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鼠等茹
5 years ago
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证券研究报告 / 公司研究 2010 年 11 月 23 日黄金署名人 : 杨国萍 S0960209060280 0755-82026714 yangguoping@cjis.cn 署名人 : 张镭执业证书编号 :S0960209060260 0755-82026705 zhanglei@cjis.cn 6-目标价 : 82.00 元当前股价 : 评级调整 : 基本资料 48.

1 证券研究报告 / 公司研究 2010 年 11 月 23 日黄金署名人 : 杨国萍 S yangguoping@cjis.cn 署名人 : 张镭执业证书编号 :S zhanglei@cjis.cn 6-目标价 : 元当前股价 : 评级调整 : 基本资料元首次上证综合指数总股本 ( 百万 ) 192 流通股本 ( 百万 ) 67 流通市值 ( 亿 ) 33 EPS(TTM) 0.85 每股净资产 ( 元 ) 6.35 资产负债率 59.6% 股价表现 (%) 1M 3M 6M 恒邦股份上证综合指数 % 12% 0% -12% -24% -36% -48% -60% 2009/ /2 2010/5 2010/8 相关报告恒邦股份上证综合指数恒邦股份强烈推荐良好的业绩保障为基础, 资源扩张与冶炼优势强化并行的战略推投资要点 : 动公司进入快速发展通道恒邦股份是国内首家拥有独立矿山的黄金冶炼企业, 公司的黄金生产工艺已达到世界先进水平, 公司目前拥有黄金资源储量 32 吨左右, 拥有的冶炼能力包括黄金 8.5 吨 / 年白银 58 吨 / 年铜 2000 吨 / 年, 以及硫酸生产能力 25 万吨 / 年 IPO 项目的顺利运转大幅提升公司冶炼能力经营规模和业绩水平公司 IPO 项目复杂金精矿综合回收技改工程已于今年 5 月份试生产, 预计 11 年达产, 届时公司黄金冶炼能力将提升至 18.5 吨 / 年, 白银冶炼能力增加至 100 吨 / 年铜冶炼能力增加至 2 万吨 / 年, 硫酸产能增加至 48 万吨 / 年, 公司生产规模和业绩将明显提升本次非公开增发项目使公司未来 3 年自产金由目前的 1.7 吨 / 年大幅增加至 4.5 吨 / 年左右公司本次增发项目将全面提升公司的资源储量和采选冶生产能力收购完成金兴矿业后, 公司黄金资源储量由目前的 32 吨提升至 37 吨 / 左右 ; 采选冶项目改造完成后自产金精矿由目前的 1.7 吨提升至 4.5 吨左右黄金白银的冶炼能力进一步提升至 26 吨 / 年和 150 吨 / 年, 硫酸生产能力进一步提升到 56 万吨 / 年增发项目建成后, 公司规模盈利能力都有望得到大幅增加公司发展战略的调整可能使资源占有和资源扩张成为未来一个阶段的发展重点公司将发展冶炼为主的战略调整为以资源占有和发展冶炼并行的战略我们认为, 在前一阶段公司重点仍在强化冶炼优势的情况下, 不排除公司一个阶段将发展重点放在资源占有和资源扩张上我们对黄金价格依然比较乐观, 且公司业绩对金价波动敏感性增强在目前经济复苏仍存在不确定性以及未来在缓慢复苏过程中仍需要适当宽松的宏观政策支持的情况下, 我们认为, 短期内可预见的全球流动性较为宽松状况有望持续持, 金融属性更强的黄金价格相对更乐观同时, 随着公司自产金的产量成几倍的增长, 公司业绩将更大幅受益金价的上涨, 我们按照 13 年 4.5 吨自产金按照目前股本测算, 金价上涨 10 元 / 克, 公司业绩增加 0.18 元给予公司强烈推荐的投资评级不考虑增发摊薄影响, 我们预测公司年 EPS 分布为和 2.70 元, 考虑到公司未来新增资源占有的可能性和参考目前贵金属板块的估值水平, 我们给予公司强烈推荐的投资评级,6-目标价 82 元风险提示 : 项目建设进度低于预期黄金价格大幅波动主要财务指标单位 : 百万元 E 2011E 2012E 营业收入 ( 百万元 ) 同比 (%) 17% 85% 71% 20% 归属母公司净利润 ( 百万元 ) 同比 (%) -20% 56% 127% 16% 毛利率 (%) 13.7% 11.6% 13.8% 13.5% ROE(%) 12.3% 15.8% 26.3% 23.4% 每股收益 ( 元 ) P/E P/B EV/EBITDA 资料来源 : 中投证券研究所请务必阅读正文之后的免责条款部分

2 图 1 恒邦股份收入构成图 2 恒邦股份利润构成 100% 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 年 2008 年 2009 年 2010H 其他磷铵 (%) 硫酸 (%) 白银 (%) 电解铜 (%) 黄金 (%) 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% 94.16% 91.70% 48.52% 2008 年 2009 年 2010H 其他硫酸磷铵白银电解铜黄金图 3 恒邦股份近 3 年收入利润情况 ( 亿元 ) 30 营业收入净利润营业收入净利润表 1 恒邦股份 IPO 基本情况发行时间 2008 年 5 月 8 日发行量 2400 万股发行价格元 / 股募集资金净额万元募集资金投向复杂金精矿综合回收技改工程 ; 补充流动资金表 2 IPO 募投项目情况项目名称复杂金精矿综合回收技改项目实际投资总额万元试生产时间年 5 月预计达产年 2011 年项目产能产量情况 : 设计规模达产情况回收率提高幅度请务必阅读正文之后的免责条款部分 2/6

3 黄金 8.5 吨 / 年 8631 公斤 / 年 5.76% 白银 58 吨 / 年公斤 / 年 47% 电解铜 1.8 万吨 / 年高纯阴极铜吨 / 年 ; 12.67% 二级电铜 211 吨 / 年硫酸 25 万吨 / 年吨 / 年表 3 本次非公开发行基本情况发行方式非公开发行发行数量发行底价募集资金总额限售期序号募投项目所处产业链目的 1 2 收购金兴矿业 55% 股权矿山采选系统改造项目矿产资源矿山开发不超过 3600 万股元 / 股不超过亿元表 4 本次募集资金运用 ( 万元 ) 增加资源储量, 稳定金精矿自给扩大采选能力提高自产金产量与公司总体战略的关系符合公司以提高自产黄金产量为主的矿山开发的战略主业项目投资总额投入募集资金约约腊子沟金矿金牛山矿段 300 吨 / 天改扩建工程辽上金矿 450 吨 / 天改扩建工程华铜矿业采选系统改造苏家庄矿区 350 吨 / 天改扩建工程盘马金矿选矿厂 300 吨 / 天改扩建工程山城金矿选矿厂 300 吨 / 天改扩建工程提金尾渣综合回收利用项目黄金冶炼 3.1 项目产能产量情况 : 黄金 7.01 吨 / 年白银吨 / 年电铅锭 3.3 万吨 / 年 8.11 万吨 ( 按照硫酸 100%H2SO4 计算 ) 铜锍 1637 吨 / 年 (Cu40%) 氧化锌烟尘 9660 吨 / 年 (Zn62.11%) 粗白砷吨 / 年继续发展和深化复杂金精矿处理能力, 实现资源综合回收利用符合公司以复杂金精矿综合回收为主的黄金冶炼业的战略主业实施方式现金购买股权恒邦股份实施恒邦股份实施通过对华铜矿业增资实施通过对金兴矿业增资实施恒邦股份实施建设期 - 18 个月 24 个月 24 个月 18 个月请务必阅读正文之后的免责条款部分 3/6

4 4 合计补充公司流动资金缓解财务压力, 满足营运资金需要为公司战略目标的实现提供财务支持约约表 5 恒邦股份自产金产量预测 2010E 2011E 2012E 自产金 ( 吨 ) 表 6 恒邦股份主要产品产量预测 2009 年 2010E 2011E 2012E 黄金 ( 吨 ) 铜 ( 万吨 ) 白银 ( 吨 ) 铅 ( 万吨 ) 硫酸 ( 万吨 ) 表 7 恒邦股份主要产品价格预测 2010E 2011E 2012E 黄金 ( 元 / 克 ) 铜 ( 万吨 ) 白银 ( 元 / 克 ) 铅 ( 万 / 吨 ) 硫酸 ( 元 / 吨 ) 图 4 流动性充裕和美元走弱趋势下, 黄金价格看涨 1600 黄金价格美元指数 140 ( 美元 / 盎司 ) 资料来源 :BLOOMBERG 中投证券研究所请务必阅读正文之后的免责条款部分 4/6

5 附 : 财务预测表会计年度 E 2011E 2012E 会计年度流动资产营业收入现金营业成本应收账款营业税金及附加其他应收款营业费用预付账款管理费用存货财务费用其他流动资产资产减值损失非流动资产公允价值变动收益长期投资投资净收益固定资产营业利润无形资产营业外收入其他非流动资产营业外支出资产总计利润总额流动负债所得税短期借款净利润应付账款少数股东损益其他流动负债归属母公司净利润非流动负债 EBITDA 长期借款 EPS( 元 ) 其他非流动负债负债合计主要财务比率少数股东权益会计年度股本成长能力资本公积营业收入留存收益营业利润归属母公司股东权益归属于母公司净利润负债和股东权益获利能力毛利率 (%) 现金流量表单位 : 百万净利率 (%) 6.0% 5.1% 6.8% 6.5% 会计年度 E 2011E 2012E ROE(%) 经营活动现金流 ROIC(%) 6.7% 8.2% 净利润偿债能力折旧摊销资产负债率 (%) 财务费用净负债比率 (%) 投资损失流动比率营运资金变动速动比率其他经营现金流营运能力投资活动现金流总资产周转率资本支出应收账款周转率长期投资应付账款周转率其他投资现金流每股指标 ( 元 ) 筹资活动现金流每股收益 ( 最新摊薄 ) 短期借款每股经营现金流 ( 最新摊薄 ) 长期借款每股净资产 ( 最新摊薄 ) 普通股增加估值比率资本公积增加 P/E 其他筹资现金流 P/B 现金净增加额 EV/EBITDA 资料来源 : 中投证券研究所, 公司报表, 单位 : 百万元请务必阅读正文之后的免责条款部分 5/6

6 投资评级定义公司评级强烈推荐 : 预期未来 6~内股价升幅 30% 以上推荐 : 预期未来 6~内股价升幅 10%~30% 中性 : 预期未来 6~内股价变动在 ±10% 以内回避 : 预期未来 6~内股价跌幅 10% 以上行业评级看好 : 中性 : 看淡 : 预期未来 6~内行业指数表现优于市场指数 5% 以上预期未来 6~内行业指数表现相对市场指数持平预期未来 6~内行业指数表现弱于市场指数 5% 以上研究团队简介张镭, 中投证券研究所有色金属行业分析师, 清华大学经济管理学院 MBA, 连续三年荣获新财富有色金属行业最佳分析师杨国萍, 中投证券研究所有色金属行业分析师免责条款本报告由中国建银投资证券有限责任公司 ( 以下简称中投证券 ) 提供, 旨为派发给本公司客户使用中投证券是具备证券投资咨询业务资格的证券公司未经事先书面同意, 本报告不得以任何方式复印传送或出版作任何用途合法取得本报告的途径为本公司网站及本公司授权的渠道, 非通过以上渠道获得的报告均为非法, 我公司不承担任何法律责任本报告基于中投证券认为可靠的公开信息和资料, 但我们对这些信息的准确性和完整性均不作任何保证中投证券可随时更改报告中的内容意见和预测, 且并不承诺提供任何有关变更的通知本公司及其关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易, 也可能为这些公司提供或争取提供投资银行财务顾问或金融产品等相关服务本报告中的内容和意见仅供参考, 并不构成对所述证券的买卖出价投资者应根据个人投资目标财务状况和需求来判断是否使用报告所载之内容和信息, 独立做出投资决策并自行承担相应风险我公司及其雇员不对使用本报告而引致的任何直接或间接损失负任何责任中国建银投资证券有限责任公司研究所公司网站 : 深圳北京上海深圳市福田区益田路 6003 号荣超商务中心 A 座 19 楼邮编 : 传真 :(0755) 北京市西城区太平桥大街 18 号丰融国际大厦 15 层邮编 : 传真 :(010) 上海市静安区南京西路 580 号南证大厦 16 楼邮编 : 传真 :(021) 请务必阅读正文之后的免责条款部分 6/6

AA+ AA % % 1.5 9

AA+ AA % % 1.5 9 2014 14 01 124753 2014 6 23 AA+ AA+ 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2011-2013 9.18 6.54 4.67 6.80 12 56.64% 1.5 9 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2013