公 司 研 究 Page 1 证 券 研 究 报 告 动 态 报 告 食 品 饮 料 [Table_StockInfo] 汤 臣 倍 健 (300146) 买 入 食 品 合 理 估 值 : 57 元 昨 收 盘 : 29.71 元 ( 维 持 评 级 ) [Table_BaseInfo] 一 年 该 股 与 沪 深 300 走 势 比 较 深 度 报 告 2016 年 01 月 14 日 2.1 1.9 1.7 1.5 1.3 1.1 0.9 汤 臣 倍 健 沪 深 300 J-15 M-15 M-15 J-15 S-15 N-15 股 票 数 据 总 股 本 / 流 通 ( 百 万 股 ) 728/337 总 市 值 / 流 通 ( 百 万 元 ) 21,629/10,025 上 证 综 指 / 深 圳 成 指 2,950/9,979 12 个 月 最 高 / 最 低 ( 元 ) 58.19/25.43 相 关 研 究 报 告 : 汤 臣 倍 健 -300146- 汤 臣 倍 健 深 度 研 究 系 列 1 二 次 腾 飞, 王 者 归 来,70% 空 间 2015-12-17 汤 臣 倍 健 -300146- 三 季 度 业 绩 大 幅 增 长 并 创 历 史 新 高 2013-10-08 汤 臣 倍 健 -300146-2013 年 半 年 报 点 评 : 二 季 度 恢 复 高 增 长 2013-08-01 汤 臣 倍 健 -300146- 中 短 期 看 渠 道 扩 张, 长 期 看 品 牌 提 升 2011-11-16 证 券 分 析 师 : 刘 鹏 电 话 : 021-60933167 E-MAIL: liupeng7@guosen.com.cn 证 券 投 资 咨 询 执 业 资 格 证 书 编 码 :S0980514050003 联 系 人 : 刘 健 E-MAIL: liujian1@guosen.com.cn 汤 臣 倍 健 深 度 研 究 系 列 2 从 未 如 此 低 估, 健 康 管 理 起 飞 : 兼 论 汤 臣 倍 健 战 略 投 资 价 值 上 海 臻 鼎 : 专 业 健 康 管 理 平 台, 汤 臣 健 康 管 理 之 星 上 海 臻 鼎 是 汤 臣 倍 健 健 康 管 理 综 合 服 务 提 供 商 十 分 重 要 的 一 环, 前 者 与 其 关 联 方 合 计 持 有 后 者 55% 股 权 上 海 臻 鼎 的 定 位 是 做 一 个 专 业 的 平 台 商, 现 推 出 两 大 平 台, 核 心 竞 争 力 在 于 :1) 强 大 的 医 疗 数 据 支 撑 专 业 指 导, 十 余 年 耕 耘, 已 在 19 个 地 级 市 建 立 基 础 数 据 库 ;2) 受 医 疗 机 构 专 业 医 生, 以 及 卫 计 委 支 持, 成 为 吸 引 消 费 者 的 关 键 ;3) 可 向 消 费 者 提 供 健 康 管 理 意 见, 这 是 最 具 差 异 化 的 服 务 内 容 预 计 到 2016 年, 上 海 臻 鼎 两 大 平 台 用 户 数 超 过 200 万 而 且 这 些 用 户 保 健 品 消 费 潜 力 大, 且 具 有 消 费 粘 性, 汤 臣 将 从 中 受 益 良 多 平 台 一 : 营 养 之 星 营 养 健 康 管 理 平 台 营 养 之 星 是 一 个 营 养 健 康 管 理 平 台, 主 要 针 对 慢 性 病 患 者, 其 商 业 本 质 在 于 解 决 了 消 费 需 求 社 会 保 障, 以 及 医 疗 服 务 三 重 问 题 :1) 满 足 慢 病 患 者 日 益 扩 大, 难 以 满 足 的 消 费 需 求 ;2) 搭 建 合 理 利 益 机 制, 使 营 养 师 专 业 价 值 得 到 体 现 ;3) 帮 助 体 检 中 心 养 老 机 构 等 带 来 后 续 可 执 行 增 值 的 专 业 内 容 以 提 升 自 身 的 服 务 能 力 营 养 健 康 云 通 过 整 合 医 生 医 疗 机 构 企 业 等 三 方 机 构, 来 为 消 费 者 提 供 专 业 而 全 方 位 的 健 康 管 理 服 务 平 台 二 : 妇 幼 健 康 云 孕 育 桥 妇 幼 健 康 管 理 平 台 孕 育 桥 是 基 于 互 联 网 + 的 妇 幼 健 康 管 理 平 台, 也 是 卫 计 委 唯 一 正 式 推 荐 项 目, 极 大 受 益 于 二 胎 放 开 政 策 此 平 台 以 妇 幼 人 群 为 核 心, 涵 盖 孕 前 孕 中 孕 后, 以 及 儿 童 等 不 同 阶 段 健 康 管 理 问 题 通 过 42 个 子 系 统 覆 盖 妇 幼 健 康 医 生 服 务 全 领 域, 专 业 评 估 工 具 与 指 导 软 件 无 缝 整 合, 形 成 全 国 最 全 面 最 专 业 的 妇 幼 管 理 平 台, 实 现 医 生 医 疗 机 构 医 生 卫 生 监 管 部 门 用 户 的 共 赢 风 险 提 示 : 健 康 管 理 平 台 推 广 低 于 预 期 ; 食 品 安 全 ; 新 品 推 广 低 于 预 期 投 资 建 议 : 最 佳 买 点 已 经 出 现, 提 高 合 理 估 值, 给 予 买 入 评 级 考 虑 外 延, 预 计 汤 臣 15-17 年 EPS0.93/1.40/1.79 元, 近 期 由 于 市 场 大 幅 调 整, 公 司 估 值 已 经 处 于 历 史 最 低 的 22 倍 左 右 极 具 投 资 价 值 我 们 认 为 上 海 臻 鼎 是 汤 臣 健 康 管 理 得 力 助 手, 看 好 其 发 展 前 景 且 公 司 老 业 务 稳 增 长, 新 品 放 量, 国 际 化 并 购 值 得 期 待 考 虑 15 年 业 绩 预 告 符 合 预 期, 且 在 新 产 品 和 外 延 方 面 的 可 能 超 预 期 的 表 现, 给 予 公 司 17 年 32 倍 估 值, 提 高 合 理 估 值 至 57 元 ( 原 合 理 估 值 为 56 元 ), 继 续 给 予 买 入 评 级 独 立 性 声 明 : 作 者 保 证 报 告 所 采 用 的 数 据 均 来 自 合 规 渠 道, 分 析 逻 辑 基 于 本 人 的 职 业 理 解, 通 过 合 理 判 断 并 得 出 结 论, 力 求 客 观 公 正, 结 论 不 受 任 何 第 三 方 的 授 意 影 响, 特 此 声 明 盈 利 预 测 和 财 务 指 标 2013 2014 2015E 2016E 2017E 营 业 收 入 ( 百 万 元 ) 1,482 1,705 2,266 3,115 3,910 (+/-%) 39.0% 15.0% 32.9% 37.4% 25.5% 净 利 润 ( 百 万 元 ) 422 503 675 1,018 1,300 (+/-%) 50.4% 19.2% 34.3% 50.9% 27.7% 摊 薄 每 股 收 益 ( 元 ) 0.58 0.69 0.93 1.40 1.79 EBIT Margin 31.6% 32.2% 33.6% 37.5% 38.2% 净 资 产 收 益 率 (ROE) 18.9% 20.5% 23.9% 30.3% 32.7% 市 盈 率 (PE) 51.3 43.0 39.8 26.4 20.7 EV/EBITDA 33.0 21.5 16.9 市 净 率 (PB) 9.7 8.8 9.5 8.0 6.8 资 料 来 源 :Wind 国 信 证 券 经 济 研 究 所 预 测 注 : 摊 薄 每 股 收 益 按 最 新 总 股 本 计 算
Page 2 内 容 目 录 上 海 臻 鼎 : 专 业 健 康 管 理 平 台, 汤 臣 健 康 管 理 之 星... 3 平 台 一 : 营 养 之 星 营 养 健 康 管 理 平 台... 6 商 业 本 质 : 解 决 消 费 需 求 社 会 保 障, 以 及 医 疗 服 务 三 重 问 题... 6 业 务 模 式 分 析 : 激 活 医 生, 带 来 消 费 粘 性, 打 造 一 流 营 养 健 康 管 理 平 台... 7 业 务 二 : 妇 幼 健 康 云 孕 育 桥 妇 幼 健 康 管 理 平 台... 8 汤 臣 倍 健 最 大 经 销 商 ( 携 泰 健 康 ) 调 研 纪 要... 9 1. 携 泰 健 康 介 绍... 9 2. 产 品 销 售 与 消 费 群 体 分 析... 9 3. 携 泰 健 康 渠 道 介 绍... 10 5. 单 店 收 入 分 析... 10 6. 库 存 分 析...11 附 录 : 团 队 介 绍... 13 附 表 2: 财 务 预 测 与 估 值... 14 图 表 目 录 图 1: 汤 臣 的 估 值 和 市 值 增 长 空 间... 3 图 1: 上 海 臻 鼎 股 权 结 构 及 其 业 务 模 式 示 意 图... 5 图 2: 上 海 臻 鼎 健 康 管 理 平 台 宣 传 界 面... 6 图 3: 上 海 臻 鼎 营 养 健 康 云 业 务 模 式... 8 图 4: 上 海 臻 鼎 妇 幼 健 康 云 业 务 模 式 图... 8 表 1: 上 海 臻 鼎 妇 幼 管 理 平 台 对 参 与 者 的 积 极 影 响 分 析... 9
Page 3 汤 臣 核 心 投 资 观 点 我 们 在 2016 年 的 投 资 策 略 中 强 调,2016 年 是 对 食 品 行 业 而 言 整 体 是 机 会, 今 年 全 市 场 估 值 收 缩, 我 们 看 好 高 弹 性 白 马, 高 弹 性 白 马 依 意 味 在 细 分 领 域 ( 大 品 种 增 速 均 已 放 缓, 无 溢 价 而 言 ), 具 有 较 强 持 续 增 长 能 力 ( 份 额 夺 取 和 需 求 创 造 能 力 强 ), 具 有 壁 垒 的 ( 保 证 增 速 ) 中 小 市 值 品 种, 这 是 我 们 的 定 义 这 类 公 司 在 本 轮 牛 市 中 表 现 不 好, 股 灾 中 较 大 品 种 跌 幅 较 多, 且 反 弹 乏 力, 从 2016 年 全 年 估 值 收 缩 的 背 景 下, 增 速 和 估 值 的 关 系 更 为 重 要, 市 值 也 是 起 到 决 定 作 用 的 关 键, 保 健 品 中 的 本 土 龙 头 是 我 们 选 出 的 高 弹 性 白 马 我 们 从 三 个 角 度 讨 论 它 的 投 资 价 值 : 第 一 是 绝 对 估 值 较 低, 其 过 去 两 年 的 业 绩 和 收 购 没 有 达 到 预 期, 估 值 从 40 倍 杀 到 现 在 25 倍, 在 今 年 全 市 场 挤 泡 沫 的 背 景 下, 低 估 是 有 优 势 的 第 二 是 未 来 3 年 还 能 保 持 30% 的 增 长, 汤 臣 最 差 的 增 长 也 是 14 年 的 20% 多,15 年 强 势 回 到 30% 以 上, 我 们 认 为 在 三 个 层 次 的 支 持 下, 两 个 核 心 单 品 健 力 多 和 无 限 能 预 计 在 3 年 内 为 公 司 贡 献 合 计 10-14 亿 元 收 入, 且 充 分 渠 道 共 享, 再 加 上 海 外 收 购, 将 在 2-3 年 内 再 造 一 个 汤 臣 因 此 我 们 认 为 未 来 3 年 保 持 30% 以 上 增 长 是 问 题 不 大 的 目 前 的 PEG 只 有 0.7-0.8 左 右, 是 非 常 有 优 势 的 第 三 个 层 次 是 催 化 剂 较 多, 公 司 今 年 受 益 于 三 个 层 次 的 内 容, 第 一 是 十 三 五 健 康 中 国 的 目 标 带 来 万 亿 市 场, 以 及 体 育 行 业 带 来 带 来 的 巨 大 机 会, 公 司 的 上 海 臻 鼎 子 公 司 是 汤 臣 倍 健 健 康 管 理 综 合 服 务 提 供 商 十 分 重 要 的 一 环, 上 海 臻 鼎 的 定 位 是 做 一 个 专 业 的 平 台 商, 核 心 竞 争 力 在 于 :1) 强 大 的 医 疗 数 据 支 撑 专 业 指 导, 十 余 年 耕 耘, 已 在 19 个 地 级 市 建 立 基 础 数 据 库 ;2) 受 医 疗 机 构 专 业 医 生, 以 及 卫 计 委 支 持, 成 为 吸 引 消 费 者 的 关 键 ;3) 可 向 消 费 者 提 供 健 康 管 理 意 见, 这 是 最 具 差 异 化 的 服 务 内 容 预 计 到 2016 年, 上 海 臻 鼎 两 大 平 台 用 户 数 超 过 200 万 而 且 这 些 用 户 保 健 品 消 费 潜 力 大, 且 具 有 消 费 粘 性, 汤 臣 将 从 中 受 益 良 多 第 二 是 监 管 加 强, 对 进 口 冲 击 的 预 期 降 低, 第 三 是 公 司 自 身 的 解 禁 诉 求 图 1: 汤 臣 的 估 值 和 市 值 增 长 空 间 资 料 来 源 : 国 信 证 券 经 济 研 究 所 整 理 投 资 建 议 : 最 佳 买 点 已 经 出 现, 提 高 合 理 估 值, 给 予 买 入 评 级 考 虑 外 延, 预 计 汤 臣 15-17 年 EPS0.93/1.40/1.79 元, 近 期 由 于 市 场 大 幅 调 整, 公 司 估 值 已 经 处 于 历 史 最 低 的 22 倍 左 右 极 具 投 资 价 值 我 们 认 为 上 海 臻 鼎 是 汤 臣
Page 4 健 康 管 理 得 力 助 手, 看 好 其 发 展 前 景 且 公 司 老 业 务 稳 增 长, 新 品 放 量, 国 际 化 并 购 值 得 期 待 考 虑 15 年 业 绩 预 告 符 合 预 期, 且 在 新 产 品 和 外 延 方 面 的 可 能 超 预 期 的 表 现, 给 予 公 司 17 年 32 倍 估 值, 提 高 合 理 估 值 至 57 元 ( 原 合 理 估 值 为 56 元 ), 继 续 给 予 买 入 评 级
Page 5 图 2: 上 海 臻 鼎 股 权 结 构 及 其 业 务 模 式 示 意 图 上 海 臻 鼎 : 专 业 健 康 管 理 平 台, 汤 臣 健 康 管 理 之 星 上 海 臻 鼎 是 汤 臣 倍 健 健 康 管 理 综 合 服 务 提 供 商 十 分 重 要 的 一 环, 而 且 汤 臣 倍 健 与 其 关 联 方 合 计 持 有 上 海 臻 鼎 55% 的 股 权 上 海 臻 鼎 健 康 科 技 有 限 公 司 成 立 于 2002 年, 是 一 家 以 信 息 系 统 研 发 集 成 销 售 应 用 服 务 于 一 体 的 高 新 技 术 企 业 经 十 余 年 累 积, 上 海 臻 鼎 已 成 功 打 造 出 十 余 款 健 康 信 息 服 务 产 品, 拥 有 自 主 研 发 知 识 产 权, 涵 盖 营 养 健 康 和 妇 幼 健 康 领 域 目 前, 上 海 臻 鼎 的 产 品 已 覆 盖 全 国 二 十 多 个 省 市 自 治 区 的 医 疗 健 康 产 业 领 域, 包 括 卫 生 行 政 主 管 部 门 医 疗 机 构 大 中 专 院 校 中 专 职 业 学 校 中 小 学 研 究 机 构 疾 控 中 心 企 业 和 个 人 上 海 臻 鼎 已 成 为 国 内 先 进 的 健 康 管 理 服 务 信 息 化 专 业 品 牌, 获 得 国 家 各 级 卫 生 行 政 部 门 以 及 行 业 内 的 广 泛 认 可 和 赞 誉 资 料 来 源 : 公 司 公 告 公 司 官 网 国 信 证 券 经 济 研 究 所 整 理 上 海 臻 鼎 的 定 位 是 将 自 己 打 造 成 一 个 专 业 的 平 台 商, 目 前 已 推 出 两 大 工 作 平 台, 包 括 营 养 之 星 营 养 健 康 管 理 平 台 妇 幼 健 康 云 孕 育 桥 妇 幼 健 康 管 理 平 台 与 一 般 健 康 管 理 互 联 网 企 业 不 同 的 是, 公 司 的 工 作 重 点 是 先 通 过 简 单 实 用 的 平 台 系 统 吸 引 大 量 专 业 医 疗 机 构 医 生 入 驻, 然 后 通 过 他 们 来 吸 引 消 费 者 使 用 公 司 的 app, 可 以 很 容 易 地 获 得 消 费 者 的 青 睐 因 为 消 费 者 在 这 里 可 以 获 得 专 业 而 便 捷 的 健 康 管 理 服 务 预 计 到 2016 年, 上 海 臻 鼎 的 孕 育 桥 和 营 养 健 康 管 理 平 台 的 用 户 数 均 超 过 100 万 而 且 这 些 用 户 保 健 品 消 费 潜 力 大, 且 具 有 消 费 粘 性, 汤 臣 恰 好 是 上 海 臻 鼎 优 选 合 作 商, 将 受 益 良 多
Page 6 图 3: 上 海 臻 鼎 健 康 管 理 平 台 宣 传 界 面 资 料 来 源 : 公 司 官 网 国 信 证 券 经 济 研 究 所 整 理 相 比 较 于 一 般 的 健 康 管 理 平 台, 我 们 认 为 上 海 臻 鼎 的 核 心 竞 争 力 在 于 : 强 大 的 医 疗 数 据 库 支 撑 专 业 指 导 : 经 历 十 余 年 的 苦 心 经 营, 公 司 已 经 在 19 个 地 级 市 建 立 起 了 基 础 数 据 库, 为 营 养 师 诊 疗 判 断 消 费 者 健 康 指 导 提 供 专 业 的 大 数 据 支 持 ; 获 得 卫 计 委 医 疗 机 构 专 业 医 生 支 持, 成 为 吸 引 消 费 者 的 关 键 : 权 威 医 疗 健 康 数 据 库, 以 及 简 单 方 面 的 操 作 平 台 获 得 医 疗 机 构 以 及 医 生 青 睐 此 外, 公 司 的 妇 幼 健 康 云 项 目 还 是 国 家 卫 计 委 唯 一 一 个 正 式 推 荐 的 健 康 管 理 项 目, 获 得 国 家 层 面 的 支 持, 目 前 在 江 苏 等 城 市 试 点 运 营, 尚 无 竞 争 者 出 现 ; 可 向 消 费 者 提 供 健 康 管 理 意 见, 这 是 公 司 最 具 差 异 化 的 服 务 内 容 第 一 步, 公 司 面 对 消 费 者 的 app 会 提 供 一 些 保 健 建 议, 并 不 涉 及 医 疗 诊 断 等 敏 感 信 息 ; 第 二 步, 在 搭 建 好 完 善 的 平 台 后, 公 司 所 提 供 的 app 可 以 向 消 费 者 提 供 保 健 食 品 建 议 平 台 一 : 营 养 之 星 营 养 健 康 管 理 平 台 营 养 之 星 是 一 个 营 养 健 康 管 理 平 台, 主 要 针 对 日 益 增 多 的 慢 性 病 患 者 究 其 商 业 本 质, 营 养 之 星 解 决 了 消 费 需 求 社 会 保 障, 以 及 医 疗 服 务 三 重 问 题 第 一, 满 足 慢 病 患 者 日 益 扩 大, 且 尚 不 能 得 到 满 足 的 消 费 需 求 ; 第 二, 搭 建 合 理 利 益 机 制, 使 医 生 有 偿 健 康 管 理 成 为 可 能, 专 业 价 值 得 到 体 现 ; 第 三, 帮 助 健 康 管 理 公 司 体 检 中 心 社 区 医 院 养 老 机 构 等 带 来 后 续 可 执 行 增 值 的 专 业 内 容 以 提 升 自 身 的 服 务 能 力 总 的 来 说, 营 养 健 康 云 通 过 整 合 专 业 医 生 医 疗 机 构 健 康 管 理 企 业 等 三 方 机 构, 来 为 消 费 者 提 供 专 业 而 全 方 位 的 健 康 管 理 服 务 商 业 本 质 : 解 决 消 费 需 求 社 会 保 障, 以 及 医 疗 服 务 三 重 问 题
Page 7 受 工 业 化 城 镇 化 人 口 老 龄 化 进 程 加 快 以 及 受 不 健 康 生 活 方 式 等 因 素 影 响, 近 年 来 中 国 慢 性 病 发 病 呈 快 速 上 升 趋 势 其 中, 心 脑 血 管 病 恶 性 肿 瘤 等 慢 性 病 已 成 为 主 要 死 因, 慢 性 病 导 致 的 死 亡 人 数 已 占 到 全 国 总 死 亡 的 86.6%, 导 致 的 疾 病 负 担 占 总 疾 病 负 担 的 近 70% 随 着 慢 性 病 人 群 井 喷, 未 来 将 来 将 有 20% 以 上 的 人 群 将 发 展 成 为 慢 病 人 群, 饮 食 行 为 方 式 是 最 重 要 的 预 防 干 预 手 段 而 在 这 一 发 展 过 程 中, 存 在 以 下 几 方 面 问 题 尚 未 得 到 解 决 : 消 费 需 求 旺 盛, 且 大 多 未 能 得 到 满 足 : 慢 病 患 者 迫 切 希 望 得 到 来 自 专 业 机 构 以 及 专 业 医 务 人 员 的 指 导 和 管 理, 并 对 日 常 饮 食 生 活 产 生 积 极 影 响, 当 时 这 种 健 康 管 理 需 求 尚 不 能 得 到 有 效 满 足 以 30 岁 以 上 女 性 群 体 为 例, 健 康 及 美 丽 是 不 变 的 追 求, 消 费 能 力 爆 棚, 但 是 缺 乏 专 业 健 康 指 导 专 业 临 床 医 生 提 供 健 康 管 理 服 务 意 愿 强 烈, 但 专 业 价 值 未 能 得 到 有 效 体 现 : 医 院 专 业 临 床 营 养 医 生 社 会 知 晓 率 低, 缺 乏 就 诊 患 者 在 现 有 医 疗 体 制 下 面, 这 些 专 业 医 生 收 入 较 低, 期 望 建 立 有 效 机 制, 提 高 个 人 收 入 国 内 现 有 医 疗 健 康 管 理 机 构 服 务 延 伸 受 到 阻 碍 : 健 康 管 理 公 司 体 检 中 心 社 区 医 院 养 老 机 构 等 缺 乏 后 续 可 执 行 增 值 的 专 业 内 容 以 提 升 自 身 的 服 务 能 力 ; 上 海 臻 鼎 营 养 健 康 管 理 平 台 的 出 现, 不 仅 解 决 了 上 述 三 重 问 题, 还 可 帮 助 社 会 抵 御 慢 性 病 扩 大 趋 势, 将 成 为 消 费 者 医 生 和 专 业 医 疗 机 构, 以 及 社 会 共 同 的 选 择, 具 体 在 于 : 提 高 营 养 师 价 值, 并 将 其 引 入 公 司 平 台 : 营 养 健 康 管 理 平 台 进 驻 营 养 工 作 室 医 疗 机 构 等, 为 营 养 师 诊 疗 提 供 大 数 据 支 持, 并 建 立 合 理 的 利 益 机 制 调 动 营 养 师 积 极 性 目 前, 平 台 拥 有 20 个 慢 病 解 决 方 案 1000 多 个 营 养 食 谱 库 以 及 多 种 权 威 数 据 库 ( 营 养 评 估 风 险 筛 查 食 物 成 分 表 预 包 装 食 品 数 据 库 等 ); 丰 富 而 专 业 的 医 疗 机 构 医 生 资 源 为 消 费 者 提 供 专 业 化 服 务, 解 决 消 费 需 求 难 以 满 足 问 题 : 目 前, 公 司 拥 有 1000 多 个 合 作 专 家,1000 多 个 营 养 系 统 产 品 签 约 医 院 ; 发 现 问 题 并 解 决 问 题, 提 升 健 康 管 理 机 构 服 务 能 力 : 专 业 的 医 疗 资 源 帮 助 患 者 解 决 慢 病 管 理 难 题, 解 决 了 体 检 中 心 养 老 机 构 等 发 现 问 题 后 无 法 解 决 问 题 的 窘 境 业 务 模 式 分 析 : 激 活 医 生, 带 来 消 费 粘 性, 打 造 一 流 营 养 健 康 管 理 平 台 上 海 臻 鼎 通 过 搭 建 营 养 健 康 云 平 台, 首 先 吸 引 专 业 临 床 医 生 医 疗 机 构 等 入 驻, 并 融 合 穿 戴 设 备 商 健 康 管 理 机 构, 以 此 来 吸 引 慢 病 患 者 等 人 群, 为 他 们 提 供 专 业 的 全 方 位 的 健 康 管 理 服 务 同 时, 营 养 健 康 云 平 台 帮 助 医 生 机 构 公 众 企 业 等 实 现 共 赢, 具 体 有 : 机 构 用 户 : 优 化 诊 疗 流 程 提 高 监 管 效 率 提 高 服 务 水 平 ; 企 业 用 户 : 智 能 硬 件 合 作 流 量 互 换 合 作 健 康 管 理 增 值 ; 医 生 用 户 : 打 造 医 生 交 流 圈, 帮 助 其 了 解 学 术 前 沿, 提 升 工 作 效 率, 打 造 个 人 品 牌 ; 公 众 用 户 : 更 加 便 捷 的 健 康 管 理, 免 费 健 康 咨 询, 专 业 健 康 指 导 对 于 汤 臣 倍 健 而 言, 不 仅 可 以 利 用 营 养 健 康 云 帮 助 消 费 者 实 现 健 康 管 理, 而 且 还 可 以 利 用 此 平 台 为 消 费 者 提 供 个 性 定 制 化 的 保 健 产 品
Page 8 图 4: 上 海 臻 鼎 营 养 健 康 云 业 务 模 式 资 料 来 源 : 国 信 证 券 经 济 研 究 所 整 理 业 务 二 : 妇 幼 健 康 云 孕 育 桥 妇 幼 健 康 管 理 平 台 孕 育 桥 简 介 : 是 一 个 基 于 互 联 网 + 的 妇 幼 健 康 管 理 平 台 以 妇 幼 人 群 为 核 心, 围 绕 孕 前 优 生 咨 询 服 务 婚 前 保 健 孕 前 保 健 围 产 期 保 健 儿 童 保 健 学 龄 期 保 健 青 春 期 保 健 和 更 年 期 保 健 等 妇 幼 保 健 全 过 程 为 主 线, 通 过 对 各 个 保 健 时 期 的 健 康 服 务 活 动 的 多 渠 道 全 动 态 信 息 采 集 集 中 存 储, 为 卫 生 主 管 部 门 专 业 医 疗 机 构 医 务 人 员 和 服 务 对 象 之 间 架 起 一 座 桥 梁, 通 过 国 家 统 一 的 数 据 标 准 和 接 口 规 范 与 区 域 卫 生 信 息 平 台 医 院 信 息 系 统 个 人 健 康 管 理 数 据 等 进 行 共 享 互 通 和 统 一 管 理, 形 成 一 个 完 整 动 态 的 妇 幼 健 康 记 录 和 档 案, 向 政 府 机 构 医 疗 机 构 医 务 人 员 个 人 等 不 同 对 象 提 供 各 类 信 息 服 务 的 妇 幼 健 康 云 平 台 随 着 二 胎 政 策 的 放 开, 我 国 将 迎 来 新 一 轮 新 生 儿 高 潮, 妇 幼 人 群 将 会 激 增, 孕 育 桥 将 成 为 他 们 的 贴 心 管 理 平 台, 受 益 明 显 图 5: 上 海 臻 鼎 妇 幼 健 康 云 业 务 模 式 图 资 料 来 源 : 公 司 官 网 国 信 证 券 经 济 研 究 所 整 理
Page 9 总 的 来 说, 孕 育 桥 对 于 医 生 医 疗 机 构 和 卫 生 监 管 部 门, 以 及 妇 幼 人 群 来 说, 都 是 可 以 带 来 极 大 便 利 性 相 比 较 于 一 般 的 管 理 系 统, 孕 育 桥 不 仅 便 捷, 而 且 更 加 专 业, 其 特 点 在 于 : 国 内 最 全 面 的 妇 幼 管 理 系 统 :42 个 子 系 统 覆 盖 妇 幼 健 康 医 生 服 务 全 领 域, 包 括 妇 女 基 础 档 案 管 理 系 统 儿 童 基 础 档 案 管 理 系 统 托 幼 机 构 管 理 系 统 绩 效 考 核 子 系 统 等 国 内 最 专 业 的 妇 幼 管 理 平 台 : 专 业 的 评 估 工 具 与 指 导 软 件 无 缝 整 合, 一 是, 专 业 的 PC 系 统 切 入 医 生 工 作 平 台 ; 二 是,app 专 业 系 统 切 入 医 生 工 作 场 景, 为 医 生 提 供 专 业 而 方 便 的 操 作 服 务 最 值 得 关 注 的 一 点 就 是, 孕 育 桥 这 一 平 台 的 成 功 运 营 可 以 为 汤 臣 倍 健 带 来 极 大 的 好 处, 提 升 其 健 康 管 理 能 力 此 外, 孕 育 桥 的 健 康 管 理 数 据, 可 以 帮 助 汤 臣 倍 健 生 产 更 加 适 合 这 一 人 群 的 保 健 品, 实 现 精 准 化 营 销 表 1: 上 海 臻 鼎 妇 幼 管 理 平 台 对 参 与 者 的 积 极 影 响 分 析 参 与 者 卫 生 管 理 部 门 医 院 医 生 消 费 者 管 理 水 平 服 务 水 平 服 务 监 管 创 新 模 式 满 意 统 计 服 务 反 馈 有 利 之 处 提 升 卫 生 管 理 部 门 的 管 理 水 平, 如 规 范 各 地 市 妇 幼 信 息 管 理 公 共 卫 生 管 理 提 升 卫 生 管 理 部 门 的 服 务 水 平, 如 向 服 务 对 象 推 送 健 康 关 爱 提 醒 母 婴 政 策 等 提 供 产 后 访 视 等 基 本 公 卫 服 务 监 管 手 段 创 新 医 疗 卫 生 服 务 模 式, 提 供 便 利, 如 预 约 挂 号 查 看 检 验 报 告, 自 助 建 卡 等 方 便 获 取 用 户 对 医 疗 机 构 评 价 统 计 通 过 孕 育 桥, 快 速 收 集 居 民 对 公 共 卫 生 服 务 的 意 见 反 馈 通 过 医 院 科 室 介 绍 宣 传, 满 意 调 查 反 馈 等 提 升 形 象 ; 通 过 优 化 就 诊 流 程 院 内 增 值 服 务 ( 妇 产 科 孕 妇 课 堂 等 ) 医 院 关 爱 服 务 等 提 升 院 内 服 务 提 高 院 外 服 务 能 力, 例 如 健 康 资 讯 服 务 干 预 与 指 导 院 外 管 理 服 务 提 高 工 作 效 率, 加 强 医 患 交 流, 减 少 患 者 对 医 生 的 误 解 此 外, 打 造 专 业 交 流 平 台, 提 高 医 生 专 业 能 力 提 供 便 捷 就 诊 健 康 管 理 关 爱 交 流 等 一 系 列 优 化 服 务 资 料 来 源 : 公 司 官 网, 国 信 证 券 经 济 研 究 所 整 理 目 前, 孕 育 桥 妇 幼 健 康 管 理 平 台 已 经 覆 盖 全 国 9 个 省 15 个 地 市 所 有 助 产 机 构, 签 约 100 多 家 妇 幼 保 健 机 构 最 重 要 的 是, 此 项 目 是 国 家 卫 计 委 - 儿 基 会 合 作 项 目, 中 国 疾 病 预 防 控 制 中 心 妇 幼 保 健 中 心 战 略 合 作 方 未 来, 公 司 将 直 接 与 区 域 性 医 疗 机 构 建 立 合 作, 而 不 是 针 对 医 疗 机 构 一 对 一 的 洽 谈, 可 以 快 速 与 大 量 医 疗 机 构 建 立 合 作 关 系 而 且, 由 于 孕 妇 儿 童 流 动 性 比 较 大, 相 关 治 疗 健 康 管 理 牵 涉 大 量 不 同 医 疗 机 构, 而 孕 育 桥 对 医 疗 机 构 区 域 性 覆 盖 恰 好 可 以 解 决 这 一 问 题 汤 臣 倍 健 最 大 经 销 商 ( 携 泰 健 康 ) 调 研 纪 要 1. 携 泰 健 康 介 绍 携 泰 健 康 是 汤 臣 倍 健 的 最 大 经 销 商, 所 售 产 品 全 部 来 自 汤 臣 倍 健, 主 要 覆 盖 安 徽 河 南 山 东 新 疆 等 地 按 照 零 售 额 统 计,2014 年 携 泰 健 康 所 覆 盖 区 域 终 端 销 售 额 达 到 10 亿 元, 汤 臣 收 入 超 2 亿 2015 年, 预 计 携 泰 健 康 收 入 3 亿 元, 同 比 增 速 超 30% 其 中, 安 徽 和 山 东, 占 40%; 河 南, 占 36%; 新 疆, 占 24% 在 这 几 个 地 区, 增 速 最 快 的 是 河 南, 同 比 增 速 超 40%,2014 年 该 地 终 端 零 售 额 达 到 4 亿 元, 而 在 2012 年 只 有 0.8-0.9 亿 元 2. 产 品 销 售 与 消 费 群 体 分 析 携 泰 健 康 所 售 产 品 基 本 全 是 汤 臣 倍 健 主 品 牌, 且 直 营 收 入 占 45%, 占 比 正 在 下 降
Page 10 ( 这 主 要 是 因 为 代 理 商 扩 张 速 度 较 快 ), 但 是 毛 利 率 超 过 30% 其 中, 蛋 白 质 粉 补 钙 类 维 生 素 类 细 分 产 品 占 比 较 高, 小 品 类 占 比 呈 现 降 低 趋 势 目 前, 蛋 白 质 粉 销 售 额 占 比 接 近 17% 新 品 方 面 : 健 力 多 并 未 走 经 销 商 渠 道 ; 无 限 能, 预 计 2016 年 会 通 过 经 销 商 进 行 投 放, 且 以 OTC 渠 道 为 主 由 于 无 限 极 采 取 的 是 直 销 模 式, 无 限 能 不 会 与 其 产 生 直 接 竞 争 终 端 消 费 结 构 分 析 : 以 40 岁 以 上 的 中 老 年 为 主 ; 但 是, 现 在 年 轻 消 费 者 增 长 速 度 很 快 3. 携 泰 健 康 渠 道 介 绍 2014 年, 携 泰 健 康 终 端 数 量 达 8000 个 ;2015 年, 达 到 1 万 个 ( 商 超 只 有 几 百 家 ), 渠 道 覆 盖 率 在 40% 左 右, 部 分 地 区 已 经 渗 透 到 乡 镇 在 现 有 OTC 渠 道 上, 预 计 公 司 终 端 数 量 可 以 再 增 加 20%-30% 2016 年, 预 计 药 店 终 端 数 量 可 以 再 增 加 2000-3000 个 2015 年, 携 泰 健 康 直 营 收 入 占 45% 公 司 扩 张 商 超 渠 道 的 原 因 分 析 : 商 超 可 以 提 高 产 品 覆 盖 面, 扩 大 知 名 度 根 据 一 般 市 场 规 律, 只 在 个 别 渠 道 销 售 的 产 品, 消 费 者 受 众 面 小, 知 名 度 不 高, 是 难 以 推 广 成 功 的 此 外, 当 前 国 内 保 健 品 行 业 竞 争 者 较 少, 消 费 者 对 膳 食 补 充 剂 认 知 相 对 较 少, 公 司 快 速 扩 张, 能 够 蓄 积 先 发 优 势 OTC 渠 道 与 超 商 渠 道 比 较 :OTC 渠 道 需 要 专 业 医 药 人 员 的 指 导, 消 费 者 也 愿 意 听 取 导 购 员 的 建 议 ; 然 而, 在 超 市 里 面, 消 费 者 对 于 推 销 人 员 的 建 议 往 往 并 不 买 单 因 此, 超 商 渠 道 后 续 会 推 出 一 些 与 药 店 终 端 不 一 样 的 产 品, 以 便 更 加 适 合 商 超 销 售 环 境 目 前, 携 泰 健 康 所 覆 盖 的 商 超 渠 道 销 售 最 好 的 是 礼 盒 装 的 蛋 白 粉 5. 单 店 收 入 分 析 2014 年, 携 泰 旗 下 单 店 单 月 产 出 超 过 9000 元 ( 按 零 售 额 统 计 );2015 年, 已 经 超 过 1 万 元, 未 来 还 有 很 大 提 升 空 间 在 携 泰 现 有 连 锁 药 店, 汤 臣 产 品 销 售 收 入 占 药 店 总 收 入 仅 为 8-12%, 预 计 未 来 这 一 比 例 可 以 达 到 12%-15% 未 来 公 司 将 从 两 方 面 来 提 高 单 店 收 入 : 一 是, 继 续 强 化 健 康 教 育, 与 大 的 药 店 开 展 健 康 活 动, 引 导 部 分 消 费 者 到 公 司 的 营 养 中 心 进 行 体 验, 并 提 升 健 康 活 动 举 办 频 率, 以 扩 大 受 众 范 围 其 中, 营 养 中 心 由 携 泰 健 康 自 己 投 入 资 金, 汤 臣 投 入 资 源, 合 作 共 建 目 前, 这 还 只 是 一 个 孵 化 中 心, 消 费 者 受 众 面 相 对 较 小, 未 来 可 能 会 扩 大 二 是, 优 化 产 品 结 构, 推 出 保 健 品 组 合, 相 比 较 于 单 品 消 费, 这 样 可 以 带 来 1+1>2 的 叠 加 效 果 会 员 拓 展 方 面 : 携 泰 通 过 提 供 附 加 服 务 积 分 兑 换 等 形 式, 以 增 强 会 员 消 费 粘 性 在 过 去 的 一 年, 合 作 药 店 担 心 汤 臣 通 过 产 品 二 维 码 形 式 抓 走 客 户 资 源 目 前, 这 一 问 题 已 经 得 到 妥 善 解 决 对 于 携 泰 所 开 发 的 会 员, 药 店 是 可 以 共 享 这 一 资 源 的 此 外, 会 员 模 式 还 可 以 提 高 药 店 客 流 量, 所 以 得 到 了 药 店 的 支 持 上 半 年, 携 泰 会 员 推 广 工 作 做 的 不 多, 下 半 年 会 逐 步 开 始 做, 明 后 年 还 会 加 大 投 入 力 度
Page 11 6. 库 存 分 析 携 泰 采 取 款 到 发 货 的 形 式, 库 存 管 理 非 常 好 一 般 情 况 下, 公 司 库 存 在 700-800 万 元, 今 年 年 末 库 存 仅 200 万 此 外, 每 公 司 个 礼 拜 会 进 1-2 次 货 目 前, 终 端 店 铺 只 有 1-2 个 月 的 库 存 投 资 建 议 : 最 佳 买 点 已 经 出 现, 提 高 合 理 估 值, 给 予 买 入 评 级 考 虑 外 延, 预 计 汤 臣 15-17 年 EPS0.93/1.40/1.79 元, 近 期 由 于 市 场 大 幅 调 整, 公 司 估 值 已 经 处 于 历 史 最 低 的 22 倍 左 右 极 具 投 资 价 值 我 们 认 为 上 海 臻 鼎 是 汤 臣 健 康 管 理 得 力 助 手, 看 好 其 发 展 前 景 且 公 司 老 业 务 稳 增 长, 新 品 放 量, 国 际 化 并 购 值 得 期 待 考 虑 15 年 业 绩 预 告 符 合 预 期, 且 在 新 产 品 和 外 延 方 面 的 可 能 超 预 期 的 表 现, 给 予 公 司 17 年 32 倍 估 值, 提 高 12 个 月 合 理 估 值 至 57 元 ( 原 合 理 估 值 为 56 元 ), 继 续 给 予 买 入 评 级 第 一 篇 报 告 汤 臣 核 心 观 点 回 顾 与 市 场 预 期 的 差 异 之 处 (1) 消 费 潜 力 还 有 一 倍 以 上 提 升 空 间 抛 开 人 均 消 费 量 的 无 效 比 较 ( 不 同 时 期 消 费 能 力 和 消 费 意 识 差 异 巨 大 ), 我 们 将 人 均 可 支 配 收 入 和 保 健 品 人 均 消 费 金 额 的 比 例 作 为 分 析 变 量, 我 们 发 现 在 人 均 可 支 配 收 入 一 致 的 情 况 下 国 内 膳 食 补 充 剂 人 均 消 费 金 额 还 有 很 大 提 升 空 间 (2014 年 国 人 均 膳 食 补 充 剂 消 费 金 额 占 人 均 可 支 配 收 入 比 例 为 0.16 低 于 同 样 消 费 水 平 的 台 湾 的 0.45% 和 香 港 的 0.28%) ( 2) 国 内 保 健 品 消 费 金 额 占 可 支 配 比 例 下 降, 但 已 经 基 本 稳 定, 未 来 即 将 迎 来 持 续 向 上 趋 势 2001-2014 年 我 国 人 均 膳 食 补 充 剂 消 费 金 额 占 人 均 可 支 配 收 入 比 例 从 0.24% 下 降 至 0.16%, 但 已 经 已 经 基 本 稳 定, 部 分 品 类 在 加 速 历 史 数 据 显 示 台 湾 香 港 等 地 这 一 比 例 均 是 逐 年 提 升 的, 可 见 行 业 处 于 有 望 加 速 回 归 的 节 点 上, 参 考 美 国 发 展 历 程 ( 人 均 可 支 配 收 入 对 应 保 健 品 消 费 金 额 比 例 ), 我 国 现 阶 段 正 好 对 应 美 国 1997 年 的 水 平, 也 就 是 位 于 美 国 的 爆 发 式 增 长 期 (1994-2000 年, 每 年 23% 增 长 ) 前 夜 我 们 认 为 我 国 膳 食 补 充 剂 市 场 正 处 爆 发 前 夜, 爆 发 的 催 化 剂 在 于 : 未 来 监 管 政 策 放 开 ( 和 美 国 类 似 ), 新 的 膳 食 补 充 产 品 逐 步 上 市 ( 药 物 替 代 保 健 品 和 中 草 药 传 统 改 造 型 保 健 品 及 运 动 有 关 保 健 品 ) 和 消 费 者 健 康 和 运 动 理 念 继 续 提 升 (85 和 90 后 进 入 消 费 周 期 ), 行 业 将 步 入 黄 金 发 展 时 期 对 于 龙 头 汤 臣, 其 业 绩 弹 性 还 非 常 大 : 渠 道 持 续 扩 张, 以 及 精 细 化 管 理 提 高 人 均 消 费 ( 百 万 会 员 客 单 价 已 翻 倍, 可 广 泛 复 制 ), 推 动 汤 臣 主 品 牌 持 续 稳 增 长, 预 计 年 均 增 速 超 20%; 新 品 健 力 多 聚 焦 骨 骼 健 康, 无 限 能 定 位 科 学 贵 细 药 材, 均 是 保 健 食 品 行 业 最 具 发 展 潜 力 的 细 分 子 领 域, 通 过 共 享 公 司 现 有 渠 道, 可 再 造 汤 臣 ; 公 司 现 有 移 动 健 康 领 域 的 布 局 看 似 分 散, 但 都 可 帮 助 公 司 从 数 据 抓 取, 消 费 者 行 为 角 度 提 高 粘 性, 并 打 造 定 制 化 产 品 ; 海 外 收 购 即 将 落 地, 产 品 线 更 加 丰 富
Page 12 股 价 变 化 的 催 化 因 素 政 策 变 化 : 如 果 保 健 品 审 批 政 策 放 开, 国 内 膳 食 补 充 剂 市 场 有 望 迎 来 爆 发 式 增 长, 类 似 于 美 国 1994-2000 年 的 爆 发 增 长 期 ( 每 年 23% 的 增 速 ) 海 外 收 购 落 地, 极 大 丰 富 产 品 线, 业 绩 上 升 弹 性 大, 可 推 动 股 价 上 涨 风 险 提 示 : 食 品 安 全 ; 新 品 推 广 不 达 预 期
Page 13 附 录 : 团 队 介 绍 刘 鹏 : 食 品 工 程 硕 博 连 读, 化 学 工 程 学 士 2014 年 5 月 加 入 国 信 证 券, 食 品 饮 料 兼 农 业 首 席 分 析 师 2015 年 新 财 富 最 佳 分 析 师 食 品 饮 料 行 业 第 二 名,2015 年 水 晶 球 最 佳 分 析 师 食 品 饮 料 行 业 第 二 名,2015 年 金 牛 最 佳 分 析 师 食 品 饮 料 行 业 第 五 名, 2014 年 新 财 富 最 佳 分 析 师 食 品 饮 料 行 业 入 围 擅 长 非 酒 食 品 深 入 研 究 重 点 覆 盖 调 味 品, 健 康 食 品, 饮 料 等 品 类, 以 及 农 业 信 息 化, 食 品 检 测 等 食 品 新 品 类 注 重 行 业 趋 势 分 析 和 个 股 长 期 价 值 判 断 2012-2014 年, 在 华 泰 研 究 所 和 中 信 研 究 部 分 别 担 任 分 析 师 和 高 级 分 析 师 从 2012 年 开 始, 领 先 全 市 场 挖 掘 了 恒 顺, 中 炬, 白 云 山, 百 润 等 股 票 2006-2011 年 食 品 工 程 硕 博 连 读 期 间, 主 研 方 向 为 食 品 破 坏 性 检 测 及 风 味 分 析, 在 以 食 品 专 业 顶 级 期 刊 : 欧 洲 食 品 学 会 会 刊 Food Control 为 代 表 的 食 品 高 水 平 期 刊 发 表 论 文 20 多 篇 (12 篇 被 SCI 或 EI 收 录 ), 国 家 发 明 专 利 3 项 并 参 与 多 个 大 型 食 品 企 业 横 向 研 发 项 目, 深 入 了 解 食 品 工 艺, 渠 道 运 作 刘 健 : 现 为 国 信 食 品 农 业 行 业 助 理 分 析 师 武 汉 大 学 医 学 本 科, 金 融 硕 士 2014 年 5 月 进 入 国 信 证 券, 医 药 组 实 习 近 一 年 后 进 入 食 品 组, 主 要 研 究 领 域 包 括 大 健 康 保 健 食 品 肉 制 品 动 物 疫 苗 种 子 等 周 东 景 : 现 为 食 品 饮 料 行 业 助 理 分 析 师, 主 要 负 责 调 味 品, 乳 制 品 及 其 细 分 子 行 业 的 研 究 本 科 毕 业 于 西 南 财 经 大 学, 取 得 经 济 学 学 士 学 位 研 究 生 毕 业 于 美 国 Pepperdine Universitiy, 取 得 金 融 学 硕 士 学 位 2015 年 12 月 进 入 国 信 证 券 经 济 研 究 所
Page 14 附 表 2: 财 务 预 测 与 估 值 财 资 产 务 负 债 预 表 测 ( 与 百 万 估 元 值 ) 2014 2015E 2016E 2017E 利 润 表 ( 百 万 元 ) 2014 2015E 2016E 2017E 现 金 及 现 金 等 价 物 1537 1447 1400 2061 营 业 收 入 1705 2266 3115 3910 应 收 款 项 74 99 136 170 营 业 成 本 580 747 939 1193 存 货 净 额 229 289 356 453 营 业 税 金 及 附 加 22 28 38 48 其 他 流 动 资 产 72 128 130 182 销 售 费 用 397 521 685 821 流 动 资 产 合 计 1912 1962 2021 2867 管 理 费 用 177 209 284 355 固 定 资 产 579 1023 1558 1431 财 务 费 用 (44) (35) (31) (40) 无 形 资 产 及 其 他 81 78 75 71 投 资 收 益 0 0 0 0 投 资 性 房 地 产 108 108 108 108 资 产 减 值 及 公 允 价 值 变 动 (19) 0 0 0 长 期 股 权 投 资 20 75 75 75 其 他 收 入 0 0 0 0 资 产 总 计 2701 3247 3837 4552 营 业 利 润 554 795 1200 1532 短 期 借 款 及 交 易 性 金 融 负 债 0 110 80 80 营 业 外 净 收 支 38 0 0 0 应 付 款 项 67 84 104 132 利 润 总 额 592 795 1200 1532 其 他 流 动 负 债 176 224 287 356 所 得 税 费 用 90 120 182 232 流 动 负 债 合 计 243 418 471 569 少 数 股 东 损 益 0 0 0 0 长 期 借 款 及 应 付 债 券 0 0 0 0 归 属 于 母 公 司 净 利 润 503 675 1018 1300 其 他 长 期 负 债 10 10 10 10 长 期 负 债 合 计 10 10 10 10 现 金 流 量 表 ( 百 万 元 ) 2014 2015E 2016E 2017E 负 债 合 计 253 429 481 579 净 利 润 503 675 1018 1300 少 数 股 东 权 益 0 0 0 0 资 产 减 值 准 备 18 22 19 2 股 东 权 益 2448 2818 3356 3973 折 旧 摊 销 44 67 105 129 负 债 和 股 东 权 益 总 计 2701 3247 3837 4552 公 允 价 值 变 动 损 失 19 0 0 0 财 务 费 用 (44) (35) (31) (40) 关 键 财 务 与 估 值 指 标 2014 2015E 2016E 2017E 营 运 资 本 变 动 (62) (53) (5) (85) 每 股 收 益 0.76 0.93 1.40 1.79 其 它 (18) (22) (19) (2) 每 股 红 利 0.50 0.42 0.66 0.94 经 营 活 动 现 金 流 503 690 1118 1344 每 股 净 资 产 3.72 3.87 4.61 5.46 资 本 开 支 (138) (530) (655) 0 ROIC 20% 28% 41% 48% 其 它 投 资 现 金 流 0 0 0 0 ROE 21% 24% 30% 33% 投 资 活 动 现 金 流 (157) (585) (655) 0 毛 利 率 66% 67% 70% 69% 权 益 性 融 资 36 0 0 0 EBIT Margin 31% 34% 38% 38% 负 债 净 变 化 0 0 0 0 EBITDA Margin 34% 37% 41% 41% 支 付 股 利 利 息 (328) (305) (480) (683) 收 入 增 长 15% 33% 37% 26% 其 它 融 资 现 金 流 281 110 (30) 0 净 利 润 增 长 率 19% 34% 51% 28% 融 资 活 动 现 金 流 (339) (195) (510) (683) 资 产 负 债 率 9% 13% 13% 13% 现 金 净 变 动 7 (90) (47) 661 息 率 1% 1% 2% 3% 货 币 资 金 的 期 初 余 额 1530 1537 1447 1400 P/E 48.3 39.8 26.4 20.7 货 币 资 金 的 期 末 余 额 1537 1447 1400 2061 P/B 9.9 9.5 8.0 6.8 企 业 自 由 现 金 流 292 130 437 1310 EV/EBITDA 42.9 33.0 21.5 16.9 权 益 自 由 现 金 流 574 270 433 1344 资 料 来 源 :Wind 国 信 证 券 经 济 研 究 所 预 测
Page 15 国 信 证 券 投 资 评 级 类 别 级 别 定 义 股 票 投 资 评 级 行 业 投 资 评 级 分 析 师 承 诺 买 入 增 持 中 性 卖 出 超 配 中 性 低 配 预 计 6 个 月 内, 股 价 表 现 优 于 市 场 指 数 20% 以 上 预 计 6 个 月 内, 股 价 表 现 优 于 市 场 指 数 10%-20% 之 间 预 计 6 个 月 内, 股 价 表 现 介 于 市 场 指 数 ±10% 之 间 预 计 6 个 月 内, 股 价 表 现 弱 于 市 场 指 数 10% 以 上 预 计 6 个 月 内, 行 业 指 数 表 现 优 于 市 场 指 数 10% 以 上 预 计 6 个 月 内, 行 业 指 数 表 现 介 于 市 场 指 数 ±10% 之 间 预 计 6 个 月 内, 行 业 指 数 表 现 弱 于 市 场 指 数 10% 以 上 作 者 保 证 报 告 所 采 用 的 数 据 均 来 自 合 规 渠 道, 分 析 逻 辑 基 于 本 人 的 职 业 理 解, 通 过 合 理 判 断 并 得 出 结 论, 力 求 客 观 公 正, 结 论 不 受 任 何 第 三 方 的 授 意 影 响, 特 此 声 明 风 险 提 示 本 报 告 版 权 归 国 信 证 券 股 份 有 限 公 司 ( 以 下 简 称 我 公 司 ) 所 有, 仅 供 我 公 司 客 户 使 用 未 经 书 面 许 可 任 何 机 构 和 个 人 不 得 以 任 何 形 式 使 用 复 制 或 传 播 任 何 有 关 本 报 告 的 摘 要 或 节 选 都 不 代 表 本 报 告 正 式 完 整 的 观 点, 一 切 须 以 我 公 司 向 客 户 发 布 的 本 报 告 完 整 版 本 为 准 本 报 告 基 于 已 公 开 的 资 料 或 信 息 撰 写, 但 我 公 司 不 保 证 该 资 料 及 信 息 的 完 整 性 准 确 性 本 报 告 所 载 的 信 息 资 料 建 议 及 推 测 仅 反 映 我 公 司 于 本 报 告 公 开 发 布 当 日 的 判 断, 在 不 同 时 期, 我 公 司 可 能 撰 写 并 发 布 与 本 报 告 所 载 资 料 建 议 及 推 测 不 一 致 的 报 告 我 公 司 或 关 联 机 构 可 能 会 持 有 本 报 告 中 所 提 到 的 公 司 所 发 行 的 证 券 头 寸 并 进 行 交 易, 还 可 能 为 这 些 公 司 提 供 或 争 取 提 供 投 资 银 行 业 务 服 务 我 公 司 不 保 证 本 报 告 所 含 信 息 及 资 料 处 于 最 新 状 态 ; 我 公 司 将 随 时 补 充 更 新 和 修 订 有 关 信 息 及 资 料, 但 不 保 证 及 时 公 开 发 布 本 报 告 仅 供 参 考 之 用, 不 构 成 出 售 或 购 买 证 券 或 其 他 投 资 标 的 要 约 或 邀 请 在 任 何 情 况 下, 本 报 告 中 的 信 息 和 意 见 均 不 构 成 对 任 何 个 人 的 投 资 建 议 任 何 形 式 的 分 享 证 券 投 资 收 益 或 者 分 担 证 券 投 资 损 失 的 书 面 或 口 头 承 诺 均 为 无 效 投 资 者 应 结 合 自 己 的 投 资 目 标 和 财 务 状 况 自 行 判 断 是 否 采 用 本 报 告 所 载 内 容 和 信 息 并 自 行 承 担 风 险, 我 公 司 及 雇 员 对 投 资 者 使 用 本 报 告 及 其 内 容 而 造 成 的 一 切 后 果 不 承 担 任 何 法 律 责 任 证 券 投 资 咨 询 业 务 的 说 明 证 券 投 资 咨 询 业 务 是 指 取 得 监 管 部 门 颁 发 的 相 关 资 格 的 机 构 及 其 咨 询 人 员 为 证 券 投 资 者 或 客 户 提 供 证 券 投 资 的 相 关 信 息 分 析 预 测 或 建 议, 并 直 接 或 间 接 收 取 服 务 费 用 的 活 动 证 券 研 究 报 告 是 证 券 投 资 咨 询 业 务 的 一 种 基 本 形 式, 指 证 券 公 司 证 券 投 资 咨 询 机 构 对 证 券 及 证 券 相 关 产 品 的 价 值 市 场 走 势 或 者 相 关 影 响 因 素 进 行 分 析, 形 成 证 券 估 值 投 资 评 级 等 投 资 分 析 意 见, 制 作 证 券 研 究 报 告, 并 向 客 户 发 布 的 行 为
宏 观 董 德 志 021-60933158 陶 川 010-88005317 燕 翔 010-88005325 李 智 能 0755-22940456 固 定 收 益 董 德 志 021-60933158 赵 婧 0755-22940745 魏 玉 敏 021-60933161 柯 聪 伟 021-60933152 医 药 生 物 江 维 娜 021-60933157 邓 周 宇 0755-82133263 万 明 亮 通 信 服 务 程 成 0755-22940300 李 亚 军 0755-22940077 军 工 及 主 题 投 资 梁 铮 010-88005381 王 东 010-88005309 徐 培 沛 0755-82130473 房 地 产 区 瑞 明 0755-82130678 朱 宏 磊 0755-82130513 电 力 设 备 新 能 源 杨 敬 梅 021-60933160 金 融 工 程 吴 子 昱 0755-22940607 黄 志 文 0755-82133928 邹 璐 0755-82130833-701418 国 信 证 券 经 济 研 究 所 团 队 成 员 策 略 郦 彬 021-6093 3155 朱 俊 春 0755-22940141 孔 令 超 021-60933159 王 佳 骏 021-60933154 纺 织 / 日 化 / 零 售 郭 陈 杰 021-60875168 朱 元 021-60933162 社 会 服 务 ( 酒 店 餐 饮 和 休 闲 ) 曾 光 0755-82150809 钟 潇 0755-82132098 张 峻 豪 0755-22940141 电 子 刘 翔 021-60875160 刘 洵 021-60933151 蓝 逸 翔 021-60933164 马 红 丽 021-60875174 食 品 饮 料 刘 鹏 021-60933167 化 工 苏 淼 021-60933150 轻 工 造 纸 邵 达 0755-82130706 技 术 分 析 闫 莉 010-88005316 互 联 网 王 学 恒 010-88005382 李 树 国 010-88005305 何 立 中 010-88005322 家 电 王 念 春 0755-82130407 环 保 与 公 共 事 业 陈 青 青 0755-22940855 邵 潇 0755-22940659 非 金 属 及 建 材 黄 道 立 0755-82130685 刘 宏 0755-22940109 建 筑 工 程 刘 萍 0755-22940678 汽 车 及 零 部 件 梁 超 0755-22940097 请 务 必 参 阅 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分
国 信 证 券 机 构 销 售 团 队 华 北 区 ( 机 构 销 售 一 部 ) 华 东 区 ( 机 构 销 售 二 部 ) 华 南 区 ( 机 构 销 售 三 部 ) 海 外 销 售 交 易 部 李 文 英 010-88005334 叶 琳 菲 021-60875178 邵 燕 芳 0755-82133148 赵 冰 童 0755-82134282 13910793700 13817758288 13480668226 13693633573 liwying@guosen.com.cn 赵 海 英 010-66025249 13810917275 yelf@guosen.com.cn 李 佩 021-60875173 13651693363 shaoyf@guosen.com.cn 郑 灿 0755-82133043 13421837630 zhaobt@guosen.com.cn 梁 佳 0755-25472670 13602596740 zhaohy@guosen.com.cn lipei@guosen.com.cn 周 瑞 汤 静 文 021-60875164 13636399097 tangjingwen@guosen.com.cn 许 婧 梁 轶 聪 021-60873149 18600319171 18601679992 zhengcan@guosen.com.cn 颜 小 燕 0755-82133147 13590436977 yanxy@guosen.com.cn 赵 晓 曦 0755-82134356 15999667170 liangjia@guosen.com.cn 程 可 欣 886-0975503529( 台 湾 ) chengkx@guosen.com.cn 刘 研 0755-82136081 18610557448 王 玮 liangyc@guosen.com.cn 唐 泓 翼 13818243512 zhaoxxi@guosen.com.cn 刘 紫 微 13828854899 liuyan3@guosen.com.cn 夏 雪 1 边 祎 维 吴 国 15800476582 黄 明 燕 18507558226 夏 坤 储 贻 波 18930809296 倪 婧 18616741177 请 务 必 参 阅 正 文 之 后 的 免 责 条 款 部 分