公司研究 西藏矿业 (762) 6 7 月份将是重要窗口期 金属非金属 212 年 2 月 29 日 公司年报点评 证券研究报告中性 ( 下调 ) 现价 :26.5 元 主要数据 行业公司网址 大股东 / 持股 实际控制人 / 持股 金属非金属 西藏自治区矿业发展公司 /17.69% 西藏自治区矿业发展公司 /17.69% 总股本 ( 百万股 ) 317 流通 A 股 ( 百万股 ) 276 流通 B/H 股 ( 百万股 ) 总市值 ( 亿元 ) 84.9 流通 A 股市值 ( 亿元 ) 73.4 每股净资产 ( 元 ) 5.92 资产负债率 (%) 13.47 行情走势图 2% % -2% -4% -6% 相关研究报告 西藏矿业沪深 3 Feb-11 May-11 Aug-11 Nov-11 西藏矿业 : 崛起中的世界级碳酸锂生产商 ( 推荐 )211.12.12 公司深度报告 投资要点 事项 : 西藏矿业公布年报及利润分配预案, 公司 211 年实现营业收入 5.57 亿, 同比增长 18.8%; 实现净利润.34 亿, 同比增长 3%; 每股收益.11 元, 远低于我们预期的.22 元, 亦低于市场预期中值的.17 元 公司利润分配预案为每 1 股派发现金股利 1 元 ( 含税 ), 按每 1 股转增 5 股进行资本公积金转增股本 雪灾及地方基础设施导致铜 碳酸锂产量低于预期 受上半年雪灾及地方基础设施建设影响, 公司 211 年铜和碳酸锂 ( 折算 ) 产量分别为 927 吨和 27 吨, 低于我们预期的 15 吨和 4 吨, 这是公司盈利低于我们预期的最重要原因 下调未来两年铜和碳酸锂产量预测 地方基础设施建设同样影响的定向增发项目的进度, 根据募投资金投资进度, 211 年下半年尼木铜矿和扎布耶二期建设几乎停滞, 我们预计该两个项目最终投产时间可能要较计划推迟 6 个月, 所以我们相应地调低了未来两年公司铜和碳酸锂的产量, 铜 12 年 13 年产量从 5 吨 65 吨下调至 12 吨和 5 吨, 而碳酸锂产量则分别从 75 吨 22 吨下调至 7 吨和 18 吨 6 7 月份是重要的窗口期 相对而言扎布耶一期技改受影响较少, 目前扎布耶一期技改的基础设施建设已经基本完工, 等待 4 月份回暖后即可开始调试, 按照计划, 碳酸锂产能将从 5 吨增加至 86 吨 由于扎布耶的最主要成本来自于三费摊销, 所以其盈利模式与航空公司类似, 即产量越高 单位成本越低, 假设 12 年碳酸锂产量能达到 7 吨, 其完全成本仅约 2 万元 / 吨, 全国最低 随着 6 7 月份调试展开, 产能释放, 我们认为有两类数据是最值得关注的 :1) 太阳池温度和析出率等参数 ; 2) 实际产量 因为一旦一期技改数据理想, 将使得二期扩产的确定性大幅调高, 甚至确立公司作为世界级碳酸锂生产商的地位 证券分析师 窦泽云 投资咨询资格编号 S1628596 755-22625696 Liangzhigang11@pingan.com.cn 29A 21A 211A 212E 213E 营业收入 ( 百万元 ) 59 42 454 61 75 YoY(%) -7.1-21.1 13. 34.3 15.6 净利润 ( 百万元 ) 18 2 292 383 45 YoY(%) 24.5 85.2 46.2 31.1 17.5 毛利率 (%) 13.2 28. 17.9 29.2 36.2 净利率 (%) 21.2 49.7 64.3 62.8 63.8 ROE(%) 8.6 14.3 17. 18.2 17.6 EPS( 摊薄 / 元 ).31.58.85 1.11 1.3 P/E( 倍 ) 33.5 18.1 12.4 9.4 8. P/B( 倍 ) 2.9 2.6 2.1 1.7 1.4
行业景气程度高, 碳酸锂价格无忧 西藏矿业.公司年报点评 受四大碳酸锂生产商产能利用率趋于饱和影响, 目前碳酸锂行业正处于景气周期的顶部, 海外碳酸锂价格已经升至 6 美元 / 吨的历史最高位, 而国内工业级碳酸锂价格也升至 3.6 万元 / 吨的 8 年以来的高位 由于一次性资本支出较高, 我们认为三大盐湖生产商的产能扩张计划将维持谨慎, 新增产能中的大部分将来自于成本较高的新建产能, 那么即使按照过去 1 年全球碳酸锂年需求 6% 的复合增长, 需求将驱动碳酸锂价格沿成本曲线爬升 下调评级至 中性, 技改投产前, 静观其变基于扎布耶二期和尼木铜矿项目投产将延后到预期, 我们下调了公司 12 年和 13 年的盈利预测,EPS 分别从.49.93 下调至.31 和.76, 对应 2 月 28 日收盘价 26.5 元,PE 分别为 85 倍和 35 倍 进入 212 年以来, 公司股价已经累计上涨了接近 45%, 一定程度上已经反映了行业的景气程度以及公司产量增加的预期, 所以我们将公司评级下调至 中性 另外,6 7 月份将是一期技改展开和产能释放的重要窗口期, 对二期甚至是公司未来长远发展都有着重要的指导意义, 我们将根据数据动态的调整公司评级 风险提示碳酸锂价格波动风险 ; 技术路径或政策导向将改变碳酸锂的消费密度 ; 扎布耶独特的盐湖提锂技术风险 ; 高原气候风险等 图表 1 西藏矿业碳酸锂产量 ( 单位 : 吨 ) 图表 2 西藏矿业碳酸锂成本 ( 单位 : 元 / 吨 ) 3 吨 产量 12 元 / 吨 吨生产成本 25 1 吨三费分摊 2 8 碳酸锂价格 15 6 1 4 5 2 26 27 28 29 21 211 26 27 28 29 21 211 资料来源 :USGS 平安证券研究所 资料来源 :USGS 平安证券研究所 图表 3 主要锂生产商产量及产能利用率 ( 吨 ) 公司产能 (1/11 年 ) 产量 产能利用率 21 211H 21 211H SQM 42 33 195 79% 93% Chemetall 31 26 15 84% 97% FMC 23 18 1 78% 87% Talison 41 39 23 95% 115% 西藏矿业 2 1977 815 98% 82% 中信国安 5 5 15 1% 6% 青海锂业 1 1 5 1% 1% 路翔股份 4 na 1 na 5% 资料来源 :USGS 公司公告 平安证券研究所 2 / 5
西藏矿业.公司年报点评 图表 4 碳酸锂价格升至历史最高位 7 6 5 4 3 2 1 美元 / 吨 198 1982 1984 1986 1988 199 1992 1994 1996 1998 2 22 24 26 28 21 资料来源 :Roskill, 平安证券研究所 图表 5 销售 售价及成本假设 21 211E 212E 213E 碳酸锂精铜铬铁矿红矾钠铬酸酐高碳铬铁资料来源 :Wind 销量 吨 25 27 7 18 单价 元 / 吨 35 35 36 4 单位成本 元 / 吨 16976 229 765 5567 销量 吨 15 927 12 2 单价 元 / 吨 58 65 6 6 单位成本 元 / 吨 35 35 35 35 销量 吨 85 46 46 46 单价 元 / 吨 27 25 26 27 单位成本 元 / 吨 11 11 11 11 销量 吨 6 9 9 9 单价 元 / 吨 135 135 135 135 单位成本 元 / 吨 85 85 85 85 销量 吨 1 1 1 1 单价 元 / 吨 25 25 25 25 单位成本 元 / 吨 17 17 17 17 销量 吨 23 25 25 单价 元 / 吨 76 78 78 单位成本 元 / 吨 6 62 62 平安证券研究所 3 / 5
西藏矿业.公司年报点评 资产负债表 单位 : 百万元 利润表 单位 : 百万元 会计年度 21A 211A 212E 213E 会计年度 21A 211A 212E 213E 流动资产 66 873 647 779 营业收入 42 454 61 75 现金 362 622 352 44 营业成本 289 373 432 45 应收账款 38 95 61 78 营业税金及附加 11 9 18 21 其他应收款 28 24 61 78 营业费用 12 5 18 21 预付账款 53 34 65 72 管理费用 8 73 7 75 存货 1 3 18 113 财务费用 7 16 38 56 其他流动资产 124 95 资产减值损失 1 15 非流动资产 1211 2543 2984 365 公允价值变动收益 -2-4 长期投资 787 1198 7 8 投资净收益 221 339 366 387 固定资产 76 815 1347 186 营业利润 211 298 399 469 无形资产 5 189 189 189 营业外收入 3 2 其他非流动资产 299 342 748 756 营业外支出 5 2 资产总计 1817 3416 3631 4384 利润总额 21 298 399 469 流动负债 263 586 186 19 所得税 9 3 16 19 短期借款 9 249 净利润 21 295 383 45 应付账款 52 12 86 9 少数股东损益 2 3 其他流动负债 121 235 1 1 归属母公司净利润 2 292 383 45 非流动负债 133 143 1274 1574 EBITDA 249 332 488 63 长期借款 118 474 774 174 EPS( 元 ).58.85 1.11 1.3 其他非流动负债 15 568 5 5 负债合计 396 1629 1461 1764 主要财务比率 少数股东权益 21 67 67 67 会计年度 21A 211A 212E 213E 股本 345 345 345 345 成长能力 资本公积 581 655 655 655 营业收入 -21.1% 13.% 34.3% 15.6% 留存收益 474 72 113 1553 营业利润 91.1% 4.8% 34.% 17.5% 归属母公司股东权 14 172 213 2553 归属于母公司净利润 85.2% 46.2% 31.1% 17.5% 负债和股东权益 1817 3416 3631 4384 获利能力 毛利率 (%) 28.% 17.9% 29.2% 36.2% 现金流量表 单位 : 百万元 净利率 (%) 49.7% 64.3% 62.8% 63.8% 会计年度 21A 211A 212E 213E ROE(%) 14.3% 17.% 18.2% 17.6% 经营活动现金流 35 242-224 156 ROIC(%) 64.4% 28.6% 17.8% 17.2% 净利润 21 295 383 45 偿债能力 折旧摊销 3 19 51 79 资产负债率 (%) 21.8% 47.7% 4.2% 4.2% 财务费用 7 16 38 56 净负债比率 (%) 52.49% 44.4% 53.1% 6.89% 投资损失 -221-339 -366-387 流动比率 2.3 1.49 3.47 4.1 营运资金变动 3-25 -263-41 速动比率 2.3 1.48 2.89 3.51 其他经营现金流 15 277-67 营运能力 投资活动现金流 1-981 -28-313 总资产周转率.23.17.17.18 资本支出 184 343 1 6 应收账款周转率 6 6 7 1 长期投资 -7-273 -512 1 应付账款周转率 5.28 4.84 4.59 5.1 其他投资现金流 214-911 46 387 每股指标 ( 元 ) 筹资活动现金流 -81 984-18 244 每股收益 ( 最新摊薄 ).58.85 1.11 1.3 短期借款 -179 159-249 每股经营现金流 ( 最新摊.1.7 -.65.45 长期借款 13 356 3 3 每股净资产 ( 最新摊薄 ) 4.6 4.98 6.9 7.4 普通股增加 估值比率 资本公积增加 -79 74 P/E 18.7 12.36 9.42 8.2 其他筹资现金流 75 395-69 -56 P/B 2.58 2.1 1.72 1.41 现金净增加额 55 246-27 87 EV/EBITDA 12 9 6 5 4 / 5
平安证券综合研究所投资评级 : 股票投资评级 : 强烈推荐 ( 预计 6 个月内, 股价表现强于沪深 3 指数 2% 以上 ) 推荐 ( 预计 6 个月内, 股价表现强于沪深 3 指数 1% 至 2% 之间 ) 中性 ( 预计 6 个月内, 股价表现相对沪深 3 指数在 ±1% 之间 ) 回避 ( 预计 6 个月内, 股价表现弱于沪深 3 指数 1% 以上 ) 行业投资评级 : 强烈推荐 ( 预计 6 个月内, 行业指数表现强于沪深 3 指数 1% 以上 ) 推荐 ( 预计 6 个月内, 行业指数表现强于沪深 3 指数 5% 至 1% 之间 ) 中性 ( 预计 6 个月内, 行业指数表现相对沪深 3 指数在 ±5% 之间 ) 回避 ( 预计 6 个月内, 行业指数表现弱于沪深 3 指数 5% 以上 ) 公司声明及风险提示 : 负责撰写此报告的分析师 ( 一人或多人 ) 就本研究报告确认 : 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格 本公司研究报告是针对与公司签署服务协议的签约客户的专属研究产品, 为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考, 双方对权利与义务均有严格约定 本公司研究报告仅提供给上述特定客户, 并不面向公众发布 未经书面授权刊载或者转发的, 本公司将采取维权措施追究其侵权责任 证券市场是一个风险无时不在的市场 您在进行证券交易时存在赢利的可能, 也存在亏损的风险 请您务必对此有清醒的认识, 认真考虑是否进行证券交易 市场有风险, 投资需谨慎 免责条款 : 此报告旨为发给平安证券有限责任公司 ( 以下简称 平安证券 ) 的特定客户及其他专业人士 未经平安证券事先书面明文批准, 不得更改或以任何方式传送 复印或派发此报告的材料 内容及其复印本予任何其它人 此报告所载资料的来源及观点的出处皆被平安证券认为可靠, 但平安证券不能担保其准确性或完整性, 报告中的信息或所表达观点不构成所述证券买卖的出价或询价, 报告内容仅供参考 平安证券不对因使用此报告的材料而引致的损失而负上任何责任, 除非法律法规有明确规定 客户并不能尽依靠此报告而取代行使独立判断 平安证券可发出其它与本报告所载资料不一致及有不同结论的报告 本报告及该等报告反映编写分析员的不同设想 见解及分析方法 报告所载资料 意见及推测仅反映分析员于发出此报告日期当日的判断, 可随时更改 此报告所指的证券价格 价值及收入可跌可升 为免生疑问, 此报告所载观点并不代表平安证券有限责任公司的立场 平安证券在法律许可的情况下可能参与此报告所提及的发行商的投资银行业务或投资其发行的证券 平安证券有限责任公司 212 版权所有 保留一切权利 平安证券综合研究所地址 : 深圳市福田区金田路大中华国际交易广场 8 层邮编 :51848 电话 :48866338 传真 :(755) 8244 9257 [DOCID]8122274 [/DOCID]