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钊绥蓝
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1 中国石化 : 天然气业务有望成为公司新亮点石化与基础化工行业高级分析师 27 年 5 月 27 日邓勇

2 中国石化 : 天然气业务有望成为公司发展新亮点投资要点天然气业务有望成为公司亮点 ; 油气价格改革有助于增强公司上下游一体化的竞争力 ; 未来三年 EPS 预计为.8-1. 元 ; 股票合理价位为元

3 天然气行业发展前景广阔天然气消费增长率 > 原油消费增长率年, 全球天然气的年消费增长率为 3.5%, 而同期石油的年消费增长率为 2.38% 凭借其价格和清洁优势, 天然气在全球一次能源消费结构中的比重稳步提升图天然气与石油消费增长率比较 (%) 天然气石油资料来源 :BP 能源报告 2

4 天然气行业发展前景广阔天然气在我国一次能源消费结构中的比重偏低作为清洁高效的能源, 天然气在我国一次能源消费结构中的比重只有 2.8%, 远低于全球 23.9% 的比重随着油价上涨环保问题日益突出, 大力发展天然气将是我国能源工业未来发展重点图全球能源消费结构 (23) 图我国能源消费结构 (25) 核电 6.2% 水电及其他 6.1% 煤炭 26.5% 天然气 2.8% 核电.8% 水电及其他 6.3% 天然气 23.9% 石油 21.% 7 煤炭 69.1% 石油 37.3% 资料来源 : 国家发改委经济与技术发展研究所资料来源 : 国家发改委能源发展十一五规划 3

5 天然气行业发展前景广阔我国天然气工业发展迅速近三年来, 我国天然气年产量保持了 15% 以上的年增速, 明显高于全球平均水平图我国天然气产量 7 产量 ( 亿立方米, 左轴 ) 同比 (%, 右轴 ) 资料来源 : 中国统计年鉴 4

6 天然气行业发展前景广阔三大石油石化集团是我国主要的天然气生产商 21 年以来三大石油石化集团供应的天然气占国内天然气总产量 9% 以上的比重 26 年中国石化天然气产量达到亿立方米, 占国内天然气产量比重的 12% 图中国石化天然气产量 ( 亿立方米 ) 图中国石油天然气产量 ( 亿立方米 ) 资料来源 : 中国石化年度报告资料来源 : 中国石油年度报告 5

7 天然气行业发展前景广阔十一五期间, 天然气在能源消费结构中的比重将稳步提升根据国家发展和改革委员会制定了能源发展十一五规划, 到 21 年天然气在我国能源消费结构中的比重将达到 5.3%, 较 25 年增长 2.5 个百分点, 是一次能源中增幅最大的图我国能源生产结构 (21) 天然气 5.% 石油 11.3% 核电 1.% 水电及其他 8.% 7 图我国能源消费结构 (21) 天然气 5.3% 石油 2.5% 核电.9% 水电及其他 7.2% 7 煤炭 74.7% 煤炭 66.1% 资料来源 : 国家发改委能源发展十一五规划资料来源 : 国家发改委能源发展十一五规划 6

8 天然气行业发展前景广阔根据美国油气杂志的数据, 截至 25 年底全球天然气储量为亿立方米, 其中俄罗斯伊朗和卡塔尔的天然气储量最为丰富, 分别为亿立方米亿立方米和 258 亿立方米, 分别占全球总储量的 27.49% 15.89% 和 14.91% 截至 25 年底, 我国累计探明天然气储量为亿立方米, 主要分布在鄂尔多斯四川塔里木和柴达木等盆地根据国土资源部的最新统计结果, 截至 26 年年底, 全国石油剩余经济可采储量 2.43 亿吨, 天然气剩余经济可采储量 2449 亿立方米 7

9 天然气行业发展前景广阔表我国天然气储量分布 ( 数据截至 25 年底 ) 盆地探明储量 ( 亿立方米 ) 储量大于 1 亿立方米气田数储量在 1-1 亿立方米气田数鄂尔多斯四川塔里木渤海湾柴达木 29 4 莺 - 琼松辽东海准葛尔 74 3 珠江口 5 2 吐哈合计资料来源 : 我国天然气勘探现状与方向, 天然气工业

10 天然气行业发展前景广阔我国天然气价格有较大提升空间目前我国天然气价格明显偏低表石油天然气价格比较原油天然气 ( 国际 ) 天然气 ( 国内 ) 单价 ( 美元 / 桶 ) 单价 ( 美元 / 百万英热单位 ) 7.68 单价 ( 元 / 立方米 ) 1.29 单价 ( 元 / 百万英热单位 ) 人民币 : 美元 (7.7:1) 资料来源 :Bloomberg, 海通证券研究所 9

11 天然气业务有望成为公司新亮点普光气田 -- 重大油气发现 25 年底, 普光气田探明储量为 2511 亿立方米 26 年底, 普光气田探明储量为 356 亿立方米随着勘探的进一步深入, 天然气探明储量有望进一步增加 (8 亿立方米 ) 28 年底形成 1 亿立方米产能 29 年底形成 15 亿立方米产能 1

12 天然气业务有望成为公司新亮点川气东送工程该工程由普光气田勘探开发气体处理工程和普光气田到上海的长输管线工程两部分构成普光 - 上海干线总长 172 公里, 年最大输气量达 15 亿立方米以上图普光 - 上海输气管线资料来源 : 中国石化 27 年第一季度业绩推介资料 11

13 天然气业务有望成为公司新亮点天然气产销量将保持稳步增长 (1) 南堡油田的发现拉开了国内油气发现的新高潮 (2) 海相勘探开发技术在油气勘探实务中取得重大突破塔河油田普光气田的发现 (3) 四川盆地未来的油气发现可能带来更大的惊喜苍溪气田 12

14 油气价格改革国内外炼油毛利比较由今年前两个月炼油行业全面止亏, 但随着国际油价的再次提升, 目前国内炼油企业的盈利状况仍不容乐观图米纳斯炼油毛利比较 ( 美元 / 桶 ) Jan-6 Apr-6 Jul-6 Oct-6 Jan-7 Apr-7 图国内炼油毛利比较 ( 美元 / 桶 ) Nov-99 Nov- Nov-1 Nov-2 Nov-3 Nov-4 Nov-5 Nov 资料来源 :Bloomberg, 海通证券研究所资料来源 :Bloomberg, 海通证券研究所 13

15 油气价格改革国内成品油价格市场化的条件已具备 (1) 特别收益金上游暴利行业补贴下游亏损行业成为可能 (2) 对下游弱势行业的补贴对农民进行直补, 出租车行业提价等 (3) 成品油批发零售市场的开放国际石油公司进入中国将推动成品油价格市场化进程 14

16 油气价格改革成品油价格调整的影响目前国内成品油零售价格与纽约成品油零售价格之间有 1 元 / 吨的价差, 因而国内成品油价格还有一定的提价空间表成品油价格调整对中国石化 EPS 的影响汽柴油价格波动 1 元 / 吨 2 元 / 吨 3 元 / 吨 4 元 / 吨 5 元 / 吨 EPS 增加原油波动 1 美元 / 桶 2 美元 / 桶 3 美元 / 桶 4 美元 / 桶 5 美元 / 桶 EPS 减少资料来源 : 公司报告, 海通证券研究所 15

17 油气价格改革天然气价格有较大的提升空间目前国际天然气价格在 7.68 美元 / 百万英热单位, 而国内工业用气价格在 1.3 元 / 立方如果国内天然气价格上涨到国际水平, 那么国内天然气价格还有 64% 的上涨空间图国际天然气价格 ( 美元 / 百万英热单位 ) Jan- 91 Jan- 92 Jan- 93 Jan- 94 Jan- 95 Jan- 96 Jan- 97 Jan- 98 Jan- 99 Jan- Jan- 1 Jan- 2 Jan- 3 Jan- 4 Jan- 5 Jan- 6 Jan- 7 资料来源 :Bloomberg 16

18 未来三年预计 EPS 在.8-1. 元图中国石化各事业部季度盈利变化趋势 ( 亿元 ) 3 勘探与开采 2 15 炼油 Q3 3Q3 1Q4 3Q4 1Q5 3Q5 1Q6 3Q Q3 3Q3 1Q4 3Q4 1Q5 3Q5 1Q6 3Q 营销与分销 1Q3 3Q3 1Q4 3Q4 1Q5 3Q5 1Q6 3Q 化工 1Q3 3Q3 1Q4 3Q4 1Q5 3Q5 1Q6 3Q6 资料来源 : 公司财务报告 17

19 未来三年预计 EPS 在.8-1. 元 (1) 勘探与开采 - 原油价格预测我们预测未来几年布伦特油价将稳步回落图布伦特油价预测资料来源 :Bloomberg, 海通证券研究所 18

20 未来三年预计 EPS 在.8-1. 元 (1) 勘探与开采 - 业绩预测虽然原油价格回落, 但公司勘探开采事业部的毛利率仍将保持在 5% 左右的水平未来几年该事业部的盈利仍将高于 24 年的盈利水平图勘探开采事业部盈利预测利润 ( 亿元, 左轴 ) 毛利率 (%, 右轴 ) 利润提升主要是由于天然气产量提升和价格上涨资料来源 : 公司报告, 海通证券研究所 19

21 未来三年预计 EPS 在.8-1. 元 (2) 炼油 - 成品油价格预测目前国内成品油价格相当于原油价格在 55 美元 / 桶时正常成品油价格水平在预期国际原油价格继续高位维持的情况下, 我们认为随着成品油价格改革的启动, 国内汽柴油价格仍将高位维持图成品油出厂价格预测 ( 元 / 吨 ) 6 9# 汽油 # 柴油资料来源 : 隆众石化商务网, 海通证券研究所 2

22 未来三年预计 EPS 在.8-1. 元 (2) 炼油 - 业绩预测今年前两个月国内炼油行业实现盈利我们预计随着油价回落以及成品油价格改革的启动, 公司炼油业务的毛利率将稳定在 5%-6% 的水平图炼油事业部盈利预测 5. 利润 ( 亿元, 左轴 ) 毛利率 (%, 右轴 ) 资料来源 : 公司报告, 海通证券研究所 21

23 未来三年预计 EPS 在.8-1. 元 (3) 营销与分销 - 业绩预测营销与分销事业部盈利能力相对稳定图营销与分销事业部盈利预测 7 利润 ( 亿元, 左轴 ) 毛利率 (%, 右轴 ) 资料来源 : 公司报告, 海通证券研究所 22

24 未来三年预计 EPS 在.8-1. 元 (4) 化工 - 业绩预测化工行业的景气周期在延长, 这有利于公司整体盈利继续保持在高水平图化工事业部盈利预测 45. 利润 ( 亿元, 左轴 ) 毛利率 (%, 右轴 ) 资料来源 : 公司报告, 海通证券研究所 23

25 未来三年预计 EPS 在.8-1. 元根据海通证券研究所盈利预测模型, 我们预计公司未来三年的每股收益分别为.81 元.97 元和.99 元图中国石化业绩预测 ( 元 ) 资料来源 : 公司报告, 海通证券研究所 24

26 未来三年预计 EPS 在.8-1. 元我们对 211 年公司天然气业务的乐观预期天然气价格上调至 1.5 元 / 立方如果到 211 年, 天然气价格与原油价格一致, 那么天然气价格还有 1% 的上涨空间天然气产销量达到 3 亿立方随着普光气田及其他油气田的勘探开发, 实现 3 亿立方的天然气产销量, 完全有可能天然气业务毛利率在 5% 以上天然气业务在开采过程中生产成本相当低, 其主要的成本来自前期资本性支出的摊销结论 :211 年, 天然气业务有望为公司贡献 2 亿元以上的利润 25

27 股票合理价位为元 DCF 估值根据海通证券研究所 DCF 估值模型, 我们测算出公司股票的合理价位为元表 DCF 估值基本假设比率无风险收益率 3.5% 风险溢价 8.% Bloomberg 贝塔值 1.2 股权成本 11.66% 债权成本 6.% 目标资产负债率 45.% 边际税率 25.% 加权资本成本 8.44% 永续增长率 1.% 资料来源 : 公司报告, 海通证券研究所现值总额终值现值企业核心价值现金余额成本法投资资产价值债务价值内在股权价值总股本每股内在价值 ( 元 ) 价值 ( 万元 )

28 股票合理价位为元 DCF 估值敏感性分析通过对 DCF 估值进行敏感性分析, 在永续增长率在 %, 加权平均资本成本在 8-9% 时, 公司股票的合理价格区间为元表 DCF 估值的敏感性分析 g.%.25%.5%.75% 1.% 1.25% 1.5% 1.75% 2.% 6.5% % % % WACC 8.5% % % % % 资料来源 : 海通证券研究所 27

29 股票合理价位为元中国石化具有更好的成长性考虑到中国石化未来几年的成长性, 我们给予公司 2 倍的估值按照 27 年预计.81 元的每股收益计算, 公司股票合理价值为 16.2 元表石化公司净利润增幅比较 (%) BAYER AG BASF AG DOW CHEMICAL EXXON MOBIL CORP BP PLC CHEVRON CORP PETROCHINA CO LTD-H AVERAGE CHINA PETROLEUM & CHEMICAL 资料来源 :Bloomberg, 海通证券研究所 28

30 股票合理价位为元表石化公司相对市盈率比较所属指数占比 (%) 指数市盈率 ( 倍 ) 股票市盈率 ( 倍 ) 股票市盈率 / 指数市盈率 XOM UN 道琼斯工业指数标普 CVX UN 标普 DOW UN 标普 BAY GY 道琼斯欧元 BAS GY 道琼斯欧元 BP/ LN 富时 RDSA 富时新日本石油日经昭和壳牌石油日经中海油香港恒生指数台塑石化台湾中石化香港恒生指数沪深资料来源 :Bloomberg, 海通证券研究所 29

31 股票合理价位为元 27 年全球主要石化公司相对估值水平 ( 公司市盈率 / 对应指数市盈率 ) 为.8 左右目前沪深 3 指数的市盈率为倍 ( 按 26 年每股收益计算 ) 即使当沪深 3 指数市盈率在 3 倍时, 按照全球主要石化公司相对估值.8 的水平计算, 中国石化 A 股对应的市盈率水平应在 24 倍左右 3

32 股票合理价位为元买入投资评级综合 DCF 和 PE 估值结果, 我们认为公司股票合理价值区间为元推荐理由 : 天然气业务保证公司未来业绩增长受益于油气价格改革 31

33 谢谢! 邓勇石化与基础化工行业高级分析师电话 : dengyong@htsec.com MSN: dengyonghb@hotmail.com 32

34 附 : 重点公司业绩预测与投资评级表重点公司业绩预测与投资评级重点关注 EPS( 元 ) 26 27E 28E 投资评级中国石化 628 油价改革油气发现买入上海石化 6688 油价改革整合中性盐湖钾肥 792 集团整体上市买入六国化工 647 磷化工项目二铵价格增持云天化 696 玻纤聚甲醛项目买入柳化股份 6423 壳牌装置投产增持华鲁恒升 6426 DMF 醋酸项目买入烟台万华 639 MDI 价格买入澄星股份 678 宣威磷电项目增持广州浪奇 523 MES 项目增持山西三维 755 BDO 粗苯精制买入渝三峡 565 甘氨酸项目增持资料来源 : 海通证券研究所 33

证券代码：600400 证券简称：红豆股份

证券代码：600400 证券简称：红豆股份 1 2 1 3 4 5 1) 2) 3) 4) 2 10 2.6 1. A 2. 5% 5% 10% 3. 1 2006 3 22 2 2006 4 3 14:00 3 2006 3 30 2006 4 3 9:30-11:30 13:00-15:00 3 1 2 27 3 16 2 3 16 3 3 16 4 010 64411094 010 64429425 Xcl-008@star-nm.com