金属和矿产 贵金属 证券研究报告 业绩预测 乐宇坤 * (8621) 6860 4866 分机 8559 yukun.le@bocigroup.com 证券投资咨询业务证书编号 :S1300200010044 股价相对指数表现 港币 18 16 14 12 10 8 6 P 成交额 ( 港币百万 ) 1,600 1,400 1,200 1,000 800 600 400 200 0 08/03/10 08/04/10 08/05/10 08/06/10 08/07/10 08/08/10 08/09/10 08/10/10 08/11/10 08/12/10 08/01/11 08/02/11 08/03/11 瑞金矿业 资料来源 : 彭博及中银国际硏究 股价表现 恒生指数 今年至今 1 个月 3 个月 12 个月 绝对 (%) (7) 7 (13) 17 相对恒生中国企业指数 (%) (9) 3 (15) 11 资料来源 : 彭博及中银国际硏究 重要数据 2011 年 3 月 9 日 买入 0246.HK 港币 12.64 目标价格 : 港币 16.30 发行股数 ( 百万 ) 905 流通股 (%) 59 流通股市值 ( 港币百万 ) 6,796 3 个月日均交易额 ( 港币百万 ) 51 净负债比率 (%) (2010E) 净现金 主要股东 (%) Lead Honest 41 资料来源 : 公司数据, 彭博及中银国际硏究 * 徐志杰是本报告重要贡献者 中银国际证券有限责任公司具备证券投资咨询业务资格 瑞金矿业 2010 年业绩预测 瑞金矿业将在周四 (3 月 10 日 ) 披露 2010 年业绩 由于金价和铜价走高 黄金产量预计从 3.6 吨同比增长 14% 至 4.1 吨 等量黄金从 5.5 吨同比增长 8% 至 5.9 吨, 我们预计利润同比增长 53% 至 8.04 亿人民币 ( 市场预测 :8.09 亿人民币 ) 公司 10 年 3 季度的业绩低于预期 ( 环比下滑 3%), 主要是因为意外的维护工作导致实际工作天数减少, 但是我们预计 4 季度公司将交出一份出色的业绩, 这是因为 : 1) 平均黄金现货价环比上涨 12%;2) 国内平均铜价环比上涨 13%; 及 3)4 季度工作天数预计保持稳定 该股目前估值具有吸引力, 股价对应 9.8 倍 2011 年预期市盈率 我们预计目前股价相当于黄金价格 1,200 美元 / 盎司, 比现货价低 16% 我们对该股维持买入评级 主要假设 / 业绩亮点 收入预计同比增长 70% 至 14.46 亿人民币, 毛利润同比增长 63% 至 10.81 亿人民币 毛利率预计提高 0.8 个百分点至 74.8%, 净利率预计提高 3.5 个百分点至 55.6% 我们预计净利润增长 53% 至 8.04 亿人民币 预计黄金总量从 3.6 吨同比增长 14% 至 4.1 吨, 等量黄金从 5.5 吨增长 12% 至 5.9 吨 较高的平均售价和稳定的经营天数应拉动 4 季度收入和利润分别环比增长 70% 和 55% 我们预计 4 季度业绩强劲 估值 我们的目标价对应 1.4 倍股价 / 净资产值和 12.6 倍 2011 年预期市盈率 我们的现金流折现模型中假设贝塔值为 1.1 无风险利率 2.2% 市场风险溢价 8% 权益成本率 11.8% 图表 1. 投资摘要 销售收入 ( 人民币百万 ) 312 1,011 1,446 1,815 2,178 变动 (%) - 224 43 25 20 净利润 ( 人民币百万 ) 104 527 804 990 1,051 全面摊薄每股收益 ( 人民币 ) 0.473 0.786 0.956 1.093 1.162 变动 (%) - 66.1 21.7 14.3 6.3 市场预期每股收益 ( 人民币 ) - - 0.928 1.161 1.258 全面摊薄市盈率 ( 倍 ) 22.7 13.6 11.2 9.8 9.2 每股现金流量 ( 人民币 ) (0.34) 0.94 1.11 1.24 1.36 价格 / 每股现金流量 ( 倍 ) (31.4) 11.4 9.7 8.6 7.9 企业价值 / 息税折旧前利润 ( 倍 ) 24.3 8.2 5.3 3.9 3.0 每股股息 ( 人民币 ) 0.000 0.000 0.000 0.000 0.000 股息率 (%) 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 中银国际研究可在彭博 BOCR <GO>, thomsonreuters.com 以及中银国际研究网站 ( www.bociresearch.com.) 上获取
图表 2. 季度业绩情况 ( 人民币, 千元 ) ( 美元 / 盎司 ) 600,000 1,400 500,000 1,350 400,000 1,300 300,000 1,250 200,000 1,200 100,000 1,150 0 1,100 1Q10 2Q10 3Q10 4Q10E 收入 ( 左轴 ) 毛利润 ( 左轴 ) 净利润 ( 左轴 ) 平均黄金现货价格 ( 右轴 ) 资料来源 : 公司数据 中银国际研究 图表 3. 运营 / 生产天数 ( 天 ) 30 25 20 生产天数稳定 15 10 5 维护工作 维护工作 01-10 02-10 03-10 04-10 05-10 06-10 07-10 08-10 09-10 10-10 11-10 12-10 石人沟 - 南台子 骆驼场 资料来源 : 公司数据 中银国际研究预测 图表 4. 黄金产量构成 ( 千盎司 ) 210 180 150 120 90 60 30 0 2008 2009 2010E 2011E 2012E 石人沟 - 南台子骆驼场富源大坪岩旦 / 岩堂 资料来源 : 公司数据 中银国际研究预测 2011 年 3 月 9 日瑞金矿业 2
图表 5. 市盈率区间 ( 港币 ) 20 18 13 倍 16 11 倍 14 12 9 倍 10 7 倍 8 5 倍 6 4 2 02-09 03-09 05-09 06-09 07-09 08-09 09-09 10-09 11-09 01-10 02-10 03-10 04-10 05-10 06-10 08-10 09-10 10-10 11-10 12-10 01-11 03-11 资料来源 : 中银国际研究预测 2011 年 3 月 9 日瑞金矿业 3
损益表 ( 人民币百万 ) 销售收入 312 1,011 1,446 1,815 2,178 销售成本 (81) (263) (365) (478) (765) 经营费用 (38) 18 151 164 190 息税折旧前利润 194 767 1,233 1,500 1,603 折旧及摊销 (9) (33) (95) (100) (116) 经营利润 ( 息税前利润 ) 184 734 1,137 1,400 1,487 净利息收入 /( 费用 ) 0 2 6 8 9 其他收益 /( 损失 ) 0 0 0 0 0 税前利润 184 736 1,143 1,408 1,496 所得税 (75) (193) (312) (384) (408) 少数股东权益 (6) (17) (27) (34) (36) 净利润 104 527 804 990 1,051 核心净利润 104 527 804 990 1,051 每股收益 ( 人民币 ) 0.473 0.786 0.956 1.093 1.162 核心每股收益 ( 人民币 ) 0.473 0.786 0.956 1.093 1.162 每股股息 ( 人民币 ) 0.000 0.000 0.000 0.000 0.000 收入增长 (%) n.a. 224 43 25 20 息税前利润增长 (%) n.a. 298 55 23 6 息税折旧前利润增长 (%) n.a. 296 61 22 7 每股收益增长 (%) n.a. 66 22 14 6 核心每股收益增长 (%) n.a. 66 22 14 6 资产负债表 ( 人民币百万 ) 现金及现金等价物 42 1,958 3,220 3,981 5,021 应收帐款 21 33 42 51 60 库存 5 6 8 10 17 其他流动资产 0 427 0 0 0 流动资产总计 69 2,424 3,270 4,043 5,098 固定资产 316 378 785 921 941 无形资产 191 270 518 654 721 其他长期资产 6 6 6 6 6 长期资产总计 513 654 1,309 1,580 1,668 总资产 582 3,078 4,578 5,623 6,766 应付帐款 40 46 70 92 147 短期债务 0 0 0 0 0 其他流动负债 12 494 66 66 66 流动负债总计 52 540 136 158 213 长期借款 0 0 0 0 0 其他长期负债 17 17 17 17 17 股本 388 675 795 795 795 储备 109 1,808 3,565 4,554 5,606 股东权益 497 2,484 4,360 5,350 6,401 少数股东权益 15 37 65 98 134 总负债及权益 582 3,078 4,578 5,623 6,766 每股帐面价值 ( 人民币 ) 1.12 3.23 4.82 5.91 7.07 每股有形资产 ( 人民币 ) 0.69 2.88 4.25 5.19 6.27 每股净负债 /( 现金 ) ( 人民币 ) (0.10) (2.55) (3.56) (4.40) (5.55) 现金流量表 ( 人民币百万 ) 税前利润 184 736 1,143 1,408 1,496 折旧与摊销 9 33 95 100 116 净利息费用 0 (2) (6) (8) (9) 运营资本变动 (194) 54 12 10 40 税金 (75) (193) (312) (384) (408) 其他经营现金流 0 0 0 0 0 经营活动产生的现金流 (75) 628 933 1,126 1,234 购买固定资产净值 (306) (174) (805) (341) (168) 投资减少 / 增加 0 0 0 0 0 其他投资现金流 35 0 55 (31) (36) 投资活动产生的现金流 (271) (174) (750) (372) (204) 净增权益 388 1,459 1,073 0 0 净增债务 0 0 0 0 0 支付股息 0 0 0 0 0 其他融资现金流 0 2 6 8 9 融资活动产生的现金流 387 1,462 1,079 8 9 现金变动 41 1,915 1,262 762 1,040 期初现金 1 42 1,958 3,220 3,981 公司自由现金流 (346) 456 189 762 1,040 权益自由现金流 (346) 456 189 762 1,040 主要比率 盈利能力 (%) 息税折旧前利润率 62.1 75.9 85.2 82.7 73.6 息税前利润率 59.0 72.6 78.6 77.2 68.3 税前利润率 59.1 72.8 79.0 77.6 68.7 净利率 33.3 52.1 55.6 54.5 48.3 流动性 ( 倍 ) 流动比率 1.3 4.5 24.0 25.6 23.9 利息覆盖率 n.a. n.a. n.a. n.a. n.a. 净权益负债率 (%) 净现金净现金净现金净现金净现金 速动比率 1.2 4.5 23.9 25.5 23.9 估值 ( 倍 ) 市盈率 22.7 13.6 11.2 9.8 9.2 核心业务市盈率 22.7 13.6 11.2 9.8 9.2 目标价对应核心业务市 29.1 17.5 14.4 12.6 11.8 盈率 市净率 9.5 3.3 2.2 1.8 1.5 价格 / 现金流 (31.4) 11.4 9.7 8.6 7.9 企业价值 / 息税折旧前 24.3 8.2 5.3 3.9 3.0 利润 周转率存货周转天数 11.9 7.9 7.1 7.1 6.5 应收帐款周转天数 12.4 9.8 9.4 9.4 9.3 应付帐款周转天数 23.5 15.6 14.6 16.3 20.0 回报率 (%) 股息支付率 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 净资产收益率 41.8 35.3 23.5 20.4 17.9 资产收益率 37.7 29.6 21.6 20.0 17.4 已运用资本收益率 72.0 48.6 32.9 28.5 25.0 2011 年 3 月 9 日瑞金矿业 4
披露声明 本报告准确表述了证券分析师的个人观点 该证券分析师声明, 其本人或其关联人士都没有担任本报告评论的上市公司的董事 监事或高级管理人员 ; 也不拥有与该上市公司有关的任何财务权益 ; 本报告评论的上市公司或其它第三方都没有或没有承诺向其本人或其关联人士提供与本报告有关的任何补偿或其它利益 中银国际证券有限责任公司声明, 其员工均没有担任本报告评论的上市公司的董事 监事或高级管理人员 ; 在本报告发布前的十二个月内, 与本报告评论的上市公司不存在投资银行业务关系 ; 本报告评论的上市公司或其它第三方都没有或没有承诺向中银国际证券有限责任公司提供与本报告有关的任何补偿或其它利益 根据中国证券监督管理委员会 发布证券研究报告暂行规定 等法律法规和监管规定, 中银国际证券有限责任公司确认以下事项 : 在本报告首次发布时, 中银国际证券有限责任公司证券自营账户持有本报告评论的上市公司股份未达到 / 或超过该上市公司已发行股份的 1% 2011 年 3 月 9 日瑞金矿业 5
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