公司研究 Page 1 证券研究报告 动态报告 食品饮料千禾味业 (6327) 买入 食品 [Table_BaseInfo] 一年该股与沪深 3 走势比较 1.5 1..5 股票数据 千禾味业沪深 3. A/18 J/18 A/18 O/18 D/18 F/19 总股本 / 流通 ( 百万股 ) 326/322 总市值 / 流通 ( 百万元 ) 7,26/7,163 上证综指 / 深圳成指 3,25/1,288 12 个月最高 / 最低 ( 元 ) 27.49/14.97 相关研究报告 : 千禾味业 -6327-218 年三季报点评 : 业绩如期改善, 大本营显著回稳 218-1-3 千禾味业 -6327- 三问千禾 : 剑走高端, 酱心筑梦 218-8-29 千禾味业 -6327-218 年半年报点评 : 高基数致业绩承压, 结构升级深耕市场 218-8-22 千禾味业 -6327-218 年一季报点评 : 高基数致业绩承压, 结构升级深耕市场 218-4-26 千禾味业 -6327-217 年年报点评 : 量价齐升续产能, 核心市场再精耕 218-3-28 证券分析师 : 陈梦瑶电话 : 1852127266 E-MAIL: chenmengyao@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码 :S9851781 证券分析师 : 郭尉电话 : 1521587234 E-MAIL: guowei1@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码 :S9851811 219 年中报点评 ( 维持评级 ) 财报点评业绩超预期, 各品类稳定增长 低基数下业绩超预期, 费效比逐渐提升 219 年 8 月 27 日 公司 19 年 H1 营收 5.94 亿元 (+24.7%), 归母净利润.87 亿 (-35.55%), 扣非归母 净利润 816 万元 (+34.35%), 去年同期转让子公司 1% 股权获转让收益 691 万元致 非经常性损益较大, 单 Q2 营收 3 亿同增 3%, 扣非归母净利 3462 万元同增 62%, 环比 Q1 均明显提升, 业绩超预期, 主因调味品业务补库及动销积极 前期投入见效以及去年 同期基数较低 H1 毛利率 46.61%(+3cts) 主因零添加等高端产品增长拉动结构升级, 零添加产品占比近六成, 品牌聚焦效果积极 ;H1 销售费用率 23.51%(+4.1pcts) 主因期 内广告费用同增 44% 及职工薪酬同增 61%, 费用投放匹配公司超高端产品战略逐渐显成 效 ; 管理 + 研发费用率 6.85% 同减 1.1pct, 其中单 Q2 同减 3.5pcts, 主因去年同期确认 股权激励费用,Q2 以来费效比有望持续提升 综合影响下,H1 扣非净利率 13.5%(+1pct), 公司由 18H2 以来四个季度维持收入双位数增长, 广告费压力释放后利润回弹空间充分 以零添加为代表调味品高增, 大本营表现积极 公司调味品业务 H1 营收 5.3 亿元同增 22%, 其中酱油 3.56 亿 (+37%), 增长进一步提 升, 零添加产品去年 11 月份换新装以来聚焦效果积极, 同增达 4%+; 醋.99 亿 (+2.87%),2 月换装以来推广效果陆续被市场认可, 捆绑收入逐渐确认, 料酒业务基 数小同增约超 3% 焦糖色 7843 万 (-17.64%), 降幅收窄主因去年 Q2 大客户流失 4 余万影响消除, 新增主要来自盈利能力更高的双倍和粉末焦糖色 公司聚焦零添加为核 心战略 坚持高鲜酱油为辅的策略, 坚持拓展省内外市场共同发展 : 对西南大本营市场 继续深耕 聚焦产品升级,H1 收入 2.93 亿同增 16.4%, 环比加速, 西南外区域聚焦一线 城市及百强县市场, 华东 / 华南 / 华北 / 华中 / 西北 / 东北区域同增 28%/-12%/65%/45%/5%/56%, 华南受焦糖色业务下滑影响, 线上增长 59% 维持高增 公 司公告以 1.5 亿现金收购镇江恒康酱醋 1% 股权, 有望强化华东区域渠道和品类优势, 强化营销多渠道布局, 产能稳定扩容 公司近期强化品牌包装升级和营销, 在川渝两地加大地面推广为主的媒体投放, 效果有 望逐步体现 ; 后续将通过新增渠道导购员队伍培养社区消费习惯 分别在零售 餐饮 特 通 电商 国际贸易等五个渠道发力, 通过成建制百人团队进行餐饮渠道布局, 基数小 增长有望加速 目前公司产能扩建项目稳定实施,1 万吨酱油生产线有望年中投入使用, 盈利预测及估值 : 看好公司高端调味品企业定位和差异化赛道发展空间, 从区域龙头向 省外快速渗透扩张, 多渠道运作贡献增量, 营销强化品牌力持续提升, 维持 219-221 年 EPS.5/.64/.81 元, 对应 PE41/32/25 倍, 一年期目标估值在 24.3-25.6 元, 维 持 买入 评级 风险因素 : 市场竞争激烈 ; 成本波动风险 ; 费用投放过快 盈利预测和财务指标 独立性声明 : 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道, 分析逻辑基于本人的职业理解, 通过合理判断并得出结论, 力求客观 公正, 结论不受任何第三方的授意 影响, 特此声明 218 219E 22E 221E 营业收入 ( 百万元 ) 165 131 1591 1914 (+/-%) 12.37% 22.95% 21.47% 2.3% 净利润 ( 百万元 ) 24 229 296 374 (+/-%) 66.62% -4.61% 29.46% 26.12% 摊薄每股收益 ( 元 ).52.5.64.81 EBIT Margin 18.6% 21.3% 22.3% 23.1% 净资产收益率 (ROE) 18.4% 15.6% 17.7% 19.3% 市盈率 (PE) 39.5 41.4 32. 25.4 EV/EBITDA 29.2 24.3 18.9 15. 市净率 (PB) 5.6 4.9 4.3 3.8 资料来源 :Wind 国信证券经济研究所预测 注 : 摊薄每股收益按最新总股本计算
Page 2 图 1: 千禾味业分季度营业收入及同比增速 图 2: 千禾味业分季度归母净利润及同比增速 营业收入 ( 万元 ) YOY(%) 归母净利润 ( 万元 ) YOY(%) 35 3 25 2 15 1 5 217Q3 217Q4 218Q1 218Q2 218Q3 218Q4 3 25 2 15 1 5-5 12 1 8 6 4 2 217Q3 217Q4 218Q1 218Q2 218Q3 218Q4 25 2 15 1 5-5 图 3: 千禾味业分季度毛利率及净利率 图 4: 千禾味业分季度费用率 销售毛利率 (%) 销售净利率 (%) 5. 5. 48. 46. 44. 42. 4. 4. 3. 2. 1. 38. 217Q3 217Q4 218Q1 218Q2 218Q3 218Q4. 217Q3 217Q4 218Q1 218Q2 218Q3 218Q4 表 1: 估值与可比公司比较 公司名称 当前股价 219/8/27 市值 ( 亿元 ) 投资评级 PE EPS 18 19E 2E 18 19E 2E 千禾味业 2.63 95 买入 39.5 41.4 32..52.5.64 可比公司 中炬高新 41.41 33 未评级 54.5 44.1 35.7.76.94 1.16 恒顺醋业 14.93 117 增持 38.3 33.9 29.3.39.44.51 海天味业 16.56 2878 买入 65.8 53.8 45.7 1.62 1.98 2.33 可比公司平均 52.8 43.9 36.9 资料来源 : Wind, 国信证券经济研究所预测并整理, 中炬高新为 Wind 一致预期数据
Page 3 附表 : 财务预测与估值 资产负债表 ( 百万元 ) 218 219E 22E 221E 利润表 ( 百万元 ) 218 219E 22E 221E 现金及现金等价物 413 375 581 726 营业收入 165 131 1591 1914 应收款项 85 12 125 149 营业成本 578 695 829 98 存货净额 268 344 386 478 营业税金及附加 12 13 16 19 其他流动资产 333 342 346 357 销售费用 216 269 326 392 流动资产合计 199 1163 1438 179 管理费用 52 59 72 86 固定资产 414 75 689 674 财务费用 2 1 6 2 无形资产及其他 53 53 53 53 投资收益 投资性房地产 资产减值及公允价值变动 1 长期股权投资 其他收入 (2) 资产总计 1881 1929 2189 2444 营业利润 184 264 343 434 短期借款及交易性金融负债 1 营业外净收支 () 5 5 5 应付款项 11 86 137 127 利润总额 196 269 349 44 其他流动负债 86 89 91 94 所得税费用 31 4 52 66 流动负债合计 288 175 228 221 少数股东损益 长期借款及应付债券 287 287 287 287 归属于母公司净利润 24 229 296 374 其他长期负债 长期负债合计 287 287 287 287 现金流量表 ( 百万元 ) 218 219E 22E 221E 负债合计 574 462 514 58 净利润 24 229 296 374 少数股东权益 资产减值准备 1 股东权益 137 1467 1674 1936 折旧摊销 5 15 15 15 负债和股东权益总计 1881 1929 2189 2444 公允价值变动损失 财务费用 2 1 6 2 关键财务与估值指标 218 219E 22E 221E 营运资本变动 46 (38) 25 (4) 每股收益.52.5.64.81 其它 (96) (8) (47) (96) 每股红利..21.27.34 经营活动现金流 244 137 296 254 每股净资产 4.1 4.5 5.13 5.94 资本开支 (485) ROIC 18% 18% 21% 27% 其它投资现金流 92 5 5 5 ROE 18% 16% 18% 19% 投资活动现金流 (393) 5 5 5 毛利率 46% 47% 48% 49% 权益性融资 EBIT Margin 19% 21% 22% 23% 负债净变化 EBITDA Margin 23% 23% 23% 24% 支付股利 利息 (47) (79) (95) (114) 收入增长 12% 23% 21% 2% 其它融资现金流 45 (1) 净利润增长率 67% -5% 29% 26% 融资活动现金流 43 (179) (95) (114) 资产负债率 31% 24% 24% 21% 现金净变动 254 (38) 26 145 息率.%.9% 1.2% 1.5% 货币资金的期初余额 81 413 375 581 P/E 39.5 41.4 32. 25.4 货币资金的期末余额 413 375 581 726 P/B 5.6 4.9 4.3 3.8 企业自由现金流 (84) 133 292 251 EV/EBITDA 29.2 24.3 18.9 15. 权益自由现金流 (86) 24 287 249 资料来源 : Wind 国信证券经济研究所预测
Page 4 国信证券投资评级 类别级别定义 股票投资评级 行业投资评级 分析师承诺 买入 增持 中性 卖出 超配 中性 低配 预计 6 个月内, 股价表现优于市场指数 2% 以上 预计 6 个月内, 股价表现优于市场指数 1%-2% 之间 预计 6 个月内, 股价表现介于市场指数 ±1% 之间 预计 6 个月内, 股价表现弱于市场指数 1% 以上 预计 6 个月内, 行业指数表现优于市场指数 1% 以上 预计 6 个月内, 行业指数表现介于市场指数 ±1% 之间 预计 6 个月内, 行业指数表现弱于市场指数 1% 以上 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道, 分析逻辑基于本人的职业理解, 通过合理判断并得出结论, 力求客观 公正, 结论不受任何第三方的授意 影 响, 特此声明 风险提示 本报告版权归国信证券股份有限公司 ( 以下简称 我公司 ) 所有, 仅供我公司客 户使用 未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式使用 复制或传播 任何有 关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点, 一切须以我公司向客户发 布的本报告完整版本为准 本报告基于已公开的资料或信息撰写, 但我公司不保证 该资料及信息的完整性 准确性 本报告所载的信息 资料 建议及推测仅反映我 公司于本报告公开发布当日的判断, 在不同时期, 我公司可能撰写并发布与本报告 所载资料 建议及推测不一致的报告 我公司或关联机构可能会持有本报告中所提 到的公司所发行的证券头寸并进行交易, 还可能为这些公司提供或争取提供投资银 行业务服务 我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态 ; 我公司将随时补 充 更新和修订有关信息及资料, 但不保证及时公开发布 本报告仅供参考之用, 不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请 在任何 情况下, 本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议 任何形式的分享 证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效 投资者应结合自 己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风 险, 我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律 责任 证券投资咨询业务的说明 本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 证券投资咨询业务是指 取得监管部门颁发的相关资格的机构及其咨询人员为证券投资者或客户提供证 券投资的相关信息 分析 预测或建议, 并直接或间接收取服务费用的活动 证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式, 指证券公司 证券投资咨 询机构对证券及证券相关产品的价值 市场走势或者相关影响因素进行分析, 形成证券估值 投资评级等投资分析意见, 制作证券研究报告, 并向客户发布 的行为
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