证券研究报告 公司点评报告 原材料 建材 强烈推荐 -B( 维持 ) 纳川股份 3198.SZ 目标估值 :N.A 当前股价 :14. 元 213 年 1 月 28 日 基础数据 上证综指 2133 总股本 ( 万股 ) 294 已上市流通股 ( 万股 ) 12961 总市值 ( 亿元 ) 3 流通市值 ( 亿元 ) 19 每股净资产 (MRQ) 5.2 ROE(TTM) 1.6 资产负债率 13.5% 主要股东 陈志江 主要股东持股比例 16.1% 股价表现 % 1m 6m 12m 绝对表现 -4-3 35 相对表现 -3 29 管材收入增速较慢和费用率提升影响业绩 纳川股份发布三季报, 前三季度收入 净利润分别增长 58% 和 12%, 略低于我们的预期, 主要是管材收入增速较慢和费用率提升所致 纳川股份前三个季度净利润同比增长 12%, 略低于我们的预期 公司今年前三季度实现营业收入 营业利润和净利润分别为 4.3 亿.9 亿和.8 亿元, 同比分别增长 58.2% 13.5% 和 12.%, 实现 EPS.39 元, 略低于我们的预期 其中 3 季度单季度公司收入和净利润增速分别为 68.% 和 -3.6%, 单季度 EPS.1 元 应收账款较 6 月末上升 5534 万元至 4.5 亿元, 经营性现金流净额为 -276 万元, 同比下降 444 万元, 经营状况有所恶化 三季度业绩下滑的主要原因是收入增速较慢, 并导致管材费用率上升 三季度单季度公司管材收入为 1.1 亿元, 同比增长 7.3% 管材收入增速较慢主要是受雨水天气 政府债务审计等影响, 使得工程进度较慢 三季度贸易类收入为 67 万元, 去年同期基本没有该项收入 三季度公司毛利率为 34.%, 同比大幅下降 17 个百分点, 主要由于贸易类业务毛利率较低 ( 估计约 3%) 而拉低整体毛利率, 管材的毛利率仍维持在 5% 左右 在收入增速降低情况下, 三季度管材的销售 管理费用率为 9.3% 和 14.1%, 同比分别上升 2.9 和 3.8 个百分点, 此外 3 季度资产减值损失同比增加 6 万元也有影响 相关报告 1 纳川股份 (3198)- 排水排污管道需求增长正当其时, 深度报告, 213/7/18 1 纳川股份 (3198)- 高增长持续, 积极布局蓄势待突破, 213/8/14 管材销售仍在积极拓展 公司仍在进行积极布局谋求发展 :1 生产布局 江苏泗阳和四川绵阳超募项目或于明年上半年陆续投产 ;2 销售布局 公司的大客户战略将继续推进 ;3 产品布局 钢骨架 PE 复合增强管已经进行生产车间建设和设备采购, 同时进行高速路涵洞管道等新型管材的研发工作 1 月份公司签订了一个 1.2 亿元的重大管材合同, 显示销售拓展有一定进展 公司是市政排水排污领域的良好标的, 具有主题性投资机会 市政管网建设频获政策支持, 公司全部产品都用于市政排水排污领域, 公司具有主题性投资机会 三季度公司股权激励再行权 2 万股 我们预计公司 213-215 年的 EPS 为.6.79 和 1.2 元, 目前股价对应 213 年 PE 为 23 倍 风险提示 : 销售拓展不达预期, 项目导致现金流恶化, 大小非减持 王晶晶 755-82943246 wangjj@cmschina.com.cn S19511435 研究助理韩创 755-83295441 hanchuang@cmschina.com.cn 财务数据与估值 会计年度 211 212 213E 214E 215E 主营收入 ( 百万元 ) 275 397 646 848 193 同比增长 44% 44% 63% 31% 29% 营业利润 ( 百万元 ) 89 114 15 197 255 同比增长 39% 28% 31% 32% 29% 净利润 ( 百万元 ) 74 97 126 165 212 同比增长 31% 31% 3% 31% 29% 每股收益 ( 元 ).54.46.6.79 1.2 PE 26. 3.1 23.2 17.8 13.8 PB 2.1 2.9 2.8 2.5 2.2 敬请阅读末页的重要说明
表 1: 分季度盈利情况 单位 : 百万元 11Q1 11Q2 11Q3 11Q4 12Q1 12Q2 12Q3 12Q4 13Q1 13Q2 营业收入 43 8 77 75 55 112 13 126 87 168 174 营业成本 21 34 39 38 29 55 51 65 48 97 115 营业税金及附加 1 1 1 1 1 1 1 1 营业费用 4 6 6 7 6 9 7 1 7 9 1 管理费用 6 1 7 9 8 1 11 15 11 12 16 财务费用 1-2 -4-3 -2-2 -1-1 -2-2 营业利润 13 3 27 19 16 35 33 3 22 49 24 归属母公司净利润 11 24 23 16 13 29 29 24 19 41 2 EPS( 元 ).8.17.17.11.6.14.14.11.9.2.1 主要比率毛利率 52% 58% 5% 5% 49% 51% 51% 48% 44% 42% 34% 营业费用率 8% 8% 7% 9% 11% 8% 6% 8% 8% 5% 6% 管理费用率 14% 12% 9% 13% 14% 9% 1% 12% 12% 7% 9% 营业利润率 3% 37% 35% 25% 28% 31% 32% 24% 25% 29% 14% 实际税率 15% 17% 15% 22% 14% 17% 14% 21% 14% 18% 14% 净利率 26% 3% 3% 21% 24% 26% 28% 19% 22% 24% 12% YOY 收入 44% 136% 13% 26% 29% 4% 34% 67% 56% 5% 68% 归属母公司净利润 31% 296% -9% -12% 23% 22% 27% 52% 42% 4% -31% 图 1: 纳川股份 212 年收入结构图 图 2: 纳川股份 213 上半年收入结构图 % 4% 9% 14% 69% 市政工程石油化工交通枢纽核电火电其他行业 23% 3% 4% 6% 7% 57% 市政工程交通枢纽核电火电石油化工其他行业原材料 表 2: 纳川股份三季度主要订单和 BT 项目进度 ( 万元 ) 订单 订单金额 / 总工程 三季度供货金额 / 完成工程 累计供货金额 / 完成工程量 深圳宝安水务局管网采购 1342 量 1 量多超过 1 深圳光明新区官网采购 4844 几百 27 多 福建诏安 BT 项目 1 3 多 9 多 福建惠安 BT 一期 33238 4 左右 71 多 福建永春 BT 项目 8819 25 左右 45 多 泉港区 BT 项目 4711 - 尚未开工 敬请阅读末页的重要说明 Page 2
应收账款和存货金额有所攀升 今年 9 月底公司应收账款金额达到 4.5 亿元, 较 6 月底增加 6 万元, 预计其中 8% 左右的应收账款账龄在 1 年以内, 总的来说风险尚处于可控范围 9 月底公司存货金额为 65 万元, 较 6 月底下降 16 万元 图 3: 纳川股份应收账款金额变化情况 ( 百万元 ) 图 4: 纳川股份存货金额变化情况 ( 百万元 ) 5 45 4 35 3 25 2 15 1 5 35 55 9 应收账款 118 134 161 19 195 18 297 312 325 256 394 449 9 8 7 6 5 4 3 2 1 13 16 19 16 18 24 29 存货 46 49 49 36 46 57 81 65 图 5: 公司生产基地分布情况 : 区域布局已初见规模 天津.96 万吨 拟建 : 绵阳.48 万吨 拟建 : 泗阳.48 万吨 资料来源 : 公司公告, 招商证券 武汉.48 万吨 泉州 1.11 万吨 图 6: 纳川股份历史 PE Band 图 7: 纳川股份历史 PB Band ( 元 ) 3 25 2 15 1 5 4.8 4.1 3.3 2.5 1.7 Apr/11 Oct/11 Apr/12 Oct/12 Apr/13 Oct/13 敬请阅读末页的重要说明 Page 3
附 : 财务预测表 资产负债表 利润表 单位 : 百万元 211 212 213E 214E 215E 单位 : 百万元 211 212 213E 214E 215E 流动资产 783 94 955 112 131 营业收入 275 397 646 848 193 现金 485 459 254 185 129 营业成本 131 199 385 497 64 交易性投资 营业税金及附加 2 3 5 7 9 应收票据 22 5 81 17 138 营业费用 22 32 42 57 74 应收款项 19 312 477 626 87 管理费用 32 44 59 8 14 其它应收款 5 15 24 32 41 财务费用 (8) (7) (7) (4) (3) 存货 46 46 77 99 127 资产减值损失 7 13 15 15 15 其他 36 22 41 53 69 公允价值变动收益 非流动资产 26 223 277 39 33 投资收益 (1) 2 1 1 1 长期股权投资 营业利润 89 114 148 197 255 固定资产 163 18 237 271 294 营业外收入 2 1 2 2 2 无形资产 17 17 16 14 13 营业外支出 1 1 1 1 其他 26 25 25 24 24 利润总额 9 115 149 199 256 资产总计 989 1126 1232 1411 1641 所得税 16 19 25 33 43 流动负债 81 18 194 245 311 净利润 74 96 124 165 213 短期借款 4 少数股东损益 (1) 1 1 应付账款 31 28 54 7 9 母公司所有者净利润 74 97 124 165 212 预收账款 1 3 6 8 11 EPS( 元 ).54.46.6.79 1.2 其他 1 77 133 167 21 长期负债 主要财务比率 长期借款 211 212 213E 214E 215E 其他 年成长率 负债合计 81 18 194 245 311 营业收入 44% 44% 63% 31% 29% 股本 138 29 29 29 29 营业利润 39% 28% 3% 34% 29% 资本公积金 629 57 57 57 57 净利润 31% 31% 28% 32% 29% 留存收益 141 238 258 385 548 获利能力 少数股东权益 1 1 2 3 毛利率 53% 5% 4% 41% 41% 母公司所有者权益 98 117 137 1164 1327 净利率 27% 24% 19% 19% 19% 负债及权益合计 989 1126 1232 1411 1641 ROE 8% 1% 12% 14% 16% ROIC 7% 9% 11% 14% 16% 现金流量表 偿债能力 单位 : 百万元 211 212 213E 214E 215E 资产负债率 8% 1% 16% 17% 19% 经营活动现金流 (61) 35 (28) 23 39 净负债比率 4% % % % % 净利润 74 97 124 165 212 流动比率 9.6 8.4 4.9 4.5 4.2 折旧摊销 9 16 21 24 27 速动比率 9.1 7.9 4.5 4.1 3.8 财务费用 (1) (5) (7) (4) (3) 营运能力 投资收益 1 (2) (1) (1) (1) 资产周转率.3.4.5.6.7 营运资金变动 (144) (68) (186) (178) (216) 存货周转率 4.2 4.3 6.3 5.7 5.7 其它 (1) (4) 21 17 2 应收帐款周转率 1.8 1.6 1.6 1.5 1.5 投资活动现金流 (112) (38) (8) (6) (5) 应付帐款周转率 6.5 6.8 9.4 8. 8. 资本支出 (99) (39) (8) (6) (5) 每股资料 ( 元 ) 其他投资 (13) 1 每股收益.54.46.6.79 1.2 筹资活动现金流 62 (2) (96) (32) (45) 每股经营现金 -.44.17 -.13.11.18 借款变动 (51) 14 每股净资产 6.58 4.87 4.97 5.58 6.36 普通股增加 69 71 每股股利.4.5.18.24.3 资本公积增加 62 (59) 估值比率 股利分配 (7) (55) (14) (37) (49) PE 26. 3.1 23.5 17.8 13.8 其他 7 8 8 5 4 PB 2.1 2.9 2.8 2.5 2.2 现金净增加额 448 (23) (24) (69) (57) EV/EBITDA 6. 4.4 3.4 2.5 2. 敬请阅读末页的重要说明 Page 4
分析师承诺 负责本研究报告的每一位证券分析师, 在此申明, 本报告清晰 准确地反映了分析师本人的研究观点 本人薪酬的任何部分过去不曾与 现在不与, 未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关 王晶晶, 华中科技大学管理学硕士,27 年加盟招商证券, 获 212 年新财富最佳分析师和水晶球分析师非金属建材行业第四名,STARMINE 大陆香港区原材料行业第三名 ; 入围 29 年新财富最佳策略分析师 韩创, 中山大学金融学硕士和理学学士,212 年加入招商证券, 从事建材行业研究工作 投资评级定义公司短期评级以报告日起 6 个月内, 公司股价相对同期市场基准 ( 沪深 3 指数 ) 的表现为标准 : 强烈推荐 : 公司股价涨幅超基准指数 2% 以上审慎推荐 : 公司股价涨幅超基准指数 5-2% 之间中性 : 公司股价变动幅度相对基准指数介于 ±5% 之间回避 : 公司股价表现弱于基准指数 5% 以上公司长期评级 A: 公司长期竞争力高于行业平均水平 B: 公司长期竞争力与行业平均水平一致 C: 公司长期竞争力低于行业平均水平行业投资评级以报告日起 6 个月内, 行业指数相对于同期市场基准 ( 沪深 3 指数 ) 的表现为标准 : 推荐 : 行业基本面向好, 行业指数将跑赢基准指数中性 : 行业基本面稳定, 行业指数跟随基准指数回避 : 行业基本面向淡, 行业指数将跑输基准指数 重要声明 本报告由招商证券股份有限公司 ( 以下简称 本公司 ) 编制 本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格 本报告基于合法取得的信息, 但本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证 本报告所包含的分析基于各种假设, 不同假设可能导致分析结果出现重大不同 报告中的内容和意见仅供参考, 并不构成对所述证券买卖的出价, 在任何情况下, 本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议 除法律或规则规定必须承担的责任外, 本公司及其雇员不对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失负任何责任 本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易, 还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务 客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突 本报告版权归本公司所有 本公司保留所有权利 未经本公司事先书面许可, 任何机构和个人均不得以任何形式翻版 复制 引用或转载, 否则, 本公司将保留随时追究其法律责任的权利 敬请阅读末页的重要说明 Page 5