港口需求增速放缓为主基调考虑到 216 年下半年的高基数和港口货物需求端的不确定性, 我们认为年港口吞吐量增速小幅放缓可能性较大我们预计集装箱, 干散货和油品增速放缓至个位数港口权益和债券概况债券方面 : 港口企业为区域性垄断商业模式, 一般现金流情况较好, 我们认为部分高收

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此裔桐
5 years ago
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1 217 年 9 月 4 日港口行业专题报告深度解剖中国五大港口群 : 环渤海港口群投资过度港口整合篇 ( 上 ) 徐运义兴业研究分析师张文兴业研究分析师摘要 : 环渤海的 35 亿固定资产及在建工程为长三角和珠三角 4-5 倍根据我们统计的超过 3 个中国大型港口数据, 目前环渤海地区因干散货吞吐量庞大, 总吞吐量高于长三角和珠三角约一倍以上的水平, 但是环渤海港口群固定资产及在建工程已达到惊人的近 35 亿的规模, 较长三角和珠三角港口群的 4-5 倍, 利息支出和折旧费用将大幅承压总体回报率环渤海未来三年投资计划依然庞大, 区域性港口整合势在必行 ; 长三角和珠三角总体盈利情况良好我们认为环渤海港口群投资过剩, 部分港口债务负担过重如执行未来三年投资计划 ( 总计约 6 亿 ) 将进一步恶化竞争环境我们认为区域性港口整合势在必行, 这将帮助合理有效利用环渤海港口资源, 减少区域港口间的恶性竞争 217 年 6 月, 我们很欣慰的看到招商局集团计划主导辽宁省港口整合最后, 我们预计长三角和珠三角港口群总体盈利情况较健康, 未来大型港口回报率有望保持平稳或小幅走高

2 港口需求增速放缓为主基调考虑到 216 年下半年的高基数和港口货物需求端的不确定性, 我们认为年港口吞吐量增速小幅放缓可能性较大我们预计集装箱, 干散货和油品增速放缓至个位数港口权益和债券概况债券方面 : 港口企业为区域性垄断商业模式, 一般现金流情况较好, 我们认为部分高收益债品种具备一定的投资价值从港口存量债券来看, 丹东港集团江苏大丰海港营口港务集团和珠海港控股集团旗下相关债券收益率较高, 主要因为财务杠杆较高且盈利情况较一般权益方面 : 由于珠三角长三角业务量边际改善更大, 区域内港口公司涨幅要明显好于环渤海尤其是东北地区港口公司除了基本面因素外, 大湾区和雄安新区概念也刺激了珠海港, 深赤湾和唐山港等权益今年以来的表现中长期来看, 考虑到航运企业大船化趋势, 我们认为珠三角和长三角地区部分大型集装箱深水港口具备一定的投资价值 2

一港口现状解剖 1 港口发展现状: 今年货物吞吐量提速, 各区域分化明显港口货物以集装箱干散货和油品为主, 该类货物需求与其所服务的腹地经济活动密切相关, 因此中国大型港口主要集中在沿海经济发达地区如长三角珠三角和环渤海地区我们统计了遍布在中国五个港口群的超过 3

3 一港口现状解剖 1 港口发展现状: 今年货物吞吐量提速, 各区域分化明显港口货物以集装箱干散货和油品为主, 该类货物需求与其所服务的腹地经济活动密切相关, 因此中国大型港口主要集中在沿海经济发达地区如长三角珠三角和环渤海地区我们统计了遍布在中国五个港口群的超过 3 个大中型港口吞吐量数据, 这些大型港口除去香港港的贡献, 占了 216 年全国集装箱吞吐量约 85% 为了更合理的比较, 我们把香港港纳入了珠三角的统计不同区域的港口群因腹地经济结构的不同而存在较大的差异 : 图表 1: 中国五个港口群货物吞吐量情况数据来源 : 港口公司, 兴业研究 3

4 图表 2: 集装箱吞吐量按地区 (216 年 ) 长三角环渤海珠三角东南沿海西南沿海 3% 25% 2% 15% 1% 5% % 集装箱 ( 万 TEU) 同比增速数据来源 : 港口公司, 兴业研究图表 3: 干散货吞吐量按地区 (216 年 ) 25 1% % 6% 4% 2% % 长三角环渤海珠三角东南沿海西南沿海 -2% 干散货 ( 亿吨 ) 同比增速数据来源 : 港口公司, 兴业研究 4

5 集装箱方面, 三大经济圈体量都较大, 长三角略领先, 主要受益于庞大的进出口贸易量和外贸经济另外上海港已连续 7 年集装箱吞吐量世界第一, 该港口作为一个国际中转港的竞争能力将为其带来额外的货运量干散货方面, 环渤海地区遥遥领先, 该地区的钢铁产能较大, 其次秦皇岛港黄骅港等作为中国重要的专用煤炭港口也地处环渤海 ; 珠三角干散货吞吐量较少, 主要是因为重工业投资少, 如该地区钢铁产业存在大市场, 小产能的结构性紧缺现象油品方面, 占总体港口吞吐量较小环渤海体量较大因为炼油厂较多, 且部分地区也是中国石油战略储备之一 ; 珠三角油品吞吐量相对较少由于 216 年宏观经济疲软, 港口吞吐量增速整体放缓 217 年以来, 受益于欧美经济持续向好钢铁行业利润复苏和煤炭补库存等因素, 港口货物吞吐量出现明显复苏, 前十大港口前 7 月总吞吐量同比增长 7% 全国前十集装箱港口吞吐量保持强劲, 前 7 月同比上升 8%; 其中长三角同比增速为 11%, 珠三角同比上升 8%, 但是环渤海港口因受腹地经济低迷的影响下, 增长乏力, 同增仅 2% 5

6 二港口产能及投资前景 -- 环渤海投资额惊人图表 4: 环渤海港口投资金额庞大 (216) 亿元长三角环渤海珠三角东南沿海西南沿海固定资产在建工程数据来源 : 港口公司, 兴业研究我们认为环渤海港口群因投资超前, 总体盈利能力和回报率存在明显压力, 未来庞大的投资计划将进一步恶化产能过剩情况 ; 长三角和珠三角港口群总体盈利能力较健康, 大型港口回报率有望保持平稳或小幅走高, 主要考虑到吞吐量持续走高和投资计划相对可控根据我们统计的超过 3 个中国大型港口数据, 我们之前提到集装箱吞吐量方面, 长三角珠三角和环渤海相差不大, 但干散货吞吐量环渤海大幅领先目前环渤海总吞吐量高于长三角和珠三角约一倍以上的水平, 但是环渤海港口群固定资产及在建工程已达到惊人的近 35 亿规模, 较长三角和珠三角港口群的 4-5 倍 6

7 图表 5: 港口投资周转率 : 港口收入 /( 固定资产 + 在建工程 ) 35% 3% 25% 2% 15% 1% 5% 交运行业报告 % 长三角环渤海珠三角东南沿海西南沿海数据来源 : 港口公司, 兴业研究目前环渤海港口群总体产能利用率低, 尤其干散货码头产能过剩严重 ; 长三角和珠三角港口群投资较合理, 产能利用率和盈利能力相对健康环 1 渤海港口群的投资周转率逐年下降, 仅为 13%, 接近全国较低水平长三角和珠三角因吞吐量增速较快和相对合理的投资计划使得投资周转率保持在 2% 以上的水平我们认为西南沿海地区也存在投资超前的情况, 但后者目前吞吐量规模较小仍处于快速发展阶段 1 考虑到部分港口在建工程实际已投入运营但未进行转固, 我们用港口收入 /( 固定资产 + 在建工程 ) 指标来分析港口产能利用率情况 7

8 图表 6: 未来 3 年投资计划环渤海居多 ;216 年投资意愿总体下滑亿元长三角环渤海珠三角东南沿海西南沿海数据来源 : 港口公司, 兴业研究参考未来三年的投资计划, 环渤海地区计划投资金额依然庞大, 预计将加剧该地区产能过剩情况, 固定资产周转率和总体盈利能力可能进一步下降 ; 珠三角因广州港和珠海港扩张计划资本支出将提速, 主要为响应国家大湾区建设和海上丝绸之路建设长三角投资计划总体可控, 其中只有连云港扩建计划较激进, 该港口因一带一路规划未来三年总投资预计在 1 亿以上东南沿海受益于厦门港务的整合, 后期投资计划较合理图表 7: 港口收费 ( 元 / 载重吨 ) 元每吨长三角环渤海珠三角东南沿海西南沿海数据来源 : 港口公司, 兴业研究 8

9 结合我们对固定资产周转率的分析, 除了东南沿海 ( 受益于厦门地区港口整合 ), 其他四个港口群在不考虑货种结构性变化下, 总体港口单位收费出现了下滑珠三角因纳入香港港, 拉高了整体单位收费 ; 总体来讲港口收费仅小幅下降, 多数港口收费保持稳定长三角港口收费小幅下降, 大型外贸集装箱港口如上海港收费过去几年都保持较高水平, 但宁波港和连云港干散货业务出现了竞争加剧的情况, 收费有不同程度的走弱环渤海港口除了个别地理位置优越的大型港口如天津港青岛港等, 多数港口都出现明显的港口收费下跌, 以内贸集装箱和干散货为主的港口受到的影响最大图表 8: 主营毛利率 : 长三角和珠三角盈利情况领先 6% 5% 4% 3% 2% 1% % 长三角环渤海珠三角东南沿海西南沿海数据来源 : 港口公司, 兴业研究从主营毛利率角度来看, 长三角港口群盈利能力较好, 主要是上海港和宁波港以外贸集装箱居多且规模效益明显珠三角地区情况良好, 因为深圳港和香港港也以外贸集装箱为主, 产能利用率较高, 业务收费较高最后, 环渤海港口在 216 年在区域性产能过剩的环境下价格竞争加剧, 9

10 毛利率出现下滑另外我们认为环渤海港口毛利率存在虚高, 因为部分港口庞大的在建工程还没有转固总结, 根据我们统计的数据和未来港口需求端增速小幅放缓的看法, 我们预计长三角和珠三角港口群总体盈利能力较健康, 考虑到航运企业大船化趋势, 未来大型深水港口回报率有望保持平稳或小幅走高相反, 我们认为环渤海港口群投资过剩, 部分港口债务负担过重如执行未来三年投资计划将进一步恶化竞争环境 217 年 6 月, 我们很欣慰的看到招商局集团计划主导辽宁省港口整合我们认为区域性港口整合势在必行, 这将帮助合理有效分配及利用环渤海港口资源, 减少区域港口间的恶性竞争三港口需求展望 : 增速放缓为主基调考虑到 216 年下半年的高基数和港口货物需求端的不确定性, 我们认为年港口吞吐量增速小幅放缓可能性较大集装箱干散货和油品均有望呈现个位数增长 1 集装箱: 欧美经济复苏带动需求 ; 中转深水港将引领行业发展我们认为全球经济复苏带来的贸易需求是港口集装箱吞吐量自 216 年下半年起表现良好的主要原因根据最新欧美 PMI 指数, 欧美经济仍处于景气周期, 预示着 217 年下半年集装箱吞吐量仍将保持一定的增长, 但考虑到 216 年下半年的高基数, 同比增速有可能放缓欧美航线总量在国内主流集装箱港口占比在 4% 左右, 其他重要市场包括日本东南亚和波斯湾等 1

11 交运行业报告图表 9: 欧美 PMI 指数和港口集装箱吞吐量增速相关性高 % 14% 12% 1% 8% 6% 4% 2% % -2% 数据来源 :Wind, 兴业研究美国 : 供应管理协会 (ISM): 制造业 PMI 月全国主要港口 : 集装箱吞吐量 : 当月值 : 同比月 ( 右轴 ) 欧元区 :Markit 综合 PMI 月提升和发展国际中转箱也将帮助各大枢纽港提高港口吞吐量据德鲁里统计, 全球集装箱中转量占比约为 1/4, 且与总量保持正向同步增长作为国际集装箱中转港, 一般会考虑三个方面 :1) 港口的设施与条件, 包括港口的水深和配套设施其中港口水深特别重要, 因为很多大型航运企业大型船居多, 若水深不够则无法停靠 2) 经济腹地和地理位置 3) 港口作业效率和港口收费等新加坡和香港港集装箱中转量均过千万 TEU 2, 已成为世界级中转枢纽港上海港过去几年里发展迅速, 已连续 7 年为世界第一集装箱港口, 主要得益于洋山深水港的建成和上海经济腹地未来航运企业新船交付以 1 万标箱的超大型集装箱船为主, 我们认为国内深水港将明显受益于这一趋势国内中转深水港如上海港宁波 - 舟山港深圳港青岛港等的持续发展也将帮助这些港口获得超额的箱量 2 TEU 是指是英文 Twenty-foot Equivalent Unit 的缩写是以长度为 2 英尺的集装箱为国际计量单位, 也称国际标准箱单位 11

12 Jan/12 Apr/12 Jul/12 Oct/12 Jan/13 Apr/13 Jul/13 Oct/13 Jan/14 Apr/14 Jul/14 Oct/14 Jan/15 Apr/15 Jul/15 Oct/15 Jan/16 Apr/16 Jul/16 Oct/16 Jan/17 Apr/17 交运行业报告图表 1: 全球主要中转港 ; 上海港集装箱吞吐量世界第一数据来源 :Wind, 港口公司, 兴业研究上海港新加坡港宁波 - 舟山港深圳港香港港青岛港图表 11: 全球未来集装箱船交付大型化 12% 1% 8% 6% 68% 78% 85% 79% 4% 2% % 19% 5% % 1% 13% 17% 14% 21% E 218E 219E <51TEU TEU >1TEU 数据来源 :Alphaliner, 兴业研究 12

13 交运行业报告 2 干散货: 下游企业盈利好转带动干散货需求, 高基数致增速回落铁矿砂和煤炭作为干散货主要运输货种, 占全球总干散货运输量的 5% 左右, 其他为粮食, 钢材, 化肥等图表 12: 中国铁矿砂进口量 ( 万吨,%) 12, 1, 8, 6, 4, 2, 数据来源 :WIND, 兴业研究进口数量 : 铁矿砂及其精矿 : 当月值月进口数量 : 铁矿砂及其精矿 : 当月值 : 同比月受益于钢铁行业利润复苏, 进口铁矿砂作为钢铁行业主流供应端, 凭借着高品质, 进口量在过去一年平均保持在 5-1% 左右的增速由于供给侧改革的执行和景气的固定资产投资, 吨钢利润预计在 217 年下半年维持在较好水平, 我们预计钢厂将持续进口大量铁矿砂来保持较好的产能利用率中国是一个产煤大国, 但仍然进口部分煤炭, 目前煤炭进口量约占中国煤炭产量 5% 左右自 216 年下半年以来, 受益于经济复苏和补库存需求中国煤炭产量大幅反弹, 而进口量由于限制低质煤炭后增速放缓我们认为港口煤炭吞吐量和煤炭总产量相关性高, 预计港口煤炭吞吐量占煤炭 13

14 交运行业报告总产量 5-6% 的水平展望 217 年下半年, 暑期高温和第四季度传统旺季将继续带动中国煤炭产量和港口煤炭吞吐量, 我们预计同比增速将小幅回落因为去年下半年已形成高基数图表 13: 中国煤炭产量 ( 万吨 ) 34, 32, 3, 28, 26, 24, 22, 2, 数据来源 :WIND, 兴业研究产量 : 原煤 : 当月值万吨月 % 产量 : 原煤 : 当月同比月 %( 右轴 ) 图表 14: 中国煤炭进口量 ( 万吨 ) 2,5 2, 1,5 1, 进口数量 : 煤 : 当月值月进口数量 : 煤 : 当月值 : 同比月数据来源 :WIND, 兴业研究 14

15 交运行业报告 3 油品: 原油进口稳健增长, 未来油储需求存在一定不确定性今年以来, 中国原油进口量保持着 1% 左右的增速, 一方面乘用车保有量过去几年以 1% 以上的速度发展, 另一方面中国一直在建立石油战略储备经测算, 中国平均日进口量与美国进口水平相当, 约为 8 万桶 / 日展望年, 我们认为石油进口量增速有望小幅放缓至高单位数增长 ; 主要考虑到乘用车保有量预计维持在 1% 的增速, 但是中国石油战略储备可能已达到较高储量, 未来需求量存在一些不确定性图表 15: 中国原油进口量 ( 万吨 ) 4,5 4, 3,5 3, 2,5 2, 1,5 1, 进口数量 : 原油 : 当月值月进口数量 : 原油 : 当月值 : 同比月数据来源 :WIND, 兴业研究 4 总结: 需求增速小幅放缓为主基调展望 , 我们预计集装箱, 干散货和油品增速放缓至个位数, 总体港口吞吐量增速因高基数而出现小幅放缓 1) 我们预计集装箱吞吐量增速在 217 年下半年开始小幅放缓, 个别大型集装箱深水港口受益于国际中转港的竞争优势将表现好于其他港口 2) 干散货如铁矿砂和煤炭 15

16 因下游盈利复苏, 短期需求保持旺盛, 同比增速预计因高基数而出现滑落 3) 油品需求量受益于于国内乘用车保有量双位数增长, 但是未来石油战略储备需求量存在一定的不确定性 16

17 交运行业报告债券市场 1 债券情况: 发行量大幅下降,4Q17-18 上半年债券到期量较大受债券市场行情低迷影响,217 年 1-8 月港口共计发行债券 413 亿元, 较去年同期下滑 48% 目前港口存量债规模为 722 亿元, 从港口存量债的分布来看, 港口存量债主要集中于中期票据定向工具和公司债, 三者占港口总存量债的比例分别为 39% 22% 和 21% 多数存量债券将在 217 年 4 季度至 218 年上半年到期, 若下半年债券市场行情不出现明显好转, 港口企业债券再融资压力将加重图表 16:17 年上半年港口发行量大幅下降图表 17:4Q17-18 上半年港口债券到期量大港口债券总发行量当月值亿元到期偿还量当月值亿元数据来源 :WIND, 兴业研究数据来源 :WIND, 兴业研究由于环渤海地区港口建设仍较重, 区域内港口债券融资规模较大目前港口存量债中, 大连港集团营口港务集团和天津港集团等债券余额最大 17

18 图表 18: 港口存量债按规模排序数据来源 :WIND, 兴业研究存量债余额 ( 亿元 ) 2 利差情况: 中枢明显上移, 利差为交运子行业最高 217 年 1-8 月港口整体信用利差均值为 117BP, 较去年同期的 68BP 同比扩大 49BP, 行业信用利差中枢出现明显上移, 处于近年来较高水平从行业对比情况来看, 港口信用利差在行业中处于中游水平, 与交运其他子行业相比, 港口信用利差为交运子行业中最高, 主要系近年来港口区域港口竞争加剧使得整体业绩有所下滑以及扩建造成融资需求增加, 抬升整体融资成本所致 18

19 轻工制造化工有色金属纺织服装农林牧渔商业贸易电子环保工程及服务工业金属建筑材料医药生物电气设备煤炭开采钢铁家用电器港口建筑装饰水务房地产机械设备综合传媒机场计算机航空运输食品饮料汽车通信非银金融采掘高速公路休闲服务航运交通运输公用事业船舶制造国防军工铁路运输交运行业报告图表 19: 年初以来港口行业信用利差中枢上移港口信用利差 (BP) 数据来源 : 兴业研究图表 2: 港口行业信用利差为交运子行业最高, 处于所有行业中游水平数据来源 : 兴业研究行业信用利差 (BP) 19

20 3 港口高收益债: 部分高收益债品种具备一定的投资价值从港口存量债券的中债估值来看, 丹东港集团有限公司江苏大丰海港控股集团有限公司营口港务集团有限公司珠海港控股集团有限公司和广西北部湾港国际港务集团有限公司旗下相关债券收益率较高我们基于公开资料和调研情况, 对港口行业主要高收益债券进行了评分 : 图表 21: 港口主要高收益债券情况估值收剩余期余额外部债兴业主兴业债券简称发行人益率发行日期限 ( 年 ) ( 亿元 ) 券评级体评分债券评分 (%) 14 丹东港丹东港集团有限公司 AA 214/1/28 4- 负面 4- 负面 MTN1 16 大丰海港 MTN1 16 大丰海港 PPN3 15 营口港 PPN2 16 大丰海港 PPN2 16 大丰海港 PPN1 15 营口港 PPN1 16 营口港 MTN2 16 营口港 MTN1 17 珠海港 MTN1 15 北部湾 MTN3 17 营口港 MTN2 江苏大丰海港控股集团有限公司 AA 216/11/18 4+ 稳定 4 稳定江苏大丰海港控股集团有限公司 /9/27 4+ 稳定 4 稳定营口港务集团有限公司 /12/3 4+ 稳定 4 稳定江苏大丰海港控股集团有限公司 /6/1 4+ 稳定 4 稳定江苏大丰海港控股集团有限公司 /1/21 4+ 稳定 4 稳定营口港务集团有限公司 /1/22 4+ 稳定 4 稳定营口港务集团有限公司 AA+ 216/9/22 4+ 稳定 4 稳定营口港务集团有限公司 AA+ 216/6/24 4+ 稳定 4 稳定珠海港控股集团有限公司 AA+ 217/7/24 4+ 稳定 4 稳定广西北部湾国际港务集团有限公司 AA+ 215/12/28 4+ 稳定 4 稳定营口港务集团有限公司 AA+ 217/6/16 4+ 稳定 4 稳定数据来源 : 兴业研究注 : 兴业评分为兴业研究对我国债券市场长期债券信用等级的划分, 总共分五等十五级, 五等用 1-5 表示, 为了便于更好地区别各主体之间的资质差异, 每一个信用等级均可用 + - 符号进行微调 4- 稳定为关注级别,4- 负面为重点关注级别 2

图表 22: 港口发债主体资产负债率 (%) 数据来源 : 港口公司, 兴业研究权益市场港口债券市场的主体大多为港口集团, 但港口权益市场的主体大多为港口集团旗下优质资产今年以来得益于大宗商品市场回暖和欧美经济复苏, 港口货物吞吐量增速较去年出现明显好转, 尤其是珠三角和长三角地区的集装箱类型港口, 业务量边际改善最为明显因此总体来看, 今年以来港口行业整体上涨 23.

21 图表 22: 港口发债主体资产负债率 (%) 数据来源 : 港口公司, 兴业研究权益市场港口债券市场的主体大多为港口集团, 但港口权益市场的主体大多为港口集团旗下优质资产今年以来得益于大宗商品市场回暖和欧美经济复苏, 港口货物吞吐量增速较去年出现明显好转, 尤其是珠三角和长三角地区的集装箱类型港口, 业务量边际改善最为明显因此总体来看, 今年以来港口行业整体上涨 23.6%, 跑赢沪深 3 指数, 涨幅在 8 个交运子行业中排名第 3 分公司来看, 由于珠三角长三角业务量边际改善更大, 区域内港口公司涨幅要明显好于环渤海尤其是东北地区港口公司除了基本面因素, 大湾区和雄安新区概念也刺激了珠海港深赤湾和唐山港等权益的表现中长期来看, 考虑到航运企业大船化趋势, 我们认为珠三角和长三角地区部分大型集装箱深水港口具备一定的投资价值 21

22 图表 23: 年初以来港口行业整体跑赢沪深 3 指数数据来源 :WIND, 兴业研究图表 24: 今年以来港口上市公司权益市场涨跌幅情况数据来源 :WIND, 兴业研究 22

23 免责声明本报告由兴业经济研究咨询股份有限公司 ( 简称兴业研究公司,CIB Research) 提供, 本报告中所提供的信息, 均根据国际和行业通行准则, 并以合法渠道获得, 但不保证报告所述信息的准确性及完整性, 报告阅读者也不应自认该信息是准确和完整的而加以依赖本报告中所提供的信息均反映本报告初次公开发布时的判断, 我司有权随时补充更正和修订有关信息, 但不保证及时发布本报告内容仅供报告阅读者参考, 一切商业决策均将由报告阅读者综合各方信息后自行作出, 对于本报告所提供的信息导致的任何直接或间接的后果, 我司不承担任何责任本报告的相关研判是基于分析师本人的知识和倾向所做出的, 应视为分析师的个人观点, 并不代表所在机构我司可根据客观情况或不同数据来源或分析而发出其它与本报告所提供信息不一致或表达不同观点的报告分析师本人自认为秉承了客观中立立场, 但对报告中的相关信息表达与我司业务利益存在直接或间接关联不做任何保证, 相关风险务请报告阅读者独立做出评估, 我司和分析师本人不承担由此可能引起的任何法律责任本报告中的信息及表达的观点并不构成任何要约或投资建议, 不能作为任何投资研究决策的依据, 我司未采取行动以确保此报告中所指的信息适合个别的投资者或任何的个体, 我司也不推荐基于本报告采取任何行动报告中的任何表述, 均应从严格经济学意义上理解, 并不含有任何道德政治偏见或其他偏见, 报告阅读者也不应该从这些角度加以解读, 我司和分析师本人对任何基于这些偏见角度理解所可能引起的后果不承担任何责任, 并保留采取行动保护自身权益的一切权利本报告版权仅为我司所有, 未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制和发表除非是已被公开出版刊物正式刊登, 否则, 均应被视为非公开的研讨性分析行为如引用刊发, 需注明出处为兴业经济研究咨询股份有限公司, 且不得对本报告进行有悖原意的引用删节和修改我司对于本免责声明条款具有修改和最终解释权 23

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Microsoft Word _ doc 2017 7 3 S1080510120001 S1080116060038 0755-23838255 wangjunyjs@fcsc.com A 16 A 6 OPEC OPEC 7 1.72% 95.63 9 A First Capital Securities Corporation Limited 1 16 2 2.1 A A 1.09% 3157.87 0.59% 1807.43 50