公司研究 信息技术 软件与服务 完美世界 (2624) 公司点评报告 证券研究报告 19 年 4 月 3 日 完美世界 表现超预期, 精品研发能力持续被验证 18 年年报及 19 年一季报点评事件 : 公司发布 18 年报及 19 年一季报 点评 : 19 年 Q1 净利润略高于业绩预告上限 18 年公司实现营业收入 8.34 亿元, 同比增长 1.31% 全年营收增速放缓主要受版号政策影响, 新品上线节奏后移以及去年 7 月完成院线资产处置 利润方面,18 年公司 18 年实现归母净利润 17.6 亿元, 同比增长 13.38%, 扣非后归母净利润 14.47 亿元, 同比增长 3.54% 19 年随着重点产品 3 月初上线, 拉动公司收入和利润回升 Q1 实现营业收入.42 亿, 同比增长 13.26%, 若剔除院线业务影响, 公司游戏及影视业务收入实际同比增长 32.8% Q1 归母净利润 3.86 亿, 同比增长 34.95%, 扣非后归母净利润 4.63 亿元, 同比增长 56.77% Q1 归母净利润增速略高于第一季度业绩预告上限, 重点产品 完美世界 手游表现略超我们的预期 完美世界 手游表现超市场预期, 增厚公司业绩 19 年 3 月, 公司重点产品 完美世界手游 正式上线, 首月流水预计超过 1 亿, 上线接近两个月, 目前仍然维持在畅销榜 TOP2 的位置, 我们预计该款游戏对公司首月收入贡献超过 3 亿 同时考虑到 完美世界 端游在海外同样具备较强的 IP 影响力, 海外发行空间同样巨大, 值得期待 投资建议与盈利预测公司是国内头部精品游戏研发商中的翘楚, 起步于端游, 在腾讯网易外的第二梯队中以研发见长, 构建了公司核心竞争壁垒 我们认为公司将极大的受益于产品为王的时代的到来 目前看, 公司重点产品 完美世界 前两个月表现略超市场预期, 成为目前 19 年最大爆款, 对公司精品研发能力持续验证 我们预计 19-21 年公司 EPS 分别为,1.64/1.87/2.4, 对应 PE 分别为 17/15/14 倍, 上调评级至 买入 风险提示 买入 上调 当前价 / 目标价 :28.26 元 /33. 元 目标期限 : 6 个月 基本数据 52 周最高 / 最低价 ( 元 ):37.78 /.3 A 股流通股 ( 百万股 ): 487.44 A 股总股本 ( 百万股 ): 1314.8 流通市值 ( 百万元 ): 13774.98 总市值 ( 百万元 ): 37156.24 过去一年股价走势 7% -5% -18% -31% -44% 5/7 8/4 11/1 1/29 4/28 完美世界 沪深 3 资料来源 :Wind 相关研究报告 完美世界 (2624)18 三季报点评 三季报符 合预期, 四季度电视剧业务迎收入确认高峰 18.11.1 完美世界 (2624)18 半年报点评 影视业务 表现亮眼, 手游关注新产品上线进度 18.8.21 报告作者 分析师 李典 执业证书编号 S51681 电话 21-5197188-1866 邮箱 lidian@gyzq.com.cn 老产品流水过快下滑 重点新游戏产品不及预期 政策风险 附表 : 盈利预测 财务数据和估值 17 18 19E E 21E 营业收入 ( 百万元 ) 7929.82 833.77 9138.86 1442.21 11634.11 收入同比 (%) 28.8 1.3 13.8 14.3 11.4 归母净利润 ( 百万元 ) 154.71 176.1 2156.11 2464.33 268.82 归母净利润同比 (%) 29. 13.4 26.4 14.3 8.8 ROE(%) 18.9.2.3 18.8 17. 每股收益 ( 元 ) 1.14 1.3 1.64 1.87 2.4 市盈率 (P/E) 29.24 21.46 17.23 15.8 13.86 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 / 6
1. 财务分析 18 年公司实现营业收入 8.34 亿元, 同比增长 1.31% 全年营收增速放缓主要受版号政策影响, 新品上线节奏后移以及去年 7 月完成院线资产处置 利润方面, 18 年公司 18 年实现归母净利润 17.6 亿元, 同比增长 13.38%, 扣非后归母净利润 14.47 亿元, 同比增长 3.54% 19 年随着重点产品 3 月初上线, 拉动公司收入和利润回升 Q1 实现营业收入.42 亿, 同比增长 13.26%, 若剔除院线业务影响, 公司游戏及影视业务收入实际同比增长 32.8% Q1 归母净利润 3.86 亿, 同比增长 34.95%, 扣非后归母净利润 4.63 亿元, 同比增长 56.77% Q1 归母净利润增速略高于第一季度业绩预告上限, 重点产品 完美世界 手游表现略超我们的预期 图 1: 营业收入及利增长情况 图 2: 归母净利润及增速 1 8 6 4 46.71 48.93 4.75% 25.87% 61.59 79.3 28.75% 55.13 8.34 -.% 1.31% 13.26%.42 4 3.% 1 16 12 8 4 6.51 77.15% 11.66-79.42% 1.34 17.6 15.5 13.17 22.18% 13.38% 34.95% 4.86 29.5% 1% 8% 4% % -1-4% 营业总收入 ( 亿元 ) 营业总收入同比 (%) 归母净利润 ( 亿元 ) 归母净利润同比 (%) 16-18 公司整体毛利率呈下降趋势, 主要是由于影视业务毛利率下滑所致, 19Q1 毛利率大幅提升至 68.11%, 主要是由于公司重点产品 完美世界 由腾讯独家代理发行, 公司按分成后金额确认收入, 毛利率高且无需递延 公司引入新的研发团队, 研发费用率提升较为明显, 拉动整体期间费用率, 但为后续精品产品推出和巩固研发龙头地位保驾护航 整体看, 净利润率水平持续提升 图 3: 毛利率及净利润率情况 图 4: 期间费用率情况 8 6 4.% 66.79% 65.24% 68.11% 64.66% 66.56% 6.96% 57.36% 55.81% 5.% 5.21% 47.13% 39.28% 33.5% 26.48% 18.4% 18.41% 21.9% 23.82% 15 16 17 18 19Q1 35.% 3 25.%.% 15.% 1 5.% 29.8% 29.95% 26.14% 26.36% 12.26% 1.96% 9.38% 9.%.2% 2.4% 2.9% 2.53% 16 17 18 19Q1 毛利率游戏毛利率影视毛利率净利率 销售费用率管理费用率财务费用率 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 / 6
拆分业务来看,18 年游戏业务整体下滑 4.6% 至 54.21 亿元, 影视业务实现收入 26.12 亿元, 同比增 14.62% 利润方面来看, 游戏子公司实现利润为 13.68 亿元, 影视子公司实现利润 3.28 亿 图 5: 图表标题 6 5 4 3 1 56.6 56.63% 54.21 47.4 37.8 37.64 41.67% 24.97% 26.13 22.79.32% 14.62% 1.91% 14.55 9.26 1.27 1.51% -4.6% 14 15 16 17 18 6 5 4 3.% 1-1 游戏营收 ( 亿元 ) 影视营收 ( 亿元 ) 游戏业务增速影视业务增速 端游业务 : 端游业务稳定增长,18 年实现收入 21.96 亿元, 同比增长 1.28%, 毛利率 73.67%, 下滑 2.2Pct 老游戏方面 诛仙 完美世界国际版 DOTA2 等持续贡献稳定收入 ; 新游戏方面,18 年公司上线的端游及主机双平台游戏 Subnautica( 深海迷航 ) 表现良好 目前公司旗舰级 IP 诛仙 打造的次世代端游 新诛仙世界 正在积极研发过程中 移动游戏方面,18 年手游实现收入 27.11 亿元, 同比下降 11.94% 公司 Q2 开始陆续推出 轮回诀 烈火如歌 武林外传手游 等新的游戏, 同时 16 年 8 月上线的老游戏 诛仙手游 表现稳定, 推动 18 年下半年手游业务收入回升 但受版号政策影响, 整体下半年的重点产品推出进度延后 19 年 3 月, 公司重点产品 完美世界手游 正式上线, 首月流水预计超过 1 亿, 上线接近两个月, 目前仍然维持在畅销榜 TOP2 的位置, 我们预计该款游戏对公司首月收入贡献超过 3 亿 同时考虑到 完美世界 端游在海外同样具备较强的 IP 影响力, 海外发行端空间同样巨大, 值得期待 新游戏方面, 涵盖了 神雕侠侣 2 新神魔大陆 云梦四时歌 ( 有版号 腾讯独代 5-6 月上线 ) 梦间集天鹅座 新笑傲江湖 我的起源 ( 腾讯独代 ) 等数款涵盖 MMORPG 回合制 二次元 沙盒 SLG ARPG 开放世界等多种类型和题材的新游戏 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 / 6
图 6: 游戏板块收入变动情况 18 16 14 12 1 8 6 4 2 17.67 15.11 14.99 13.12 12.12 11.59 1.74 1.15 9.65 1.26 1.37 6.44 3.1 3.13 2.7 2.69 1.94.99 16H1 16H2 17H1 17H2 18H1 18H2 手游端游主机游戏 电视剧方面,18 年公司实现电视剧收入 17.49 亿元, 同比增长 55.1%, 毛利率下滑 18.72Pct, 至 34.4%, 主要是由于去年同期确认电视剧数量较少, 且多为五大导演工作室高毛利项目, 而今年电视剧业务整体确认数量以及类型有了大幅度提升, 叠加行业整体趋势的影响, 毛利率出现下滑 19 年公司电视剧计划来看, 公布的项目共计 36 个, 其中完成制作 9 部, 后期制作中 1 部, 拍摄中 3 部, 产能方面, 稳中有增 2 投资建议与盈利预测 公司是国内头部精品游戏研发商中的翘楚, 起步于端游, 在腾讯网易外的第二梯队中以研发见长, 构建了公司核心竞争壁垒 我们认为公司将极大的受益于产品为王的时代的到来 目前看, 公司重点产品 完美世界 前两个月表现略超市场预期, 成为目前 19 年最大爆款, 对公司精品研发能力持续验证 我们预计 19-21 年公司 EPS 分别为,1.64/1.87/2.4, 对应 PE 分别为 17/15/14 倍, 上调评级至 买入 3 风险提示 老产品流水过快下滑 重点新游戏产品不及预期 政策风险 * 国元持仓披露 : 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 / 6
财务预测表资产负债表 单位 : 百万元 利润表 单位 : 百万元 会计年度 17 18 19E E 21E 会计年度 17 18 19E E 21E 流动资产 1246.32 1783.28 12175.87 1499.97 17885.2 营业收入 7929.82 833.77 9138.86 1442.21 11634.11 现金 3236.42 4228.91 6256.96 8281.4 1624.2 营业成本 3381.23 3549.95 3438.36 3889.92 4373.1 应收账款 1661.52 1964.39 82.28 2369.44 2641.13 营业税金及附加 63.77 43.46 57.45 62.59 7.87 其他应收款 167.22 1.92 16.67 183.8 4.94 营业费用 743.51 88.39 953.29 117.6 1227.21 预付账款 851.65 789.74 786.33 896.55 999.45 管理费用 761.56 74.21 639.72 73.95 814.39 存货 1575.57 2141.8 1352.11 1642.34 1877.97 财务费用 19.9 167.83 214.53 8.84 232.68 其他流动资产 2753.94 1537.52 1537.52 1537.52 1537.52 资产减值损失 137.17 1.39... 非流动资产 6338.59 5195. 5195. 5195. 5195. 公允价值变动收益..... 长期投资 1482.8 1559.23 1559.23 1559.23 1559.23 投资净收益 183.18 464.55 28.4 28.4 28.4 固定资产 478.6 362.34 362.34 362.34 362.34 营业利润 1592.63 1892.28 2387.23 2733.34 2968.62 无形资产 114.37 86.84 86.84 86.84 86.84 营业外收入 68.86 3.87 49.86 49.86 49.86 其他非流动资产 4263.55 3186.6 3186.6 3186.6 3186.6 营业外支出 12.64 7.4... 资产总计 16584.9 15978.28 1737.87 14.97 238.2 利润总额 1648.85 1915.74 2437.9 2783. 318.48 流动负债 5215.4 3921.3 318.42 3336.24 3591.1 所得税 188.94 156.36 259.29 276.93 298.28 短期借款 617.9 127.2... 净利润 1459.91 1759.39 2177.8 256.27 27. 应付账款 489.26 393.9 529.53 577.28 639.55 少数股东损益 -44.8 53.28 21.69 41.95 39.38 其他流动负债 418.24 2258.18 2578.89 2758.96 2951.55 归属母公司净利润 154.71 176.1 2156.11 2464.33 268.82 非流动负债 2582.77 2748.8 2748.8 2748.8 2748.8 EBITDA 1948.68 169.13 2222.27 2562.69 2821.81 长期借款 5. 793.75 793.75 793.75 793.75 EPS( 元 ) 1.14 1.3 1.64 1.87 2.4 其他非流动负债 82.77 1954.33 1954.33 1954.33 1954.33 负债合计 7798.17 6669.38 5856.49 684.32 6339.18 主要财务比率 少数股东权益 822.56 869.77 891.46 933.41 972.79 会计年度 17 18 19E E 21E 股本 1386.39 1386.49 1386.49 1386.49 1386.49 成长能力 资本公积 3557.31 298.17 298.17 298.17 298.17 营业收入 (%) 28.8 1.3 13.8 14.3 11.4 留存收益 3.46 4144.47 6328.25 8792.58 11473.39 营业利润 (%) 31.7 18.8 26.2 14.5 8.6 归属母公司股东权益 7964.17 8439.14 1622.91 1387.24 15768.5 归属母公司净利润 (%) 29. 13.4 26.4 14.3 8.8 负债和股东权益 16584.9 15978.28 1737.87 14.97 238.2 获利能力毛利率 (%) 57.4 55.8 62.4 62.7 62.4 现金流量表 单位 : 百万元 净利率 (%) 19. 21.2 23.6 23.6 23. 会计年度 17 18 19E E 21E ROE(%) 18.9.2.3 18.8 17. 经营活动现金流 84.38-129.99 2972.25 1694.17 13.8 ROIC(%) 24.5 25.2 47.8 49.7 5.7 净利润 1459.91 1759.39 2177.8 256.27 27. 偿债能力 折旧摊销 28.25 166.48... 资产负债率 (%) 47. 41.7 33.7 3.3 27.5 财务费用 291.64 242.95 31.75.. 净负债比率 (%) 13.4 12.9 4.6 3.9 3.4 投资损失 -183.18-464.55-28.4-28.4-28.4 流动比率 1.96 2.75 3.92 4.47 4.98 营运资金变动 -11.6-1741.49 192.61-482. -377.22 速动比率 1.5 2. 3.23 3.71 4.18 其他经营现金流 76.37-92.76-49.86-49.86-49.86 营运能力 投资活动现金流 1714.94 2975.85 329.91 329.91 329.91 总资产周转率.48.49.55.56.54 资本支出 -188.1-95.57 49.86 49.86 49.86 应收账款周转率 4.41 4.43 4.52 4.69 4.64 长期投资 1799.88 2789.43... 应付账款周转率 5.56 8.5 7.45 7.3 5.83 其他投资现金流 13.7 281.98 28.4 28.4 28.4 每股指标 ( 元 ) 筹资活动现金流 -145.97-1952.27-1274.11.. 每股收益 ( 最新摊薄 ) 1.14 1.3 1.64 1.87 2.4 短期借款 177. 652.12-127.2.. 每股经营现金流 ( 最新摊薄 ).61 -.1 2.26 1.29 1.53 长期借款 -1532.62 293.75... 每股净资产 ( 最新摊薄 ) 6.6 6.42 8.8 9.95 11.99 普通股增加.3.1... 估值比率 资本公积增加 -64.84-649.14... P/E 29.24 21.46 17.23 15.8 13.86 其他筹资现金流 59.26-2249.9-4.8.. P/B 5.52 4.34 3.5 2.84 2.36 现金净增加额 168.35 893.59 28.5 24.7 2342.98 EV/EBITDA 23.29 22.65 15.17 12.37 1.4 请务必阅读正文之后的免责条款部分 5 / 6