 场 相 对 比 较 封 闭, 如 果 某 一 个 行 业 的 股 票 价 值 被 高 估, 那 [21] 么 使 用 该 行 业 的 平 均 市 盈 率 将 会 导 致 估 价 错 误 随 着 海 洋 经 济 的 不 断 发 展, 海 洋 渔 业 上 市 公 司 在 资 本 市 场 中 也 逐 步 发 挥 着 重 要 的 作 用, 同 时 上 市 公 司 本 身 也 处 在 不 断 地 变 化 之 中, 后 续 研 究 应 进 一 步 关 注 海 洋 渔 业 上 市 公 司 的 动 向, 不 断 丰 富 研 究 内 容, 动 态 跟 踪 上 市 公 司 的 发 展, 促 进 投 资 决 策 的 合 理 性 参 考 文 献 [1] 王 晓 霞. 中 国 涉 海 上 市 公 司 投 资 价 值 评 估 研 究 [D]. 青 岛 : 中 国 海 洋 大 学,2012. [2] 李 光 明. 企 业 价 值 评 估 理 论 与 方 法 研 究 [D]. 北 京 : 中 国 农 业 大 学, 2005. [3] Graham Benjamin,Dodd David L. Security Analysis[M]. McGraw Hill, 2004. [4] Irving Fishing. The nature of capital and income [M].New York: Macmillan,1906:1~2. [5] 王 端. 现 代 宏 观 经 济 学 中 的 投 资 理 论 及 其 最 新 发 展 [J]. 经 济 研 究, 2000(12):54-65. [6] 黄 凯. 期 权 定 价 理 论 的 基 本 思 路 方 法 及 其 在 企 业 战 略 投 资 领 域 的 应 用 [J]. 中 国 管 理 科 学,1998,6(2):14-21. [7] 杨 屹, 扈 文 秀, 杨 乃 定. 实 物 期 权 定 价 理 论 综 述 及 未 来 研 究 领 域 展 望 [J]. 数 量 经 济 技 术 经 济 研 究,2004,21(12):147-151. [8] 张 先 治, 顾 水 彬. 企 业 价 值 评 估 理 论 发 展 与 应 用 领 域 [J]. 财 务 与 会 计 : 理 财 版,2010(12):15-17. [9] 申 文 高. 股 票 内 在 价 值 的 估 计 模 型 的 研 究 和 应 用 [J]. 财 经 理 论 与 实 践,2000,21(6):53-55. [10] 聂 萍. 股 票 估 值 模 型 述 评 [J]. 财 经 理 论 与 实 践,2003,24(4):73-75. [11] 杨 春 鹏. 基 于 股 利 贴 现 的 股 票 动 态 定 价 模 型 与 仿 真 [J]. 河 南 科 技 大 学 学 报 : 自 然 科 学 版,2007,28(4):43-49. [12] 高 劲. 两 阶 段 增 长 模 型 的 五 种 模 式 [J]. 广 西 师 范 大 学 学 报 : 哲 学 社 会 科 学 版,2007,43(5):51-54. [13] 王 清 流, 邹 辉 文. 上 市 公 司 财 务 指 标 与 股 票 内 在 价 值 的 关 系 研 究 [J]. 价 值 工 程,2008(4):59-61. [14] 马 静 如. 中 外 股 票 市 场 市 盈 率 比 较 研 究 [J]. 南 开 经 济 研 究,2004,1 (4):85-88. [15] 朱 微 亮, 刘 海 龙. 基 于 盈 利 预 测 的 股 票 市 盈 率 模 型 [J]. 管 理 评 论, 2008,20(4):3-9. [16] John Burr Williams. The Theory of Investment Value[M]. North- Holland Publishing Company, 1956. [17] Myron Jules Gordon.The Investment, Financing and Valuation of the Corporation[M]. Illinois: Richard D. Irwin, Inc, l962. [18] 王 剑, 林 斌. 市 盈 率 计 算 方 法 信 息 含 义 及 其 适 用 范 围 的 统 计 研 究 [J]. 财 会 通 讯,2008(2):3-5. [19] 武 英 芝. 市 盈 率 在 股 票 投 资 价 值 分 析 中 的 应 用 [J]. 生 产 力 研 究, 2009(21):84-85. [20] 刘 熀 松, 杨 溢. 股 票 内 在 价 值 评 估 模 型 文 献 评 述 [J]. 现 代 经 济 探 讨, 2003,77(9):35-37. [21] 刘 浪, 王 京 芳. 基 于 成 长 性 的 市 盈 率 投 资 指 导 价 值 研 究 [J]. 科 技 和 产 业,2013(5):78-83.