化工行业 公司年报点评

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1 建筑行业动态点评 2012 年 12 月 24 日 分析师王飞 电子邮件 执业证书编号 S 联系人黎景航 CFA 电子邮件 从业证书编号 S 投资评级 : 强烈推荐 ( 上调 ) 市场数据 当前股价 ( 元 ) 总股本 ( 万股 ) 21,100 流通股本 ( 万股 ) 5, 个月最高 / 最低 35.36/20.07 公司盈利预测 营业收入 ( 百万元 ) 1,213 1,759 2,498 (+/-) 净利润 ( 百万元 ) (+/-) 摊薄 PS P 28.5x 19.0x 13.4x 投资建议 : 证券研究报告 业绩高增长确定, 短期催化剂充足 铁汉生态 (300197) 动态跟踪 考虑到公司目前体量相对较小仍处于高速成长阶段, 全国跨区域扩张加速推进,BT 项目施工进展顺利且收款有保障, 充裕的银行授信额度和在手资金提升了新签订单承接能力, 充足的在手订单可确保未来两年业绩的高增长, 我们预测 年 PS 分别为 1.01 和 1.51 元, 当前股价对应 P 分别为 29 和 19 倍, 看好公司持续高成长所带来的 2013 年估值切换, 目标股价 38 元 ( 对应 2013 年 25 倍 P), 上调投资评级至 强烈推荐 要点 : 生态文明建设, 推动市政园林的行业景气周期上行 在 美丽中国 发展思路下, 从中央到地方政府对环境改善和生态修复的民生工程需求强烈 例如 : 十八大后,11 月 27 日住建部发布了 关于促进城市园林绿化事业健康发展的指导意见 文件 : 到 2015 年, 要求所有设市城市 县城完成绿地规划并纳入城市总体规划依法报批 ; 到 2020 年, 设市城市达到国 II 标准 ( 绿化覆盖率不低于 36, 建成区绿地覆盖率不低于 31), 已获得命名的国家园林城市要达到国 I 标准 ( 绿化覆盖率不低于 38, 建成区绿地覆盖率不低于 34) 等, 而目前全国仅 9 个省市的城市绿化覆盖率超过 40; 同时, 多个省市也纷纷出台具体的园林绿化计划, 例如 : 广东计划到 2020 年珠三角率先建成生态城市群, 山西拟逾 350 亿元修复矿山生态等 预计未来 5 年内, 地方政府将会加速城市绿化及生态建设, 因此我们看好需求景气向上的园林行业 股价表现图 铁汉生态数据来源 :Wind 资讯 上证指数 2013 年开始, 从中央政策落实到地方投资, 将对市政园林的订单和资金周转形成实质性利好 根据历史统计, 过去 5 次换届之后一年的 ( 城镇固定资产 ) 投资增速都高于换届当年, 而市政园林绿化支出呈刚性特征 ( 占政府财政支出的 1-2), 因此即使不考虑政府投资支出比例的上升, 预计 2013 年市政园林投资增速保持提升态势 园林行业更加体现资本密集特征, 上市园林公司资金壁垒优势更为明显 从垫资角度来看, 地产园林垫资约占项目收入 30, 市政 BT 项目垫资 60 以上, 显著高于装饰行业的 水平 ; 从收现比数据来看, 园林上市公司显著低于装饰企业 ; 这均反映了园林项目占用更多资金, 资本密集特征更为明显 另外, 由于园林行业 轻资产 的财务特性, 致使一般中小园林企业难以获得大额的银行贷款去承接大型项目, 而上市园林企业一方面通过上市打开了资金瓶颈, 另一方面更容易通过银行大额授信和资本市场融资以支撑其后续发展及全国市场开拓 进一步来看, 市政 BT

2 项目对资金实力和项目经验要求更高, 为上市园林企业构筑了广阔的护城 河, 建立在资金关系的政企合作将推动园林企业势如破竹般扩张 公司市政园林 生态修复和地产园林, 并驾齐驱 公司是 5 家上市园 林企业中唯一一家同时开展市政 地产 生态修复三项园林业务的企业 其中, 市政园林约占收入 50-60, 生态修复约 30-40, 地产园林约 10, 分业务具体分析 : 市政园林 : 市场容量 亿空间巨大, 项目体量大 毛利较高, 可支撑收入规模的快速增长, 而且公司在市政 BT 项目方面积累了丰富的 经验, 也是当前重点发展领域 生态修复 : 虽然行业尚处于起步阶段, 项目体量较小, 但公司凭借技术优 势和先发优势取得了较快发展 分拆业务来看, 公司的公路边坡修复业务 已全国性铺开, 矿山修复领域也积累了项目经验和示范作用 ( 广州南沙开 发区采石场整治绿化工程 湖北黄石黄荆 7 号塘口采石场生态修复工程 均已顺利完工 ), 土壤修复业务有所突破 ( 预计是未来高速发展 ) 地产园林 : 公司与万科 中粮 华侨城等几大地产客户已有多年合作, 只 要维持良好大客户关系, 地产园林业务能形成稳定的增长态势和现金流 新签和在谈订单充足, 银行授信额度增强了项目承接能力, 确保 2 年业绩 50 的高增长 2012 年 : 根据新签订单增速和项目施工进度, 我们预计营收超过 12 亿, 收入和盈利增长约 50, 能完成年初制定的增长目标 2013 年 : 从资金推动订单收入角度来看, 公司在手资金 5 亿, 银行授信 额度有 10 亿元, 再考虑前期 BT 项目回购款在 2013 年约有 3-4 亿元的 回收, 共约 18 亿元, 我们预计可撬动 亿元的新签订单, 资金实力 足以保障 2013 年订单的落实和项目的顺利推进, 预计 2013 年实现业绩 50 增长可能性较大 BT 项目短平快, 进展较顺利 公司精选 BT 项目注重短平快特性,2011 年以来承接了 5 个质地较好 ( 项目开发具有价值 ) 项目容易落地 ( 动 拆迁较小等 ) 体量适中 (1-3 亿 ) 工期较短 (1 年左右 ) 回款有保 障的 BT 项目, 一定程度上保障了项目施工进度顺利 收入确认及时和垫 资积压相对较少 BT 项目回款有保障 公司重视对应收账款的管理, 去年签订的衡阳和 郴州两大 BT 项目, 在今年按合同规定如期收回第一期回购款和利息, 增 强了后续及时回款的信心, 消除了外界对市政园林应收账款回收风险的担 忧, 同时也验证了公司精选优质 BT 项目的能力 股价预期存在想象空间 1) 在十八大提出 美丽中国 概念后,4 家上市 园林企业连续在 11 和 12 月份密集公告大额订单, 使得资本市场对公司 后续订单的公告充满期待 ;2) 根据公司过往 2011 年中报 10 送 年报 10 送 8 的历史经验, 资本市场预期 2012 年报高送转的可能性较大, 而且考虑到 2012 年高增长的亮丽业绩, 以及过往 A 股市场的 春季躁动, 或将点燃一波年报的上升行情 长城证券 2

3 中长期来看, 生态修复行业快速发展有望启动公司二次高增长 公司属于 国家高新技术企业, 每年投入收入 3 以上的资金进行生态修复技术的研发, 这是中小型的生态修复竞争对手难以具备的, 因此公司凭借明显的研发和技术优势已在刚起步的生态修复市场中占领先机 随着 美丽中国 和 绿色城市 城镇化的不断推进, 生态修复市场在未来 5 年将步入快速发展通道, 我们看好公司将能继续凭借技术研发优势 出众的施工质量 资金实力 经营规模优势 以及前期积累的先发优势, 实现规模的突破, 继市政园林爆发性增长后启动二次高成长 风险提示 :BT 项目回款风险 ; 项目施工进度落后于计划从而导致收入增长低于预期的风险 公司 2011 年上市后开始承接大额市政园林 BT 项目,2013 年 ( 主要集中在下半年 ) 进入前期项目资金回收期 倘若资金回收慢于合同约定的进度, 与目前 项目前期资金回笼正常 情况形成反差, 从而产生负面预期差, 加剧了市场对市政 BT 项目回款风险的担忧, 导致风险溢价提升而估值中枢下移 长城证券 3

4 附表一 : 盈利预测表 利润表 ( 百万 ) 2010A 2011A 主要财务指标 营业收入 ,213 1,759 2,498 成长性 A A 营业成本 ,214 1,723 营业收入增长 销售费用 营业成本增长 管理费用 营业利润增长 财务费用 2 (15) (5) 利润总额增长 投资净收益 净利润增长 营业利润 盈利能力 营业外收支 2 (1) 毛利率 利润总额 销售净利率 所得税 RO 少数股东损益 ROIC 归属于母公司净利润 营运效率 销售费用 / 营业收入 资产负债表 ( 百万 ) 管理费用 / 营业收入 流动资产 293 1,387 1,389 1,661 2,108 财务费用 / 营业收入 货币资金 投资收益 / 营业利润 应收账款 所得税 / 利润总额 应收票据 应收账款周转率 存货 ,379 存货周转率 非流动资产 ,120 1,136 流动资产周转率 固定资产 总资产周转率 资产总计 333 1,554 2,085 2,781 3,244 偿债能力 流动负债 资产负债率 短期借款 流动比率 应付款项 速动比率 非流动负债 - 3 (0) (0) (0) 每股指标 ( 元 ) 长期借款 PS 负债合计 每股净资产 股东权益 229 1,370 1,583 1,902 2,354 每股经营现金流 股本 每股经营现金 /PS 留存收益 ,097 少数股东权益 估值 负债和权益总计 333 1,554 2,085 2,781 3,244 P A 20.6 A PG 现金流量表 ( 百万 ) PB 经营活动现金流 27 (224) (553) (447) (33) V/BITDA 其中营运资本减少 11 (66) (741) (727) (440) V/SALS 投资活动现金流 (23) (189) V/IC 其中资本支出 (22) (31) (35) (25) (20) ROIC/WACC 融资活动现金流 24 1, (138) RP 净现金总变化 (224) (133) (102) 资料来源 :wind 长城证券研究所

5 研究员介绍及承诺 : 王飞 :2012 年 3 月加入长城证券, 任建筑建材行业分析师 黎景航 :CFA, 德国法兰克福大学金融学硕士,2012 年加入长城证券, 任建筑建材行业助理研究员 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力, 在执业过程中恪守独立诚信 勤勉尽职 谨慎客观 公平公正的原 则, 独立 客观地出具本报告 本报告反映了本人的研究观点, 不曾因, 不因, 也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接接收到任 何形式的报酬 免责声明 长城证券有限责任公司 ( 以下简称长城证券 ) 具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格 本报告由长城证券向其机构或个人客户 ( 以下简称客户 ) 提供, 除非另有说明, 所有本报告的版权属于长城证券 未经长城证券事先书面 授权许可, 任何机构和个人不得以任何形式翻版 复制和发布, 亦不得作为诉讼 仲裁 传媒及任何单位或个人引用的证明或依据, 不得用于 未经允许的其它任何用途 如引用 刊发, 需注明出处为长城证券研究所, 且不得对本报告进行有悖原意的引用 删节和修改 本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息, 但本公司不保证信息的准确性或完整性 本报告所载的资料 工具 意见及推测只提供给客 户作参考之用, 并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向他人作出邀请 在任何情况下, 本报告中的信息或所表述的意见 并不构成对任何人的投资建议 在任何情况下, 本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任 长城证券在法律允许的情况下可参与 投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易, 或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银 行业务在内的服务或业务支持 长城证券可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系, 并无需事先或在获得业务关系后通知客户 长城证券版权所有并保留一切权利 长城证券投资评级说明 公司评级 : 强烈推荐 预期未来 6 个月内股价相对行业指数涨幅 15 以上 ; 推荐 预期未来 6 个月内股价相对行业指数涨幅介于 5~15 之间 ; 中性 预期未来 6 个月内股价相对行业指数涨幅介于 -5~5 之间 ; 回避 预期未来 6 个月内股价相对行业指数跌幅 5 以上. 行业评级 : 推荐 预期未来 6 个月内行业整体表现战胜市场 ; 中性 预期未来 6 个月内行业整体表现与市场同步 ; 回避 预期未来 6 个月内行业整体表现弱于市场. 长城证券销售交易部 深圳联系人刘璇 : , ,liux@cgws.com 王涛 : , ,wangt@cgws.com 陈方园 : , ,chenfy@cgws.com 陈尚峰 : , ,chensf@cgws.com 北京联系人赵东 : , ,zhaodong@cgws.com 杨洁 : , ,yangj@cgws.com 王媛 : , ,wyuan@cgws.com 李彦仪 : , ,lyany@cgws.com 安雅泽 : , ,ayz@cgws.com 上海联系人谢彦蔚 : , ,xieyw@cgws.com 陈韵 : , ,chenyun@cgws.com 长城证券研究所深圳办公地址 : 深圳市福田区深南大道 6008 号特区报业大厦 16 层 ( 邮编 :518034) 传真 : 北京办公地址 : 北京市西城区西直门外大街 112 号阳光大厦 10 层 ( 邮编 :100044) 传真 : 上海办公地址 : 上海市民生路 1399 号太平大厦 3 楼 ( 邮编 :200135) 传真 : 网址 :

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AA+ AA % % 1.5 9 2014 14 01 124753 2014 6 23 AA+ AA+ 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2011-2013 9.18 6.54 4.67 6.80 12 56.64% 1.5 9 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2013

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