股票研究房地产行业行业政策跟踪首付比例下调促进改善需求加快入市政策力度略超预期, 杠杆提升空间仍存 2016 年 2 月 2 日, 央行和银监会发文调整个人住房贷款政策 : 在非限购城市 ( 目前严格执行限购政策的仅有北上广深 + 三亚 ), 首套房首付比例为 25%, 可适当下调至 2,

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凉萼米
7 years ago
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1 Equity Research Real Estate Feb 3, 2016 Sector Policy Update Relaxed down payment requirement to boost upgrading demand Strength of policy relaxation slightly exceeds expectations, home buyer leverage still low The PBoC and CBRC adjusted the policies for personal mortgages yesterday, bringing the minimum down payment ratio for first-home mortgages to 2 and that for second homes to 3 (previously 4) in cities not enforcing home purchase restrictions. Meanwhile, the minimum down payment requirement in cities with HPRs (i.e. Beijing, Shanghai, Guangzhou, Shenzhen and Sanya) will remain unchanged at 3 for first homes and 6 for second homes. Meeting residents reasonable housing demand has been the focus of this administration s property sector policy making. In particular, government support for upgrading demand is in line with the fact that per household property ownership in China has now exceeded one unit. In addition, there is still room for the leverage used by Chinese home buyers to be raised with reference to developed countries. A total of Rmb1.67trn was lent in newly issued mortgages during 2015, representing a loan-to-value ratio of 23%; the outstanding mortgage loan balance stood at Rmb10trn at end-2014 with an NPL ratio of 0.29% suggesting a controllable level of risk. New policy to drive upgrading demand in non-hpr provincial capitals We believe provincial capitals without HPRs will benefit more from this latest policy adjustment and continued declines in mortgage rates, as home prices in these cities have considerable upside and as households in these cities are more sensitive to changes in minimum down payment requirements judging from the proportion between per unit housing prices and household disposable income. The increase in home purchasing leverage will give a boost to demand, especially upgrading demand as the reduction in second-home down payment requirement is larger. We have previously pointed out that in 2016 the domestic property market will move from a period with rising sales volume and prices into one with declining volume and rising prices; the new down payment policy will likely postpone the volume decline but will not fundamentally reverse the trend. Furthermore, as previous home price growth in non-hpr provincial capitals has been limited, we expect home prices in these cities to pick up substantially after upgrading demand is boosted by the new policy. Watch opportunities from key developers on improving policies and fundamentals The role of the property market as an economic stabilizer will become increasingly important amid decelerating economic growth, and stronger-than-expected property market performance might be seen over a short period of time as the policy environment is likely to remain favorable in However, the marginal effect of this latest policy relaxation might not be as strong as generally expected given that it is issued when sector business conditions are relatively strong. Overall, we maintain our view that amid improving sector policies and fundamentals, key developers might continue to offer excess returns on the back of improving earnings (result of reduced financial costs on IR cuts in 2015), valuation re-ratings and capital operations. We suggest watching Poly Real Estate ( CH), China Merchants Shekou ( CH), Zhongnan Construction ( CH), Yango Group ( CH), Thaihot Group ( CH), Risesun Real Estate Development ( CH) and Beijing Capital Development ( CH). In addition, we highlight Guangdong Mingzhu Group ( CH), Haide Industry ( CH), Zhejiang Guangsha ( CH), Cosmos Group ( CH), Vantone Real Estate ( CH) and Wolong Real Estate ( CH) given their business transformation, and we like Jiabao Industry & Commerce ( CH), Metro Land ( CH) and Calxon Group ( CH) in view of SOE reform. Key risks include disappointments from the implementation of sector policies. Ou Yafei, Research Analyst, SFC CE No. BFN410, oyf@gf.com.cn GF Securities (Hong Kong) Brokerage Limited, 29-30/F, Li Po Chun Chambers, 189 Des Voeux Road Central, Hong Kong This page is a summary of a report originally written in Chinese. The Chinese version shall prevail in the event of any discrepancy between the two versions.

2 股票研究房地产行业行业政策跟踪首付比例下调促进改善需求加快入市政策力度略超预期, 杠杆提升空间仍存 2016 年 2 月 2 日, 央行和银监会发文调整个人住房贷款政策 : 在非限购城市 ( 目前严格执行限购政策的仅有北上广深 + 三亚 ), 首套房首付比例为 25%, 可适当下调至 2, 二套房首付比例下调至不低于 3( 此前为 4); 在限购城市, 个人住房贷款政策按原规定执行 ( 首套 3, 二套 6) 满足居民合理的住房需求是本届政府在地产行业的施政重点, 特别是对于改善性需求支持, 符合我国户均住房套数已过 1 的行业大环境相比发达国家和地区, 我国居民购房杠杆仍有提升空间,2015 年我国新增个人按揭贷款 1.67 万亿元,LTV 为 23%, 截至 2014 年末, 我国个人按揭贷款余额 10 万亿元, 不良率 0.29%, 风险相对可控新政有望促进非限购省会城市改善性需求入市此次首付比例调整以及按揭贷款利率持续下行, 非限购省会城市将更受益, 一方面, 这些城市房价目前仍有较大的潜在升值空间 ; 另一方面, 从单套住房均价和家庭可支配收入的比较情况来看, 这些城市家庭购房者对首付比例下调更敏感, 成交弹性更大, 合理加大购房杠杆将促进需求, 特别是改善性需求 ( 二套房首付比例下降幅度更大 ) 进一步释放我们在年度策略中提到, 行业小周期在 2016 年将由此前的量价齐升进入量跌价升的阶段, 新政实施将使这个转换进程中的量跌略有延后, 但方向不会变化此外, 由于非限购省会城市的房价涨幅此前相对有限, 新政推动改善性需求入市之后, 预计价格将会有更加明显的上升政策面与基本面阶段性共振, 关注主流地产投资机会在宏观经济增速下行的背景下, 地产作为经济稳定器的作用将进一步凸显,2016 年的行业政策环境有望持续保持友好, 基本面在量跌价升周期中的情况可能会阶段性超预期, 但考虑到此次新政出台时间点正好是行业小周期景气高点, 政策的边际效应或许没有预期中的那么大综合来看, 在政策面与基本面阶段性共振的情况下, 我们维持去年 12 月政策预期再起, 盼望冬季渐暖报告中的观点, 在兼顾盈利改善 ( 降息带来财务成本下降, 体现在 2016 年 ) 估值再修复以及资本运作的条件下, 主流地产股将继续有机会获得阶段性超额收益, 建议关注保利地产招商蛇口中南建设阳光城泰禾集团荣盛发展以及首开股份等在地产转型股方面, 继续关注广东明珠海德股份浙江广厦广宇集团万通地产以及卧龙地产国企改革标的建议关注嘉宝集团京投银泰以及嘉凯城风险提示政策落实情况低于预期欧亚菲, 分析员, 证监会中央编号 BFN410, oyf@gf.com.cn 香港德辅道中 189 号李宝椿大厦楼广发证券 ( 香港 ) 经纪有限公司 2

3 行业报告政策力度略超预期, 杠杆提升空间仍存 2016 年 2 月 2 日, 央行和银监会发文, 调整个人住房贷款政策, 在不实施限购的城市 ( 目前严格执行限购政策的仅有北上广深 + 三亚 ), 首套普通住房首付比例为 25%, 各地可适当下调至 2, 二套普通住房 ( 改善性需求 ) 首付比例下调至不低于 3( 此前为不低于 4) 对于实施限购措施的城市 ( 北上广深 + 三亚 ), 个人住房贷款政策按原规定执行 ( 首套房首付比例不低于 3, 二套房首付比例不低于 6) 从政策的内容来看, 首套房首付比例的调整幅度符合市场预期, 二套房的调整幅度略超预期满足居民合理的住房需求是本届政府在地产行业的施政重点, 特别是对于改善性需求的支持, 是符合我国当前户均住房套数已经超过 1 的行业大环境的 2014 年 930 政策已经提出, 已结清首套房贷款再申请二套房贷款的, 可以享受与首套房相同的政策 ;2015 年 930 进一步提出, 非限购城市未结清首套房贷款再申请二套房贷款的, 首付比例也降至 3 可以说,2 月新政是前期央行银监会及相关部门的政策延续此次新政, 影响最大的是非限购城市, 首套房商业性贷款首付比例从 25% 降至 2, 二套房 ( 未结清首套房贷款 ) 商业性贷款首付比例从 4 降至 3 表 1: 首套房和二套房首付比例变化情况日期政策文件首套房二套房 2014 年 9 月 30 日央行银监会关于进一步做好住房金融服务工作的通知首套普通自住房的家庭, 商业性个人住房贷款最低首付款比例为 3 对拥有 1 套住房并已结清相应购房贷款的家庭, 为改善居住条件再次申请贷款购买普通商品住房, 银行业金融机构执行首套房贷款政策公积金缴存职工家庭使用央行住建部银监会 2015 年住房公积金委托贷款购买关于个人住房贷款政策 3 月 30 日首套普通自住房, 最低首有关问题的通知付款比例为 2 住建部财政部央行 2015 年关于调整住房公积金个同上 8 月 27 日人住房贷款购房最低首付款比例的通知在不实施限购措施的央行银监会城市, 对居民家庭首次购 2015 年关于进一步完善差别化买普通住房的商业性个人 9 月 30 日住房信贷政策有关问题的住房贷款, 首付比例调整通知为不低于 25% 在不实施限购措施的城市, 居民家庭首次购买央行银监会 2016 年普通住房的商业性个人住关于调整个人住房贷款 2 月 2 日房贷款, 原则上最低首付政策有关问题的通知款比例为 25%, 各地可向下浮动 5 个百分点数据来源 : 中国人民银行, 广发证券 ( 香港 ) 对拥有 1 套住房且相应购房贷款未结清的居民家庭, 为改善居住条件再次申请商业性个人住房贷款购买普通自住房, 最低首付款比例调整为不低于 4 对拥有 1 套住房并已结清相应购房贷款的公积金缴存职工家庭, 为改善居住条件再次申请住房公积金委托贷款购买普通自住房, 最低首付款比例为 3 对拥有 1 套住房并已结清相应购房贷款的居民家庭, 为改善居住条件再次申请住房公积金委托贷款购买住房的, 最低首付款比例由 3 降低至 2 未变化在不实施限购措施的城市, 对拥有 1 套住房且相应购房贷款未结清的居民家庭, 为改善居住条件再次申请商业性个人住房贷款购买普通住房, 最低首付款比例调整为不低于 3 3

4 行业报告表 2: 首套房和二套房最新首付比例规定 (2016 年 2 月 2 日新政施行后 ) 首付比例下限首套房二套房 ( 已结清首套房贷款 ) 二套房 ( 未结清首套房贷款 ) ( 假定为普通住房 ) 商业性贷款公积金贷款商业性贷款公积金贷款商业性贷款公积金贷款非限购城市 2( 原 25%) 2 3( 原 4) 3 执行首套房贷款政策限购城市 3 2 及以上 4 及以上 3 及以上数据来源 : 广发证券 ( 香港 ) 从我国居民购房杠杆的角度来看, 相比发达国家和地区, 杠杆率仍有提升空间根据统计局的数据,2015 年我国新增个人按揭贷款约为 1.67 万亿元,2015 年商品房住宅的销售规模约为 7.28 万亿元,LTV(Loan to Value) 约为 23%, 即使是与次贷危机后的美国相比, 仍处于相对较低水平同时, 根据银监会的数据, 截至 2014 年年末, 我国个人住房按揭贷款余额约为 10 万亿元, 不良贷款率为 0.29%, 处于可控的范围内, 并且, 此次新政特别提到了银行在确定首付比例的实际操作中, 要根据贷款投放政策风险防控等因素, 并根据借款人的信用状况还款能力等合理确定具体首付款比例和利率水平图 1: 我国个人按揭贷款 / 商品住宅销售金额图 2: 我国个人住房按揭贷款余额及不良率 25% 2 15% 1 5% % % 0.6% 0.4% 0.2% 年度新增个人按揭贷款 / 年度商品住宅销售金额个人住房按揭贷款余额 ( 万亿元 ) 不良率数据来源 : 统计局, 广发证券 ( 香港 ) 数据来源 : 银监会, 广发证券 ( 香港 ) 图 3: 美国 Loan to Value Ratio 6 55% 5 45% 4 35% 3 25% 美国 LTV Ratio 数据来源 :Bloomberg, 广发证券 ( 香港 ) 4

5 行业报告新政有望促进非限购省会城市改善性需求入市此次首付比例的调整下降和按揭贷款利率的持续下行, 将显著提升非限购城市首置需求和改善性需求的入市意愿, 综合提升市场整体成交热度具体来看, 我们认为, 非限购省会城市将更受益, 一方面, 这些城市房价目前仍有较大的潜在升值空间 ; 另一方面, 从单套住房均价和家庭可支配收入的比较情况来看, 这些城市的家庭购房者对于首付比例下调更加敏感, 成交弹性更大, 合理加大购房杠杆将显著促进这些城市特别是改善性需求 ( 二套房首付比例下降幅度更大 ) 得到进一步释放如果我们用首付款 / 家庭年收入去衡量家庭的购房能力, 可以十分明显地看到, 当首付比例从 3 降至 2 之后,3 年的家庭年收入可以覆盖首付款的城市数量从之前的 1 个 ( 长沙 ) 上升至现在的 9 个 ( 增加大连南宁长春武汉济南青岛无锡成都 ), 并且, 几乎全部的非限购的省会城市 ( 仅厦门除外 ) 的这一指标都在 5 年以内表 3: 首付比例与家庭承受能力分城市测算城市 3 首付款 / 家庭年均 2 首付款 / 家庭年均单套住房均价 / 家庭年均可支配收入可支配收入可支配收入深圳三亚上海厦门北京广州天津南京杭州宁波苏州南昌合肥大连南宁长春武汉济南青岛无锡成都长沙数据来源 : 广发证券 ( 香港 ), 绿色表示能力高, 黄色次之, 红色最低我们假设每个家庭拥有稳定收入来源的人数为 2 个, 人均可支配收入数据为 2014 年数据 ; 单套住房均价 = 单套住房平均面积 *2015 年住房成交均价, 单套住房平均面积 =2015 年住房成交面积 /2015 年住房成交套数与此同时, 在降息的大背景下, 首付比例下降使得月供上升幅度减小我们以单套住房总价 200 万元为测算基准, 不考虑公积金组合贷款, 按 5 年以上中长期贷款基准利率 4.9 计算, 对于首套房而言, 首付从 3 成降至 2 成后, 月供 ( 基准利率 ) 上升幅度约为 14.3%, 对于二套房而言, 首付从 5

6 行业报告 4 成降至 3 成后, 月供 ( 基准利率的 1.1 倍 ) 上升幅度约为 16.7% 我们认为, 相对于大部分核心城市人均可支配收入的增速而言, 这两个升幅是可以承受的表 4: 首付比例调整对按揭贷款月供影响测算 ( 假设房屋价值 200 万元 ) 首套房, 按揭贷款利率假设为首付比例月供升幅基准 (4.9) 2 成 3 成 20 年期元 9162 元 +14.3% 等额本息月供 30 年期 8492 元 7430 元 +14.3% 二套房, 按揭贷款利率假设为首付比例月供升幅基准的 1.1 倍 (5.39%) 3 成 4 成 20 年期 9544 元 8180 元 +16.7% 等额本息月供 30 年期 7853 元 6731 元 +16.7% 数据来源 : 统计局, 广发证券 ( 香港 ) 图 4: 部分省会城市年人均可支配收入及其增速 3 14 年同比 25% 乌鲁木齐 2 沈阳 15% 哈尔滨武汉杭州 1 兰州银川南昌大连南宁昆明长沙郑州海口成都济南南京 5% 石家庄西安青岛贵阳太原宁波合肥 2014 年人均可福州支配收入 ( 元 ) % 呼和浩特厦门 -1 长春数据来源 : 统计局, 广发证券 ( 香港 ) 此外, 我们看到, 非限购省会城市的成交面积和成交金额占全国的比重分别为 33% 和 38%, 因此, 结合前述分析, 我们认为此次新政对于未来行业成交将有一定提振作用我们在年度策略中提到, 行业小周期在 2016 年将由此前的量价齐升进入量跌价升的阶段, 首付比例下降等政策实施之后, 将使这个转换进程中的量跌略有延后, 但我们认为方向不会变化 ; 另一方面, 由于非限购省会城市的房价涨幅此前相对有限, 新政推动改善性需求入市之后, 预计价格将会有更加明显的上升 6

7 行业报告图 5: 非限购省会城市成交占比图 6: 百城住宅价格指数月度环比 (%) 4 37% 34% 31% 28% 25% 38% 33% (5) (10) 非限购省会城市商品房销售面积占比销售金额占比一线城市二线城市三线城市数据来源 : 广发证券 ( 香港 ) 数据来源 : 广发证券 ( 香港 ) 图 7: 非限购省会城市量价变动象限图 2015 年房价同比 15% 武汉合肥 1 太原天津南京西安苏州郑州 5% 昆明厦门宁波济南长春贵阳杭州青岛 2015 年成交面积同比大连 -1 1 成都 2 长沙 3 南宁兰州 -5% 南昌沈阳 -1 福州 -15% 图 8: 非限购省会城市房价上涨情况图 3 合肥南昌郑州武汉 08 年 -15 年房价太原 2 累计涨幅天津苏州成都贵阳济南 1 杭州青岛西安长春福州宁波长沙大连兰州 12 年 -15 年房价累计涨幅南宁南京厦门数据来源 :CRIC, 广发证券 ( 香港 ) 数据来源 :CRIC, 广发证券 ( 香港 ) 政策面与基本面阶段性共振, 关注主流地产投资机会在 2015 年中央经济工作会议结束不到 1 个半月的时间后, 政策层面即在需求端开始发力, 通过金融手段鼓励合理的住房消费需求, 预期后续将有更多的需求促进和库存去化的政策推出, 包括在三四线城市去库存背景下的保障房货币化政策, 以及房贷利息或有可能抵税的市场传闻在宏观经济增速下行的背景下, 地产作为经济稳定器的作用将进一步凸显, 可以预期的是,2016 年的行业政策环境有望持续保持友好, 通过对于需求端的合理推动, 使得今年行业新开工和投资水平可以有所恢复, 对稳定经济增速起到积极的作用落实到板块投资层面, 我们认为, 在政策环境持续友好的情况下, 行业基本面在 2016 年的量跌价升周期中表现可能会阶段性超预期从最新的月度成交数据上看, 整体还是保持稳定的水平, 而从各主流地产公司 1 月的销售情况看, 认购和签约情况依然延续着去年四季度的热度值得注意的是, 此次新政出台的时间点正好是行业基本面小周期的景气高点, 政策的边际效应或许没有预期中的那么大 7

2013 年 1 月 2013 年 3 月 2013 年 5 月 2013 年 7 月 2013 年 9 月 2013 年 11 月 2014 年 1 月 2014 年 3 月 2014 年 5 月 2014 年 7 月 2014 年 9 月 2014 年 11 月 2015 年 1 月 2015 年 3 月 2015 年 5 月 2015 年 7 月 2015 年 9 月 2015 年 11

8 2013 年 1 月 2013 年 3 月 2013 年 5 月 2013 年 7 月 2013 年 9 月 2013 年 11 月 2014 年 1 月 2014 年 3 月 2014 年 5 月 2014 年 7 月 2014 年 9 月 2014 年 11 月 2015 年 1 月 2015 年 3 月 2015 年 5 月 2015 年 7 月 2015 年 9 月 2015 年 11 月 2016 年 1 月行业报告图 9: 新开工和投资同比增速图 10:64 城市月度成交情况 45% 3 15% -15% 新开工面积同比房地产投资同比 64 城市商品房成交面积数据来源 : 统计局, 广发证券 ( 香港 ) 数据来源 :CRIC, 广发证券 ( 香港 ) 图 11: 部分主流地产公司销售情况数据来源 : 公司公告, 亿瀚智库, 广发证券 ( 香港 ) 综合来看, 在政策面与基本面阶段性共振的情况下, 我们延续去年 12 月政策预期再起, 盼望冬季渐暖报告中的观点, 兼顾盈利改善 ( 降息带来财务成本下降, 体现在 2016 年 ) 估值再修复以及资本运作的情况, 主流地产股将继续有机会获得阶段性的超额收益, 建议关注保利地产招商蛇口中南建设阳光城泰禾集团荣盛发展首开股份等在地产转型股方面, 我们继续推荐广东明珠海德股份浙江广厦广宇集团万通地产和卧龙地产国企改革标的则继续推荐嘉宝集团京投银泰和嘉凯城风险提示政策落实情况低于预期 8

9 Sector report Feb 3, 2016 Rating definitions Benchmark: Hong Kong Hang Seng Index Time horizon: 12 months Company ratings Buy Stock expected to outperform benchmark by more than 15% Accumulate Stock expected to outperform benchmark by more than 5% but not more than 15% Hold Expected stock relative performance ranges between -5% and 5% Underperform Stock expected to underperform benchmark by more than 5% Sector ratings Positive Sector expected to outperform benchmark by more than 1 Neutral Expected sector relative performance ranges between -1 and 1 Cautious Sector expected to underperform benchmark by more than 1 Analyst Certification The research analyst(s) primarily responsible for the content of this research report, in whole or in part, certifies that with respect to the company or relevant securities that the analyst(s) covered in this report: (1) all of the views expressed accurately reflect his or her personal views on the company or relevant securities mentioned herein; and (2) no part of his or her remuneration was, is, or will be, directly or indirectly, in connection with his or her specific recommendations or views expressed in this research report. Disclosure of Interests (1) The proprietary trading division of GF Securities (Hong Kong) Brokerage Limited ( GF Securities (Hong Kong) ) and/or its affiliated or associated companies do not hold any shares of the securities mentioned in this research report. (2) GF Securities (Hong Kong) and/or its affiliated or associated companies did not have any investment banking relationships with the companies mentioned in this research report in the past 12 months. (3) All of the views expressed in this research report accurately reflect the independent views of the analyst(s). Neither the analyst(s) preparing this report nor his/her associate(s) serves as an officer of the companies mentioned in this report, or has any financial interests in or holds any shares of the securities mentioned in this report. Disclaimer This report is prepared by GF Securities (Hong Kong). 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Microsoft Word - A_Daily20160229

Microsoft Word - A_Daily20160229 高曉慶, Stanley Kao 陳漢輝, Freddy Chan 申萬宏源研究 ( 香港 ) 有限公司申萬宏源 A 股每日資訊 - Shenwan Hongyuan A-Share Daily Notes stanley.kao@swhyhk.com freddy.hf.chan@swhyhk.com 2016 年 2 月 29 日星期一 (852)