比 16.18%; 利用外资亿元, 占比 0.11%; 其他资金亿元, 占比 51.12%; 自筹资金亿元, 占比 32.60% 图年 ~2017 年, 房地产开发资金来源占比情况图年, 房地产开发资金来源占

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袍聘罗
5 years ago
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1 房企融资渠道收紧, 经营压力加大房地产企业融资渠道梳理工商二部孙鑫王兴萍摘要 : 房地产行业是典型的资本密集型行业, 开发资金需求大, 仅依靠房企自有资金及过往经营的利润盈余无法满足实际需要, 所以外部融资渠道对房地产企业的正常经营运作至关重要从房企传统的融资渠道来看, 房地产新增贷款仍然是房企最主要的融资渠道在 2017 年整年地产严调控背景下, 房地产新增贷款规模有所下滑在房企主要融资渠道受堵后, 房企资金压力加剧, 境外发债信托等融资渠道在 2017 年均有所放量 2018 年资管新规酝酿落地, 房地产融资正被全面纳入监管预计未来一段时间房地产融资环境不会有大的松动综合来看, 随着金融对房企的支持力度出现明显下降, 预计短期房地产企业仍面临较大的融资压力随着融资渠道收紧, 房企已感受到资金成本上升的压力, 尤其对于部分前期加杠杆快激进拿地的房企, 其面临的资金压力将不断加大, 同时 2018 年房地产企业债券大量到期, 房企的再融资能力或将成为市场对房地产企业的关注重点 1. 近年来房地产开发资金来源情况房地产开发资金指房地产开发企业报告期内实际可用于房地产开发的各种货币资金及来源渠道, 主要由国内贷款利用外资 ( 包括对外借款外商直接投资外商其他投资等 ) 自筹资金 ( 以股权融资为主 ) 和其他资金 ( 以销售回款和债券融资为主 ) 构成表 1 近 10 年, 房地产开发资金来源情况 ( 单位 : 亿元 %) 2008 年 2009 年 2010 年 2011 年 2012 年 2013 年 2014 年 2015 年 2016 年 2017 年国内贷款占比利用外资占比其他资金占比其中 : 定金及预付款个人按揭贷款自筹资金占比合计资金来源结构上看, 近年来, 其他资金占比显著提高 2015 年以来, 其他资金的占比从约 40% 升至约 50% 2015~2016 年, 房地产市场回暖, 公司债主体扩容和企业债监管放松, 其他资金占比明显提升, 超过自筹资金, 成为房地产企业开发资金的主要来源渠道自 2008 年以来, 国内贷款占比相对稳定, 保持在 15%~20% 之间 ; 利用外资占比很低, 保持在 1.00% 左右 2017 年 1~12 月, 房地产开发资金亿元其中国内贷款亿元, 占

比 16.18%; 利用外资 168.19 亿元, 占比 0.11%; 其他资金 79770.46 亿元, 占比 51.12%; 自筹资金 50872.22 亿元, 占比 32.

房地产调控收紧 2017 年以来, 随着金融去杠杆力度的推进, 证监会保监会银监会等部门密集发布三十余份政策文件, 房地产融资继续收紧北京 317 新政的出台, 标志房地产调控加码 2017 年 1~12 月, 其他资金增速降至 8.60%, 比 2016 年下降 23.

2 比 16.18%; 利用外资亿元, 占比 0.11%; 其他资金亿元, 占比 51.12%; 自筹资金亿元, 占比 32.60% 图年 ~2017 年, 房地产开发资金来源占比情况图年, 房地产开发资金来源占比情况从房地产开发资金增速上看,2015 年 ~2016 年, 受房地产市场回暖和房地产企业融资环境宽松的影响, 其他资金增速明显高于其他融资渠道, 保持在 30~40% 之间 2016 年 9 月以 930 新政 1 出台为标志, 房地产调控收紧 2017 年以来, 随着金融去杠杆力度的推进, 证监会保监会银监会等部门密集发布三十余份政策文件, 房地产融资继续收紧北京 317 新政的出台, 标志房地产调控加码 2017 年 1~12 月, 其他资金增速降至 8.60%, 比 2016 年下降个百分点随着房企主要融资渠道收窄, 海外融资为房企融资打开了一扇窗 2017 年, 利用外资增速明显提升,2017 年 1~12 月, 利用外资同比增速为 19.80%, 较 2016 年同期上升个百分点图 ~2017 年, 房地产开发资金来源增速情况年 9 月 30 日, 北京市人民政府办公厅转发市住房城乡建设委等部门关于促进本市房地产市场平稳健康发展的若干措施的通知, 在此背景下,2016 年 9~10 月初, 各地政府密集出台多项房地产调控政策截至 2016 年 10 月中旬, 已有 21 个城市加入限购限贷行列, 包括北上广深等一线城市, 也包括南京合肥等热点城市以及无锡佛山等三线城市

2. 2017 年房地产融资收紧房地产开发资金是房地产企业融资的一部分, 但二者存在差异 : 房地产开发资金是指房地产企业实际用于开发项目的资金, 用途比较单一, 而房地产企业融资用途较为多样, 除用于项目开发之外, 还可用于补充资本金补充日常流动资金偿还债务并购重组等此外,

3 年房地产融资收紧房地产开发资金是房地产企业融资的一部分, 但二者存在差异 : 房地产开发资金是指房地产企业实际用于开发项目的资金, 用途比较单一, 而房地产企业融资用途较为多样, 除用于项目开发之外, 还可用于补充资本金补充日常流动资金偿还债务并购重组等此外, 房地产企业从融资到实际用于开发项目, 存在一定的时间差, 时间差的长短受房地产开发商投资意愿宏观调控政策等多方面的影响图 4 房地产融资渠道资料来源 : 联合资信整理注 : 图中未包含 ABS 和 REITS, 主要系 ABS 与 REITs 不能简单地划分到房地产开发到位资金四类中, 而是取决于 ABS 与 REITs 具体的实现形式

4 房地产开发资金来源房地产融资渠道到位资金银行贷款股权融资债券融资非标 3 海外融资 4 表 2 房地产开发资金来源房地产开发资金来源情况及房地产企业融资情况 2016 年 ( 亿元 ) 2017 年 ( 亿元 ) 占比同比国内贷款利用外资自筹资金其他资金房地产贷款余额地产开发贷款余额房产开发贷款余额个人购房贷款余额商业用房贷款余额 2016 年 2016 年 2017 年占比同比年占比同比股权融资 IPO 增发配股年 2017 年占比同比信用债企业债公司债中票短融可交换债券定向工具新增房地产信托 2016 年 2016 年 ( 单位 : 亿美元 ) 2017 年 1~9 月占比同比年 ( 单位 : 亿美元 ) 占比同比海外债券其他 ABS/REITS 注 :1. 公司债统计数据包括一般公司债和私募债 ; 2. 短期融资券统计数据包括一般短期融资券和超短期融资券 ; 3. 非标产品包括银行理财私募资管和信托等, 由于银行理财和私募资管产品中投向房地产行业的数据统计未披露较多, 所以未进行数据统计 ; 4. 海外融资包括外商投资和发行海外债券, 由于外商投资数据披露有限, 此处主要分析海外债券 5. 由于 REITS 产品数据披露有限, 此处仅统计 ABS 数据, 2015~2016 年, 流动性持续宽松, 房地产从需求端和供给端都迎来了新一轮加杠杆周期在房地产行业基本面复苏的同时, 风险也不断积攒自 2016 年 930 新政以来, 房地产调控收紧, 银行贷款债权融资信托和股权融资等房地产融资渠道均受到一定程度的限制, 政策对于房地产开发企业的资金来源的管控水平都有所提升, 房企主要融资渠道收窄

2.1 房地产开发贷款在 2017 年整年地产严调控背景下, 房地产新增贷款规模有所下滑, 房地产贷款仍然是房企最主要的融资渠道房地产新增贷款方面,2016 年新增贷款 56700 亿元, 同比增长 57.94% 2017 年, 受房地产行业宏观调控趋严的背景下,2017 年新增贷款 56000 亿元, 同比下降 1.

5 2.1 房地产开发贷款在 2017 年整年地产严调控背景下, 房地产新增贷款规模有所下滑, 房地产贷款仍然是房企最主要的融资渠道房地产新增贷款方面,2016 年新增贷款亿元, 同比增长 57.94% 2017 年, 受房地产行业宏观调控趋严的背景下,2017 年新增贷款亿元, 同比下降 1.23% 图 ~2017 年, 房地产新增贷款情况情况房地产开发贷款分为地产开发贷款和房产开发贷款截至 2017 年底, 房地产开发贷款余额亿元, 同比增长, 其中地产贷款余额亿元, 同比下降 8.00%; 房产贷款余额亿元, 同比上升 21.70% 地产开发贷款指金融机构发放的专门用于地产开发且在地产开发完成后计划收回的贷款地产开发贷款的发放对象有两类, 一类是房地产企业, 另一类是土地储备机构 2016 年 2 月, 财政部国土资源部中国人民银行银监会联合发布关于规范土地储备和资金管理等相关问题的通知 ( 财综号文 )( 以下简称 4 号文 ), 规定自 2016 年 1 月 1 日起, 各地不得再向银行业金融机构举借土地储备贷款, 土地储备机构无法再利用新增土地储备进行抵押贷款, 土地抵押与银行贷款之间的链条被切断 2017 年 6 月, 财政部发布地方政府土地储备专项债券管理办法 ( 试行 ), 作为 4 号文的延续, 进一步规范各地方政府土地储备和债务管理, 明确指出地方各级政府不得以土地储备名义为非土地储备机构举借政府债务, 不得通过地方政府债券以外的任何方式举借土地储备债务, 不得以储备土地为任何单位和个人的债务以任何方式提供担保因此, 以土地储备机构为发放对象的地产贷款将逐步清零, 地产开发贷款余额开始显著下降地产开发贷款余额已从 2016 年 3 月底的亿元降至 2017 年底的亿元房产开发贷款指金融机构向房地产企业发放的房屋建设贷款, 包括在土地开发阶段发放的计划在房屋建设阶段继续使用的贷款房产开发贷款主要以土地使用权和在建工程作为抵押物, 随工程建设的进度分阶段拨付房产开发贷款的发放需要符合四三二规定即地产商必须项目四证齐全项目资本金达到 30% 开发商具二级以上资质 2015 年 9 月国务院发布关于调整和完善固定资产投资项目资本金制度的通知, 项目资本金比例要求有所降低, 提出保障性住房和普通住房项目维持 20% 不变, 其他项目由 30% 降至 25% 除了银行表内贷款外, 银行表外理财信托贷款等也需要符合四三二规定从 2016 年三季度起, 房产开发贷款余额同比触底反弹, 截至 2017 年底, 房产开发贷款余额同比增长 21.70%, 主要系一方面房地产调控收紧, 股权债券非标等融资渠道受阻, 房

地产企业转向传统的贷款融资, 二是金融去杠杆提升了发债成本, 而银行贷款利率上浮有限, 房地产企业为了节约成本更倾向于银行贷款图 6 2010~2017 年, 房地产贷款余额情况 2.

6 地产企业转向传统的贷款融资, 二是金融去杠杆提升了发债成本, 而银行贷款利率上浮有限, 房地产企业为了节约成本更倾向于银行贷款图 ~2017 年, 房地产贷款余额情况 2.2 海外融资利用外资以外商直接投资和房地产企业海外发行债券为主, 其中外商直接投资占比在 90% 以上图 7 近年来, 房地产企业海外发行债券情况 2015~2016 年, 国内公司债发行主体扩容企业债监管放松, 货币政策偏宽松, 流动性相对宽松 ; 同时自 2015 年 8 月 11 日人民币实行汇改以来, 同年 12 月美国进入加息周期, 人民币对美元中间价从贬值至 2016 年底的 , 海外融资成本增加国内外因素共同驱使房地产企业转向境内融资,2015~2016 年每年房地产企业发行的美元债发行支数和规模均较 2014 年有所下降自 2016 年 930 新政以来, 房地产调控收紧, 股权融资债券融资和信托等房地产融资渠道均受到一定程度的限制, 地产企业海外融资意愿上升 2017 年全年, 内地房企共在海外发债 77 只, 发行规模亿美元, 较 2016 年全年发行 25 只, 发行规模亿美元有大幅的增长 2018 年前三个月时间, 内地房企已经或即将发行的海外债券就达到 36 只, 发行规模在亿美元但从整体融资额来看,2017 年海外债券发行规模以 2017 年底美元兑人民币中间价计算, 约为亿元, 仅为 2017 年新增国内新增房地产贷款 (56000 亿元 ) 的 4.60% 此外,2017 年二季度初美元债发行监管趋严, 房企海外发债批文审批放缓, 单月发行均不足 15 亿美元, 且发行平均期限显著下降, 一年之内的债券占比提升

从发行方式来看,2017 年以来, 境内房地产企业发行的海外债券中, 大部分选择上市交易, 其中上市地点主要为香港和新加坡, 流动性相对较好 ; 从票面利率分布来看,2017 年以来房地产企业发行的海外债券票面利率分布于 4%~8% 区间段的债券最多, 且不存在发行利率在 12%~14% 的超高票息的债券 ; 从发行年限来看, 主要为 3 年期和 5 年期 ; 从到期情况来看,2018 年及

7 从发行方式来看,2017 年以来, 境内房地产企业发行的海外债券中, 大部分选择上市交易, 其中上市地点主要为香港和新加坡, 流动性相对较好 ; 从票面利率分布来看,2017 年以来房地产企业发行的海外债券票面利率分布于 4%~8% 区间段的债券最多, 且不存在发行利率在 12%~14% 的超高票息的债券 ; 从发行年限来看, 主要为 3 年期和 5 年期 ; 从到期情况来看,2018 年及 2019 年, 境内房地产企业共有 46 只境外发行的债券逐渐到期, 待偿本金约 1180 亿人民币, 近期有境外债券到期的企业或将面临一定的现金流压力, 总体来看, 自 2016 年 930 新政以来, 国内融资渠道收紧, 地产企业海外融资意愿上升, 但总体来看, 规模较小, 尚未成为房地产企业的主要融资渠道 2.3 其他资金房地产企业其他资金来源主要为销售回款和债券融资其中销售回款约占其他资金的 90% 房地产企业销售回款 2017 年以来, 受各地限购限贷政策的影响, 房地产销售放缓, 购房需求下降, 个人按揭贷款增速下滑销售回款主要包括定金及预收款个人按揭贷款 2017 年 1~12 月, 定金及预付款为亿元, 同比增长 16.07%, 增速下降个百分点 ; 个人按揭贷款为亿元, 同比下降 2.04%, 增速下降个百分点, 定金及预付款个人按揭贷款同比增速大幅下降, 主要与 2017 年房地产销售增速下降有关图 8 近年来, 房地产企业销售回款情况图 9 近年来, 房地产企业销售额与其他资金相关性情况 % % 商品房销售面积 : 累计值 : 同比房地产开发资金来源 : 其他资金 : 累计值 : 同比数据来源 :Wind

8 个人按揭贷款是房地产企业最重要的资金来源之一房地产开发项目销售或预售的情况, 将直接影响到开发商的还贷能力和需借贷的资金数量 2015~2016 年, 新增个人购房贷款大幅上升 2015 年起房地产调控放松, 房地产销售较好,2015 年新增个人购房贷款亿元, 同比增长 54.65%;2016 年新增个人贷款亿元, 同比增长 86.47% 从存量看,2017 年一季度, 金融机构发放的个人购房贷款余额自 2011 年以来首次回落截至 2017 年底, 个人购房贷款余额亿元, 比 2016 年底增长亿元, 同比增速较 2016 年底下降个百分点个人购房贷款增速下降主要系一方面, 受各地限购限贷政策的影响, 购房需求下降 ; 另一方面, 由于按揭贷款占居民贷款余额比例过高, 银行等金融机构受监管部门影响和出于风险管理的考虑, 控制个人购房贷款发放图 10 近年来, 个人购房贷款余额情况亿元 % Q4 12-Q4 13-Q4 14-Q4 15-Q4 16-Q4 17-Q4 主要金融机构 : 人民币 : 贷款余额 : 个人购房贷款主要金融机构 : 人民币 : 贷款余额 : 个人购房贷款 : 同比 ( 右轴 ) 数据来源 :Wind 2018 年 1 月, 银监会召开全国银行业监督管理工作会议, 提出今年银监会的第二项重点工作是努力抑制居民杠杆率, 重点是控制居民杠杆率的过快增长监管部门对于居民加杠杆的行为从鼓励逐步转变为抑制受政策因素影响, 多地房贷利率上调, 多家金融机构大幅上调按揭贷款利率国内债券融资受监管政策影响,2017 年房企交易所融资规模大幅下降, 银行间融资有所增长 ; 受资金面收紧行业政策调控超出预期信用风险事件等多重因素影响,2017 年地产信用债发行利率上行, 融资成本增加房地产企业的债券融资主要为企业债公司债中票短融非公开定向融资工具以及非标类产品等信用债方面, 自 2016 年 10 月, 上交所和深交所发布关于试行房地产过剩行业公司债券分类监管的函, 明确收紧房企发行公司债融资 2017 年, 银行间和交易所市场共发行房地产债券 164 支, 较 2016 年的 456 支大幅减少 292 支 ; 银行间和交易所房地产债券发行规模共计亿元, 较 2016 年的亿元减少亿元, 同比下降 70.59%, 下降主要系公司债的发行数量和发行规模大幅下降所致

9 图 ~2017 年地产债发行规模情况注 : 短期融资券的统计包含超短期融资券 ; 公司债包含一般公司债和私募债利率方面, 各级别房地产企业发债成本均有所上升从债券市场整体收益率来看,2017 年, 中国债券市场整体呈现资金面平衡偏紧流动性减弱市场波动增加的态势, 利率整体波动上升在债市利率整体上行的背景下, 地产信用债发行利率 2017 年较 2016 年亦有大幅上升从中长期地产信用债 2 发行利率看, 不同信用等级地产发行主体发行利率 2017 年整体上升 2017 年四季度,AA 及 AA + 级别地产长期信用债发行利率分别为 6.48% 和 7.08%, 利差均超过 250BP, 主要系 AA + 级别以下的房地产企业的债务负担显著高于其他信用等级企业, 流动性压力加大所致 AAA 级别地产中长期信用债发行利率走势与债市整体收益率基本一致, 前三季度利差较 2016 年变化不明显, 受个券影响, 四季度加权利率为 5.82%, 加权利差突破 200BP 非标类产品方面, 房地产非标融资包括银行理财私募资管和信托等自 2017 年以来, 非标类融资持续收紧银行理财 : 银行理财监管从 2016 年 10 月起收紧, 银监开始对银行房地产业务进行专项检查, 严禁银行通过表外理财绕道投资房企拿地项目 2016 年 11 月, 银监会发布关于开展银行业金融机构房地产相关业务专项检查的紧急通知, 要求银行理财资金比照自营贷款进行严格检查, 禁止通过个人经营贷或信用卡套现以及其他形式进行首付贷, 限制房地产企业变相通过上下游企业进行违规融资私募资管 :2017 年 2 月 13 日晚间, 中国证券投资基金业协会正式发布证券期货经营机构私募资产管理计划备案管理规范第 4 号私募资产管理计划投资房地产开发企业项目 ( 以下简称证基协 4 号文 ) 对房价上涨过快的 16 个热点城市 3 投资于普通住宅地产项目的私募资管计划停止备案, 此外, 房企融资不得用于补充流资和支付土地出让价款 2017 年 11 月 17 日, 由一行三会联合出台的关于规范金融机构资产管理业务的指导意见 ( 征求意见稿 ) 发布该意见稿被业内称为资管新规, 最终方案或将在 2018 年全国两会后出台, 资管新规将限制目前的房地产非标债权融资模式, 房地产融资届时将进入更加艰难的处境 2 中长期地产信用债包括期限为一年以上地产信用债, 样本中未包含担保债券 3 主要包括北京上海广州深圳厦门合肥南京苏州无锡杭州天津福州武汉郑州济南和成都等

信托 :2016 年以来, 随着房地产调控的不断深入, 房企的融资渠道逐渐缩减, 同时又面临销售回款放缓等不利情况, 房企借助信托融资的需求显著加大 2017 年 1~3 月, 房地产信托融资快速增加, 新增发行 2328.38 亿元, 同比增长 53.34%; 房地产信托余额 1.58 万亿元, 占资金信托余额的 8.

10 信托 :2016 年以来, 随着房地产调控的不断深入, 房企的融资渠道逐渐缩减, 同时又面临销售回款放缓等不利情况, 房企借助信托融资的需求显著加大 2017 年 1~3 月, 房地产信托融资快速增加, 新增发行亿元, 同比增长 53.34%; 房地产信托余额 1.58 万亿元, 占资金信托余额的 8.4% 但同时关注到 2017 年 1~3 月, 新增房地产信托中, 集合房地产信托成立规模占发行规模的 62.03%, 表明房地产信托的募集难度加大, 主要在于经济增速放缓, 房地产信托的信用风险加大为防控信托风险,2017 年 4 月, 银监会要求信托公司控制向房地产行业提供融资的行为, 监管要求重点针对房地产行业以及其他产能过剩行业 2017 年 5 月, 银监会开始下发 2017 年信托公司现场检查要点限制信托融资 : 一是重点检查是否通过股债结合合伙制企业投资应收账款收益权等模式变相向房企融资规避监管要求 ; 二是重点检查股 + 债项目中是否存在不真实的股权或债权, 是否以归还股东借款名义变相发放流动资金贷款 2017 年 12 月 22 日, 中国银监会发布关于规范银信类业务的通知银监发 [2017]55 号, 首次明确将银行表内外资金和收益权同时纳入银信类业务的定义, 并要求银行不得利用信托通道规避监管或实现资产虚假出表对信托公司实施名单制管理等, 明确提出不得将信托资金违规投向房地产地方政府融资平台股票市场产能过剩等限制或禁止领域信托融资渠道进一步收紧图年 ~2017 年, 房地产信托余额情况图年 ~2017 年, 房地产信托新增情况 2.4 自筹资金 : 到位资金中的自筹资金以股权融资为主, 房地产企业所有者权益范围内的资金都属于自筹资金定向增发是房地产企业股权融资的主要方式

11 2010 年, 房地产调控国十条出台后, 证监会指出房企 IPO 和再融资, 需要征求国土资源部意见, 其开发需要住建部检查认定, 实质上叫停了房企的权益类融资从 2010 年至 2017 年底, 只有招商蛇口新城控股 2 家房企在 A 股上市在境内 IPO 受阻的情况下, 房企只能通过港股等境外上市 ( 旭辉控股金伦天地等 ), 或者在 A 股借壳上市 ( 如绿地控股 ) 2014 年房地产企业增发重启, 当年增发亿元 2015~2016 年房地产企业增发分别发行亿元和亿元, 增长迅速按照规定, 增发资金不得用于购置土地 2016 年 7 月, 证监会官员在保荐机构专题培训会议上指出, 企业再融资募集所得资金不鼓励用于补充流动资金和偿还银行贷款, 并需详细披露募集资金的实际投向不允许房地产企业通过再融资对流动资金进行补充, 募集资金只能用于房地产建设而不能用于拿地和偿还银行贷款 2017 年 2 月, 证监会对上市公司非公开发行股票实施细则进行修订并发布了发行监管问答关于引导规范上市公司融资行为的监管要求, 规定定价只剩一个基准日, 即发行期首日, 并规定上市公司融资后 18 个月内不能启动再融资, 次新股再融资将受限, 增加了再融资的发行难度, 进一步引导资金脱虚向实, 金融回归本质, 从而抑制了上市房企的再融资, 所以房地产企业更加依赖债权融资图年 ~2017 年, 房地产股权融资情况资料来源 : 联合资信根据 Wind 资讯整理注 : 统计口径为 CSRC 房地产行业 2.5 ABS 与 REITs 之所以把 ABS 与 REITs 单独列出来, 因为 ABS 与 REITs 不能简单地划分到房地产开发到位资金四类中, 而是取决于 ABS 与 REITs 具体的实现形式 ABS 融资模式是以项目所属的资产为支撑的证券化融资方式, 即以项目所拥有的资产为基础, 以项目资产可以带来的预期收益为保证, 通过在资本市场发行债券来募集资金的一种项目融资方式, 因此 ABS 具有债权性质 REITs 就是房地产信托投资基金, 是房地产证券化的重要手段具体而言,REITs 是一种以发行股票或收益凭证的方式汇集众多投资者的资金, 由专门投资机构进行房地产投资经营管理, 并将投资综合收益按比例分配给投资者的一种信托基金, 分为权益型抵押型与混合型 REITs 权益型 REITs 投资于房地产并拥有所有权 ; 抵押型 REITs 是投资房地产抵押贷款或房地产抵押支持证券, 其收益主要来源是房地产贷款的利息 ; 混合型 REITs 是介于权益型与抵押型 REITs 之间的, 其自身拥有部分物业产权的同时也在从事抵押贷款的服务 2016 年以来, 房地产调控政策不断加强, 银行收紧了对房地产行业的信贷额度, 公司债市场也暂缓了房地产企业发债房地产行业通过传统渠道融资受限, 而资产证券化则为房企提供了填补融资资金缺口的新融资渠道另一方面, 房地产企业开展资产证券化可以帮助

12 企业实现轻资产盘活存量, 加速资金回笼等经营目的因此, 房地产企业资产证券化的需求十分旺盛截至 2018 年 3 月 10 日, 房地产企业 4 成功发起的资产支持证券已达到 59 单, 融资规模亿元, 共有 8 类基础资产 2015 年 ~2017 年, 房地产相关的 ABS 产品呈现出逐年上升的趋势, 发行产品数量年均增长达 %, 融资规模年均增长达到了 % 在 ABS 市场上, 房地产 ABS 的融资规模占比也逐年攀升,2016 年以来, 该占比均维持在 5% 以上图 15 近年来, 房地产企业 ABS 产品发行情况资料来源 : 联合资信根据 Wind 资讯整理从发行规模来看, 截至 2018 年 3 月 10 日, 房地产 ABS 的单笔发行规模集中在 6~20 亿元之间, 平均单笔发行规模亿元从基础资产来看, 房地产企业主要以应收账款资产证券化为主, 发行单数占比超过 50%, 其标的资产主要包括购房尾款企业应收账款等, 平均发行规模为亿元 ; 信托受益权证券化产品的单笔发行规模集中在 3.00~21.00 亿元, 平均单笔发行规模亿元 ; 商业房地产抵押贷款证券化产品发行规模较大, 集中在 8.80~66.50 亿元之间, 平均单笔发行规模约为亿元 ; 不动产投资信托 REITs 证券化产品发行规模集中在 7.36~35.10 亿元, 平均发行规模约亿元受到国内税法的约束, 股权型 REITs 产品需要将不动产转移, 涉及较高的税负, 同时, 股权型 REITs 通常需要支付较高的股息, 这些问题间接增加了发起人的融资成本因此, 短期内, 债权类 REITs 更适合国内的发展长期来看, 随着政策支持力度的加大和市场的不断发展, 必将加快标准公募 REITs 的推出 2016 年, 国务院发布的关于加快培育和发展住房租赁市场的若干意见明确指出, 要稳步推进 REITS 业务试点 ;2017 年初, 基金业协会上交所均表态推动 REITS 业务的发展在发债和开发贷等主流房地产融资渠道不断收紧的情况下, 借助 REITs 业务, 房企可以通过盘活自持商业地产, 提高资金利用效率 ; 虽然目前我国对住房租赁企业发行 REITs 产品还缺乏税收支持政策, 在不动产转让 REITs 运行等环节存在较高税负, 但随着我国租房租赁市场的不断发展, 住房租赁类 REITs 或将迎来较大的发展 4 仅包含房地产开发企业

13 3. 未来房地产企业融资分析 2017 年底的中央经济工作会议即对 2018 年房地产定调, 会议上提到要保持房地产市场调控政策连续性和稳定性, 这意味着 2018 年房地产调控和金融监管将大概率延续去年的高压不变 2018 年 3 月 5 日, 国务院总理李克强作政府工作报告时强调要加强金融机构风险内控, 强化金融监管统筹协调, 健全对影子银行互联网金融金融控股公司监管预期未来金融监管不会放松同时与房地产相关的要点中再一次指出坚持房子是用来住的不是用来炒的定位, 预计未来一段时间房地产融资环境不会有大的松动综合来看, 短期房地产企业仍面临较大的融资压力另外, 根据 Wind 资讯统计结果显示, 房企债券明后年将迎来兑付高峰 2018 年地产债到期规模将在 1280 亿元左右, 主要为公司债到期规模约 760 亿元中期票据到期规模约 240 亿元及短期融资券到期规模约 220 亿元 ; 首个回售日在 2018 年的含权地产债规模约 3700 亿元左右, 房地产企业的高杠杆属性决定其还旧债很大程度仍依靠再融资, 同时在房住不炒调控基调不变的背景下, 再融资能力的分化会推高部分低信用等级房地产企业的信用溢价, 从而进一步加大部分房企的融资成本目前在土地一级招拍挂参与难度加大房企拿地成本高且限制多以及拿地融资渠道基本被切断等因素影响下, 联合和并购拿地正逐渐成为大中型房企扩大规模的首选, 联合拿地快速减轻了企业资金压力, 使竞争关系变为合作关系, 能有效分散市场风险国家提出用好增量, 盘活存量政策中提到的盘活存量就是鼓励大中型企业通过并购行业中存量的低效率中小企业, 预计未来房企的并购项目将会增多

14 附录 1 各监管机构出台关于限制房地产企业融资的主要政策情况时间监管机构主要内容影响 2016 年 1 月财政部国土资源部关于规范土地储备和资金管理等相关各地不得再向银行业金融机构举借中国人民银行银监会问题的通知土地储备贷款 2016 年 7 月中证监中证监官员保荐机构专题培训会议上指出, 不允许房地产企业通过再融资对流动资金进行补充, 募集资金不能用于拿中证监收窄再融资用途地和偿还银行贷款 2016 年 10 月上交所深交所关于试行房地产过剩行业公司债券分类监管的函收紧房企发行公司债融资 2016 年 11 月银监会打击房地产不规范加杠杆的行为 : 关于开展银行业金融机构房地产相关银行的相关贷款, 理财和委外业务业务专项检查的紧急通知能表外业务违规进入房地产领域 2016 年 11 月发改委关于企业债券审核落实房地产调控政收紧了商业性房地产发行企业债的策的意见开发融资 2016 年 12 月底监管层在对券商资管资金子公司等资管产品输血房地产项目的情形进行了特上涨过快的 16 个城市普通住宅地产项目的, 暂不予备案别的约束证券期货经营机构设立私募限制私募资管将资金流向房地产企资管计划, 直接或间接用于房地产价格业, 房地产非标债权融资渠道受限 2017 年 2 月证监会上市公司非公开发行股票实施细则重构融资格局, 引导资金投向实体经济 2017 年 2 月基金业协会限制证券期货经营机构私募资产证券期货经营机构私募管理计划备案管理计划对房地产开发企业管理规范第 4 号项目的投资 2017 年 4 月银监会坚持分类调控因城施测, 严厉打产健康发展的长效机制关于银行业风险防控工作的指导意击首付贷等行为, 切实一直热见 ( 银监发号 ) 点城市房地产泡沫, 简历促进房地信托公司开展的拿地融资业务面临 2017 年 5 月银监会 2017 年信托公司现场检查要点收紧, 房地产融资有一条重要通道被收紧 2017 年 6 月财政部健全规范的地方政府举债融资机地方政府土地储备专项债券管理办法制, 保障土地储备领域项目建设合 ( 试行 ) 理融资需求, 防范专项债务风险 2017 年 11 月央行对规范资金池和打破刚对都做了严格的要求, 明确提出了要消除多层关于规范金融机构资产管理业务的指嵌套和通道, 金融机构的通道业务导意见 ( 征求意见稿 ) 体量将逐渐收缩, 非标有回表和收缩的压力商业银行和信托公司开展银信类业务, 应贯彻落实国家宏观调控政策, 2017 年 12 月银监会关于规范银信类业务的通知遵守相关法律法规, 不得将信托资金违规投向房地产地方政府融资平台股票市场产能过剩等限制或禁止领域 2018 年 1 月银监会商业银行委托贷款管理办法委托资金用途应符合法律法规国家宏观调控和产业政策资料来源 : 联合资信根据公开信息整理

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Microsoft Word _ doc S1851121 S1811563 755-2383825 wangquanrui@fcsc.com 217 5 9 5 217424 217417 217411 4 MPA 217321 3 2 217 22 GC1 218BP 3.3% 1-3 15BP 5-1 1BP 1 4.26% 1 1 17BP 1-3Y 17BP 7BP 2BP 5Y 1Y 5-7BP 7-13BP AA+ R7 FR7

比 16.18%; 利用外资 亿元, 占比 0.11%; 其他资金 亿元, 占比 51.12%; 自 筹资金 亿元, 占比 32.60% 图 年 ~2017 年, 房地产开发资金来源占比情况 图 年, 房地产开发资金来源占

比 16.18%; 利用外资亿元, 占比 0.11%; 其他资金亿元, 占比 51.12%; 自筹资金亿元, 占比 32.60% 图年 ~2017 年, 房地产开发资金来源占比情况图年, 房地产开发资金来源占