全球经济处于近年来的景气高点全球经济景气度持续攀升, 处于近年来的高点 2017 年 4 季度, 摩根大通全球综合 PMI 月均值达到 54.2, 比 3 季度均值高出 0.3 个百分点, 处于 2013 年以来的高点全球制造业 PMI 继续攀升,4 季度月均值达到 54.0, 比 3 季度高出

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媛童
5 years ago
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工业增速利润固定资产投资回落, 景气度尚可就业市场总体平稳展望与对策 : 外需接棒内需保持稳健增长 2018 年有望保持稳健经济增长需求端面临内需放缓外需接棒的局面终端需求增长动力减弱的背景下,

1 2018 年中国宏观经济展望主要观点运行环境 : 外部经济处于景气高点, 国内金融条件收紧, 财政支出放缓全球经济景气度继续攀升, 处于近年来的高点国内金融条件收紧, 长期国债利率延续上升, M2 和社融增速放缓, 人民币小幅升值财政收支增速均显著下降当前经济运行特点 : 景气周期下半场以房地产和汽车为代表的周期性行业销售增速继续放缓房地产 PPI 等价格指标跨过高点,CPI 处于合意水平工业增速利润固定资产投资回落, 景气度尚可就业市场总体平稳展望与对策 : 外需接棒内需保持稳健增长 2018 年有望保持稳健经济增长需求端面临内需放缓外需接棒的局面终端需求增长动力减弱的背景下, 通胀压力有限警惕信用收紧和需求放缓叠加的负面冲击, 货币政策做好对冲准备, 金融体系关后门开前门外汇市场或将再次面临压力, 需要更充分反映市场供求的人民币汇率形成机制联系人 : 何晓贝 hexb@cf40.org.cn

全球经济处于近年来的景气高点全球经济景气度持续攀升, 处于近年来的高点 2017 年 4 季度, 摩根大通全球综合 PMI 月均值达到 54.2, 比 3 季度均值高出 0.

0 个百分点各主要经济体制造业表现不俗 : 除美国制造业 4 季度景气程度与 3 季度基本持平, 俄罗斯略有退化, 日本欧元区巴西印度等主要发达和发展中经济体制造业景气度均显著好于

美国 10 11 月出口同比增速均值为 6.9%, 比 3 季度高出 2.0 个百分点 ; 欧盟 10 11 月出口同比增速均值为 7.8%, 比 3 季度高出 0.

2 全球经济处于近年来的景气高点全球经济景气度持续攀升, 处于近年来的高点 2017 年 4 季度, 摩根大通全球综合 PMI 月均值达到 54.2, 比 3 季度均值高出 0.3 个百分点, 处于 2013 年以来的高点全球制造业 PMI 继续攀升,4 季度月均值达到 54.0, 比 3 季度高出 1.0 个百分点各主要经济体制造业表现不俗 : 除美国制造业 4 季度景气程度与 3 季度基本持平, 俄罗斯略有退化, 日本欧元区巴西印度等主要发达和发展中经济体制造业景气度均显著好于 3 季度图 1 摩根大通全球制造业 PMI 图 2 全球主要经济体制造业 PMI 图 3 主要发达经济体出口同比增速图 4 主要新兴市场出口同比增速全球贸易持续回升主要发达经济体中, 美国月出口同比增速均值为 6.9%, 比 3 季度高出 2.0 个百分点 ; 欧盟月出口同比增速均值为 7.8%, 比 3 季度高出 0.4 个百分点 ; 日本月出口同比增速均值为 15.1%, 与 3 季度基本持平主要新兴经济体中, 韩国和印尼 4 季度出口同比增速不及 3 季度, 印度俄罗斯巴西和越南 4 季度表现较 3 季度变化不大总体来看,4 季度全球贸易表仍处于 2015 年底以来的持续回升进程中

原油价格上涨 4 季度末,CRB 大宗商品价格为与 3 季度末基本持平 2017 年下半年以来, 由于 OPEC 和俄罗斯的减产行动, 以及强劲需求的推动, 原油价格持续上涨 OPEC 在 2017 年 11 月宣布将延长减产至 2018 年年末,4 季度原油价格延续了 3 季度的上涨之势截至 4 季度末, 布伦特原油现货价格达到 64.

2% 不过, 美国原油库存自 2017 年 4 月以来一直下降,4 季度末已降至 448 百万桶, 原油价格的持续走高可能会刺激美国原油产量增加, 从而填补 OPEC 减产所造成的影响美元下行, 利率分化 4 季度, 美元震荡下行, 美元指数从 3 季度末的 93.1 降至 4 季度末的 92.

3 原油价格上涨 4 季度末,CRB 大宗商品价格为与 3 季度末基本持平 2017 年下半年以来, 由于 OPEC 和俄罗斯的减产行动, 以及强劲需求的推动, 原油价格持续上涨 OPEC 在 2017 年 11 月宣布将延长减产至 2018 年年末,4 季度原油价格延续了 3 季度的上涨之势截至 4 季度末, 布伦特原油现货价格达到 64.3 美元 / 桶, 期货价格达到了 66.9 美元 / 桶, 分别比 3 季度末上涨了 12.4% 和 16.2% 不过, 美国原油库存自 2017 年 4 月以来一直下降,4 季度末已降至 448 百万桶, 原油价格的持续走高可能会刺激美国原油产量增加, 从而填补 OPEC 减产所造成的影响美元下行, 利率分化 4 季度, 美元震荡下行, 美元指数从 3 季度末的 93.1 降至 4 季度末的 92.3 美元 LIBOR 持续上升, 日元 LIBOR 较为稳定, 而欧元 LIBOR 缓慢下行全球长债市场收益率也出现分化 :4 季度末,10 年期美国国债收益率相对 3 季度末下降 5 个基点至 0.46%;10 年期日本国债收益率下降 2 个基点至 0.05%;10 年期欧元区公债收益率上升 5 个基点至 0.54% 图 5 CRB 大宗商品价格指数图 6 主要货币的银行间市场利率图 7 主要经济体十年期国债利率图 8 美元指数美联储如期加息, 欧央行减少购债规模美国东部时间 2017 年 12 月 13 日, 美联储宣布将联邦基金利率上调 25 个基点至 1.25%-1.50% 的区间 4 季度美国经

4 济表现良好,CPI 保持在 2.0% 以上, 月均值达到了 2.1%; 虽然 12 月非农就业人数不及预期, 但目前失业率保持在 4.1% 的低位, 就业市场趋于饱和因此, 美联储 2018 年的加息暂时没有遇到阻碍欧央行再次延长了量化宽松政策的实施期限, 但自 2018 年 1 月起, 每月的资产购买规模将会从 600 亿欧元大幅缩减至 300 亿欧元图 9 美国通胀图 10 美国失业率国内金融条件收紧, 财政支出放缓短期利率震荡, 长期国债收益率延续上升趋势, 信用利差收窄 4 季度末,7 天银行间质押式回购加权利率 (R007) 多数时间保持在 3-3.5% 之间, 年末曾一度大幅冲高至 6.9% 后回落国债收益率持续上升,10 年期国债到期收益率从 3 季度末的 3.61% 上升至 3.88% 债券信用利差收窄,AA 级和 AAA 级企业债券利差从 2 季度末的 0.50% 下降至 0.45% 图 11 R007 图 12 DR007

38 万亿, 比 3 季度少增 8669 亿 ; 企业债券融资 2745 亿, 比 3 季度少增 2667 亿 ; 新增信托贷款 4698 亿, 与 3 季度基本持平图 15 M1 与 M2 图 16 社会融资总额和人民币贷款人民币对美元升值, 外汇储备继续回升 2017 年 10

5 图 13 国债收益率图 14 中债信用利差 M1 M2 增速下滑, 社融信贷放缓 4 季度,M1 和 M2 同比增速相对 3 季度均有所下滑 2017 年底, 社会融资规模存量累计同比增速为 12.0%, 比 3 季度末下降 1.0 个百分点, 较 2016 年底降低 0.8 个百分点其中的人民币贷款存量累计同比增长 13.2%, 比 3 季度末降低 0.3 个百分点 4 季度新增社会融资规模 3.80 万亿, 比 3 季度少增 7235 亿 : 其中, 新增人民币贷款 2.38 万亿, 比 3 季度少增 8669 亿 ; 企业债券融资 2745 亿, 比 3 季度少增 2667 亿 ; 新增信托贷款 4698 亿, 与 3 季度基本持平图 15 M1 与 M2 图 16 社会融资总额和人民币贷款人民币对美元升值, 外汇储备继续回升 2017 年 10 月以来, 人民币对美元汇率有升有贬, 进入 12 月下旬后, 人民币对美元持续升值, 人民币 / 美元汇率从 3 季度末的 6.63 升值到 4 季度末的 6.50, 人民币升值幅度接近 2% 人民币篮子汇率指数 (CFETS) 则相对稳定, 从 3 季度末的略微上升至 4 季度末的人民币相对美元显著升值, 但篮子汇率保持稳定, 其原因在于美元指数走弱 3 季

度末, 银行结售汇由逆差转顺差, 4 季度延续了这一态势, 4 季度, 外汇储备延续了前 3 个季度的上升趋势, 从 3 季度末的 31085 亿美元上升至至 4

月公共财政收入同比增速月均值为 2.0%, 比上季度低了 7.2 个百分点 ; 公共财政支出同比增速月均值为 -7.1%, 较上季度下降了 10.

6 度末, 银行结售汇由逆差转顺差, 4 季度延续了这一态势, 4 季度, 外汇储备延续了前 3 个季度的上升趋势, 从 3 季度末的亿美元上升至至 4 季度末的亿美元图 17 在岸与离岸汇率图 18 人民币篮子汇率图 19 外汇储备图 20 结售汇差额财政收支增速均显著下降 10 月 11 月公共财政收入同比增速月均值为 2.0%, 比上季度低了 7.2 个百分点 ; 公共财政支出同比增速月均值为 -7.1%, 较上季度下降了 10.8 个百分点截止 11 月, 政府基金累计收入和支出增速为 30.1% 和 31.2%, 分别较上个季度末下降了 3.2 和 0.2 个百分点图 21 公共财政支出和收入图 22 政府性基金支出和收入

运行特点 : 经济仍处于景气周期下半场周期性行业需求增速仍处于下行通道周期性最为明显的商品房和汽车销售继续下行 12 月, 商品房销售面积累计同比增长 7.7%, 比 3 季度末降低了 2.6 个百分点, 比去年同期降低了 14.8 个百分点 ; 汽车类销售正在 4 季度继续下行, 季末降到了 2.2%, 比 3 季度末低 5.

7 运行特点 : 经济仍处于景气周期下半场周期性行业需求增速仍处于下行通道周期性最为明显的商品房和汽车销售继续下行 12 月, 商品房销售面积累计同比增长 7.7%, 比 3 季度末降低了 2.6 个百分点, 比去年同期降低了 14.8 个百分点 ; 汽车类销售正在 4 季度继续下行, 季末降到了 2.2%, 比 3 季度末低 5.7 个百分点图 23 商品房销售面积图 24 汽车类销售商品房销售分化, 商品房库存降低, 土地供应增速放缓 40 个大中城市中, 一线城市商品房销售面积大幅减少, 二线城市销售面积保持相对稳定, 三线城市销售面积增速虽降低但仍在 10% 以上增长房屋新开工面积累计同比增速较 3 季度末略高, 一二三线城市间也出现了分化 11 月末, 一线城市新开工面积累计同比增速为 -14.3%; 二线城市新开工面积累计同比增速 2.2%, 略低于 3 季度末 ; 三线城市新开工面积累计同比增速在 4 季度转负为正, 从 3 季度末的 -1.7% 上升到 11 月末的 4.2% 4 季度延续了之前去库存的态势, 商品房库存逐渐降低 ; 一二三线城市土地供应增速均较 3 季度大幅回落, 不过从绝对量上看,2017 年全年土地购置面积要高于去年

图 25 40 大中城市商品房销售面积累计同比图 26 40 大中城市房屋新开工面积累计同比图 27 商品房待售面积 ( 万平方米 ) 图 28 100 大中城市供应土地占地面积当月同比价格类指标跨过高点 4

4.9%, 比 3 季度末降低了 2 个百分点 : 其中, 生产资料 PPI 从 3 季度末的 9.1% 降低到了 6.4%; 生活资料 PPI 从 3 季度末的 0.7% 降低到了 0.

8 图大中城市商品房销售面积累计同比图大中城市房屋新开工面积累计同比图 27 商品房待售面积 ( 万平方米 ) 图大中城市供应土地占地面积当月同比价格类指标跨过高点 4 季度,70 个大中城市新建住宅价格同比增速持续下行, 一二线城市房价同比增速继续下降, 明显低于 3 季度 ;12 月, 三线城市房价同比增速有所反弹, 但仍然低于 3 季度的水平 PPI 持续走低,12 月 PPI 仅为 4.9%, 比 3 季度末降低了 2 个百分点 : 其中, 生产资料 PPI 从 3 季度末的 9.1% 降低到了 6.4%; 生活资料 PPI 从 3 季度末的 0.7% 降低到了 0.5% 食品价格上升带动 CPI 相对 3 季度略有回升, 去掉食品后,CPI 基本稳定南华指数在 4 季度有所波动, 但总体相对 3 季度变化不大图个大中城市新建住宅价格同比增速图 30 PPI 和分项图 31 CPI 和分项图 32 南华综合指数

工业增速和利润继续回落, 景气度尚可 4 季度, 工业企业增加值同比增速月均值为 6.17%, 低于 3 季度的 6.33% 工业企业利润继续回落,1-11 月累计同比增长 21.9%, 较 1-9 月下降 0.9 个百分点 4 季度制造业 PMI 和商务活动 PMI 月均值为 51.7 和 53.7, 与 3 季度从差别不大, 位于近三年来的高点克强指数 1 从 3 季度末的 11.

9 工业增速和利润继续回落, 景气度尚可 4 季度, 工业企业增加值同比增速月均值为 6.17%, 低于 3 季度的 6.33% 工业企业利润继续回落,1-11 月累计同比增长 21.9%, 较 1-9 月下降 0.9 个百分点 4 季度制造业 PMI 和商务活动 PMI 月均值为 51.7 和 53.7, 与 3 季度从差别不大, 位于近三年来的高点克强指数 1 从 3 季度末的下降到 11 月的 8.67 图 33 制造业商务活动和服务业 PMI 图 34 克强指数图 35 工业企业增加值同比增速图 36 工业企业利润总额同比增速固定资产投资回落 12 月, 固定资产投资累计同比增速为 7.2%, 比 1-9 月下降 0.3 个百分点其中, 制造业投资有所回升, 从 1-9 月的 4.2% 上升至 1-12 月的 4.8%; 基础设施投资从 15.9% 继续回落至 14.9%; 房屋新开工面积从 6.8% 回升至 7.0% 图 37 固定资产投资图 38 固定资产投资 : 制造业 1 克强指数 = 工业用电量增速 40% + 中长期贷款余额增速 35% + 铁路货运量增速 25%

10 图 39 固定资产投资 : 基础设施建设图 40 房屋新开工面积就业市场景气度略有下降 4 季度, 制造业和非制造业的 PMI 从业人员指数都略有下滑农村外出务工人数同比增速从 3 季度末的 1.8% 降低到 4 季度末的 1.5% 农民工人均月收入同比增速放缓, 从 3 季度末的 7.0% 下降到 4 季度末的 6.4% 图 41 制造业 PMI: 从业人员图 42 非制造业 PMI: 从业人员图 43 农村外出务工劳动力人数同比增速图 44 农村外出务工劳动力人均月收入同比增速

11 展望与对策总体而言,2018 年仍有望保持稳健经济增长从需求端来看会面临内需放缓外需接棒的局面尽管房地产市场去有了比较彻底的去库存, 但房地产销售下降在所难免, 并且会拖累 2018 年的房地产投资 ; 近期内对地方政府举债的监管压力增加和资管新规对基建项目的资金来源带来了压力 ; 制造业投资持续多年的下降局面在 2017 年有明显缓解, 但在中国经济整体处于从制造到服务经济结构转型大背景下, 制造业投资大幅反弹的概率微乎其微全球经济较好的景气程度未来还会持续几个季度, 出口还会维持较好的局面终端需求增长动力减弱的背景下, 通胀压力有限一种流行的观点是前期 PPI 有大幅上涨, 会传递到工业部门下游产业和更广范围的 CPI 上升, 所谓成本推动型通胀如果终端需求没有实质上升, 调整方式并非上游工业原材料价格上升传递到终端商品上升, 而是上游工业原材料价格下降一些工业品现货和期货市场价格差也反映了市场对未来价格的看法动力煤螺纹钢塑料沥青等众多工业品目前的价格都高于 2018 年中期货价格, 市场对工业品未来价格看跌未来几个季度需要重点关注的风险点包括以下两个方面 1, 信用收紧和需求放缓叠加的负面冲击长期利率持续上行 M2 和社融增速放缓说明国内的信用条件处于收紧状态对地方政府举债的严格要求, 以及资产管理行业新规会进一步地制约信用扩张这种信用环境制约了需求增速如果需求增速本身就处于放缓趋势当中, 这种环境则加剧了需求增速的收缩货币政策做好对冲准备, 金融体系关后门开前门当前经济环境下, 货币当局需要紧密关注信用状况和需求端的变化, 避免需求过度下滑, 避免出现持续的通缩对地方政府举债和金融体系加强监管的同时, 需要尽快推出满足实体经济部门发展需求的新的金融产品和金融市场, 同时需要提高国债和地方政府债在全部政府债务中的比重对这个问题进一步的分析参见专题部分年期间企业利润低迷, 投资低迷, 企业真实债务快速上升, 对中国经济的信心低落, 这些现象背后的重要原因是 PPI 持续大幅下降进入 2017

12 年 PPI 大幅反弹以后, 企业利润回升, 对中国经济的信心也马上回升, 杠杆率也因此企稳这段经历再次提示了我们避免通缩的重要性保持通胀稳定和资源充分利用, 也是保持了社会稳定和民生稳定, 保持了信心, 给改革留下更充裕的时间窗口 2, 外汇市场或将再次面临压力内需不旺外需旺的局面下, 贸易顺差放大国内信用条件收紧环境下, 资金成本高企, 会激励企业增加海外负债, 减少或者延后购买海外资产这两者都会增加外汇市场供给, 在当前人民币汇率形成机制下, 会带来人民币对美元升值如果美元强势, 篮子汇率规则下人民币对美元贬值, 对冲了市场供求原则下的人民币升值要求如果美元继续保持弱势, 篮子汇率规则下人民币对美元升值市场供求和篮子汇率两项因素同时指向人民币升值后一种情境下资本净流入会放大更加弹性的汇率形成机制, 让外汇市场供求变化充分反映到汇率价格波动当中才能根本上解决资本流动大进大出的局面, 给货币政策留下更充裕的操作空间如果短期内难以比较彻底地走向浮动汇率机制, 退而求其次是宽幅区间波动, 再退一步是减少汇率形成机制中篮子汇率因素, 这些都能让市场供求对于汇率价格形成发挥更突出的作用

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Microsoft Word _ doc S1851121 S1811563 755-2383825 wangquanrui@fcsc.com 217 5 9 5 217424 217417 217411 4 MPA 217321 3 2 217 22 GC1 218BP 3.3% 1-3 15BP 5-1 1BP 1 4.26% 1 1 17BP 1-3Y 17BP 7BP 2BP 5Y 1Y 5-7BP 7-13BP AA+ R7 FR7