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壑吕
7 years ago
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1 2009 年 3 月 9 日中药 Ⅲ 李昱 liyu@cjis.cn 康恩贝推荐经营状况改善主营增长明显近日我们调研了康恩贝, 公司营销正在逐步改善, 预计前列康胶囊有可能进入基本药物目录,09 年主业将有明显增长投资要点 : 6-12 个月目标价 : 8.51 元当前股价 : 评级调整 : 基本资料 6.94 元首次上证综合指数总股本 ( 百万 ) 324 流通股本 ( 百万 ) 168 流通市值 ( 亿 ) 11 EPS(TTM) 0.28 每股净资产 ( 元 ) 2.84 资产负债率 41.4% 股价表现 (%) 1M 3M 6M 康恩贝上证综合指数 % 0% -17% -34% -51% -68% -85% -102% 2008/3 2008/6 2008/9 2008/12 相关报告康恩贝上证综合指数政府投入推动行业成长, 终端变化揭示投资机会医药行业 2009 年投资策略公司是改制而来的民营企业, 主营植物药化学药及健康品, 上市后销售增长迅速 08 年由于对渠道进行清理, 经营情况略有下滑, 我们预计 09 年公司将会进入新的增长期植物药是公司优势所在, 公司主打产品前列康普乐安是前列腺用药中的中药第一品牌, 价格较同类西药具明显优势, 利于农村与社区市场开拓前列康包括片剂与胶囊两种剂型, 公司 08 年调整营销, 加强终端控制, 停止 2 个月的发货, 清理了渠道,09 年将有明显增长另外, 原本销量较小的胶囊剂有望进入基本药物目录, 将对销售产生明显拉动公司植物药其他主要品种还包括天保宁与天保康与可达灵, 前两者目前销售基本保持平稳增长可达灵注射剂是独家中保品种, 主治冠心病心绞痛, 目前销售增长迅速, 有望成为下一个明星品种公司化学药品覆盖心脑血管与糖尿病等领域 08 年销售额接近 4 亿 ( 含原料药 ) 保健品分为贝贝系列儿童用品与元邦胶囊元邦胶囊 08 年该产品增长超过 40%, 销售规模达到 9000 万左右,09 年一季度销售势头也非常良好, 仍处于产品的成长阶段, 预计 09,10 年能保持良好的增长公司通过金华康恩贝持有江西天施康药业 30% 股权天施康药业以生产植物药为主,08 年实现收入 3 亿, 利润总额 2400 万天施康主要产品包括肠炎宁与珍视明, 年销售均接近 9000 万, 产品夏天无则接近 4000 万, 具有良好的产品资源, 但由于是国有控股, 营销一直较为薄弱, 改善空间巨大公司 09 年主营将有明显增长, 驱动力包括 :1 前列康片营销调整到位 ;2 前列康胶囊有望进入基本药物目录 ;3 社区和农村将成为前列康的重要增长点 ;4 元邦胶囊增长势头良好我们预计公司年 EPS 分别为和 0.57 元, 增长稳定, 按照医药板块的平均估值水平 09 年 23X PE,6-12 月目标价 8.51, 给予推荐的投资评级风险提示 : 公司股价表现历史波动较大主要财务指标单位 : 百万元 E 2010E 2011E 营业收入 ( 百万元 ) 同比 (%) -12% 18% 15% 14% 归属母公司净利润 ( 百万元 ) 同比 (%) -13% 31% 24% 23% 毛利率 (%) 52.9% 54.5% 55.2% 55.8% ROE(%) 10.1% 11.7% 12.7% 13.5% 每股收益 ( 元 ) P/E P/B EV/EBITDA 资料来源 : 中投证券研究所请务必阅读正文之后的免责条款部分

2 一公司简介康恩贝是改制而来的民营企业, 主营植物药化学药及健康品, 产品涵盖乐心脑血管泌尿系统抗肿瘤和抗糖尿病等领域公司上市后销售增长迅速, 并收购了部分医药资产,04 年营业收入 6 亿, 到 07 年即实现翻番 08 年由于实行营销调整, 对渠道进行清理, 同时 07 年出售了子公司佐力药业与九汇医药, 合并口径发生变化, 营业收入略有下滑目前, 营销调整基本到位, 我们预计 09 年公司将会进入新的增长期二公司主要业务公司业务主要分为植物药化学药及健康品三块植物药是公司优势所在, 公司主打产品前列康普乐安是前列腺用药中的中药第一品牌, 由于疗效良好, 且价格低廉 ( 约为同类西药的 1/4-1/5), 因此具有良好的市场空间公司目前生产两种剂型, 片剂和胶囊, 以片剂为主目前市场上前列康普乐安片有多家生产, 但公司份额逐年扩大从临床用药的情况来看,06 年有 8 个厂家生产, 公司占据 60.9% 份额,07 年生产厂家减少到 5 家, 公司份额增加到 66.80%, 而在 OTC 市场上, 公司产品也占据了明显优势普乐安片原为处方药, 后改为双跨品种, 销售规模迅速超过两亿, 但同时带来了渠道内的混乱, 终端价格得不到良好的控制, 公司也意识到这一问题,08 年三季度开始对渠道进行了清理, 在营销上做出调整, 加强了终端控制, 控制发货 430 万瓶, 销售收入出现暂时性的下滑从目前情况来看, 终端已经恢复正常, 普乐片的销售明显恢复普乐安胶囊则市场上只有公司与甘肃河西药业生产, 我们预计普乐安胶囊有望作为前列腺疾病的治疗药物进入基本药物目录, 同时价格具备优势, 将在农村与社区医院占据优势地位, 是公司的潜在增长点图 1: 前列康普乐安片 2007 年临床用药市场份额昆明云健制药, 0.61% 昆明老拨云堂, 8.69% 贵州百祥制药, 0.17% 甘肃河西制药, 23.60% 康恩贝, 66.80% 资料来源 :SFDA 南方医药经济研究所中投证券研究所请务必阅读正文之后的免责条款部分 2/6

3 公司植物药其他主要品种还包括天保宁与天保康与可达灵, 前两者目前销售基本保持平稳增长可达灵注射剂是独家中保品种, 主治冠心病心绞痛, 目前销售增长迅速, 有望成为下一个明星品种公司化学药品主要由子公司金华康恩贝与杭州康恩贝生产, 产品覆盖心脑血管与糖尿病等领域奥美拉唑与阿乐欣均为亿元左右的品种, 其他品种包括糖贝克与坦索罗辛等, 整个化学药 08 年销售额接近 4 亿 ( 含原料药 ) 保健品分为贝贝系列儿童用品与元邦胶囊元邦胶囊主要作用是缓解疲劳, 定位主要是中高端人群, 在初期主要作为礼品赠送, 由于效果显著, 目前已有部分人群转为自用,08 年该产品增长超过 40%, 销售规模达到 9000 万左右,09 年一季度销售势头也非常良好元邦仍处于产品的成长阶段, 预计 09,10 年能保持良好的增长保健品业务 08 年销售额为 1.2 亿, 贡献净利润超过 1000 万此外, 公司通过金华康恩贝持有江西天施康药业 30% 股权天施康药业以生产植物药为主, 与公司完全相容,08 年实现收入 3 亿, 利润总额 2400 万天施康主要产品包括肠炎宁与珍视明, 年销售均接近 9000 万, 夏天无则接近 4000 万, 具有良好的产品资源, 但由于是国有控股, 营销一直较为薄弱, 改善空间巨大四前景分析和盈利预测公司 08 年主营收入下滑的原因在于 :1 由于 07 年出售了佐力药业与九汇医药,08 年合并口径不同, 还原后持平 ;2 由于对前列康普乐安片渠道进行清理以及营销调整, 影响了部分销售 ;3 保健品贝贝系列采用新包装, 市场暂时受到影响我们预计公司 09 年主营将有明显增长, 驱动力包括 :1 前列康片营销调整到位 ;2 前列康胶囊有望进入基本药物目录;3 社区和农村将成为前列康的重要增长点 ;4 元邦胶囊增长势头良好我们预计公司年 EPS 分别为和 0.57 元, 增长稳定, 给予推荐的投资评级请务必阅读正文之后的免责条款部分 3/6

4 表 1: 康恩贝分产品预测 ( 百万 ) 产品分类 E 2010E 2011E 植物药其中 : 前列康毛利率 70.12% 69.00% 69.00% 69.00% 化学药毛利率 76.77% 76.77% 76.77% 76.77% 保健品毛利率 78.77% 75.00% 75.00% 75.00% 原料药 % 24.05% 24.05% 24.05% 其它毛利率 11.06% 11.06% 11.06% 11.06% 合计毛利率 53.54% 54.48% 55.23% 55.84% 数据来源 : 中投证券研究所请务必阅读正文之后的免责条款部分 4/6

5 附 : 财务预测表资产负债表利润表会计年度 E 2010E 2011E 会计年度 E 2010E 2011E 流动资产营业收入现金营业成本应收账款营业税金及附加其它应收款营业费用预付账款管理费用存货财务费用其他资产减值损失非流动资产公允价值变动收益长期投资投资净收益固定资产营业利润无形资产营业外收入其他营业外支出资产总计利润总额流动负债所得税短期借款净利润应付账款少数股东损益其他归属母公司净利润非流动负债 EBITDA 长期借款 EPS( 元 ) 其他负债合计主要财务比率少数股东权益会计年度 E 2010E 2011E 股本成长能力资本公积营业收入 -11.5% 18.2% 14.8% 13.8% 留存收益营业利润 -64.6% 120.4% 64.1% 26.3% 归属母公司股东权益归属于母公司净利润 -13.3% 31.4% 24.2% 23.4% 负债和股东权益获利能力毛利率 52.9% 54.5% 55.2% 55.8% 现金流量表净利率 8.4% 9.3% 10.1% 11.0% 会计年度 E 2010E 2011E ROE 10.1% 11.7% 12.7% 13.5% 经营活动现金流 ROIC 7.7% 11.1% 15.8% 18.2% 净利润偿债能力折旧摊销资产负债率 41.4% 29.8% 22.9% 17.6% 财务费用净负债比率 % % 投资损失流动比率营运资金变动速动比率其它营运能力投资活动现金流总资产周转率资本支出应收账款周转率长期投资应付账款周转率其他每股指标 ( 元 ) 筹资活动现金流每股收益 ( 最新摊薄 ) 短期借款每股经营现金流 ( 最新摊薄 ) 长期借款每股净资产 ( 最新摊薄 ) 普通股增加估值比率资本公积增加 P/E 其他 P/B 现金净增加额 EV/EBITDA 资料来源 : 中投证券研究所, 公司报表, 单位 : 百万元请务必阅读正文之后的免责条款部分 5/6

6 投资评级定义公司评级强烈推荐 : 预期未来 6~12 个月内股价升幅 30% 以上推荐 : 预期未来 6~12 个月内股价升幅 10%~30% 中性 : 预期未来 6~12 个月内股价变动在 ±10% 以内回避 : 预期未来 6~12 个月内股价跌幅 10% 以上行业评级看好 : 中性 : 看淡 : 预期未来 6~12 个月内行业指数表现优于市场指数 5% 以上预期未来 6~12 个月内行业指数表现相对市场指数持平预期未来 6~12 个月内行业指数表现弱于市场指数 5% 以上分析师简介李昱, 中投证券研究所医药行业分析师, 理学硕士 2008 年度卖方分析师水晶球奖医药行业第二名,2008 年新财富最佳分析师医药行业第 3 名主要研究覆盖生物医药传统中药医疗器械 : 云南白药三九医药康美药业通化东宝天坛生物科华生物达安基因等免责条款本报告由中国建银投资证券有限责任公司 ( 以下简称中投证券 ) 提供, 旨为派发给本公司客户使用未经中投证券事先书面同意, 不得以任何方式复印传送或出版作任何用途合法取得本报告的途径为本公司网站及本公司授权的渠道, 非通过以上渠道获得的报告均为非法, 我公司不承担任何法律责任本报告基于中投证券认为可靠的公开信息和资料, 但我们对这些信息的准确性和完整性均不作任何保证中投证券可随时更改报告中的内容意见和预测, 且并不承诺提供任何有关变更的通知本公司及其关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易, 也可能为这些公司提供或争取提供投资银行财务顾问或金融产品等相关服务本报告中的内容和意见仅供参考, 并不构成对所述证券的买卖出价投资者应根据个人投资目标财务状况和需求来判断是否使用报告所载之内容和信息, 独立做出投资决策并自行承担相应风险我公司及其雇员不对使用本报告而引致的任何直接或间接损失负任何责任中国建银投资证券有限责任公司研究所公司网站 : 深圳北京上海深圳市福田区益田路 6003 号荣超商务中心 A 座 19 楼邮编 : 传真 :(0755) 北京市西城区闹市口大街 1 号长安兴融中心 2 号楼 7 层邮编 : 传真 :(010) 上海市静安区南京西路 580 号南证大厦 16 楼邮编 : 传真 :(021) 请务必阅读正文之后的免责条款部分 6/6

AA+ AA % % 1.5 9

AA+ AA % % 1.5 9 2014 14 01 124753 2014 6 23 AA+ AA+ 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2011-2013 9.18 6.54 4.67 6.80 12 56.64% 1.5 9 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2013