公司跟踪 房地产开发 Ⅲ 证券研究报告 保利地产 (648.SH) 开局稳定, 销售符合预期核心观点 : 开局良好, 全年稳增长公司 1 月份实现签约面积 9.27 万方, 同比上涨 5.7%; 签约销售金额 99.66 亿元, 同比下跌 3.6% 1 月份销售均价 114 元, 环比上月下降 19.7%, 与 13 年全年相比下降 6.2% 由于按揭贷款额度紧张以及春节等因素, 全国商品房销售规模有所降低, 且公司推盘量相对较小, 开局销售符合预期 14 年预计公司将在去年的基数上实现 2% 左右的增长 货值方面, 据我们测算, 公司 13 年剩余货值约 4 亿,14 年新推货值有可能 17 亿以上, 总货值约 22 亿元左右, 推货节奏方面, 由于 13 年拿地节奏等因素, 预计上下半年推货比重在四比六 土地投资适应未来成长公司 1 月份新增 4 个项目储备, 总建筑面积 28.5 万方, 总地价 73 亿元, 清远市权益未定若按 13 年 7 月份 51% 计算, 新增权益建筑面积 11.63 万方 从区域来看, 公司获取项目主要位于广东省, 在加大重点城市布局的同时, 延续了 13 年布局广东省中小城市的步伐, 加大珠三角地区优质市场的深耕力度 拿地均价方面, 平均楼面价 3945 元, 拿地质量与 13 年相比略有增长 预计公司 14 15 年 EPS 分别为 1.83 2.2 元, 维持 买入 评级 后千亿规模的保利, 其杠杆必定有个缓慢下调的过程, 同样其增速也将有所下降, 这是企业规模做大之后一个必然的路径 公司一直坚持其优秀的基因, 在千亿规模后进一步完善自身的管理机制, 我们仍然看好公司未来稳定增长 风险提示房地产市场波动影响公司销售 盈利预测 : 211A 212A 213E 214E 215E 营业收入 ( 百万元 ) 47,36 68,96 92,956 114,596 138,521 增长率 (%) 31.4% 46.5% 34.9% 23.28% 2.88% EBITDA( 百万元 ) 1646.7 1423.56 1854.77 2399. 2831.9 净利润 ( 百万元 ) 653.95 8438.23 1777.19 1377.58 15673.38 增长率 (%) 32.74% 29.2% 27.72% 21.35% 19.85% EPS( 元 / 股 ).91 1.18 1.51 1.83 2.2 市盈率 (P/E) 8.75 6.78 5.31 4.37 3.65 市净率 (P/B) 1.35 1.35 1.7.86.7 EV/EBITDA 1.29 1.25 6. 4.34 3.1 数据来源 : 公司财务报表, 广发证券发展研究中心 1 / 6 公司评级买入 当前价格 8.1 元 前次评级 买入 报告日期 214-2-13 相对市场表现 保利地产 沪深 3-8% -22% -36% -5% 213-2 213-6 213-1 214-2 分析师 : 乐加栋 S2651391 21-67562 lejiadong@gf.com.cn 相关研究 : 挑战与机遇并存 214-1-9 稳健增长 213-1-29 杠杆与成长的平衡 213-8-27 联系人 : 郭镇 21-675-637 guoz@gf.com.cn 金山 21-675652 jinshan@gf.com.cn
开局良好, 全年稳增长 公司 1 月份实现签约面积 9.27 万方, 同比上涨 5.7%; 签约销售金额 99.66 亿元, 同比下跌 3.6% 1 月份销售均价 114 元, 环比上月下降 19.7%, 与 13 年全年相比下降 6.2% 由于按揭贷款额度紧张以及春节等因素, 全国商品房销售规模有所降低, 且公司推盘量相对较小, 开局销售符合预期 全年来看, 预计公司将在去年的基数上实现 2% 左右的增长 货值方面, 据我们测算, 公司 13 年剩余货值约 4 亿,14 年新推货值有可能 17 亿以上, 总货值约 22 亿元左右, 推货节奏方面, 由于 13 年拿地节奏等因素, 预计上下半年推货比重在四比六 户型结构基本保持不变, 仍以中小户型为主, 商业的比重小幅上升, 主要原因一线城市商业项目有所增加 在新开工方面, 公司在 13 年实现了 16 万方, 预计 14 年也将维持比较稳定的增长速度 图 1: 保利地产单月销售金额 ( 亿元 ) 与均价 18 16 15 14 12 12 1 9 8 6 6 4 3 2 Jan-12 Apr-12 Jul-12 Oct-12 Jan-13 Apr-13 Jul-13 Oct-13 Jan-14 保利单月销售金额 销售均价 图 2: 保利地产历年销售规模增速 12% 1% 8% 6% 4% 2% % 26 27 28 29 21 211 212 213 214E 销售规模增速 2 / 6
图 3: 保利地产近三年货值情况 ( 亿元 ) 图 4: 保利地产历年新开工面积 ( 万方 ) 25 18 2 15 15 1 5 12 9 6 3 12 年 13 年 14 年 28 29 21 211 212 213 214E 存货 新推 新开工面积 土地投资适应未来成长 公司 1 月份新增 4 个项目储备, 总建筑面积 28.5 万方, 总地价 73 亿元, 清远市权益未定若按 13 年 7 月份 51% 计算, 新增权益建筑面积 11.63 万方 从区域来看, 公司获取项目主要位于广东省, 在加大重点城市布局的同时, 延续了 13 年布局广东省中小城市的步伐, 加大珠三角地区优质市场的深耕力度 拿地均价方面, 平均楼面价 3945 元, 拿地质量与 13 年相比略有增长 13 年, 公司 1% 权益的拿地金额为 551.9 亿元, 占销售金额的 44%, 公司拿地力度下半年高于上半年, 主要集中在三季度 拿地区域上面, 仍然以二线城市为主, 继续加大对于重点城市的布局力度, 新进入了太原等二线城市, 扩大在广州地区的深耕力度, 进入韶关 湛江 清远 肇庆等三线城市 未来, 公司拿地策略仍将匹配着规模的发展, 力争一线城市的资源, 站住二线城市主战场, 选择性进入经济发达地区的三线城市, 稳定支持未来规模的增长 图 5: 保利地产单月拿地金额 ( 亿元 ) 及楼面价 16 14 12 1 8 6 4 2 Apr-11 Aug-11 Dec-11 Apr-12 Aug-12 Dec-12 Apr-13 Aug-13 Dec-13 12 1 8 6 4 2 单月拿地规模 单月拿地楼面价 3 / 6
图 6: 保利各线城市拿地比例 (14 年为 1 月数据 ) 14 年 * 23% 14% 63% 13 年 5% 7% 26% 12 年 13% 69% 18% 11 年 16% 7% 13% 1 年 8% 8% 12% % 2% 4% 6% 8% 1% 一线二线三线 表 1: 保利地产 1 月拿地数据 项目 / 土地 土地规划用途 区域 总地面积 建筑面积 总地价 楼面价 权益 权益地价 权益建面 可比售价 清远市清城区地块 商住 清远市 48.7 13.87 24.13 1844 51% 12.31 66.74 8 广州云埔工业区 住宅 广州 18.95 47.38 43.5 9181 5% 21.75 23.69 13 东莞市新兴村地块 商住 东莞 3.33 1. 2.14 214 1% 2.14 1. 85 天津市天和城地块 住宅 天津 13.41 2. 3.2 151 51% 1.54 1.2 7 合计 84 28 78 3495 37.7 11.6 盈利预测与投资评级 后千亿规模的保利, 其杠杆必定有个缓慢下调的过程, 同样其增速也将有所下降, 这是企业规模做大之后一个必然的路径 公司一直坚持其优秀的基因, 在千亿规模后进一步完善自身的管理机制, 我们仍然看好公司未来稳定增长 预计公司 14 15 年 EPS 分别为 1.83 2.2 元, 维持 买入 评级 风险提示 房地产市场波动影响公司销售 4 / 6
资产负债表单位 : 百万元现金流量表单位 : 百万元 至 12 月 31 日 211A 212A 213E 214E 215E 211A 212A 213E 214E 215E 流动资产 187,991 243,128 39,77 383,71 47,36 经营活动现金流 -7,922 3,93 4,24 16,51 2,835 货币资金 18,153 32,673 39, 49,5 6, 净利润 7,367 9,979 13,224 16,145 19,592 应收及预付 17,731 2,811 23,89 26,941 3,11 折旧摊销 224 285 289 37 325 存货 152,17 189,644 246,268 37,268 38,259 营运资金变动 -19,244-1,44-15,16-5,426-4,23 其他流动资产 其它 3,731 3,268 5,743 5,484 5,147 非流动资产 7,23 8,41 1,26 12,453 15,312 投资活动现金流 -448 6-1,168-83 -872 长期股权投资 987 1,351 1,587 1,865 2,191 资本支出 -49-71 -1,48-687 -72 固定资产 94 1,378 1,447 1,534 1,626 投资变动 -99 3-121 -143-17 在建工程 289 567 836 其他 -3 47 无形资产 32 58 58 58 58 筹资活动现金流 7,393 11,326 3,256-5,18-9,462 其他长期资产 5,65 5,254 6,644 8,429 1,61 银行借款 36,916 46,264 35,225 2,23 19,916 资产总计 195,15 251,169 319,13 396,163 485,673 债券融资 -27,769-31,942-25,672-18,516-22,769 流动负债 98,586 14,471 177,921 24,88 311,972 股权融资 3,695 4,83 短期借款 2,123 1,348 1,761 1,1 996 其他 -5,449-7,79-6,297-6,686-6,61 应付及预收 84,661 114,799 159,45 218,111 29,33 现金净增加额 -979 14,427 6,327 1,5 1,5 其他流动负债 11,82 24,324 16,755 21,768 2,944 期初现金余额 19,131 18,153 32,58 38,97 49,47 非流动负债 54,364 55,918 73,179 71,134 69,961 期末现金余额 18,153 32,58 38,97 49,47 59,97 长期借款 49,98 55,85 72,559 69,813 67,789 应付债券 4,282 其他非流动负债 12 68 62 1,321 2,171 负债合计 152,95 196,389 251,1 312,15 381,933 股本 5,948 7,138 7,138 7,138 7,138 资本公积 11,897 1,777 12,932 15,548 18,683 主要财务比率 留存收益 17,411 24,57 33,192 43,654 56,193 至 12 月 31 日 211A 212A 213E 214E 215E 归属母公司股东权 35,258 42,486 53,264 66,341 82,15 成长能力 (%) 益少数股东权益 6,87 12,293 14,739 17,87 21,725 营业收入增长 31.% 46.5% 34.9% 23.3% 2.9% 负债和股东权益 195,15 251,169 319,13 396,163 485,673 营业利润增长 34.2% 34.4% 33.9% 22.1% 21.3% 归属母公司净利润增长 32.7% 29.2% 27.7% 21.3% 19.8% 获利能力 (%) 利润表 单位 : 百万元 毛利率 37.2% 36.2% 至 12 月 31 日 211A 212A 213E 214E 215E 净利率 15.7% 14.5% 14.2% 14.1% 14.1% 营业收入 47,36 68,96 92,956 114,596 138,521 ROE 18.5% 19.9% 2.2% 19.7% 19.1% 营业成本 29,537 43,972 61,279 75,295 9,183 ROIC 8.4% 1.% 11.3% 13.3% 15.3% 营业税金及附加 5,73 8,12 8,77 1,779 13,366 偿债能力 销售费用 1,253 1,646 2,686 3,415 4,151 资产负债率 (%) 78.4% 78.2% 78.7% 78.8% 78.6% 管理费用 75 1,223 2,68 2,315 3,114 净负债比率 118.9% 89.2% 76.6% 51.2% 28.7% 财务费用 39 892 958 1,56 1,335 流动比率 1.91 1.73 1.74 1.59 1.51 资产减值损失 51 71-186 速动比率.24.26.25.23.21 公允价值变动收益 35 营运能力 投资净收益 -18 411 135 159 186 总资产周转率.27.31.33.32.31 营业利润 9,964 13,394 17,928 21,895 26,558 应收账款周转率 57.19 46.91 45.9 51.25 58.15 营业外收入 154 189 存货周转率.23.26.28.27.26 营业外支出 44 51 每股指标 ( 元 ) 利润总额 1,74 13,532 17,928 21,895 26,558 每股收益.91 1.18 1.51 1.83 2.2 所得税 2,77 3,554 4,75 5,75 6,966 每股经营现金流 -1.33.43.59 2.31 2.92 净利润 7,367 9,979 13,224 16,145 19,592 每股净资产 5.93 5.95 7.46 9.29 11.49 少数股东损益 836 1,54 2,446 3,68 3,918 估值比率 归属母公司净利润 6,531 8,438 1,777 13,78 15,673 P/E 8.8 6.8 5.3 4.4 3.6 EBITDA 1,647 14,231 18,55 23,99 28,32 P/B 1.4 1.3 1.1.9.7 EPS( 元 ).91 1.18 1.51 1.83 2.2 EV/EBITDA 1.3 1.3 6. 4.3 3.1 5 / 6
广发房地产行业研究小组 乐加栋 : 分析师, 复旦大学经济学硕士, 五年房地产研究经验,213 年进入广发证券发展研究中心 金山 : 研究助理, 复旦大学经济学硕士,213 年进入广发证券发展研究中心 联系方式 :jinshan@gf.com.cn,21-67564 郭镇 : 研究助理, 清华大学工学硕士, 两年房地产研究经验,213 年加入广发证券发展研究中心 联系方式 :guoz@gf.com.cn, 21-675637 广发证券 行业投资评级说明 买入 : 预期未来 12 个月内, 股价表现强于大盘 1% 以上 持有 : 预期未来 12 个月内, 股价相对大盘的变动幅度介于 -1%~+1% 卖出 : 预期未来 12 个月内, 股价表现弱于大盘 1% 以上 广发证券 公司投资评级说明 买入 : 预期未来 12 个月内, 股价表现强于大盘 15% 以上 谨慎增持 : 预期未来 12 个月内, 股价表现强于大盘 5%-15% 持有 : 预期未来 12 个月内, 股价相对大盘的变动幅度介于 -5%~+5% 卖出 : 预期未来 12 个月内, 股价表现弱于大盘 5% 以上 Table_Address 联系我们 地址 广州市深圳市北京市上海市 广州市天河北路 183 号 大都会广场 5 楼 深圳市福田区金田路 418 号安联大厦 15 楼 A 座 3-4 北京市西城区月坛北街 2 号 月坛大厦 18 层 上海市浦东新区富城路 99 号 震旦大厦 18 楼 邮政编码 5175 51826 145 212 客服邮箱 gfyf@gf.com.cn 服务热线 2-87555888-8612 免责声明 广发证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格 本报告只发送给广发证券重点客户, 不对外公开发布 本报告所载资料的来源及观点的出处皆被广发证券股份有限公司认为可靠, 但广发证券不对其准确性或完整性做出任何保证 报告内容 仅供参考, 报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价 广发证券不对因使用本报告的内容而引致的损失承担任何责 任, 除非法律法规有明确规定 客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策 广发证券可发出其它与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告 本报告反映研究人员的不同观点 见解及分析方法, 并不代表广发 证券或其附属机构的立场 报告所载资料 意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断, 可随时更改且不予通告 本报告旨在发送给广发证券的特定客户及其它专业人士 未经广发证券事先书面许可, 任何机构或个人不得以任何形式翻版 复制 刊 登 转载和引用, 否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版 复制 刊登 转载和引用者承担 6 / 6