投 资 要 件 关 键 假 设 1 宏 观 经 济 环 境 企 稳, 明 年 社 会 消 费 品 零 售 总 额 增 速 为 8% 左 右 2 社 交 电 商 业 务 的 发 展 促 进 珠 宝 美 妆 产 品 销 量 增 速 加 快 毛 利 率 逐 步 上 升 我 们 区 别 于 市 场 的 观

2016 年 01 月 18 日 证 券 研 究 报 告 深 度 报 告 快 乐 购 (300413) 通 信 买 入 ( 首 次 ) 当 前 价 :30 元 目 标 价 :45 元 创 新 流 量 变 现 模 式, 开 启 媒 体 电 商 新 时 代 投 资 要 点 推 荐 逻 辑 : 公 司 由 最 初 的 电 视 购 物 业 务 逐 步 发 展 成 为 涵 盖 电 视 购 物 网 络 购 物 外 呼 购 物 汽 车 O2O 和 社 交 电 商 等 业 务, 实 现 在 线 销 售 和 服 务 的 媒 体 电 商, 独 特 业 态 极 具 稀 缺 性 公 司 依 托 湖 南 广 电 优 秀 的 内 容 制 作 和 娱 乐 精 神 基 因, 守 正 出 奇, 开 创 媒 体 流 量 变 现 新 模 式, 在 移 动 互 联 网 时 代 加 速 战 略 升 级 公 司 是 国 内 领 先 的 媒 体 电 商, 独 特 业 态 极 具 稀 缺 性 公 司 业 务 涵 盖 电 视 购 物 网 络 购 物 外 呼 购 物 汽 车 电 商 O2O 和 社 交 电 商 等 业 务, 依 托 湖 南 广 电 优 秀 的 内 容 制 作 和 娱 乐 精 神 基 因 开 拓 媒 体 流 量 变 现 新 模 式, 是 媒 体 和 零 售 跨 界 融 合 的 代 表, 在 A 股 极 具 稀 缺 性 公 司 大 力 发 展 多 屏 融 合 业 务 模 式, 加 快 电 视 购 物 向 T2O 转 型 移 动 互 联 网 崛 起, 催 生 新 的 消 费 形 态, 未 来 流 量 将 向 多 屏 融 合 多 屏 互 动 趋 势 发 展 T2O 模 式 迎 来 最 好 的 时 代, 未 来 有 望 大 规 模 释 放 红 利 公 司 凭 借 优 秀 的 内 容 制 作 和 媒 体 创 意 能 力, 围 绕 家 庭 消 费 布 局 三 屏 融 合 西 南 证 券 研 究 发 展 中 心 分 析 师 : 田 明 华 执 业 证 号 :S1250515060001 电 话 :0755-23890127 邮 箱 :tmhua@swsc.com.cn 联 系 人 : 任 鹤 义 电 话 :021-68415720 邮 箱 :rhyi@swsc.com.cn 相 对 指 数 表 现 800% 600% 400% 沪 深 300 快 乐 购 汽 车 O2O 电 商 业 务 将 显 著 提 升 业 绩 公 司 与 汽 车 之 家 合 资 成 立 芒 果 汽 车, 进 军 汽 车 电 商, 打 造 宜 家 式 快 乐 购 车 体 验 芒 果 汽 车 体 验 馆 已 于 11 月 6 日 正 式 开 业 独 居 创 新 的 体 验 式 消 费 模 式, 将 推 动 公 司 汽 车 O2O 业 务 快 速 发 展 我 们 预 计 明 年 汽 车 销 售 将 给 公 司 贡 献 10 亿 元 收 入, 显 著 提 升 公 司 业 绩 公 司 抓 住 社 交 电 商 风 口, 打 造 我 是 大 美 人 社 交 电 商 平 台, 有 望 迎 来 爆 发 随 着 红 利 向 社 交 流 量 转 移, 社 交 电 商 即 将 迎 来 爆 发 公 司 依 托 我 是 大 美 人 时 尚 王 牌 节 目 优 势, 打 造 国 内 第 一 个 美 妆 直 播 视 频 社 交 电 商 平 台,APP 上 线 三 个 月 即 获 得 用 户 超 100 万 公 司 利 用 传 统 媒 体 资 源 优 势, 卡 位 社 交 电 商, 未 来 极 具 想 象 空 间 盈 利 预 测 与 投 资 建 议 : 我 们 预 计 公 司 2015-2017 年 EPS 分 别 为 0.24 元 0.33 元 和 0.40 元, 对 于 PE 分 别 为 127 倍 91 倍 和 75 倍 我 们 看 好 公 司 在 社 交 电 商 汽 车 O2O 以 及 跨 境 电 商 领 域 具 有 的 爆 发 性, 考 虑 到 公 司 稀 缺 的 媒 体 电 商 业 态 模 式, 价 值 脉 络 清 晰 发 展 逻 辑 完 备, 首 次 覆 盖 给 予 买 入 评 级 200% 0% 15-1 15-3 15-5 15-7 15-9 15-11 -200% 数 据 来 源 : 西 南 证 券 基 础 数 据 总 股 本 ( 亿 股 ) 4.01 流 通 A 股 ( 亿 股 ) 0.7 52 周 内 股 价 区 间 ( 元 ) 21.6-58.3 总 市 值 ( 亿 元 ) 120.30 总 资 产 ( 亿 元 ) 20.94 每 股 净 资 产 ( 元 ) 3.84 相 关 研 究 指 标 / 年 度 2014A 2015E 2016E 2017E 营 业 收 入 ( 百 万 元 ) 2738.01 2817.23 4241.60 5526.06 增 长 率 -13.08% 2.89% 50.56% 30.28% 归 属 母 公 司 净 利 润 ( 百 万 元 ) 154.11 94.80 132.45 160.71 增 长 率 -16.64% -38.49% 39.72% 21.33% 每 股 收 益 EPS( 元 ) 0.38 0.24 0.33 0.40 净 资 产 收 益 率 ROE 16.02% 9.36% 11.84% 12.95% PE 78 127 91 75 PB 12.51 11.85 10.72 9.63 数 据 来 源 :Wind, 西 南 证 券 请 务 必 阅 读 正 文 后 的 重 要 声 明 部 分

投 资 要 件 关 键 假 设 1 宏 观 经 济 环 境 企 稳, 明 年 社 会 消 费 品 零 售 总 额 增 速 为 8% 左 右 2 社 交 电 商 业 务 的 发 展 促 进 珠 宝 美 妆 产 品 销 量 增 速 加 快 毛 利 率 逐 步 上 升 我 们 区 别 于 市 场 的 观 点 1 市 场 对 公 司 的 核 心 价 值 认 识 不 足 我 们 认 为, 依 托 芒 果 系 媒 体 内 容 制 作 能 力 和 娱 乐 精 神, 驱 动 媒 体 流 量 变 现, 始 终 是 公 司 不 变 的 核 心 竞 争 力, 公 司 价 值 脉 络 十 分 清 晰 2 市 场 认 为, 电 视 渠 道 价 值 会 持 续 下 滑 我 们 认 为, 在 移 动 互 联 网 时 代,T2O 等 新 兴 模 式 的 兴 起 使 得 电 视 渠 道 的 价 值 有 望 得 到 提 升 3 市 场 对 社 交 电 商 和 汽 车 O2O 业 务 的 爆 发 性 估 计 不 足 我 们 认 为, 国 内 社 交 电 商 处 于 快 速 爆 发 期, 汽 车 O2O 将 对 公 司 业 绩 有 明 显 拉 动 作 用 我 们 预 计, 明 年 汽 车 销 售 将 贡 献 10 亿 元 的 收 入 股 价 上 涨 的 催 化 因 素 我 是 大 美 人 APP 用 户 数 放 量 ; 明 年 汽 车 O2O 放 量 ; 阿 里 与 湖 南 广 电 推 进 合 作 估 值 和 目 标 价 格 我 们 预 计 公 司 2015-2017 年 EPS 分 别 为 0.24 元 0.33 元 和 0.40 元, 对 于 PE 分 别 为 127 倍 91 倍 和 75 倍 我 们 看 好 公 司 在 社 交 电 商 汽 车 O2O 以 及 跨 境 电 商 领 域 具 有 的 爆 发 性, 考 虑 到 公 司 稀 缺 的 媒 体 电 商 业 态 模 式, 价 值 脉 络 清 晰 发 展 逻 辑 完 备, 首 次 覆 盖 给 予 买 入 评 级 给 予 2016 年 136 倍 PE, 对 应 目 标 价 为 45 元 投 资 风 险 1 宏 观 经 济 进 一 步 恶 化 社 会 消 费 品 需 求 进 一 步 萎 缩 的 风 险 ; 2 创 新 业 务 推 进 不 及 预 期 的 风 险 ; 3 新 市 场 区 域 的 开 拓 不 达 预 期 的 风 险 ; 4 市 场 估 值 整 体 下 移, 带 动 板 块 及 个 股 估 值 下 降 的 风 险 请 务 必 阅 读 正 文 后 的 重 要 声 明 部 分

目 录 1 公 司 是 国 内 领 先 的 媒 体 电 商 独 特 业 态 极 具 稀 缺 性... 1 1.1 公 司 是 国 内 领 先 的 媒 体 电 商... 1 1.2 公 司 核 心 价 值 : 内 容 制 作 驱 动 变 现 快 乐 理 念 引 导 消 费... 2 1.3 湖 南 广 电 与 阿 里 巴 巴 合 作 有 望 进 一 步 加 深, 公 司 将 受 益... 5 2 主 营 业 务 : 三 屏 融 合 聚 集 流 量,T2O 模 式 催 化 变 现... 5 2.1 电 视 购 物 市 场 日 益 规 范, 家 庭 购 物 有 望 推 动 行 业 整 合... 5 2.2 扬 内 容 制 作 之 长, 应 T2O 崛 起 之 势, 布 家 庭 消 费 之 局... 8 2.3 公 司 积 极 调 整 业 务 布 局, 明 年 业 绩 有 望 得 到 提 升...11 3 汽 车 O2O: 体 验 式 消 费 模 式, 流 量 变 现 向 蓝 海 扩 张... 12 3.1 汽 车 电 商 成 为 重 要 的 购 车 渠 道...12 3.2 与 汽 车 之 家 共 同 打 造 汽 车 电 商 O2O, 有 效 提 升 公 司 业 绩...14 4 社 交 电 商 : 抓 住 社 交 电 商 风 口, 加 速 媒 体 流 量 变 现... 16 4.1 社 交 电 商 成 为 新 的 消 费 业 态, 成 为 新 的 风 口...16 4.2 加 速 媒 体 流 量 变 现, 公 司 社 交 电 商 业 务 即 将 爆 发...17 5 盈 利 预 测 与 估 值... 20 5.1 主 营 业 务 盈 利 预 测...20 5.2 绝 对 估 值...21 5.3 相 对 估 值...22 6 风 险 提 示... 23 请 务 必 阅 读 正 文 后 的 重 要 声 明 部 分

图 目 录 图 1: 公 司 业 务 流 程... 1 图 2: 公 司 股 权 结 构... 2 图 3: 公 司 开 拓 媒 体 流 量 变 现 新 模 式... 2 图 4: 公 司 内 容 生 产 类 员 工 占 比 约 为 25%... 3 图 5: 公 司 2011-2015 营 业 收 入... 4 图 6: 公 司 2011-2015 净 利 润... 4 图 7: 公 司 渠 道 结 构 分 布... 4 图 8: 东 方 CJ 电 视 购 物 渠 道 收 入 增 速 情 况... 8 图 9: 中 国 网 络 购 物 市 场 PC 端 及 移 动 端 交 易 规 模 情 况... 9 图 10: 电 视 人 口 对 各 类 媒 介 广 告 信 任 度 (%)...10 图 11:2015 天 猫 双 11 分 段 收 视 数 据...10 图 12: 公 司 布 局 家 庭 消 费 发 力 T2O...11 图 13: 公 司 电 视 购 物 渠 道 收 入...12 图 14: 中 国 汽 车 销 量 及 增 长 情 况 ( 万 辆 )...13 图 15:2015 年 中 国 购 车 用 户 购 车 渠 道 选 择 意 愿...13 图 16:2014-2015 年 中 国 汽 车 经 销 商 库 存 预 警 指 数...13 图 17: 目 前 存 在 的 五 类 汽 车 电 商 模 式...14 图 18: 芒 果 汽 车 体 验 馆 地 图...15 图 19: 各 种 访 问 方 式 电 商 流 量 占 比 (%)...16 图 20: 各 种 访 问 方 式 用 户 停 留 时 间 ( 秒 )...16 图 21: 移 动 美 妆 行 业 月 度 覆 盖 人 数...18 图 22: 我 国 化 妆 品 零 售 规 模 及 网 购 渗 透 率...18 图 23: 我 是 大 美 人 社 交 电 商 功 能 分 析...18 图 24: 我 是 大 美 人 APP 分 析...19 请 务 必 阅 读 正 文 后 的 重 要 声 明 部 分

表 目 录 表 1: 现 代 家 庭 购 物 主 要 公 司... 5 表 2: 我 国 电 视 购 物 发 展 阶 段... 6 表 3: 现 代 家 庭 购 物 与 传 统 电 视 直 销 的 对 比 分 析... 8 表 4: 公 司 与 汽 车 之 家 资 源 整 合 情 况...15 表 5: 蘑 菇 街 历 次 融 资 情 况...17 表 6: 我 是 大 美 人 与 蘑 菇 街 APP 对 比 分 析...20 表 7: 分 业 务 收 入 及 毛 利 率...20 表 8: 绝 对 估 值 假 设 调 节...21 表 9:FCFF 估 值 结 果...21 表 10: 估 值 敏 感 性 分 析...22 表 11: 可 比 公 司 wind 盈 利 预 测 相 对 估 值...22 附 表 : 财 务 预 测 与 估 值...24 请 务 必 阅 读 正 文 后 的 重 要 声 明 部 分

1 公 司 是 国 内 领 先 的 媒 体 电 商 独 特 业 态 极 具 稀 缺 性 1.1 公 司 是 国 内 领 先 的 媒 体 电 商 公 司 是 国 内 领 先 的 媒 体 电 商 公 司 成 立 于 2005 年 12 月, 由 湖 南 电 视 台 和 湖 南 广 播 影 视 集 团 共 同 出 资 设 立,2006 年 3 月 开 业 运 营 公 司 充 分 发 挥 湖 南 广 电 的 媒 体 创 意 和 内 容 制 作 优 势, 通 过 电 视 PC 和 移 动 端 三 屏 互 动 形 成 整 合 传 播 平 台, 发 布 商 品 信 息 和 生 活 资 讯, 并 通 过 数 据 库 挖 掘, 精 准 把 握 消 费 者 偏 好, 整 合 产 业 链, 依 托 电 视 购 物 网 络 购 物 外 呼 购 物 实 现 在 线 销 售 和 服 务, 是 媒 体 和 电 商 零 售 跨 界 融 合 的 代 表 旗 下 拥 有 包 括 购 物 频 道 ( 全 国 ) 时 尚 频 道 Happigo 电 台 购 物 手 机 购 物 外 呼 购 物 我 是 大 美 人 ( 综 艺 节 目 + 社 交 电 商 ) 快 乐 云 商 ( 跨 境 电 商 ) 芒 果 汽 车 ( 汽 车 O2O) 等 多 条 业 务 线, 销 售 商 品 主 要 包 括 流 行 服 饰 珠 宝 美 妆 3C 数 码 家 居 生 活 汽 车 等 六 千 多 种 品 类 公 司 的 发 展 定 位 是 媒 体 零 售 + 电 子 商 务, 致 力 跨 行 业 跨 媒 体 跨 地 区 发 展, 是 湖 南 广 电 用 户 变 现 的 重 要 抓 手 图 1: 公 司 业 务 流 程 数 据 来 源 : 西 南 证 券 整 理 公 司 实 际 控 制 人 为 湖 南 广 播 电 视 台, 并 受 多 家 创 投 资 本 青 睐 作 为 控 股 股 东, 芒 果 传 媒 持 有 公 司 43.12% 的 股 份, 实 际 控 制 人 为 湖 南 广 播 电 视 台 作 为 A 股 稀 缺 的 媒 体 电 商 标 的, 受 到 弘 毅 投 资 红 杉 资 本 等 投 资 公 司 青 睐 公 司 股 权 结 构 如 下 图 请 务 必 阅 读 正 文 后 的 重 要 声 明 部 分 1

图 2: 公 司 股 权 结 构 数 据 来 源 : 公 告 西 南 证 券 1.2 公 司 核 心 价 值 : 内 容 制 作 驱 动 变 现 快 乐 理 念 引 导 消 费 公 司 以 内 容 制 作 驱 动 变 现 以 快 乐 理 念 引 导 消 费, 开 拓 媒 体 流 量 变 现 新 模 式 公 司 充 分 发 挥 自 身 媒 体 创 意 和 内 容 制 作 优 势, 通 过 电 视 PC 移 动 端 三 屏 融 合 互 动 形 成 整 合 传 播 平 台, 打 通 线 上 线 下, 依 托 湖 南 广 电 的 娱 乐 精 神, 传 播 快 乐 生 活 理 念, 最 大 限 度 地 聚 集 消 费 者 激 发 购 买 需 求, 实 现 在 线 销 售 商 品 和 服 务, 是 媒 体 和 电 商 跨 界 融 合 的 代 表 图 3: 公 司 开 拓 媒 体 流 量 变 现 新 模 式 数 据 来 源 : 西 南 证 券 整 理 为 适 应 移 动 互 联 时 代 的 消 费 环 境, 公 司 依 托 内 生 优 势, 不 断 进 行 延 展 创 新 一 方 面, 将 媒 体 内 容 制 作 和 娱 乐 精 神, 向 UGC(User Generated Content, 用 户 原 创 内 容 ) 社 区 深 度 延 伸, 打 造 我 是 大 美 人 社 交 电 商 平 台 ; 另 一 方 面, 成 立 芒 果 汽 车, 将 媒 体 内 容 制 作 与 快 乐 请 务 必 阅 读 正 文 后 的 重 要 声 明 部 分 2

理 念 延 伸 至 线 下, 打 通 线 上 线 下 闭 环 生 态 以 内 容 制 作 驱 动 变 现 以 快 乐 理 念 引 导 消 费, 形 成 整 合 营 销 之 势, 不 断 开 拓 媒 体 流 量 变 现 新 模 式 依 托 内 容 制 作 和 娱 乐 基 因 方 面 的 核 心 优 势, 形 成 整 合 营 销 合 力 公 司 秉 承 湖 南 广 电 在 媒 体 内 容 策 划 制 作 展 示 和 创 意 上 的 传 统 优 势, 依 托 对 多 元 媒 体 传 播 属 性 的 掌 控 力 以 及 媒 体 内 容 制 作 优 势, 策 划 营 销 事 件, 利 用 电 视 PC 移 动 端 三 屏 互 动, 搭 建 了 一 个 领 先 的 整 合 营 销 传 播 平 台 公 司 节 目 制 作 团 队 部 分 成 员 曾 就 职 于 湖 南 卫 视 天 天 向 上 快 乐 大 本 营 等 王 牌 栏 目, 相 关 经 验 丰 富 公 司 充 分 发 挥 湖 南 广 电 的 号 召 力, 把 独 有 的 生 动 娱 乐 的 风 格 和 理 念 融 入 节 目 制 作 中, 邀 请 明 星 著 名 主 持 人 时 尚 达 人 和 意 见 领 袖 为 公 司 代 言, 并 与 湖 南 卫 视 的 人 气 栏 目 互 动, 引 发 新 的 消 费 需 求 图 4: 公 司 内 容 生 产 类 员 工 占 比 约 为 25% 销 售 管 理 类, 9.2% 物 流 管 理 类, 2.9% 信 息 管 理 类, 9.5% 行 政 管 理 类, 10.2% 财 务 管 理 类, 3.2% 采 购 管 理 类, 10.3% 市 场 营 销 类, 9.4% 计 划 管 理 类, 4.1% 人 力 资 源 类, 2.8% 客 户 服 务 类, 13.7% 内 容 生 产 类, 24.6% 数 据 来 源 : 公 司 公 告 西 南 证 券 公 司 处 于 战 略 转 型 期, 创 新 业 务 有 望 步 入 快 车 道 公 司 2014 年 实 现 营 业 收 入 27.4 亿 元, 较 上 年 下 降 13.1%, 实 现 净 利 润 1.54 亿 元, 同 比 下 降 16.6%; 业 绩 下 降 主 要 受 到 整 体 经 济 环 节 和 内 部 业 务 调 整 的 影 响 2015 年 前 三 季 度, 公 司 完 成 营 业 收 入 20.7 亿 元, 同 比 微 增 1.6%, 实 现 净 利 润 5650.9 万 元, 同 比 下 降 48.8% 公 司 2015 年 持 续 加 大 战 略 性 投 入, 新 项 目 仍 处 于 培 育 期, 对 收 入 和 利 润 也 有 一 定 影 响 ; 同 时 公 司 对 部 分 经 营 不 理 想 的 覆 盖 区 域 进 行 了 调 整, 新 增 覆 盖 区 域 业 务 尚 在 培 养 期, 导 致 电 视 购 物 销 售 收 入 有 所 下 降 公 司 2015 年 持 续 推 进 互 联 网 转 型 战 略 落 地, 大 力 发 展 社 交 电 商 汽 车 电 商 以 及 跨 境 电 商 业 务 公 司 移 动 端 三 季 度 营 收 较 去 年 同 期 增 幅 达 152%, 上 半 年 我 是 大 美 人 辣 妈 学 院 社 交 电 商 平 台 等 新 业 务 快 速 成 长, 营 业 收 入 较 去 年 同 期 上 涨 221%, 两 者 公 众 号 + 订 阅 号 粉 丝 总 数 均 超 过 100 万 人, 我 是 大 美 人 APP 与 7 月 上 线, 三 个 月 即 获 得 超 过 100 万 注 册 用 户 ;11 月 6 日, 芒 果 汽 车 体 验 馆 正 式 开 业, 双 11 期 间 即 取 得 不 错 业 绩 公 司 各 项 创 新 业 务 有 望 步 入 快 车 道 请 务 必 阅 读 正 文 后 的 重 要 声 明 部 分 3

图 5: 公 司 2011-2015 营 业 收 入 图 6: 公 司 2011-2015 净 利 润 35 30 25 20 15 10 5 24.5 28.6 16.4% 31.5 10.3% 27.4-13.1% 20.70 1.6% 2.0 1.8 1.6 1.4 1.2 1.0 0.8 0.6 0.4 0.2 1.08 30.8% 1.41 1.85 30.8% 1.54-16.6% 0.57-48.8% 0 2011 2012 2013 2014 2015Q1-Q3 0.0 2011 2012 2013 2014 2015Q1-Q3 营 业 收 入 ( 亿 元 ) 营 收 增 速 (%) 净 利 润 ( 亿 元 ) 净 利 润 增 速 (%) 数 据 来 源 : 公 司 公 告, 西 南 证 券 数 据 来 源 : 公 司 公 告, 西 南 证 券 公 司 不 断 优 化 渠 道 结 构, 发 展 多 屏 融 合 公 司 主 要 通 过 电 视 购 物 网 络 购 物 外 呼 购 物 和 其 他 业 务 渠 道 进 行 商 品 和 服 务 的 销 售 随 着 互 联 网, 特 别 是 移 动 互 联 网 的 发 展, 电 视 PC 移 动 端 入 口 呈 现 多 屏 融 合 多 屏 互 动 的 趋 势 公 司 大 力 发 展 互 联 网 O2O 等 创 新 业 务, 渠 道 结 构 不 断 优 化 截 至 2015 年 上 半 年, 电 视 购 物 渠 道 占 比 下 降 到 约 为 6 成, 网 络 渠 道 占 比 10.4% 随 着 社 交 电 商 汽 车 O2O 业 务 的 发 展, 未 来 网 络 渠 道 占 比 有 望 进 一 步 提 升 图 7: 公 司 渠 道 结 构 分 布 100% 90% 80% 70% 60% 50% 8.5% 10.1% 6.7% 9.0% 9.6% 13.8% 16.6% 14.4% 6.4% 6.8% 7.8% 9.5% 15.5% 13.3% 10.4% 40% 30% 75.5% 69.2% 69.0% 67.1% 60.8% 20% 10% 0% 2011 2012 2013 2014 2015H1 电 视 网 络 外 呼 其 他 数 据 来 源 : 公 司 公 告, 西 南 证 券 请 务 必 阅 读 正 文 后 的 重 要 声 明 部 分 4

1.3 湖 南 广 电 与 阿 里 巴 巴 合 作 有 望 进 一 步 加 深, 公 司 将 受 益 公 司 是 湖 南 广 电 优 质 资 产 之 一, 是 芒 果 生 态 变 现 的 重 要 抓 手 湖 南 广 电 旗 下 核 心 优 质 资 产 包 括 湖 南 卫 视 芒 果 TV 以 及 快 乐 购 等 广 告 是 其 优 质 媒 体 资 源 的 变 现 手 段 之 一, 公 司 则 是 商 品 和 服 务 销 售 变 现 的 重 要 平 台 借 助 芒 果 系 的 品 牌 媒 体 资 源 ( 频 道 资 源 ) 等 优 势, 公 司 的 价 值 潜 力 不 可 小 觑 与 芒 果 TV 开 展 电 子 商 务 合 作, 分 享 OTT TV 平 台 入 口 资 源 2014 年, 湖 南 广 电 内 部 进 行 新 一 轮 的 资 源 整 合, 将 旗 下 新 媒 体 平 台 芒 果 TV 互 联 网 电 视 与 电 视 购 物 品 牌 快 乐 购 强 强 联 手 芒 果 TV 享 有 湖 南 卫 视 电 视 节 目 的 独 播 权, 受 众 广 泛, 目 前 搭 载 芒 果 TV 牌 照 商 的 电 视 盒 子 数 量 颇 多, 已 成 为 电 视 盒 子 市 场 主 力 2014 年 10 月, 芒 果 TV 与 快 乐 购 双 平 台 同 步 在 首 页 推 出 1 元 秒 拍 特 斯 拉 活 动, 形 成 了 上 千 万 的 微 博 话 题 浏 览 2015 年 1 月 双 方 合 作 推 出 芒 果 铺 子 上 线 试 运 营, 分 享 芒 果 TV 带 来 海 量 优 质 的 互 联 网 流 量, 开 辟 了 全 新 的 电 视 购 物 形 态 芒 果 TV 在 OTT TV 方 面 强 大 的 平 台 优 势, 将 为 公 司 带 来 巨 大 的 入 口 价 值 阿 里 巴 巴 与 湖 南 广 电 有 意 加 深 合 作, 公 司 有 望 受 益 近 年 阿 里 与 湖 南 广 电 多 有 合 作, 如 : 共 同 打 造 跨 媒 体 合 资 公 司 快 乐 淘 宝 与 电 广 传 媒 在 OTT 服 务 方 面 的 合 作 今 年 天 猫 双 11 晚 会, 以 及 前 不 久 马 云 与 芒 果 TV 高 层 会 面 引 发 的 更 多 想 象 空 间 我 们 认 为, 阿 里 与 湖 南 广 电 基 于 合 作 比 竞 争 更 为 重 要 的 共 识 基 础 上, 有 望 进 一 步 加 深 合 作, 公 司 将 从 中 受 益 具 体 来 说, 就 阿 里 在 电 子 商 务 方 面 的 强 大 优 势 资 源 与 公 司 在 媒 体 电 商 领 域 的 独 特 优 势 来 看, 双 方 存 在 一 定 程 度 的 竞 争 ( 快 乐 购 与 快 乐 淘 宝 都 属 于 零 售 业 务 ) 与 互 补, 我 们 认 为, 合 作 将 实 现 更 大 的 共 赢 2 主 营 业 务 : 三 屏 融 合 聚 集 流 量,T2O 模 式 催 化 变 现 2.1 电 视 购 物 市 场 日 益 规 范, 家 庭 购 物 有 望 推 动 行 业 整 合 电 视 购 物 是 一 种 快 速 反 应 的 市 场 营 销 方 式, 包 括 电 视 购 物 频 道 ( 家 庭 购 物 ) 和 电 视 直 销 公 司 两 种 类 型 我 国 电 视 购 物 分 两 种 形 式 : 一 种 是 家 庭 购 物, 主 体 是 各 地 电 视 台 成 立 的 专 业 电 视 购 物 频 道, 以 快 乐 购 ( 湖 南 广 电 ) 东 方 CJ( 东 方 购 物 频 道,SMG) 等 家 庭 购 物 为 代 表 ( 下 文 中 出 现 的 家 庭 购 物 公 司 特 指 电 视 购 物 频 道 公 司 ); 另 一 种 电 视 直 销 公 司 购 买 频 道 时 段 进 行 插 播 购 物 短 片 电 视 购 物 并 非 广 告, 而 是 电 子 零 售 业 的 一 种 形 式, 是 一 个 快 速 反 应 概 念 一 般 产 品 从 广 告 到 投 放 市 场 再 到 获 取 销 售 状 况 反 馈 一 般 需 要 几 个 月 时 间, 而 电 视 购 物 是 在 半 个 小 时 之 内 就 可 以 反 映 出 产 品 是 否 有 市 场 生 命 力 的 经 销 方 式, 是 一 个 把 广 告 宣 传 和 市 场 售 卖 的 经 营 行 为 缩 短 为 一 个 环 节 来 完 成 的 快 速 反 应 形 式, 而 不 仅 仅 是 一 个 简 单 的 广 告 行 为 表 1: 现 代 家 庭 购 物 主 要 公 司 公 司 名 称 快 乐 购 物 股 份 有 限 公 司 上 海 东 方 购 物 商 务 有 限 公 司 中 视 购 物 有 限 公 司 家 有 购 物 集 团 有 限 公 司 江 苏 好 享 购 物 有 限 公 司 设 立 公 司 前 身 为 快 乐 购 物 有 限 责 任 公 司,2005 年 由 湖 南 电 视 台 和 湖 南 广 播 影 视 集 团 设 立 2003 年 由 上 海 文 广 新 闻 传 媒 集 团 韩 国 CJ 家 庭 购 物 株 式 会 社 以 及 同 方 股 份 有 限 公 司 共 同 设 立 由 中 央 电 视 台 设 立, 2006 年 12 月 正 式 开 播 2008 年 由 贵 州 贵 电 视 台 设 立 2008 年 由 江 苏 省 广 播 电 视 台 ( 集 团 ) 设 立 请 务 必 阅 读 正 文 后 的 重 要 声 明 部 分 5

公 司 名 称 快 乐 购 物 股 份 有 限 公 司 上 海 东 方 购 物 商 务 有 限 公 司 中 视 购 物 有 限 公 司 家 有 购 物 集 团 有 限 公 司 江 苏 好 享 购 物 有 限 公 司 商 品 类 型 日 用 化 学 品 日 用 百 货 文 体 用 品 玩 具 五 金 用 具 家 用 电 器 服 装 鞋 帽 家 具 通 讯 器 材 首 饰 珠 宝 零 售 旅 游 产 品 广 告 设 计 及 户 外 广 告 活 动 策 划 食 品 酒 类 保 险 家 用 电 器, 电 脑 手 机 数 码, 厨 房 家 居 家 饰, 食 品 保 健 品, 母 婴 文 教 宠 物, 个 护 美 妆 ; 服 饰 内 衣 箱 包, 珠 宝 收 藏 手 表, 运 动 户 外 健 康, 汽 车 旅 游 保 险 家 居 生 活, 手 机 数 码, 厨 卫 电 器, 服 装 美 妆, 珠 宝 收 藏 食 品 健 康 家 居 生 活, 家 纺 床 品, 厨 房 用 品 厨 电, 化 妆 品 洗 护 用 品, 服 装 配 件, 数 码 家 电, 食 品 健 康 母 婴 数 码 家 电 家 居 生 活 服 装 配 饰 床 品 家 纺 美 容 靓 装 美 食 母 婴 运 动 健 康 珠 宝 收 藏 覆 盖 19 个 省 / 自 治 区 3 上 海 市 广 东 省 ( 包 括 广 州 个 直 辖 市 市 东 莞 市 中 山 市 珠 海 北 京 市 上 海 市 重 覆 盖 区 域 市 湛 江 市 肇 庆 市 番 禺 市 揭 阳 市 云 浮 市 ) 江 苏 省 ( 包 括 南 京 市 镇 江 市 扬 州 市 徐 州 市 无 锡 市 昆 山 市 盐 城 市 ) 浙 江 省 ( 包 括 宁 波 市 衢 州 市 嘉 兴 市 杭 州 市 ) 黑 龙 江 省 ( 不 含 哈 尔 滨 市 ) 甘 肃 省 南 昌 市 江 苏 省 安 徽 省 湖 南 省 云 南 省 广 西 省 四 川 省 海 南 省 浙 江 省 广 东 省 重 庆 市 吉 林 省 内 蒙 古 自 治 区 甘 肃 省 山 西 省 河 北 省 河 南 省 及 湖 北 省 部 分 地 区 庆 市 贵 州 市 山 东 省 山 西 省 内 蒙 古 自 治 区 宁 夏 省 陕 西 省 吉 林 省 河 北 省 河 南 省 安 徽 省 湖 南 省 部 分 区 域 丽 江 市 成 都 市 绵 阳 市 扬 州 市 昆 山 市 常 州 市 杭 州 市 建 江 苏 省 山 东 省 浙 江 省 陕 西 省 湖 北 省 安 徽 省 福 建 省 湖 南 省 四 川 省 昆 明 市 太 原 市 晋 中 市 瓯 市 武 汉 市 数 据 来 源 : 公 司 招 股 书 西 南 证 券 我 国 电 视 购 物 市 场 进 入 多 媒 体 融 合 阶 段 1982 年, 家 庭 电 视 购 物 网 Home Shopping Network(HSN) 首 先 在 美 国 佛 罗 里 达 州 开 播 家 庭 购 物 节 目, 标 志 着 电 视 购 物 的 诞 生,1986 年 克 维 思 (Quality Value Convenience), 简 称 QVC 在 宾 夕 法 尼 亚 州 问 世, 并 迅 速 成 长 为 世 界 第 一 大 家 庭 购 物 频 道,1993-2003 年 间 电 视 购 物 营 业 额 占 美 国 零 售 营 业 总 额 的 比 例 从 1% 发 展 到 8%, 电 视 购 物 在 美 国 取 得 了 空 前 迅 速 的 发 展 我 国 电 视 购 物 始 于 1992 年 珠 江 电 视 台 率 先 推 出 的 电 视 购 物 节 目, 大 致 经 历 了 初 创 期 黄 金 发 展 期 低 潮 期 转 型 期 多 媒 体 融 合 期 等 几 个 阶 段 随 着 互 联 网 等 新 媒 体 技 术 的 发 展, 我 国 电 视 购 物 市 场 进 入 多 媒 体 融 合 阶 段 表 2: 我 国 电 视 购 物 发 展 阶 段 阶 段 初 创 期 1992-1997 黄 金 发 展 期 1997-2000 低 潮 期 2000-2003 特 点 1992 年 珠 江 电 视 台 率 先 推 出 电 视 购 物 节 目 标 志 着 家 庭 电 视 购 物 在 国 内 的 诞 生 1997-2000 年, 电 视 购 物 迅 速 成 长, 在 短 短 几 年 内 国 内 出 现 了 1000 多 家 电 视 购 物 公 司, 行 业 收 入 一 度 达 到 200 多 亿 元,1996 年 帝 威 斯 TVS 异 军 突 起,1998 年 实 现 销 售 收 入 2.23 亿 元, 实 现 税 前 利 润 2943 万 元, 该 公 司 的 主 打 产 品 菲 格 帕 丝 柔 珠 胸 罩 直 至 如 今 都 有 人 对 它 记 忆 犹 新, 这 一 时 期 橡 果 国 际 BTV 立 即 购 等 电 视 购 物 公 司 相 继 问 世 由 于 广 告 宣 传 的 过 分 夸 张 产 品 信 誉 度 的 丧 失 售 后 服 务 欠 缺 等 原 因, 从 2000 年 开 始 电 视 购 物 在 国 内 的 市 场 迅 速 萎 缩 电 视 购 物 公 司 从 原 来 的 1000 多 家 锐 减 到 不 足 300 家, 行 业 总 收 入 从 最 高 的 200 亿 元 下 降 到 40 亿 元 左 右, 电 视 购 物 产 业 走 入 低 潮 请 务 必 阅 读 正 文 后 的 重 要 声 明 部 分 6

阶 段 转 型 期 2003-2010 多 媒 体 融 合 期 2010- 至 今 特 点 这 一 阶 段 的 电 视 购 物 纷 纷 引 进 国 外 的 经 营 模 式, 以 广 电 系 统 为 主 导, 占 有 专 用 频 道, 采 用 电 视 直 播 形 式, 从 最 初 的 短 期 暴 利 型 经 营 走 向 理 性 发 展 的 成 长 型 经 营, 这 一 时 期 代 表 性 的 电 视 购 物 频 道 有 2004 年 成 立 的 上 海 东 方 CJ 家 庭 购 物 频 道,2006 年 成 立 的 湖 南 快 乐 购 物 频 道 等 专 业 化 的 购 物 频 道, 电 视 购 物 行 业 进 入 了 群 雄 并 起 的 时 代 媒 体 发 展 日 新 月 异, 电 视 购 物 行 业 也 不 能 忽 略 新 技 术 进 步 带 来 的 媒 体 环 境 碎 片 化 格 局 原 有 的 媒 体 格 局 受 到 新 技 术 的 冲 击 而 产 生 变 革, 网 络 购 物 随 之 迅 速 崛 起, 成 为 新 兴 的 最 炙 手 可 热 的 购 物 模 式 网 络 购 物 的 发 展 催 生 了 一 股 多 渠 道 联 合 营 销 的 潮 流, 多 种 营 销 模 式 互 补 与 融 合, 三 网 融 合 技 术 的 发 展 也 使 电 视 购 物 和 网 络 购 物 界 限 模 糊 可 以 预 见, 不 同 营 销 模 式 与 技 术 间 的 共 同 发 展 已 是 大 势 所 趋, 多 媒 体 多 平 台 的 联 合 营 销 势 必 为 电 视 购 物 行 业 带 来 新 一 轮 的 繁 荣 数 据 来 源 : 互 联 网 公 开 资 料 整 理 西 南 证 券 监 管 将 进 一 步 促 进 行 业 健 康 发 展, 家 庭 购 物 未 来 发 展 看 好 近 几 年, 针 对 电 视 购 物 领 域 制 售 假 冒 伪 劣 产 品 夸 大 宣 传 误 导 消 费 者 售 后 服 务 虚 假 承 诺 等 问 题, 国 家 出 台 的 多 项 监 管 措 施, 进 一 步 规 范 电 视 购 物 行 业, 促 进 行 业 健 康 发 展 2013 年 广 电 总 局 发 布 要 求 各 卫 视 频 道 严 格 界 定 电 视 购 物 短 片 广 告 与 电 视 购 物 节 目, 每 天 18 点 至 24 点 时 段 内, 不 得 播 出 电 视 购 物 短 片 广 告 每 天 每 小 时 播 出 电 视 购 物 短 片 广 告 不 得 超 过 1 条 ( 次 ), 每 条 不 得 超 过 3 分 钟, 每 天 播 出 同 一 款 产 品 或 同 一 内 容 的 电 视 购 物 短 片 广 告 不 得 超 过 3 次 商 务 部 公 安 部 广 电 总 局 等 多 部 委 自 2013 年 12 月 至 2014 年 6 月 在 全 国 集 中 开 展 电 视 购 物 专 项 整 治 经 过 专 项 整 治, 违 法 违 规 电 视 购 物 广 告 数 量 下 降 了 83.9% 特 别 是 2015 年 出 台 的 新 广 告 法 的 实 施 对 行 业 的 监 管 越 来 越 严 我 们 认 为, 以 上 对 电 视 直 销 公 司 有 一 定 的 负 面 冲 击, 短 期 对 电 视 购 物 频 道 类 公 司 带 来 一 定 连 带 负 面 影 响, 但 长 期 来 看 是 利 好 因 素, 有 利 于 行 业 健 康 发 展 传 统 电 视 购 物 市 场 增 长 放 缓, 家 庭 购 物 ( 电 视 购 物 频 道 ) 公 司 有 望 推 动 行 业 整 合 做 大 做 强 近 年 电 视 渠 道 面 临 来 自 互 联 网 尤 其 是 移 动 互 联 网 快 速 发 展 的 压 力, 电 视 购 物 渠 道 增 长 面 临 压 力, 市 场 增 长 放 缓 电 视 购 物 频 道 细 分 市 场 较 为 集 中, 行 业 有 望 迎 来 整 合 中 国 电 视 购 物 白 皮 书 2014 披 露, 最 近 4 年, 我 国 社 会 消 费 品 零 售 总 额 环 比 增 幅 逐 渐 下 降, 但 电 视 购 物 频 道 营 业 总 额 增 幅 则 相 对 较 高, 经 营 总 额 从 2011 年 的 196.9 亿 元 增 加 为 2014 年 的 352.4 亿 元, 行 业 体 量 依 然 偏 小, 占 据 社 会 消 费 品 零 售 总 额 比 例 不 足 1%, 未 来 仍 具 有 一 定 发 展 空 间 2011 年 家 庭 购 物 占 据 电 视 购 物 整 体 行 业 比 重 为 43.3%, 而 2014 年 这 一 比 重 为 44.2% 截 至 目 前 广 电 总 局 批 准 开 办 的 全 国 性 电 视 购 物 频 道 为 11 家, 区 域 性 的 27 家, 其 中 以 快 乐 购 东 方 CJ( 东 方 购 物 频 道 ) 为 代 表 构 成 行 业 第 一 梯 队, 已 经 稳 固 建 立 了 各 自 的 市 场 地 位 和 品 牌 影 响 力 ; 根 据 欧 睿 信 息 咨 询 公 司 统 计,2013 年 家 庭 购 物 行 业 ( 以 电 视 购 物 频 道 为 主 ) 营 业 收 入 前 三 名 的 公 司 ( 含 快 乐 购 ) 占 49.6% 的 市 场 份 额, 集 中 度 较 高 从 具 体 企 业 来 看, 以 电 视 购 物 龙 头 东 方 CJ 为 代 表, 其 2013 年 2014 年 收 入 增 速 持 续 下 滑, 分 别 为 5.8% 和 3.4% 2015 年, 东 方 CJ 并 入 东 方 明 珠 后, 加 快 转 型, 大 力 拓 展 跨 境 电 商 等, 业 绩 有 所 回 升 而 收 入 体 量 相 对 较 小 的 江 西 电 视 购 物 公 司 风 尚 购,2013-2014 年 收 入 分 别 为 5.9 亿 元 13.2 亿 元, 增 速 达 122% 行 业 仍 然 存 在 一 定 增 长 空 间, 但 竞 争 将 日 益 加 剧, 互 联 网 与 电 视 渠 道 融 合 不 断 加 深, 各 企 业 跑 马 圈 地 开 始 加 速, 各 方 资 本 积 极 进 入 这 必 将 带 来 整 个 行 业 加 速 整 合 发 展, 我 们 认 为, 依 靠 的 频 道 资 源 品 质 保 障 和 强 大 的 内 容 制 作 与 营 销 能 力, 公 司 有 望 在 变 局 之 中 生 产, 进 一 步 提 升 市 场 地 位 请 务 必 阅 读 正 文 后 的 重 要 声 明 部 分 7

图 8: 东 方 CJ 电 视 购 物 渠 道 收 入 增 速 情 况 60 50 40 41.1 43.5 44.98 51.22 13.87% 30 20 5.84% 10 3.40% 0 2012 2013 2014E 2015E 电 视 购 物 渠 道 收 入 ( 亿 元 ) 增 速 (%) 数 据 来 源 : 东 方 明 珠 公 告 西 南 证 券 表 3: 现 代 家 庭 购 物 与 传 统 电 视 直 销 的 对 比 分 析 比 较 内 容 现 代 家 庭 购 物 传 统 电 视 直 销 商 品 品 类 家 庭 生 活 百 货 新 奇 特 商 品 价 格 定 位 薄 利 多 销 暴 利 商 品 质 量 统 一 严 格 的 质 量 标 准 缺 乏 统 一 质 量 标 准, 不 安 全 不 透 明 营 销 渠 道 综 合 运 用 网 络 外 呼 目 录 等 多 渠 道 开 展 复 合 营 销 以 电 视 短 片 广 告 为 主, 偶 有 网 站, 但 规 模 极 小 营 销 策 略 产 业 链 完 备 程 度 24 小 时 全 天 不 间 断 的 以 直 播 或 录 播 的 方 式 播 出 商 品 信 息, 将 信 息 性 娱 乐 性 与 知 识 性 结 合 在 一 起 普 遍 具 备 完 备 产 业 链, 对 于 商 品 质 量 和 售 后 服 务 都 能 够 提 供 充 分 的 保 障 在 电 视 购 物 节 目 中 夸 大 产 品 功 能, 以 消 费 者 使 用 产 品 前 后 形 象 做 对 比, 使 用 不 科 学 地 表 示 功 效 的 断 言 质 检 仓 储 物 流 配 送 及 售 后 服 务 能 力 发 展 不 均 衡 监 管 态 度 积 极 支 持, 并 设 置 较 高 的 行 业 准 入 门 槛 重 点 监 管 对 象, 市 场 针 对 此 类 业 务 颁 发 整 顿 处 罚 类 规 定 数 据 来 源 : 公 司 招 股 说 明 书 西 南 证 券 2.2 扬 内 容 制 作 之 长, 应 T2O 崛 起 之 势, 布 家 庭 消 费 之 局 移 动 互 联 网 崛 起, 催 生 新 的 消 费 形 态, 未 来 流 量 将 向 多 屏 融 合 多 屏 互 动 趋 势 发 展 从 网 络 购 物 的 发 展 历 程 来 看, PC 端 网 络 购 物 过 去 十 多 年 一 直 拉 动 整 体 网 络 购 物 市 场 高 速 增 长, 并 逐 渐 走 向 成 熟, 特 别 是 2014 年 增 长 率 已 降 至 14.2%, 预 计 2015 年 增 速 首 次 降 至 个 位 数 而 随 着 移 动 互 联 网 的 普 及, 移 动 购 物 近 几 年 则 呈 现 爆 发 式 增 长,2011-2014 年, 移 动 购 物 市 场 交 易 规 模 从 116.8 亿 元 激 增 至 9406.6 亿 元, 符 合 增 速 为 331.8%, 预 计 2015 年 移 动 购 物 交 易 规 模 首 次 超 过 PC 端, 届 时 将 突 破 2 万 亿, 成 为 拉 动 网 络 购 物 市 场 增 长 的 第 一 大 动 力 近 年, 随 着 互 联 网 技 术 和 通 信 技 术 的 不 断 升 级 智 能 手 机 的 普 及 以 社 交 娱 乐 体 验 分 享 等 因 素 的 影 响 下, 电 视 电 脑 移 动 端 之 间 已 开 始 出 现 互 动 融 合 的 趋 势, 各 类 渠 道 之 间 的 界 限 已 被 打 破 现 代 家 庭 购 物 企 业 也 在 原 有 的 电 视 网 络 外 呼 等 各 类 渠 道 基 础 上 全 面 拥 抱 移 动 互 联 网, 特 别 是 客 厅 经 济 的 崛 起, 使 得 三 屏 互 动 与 融 合 越 发 成 为 潮 流 对 于 公 司, 三 屏 互 动 形 成 了 资 源 共 享 会 员 共 享 端 口 互 联, 从 以 电 视 和 互 联 网 为 主 的 多 渠 道 营 销 向 真 正 意 义 的 以 互 联 网 技 术 为 支 撑 的 媒 体 电 商 模 式 转 型 请 务 必 阅 读 正 文 后 的 重 要 声 明 部 分 8

图 9: 中 国 网 络 购 物 市 场 PC 端 及 移 动 端 交 易 规 模 情 况 100000 90000 80000 426.1% 490.1% 297.6% 243.3% 70000 60000 68.5% 44.7% 44.7% 114.8% 60.9% 38.3% 23.3% 14.2% 6.6% 5.1% 4.3% 3.9% 55427.9 50000 44942.4 40000 30000 20000 10000 0 32502.0 20204.2 20698 21587.6 22422.1 18482.5 16185 19695.8 7728.5 11181.6 9406.6 116.8 689.2 2740.0 2011 2012 2013 2014 2015E 2016E 2017E 2018E 移 动 网 络 购 物 规 模 ( 亿 元 ) PC 网 络 购 物 规 模 ( 亿 元 ) 移 动 网 络 购 物 增 速 (%) PC 网 络 购 物 增 速 (%) 数 据 来 源 : 艾 瑞 咨 询 西 南 证 券 T2O 模 式 迎 来 最 好 的 时 代, 未 来 有 望 大 规 模 释 放 红 利 T2O(TV to Online), 即 从 电 视 到 线 上 将 传 统 媒 体 电 商 平 台 品 牌 商 三 者 串 联 成 一 个 闭 合 的 产 业 价 值 链, 在 国 外 早 已 有 成 功 的 案 例 T2O 模 式 让 电 视 观 众 将 电 视 上 的 商 品 和 服 务 通 过 互 联 网 渠 道 进 行 交 易, 将 看 电 视 转 化 为 电 商 O2O 线 上 广 告 等, 可 以 通 过 摇 一 摇 扫 二 维 码 声 码 识 别 等 方 式 实 现 电 视 和 人 的 连 接 互 动 2015 央 视 羊 年 春 晚 的 红 包 大 战 中, 微 信 摇 一 摇 达 110 亿 次, 除 夕 全 天 微 信 红 包 收 发 总 量 达 10.1 亿 次 舌 尖 2 推 出 的 时 候, 商 业 力 量 就 开 始 纷 纷 介 入, 淘 宝 网 成 为 舌 尖 2 的 独 家 整 合 传 播 体 验 平 台, 舌 尖 上 的 中 国 播 出 的 第 5 天, 已 有 580 多 万 人 在 该 网 站 搜 索 零 食 特 产,2005 万 人 浏 览 过 相 关 美 食 页 面, 成 交 729 万 余 件 舌 尖 系 列 已 经 成 功 地 打 造 出 一 个 可 供 持 续 开 发 可 消 费 的 品 牌 形 象 目 前 我 国 家 庭 电 视 用 户 4.23 亿 户, 有 线 电 视 家 庭 用 户 达 到 2.4 亿 户, 电 视 依 然 是 覆 盖 人 群 最 广, 特 别 是 对 二 线 以 下 的 城 市 市 场 有 深 刻 影 响 力 的 媒 体 相 对 网 络 广 告 和 移 动 终 端 广 告 来 说, 受 众 对 电 视 广 告 抵 触 没 那 么 大, 电 视 屏 幕 以 具 备 可 看 性 的 内 容 为 基 础, 逐 渐 崛 起 为 重 要 的 购 物 入 口 T2O 迎 来 最 好 的 时 代, 其 红 利 未 来 有 望 大 规 模 释 放 请 务 必 阅 读 正 文 后 的 重 要 声 明 部 分 9

图 10: 电 视 人 口 对 各 类 媒 介 广 告 信 任 度 (%) 60 50 48 40 30 20 34.1 30.3 29.7 26.7 26.2 24.9 24.3 24.3 24 20.3 20.2 20.2 19.7 19.3 10 0 数 据 来 源 :CMMR 西 南 证 券 2015 天 猫 双 11 狂 欢 夜, 收 视 率 稳 居 卫 视 档 第 一, 成 为 T2O 模 式 典 范 2015 的 双 11, 阿 里 巴 巴 与 湖 南 卫 视 联 手 于 11 月 10 日 晚 推 出 天 猫 2015 双 11 狂 欢 夜,4 小 时 全 球 互 动 直 播, 顶 级 明 星 + 精 彩 互 动 不 断, 全 国 收 视 率 为 1.2, 收 视 份 额 为 6.29%, 稳 居 全 国 所 有 同 时 段 播 出 节 目 榜 首, 近 20% 关 注 持 续 收 看 2 小 时 以 上 当 晚 20 点 30 分 开 始, 在 湖 南 卫 视 优 酷 土 豆 芒 果 TV 观 看 直 播 晚 会 的 过 程 中, 消 费 者 可 以 边 看 边 玩 边 买, 在 晚 会 现 场 的 红 黑 两 队 明 星 对 抗 中, 下 载 了 最 新 版 的 天 猫 APP 手 机 淘 宝 的 观 众, 只 要 猜 中 游 戏 获 胜 的 一 组, 就 会 获 得 一 个 游 戏 宝 箱, 点 击 游 戏 宝 箱, 有 机 会 通 过 摇 一 摇 来 获 得 1 元 购 的 商 品 阿 里 巴 巴 今 年 双 11 全 天 交 易 额 突 破 912.17 亿, 其 中 移 动 端 交 易 额 626 亿 元, 占 比 为 68% 其 中 节 目 期 间 (20 点 30 分 至 24 点 ) 交 易 额 超 过 150 亿 元, 虽 无 电 视 机 屏 幕 贡 献 交 易 额 的 准 确 数 据, 但 此 次 晚 会 的 独 特 模 式 和 影 响 力, 成 为 T2O 模 式 典 范, 侧 面 印 证 了 T2O 模 式 潜 力 巨 大 图 11:2015 天 猫 双 11 分 段 收 视 数 据 0.140 12.460% 0.120 0.100 0.080 0.060 0.040 0.020 3.615% 1.342% 6.127% 2.032% 7.613% 9.805% 2.061% 1.773% 0.927% 0.000 收 视 率 (%) 市 场 份 额 (%) 数 据 来 源 :CSM50 西 南 证 券 请 务 必 阅 读 正 文 后 的 重 要 声 明 部 分 10

公 司 凭 借 优 秀 的 内 容 制 作 和 媒 体 创 意 能 力, 围 绕 家 庭 消 费 布 局 三 屏 融 合, 发 力 T2O 截 至 2014 年 底, 公 司 覆 盖 用 户 数 和 会 员 数 分 别 为 1.14 亿 户 542 万 人, 拥 有 良 好 的 家 庭 消 费 场 景 基 础 公 司 充 分 发 挥 电 视 媒 体 制 作 优 势, 丰 富 电 视 购 物 节 目 内 容, 增 加 原 产 地 直 播,2014 年 外 场 直 播 足 迹 遍 布 国 内 10 个 省 以 及 韩 国 和 泰 国, 创 收 业 绩 1.08 亿, 间 接 拉 动 业 绩 3 亿 元 以 上 2015 年, 公 司 围 绕 家 庭 消 费 场 景 做 业 务 布 局, 凭 借 APP+WAP+ 微 信 公 众 号 的 移 动 互 联 网 产 品 体 系, 实 现 三 屏 会 员 共 享 互 联, 发 力 T2O T2O 模 式 有 望 成 为 未 来 购 物 趋 势, 发 展 潜 力 巨 大 图 12: 公 司 布 局 家 庭 消 费 发 力 T2O 数 据 来 源 : 西 南 证 券 整 理 2.3 公 司 积 极 调 整 业 务 布 局, 明 年 业 绩 有 望 得 到 提 升 公 司 电 视 购 物 业 务 受 内 外 两 方 面 因 素 的 负 面 影 响, 业 绩 出 现 短 暂 下 滑 2014 年 电 视 购 物 渠 道 收 入 下 降 15.2%, 收 入 占 比 为 67.1%,2015 年 上 半 年 下 滑 幅 度 收 窄 至 8.4% 这 主 要 是 受 两 方 面 因 素 影 响 : 外 部 因 素 方 面, 近 年 由 于 整 体 消 费 环 境 偏 弱, 零 售 企 业 营 收 增 长 整 体 下 滑, 加 上 互 联 网 电 商 的 冲 击, 电 视 购 物 渠 道 面 临 双 重 压 力 ; 内 部 因 素 方 面, 公 司 对 部 分 经 营 不 理 想 的 覆 盖 区 域 进 行 了 调 整, 新 增 覆 盖 区 域 业 务 尚 在 培 养 期, 导 致 电 视 购 物 销 售 收 入 有 所 下 降 另 外, 我 们 认 为,2014 年 多 部 委 对 电 视 购 物 的 专 项 整 治 活 动, 也 在 一 定 程 度 上 对 家 庭 购 物 行 业 带 来 短 期 负 面 影 响 请 务 必 阅 读 正 文 后 的 重 要 声 明 部 分 11

图 13: 公 司 电 视 购 物 渠 道 收 入 25 20 电 视 渠 道 收 入 ( 亿 元 ) 增 速 (%) 电 视 渠 道 收 入 占 比 75.5% 69.2% 69.0% 67.1% 60.8% 19.8 18.5 21.7 18.4 15 10 5 7.0% 9.6% -15.2% 8.6-8.4% 0 2011 2012 2013 2014 2015H1 数 据 来 源 : 公 司 招 股 说 明 书 西 南 证 券 公 司 积 极 调 整 业 务 布 局, 并 受 益 于 行 业 整 合, 后 期 业 绩 有 望 提 升 除 了 积 极 发 展 T2O 模 式, 在 政 策 规 范 行 业 整 合 的 风 口 巩 固 市 场 地 位, 公 司 还 借 鉴 行 业 友 商 的 成 功 经 验, 积 极 调 整 优 化 经 营 策 略 2012 年 ~2014 年 东 方 购 物 在 电 视 购 物 渠 道 方 面 的 营 收 均 为 公 司 的 2 倍 左 右 ; 从 商 品 种 类 上 看, 东 方 购 物 品 类 超 过 十 万 种, 超 过 快 乐 购 ; 从 商 品 单 价 上 看, 而 东 方 购 物 商 品 中 包 含 了 汽 车 旅 游 装 潢 等 高 单 价 商 品, 这 对 其 营 收 具 有 很 大 贡 献 当 前 公 司 适 时 地 扩 张 商 品 品 类, 为 满 足 消 费 者 的 需 求, 公 司 电 视 购 物 每 周 均 引 入 约 20% 的 新 品 同 时 公 司 在 宁 波 保 税 区 成 立 快 乐 云 商, 开 展 跨 境 电 商 业 务 快 乐 云 商 设 立 后, 通 过 商 品 进 出 口 经 营, 使 公 司 介 入 跨 境 电 商 业 务, 进 一 步 丰 富 公 司 商 品 的 经 营 品 类 公 司 后 期 业 绩 有 望 得 到 一 定 幅 度 的 提 升 3 汽 车 O2O: 体 验 式 消 费 模 式, 流 量 变 现 向 蓝 海 扩 张 3.1 汽 车 电 商 成 为 重 要 的 购 车 渠 道 传 统 经 销 商 去 库 存 压 力 大, 创 新 营 销 模 式 有 望 突 破 困 局 汽 车 销 量 在 中 国 经 历 飞 速 增 长 后,2014-2015 年 随 着 经 济 形 势 的 总 体 放 缓, 总 体 增 速 也 出 现 了 大 幅 下 滑, 根 据 中 汽 协 预 测, 2015 年 中 国 汽 车 销 量 可 能 出 现 负 增 长 请 务 必 阅 读 正 文 后 的 重 要 声 明 部 分 12

2014 年 1 月 2014 年 2 月 2014 年 3 月 2014 年 4 月 2014 年 5 月 2014 年 6 月 2014 年 7 月 2014 年 8 月 2014 年 9 月 2014 年 2014 年 2014 年 2015 年 1 月 2015 年 2 月 2015 年 3 月 2015 年 4 月 2015 年 5 月 2015 年 6 月 2015 年 7 月 2015 年 8 月 2015 年 9 月 快 乐 购 (300413) 深 度 报 告 图 14: 中 国 汽 车 销 量 及 增 长 情 况 ( 万 辆 ) 图 15:2015 年 中 国 购 车 用 户 购 车 渠 道 选 择 意 愿 3000 2500 2000 1500 1000 1364.5 汽 车 销 量 ( 万 辆 ) 同 比 增 长 (%) 32.4% 1806.2 1850.5 1930.6 2198.4 2.5% 4.3% 2349.2 2436.3 13.9% 6.9% 3.7% 互 联 网 汽 车 电 商, 23.40% 500 0 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015E 4S 店, 76.60% 数 据 来 源 : 中 国 汽 车 协 会, 西 南 证 券 数 据 来 源 : 艾 瑞 咨 询, 西 南 证 券 2014 年 9 月 至 2015 年 9 月, 经 销 商 库 存 预 警 指 数 有 11 个 月 处 于 荣 枯 线 之 上, 经 销 商 去 库 存 压 力 持 续 高 位, 部 分 品 牌 甚 至 出 现 了 一 些 4S 店 退 网 的 现 象 随 着 销 量 下 滑 汽 车 销 售 政 策 改 变 重 资 产 模 式 成 本 逐 年 上 升 以 及 与 厂 商 关 系 的 改 变, 主 宰 新 车 销 售 市 场 近 十 年 的 4S 店 模 式 出 现 松 动 : 根 据 艾 瑞 咨 询 2015 年 10 月 进 行 的 用 户 购 车 调 查 显 示, 愿 意 选 择 汽 车 电 商 的 用 户 已 接 近 四 分 之 一 汽 车 电 商 将 成 为 未 来 重 要 的 购 车 入 口, 创 新 的 营 销 模 式 将 助 力 新 车 去 库 存, 突 破 当 前 困 局 图 16:2014-2015 年 中 国 汽 车 经 销 商 库 存 预 警 指 数 70% 65% 60% 55% 50% 45% 40% 35% 30% 58.2% 50.5% 44.5% 46.3% 49.3% 58.9% 55.0% 51.1% 51.8% 45.8% 65.7% 55.5% 61.9% 50.9% 67.5% 荣 枯 线 64.6% 60.5% 57.3% 53.4% 55.7% 48.7% 数 据 来 源 : 中 国 汽 车 流 通 协 会 西 南 证 券 汽 车 电 商 群 雄 并 起, 蕴 藏 巨 大 发 展 空 间 汽 车 电 商 分 为 五 大 种 类 : 综 合 类 电 商 作 为 中 国 电 商 的 先 驱 者, 依 靠 其 巨 大 的 集 团 背 景, 与 厂 商 多 次 合 作, 日 益 壮 大 汽 车 媒 体 觉 醒 较 早, 利 用 自 身 流 量 优 势 收 集 销 售 线 索, 从 帮 助 经 销 商 卖 车 到 自 己 设 立 电 商 平 台, 作 为 汽 车 媒 体 平 台 仍 需 时 刻 平 衡 好 和 线 下 经 销 商 之 间 的 关 系 ; 汽 车 厂 商 如 上 汽 集 团 设 立 自 营 平 台 电 商, 拥 有 丰 富 的 线 下 资 源 优 势, 但 缺 乏 互 联 网 基 因 ; 垂 直 类 电 商 切 入 平 行 进 口 车 等 垂 直 领 域 切 入 汽 车 电 商 领 域, 未 来 业 务 向 全 车 系 覆 盖 是 发 展 方 向 面 对 巨 大 的 市 场 规 模, 各 类 电 商 发 展 迅 速, 市 场 仍 属 于 蓝 海 请 务 必 阅 读 正 文 后 的 重 要 声 明 部 分 13

图 17: 目 前 存 在 的 五 类 汽 车 电 商 模 式 数 据 来 源 : 艾 瑞 咨 询 西 南 证 券 3.2 与 汽 车 之 家 共 同 打 造 汽 车 电 商 O2O, 有 效 提 升 公 司 业 绩 公 司 与 汽 车 之 家 合 资 成 立 芒 果 汽 车, 打 造 宜 家 式 快 乐 购 车 体 验 2015 年 5 月, 快 乐 购 全 资 子 公 司 芒 果 生 活 与 车 聚 互 联 (Autohome Inc. 汽 车 之 家 在 中 国 境 内 设 立 的 全 资 控 股 子 公 司 ) 成 立 合 资 公 司, 进 军 汽 车 电 商 领 域 其 中, 快 乐 购 全 资 子 公 司 芒 果 生 活 ( 湖 南 ) 电 子 商 务 有 限 责 任 公 司 现 金 出 资 5100 万 元, 持 股 51%, 车 聚 互 联 现 金 出 资 4900 万 元, 持 股 49% 线 上 依 托 湖 南 时 尚 频 道 和 汽 车 之 家 聚 集 流 量 ( 芒 果 汽 车 目 前 推 出 了 微 信 公 众 号 ), 线 下 将 在 3.8 万 平 米 的 青 竹 湖 会 展 中 心 建 设 汽 车 生 活 体 验 馆 汽 车 大 卖 场 汽 车 体 验 馆 包 含 了 SUV 试 驾 区 和 轿 车 试 驾 区 汽 车 展 厅 豪 华 车 VIP 服 务 厅 交 车 服 务 厅 验 车 厅 等 一 站 式 汽 车 服 务 功 能, 除 汽 车 购 物 外, 还 能 满 足 家 庭 的 生 活 度 假 美 食 娱 乐 等 多 层 次 需 求, 打 造 现 代 人 群 的 汽 车 生 活 方 式 与 一 般 的 4S 不 同, 芒 果 汽 车 体 验 馆, 经 美 国 百 年 设 计 公 司 GPJ 设 计, 由 德 国 司 马 公 司 施 工, 不 仅 仅 是 一 个 试 驾 体 验 场 所, 更 是 一 个 集 体 验 与 游 乐 于 一 身 的 全 场 景 自 助 体 验 之 地 在 芒 果 汽 车 体 验 馆, 前 来 购 车 的 消 费 者, 主 要 是 体 验 与 游 乐, 没 有 消 费 压 力, 让 消 费 者 把 购 车 的 价 格 焦 点, 转 移 到 快 乐 体 验 上, 让 汽 车 还 原 到 人 的 生 活 当 中, 实 现 人 车 生 活 的 协 调 和 统 一 凭 借 优 质 服 务 良 好 的 体 验 场 景 的 整 合, 实 现 线 上 线 下 的 协 调 效 益, 真 正 实 现 体 验 的 一 致 性, 从 而 拉 动 销 售, 打 造 汽 车 销 售 行 业 的 宜 家 请 务 必 阅 读 正 文 后 的 重 要 声 明 部 分 14

图 18: 芒 果 汽 车 体 验 馆 地 图 数 据 来 源 : 芒 果 汽 车 微 信 公 众 号 西 南 证 券 友 商 已 在 汽 车 购 物 取 得 不 错 业 绩, 公 司 进 一 步 创 新 模 式, 有 望 创 出 佳 绩 国 内 其 他 两 大 电 视 购 物 巨 头 东 方 购 物 与 江 苏 好 享 购 物 已 布 局 汽 车 电 商 2015 年 7 月 9 日, 东 方 购 物 电 视 频 道 推 出 奥 迪 300 万 纪 念 版 A4L A6L Q5 专 场 节 目 2 个 小 时 的 直 播 时 间 内, 节 目 现 场 订 车 近 700 台, 订 购 额 突 破 2 亿 元 人 民 币 8 月 25 日 下 午, 江 苏 好 享 购 物 在 50 分 钟 的 直 播 节 目 中, 共 售 出 29 辆 玛 莎 拉 蒂, 总 订 购 额 3468 万 元 两 家 汽 车 销 售 仍 采 用 传 统 演 播 厅 录 播 模 式, 而 公 司 的 芒 果 汽 车 体 验 馆 模 式 在 流 量 导 入 体 验 和 营 销 手 段 上 与 传 统 模 式 相 比 均 优 势 明 显, 有 望 创 出 汽 车 销 售 佳 绩 表 4: 公 司 与 汽 车 之 家 资 源 整 合 情 况 资 源 整 合 快 乐 购 汽 车 之 家 线 上 入 口 三 屏 融 合 导 入 的 忠 实 的 会 员 用 户 资 源, 尤 其 是 在 湖 南 省 内 良 好 的 用 户 口 碑 带 来 的 本 地 化 用 户 资 源 汽 车 之 家 PC+ 移 动 端 的 日 均 独 立 用 户 访 总 问 量 达 到 2000 万, 领 先 的 互 联 网 汽 车 媒 体 带 来 的 口 碑 效 应 线 下 丰 富 的 本 地 资 源 : 场 馆 配 套 经 销 商 资 源 营 销 庞 大 的 电 话 销 售 网 络 和 大 规 模 专 业 经 验 丰 富 的 DCC (Direct Call Center) 团 队 丰 富 的 网 络 营 销 经 验 :2014 年, 汽 车 之 家 为 整 个 汽 车 乘 用 车 销 量 市 场 的 贡 献 率 为 15% 左 右, 约 为 300 万 辆 营 销 策 略 基 于 公 司 强 大 的 娱 乐 营 销 经 验 和 汽 车 互 联 网 大 数 据 营 销 手 段, 打 造 宜 家 式 购 车 包 含 试 驾 区 汽 车 展 厅 VIP 服 务 厅 交 车 服 务 厅 验 车 厅 等 一 站 式 汽 车 服 务 功 能, 除 汽 车 购 物 外, 还 能 满 足 家 庭 的 生 活 度 假 美 食 娱 乐 等 多 层 次 需 求, 打 造 现 代 人 群 的 汽 车 生 活 方 式 同 时 通 过 电 视 和 网 络 进 行 现 场 直 播, 实 现 线 下 对 线 上 正 反 馈 的 效 果 请 务 必 阅 读 正 文 后 的 重 要 声 明 部 分 15

Email Facebook Instagram LinkedIn 其 他 付 费 Pinterest Reddit 搜 索 直 接 推 荐 Twitter Youtube 快 乐 购 (300413) 深 度 报 告 资 源 整 合 快 乐 购 汽 车 之 家 解 决 品 牌 单 一 问 题 与 传 统 4S 点 相 比 较 的 优 势 完 成 线 上 选 车 线 下 体 验 的 闭 环 一 站 式 服 务 融 合 游 戏 娱 乐 活 动 等 促 销 手 段 数 据 来 源 : 西 南 证 券 4 社 交 电 商 : 抓 住 社 交 电 商 风 口, 加 速 媒 体 流 量 变 现 4.1 社 交 电 商 成 为 新 的 消 费 业 态, 成 为 新 的 风 口 随 着 移 动 流 量 的 快 速 上 升, 红 利 向 社 交 电 商 转 移 移 动 互 联 网 时 代 入 口 呈 现 碎 片 化 特 征, 随 时 随 地 的 互 联 网 接 入 使 得 社 交 更 加 方 便, 社 交 流 量 价 值 快 速 提 升 利 用 社 会 化 媒 体 开 展 电 商 业 务 即 社 交 电 商, 逐 渐 成 为 新 的 发 展 趋 势 预 计 我 国 2015 年 移 动 网 络 购 物 交 易 规 模 首 次 超 过 PC 端, 电 商 模 式 发 生 着 深 刻 的 变 化, 社 交 电 商 开 始 发 力 据 Yotpo 发 布 的 2015 年 的 电 商 总 结 报 告 显 示, 电 商 流 量 中 来 自 社 交 网 络 的 流 量 占 6%, 通 过 Instagram 访 问 电 商 网 站 的 访 客 平 均 停 留 最 长 时 间, 高 于 通 过 邮 件 直 接 访 问 推 荐 等 渠 道 访 问 网 站 的 停 留 时 间 图 19: 各 种 访 问 方 式 电 商 流 量 占 比 (%) 图 20: 各 种 访 问 方 式 用 户 停 留 时 间 ( 秒 ) 搜 索, 34% 社 交, 6% 直 接, 40% 250 200 150 100 188.7 105.6 192.0 157.2 81.5 153.8 62.8 99.6 181.5 184.0 164.3 115.2 164.0 推 荐, 10% 50 付 费, 5% Email, 3% 0 其 他, 2% 社 交 直 接 Email 其 他 付 费 推 荐 搜 索 数 据 来 源 :Yotpo, 西 南 证 券 数 据 来 源 :Yotpo, 西 南 证 券 基 于 多 元 化 社 交 媒 体, 美 国 社 交 电 商 逐 渐 活 跃 以 Facebook 为 代 表 的 社 交 媒 体 十 分 活 跃, 其 渠 道 价 值 开 始 显 现 Forrester2012 年 研 究 报 告 指 出, 网 络 广 告 中 社 交 媒 体 广 告 仍 将 维 持 25% 左 右 的 增 速, 预 计 美 国 2016 年 社 交 媒 体 广 告 占 比 网 络 广 告 达 到 7% 美 国 社 交 媒 体 巨 头 Facebook 帮 助 多 家 厂 商 开 展 社 交 营 销 一 家 名 为 T 恤 零 售 商 Teespring, 其 用 户 可 以 自 行 设 计 T 恤, 并 设 定 好 价 格 和 销 售 目 标, 通 过 社 交 媒 体 进 行 分 享, 定 制 人 数 达 到 销 售 目 标 时 即 可 安 排 生 产 每 卖 出 一 件 T 恤 Teespring 向 设 计 者 收 取 8-10 买 美 元 佣 金 用 于 生 产 成 本 和 自 身 利 润 根 据 SimilarWeb2014 年 社 交 电 商 报 告 显 示,T 恤 零 售 商 Teespring40% 的 流 量 来 自 Facebook, 拥 有 40 多 万 粉 丝 近 几 年 兴 起 的 图 片 社 交 网 络 公 司 Pinterest, 采 用 瀑 布 流 的 形 式 展 示 图 片 内 容, 用 户 无 需 翻 页, 新 图 片 不 断 自 动 加 载 在 页 面 底 端, 让 用 户 发 现 新 请 务 必 阅 读 正 文 后 的 重 要 声 明 部 分 16

的 图 片 Pinterest 以 图 片 社 交 为 核 心 进 行 变 现, 公 司 在 今 年 6 月 推 出 了 Buyable Pin 电 商 平 台, 用 户 最 初 可 以 点 击 购 买 的 商 品 图 片 数 量 只 有 3000 万,3 个 月 之 后, 这 一 数 量 翻 倍 增 长 到 6000 万, 但 与 Pinterest 多 达 500 亿 的 总 图 片 数 量 相 比, 仍 然 有 巨 大 的 空 间 我 国 移 动 电 商 渗 透 率 超 过 50%, 社 交 电 商 发 展 迅 猛, 成 为 下 一 个 风 口 根 据 emarketer 和 艾 瑞 咨 询 数 据 显 示, 美 国 2014 年 移 动 电 商 渗 透 率 为 18%, 而 预 计 中 国 2015 年 移 动 电 商 渗 透 率 将 达 超 过 50%, 我 国 社 交 电 商 迎 来 更 大 的 发 展 机 会 我 国 社 交 电 商 典 型 企 业 包 括 蘑 菇 街 及 美 丽 说 等 女 性 美 妆 社 交 电 商 宝 宝 树 母 婴 电 商 口 袋 购 物 苏 宁 云 商, 以 及 韩 束 等 品 牌 微 商 蘑 菇 街 是 以 淘 宝 女 性 导 购 起 步, 但 在 2013 年 因 淘 宝 封 杀 转 型 做 女 性 垂 直 电 商 平 台,2014 年 蘑 菇 街 的 成 交 额 接 近 36 亿 元 蘑 菇 街 成 立 四 年 多, 积 累 用 户 超 8500 万, 月 活 跃 用 户 达 3500 万, 月 销 售 额 约 4800 万 美 金 2015 年 春, 蘑 菇 街 又 一 次 转 型 从 垂 直 电 商, 变 成 了 一 个 B2C 加 C2C 的 社 交 电 商 (Social shopping), 基 本 模 式 是 : 帮 助 蘑 菇 街 时 尚 达 人 开 店 形 成 个 人 品 牌 社 区, 同 时 以 中 心 化 的 平 台 帮 助 商 家 简 单 方 便 地 获 取 新 客 户 和 订 单, 再 提 供 去 中 心 化 的 社 交 手 段 帮 助 他 们 管 理 留 存 用 户 今 年 双 十 一 期 间, 蘑 菇 街 历 经 23 小 时 16 分 钟, 成 交 额 突 破 去 年 双 十 一 的 三 天 的 总 成 交 额 4.26 亿 元, 成 交 速 度 是 去 年 的 300% 依 托 于 产 品 的 社 交 属 性 和 粉 丝 经 济, 社 交 电 商 将 成 为 下 一 个 风 口 表 5: 蘑 菇 街 历 次 融 资 情 况 时 间 轮 次 金 额 投 资 方 估 值 2010 天 使 轮 未 公 布 天 使 投 资 人 李 治 国 未 公 布 2011.05 A 轮 2000 万 美 元 贝 塔 斯 曼 亚 洲 肇 信 资 本 未 公 布 2012.01 B 轮 启 明 创 投 IDG 资 本 贝 塔 斯 曼 亚 洲 未 公 布 2012.10 C 轮 2 亿 人 民 币 IDG 资 本 2 亿 美 元 2014.06 D 轮 2 亿 美 元 厚 朴 投 资 挚 信 资 本 10 亿 美 元 2015 E 轮 3 亿 美 元 未 公 布 20 亿 美 元 数 据 来 源 : 虎 嗅 网 西 南 证 券 4.2 加 速 媒 体 流 量 变 现, 公 司 社 交 电 商 业 务 即 将 爆 发 美 妆 行 业 有 望 成 为 社 交 电 商 较 为 活 跃 的 垂 直 领 域 2015 年 1 月 中 国 移 动 美 妆 行 业 月 度 覆 盖 人 数 为 2087 万 人,6 月 增 长 到 2308 万 人, 上 半 年 共 增 加 221 万 人, 行 业 月 度 覆 盖 人 数 整 体 呈 增 长 趋 势, 用 户 数 量 不 断 积 累 2014 年 中 国 化 妆 品 总 零 售 交 易 规 模 为 4052 亿 元, 线 上 渠 道 交 易 规 模 为 1184 亿 元 预 计 到 2016 年, 中 国 化 妆 品 总 零 售 规 模 将 达 到 5925 亿, 中 国 化 妆 品 线 上 渠 道 交 易 规 模 预 计 在 1880 亿 左 右, 渗 透 率 将 达 到 32% 左 右,2013 年 到 2016 年 的 线 上 渠 道 交 易 规 模 年 平 均 增 速 为 33% 使 用 美 妆 产 品 的 主 流 客 户 十 分 重 视 产 品 的 效 果 和 口 碑, 很 适 合 达 人 引 领 示 范 或 UGC 内 容 产 生, 天 然 具 有 社 交 属 性, 因 此 美 妆 行 业 有 望 成 为 社 交 电 商 较 为 活 跃 的 垂 直 领 域 请 务 必 阅 读 正 文 后 的 重 要 声 明 部 分 17

图 21: 移 动 美 妆 行 业 月 度 覆 盖 人 数 图 22: 我 国 化 妆 品 零 售 规 模 及 网 购 渗 透 率 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 0.8% 3.4% -0.3% 1.8% 4.6% 2087 2103 2174 2166 2206 2308 2015.1 2015.2 2015.3 2015.4 2015.5 2015.6 总 月 度 覆 盖 人 数 ( 万 人 ) 环 比 增 长 (%) 8000 7000 6000 5000 4000 3000 2000 1000 0 27.0% 29.2% 31.1% 31.7% 3339 902 4052 1184 4903 1526 5925 1880 2013 2014 2015E 2016E 总 零 售 ( 亿 元 ) 线 上 销 售 ( 亿 元 ) 渗 透 率 数 据 来 源 : 艾 瑞 咨 询, 西 南 证 券 数 据 来 源 :Yotpo, 西 南 证 券 打 造 我 是 大 美 人 社 交 电 商 平 台, 爆 发 在 即 今 年 公 司 重 点 发 力 社 交 电 商, 打 造 我 是 大 美 人 社 交 电 商 平 台, 包 括 电 视 节 目 APP 微 信 公 众 号 等 平 台, 发 展 迅 猛 我 是 大 美 人 湖 南 卫 视 的 一 档 王 牌 女 性 时 尚 节 目, 自 2010 年 期, 公 司 子 公 司 上 海 快 乐 讯 负 责 这 档 节 目 的 制 作 通 过 在 节 目 中 展 示 商 品 信 息 将 客 户 导 流 实 现 商 品 销 售 收 入, 打 造 社 交 媒 体 新 产 业 链, 通 过 内 容 资 源 在 电 商 渠 道 整 合, 建 立 了 专 属 电 子 商 务 平 台, 与 品 牌 商 共 同 开 发 类 自 营 商 品, 且 重 视 与 粉 丝 的 互 动 交 流, 发 展 迅 速 我 是 大 美 人 APP 于 2015 年 7 月 1 日 双 平 台 上 线, 不 烧 钱, 三 个 月 内 获 超 过 100 万 激 活 用 户, 成 为 新 上 线 APP 中 的 佼 佼 者, 是 国 内 第 一 个 美 妆 直 播 视 频 社 交 电 商 平 台 截 至 三 季 度, 辣 妈 学 院 ( 公 司 制 作 的 另 一 档 时 尚 节 目 ) 我 是 大 美 人 微 信 累 计 粉 丝 均 超 过 100 万 人 上 半 年, 我 是 大 美 人 辣 妈 学 院 社 交 电 商 平 台 等 新 业 务 快 速 成 长, 营 业 收 入 较 去 年 同 期 上 涨 221% 9 月 24 日, 湖 南 卫 视 我 是 大 美 人 栏 目 官 方 APP 和 微 信 公 众 号 线 上 直 播, 近 200 万 人 / 次 在 线 观 看 和 线 上 交 流 互 动 图 23: 我 是 大 美 人 社 交 电 商 功 能 分 析 数 据 来 源 : 西 南 证 券 整 理 请 务 必 阅 读 正 文 后 的 重 要 声 明 部 分 18

依 托 媒 体 内 容, 打 造 社 交 媒 体 + 电 商 闭 环 生 态 公 司 依 托 电 视 节 目 的 强 势 资 源, 向 我 是 大 美 人 APP 输 出 媒 体 内 容, 可 作 为 美 妆 教 程 工 具, 同 时 输 出 美 妆 达 人 ( 网 络 红 人 ) 来 经 营 社 群 粉 丝, 目 前 已 有 超 过 200 多 名 网 络 红 人 用 户 在 此 基 础 上 产 生 UGC 内 容, 不 断 增 强 用 户 粘 性 最 后, 在 商 城 完 成 高 质 流 量 变 现, 完 成 社 交 媒 体 + 电 商 的 闭 环 生 态 2015 年 是 移 动 端 直 播 爆 发 的 元 年, 相 比 图 片 和 短 视 频, 手 机 直 播 场 景 更 逼 真 视 觉 冲 击 力 更 强 作 为 互 联 网 高 参 与 度 的 女 性 群 体, 过 去 时 片 面 的 图 文 信 息 形 式 已 经 不 能 满 足 用 户 日 益 增 长 的 社 交 需 求, 更 不 能 满 足 女 性 用 户 对 美 妆 知 识 实 时 获 取 和 分 享 的 需 求, 我 是 大 美 人 首 创 美 妆 直 播 模 式, 用 户 通 过 在 大 美 人 app 内 不 断 发 布 内 容 参 与 活 动 提 升 等 级, 由 一 名 普 通 的 美 妆 小 白 进 化 成 高 能 美 妆 达 人, 独 立 在 大 美 人 app 直 播 间 内 开 直 播, 将 自 己 的 美 妆 心 得 心 水 好 物 分 享 给 有 共 同 兴 趣 的 其 他 用 户 我 是 大 美 人 APP 包 括 四 大 功 能 模 块 : 直 播 间 美 人 课 堂 美 人 问 妆 和 美 人 商 店, 使 用 户 能 够 和 达 人 近 距 离 做 朋 友, 实 现 直 播 互 动 学 化 妆 学 穿 衣 购 买 商 品 的 闭 环, 和 达 人 近 距 离 做 朋 友 与 蘑 菇 街 对 比 看, 电 视 节 目 等 原 创 媒 体 内 容, 是 公 司 社 交 电 商 平 台 的 基 础 和 核 心 优 势, 能 够 增 强 用 户 粘 性 和 流 量 转 化 率, 且 直 播 + 视 频 的 模 式 更 适 合 移 动 互 联 网 时 代 的 用 户 偏 好 ; 而 商 品 品 类 上, 我 是 大 美 人 远 不 如 蘑 菇 街 丰 富, 至 于 IM 交 友 功 能, 则 是 未 来 公 司 需 要 根 据 用 户 群 体 特 征 和 需 求 进 行 探 索 的 重 要 方 向 图 24: 我 是 大 美 人 APP 分 析 数 据 来 源 : 互 联 网 公 开 资 料 整 理 西 南 证 券 请 务 必 阅 读 正 文 后 的 重 要 声 明 部 分 19

表 6: 我 是 大 美 人 与 蘑 菇 街 APP 对 比 分 析 对 比 项 目 蘑 菇 街 我 是 大 美 人 媒 体 内 容 类 似 微 博 形 式 电 视 节 目 +APP 直 播 视 频 + 类 似 微 博 形 式 UGC 社 区 讨 论 晒 图 交 流 社 区 讨 论 晒 图 交 流 达 人 公 司 管 理 电 视 节 目 输 出 IM 交 友 功 能 有 无 在 线 商 城 美 妆 服 饰 家 居 百 货 零 售 等 以 化 妆 品 为 主 数 据 来 源 : 西 南 证 券 5 盈 利 预 测 与 估 值 5.1 主 营 业 务 盈 利 预 测 核 心 假 设 : 1) 宏 观 经 济 环 境 企 稳, 明 年 社 会 消 费 品 零 售 总 额 增 速 为 8% 左 右 ; 2) 社 交 电 商 业 务 的 发 展 促 进 珠 宝 美 妆 产 品 销 量 增 速 加 快 毛 利 率 上 升 表 7: 分 业 务 收 入 及 毛 利 率 单 位 : 百 万 元 2014A 2015E 2016E 2017E 家 居 生 活 收 入 1339.1 1419.5 1504.7 1595.0 增 速 -10.53% 6.00% 6.00% 6.00% 毛 利 率 24.10% 23.00% 23.00% 23.00% 珠 宝 美 妆 收 入 613.7 540.1 594.1 772.3 增 速 -13.69% -12.00% 10.00% 30.00% 毛 利 率 39.85% 38.00% 39.00% 41.00% 3C 数 码 收 入 430.6 615.8 892.9 1294.7 增 速 -12.98% 43.00% 45.00% 45.00% 毛 利 率 9.81% 5.90% 5.80% 6.00% 流 行 服 饰 收 入 246.5 238.1 245.2 257.5 增 速 -35.81% -3.40% 3.00% 5.00% 毛 利 率 38.36% 33.60% 33.00% 33.00% 汽 车 销 售 收 入 0.00 1000 1600 增 速 - - - 60.00% 毛 利 率 - - 7.00% 7.00% 其 他 收 入 3.4 3.8 4.7 6.6 增 速 26.46% 10.00% 25.00% 40.00% 毛 利 率 19.11% 19.00% 20.00% 20.00% 合 计 收 入 2738.0 2817.2 4241.6 5526.1 增 速 -13.08% 18.73% 39.42% 33.96% 数 据 来 源 : 公 司 公 告, 西 南 证 券 毛 利 率 27.87% 22.15% 19.49% 18.89% 请 务 必 阅 读 正 文 后 的 重 要 声 明 部 分 20

5.2 绝 对 估 值 我 们 采 用 FCFF 估 值 法 进 行 绝 对 估 值, 关 键 假 设 如 下 : 1) 永 续 增 长 率 为 5%; 2) 无 风 险 利 率 为 10 年 期 国 债 收 益 率 ; 3) β 值 采 用 申 万 二 级 行 业 分 类 商 业 贸 易 的 行 业 β( 最 近 5 年, 标 的 指 数 沪 深 300) 4) 市 场 收 益 率 的 选 取 : 采 用 沪 深 300 最 近 5 年 的 平 均 收 益 率 作 为 市 场 收 益 率 ; 5) 目 标 资 本 结 构 采 用 申 万 二 级 行 业 分 类 商 业 贸 易 的 行 业 平 均 资 本 结 构 ; 6) 税 率 : 假 设 实 际 税 率 稳 定, 为 15% 表 8: 绝 对 估 值 假 设 调 节 估 值 假 设 数 值 预 测 期 年 数 3 过 渡 期 年 数 5 过 渡 期 增 长 率 8.30% 永 续 期 增 长 率 5.00% 无 风 险 利 率 Rf 3.50% 市 场 组 合 报 酬 率 Rm 13.50% 无 杠 杆 β 1.09 有 杠 杆 β 1.09 债 务 资 本 比 重 Wd 9% 债 务 资 本 成 本 Kd 5% 有 效 税 率 Tx 15.00% 股 权 资 本 成 本 Ke 14.40% 无 杠 杆 成 本 Ku 14.40% WACC 13.49% 数 据 来 源 :wind, 西 南 证 券 表 9:FCFF 估 值 结 果 FCFF 估 值 现 金 流 折 现 值 ( 百 万 元 ) FCFF 114.56 EBIT 49.16 EBIT*(1- 所 得 税 税 率 ) 48.91 折 旧 与 摊 销 19.75 营 运 资 金 的 净 变 动 45.91 核 心 企 业 价 值 2927.55 净 债 务 价 值 (969.98) 股 票 价 值 3897.53 每 股 价 值 9.72 数 据 来 源 :wind, 西 南 证 券 请 务 必 阅 读 正 文 后 的 重 要 声 明 部 分 21

表 10: 估 值 敏 感 性 分 析 WAC 永 续 增 长 率 9.43% 9.93% 10.43% 10.93% 11.43% 11.93% 12.43% 3.5% 21.88 20.22 18.81 17.59 16.52 15.59 14.76 4.0% 23.23 21.33 19.72 18.36 17.17 16.15 15.24 4.5% 24.86 22.64 20.80 19.24 17.92 16.78 15.78 5.0% 26.85 24.21 22.06 20.28 18.78 17.50 16.39 5.5% 29.35 26.14 23.59 21.51 19.78 18.33 17.09 6.0% 32.57 28.56 25.46 22.99 20.98 19.31 17.90 6.5% 36.90 31.68 27.80 24.80 22.41 20.46 18.84 数 据 来 源 :wind, 西 南 证 券 从 绝 对 估 值 看, 公 司 每 股 内 在 价 值 约 9.72 元 5.3 相 对 估 值 我 们 预 计 公 司 2015-2017 年 EPS 分 别 为 0.24 元 0.33 元 和 0.40 元, 对 于 PE 分 别 为 127 倍 91 倍 和 75 倍 目 前 公 司 是 国 内 唯 一 一 家 上 市 的 媒 体 电 商 公 司, 独 特 业 态 极 具 稀 缺 性 ; 基 于 自 身 内 在 核 心 价 值, 公 司 向 社 交 电 商 和 汽 车 O2O 领 域 延 伸, 未 来 发 展 极 具 爆 发 性 公 司 在 媒 体 电 商 零 售 领 域 可 比 公 司 比 较 少 我 们 选 取 A 股 社 交 电 商 股 华 斯 股 份 ( 参 股 微 卖 30% 股 权 ) 汽 车 电 商 腾 信 股 份 ( 参 股 车 风 网 46% 股 权 ) 和 零 售 股 苏 宁 云 商 做 参 考 :2016 年 wind 一 致 预 测 的 PE 值 分 别 为 93 倍 90 倍 110 倍 鉴 于 公 司 是 国 内 媒 体 电 商 的 唯 一 标 的, 社 交 电 商 汽 车 O2O 业 务 属 于 内 生 延 伸 出 的 创 新 业 务 ( 而 非 参 股 ), 价 值 脉 络 清 晰 逻 辑 完 备, 依 托 湖 南 广 电 强 大 的 媒 体 资 源, 理 应 具 有 估 值 溢 价 我 们 给 予 公 司 2016 年 136 倍 PE, 对 应 目 标 价 为 45 元 我 们 认 为 采 取 相 对 估 值 较 为 合 理 我 们 看 好 公 司 在 社 交 电 商 汽 车 O2O 以 及 跨 境 电 商 领 域 具 有 的 爆 发 性, 考 虑 到 公 司 稀 缺 的 媒 体 电 商 业 态 模 式, 价 值 脉 络 清 晰 发 展 逻 辑 完 备, 首 次 覆 盖 给 予 买 入 评 级 表 11: 可 比 公 司 wind 盈 利 预 测 相 对 估 值 代 码 简 称 股 价 ( 元 ) 每 股 收 益 ( 元 ) 市 盈 率 2015/10/20 14A 15E 16E 17E 14A 15E 16E 17E 002494 华 斯 股 份 27.26 0.54 0.12 0.28 0.32 48.36 227.09 92.84 82.77 300392 腾 信 股 份 43.96 1.40 0.35 0.51 0.69 32.41 128.32 89.59 65.94 002024 苏 宁 云 商 13.85 0.12 0.17 0.13 0.18 119.93 81.39 109.83 78.18 数 据 来 源 :wind 西 南 证 券 请 务 必 阅 读 正 文 后 的 重 要 声 明 部 分 22

6 风 险 提 示 宏 观 经 济 进 一 步 恶 化 社 会 消 费 品 需 求 进 一 步 萎 缩 的 风 险 若 宏 观 经 济 进 一 步 恶 化, 势 必 带 来 社 会 消 费 品 有 效 需 求 进 一 步 萎 缩 行 业 竞 争 日 益 激 烈, 从 而 对 公 司 销 售 收 入 产 生 不 利 影 响 创 新 业 务 面 临 监 管 风 险 社 交 电 商 跨 境 电 商 以 及 多 屏 融 合 是 公 司 重 要 的 创 新 业 务, 我 是 大 美 人 APP 包 括 直 播 视 频 等 功 能, 依 据 相 关 法 律, 此 项 业 务 属 国 家 新 闻 出 版 广 电 总 局 商 务 部 和 国 家 工 商 总 局 等 多 部 委 联 合 监 管 范 围 相 关 部 门 在 网 络 视 频 互 联 网 电 视 和 电 子 商 务 ( 包 括 跨 境 电 商 ) 等 方 面 监 管 政 策 也 在 逐 步 完 善 中, 受 政 策 不 确 定 性 影 响, 存 在 一 定 的 监 管 风 险 创 新 业 务 推 进 不 及 预 期 的 风 险 社 交 电 商 汽 车 O2O 以 及 跨 境 电 商 等, 是 公 司 未 来 布 局 的 重 点 方 向 社 交 电 商 和 跨 境 电 商 是 当 下 新 兴 的 业 务 模 式, 市 场 尚 在 培 育 中, 模 式 仍 处 于 探 索 阶 段, 项 目 执 行 过 程 中 的 不 确 定 性 将 带 来 业 务 推 进 不 及 预 期 的 风 险 芒 果 汽 车 的 运 营, 将 是 国 内 企 业 首 次 打 通 多 媒 体 多 通 路 跨 平 台 的 互 联 网 + 汽 车 的 新 销 售 模 式, 项 目 执 行 过 程 中 可 能 出 现 不 确 定 因 素, 存 在 项 目 不 能 实 现 预 期 目 标 的 风 险 新 市 场 区 域 的 开 拓 不 及 预 期 的 风 险 为 扩 大 市 场 覆 盖, 公 司 开 拓 新 的 市 场 区 域, 由 于 存 在 地 方 市 场 分 割 区 域 政 策 ( 广 播 电 视 覆 盖 等 ) 不 同 等 原 因, 相 关 目 标 有 不 及 预 期 的 风 险 市 场 估 值 整 体 下 移, 带 动 板 块 及 个 股 估 值 下 降 的 风 险 若 市 场 估 值 整 体 下 移, 板 块 及 个 股 会 有 估 值 下 降 的 风 险 请 务 必 阅 读 正 文 后 的 重 要 声 明 部 分 23

附 表 : 财 务 预 测 与 估 值 利 润 表 ( 百 万 元 ) 2014A 2015E 2016E 2017E 现 金 流 量 表 ( 百 万 元 ) 2014A 2015E 2016E 2017E 营 业 收 入 2738.01 2817.23 4241.60 5526.06 净 利 润 154.11 95.00 132.95 161.71 营 业 成 本 1974.94 2168.47 3460.17 4566.59 折 旧 与 摊 销 19.28 19.75 19.75 19.75 营 业 税 金 及 附 加 13.65 12.68 9.33 11.05 财 务 费 用 -24.72-20.30-24.21-29.42 销 售 费 用 547.18 495.83 576.86 701.81 资 产 减 值 损 失 1.12 1.14 1.19 1.19 管 理 费 用 94.84 90.15 110.28 138.15 经 营 营 运 资 本 变 动 -72.47 45.91 147.42 126.99 财 务 费 用 -24.72-20.30-24.21-29.42 其 他 29.49-1.33-1.49-1.69 资 产 减 值 损 失 1.12 1.14 1.19 1.19 经 营 活 动 现 金 流 净 额 106.81 140.15 275.61 278.52 投 资 收 益 0.00 0.20 0.30 0.50 资 本 支 出 -89.15 0.00 0.00 0.00 公 允 价 值 变 动 损 益 0.00 0.00 0.00 0.00 其 他 10.42 0.20 0.30 0.50 其 他 经 营 损 益 0.00 0.00 0.00 0.00 投 资 活 动 现 金 流 净 额 -78.73 0.20 0.30 0.50 营 业 利 润 131.00 69.46 108.28 137.19 短 期 借 款 0.00 0.00 0.00 0.00 其 他 非 经 营 损 益 23.92 26.01 25.34 25.33 长 期 借 款 0.00 0.00 0.00 0.00 利 润 总 额 154.92 95.48 133.62 162.52 股 权 融 资 0.00 0.00 0.00 0.00 所 得 税 0.80 0.48 0.67 0.81 支 付 股 利 -49.92-41.61-25.60-35.76 净 利 润 154.11 95.00 132.95 161.71 其 他 -2.61 20.30 24.21 29.42 少 数 股 东 损 益 0.00 0.20 0.50 1.00 筹 资 活 动 现 金 流 净 额 -52.53-21.31-1.39-6.34 归 属 母 公 司 股 东 净 利 润 154.11 94.80 132.45 160.71 现 金 流 量 净 额 -24.45 119.05 274.52 272.68 资 产 负 债 表 ( 百 万 元 ) 2014A 2015E 2016E 2017E 财 务 分 析 指 标 2014A 2015E 2016E 2017E 货 币 资 金 996.51 1115.55 1390.08 1662.75 成 长 能 力 应 收 和 预 付 款 项 194.92 188.89 297.57 388.06 销 售 收 入 增 长 率 -13.08% 2.89% 50.56% 30.28% 存 货 57.67 63.32 101.05 133.36 营 业 利 润 增 长 率 -18.07% -46.97% 55.88% 26.70% 其 他 流 动 资 产 61.27 63.04 94.92 123.66 净 利 润 增 长 率 -16.64% -38.36% 39.95% 21.63% 长 期 股 权 投 资 0.00 0.00 0.00 0.00 EBITDA 增 长 率 -21.61% -45.12% 50.67% 22.83% 投 资 性 房 地 产 0.00 0.00 0.00 0.00 获 利 能 力 固 定 资 产 和 在 建 工 程 88.75 77.60 66.44 55.28 毛 利 率 27.87% 23.03% 18.42% 17.36% 无 形 资 产 和 开 发 支 出 60.40 52.70 45.00 37.30 三 费 率 22.55% 20.08% 15.63% 14.67% 其 他 非 流 动 资 产 12.98 12.09 11.20 10.31 净 利 率 5.63% 3.37% 3.13% 2.93% 资 产 总 计 1472.50 1573.19 2006.24 2410.73 ROE 16.02% 9.36% 11.84% 12.95% 短 期 借 款 0.00 0.00 0.00 0.00 ROA 10.47% 6.04% 6.63% 6.71% 应 付 和 预 收 款 项 423.02 461.75 730.21 959.73 ROIC 54.86% 23.66% 50.26% 73.54% 长 期 借 款 0.00 0.00 0.00 0.00 EBITDA/ 销 售 收 入 4.59% 2.45% 2.45% 2.31% 其 他 负 债 87.51 96.09 153.32 202.35 营 运 能 力 负 债 合 计 510.54 557.84 883.54 1162.08 总 资 产 周 转 率 1.91 1.85 2.37 2.50 股 本 331.00 401.00 401.00 401.00 固 定 资 产 周 转 率 56.80 63.72 128.31 252.32 资 本 公 积 177.99 107.99 107.99 107.99 应 收 账 款 周 转 率 142.36 139.72 175.54 162.82 留 存 收 益 452.97 506.16 613.02 737.96 存 货 周 转 率 33.04 35.84 42.10 38.96 归 属 母 公 司 股 东 权 益 961.96 1015.15 1122.01 1246.95 销 售 商 品 提 供 劳 务 收 到 现 金 / 营 业 收 入 123.15% 少 数 股 东 权 益 0.00 0.20 0.70 1.70 资 本 结 构 股 东 权 益 合 计 961.96 1015.35 1122.71 1248.65 资 产 负 债 率 34.67% 35.46% 44.04% 48.20% 负 债 和 股 东 权 益 合 计 1472.50 1573.19 2006.24 2410.73 带 息 债 务 / 总 负 债 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 流 动 比 率 2.57 2.56 2.13 1.99 业 绩 和 估 值 指 标 2014A 2015E 2016E 2017E 速 动 比 率 2.45 2.45 2.02 1.87 EBITDA 125.55 68.91 103.82 127.51 股 利 支 付 率 32.39% 43.89% 19.32% 22.25% PE 78.06 126.90 90.83 74.86 每 股 指 标 PB 12.51 11.85 10.72 9.63 每 股 收 益 0.38 0.24 0.33 0.40 PS 4.39 4.27 2.84 2.18 每 股 净 资 产 2.40 2.53 2.80 3.11 EV/EBITDA 71.12 158.34 102.45 81.27 每 股 经 营 现 金 0.27 0.35 0.69 0.69 股 息 率 0.41% 0.35% 0.21% 0.30% 每 股 股 利 0.12 0.10 0.06 0.09 数 据 来 源 :Wind, 西 南 证 券 请 务 必 阅 读 正 文 后 的 重 要 声 明 部 分 24

分 析 师 承 诺 本 报 告 署 名 分 析 师 具 有 中 国 证 券 业 协 会 授 予 的 证 券 投 资 咨 询 执 业 资 格 并 注 册 为 证 券 分 析 师, 报 告 所 采 用 的 数 据 均 来 自 合 法 合 规 渠 道, 分 析 逻 辑 基 于 分 析 师 的 职 业 理 解, 通 过 合 理 判 断 得 出 结 论, 独 立 客 观 地 出 具 本 报 告 分 析 师 承 诺 不 曾 因, 不 因, 也 将 不 会 因 本 报 告 中 的 具 体 推 荐 意 见 或 观 点 而 直 接 或 间 接 获 取 任 何 形 式 的 补 偿 投 资 评 级 说 明 公 司 评 级 行 业 评 级 买 入 : 未 来 6 个 月 内, 个 股 相 对 沪 深 300 指 数 涨 幅 在 20% 以 上 增 持 : 未 来 6 个 月 内, 个 股 相 对 沪 深 300 指 数 涨 幅 介 于 10% 与 20% 之 间 中 性 : 未 来 6 个 月 内, 个 股 相 对 沪 深 300 指 数 涨 幅 介 于 -10% 与 10% 之 间 回 避 : 未 来 6 个 月 内, 个 股 相 对 沪 深 300 指 数 涨 幅 在 -10% 以 下 强 于 大 市 : 未 来 6 个 月 内, 行 业 整 体 回 报 高 于 沪 深 300 指 数 5% 以 上 跟 随 大 市 : 未 来 6 个 月 内, 行 业 整 体 回 报 介 于 沪 深 300 指 数 -5% 与 5% 之 间 弱 于 大 市 : 未 来 6 个 月 内, 行 业 整 体 回 报 低 于 沪 深 300 指 数 -5% 以 下 重 要 声 明 西 南 证 券 股 份 有 限 公 司 ( 以 下 简 称 本 公 司 ) 具 有 中 国 证 券 监 督 管 理 委 员 会 核 准 的 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格 本 公 司 与 作 者 在 自 身 所 知 情 范 围 内, 与 本 报 告 中 所 评 价 或 推 荐 的 证 券 不 存 在 法 律 法 规 要 求 披 露 或 采 取 限 制 静 默 措 施 的 利 益 冲 突 本 报 告 仅 供 本 公 司 客 户 使 用, 本 公 司 不 会 因 接 收 人 收 到 本 报 告 而 视 其 为 客 户 本 公 司 或 关 联 机 构 可 能 会 持 有 报 告 中 提 到 的 公 司 所 发 行 的 证 券 并 进 行 交 易, 还 可 能 为 这 些 公 司 提 供 或 争 取 提 供 投 资 银 行 或 财 务 顾 问 服 务 本 报 告 中 的 信 息 均 来 源 于 公 开 资 料, 本 公 司 对 这 些 信 息 的 准 确 性 完 整 性 或 可 靠 性 不 作 任 何 保 证 本 报 告 所 载 的 资 料 意 见 及 推 测 仅 反 映 本 公 司 于 发 布 本 报 告 当 日 的 判 断, 本 报 告 所 指 的 证 券 或 投 资 标 的 的 价 格 价 值 及 投 资 收 入 可 升 可 跌, 过 往 表 现 不 应 作 为 日 后 的 表 现 依 据 在 不 同 时 期, 本 公 司 可 发 出 与 本 报 告 所 载 资 料 意 见 及 推 测 不 一 致 的 报 告, 本 公 司 不 保 证 本 报 告 所 含 信 息 保 持 在 最 新 状 态 同 时, 本 公 司 对 本 报 告 所 含 信 息 可 在 不 发 出 通 知 的 情 形 下 做 出 修 改, 投 资 者 应 当 自 行 关 注 相 应 的 更 新 或 修 改 本 报 告 仅 供 参 考 之 用, 不 构 成 出 售 或 购 买 证 券 或 其 他 投 资 标 的 要 约 或 邀 请 在 任 何 情 况 下, 本 报 告 中 的 信 息 和 意 见 均 不 构 成 对 任 何 个 人 的 投 资 建 议 投 资 者 应 结 合 自 己 的 投 资 目 标 和 财 务 状 况 自 行 判 断 是 否 采 用 本 报 告 所 载 内 容 和 信 息 并 自 行 承 担 风 险, 本 公 司 及 雇 员 对 投 资 者 使 用 本 报 告 及 其 内 容 而 造 成 的 一 切 后 果 不 承 担 任 何 法 律 责 任 本 报 告 版 权 为 西 南 证 券 所 有, 未 经 书 面 许 可, 任 何 机 构 和 个 人 不 得 以 任 何 形 式 翻 版 复 制 和 发 布 如 引 用 须 注 明 出 处 为 西 南 证 券, 且 不 得 对 本 报 告 进 行 有 悖 原 意 的 引 用 删 节 和 修 改 未 经 授 权 刊 载 或 者 转 发 本 报 告 的, 本 公 司 将 保 留 向 其 追 究 法 律 责 任 的 权 利 请 务 必 阅 读 正 文 后 的 重 要 声 明 部 分

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