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偃祝
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1 C H I N A F U T U R E S R E S E A R C H 期货投资策略报告 :2013 年 11 月 25 日豆粕跨期及油粕比套利策略豆粕投资策略报告摘要近期豆粕及豆油期货价格出现一定波动和分化行情, 棕榈油豆油等油脂出现小幅反弹 ; 豆粕近月坚挺走强, 远月弱势承压目前豆类市场关注两个套利机会 : 一是豆粕跨期套利买豆粕 1401 卖豆粕 1405, 投资周期 1-2 个月 ; 二是油粕比跨品种套利买豆油或棕榈油 1405 卖豆粕 1405, 投资周期从 12 月至明年 3 月作者姓名 : 夏旗 xiaqi@csc.com.cn 电话 : 投资咨询证书号 :Z 发布日期 : 2013 年 11 月 25 日一近强远弱, 豆粕跨期套利现货价格表现相对坚挺, 现货价与近月合约存在较大基差, 近月合约后市有向现货价格靠拢的需求, 因此巨大基差将对近月合约形成有力支撑目前豆粕 1401 合约对 1405 合约价差在元 / 吨区域, 根据上文供求面分析, 两者价差还将继续扩大, 可进行多豆粕 1401 合约空豆粕 1405 合约的套利操作, 目标看到 550 元 / 吨左右二油粕比预期反转, 关注买油卖粕套利从油脂油料上游来看 : 我们预估 10 月中下旬开始北半球豆类产量明晰后, 南美新年度大豆播种面积增加将成为市场新的供给驱动因素, 而东南亚棕榈油出口需求转好, 库存增幅不及市场预期支撑盘面中游来看 : 随进口大豆集港量, 油厂开工率增加油厂挺粕信心或减弱, 将调整油粕贡献比例 ; 下游来看 : 四季度养殖业面临集中出栏需求放缓, 油脂则迎来假期消费契机我们研判四季度油粕比价将面临反弹我们在操作策略上, 技术上油脂反弹形态完好, 棕榈油优于豆油, 豆粕在美豆震荡中面临下行风险的基本研判下做多豆油 1405 棕榈油和 1405, 做空豆粕 1405 所以对于资金规模 2 百万, 投资周期 4-6 个月的投资主体, 我们建议 : 目前先进行豆粕跨期套利, 然后随着油粕比的反转, 可以逐渐进入油脂与豆粕跨品种套利 1

2 目录一近强远弱, 豆粕跨期套利豆粕 1401 与 1405 跨期价差分析南美丰产预期压制远月合约供给偏紧提振近月合约现货价格坚挺, 较大基差形成支撑饲料需求的季节性导致近月强于远月运行操作策略...6 二油粕比预期反转, 关注买油卖粕套利 CPI 处周期性回升, 油粕比预期反转油脂油料供给出现强弱互换大豆北半球供给和南美新季增产预期打压价格下行棕榈油即将进入减产周期, 支撑油脂价格豆粕和油脂下游需求发生变化操作策略...10 图表目录图 1: 豆粕 1 月与 5 月合约价差趋势图单位 : 元 / 吨...2 图 2: 全球及主产区大豆产量图单位 : 百万吨...3 图 3: 国内豆粕库存及未执行合同单位 : 万吨...3 图 4: 豆粕现货及基差走势单位 : 元 / 吨...4 图 5: 饲料产量状况图单位 : 吨... 5 图 6: 养殖利润及猪粮比价走势单位 : 元 / 头...5 图 7: 油粕比与 CPI 指数走势图... 6 图 8: 近七年全球油料和大豆库存消费比走势图...7 图 9: 马来西亚棕榈油产量状况单位 : 千吨...8 图 10: 马来西亚棕榈油库存状况单位 : 千吨...8 图 11: 能繁母猪和生猪存栏环比和同比变化走势图...9 图 12: 国内油脂消费及库存状况

3 近期豆粕及豆油期货价格出现一定波动和分化行情, 棕榈油豆油等油脂出现小幅反弹 ; 豆粕近月坚挺走强, 远月弱势承压目前市场关注投资机会要点 :1 豆粕跨期套利买近 1401, 卖远 1405 合约进行套利 2 油粕比反转套利买油卖粕 (1405 合约 ) 进行套利那么对于 2 百万资金, 投资周期 4-6 个月, 该如何进行套利投资操作呢下面我们分别具体研究一下两个套利策略一近强远弱, 豆粕跨期套利 1 豆粕 1401 与 1405 跨期价差分析今年 8 月份因为天气炒作, 豆粕 1401 合约强势上涨, 随后陷入高位震荡的走势,9 月末运行重心上移, 目前现货价格坚挺, 市场做多意愿较强而远月合约振荡运行, 还处于相对较低的价位根据豆粕 1 月与 5 月历史价差趋势图来看,2006 年以来豆粕 1 月和 5 月合约的主要运行区间是之间, 测算的平均价差为 -59 但近几年来豆粕受到外盘及资金的炒作影响较大, 波动也进一步加剧受豆粕供需偏紧以及现货价格坚挺的影响, 豆粕近月合约期价持续走强, 从而导致豆粕呈现近强远弱的格局从价差波动较大的年的数据来看, 两个合约价差最高为 600, 价差最低为 -300, 价差波动区间在 , 平均价差为截至 11 月 20 日收盘, 豆粕 1401 合约收盘价为和 1405 合约收盘价的价差为 380, 价差还存在继续扩大的空间, 预计价差将继续扩大到 550 图 1: 豆粕 1 月与 5 月合约价差趋势图单位 : 元 / 吨 2

4 2 南美丰产预期压制远月合约美国农业部对 2013/14 年度全球大豆期末库存下调了 73 万吨, 至 7154 万吨, 较 2012/13 年度增长 16.23%, 仍然创新高与此同时,2013/14 年度全球大豆消费较 2012/13 年度增长 4.26%, 低于期末库存增长率, 因此库存消费比增长 11.48% 至 26.61%, 此数据为 1992/93 年度以来的第三高水平由此可知, 未来全球大豆供给偏松不变而库存的增长幅度主要得益于南美大豆产量预估创出新纪录 USDA9 月报告预估 2013/14 年度巴西产量为最高纪录的 8800 万吨, 较 8 月预估增加 300 万吨,2013/14 年度阿根廷产量为 5350 万吨, 较 8 月预估持平南美大豆产量预估创出新纪录, 其造成的供给压力将对豆粕远月合约期价形成压制图 2: 全球及主产区大豆产量图单位 : 百万吨 3 供给偏紧提振近月合约油厂豆粕库存共计万吨, 较之前一周增加 3.5 万吨, 未执行合同量为万吨, 较之前一周减少万吨目前油厂以执行前期合同为主, 未执行合同处于年内相对高位, 因此出库压力不大而豆粕库存从 8 月份开始持续下降, 回落到 50 万吨附近, 目前豆粕现货供给偏紧 9 月份大豆压榨量为万吨, 较 2013 年 8 月大豆压榨量万吨下降 1.81%, 较 2012 年 9 月万吨增长 3.54% 因预期十月份进口大豆到港量只在 350 万吨左右, 料压榨量将较九月份减少, 预计在 550 万吨以下, 这将延续豆粕供应偏紧的形势, 从而提振豆粕近月合约期价继续走高 3

5 图 3: 国内豆粕库存及未执行合同单位 : 万吨 4 现货价格坚挺, 较大基差形成支撑从 8 月下旬开始, 豆粕现货价格维持在 4200 元 / 吨以上, 截至 9 月末豆粕现货价格在区间内目前油脂库存高企, 即使月进入豆油消费旺季, 豆油还是处于去库化过程, 因此预期其现货价格上涨速度较为缓慢为了维持压榨利润, 预计油厂挺粕意愿将延续, 豆粕现货价格将维持相对坚挺截至 10 月 8 日, 豆粕 1401 合约收盘价为 3752 元 / 吨, 现货价格和 m1401 合约收盘价价差 ( 以下简称 1401 合约基差 ) 为 738,1401 合约基差较大对豆粕期价形成支撑月随着交割月份的临近,m1401 合约有向现货价格靠拢的需求, 考虑到现货价格保持相对坚挺以及目前的较高基差,m1401 合约存在较大的上升空间, 预计 m1401 合约将继续偏强运行图 4: 豆粕现货及基差走势单位 : 元 / 吨 4

6 5 饲料需求的季节性导致近月强于远月运行因豆粕中含有很多蛋白质等营养物质, 所以一般主要用于家禽和生猪的饲料作为重要的饲料之一, 豆粕需求受养殖业的需求影响, 而我国养殖业具有周期性, 因此豆粕的饲料需求具有季节性从历年饲料产量走势图来看, 每年的饲料产量都比前一年增加, 季节性规律较为明显 9-12 月饲料产量整体呈现小幅度增长走势, 次年 1-2 月份出现明显回落, 随后再逐渐增加图 5: 饲料产量状况图单位 : 吨 8 月份生猪存栏万头, 较 7 月份增长 1%; 能繁母猪存栏 5013 万头, 较 7 月份略有增加, 是 2009 年以来较高水平随着仔猪补栏成本和饲料成本不断上涨, 生猪养殖利润出现下滑, 但是整体养殖利润还在 150 元 / 头以上, 截止 9 月 27 日, 全国自繁自养出栏头均盈利水平至 155 元 / 头, 外购仔猪养殖利润为 153 元 / 头, 而猪粮比从 7 月下旬开始维持在盈亏平衡线上方运行目前生猪养殖利润处于良好水平, 能繁母猪存栏高企, 仔猪供应充裕, 预计 10 月份生猪存栏将继续呈现增长走势而月随着生猪繁育, 中猪存栏比例将逐渐增加, 豆粕需求也将得到进一步巩固在今年 12 月至次年 1 月春节前, 畜禽正处于集中出栏前期, 豆粕迎来饲料的需求的季节性旺季, 需求提振将带动近月合约走高春节生猪集中出栏后, 生猪养殖处于淡季, 饲料需求也将回落, 第一季度饲料需求淡季将无法对豆粕远月合约形成支撑图 6: 养殖利润及猪粮比价走势单位 : 元 / 头 5

7 6 操作策略供给方面, 目前国内豆粕现货供给偏紧, 由于 10 月进口大豆到港量较低, 预期 10 月压榨量在 550 万吨以下, 将延续豆粕供应偏紧的形势, 从而支撑豆粕近月合约期价而南美 2013/14 年度种植面积扩大, 美国农业部对巴西产量预估创出新高纪录, 巴西可能替代美国成为全球最大的大豆生产国, 未来大豆供应偏松对远月合约形成压制需求方面,10 11 月随着生猪繁育, 中猪存栏比例将逐渐增加, 豆粕需求也将得到进一步巩固在今年 12 月至次年 1 月春节前, 畜禽正处于集中出栏前期, 豆粕迎来饲料的需求的季节性旺季, 需求提振将带动近月合约走高春节生猪集中出栏后, 生猪养殖处于淡季, 下游豆粕的饲料需求也将回落, 第一季度饲料需求淡季将无法对豆粕远月合约形成有力支撑此外, 现货价格表现相对坚挺, 现货价与近月合约存在较大基差, 近月合约后市有向现货价格靠拢的需求, 因此巨大基差将对近月合约形成有力支撑目前豆粕 1401 合约对 1405 合约价差在元 / 吨区域, 根据上文供求面分析, 两者价差还将继续扩大, 可进行多豆粕 1401 合约空豆粕 1405 合约的套利操作, 目标看到 550 元 / 吨左右二油粕比预期反转, 关注买油卖粕套利进入 10 月下旬, 从油脂油料上游来看 : 我们预估 10 月中下旬开始北半球豆类产量明晰后, 南美新年度大豆播种面积增加将成为市场新的供给驱动因素, 而东南亚棕榈油出口需求转好, 库存增幅不及市场预期支撑盘面中游来看 : 随进口大豆集港量, 油厂开工率增加油厂挺粕信心或减弱, 将调整油粕贡献比例 ; 下游来看 : 四季度养殖业面临集中出栏需求放缓, 油脂则迎来假期消费契机我们研判四季度油粕比价将面临反弹我们在操作策略上, 技术上油脂反弹形态完好, 棕榈油优于豆油, 豆粕在美豆震荡中面临下行风险的基本面研判下预期后期油粕比将会出现反转回升, 建议做多豆油 1405 或棕榈油 1405 一手, 做空豆粕 1405 两手进行跨品种套利 1 CPI 处周期性回升, 油粕比预期反转从 2012 年末开始, 根据全球及中国货币政策状况, 可见随全球进入货币宽松后时代,CPI 正处于小幅回升阶段目前国内 CPI 指数从三季度开始, 已从 2.6 上升至 3.2 水平, 后期随着货币政策延续宽松,CPI 回升的宏观背景已经确立然而, 从油粕比与 CPI 指数的相关性可以看出, 两者的周期性反转高低点出现的时期都比较相近 ; 而且两者的相关系数到达 0.75 左右, 具有较强的相关关系直到 10 月, 豆粕和豆油期货的均值比较已经从 1.96:1 最低点回升至 2.04:1, 后期基本面上油脂进入去库存化过程, 豆粕供应压力较大, 因此也存在较强的反弹可能 6

8 图 7: 油粕比与 CPI 指数走势图 2 油脂油料供给出现强弱互换 9 月中旬至 10 月初美豆选择向下突破, 驱动因素在于市场对 9 月美农修正天气利多炒作 ; 而在 10 月美豆维持了区间震荡, 驱动因素在北美收割进度落后历史同期和北美三季度库存同比下降, 但我们预判阶段的震荡只是对美豆市场提供结构性支撑, 后续仍以下行为主, 而油脂行情在经历了近三年的调整后在四季度将以重心上移为主 3 大豆北半球供给和南美新季增产预期打压价格下行截至 10 月份 22 日, 根据北美大豆收割进度 5 年均值约在七成左右, 因此四季度的北美大豆供给压力将尘埃落定而根据最新的南美播种数据跟踪来看, 巴西南部及巴拉圭地区土壤湿度较好, 有利于大豆播种截至 11 月 22 日巴西大豆播种进度约 78%, 当周随巴西中西部地区降雨增多, 大豆播种进度有望加快新年度巴西大豆播种面积预计达到历史最高, Conab 公司预计巴西将播种万公顷的大豆, 同比增加 3.4%-5.9% 阿根廷因近期降雨较少, 新季大豆播种不确定性犹存但从布宜诺斯艾利斯谷物交易所预计阿根廷大豆种植面积 2020 万公顷, 同比增加 2.5% 跨年度供给因北美增产库存再造新年度南美播种面积预期增加远期大豆市场供应氛围渐进宽松因此, 我们预判四季度美豆北半球供给和南美新季增产预期共振重心震荡下行概率加大 7

9 图 8: 近七年全球油料和大豆库存消费比走势图 4 棕榈油即将进入减产周期, 支撑油脂价格 MPOB 数据显示,10 月份马来棕榈油继续增产至 197 万吨, 仅次于 2009 年, 为历史第二高的 10 月产量 10 月马棕油的国内消费量为近六年来同期最高水平, 甚至接近 07/08 年度 8 月消费旺季的 27.9 万吨, 同比与环比均增长 32% 10 月马棕油净出口环比增加 3.19%, 同比减少 3.89%, 处于近六年来偏高的净出口水平 10 月马棕油库存上升至 185 万吨, 处于近 6 年来的偏低水平 10 月份之后马来将进入季节性的减产周期, 市场对棕油产量的担忧将占据主导, 在出口以及国内消费保持正常节奏的基础上, 马来库存可能将继续保持偏低水平对于印尼而言, 预计印尼全年的棕榈油产量较去年将仅增加 250 万吨, 明显低于市场预估出口及需求上,10 月印尼棕榈油出口量比 9 月的 164 万吨增长 13%, 为 186 万吨这是自 2 月以来的最高水平, 相比之下, 上年同期为 142 万吨印尼 10 月底棕油库存降至近 16 个月最低水平, 为 204 万吨印尼产量大幅低于预期也是前期棕榈价格大幅反弹的主要原因综合来看, 我们认为年底之前棕榈油的上涨动能依然较强图 9: 马来西亚棕榈油产量状况单位 : 千吨图 10: 马来西亚棕榈油库存状况单位 : 千吨 5 豆粕和油脂下游需求发生变化 ( 一 ) 四季度养殖饲料需求放缓 8

10 养殖业我们以生猪养殖业为例,2013 年二季度以来因为疫情等因素存栏环比和同比增幅呈现下降趋势, 能繁母猪在三季度末更是呈现近年的负增长, 我们预判后续饲料需求将放缓图 11: 能繁母猪和生猪存栏环比和同比变化走势图 ( 二 ) 国内油脂消费量稳中略增, 去库存化大势所趋据测算,10 月国内豆油表观消费量为 121 万吨, 环比基本持平, 同比增 17.5%,1-10 月国内豆油表观消费量为 1100 万吨, 同比增 5.5% 10 月国内棕榈油表观消费量为 62 万吨, 环比基本持平, 同比增 6.9%,1-10 月国内棕榈油表观消费量为 493 万吨, 同比增 5.8% 进入 10 月份, 豆油的消费量保持高位运行态势, 而年底是明显的消费旺季, 预计 4 季度豆油消费量将实现较为可观的同比增长与此同时,10 月份棕榈油消费量也保持平稳, 呈现淡季不淡的特点从港口库存的情况来看, 虽然 11 月份进口大豆到港量有所增加, 但豆油库存的增加并不明显, 这源于近期豆油成交量的持续好转截至目前我国棕榈油港口库存为 94 万吨, 虽然仍处于历史同期的最高水平, 但较前期峰值已经大幅下降, 而且货权相对集中, 市场上流通的棕榈油供给压力实际上已大幅减小我们认为国内油脂的去库存化已经成为大势所趋, 并且尚未完结, 对于近期油脂价格会形成一定的支撑图 12: 国内油脂消费及库存状况 9

11 6 操作策略进入 10 月下旬, 从油脂油料上游来看 : 我们预估 10 月中下旬开始北半球豆类产量明晰后, 南美新年度大豆播种面积增加将成为市场新的供给驱动因素, 而东南亚棕榈油出口需求转好, 库存增幅不及市场预期支撑盘面中游来看 : 随进口大豆集港量, 油厂开工率增加油厂挺粕信心或减弱, 将调整油粕贡献比例 ; 下游来看 : 四季度养殖业面临集中出栏需求放缓, 油脂则迎来假期消费契机我们研判四季度油粕比价将面临反弹我们在操作策略上, 技术上油脂反弹形态完好, 棕榈油优于豆油, 豆粕在美豆震荡中面临下行风险的基本研判下做多豆油 1405 棕榈油和 1405, 做空豆粕 1405 操作比例上 : 多豆油 1405 或棕榈油 1405 各 1 手, 对冲豆粕 1405 各 2 手, 但后续将根据美豆方向选择和油脂阶段调整节奏, 适当的释放部分单边对冲敞口和调整合约综合以上分析, 目前豆粕市场出现两个套利机会 : 一是豆粕跨期套利买豆粕 1401 卖豆粕 1405, 投资周期 1-2 个月 ; 二是油粕比跨品种套利买豆油或棕榈油 1405 卖豆粕 1405, 投资周期从 12 月至明年 3 月所以对于资金规模 2 百万, 投资周期 4-6 个月的投资主体, 我们建议 : 目前先进行豆粕跨期套利, 然后随着油粕比的反转, 可以逐渐进入油脂与豆粕跨品种套利 10

12 重要声明本报告中的信息均来源于公开可获得资料, 中信建投期货力求准确可靠, 但对这些信息的准确性及完整性不做任何保证, 据此投资, 责任自负本报告不构成个人投资建议, 也没有考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需要客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况联系我们中信建投期货总部重庆市渝中区中山三路 107 号皇冠大厦 11 楼电话 : 上海世纪大道营业部地址 : 上海市浦东新区世纪大道 1589 号长泰国际金融大厦 8 楼单元电话 : 长沙营业部地址 : 长沙市芙蓉区五一大道 800 号中隆国际大厦 903 号电话 : 南昌营业部地址 : 江西南昌西湖区八一大道 96 号华龙国际大厦电话 : 廊坊营业部地址 : 河北省廊坊市广阳区广阳道 20 号中太大厦 7 楼电话 : 漳州营业部地址 : 福建省漳州市芗城区南昌路华联商厦七楼电话 : 合肥营业部地址 : 合肥市马鞍山路 130 号万达广场 C 区 6 幢室电话 : 西安营业部地址 : 西安市高新区科技路 38 号林凯国际大厦 1604,05 室电话 : 深圳营业部地址 : 广东省深圳市福田区深南大道和泰然大道交汇处绿景纪元大厦 11 楼 I 单元电话 : 北京营业部地址 : 北京市东城区朝阳门北大街 6 号首创大厦 207 室电话 : 济南营业部地址 : 济南市泺源大街 150 号中信广场 6 楼 606 房间电话 : 大连营业部地址 : 大连市沙河口区会展路 129 号国际金融中心 A 座期货大厦 2904 号房间电话 : 郑州营业部地址 : 郑州市未来大道 69 号未来大厦室电话 : 广州营业部地址 : 广州市越秀区东风中路号时代地产中心 704A 房电话 : 重庆龙山一路营业部地址 : 重庆市渝北区龙山街道龙山一路 5 号扬子江商务中心 10 楼 2 号 5 号电话 : 成都营业部地址 : 成都市武侯区科华北路 62 号力宝大厦南楼 1802 电话 : 全国统一客服电话 : 网址 : 11

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大连期货市场月报 DALIAN FUTURES MARKET MONTHLY REPORT 市场提要本月要事品种运行与价格交易数据产业资讯美国农业部数据主办 : 大连商品交易所 218 年第 5 期总第 15 期 5 内部资料妥善保存月报大连期货市场 MONTHLY REPORT 期货 (Futures) 期权 (Options) CONTENTS 目录 5 月市场提要 1 本月要事