国际金融研究所 2017 年 1 月 26 日 2017 年第 3 期 ( 总第 174 期 ) Ω 中银研究产品系列 经济金融展望季报 中银调研 宏观观察 银行业观察 人民币国际化观察 平稳回落, 分化发展 * 2016 年房地产市场运行回顾及 2017 年展望 2016 年, 我国房地产市场快速升温, 多项指标 创历史新高 房价过高 涨幅过大已成为中国经济 转型发展不可承受之痛 2016 年底召开的中央经济工作会议提出, 要加快研究建立符合国情 适应市场规律的房地产发展长效机制 高库存和高房价并存 结构性过剩和局部性短缺并存是当前我国房地 作者 : 李佩珈中国银行国际金融研究所电话 :010-6659 4312 签发人 : 陈卫东审稿 : 宗良周景彤联系人 : 梁婧电话 :010-6659 4097 产调控面临的主要矛盾, 根源在于经济发展有过度依赖于房地产业倾向, 且对房地产投机行为约束不够 在房地产调控从严背景下, 平稳回落, 分化发展 是 2017 年楼市运行主基调 * 对外公开 ** 全辖传阅 *** 内参材料
宏观观察 2017 年第 3 期 ( 总第 174 期 ) 平稳回落, 分化发展 2016 年房地产市场运行回顾及 2017 年展望 2016 年, 我国房地产市场快速升温, 多项指标创历史新高 房价过高 涨幅过大已成为中国经济转型发展不可承受之痛 2016 年底召开的中央经济工作会议提出, 要加快研究建立符合国情 适应市场规律的房地产发展长效机制 高库存和高房价并存 结构性过剩和局部性短缺并存是当前我国房地产调控面临的主要矛盾, 根源在于经济发展有过度依赖于房地产业倾向, 且对房地产投机行为约束不够 在房地产调控从严背景下, 平稳回落, 分化发展 是 2017 年楼市运行主基调 一 2016 年我国房地产市场运行回顾 2016 年初以来, 我国楼市快速升温, 商品房销量 房价涨幅等多项指标均创历史新高 总的来看, 房地产市场发展呈现以下特点 : 一是房地产销售快速增长, 房地产开发投资止跌回升 2016 年, 房地产销售面积为 15.7 亿平方米, 销售额为 11.7 万亿元, 均为历史最大值 同期, 房地产开发投资 10.26 万亿元, 同比增长 6.9%, 比 2015 年上升 5.9 个百分点 图 1:2016 年不同城市房价环比涨幅 4 3 2 % 一线城市 : 环比二线城市 : 环比三线城市 : 环比 1 0 2012-11 2013-11 2014-11 2015-11 2016-11 (1) (2) 资料来源 : 中国银行国际金融研究所 1
2017 年第 3 期 ( 总第 174 期 ) 二是房价涨幅创历史新高, 房价过快上涨势头从一线向部分二线 特大城市周边三线城市蔓延 2016 年 12 月末, 商品房销售均价为 7476 元 / 平方米, 为 2010 年以来历史最大涨幅 一线城市在 2016 年 3 月份出现单月最大环比涨幅 (2.95%), 二线城市在 2016 年 9 月份出现单月最大环比涨幅 (2.65%)( 图 1) 分城市看, 部分二线和三线城市房价涨幅甚至超过一线城市, 以房价单月环比涨幅最大的 9 月份为例, 无锡 郑州 杭州 济南 福州环比涨幅居前 5 位, 快于北京 上海等一线城市 三是居民杠杆快速攀升, 借钱买房成为重要方式之一 2016 年的个人按揭贷款余额约为 16.8 万亿元, 当年新增约 3.7 万亿元, 占 2016 年房地产销售金额约 36% 相比之下,2015 年这一比值则为 28.6%, 表明借钱买房成为居民购房的重要方式 ( 图 2) 与此同时, 我国居民部门负债率 ( 居民负债 /GDP, 居民负债主要指个人按揭和消费贷款等 ) 已从 2005 年的 17.1% 猛增至 2016 年三季度的约 49.7%, 与美国 (80.7%) 日本 (62.7%) 的差距日益缩小 图 2: 居民个人按揭贷款增长情况 40000 30000 20000 10000 0-10000 亿元新增个人按揭贷款占房地产销售额比重 ( 右 ) 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 50.0% 40.0% 30.0% 20.0% 10.0% 0.0% -10.0% 资料来源 :Wind, 中国银行国际金融研究所四是地王频现, 地价屡创新高 房地产市场的销售火爆带动开发商拿地热情高涨 2016 年, 楼面均价和溢价率远高于历史平均 以 100 个大中城市土地成交情况为例, 12 月底, 成交楼面均价和土地溢价率分别为 4395 元 / 平方米和 59%, 均为历史最高 ( 图 3) 2
宏观观察 2017 年第 3 期 ( 总第 174 期 ) 图 3:100 个大中城市土地成交情况 5000 4000 3000 2000 1000 0 元 / m2 楼面均价 ( 左 ) 溢价率 ( 右 ) 2008 2012 2016 % 70 60 50 40 30 20 10 0 资料来源 :Wind, 中国银行国际金融研究所 表 1:2016 年我国房地产调控政策的演变 时间政策主要内容 2016-02-02 2016-02-29 2016-02-29 2016-03-25 2016-06-01 2016-09-30 央行 银监会发布 关于调整个人住房贷款政策有关问题的通知 财政部发布 关于调整房地产交易环节契税 营业税优惠政策的通知 人民银行决定, 自 2016 年 3 月 1 日起, 下调人民币存款准备金率 0.5 个百分点 上海 深圳等发布楼市新政, 分别提高二套房首付比例至 5 成和 4 成, 延长社保缴费年限等 国务院印发 关于加快培育和发展住房租赁市场的若干建见 北京市等 22 个省市出台 关于促进本市房地产市场平稳健康发展的若干措施 2016-12-14 中央经济工作会议 资料来源 : 作者整理 居民家庭首次购买普通住房的商业性个人住房贷款, 最低首付款比例为 25%, 各地可向下浮动 5 个百分点 首套房 144 平方米以上房屋契税由 3% 降至 1.5%; 二套房契税由 3% 降至 1%(90 平米以下 ) 等 这是 2016 年第一次也是唯一的一次降准 分别提高二套房首付比例至 5 成和 4 成, 延长社保缴费年限等 培育租赁市场供应主体 鼓励住宅租赁消费 完善公共租赁住房 支持租赁住房建设 加强住房租赁监管 限贷 限购为主要手段 促进房地产市场平稳健康发展, 加快研究建立符合国情 适应市场规律的房地产平稳健康发展长效机制 五是房地产调控由年初的 趋松 走向 从严 2016 年 2 月 2 日, 央行 银监 会共同发布 关于调整个人住房贷款政策有关问题的通知, 将首付款比率调整至 20% 在此背景下, 深圳 上海等一线城市快速升温,3 月底以来, 这些城市房地产调 3
2017 年第 3 期 ( 总第 174 期 ) 控政策开始趋严, 但房价过涨上涨势头却依然蔓延至其它城市, 国庆期间新的一轮调控纷至沓来, 全国共有 22 个重点城市出台了 限购 限贷 为主要手段的调控政策 ( 表 1) 这些城市既包括北京 上海等一线城市, 也包括天津 厦门等二线城市, 还包括佛山 东莞 惠州等三线城市 12 月底召开的中央政治局会议上, 提出了要加快研究建立符合国情 适应市场规律的房地产平稳健康发展长效机制, 表明我国房地产调控政策已全面转严 二 当前我国房地产市场发展存在的问题 第一, 加剧经济增长结构扭曲, 非金融企业信贷存在 挤出效应 作为国民经济的重要组成之一, 房地产投资对中国宏观经济一直有着十分重要而特殊的影响 一方面, 房地产投资占固定资产投资的比重较大, 会对资本形成进而对 GDP 增长产生重要影响 2016 年前三季度,GDP 累计同比增长 6.7%, 房地产业对经济增长的贡献达到 8.0%, 为历史次高值 (2007 年为最高值, 当年值为 8.1%, 图 4) 另一方面, 房地产行业的关联性较强, 无论是对产业链中上游的钢铁 水泥 有色等行业还是对产业链下游的家具 金融等行业也都有较大影响 房地产市场的偏热还使得非金融企业信贷被挤出 2016 年新增居民部门贷款占新增贷款比重为 50%, 相比 2015 年上升 17 个百分点 ; 同期, 新增非金融企业部门贷款占新增贷款比重为 48.2%, 相比 2015 年末下降 14.7 个百分点, 处于 2007 年以来的历史较低点 图 4: 房地产业对经济增长贡献率 资料来源 : 中国银行国际金融研究所 4
宏观观察 2017 年第 3 期 ( 总第 174 期 ) 第二, 推高企业生产成本, 降低企业全球竞争力 近年, 我国房地产价格快速上涨, 不仅速度快而且涨幅大, 这直接或间接推高企业生产成本 2016 年, 全国商品房均价约为 7500 元 / 平方米, 比 2005 年上涨了 2.4 倍 同期, 美国 日本 韩国的商品房价格仅分别上涨了约 21% 23.9% 和 24.9% 目前中国无论是商业用地还是工业用地或者是写字楼租金等, 都要高于印尼等发展中国家, 我国的低成本优势不断下降 图 5: 全球前十大房价收入比城市 资料来源 :Numbeo, 作者计算第三, 加大资产价格泡沫风险, 未来回调压力加大 当前, 部分一线城市房价已高过纽约 日本等发达国家的中心城市, 未来回调压力较大 2016 年, 我国房价收入比约为 7.5, 高于世界银行认为的合理房价收入比 4-6 倍 根据 Numbeo 数据库, 最新全球房价收入比的十大城市里面, 中国内地的北上广深占据了四席, 其中, 深圳的房价收入比约为 38, 高居全球首位 与此同时, 我国房屋的抵押贷款收入比为 201.81%, 而美国 日本仅分别为 23.69% 和 72.89%, 表明我国居民房地产贷款负担较重, 未来一旦出现违约, 相关贷款的流动性风险较大 ( 表 2) 但是, 从居民对房地产贷款的偿付能力看 ( 即个人按揭贷款与居民储蓄余额之比 ),2016 年末, 我国居民储蓄余额为 59.2 万亿元, 个人住房贷款占储蓄余额比重为 28.4%, 小于日本的约 65.3%, 更远低于美国居民的约 7.6 倍 从这个意义上看, 尽管 2016 年我国居民杠杆增加较快, 但整体看仍有较大偿付能力 5
2017 年第 3 期 ( 总第 174 期 ) 表 2:2016 年中 美 日房地产相关指标比较 指标 中国 美国 日本 房价收入比 24.74 3.28 12.67 房屋抵押贷款收入比 201.81% 23.69% 72.89% 个人抵押贷款 / 居民储蓄余额之比 28.4% 7.56 65.3% 备注 : 美国和日本数据为 2015 年值 资料来源 :Numbeo, 作者计算第四, 造成经济运行 脱实向虚, 产业空心化风险加大 由于房地产等行业的利润率显著高于工业企业, 产业资本出现 脱实向虚 的倾向, 一些家电 服装等制造业企业纷纷进入房地产业, 如有 小家电之王 之称的苏泊尔 服装巨头雅戈尔等制造业龙头, 放弃数十年打拼的主业, 专攻地产投资 与此同时, 大量上市企业也纷纷通过各种手段进入房地产或其它金融领域, 其收入更多依赖于金融投资等非主营业务收入 数据表明, 企业经营活动净收益占利润总额平均值由 2005 年最高点的 98% 下降至 2015 年的 80.7%( 图 6) 图 6: 全部 A 股上市非金融企业经营活动净收益 / 利润总额 100 % 97.0 98.0 98.0 95.1 95 90 90.0 91.6 90.3 90.3 89.9 87.6 85 80 84.1 83.9 80.7 2003 2006 2009 2012 2015 资料来源 :Wind, 作者分析处理 三 2017 年房地产市场前瞻 : 平稳回落, 分化发展 2017 年, 中国房地产市场的发展环境更加复杂 一方面, 房地产调控趋严, 加大行业下行压力 ; 另一方面, 在实体经济复苏乏力 民间投资进行实业投资意愿不强的 6
宏观观察 2017 年第 3 期 ( 总第 174 期 ) 背景下, 房地产作为保值增值工具的吸引力依然较大, 各种资金仍在伺机寻找房地产领域投资机会 总的来年 2017 年楼市将迎来新一轮调整, 平稳回落 差异化发展将是主基调 ( 一 ) 房地产销售回落, 房价有所松动但大幅下调可能性不大在局部地区过热的背景下,2016 年 9 月 30 日至 10 月 8 日短短 9 天时间内, 北京 天津 成都 合肥 郑州 杭州 苏州 深圳等 21 个城市陆续出台楼市调控政策, 限贷 限购政策重新启动, 前期涨幅越大的城市政策越严厉 2017 年中央经济工作会议提出 房子是用来住的 不是用来炒的 这一根本定位, 奠定了 从严 是房地产调控的主基调 受此影响,2017 年房地产市场将有所降温 一是房地产销售回落 一方面, 刚性需求和部分改善性需求在 2016 年已得到释放, 在调控从严 房价高企背景下, 居民持币观望情绪上升, 或将延迟入市 另一方面, 随着房价上涨速度趋缓和政策趋严, 前期的恐慌性购房和改善性需求将会放慢脚步, 投资性购房也难以形成大规模购房热潮 此外,2016 年房地产销售基数较高, 导致 2017 年房地产销售难以进一步攀升 二是房地产价格有所松动 一方面, 房地产销售下行对房地产价格的传导存在迟滞效应, 通常需要半年左右, 预计 2017 年下半年房地产价格才可能出现实质性松动 另一方面, 房地产开发商降价动力不强 2017 年, 房地产企业的融资环境虽然相较 2016 年明显转急, 但受 2016 年房地产销售火爆影响其已积累了大量资金, 主动降价的意愿不足, 房价大幅下调可能性不大 三是分化仍是主基调 在实体经济回报率较低, 投资投机需求依旧泛滥 房地产持有环节税赋较低背景下, 房地产作为金融产品的投资属性依然较强 一线城市和部分二线城市, 由于其在创造就业和医疗 教育等方面仍具有不可比拟的优势, 这些城市容易成为资金追逐对象, 这些城市房价大幅下跌的可能性不大 与此同时, 受调控政策分化影响, 那些前期涨幅较低 经济向好 调控相对偏松的部分二线城 7
2017 年第 3 期 ( 总第 174 期 ) 市或将成为 2017 年补涨对象 2017 年伊始, 已出现了部分居民 打飞的 去重庆楼市购房的新现象 四是 去库存 仍是三四线城市面临的主要问题 去库存压力较大的三四线城市多集中在中西部 东北及其他经济欠发达地区, 这主要与这些城市人口流出 产业吸引低等有关 部分乡镇甚至出现全村人口只有数人留守的情况, 这些地区的房地产需求着实让人堪忧 ( 二 ) 房地产投资增速下滑, 但深度下跌可能性也不大受新一轮房地产调控从严影响,2017 年房地产投资存在下行压力, 但其大幅下跌可能性也不大 一是一线和部分二线城市受 2016 年销售增长迅猛 土地供应不足等影响, 未来有补库存需求 二是如果房地产投资出现快速下跌, 政府或将通过加大保障房供应 加快城中村改造 督促地产开发商加大开发力度等措施进行对冲 从近几房地产投资增长的区域看, 一线 二线 三四线及以下城市房地产投资分别占全国的约 11.5% 35.0% 53.5% 预计 2017 年房地产投资增速可能回落至 2%-3% 左右 ( 三 ) 房地产企业的融资环境会相较 2016 年明年偏紧一是货币环境转 紧 考虑到 2017 年美元继续走强概率仍然较大, 全球流动性面临拐点, 进而对中国基础货币形成 国际收支等产生较大冲击, 货币政策进一步宽松可能性减少 二是监管趋 严 监管当局正在提高房地产企业的发债门槛, 发债融资将更加困难 2016 年 10 月, 上交所发布 关于实行房地产 过剩行业公司债券分类监管的函, 明确房地产企业的公司债募集资金不得用于购置土地并细化了房企发债的准入门槛 11 月银监会和发改委分别下发 关于开展银行业金融机构房地产相关业务专项检查的紧急通知 和 关于企业债券审核落实房地产调控政策的意见, 要求严格限制房地产企业发行企业债券融资用于商业性房地产项目 三是房地产销售下滑带来个人按揭等资金回笼困难 四是美联储加息背景下, 境外发债不再合算 考虑到美元走强和人民币走贬压力犹存, 这使得房地产企业的汇率成本越来越高, 境外融资变得不再合算 8
宏观观察 2017 年第 3 期 ( 总第 174 期 ) ( 四 ) 房地产企业间并购加剧, 马太效应进一步凸显近年来, 随着房地产市场逐步成熟期, 房地产投资高速增长的态势已不复存在, 房地产行业将进入规模化经营 差异化发展的新阶段, 房地产业的并购重组明显提速 前十名房地产企业占所有房地产上市企业的营业收入由 2010 年的 42.1% 上升至 2015 年的 56.7% 其中, 大型企业特别是百亿房企凭借规模 资金优势成为房地产行业并购的主力军 经统计,2016 年仅 300 亿元以上百亿房企已完成及正在进行中的并购案例已近 100 起, 占行业并购数量的 7 成以上 2017 年, 房地产行业的并购重组还将进一步提速, 原因主要有 : 一是融资环境趋紧, 一些实力欠佳, 前期拿地成本过高且扩张速度较快的企业面临资金链断裂风险 二是房地产行业已逐渐进入差异化发展新时代, 居民对养老物业 创客空间 旅游度假的住房消费升级需求上升, 需要细分领域的更加专业服务, 要求开发商不再只盯着拿地 卖房, 而是更多的通过持有核心地段的高品质物业, 用稳定的租金回报, 以满足居民住房消费升级需求 9