宏观观察 2016 年第 5 期 ( 总第 145 期 ) 一线城市房价过热的几点冷思考 2016 年伊始, 在三 四线城市持续去库存背景下, 出现了部分一线城市房价过快上涨的现象, 这引起了各界高度关注 其原因较为复杂, 既有供应不足等经济基本面因素, 也有宽货币 加杠杆等金融因素, 甚至伴随着少

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1 国际金融研究所 2016 年 3 月 14 日 2016 年第 5 期 ( 总第 145 期 ) Ω 中银研究产品系列 经济金融展望季报 中银调研 宏观观察 银行业观察 人民币国际化观察 作者 : 李佩珈中国银行国际金融研究所电话 : 签发人 : 陈卫东审稿 : 宗良周景彤联系人 : 梁婧李艳电话 : * 一线城市房价过热的几点冷思考 2016 年伊始, 在三 四线城市持续去库存背景 下, 出现了部分一线城市房价过快上涨的现象, 这 引起了各界高度关注 其原因较为复杂, 既有供应 不足等经济基本面因素, 也有宽货币 加杠杆等金 融因素, 甚至伴随着少量骗贷等行为的发生, 但究 其根源还在于货币金融等总量去库存手段难以解决 好我国房地产市场发展的结构失衡问题 未来, 既 要避免一线城市楼市过热, 酝酿新的风险, 也要做 好统筹, 促进房地产去库存和产业升级 城镇化推 进 金融稳定之间的协调发展 良性互动 对银行 业金融机构来说, 要高度重视骗贷等套取资金行为 造成的不良影响, 做好前瞻性应对 * 对外公开 ** 全辖传阅 *** 内参材料

2 宏观观察 2016 年第 5 期 ( 总第 145 期 ) 一线城市房价过热的几点冷思考 2016 年伊始, 在三 四线城市持续去库存背景下, 出现了部分一线城市房价过快上涨的现象, 这引起了各界高度关注 其原因较为复杂, 既有供应不足等经济基本面因素, 也有宽货币 加杠杆等金融因素, 甚至伴随着少量骗贷等行为的发生, 但究其根源还在于货币金融等总量去库存手段难以解决好我国房地产市场发展的结构失衡问题 未来, 既要避免一线城市楼市过热, 酝酿新的风险, 也要做好统筹, 促进房地产去库存和产业升级 城镇化推进 金融稳定之间的协调发展 良性互动 对银行业金融机构来说, 要高度重视骗贷等套取资金行为造成的不良影响, 做好前瞻性应对 一 一线城市房价过快上涨原因 多种现象表明, 近期一线城市房价确实过热 2016 年 1 月, 上海商品住宅成交均价为 3.59 万元 / 平方米, 同比上涨 24.9%; 北京新建商品房成交均价为 元 / 平方米, 同比上涨 38.9%; 尤其是深圳自 2015 年 4 月以来持续领涨全国房价 2 月, 深圳新建商品房均价再创新高, 每平方米 元, 同比增长 72.12%( 图 1) 主要原因是 : ( 一 ) 一线城市供应不足是基本背景相比全国大部分城市, 一线城市不仅去库存压力较少, 甚至有供应不足的压力 根据供需比 ( 该指标等于统计年限内住宅用地规划建筑面积总和与统计年限内住宅销售面积总和, 通常认为供需比大于 80% 表示供给大于需求 ) 来衡量全国去库存的压力和水平, 可以发现,2015 年底, 一线城市供需比为 71%, 小于全国 98.3% 的平均水平, 更远小于二线和三线城市 103.5% 和 120.3% 的供需比水平, 表明一线城市供应相对不足 ( 图 2) 具体到北京 上海 广州和深圳四个城市看,2015 年底, 这四个城市的供需比分别为 69.5% 71.8% 55.3% 和 26.6%, 离 80% 的供需平衡线分别存在着 10.7% 8.2% 和 24.7% 和 53.4% 的供应不足缺口 ( 表 1) 1

3 2016 年第 5 期 ( 总第 145 期 ) 图 1: 一线城市房价增长情况 图 2: 全国房地产去库存状况 % 北京深圳上海百城平均 % 2013 年供需比 2015 年供需比 一线城市二线城市三线城市 全国 城市 表 1: 北京 上海 广州 深圳楼市供需状况 2013 年供需比 (%) 2015 年供需比 (%) 供需平衡点 (%) 供需缺口 (%) 上海 北京 广州 深圳 全国 ( 二 ) 首付贷 等场外资金入市是重要原因 随着一线城市房价的快速上涨, 大量投资投机性需求开始入市, 并运用 首付贷 等各种新金融产品以提高支付能力 所谓首付贷, 指的是由非银行金融机构对居民购 房所需的首付提供资金支持, 根据借款人资质 平台的不同首付贷最多可以贷到房屋 总价的 20% 目前首付贷共有三类模式 第一种是由房地产开发商或者中介机构直接 向购房者提供贷款, 例如链家 我爱我家 搜房网 中原地产 世联行等房产中介都 有此类首付贷产品 第二种则由小贷公司 P2P 平台与房地产中介或者房地产开发商 进行合作, 前者出资金, 后者出楼盘资源以及客户资源, 这种方式最为普遍 第三种 则是由小贷公司 P2P 平台自身开发客户 由于首付贷等场外配资降低了首付比例, 2

4 宏观观察 2016 年第 5 期 ( 总第 145 期 ) 使得购房者可以实行 银行按揭 + 首付贷 双重杠杆效应 例如, 以一套 100 万的房子为例, 如果用了首付贷, 购房人实际只需付 5%-10% 的首付甚至零首付 ( 三 ) 宽货币 宽信贷是推动因素作为 类金融 产品, 房地产价格往往与货币信贷周期具有高度的同步性 与此同时, 由于一线城市具有 人口吸引能力强 产业聚集效应大 财富效应大 等特点, 货币信贷对房地产价格具有 非对称 影响, 即在货币信贷趋于紧缩时, 其价格很难同步下跌, 但在 宽货币 宽信贷 背景下, 却容易在短期内快速上涨 ( 图 3) 2016 年 1 月末, 广义货币 (M2) 余额 万亿元, 同比增长 14.0%, 增速比去年同期高 3.2 个百分点 人民币贷款增加 2.51 万亿元, 同比多增 1.04 万亿元, 为单月历史最大增量 在此背景下, 上海 北京 深圳等一线城市的房地产抵押贷款增长迅猛 1 月份, 上海个人住房贷款单月增加 亿元, 环比多增 亿元, 创下近 3 年来新高 图 3:70 个大中城市新建住宅价格与 M2 变动关系 20 % % (5) (10) 一线城市 ( 左 ) 二线城市 ( 左 ) 三线城市 ( 左 ) M 同比 ( 右 )

5 2016 年第 5 期 ( 总第 145 期 ) 二 一线城市房价过快上涨的影响 ( 一 ) 不利于三 四线城市房地产去库存一线城市房价的持续快速上涨, 使得大量投资和投机性需求加快从三 四线城市撤离, 并迅速涌向北上广深等一线城市, 加剧三 四城市去库存压力 从房地产投资 商品房销售量 房价等多个指标看, 重点一 二线城市房地产市场已企稳复苏, 而三 四线城市依然处于艰难的去库存之中 2015 年,40 个大中城市中, 一线城市房地产投资同比增长 15%, 快于二线城市 (9.1%) 和三线城市 (1.5%) 从商品房销售面积看, 一线城市增长 10.3%, 而二线和三线城市则分别增长 0.5 和 1%; 从房价看, 一线城市房价已连续 10 个月上涨, 且涨幅较大 ; 二线城市房价开始企稳 ; 三线城市房价仍在持续下行通道 2015 年 12 月, 一 二 三线城市房价同比涨幅分别为 17.2%,0.64% 和 -1.47%( 表 2) 表 2:2015 年不同城市房地产运行状况比较 增速,% 一线 二线 三线 房地产开发投资 商品房销售面积 土地购置面积 土地购置价格 ( 二 ) 加大房地产贷款违约风险当前, 我国无论是基准利率还是房贷利率都处于历史最低水平, 这有利于提升居民购买力, 增加住房需求 但是, 低首付和低利率是双刃剑, 未来随着货币信贷环境逆转, 过高的杠杆水平将使得居民还贷压力明显增大, 违约风险上升 上世纪 90 年代日本地产泡沫的破灭 2008 年美国的次贷危机都是由于新一轮加息周期的开启, 导致信贷收紧成为房地产市场下行的触发器 当前, 从租售比 房价收入比等多个指标看, 北京 上海 深圳等一线城市房地产价格存在较大的虚高成份, 未来一旦货币信贷环境发生改变, 房地产价格容易在短期内出现快速回落, 进而增加房地产贷款不良上升 4

6 宏观观察 2016 年第 5 期 ( 总第 145 期 ) 1 风险 2015 年, 北京 上海 广州 深圳四地和租售比分别为 1: : :521 和 1:470, 不仅远大于 1:250 的正常值, 且呈现出持续增大态势 ( 表 3), 房 价离其实际居住价值越来越远 ( 三 ) 加大资金 脱实向虚 压力 表 3: 北京 上海 广州 深圳租售比 北京深圳上海广州 : : : : : : : : : : : : : : : : : : : : : : : :470.1 部分一线城市房价的过快上涨, 使得大量资金以各种形式流入房地产领域, 这加 大了资金 脱实向虚 压力, 不利于实体经济稳增长 其中, 居民的部分短期借款可 能以经营性借款或消费性短期借款的名义流向了楼市, 部分民间融资, 例如 P2P 等各 类贷款也可能流入楼市 此外, 一线城市房价上涨主要促进了二手房交易量的上升, 对新房交易的拉动作用并不明显, 房地产新开工 购置面积等房地产先行指标仍没有 明显改善, 这表明房地产价格上升对促进房地产投资的传导效应正在减弱, 相应地对 促进 GDP 增长贡献有限 长期看, 鼓励居民过度 过快 过激加杠杆, 不仅提前透支 了居民的消费能力, 也降低了宏观调控的转圜余地 三 对策建议 今年是房地产去库存的关键阶段 近期发布的 2016 年政府工作报告提出要完善支 持居民住房合理消费的税收 信贷政策, 适应住房刚性需求和改善性需求, 因城施策 化解房地产库存 这意味房地产作为 稳增长 的重要角色仍将持续发挥, 但将更加 1 租售比指的是是住宅通过租金方式获得的月回报率 通常认为, 租售比大于 1:250 被认为是正常范围 也就是说, 购买住宅的投入可以通过租金收入在 年内收回 该值小于 1:300 就认为存在房地产泡沫 5

7 2016 年第 5 期 ( 总第 145 期 ) 注重分类指导和因城施策 ( 一 ) 顶层设计, 加强去库存总体安排和风险防范当前, 我国房地产市场发展不平衡, 结构性过剩和局部性短缺并存, 这是造成房地产价格在不同地区走势分化的根本原因 房地产调控应根据这一基本国情, 按照 市场化 差异化 发展原则, 建立房地产去库存的总体目标与路径, 核心是去库存的进程应与产业升级 城镇化推进和金融稳定协调推进 良性互动 在具体策略上, 强化 分类指导 因城施策 力度适宜 监管严格 的工作思路, 防范去库存进程过激造成的局部风险上升问题 一是摸清房地产 库存 总量和结构, 避免去库存手段过激过猛带来的潜在风险 目前, 各界对房地产库存有多大存在非常多的争议 多数券商机构认为目前总库存为 90 亿平方米以上, 去化周期约为 7-9 年 我们认为, 这些估算方法未考虑企业库存储备及人口转移带来的潜在需求, 可能存在高估 二是以传统产业转移和户籍改革为突破口, 大力夯实返乡置业, 促进去库存与城镇化 产业升级协同发展 重点是加快城市集群发展, 加快三 四线城市和区域内大城市的互联互通, 打通产业配套协作的障碍 三是深化住房金融制度改革, 以房地产市场发展提供长期稳定资金, 核心是为中低收入群提供更多普惠性金融支持, 并提高房地产贷款资产流动性 四是控制好风险 货币信贷等金融政策保持稳定, 根据房地产市场最新发展, 适时微调房地产抵押率, 微观监管机制要严和实, 加强对 首付贷 等互联网金融创新产品监管 ( 二 ) 分类指导, 因城施策对呈现 过热 迹象的一线楼市, 地方政府要严守政策底线, 遏制房价过快上涨, 实行差别化信贷政策, 适度收紧信贷 ; 加大土地供应, 增加房地产供给 ; 出台价格引导政策, 防止过度炒房 三 四线城市则需要制定符合市场规律的去库存配套政策, 将去库存融入到产业升级 城镇化推进 改革发展的总体布局之中 综合运用财政 金融 土地等手段, 助力房地产去库存, 包括而不限于支持农民工购房 开拓商品房向租赁市场转化 控制新增土地供应 创新宅基地流转和抵押方式等 6

8 宏观观察 2016 年第 5 期 ( 总第 145 期 ) ( 三 ) 加强监管, 防范风险首付贷等杠杆资金的过度运用是一线城市房价过快上涨的重要原因, 要加大对过度杠杆融资行为的监管 一是保持货币合理稳定增长, 避免房地产信贷过快增长 二是严格禁止各地出台零首付政策 三是对房地产企业 房地产中介机构 P2P 参与首付贷的规模和家数进行摸底, 禁止跨界经营 四是加强对阴阳合同打假, 禁止银行理财资金对接首付贷等产品 ( 四 ) 规范房地产贷款业务发展, 做好风险防范对银行业金融机构来说, 既要看到个人住房抵押贷款市场的增长空间, 更要看到部分城市房价过快上涨及其带来的经济金融风险, 重点是制定更加差异化的授信政策, 做好风险防范 一是商业银行应加强贷款人资质审查, 防止骗贷行为, 拒绝首付贷等贷款申请 二是适度压缩三线城市及入口流失严重 经济增速下速较快地区的房地产开发贷款增长 三是建立房地产信贷发展及预警模型 深入分析各地房地产市场的供需结构及增长潜力, 结合常住人口增速 居民收入增长 城镇化推进速度 第三产业发展情况等综合评估各地房地产市场发展潜力 与此同时, 建立房价下跌的情景预测分析和压力测试, 全面分析抵押贷款人的资产状况 负债能力 收入增长 还款意愿等能力, 做好房地产违约风险评估 四是合理控制抵押率 当前房价虚高 泡沫化现象仍存在, 房价存在结构性下跌的可能, 因此需要控制好抵押率, 防止未来房价逆转出现的风险 7

况伟大 本文在住房存量调整模型基础上 考察了预期和投机对房价影响 理性预 期模型表明 理性预期房价越高 投机越盛 房价波动越大 适应性预期模型表明 当消费 性需求占主导时 上期房价越高 房价波动越小 当投机性需求占主导时 上期房价越高 房价波动越大 本文对中国 个大中城市 年数据的实证结果表明 预期及 其投机对中国城市房价波动都具有较强的解释力 研究发现 经济基本面对房价波动影 响大于预期和投机 但这并不意味着个别城市房价变动不是由预期和投机决定的

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