国 际 油 轮 运 输 价 格 反 弹 国 家 政 策 扶 持, 以 及 国 家 战 略 油 储 备 的 增 加 虽 然 今 年 公 司 业 绩 出 现 大 幅 增 长 的 可 能 性 不 大, 但 从 趋 势 上 看,2012 年 将 是 公 司 V 型 反 转 的 关 键 一 年 ; 随 着 国

Transcription

1 公 司 研 究 / 调 研 简 报 油 轮 运 输 有 望 触 底, 业 绩 反 转 值 得 期 待 长 航 油 运 (600087) 调 研 简 报 民 生 精 品 --- 调 研 简 报 / 交 通 运 输 业 2012 年 02 月 22 日 一 事 件 概 述 近 期 我 们 对 长 航 油 运 (600087) 进 行 了 调 研, 与 公 司 领 导 就 当 前 经 营 情 况 以 及 未 来 趋 势 进 行 了 座 谈 二 分 析 与 判 断 专 业 做 油 运, 周 期 性 强 于 其 他 航 运 公 司 长 航 油 运 (600087) 是 致 力 于 油 轮 运 输 的 专 业 公 司, 主 营 国 际 原 油 运 输 国 际 成 品 油 运 输 和 化 工 品 液 化 气 沥 青 等 特 种 液 货 运 输 目 前 A 股 上 市 的 船 企 多 元 化 经 营 的 居 多 且 主 业 有 逐 渐 削 减 的 趋 势, 而 公 司 仍 然 在 不 断 加 强 油 轮 主 业 的 竞 争 力 : 按 照 公 司 的 造 船 进 度, 到 2012 年 底, 公 司 控 制 的 船 舶 达 93 艘, 运 力 将 达 到 万 吨, 其 中 以 增 强 VLCC 型 油 轮 运 力 为 主, 运 力 占 比 将 从 2009 年 的 45% 提 高 至 71%, 大 幅 提 升 我 们 认 为, 专 业 性 突 出 和 行 业 的 龙 头 地 位 将 保 证 公 司 在 油 运 市 场 回 暖 之 后 业 绩 的 大 幅 反 弹 油 轮 运 输 涉 及 国 家 能 源 安 全, 政 策 扶 持 可 能 性 较 大 一 方 面, 伊 朗 危 机 导 致 原 油 供 给 面 临 政 治 风 险, 国 际 油 价 存 在 上 涨 预 期, 刺 激 了 我 国 增 加 原 油 储 备 的 需 求, 特 别 是 霍 尔 木 兹 海 峡 油 轮 运 输 存 在 不 确 定 性, 加 大 了 从 更 远 的 沙 特 等 地 的 原 油 进 口 量 ; 另 一 方 面, 当 前 BDTI 指 数 BCTI 指 数 分 别 低 于 历 史 均 值 18% 17%, 而 NYMEX 燃 油 价 格 上 涨 了 37.69%, 成 本 的 上 升 与 运 价 的 回 落 导 致 油 轮 运 输 业 亏 损 加 大 我 们 认 为, 作 为 关 系 到 国 家 能 源 安 全 的 油 轮 运 输 业 在 行 业 谷 底 受 到 政 策 扶 持 的 可 能 性 较 大 议 价 能 力 在 增 强, 合 同 条 款 将 逐 渐 有 利 于 油 轮 运 输 行 业 公 司 的 最 大 客 户 是 中 石 化, 目 前 中 石 化 已 经 加 大 了 2012 年 从 沙 特 的 原 油 进 口 量 根 据 长 航 集 团 与 中 国 石 化 签 署 的 长 期 运 输 协 议,2010 年 以 后 根 据 长 航 集 团 运 力 发 展 情 况, 逐 步 将 合 同 货 运 量 增 加 到 每 年 1800 万 吨 长 航 油 运 招 商 轮 船 分 别 占 到 中 国 海 上 原 油 进 口 市 场 份 额 的 20% 28%, 二 者 占 中 国 远 洋 原 油 运 输 的 半 壁 江 山, 随 着 国 内 单 壳 油 轮 的 淘 汰 行 业 亏 损 的 加 大, 行 业 龙 头 的 议 价 能 力 正 在 增 强, 合 同 条 款 正 在 向 着 有 利 于 油 轮 运 输 行 业 的 方 向 演 进 国 油 国 运 战 略 保 证 未 来 五 年 VLCC 运 力 需 求 我 国 提 出 的 国 油 国 运 战 略, 对 于 油 轮 运 输 行 业 是 直 接 利 好 根 据 该 战 略, 到 2015 年 中 国 进 口 石 油 运 输 总 量 的 80% 应 由 本 国 油 轮 来 承 担 保 守 估 计, 届 时 每 年 应 有 3 亿 多 吨 原 油 需 要 国 轮 运 输, 其 中 所 需 要 的 VLCC 大 概 是 100 艘 据 统 计, 目 前 我 国 主 要 油 船 船 东 已 拥 有 或 正 在 建 造 的 VLCC 近 50 艘, 每 年 可 担 负 约 1 亿 吨 原 油 的 运 输 量 我 们 认 为, 公 司 在 VLCC 运 力 方 面 具 有 优 势, 将 是 国 油 国 运 战 略 的 最 大 受 益 者 中 国 石 油 需 求 仍 然 强 劲, 货 币 放 松 促 进 国 内 原 油 等 大 宗 商 品 进 口 一 方 面, 中 国 石 油 需 求 将 继 续 保 持 增 长 态 势, 预 计 2012 年 石 油 表 观 消 费 量 达 4.93 亿 吨 同 比 增 长 5%, 增 速 将 低 于 近 十 年 平 均 水 平 7.1%, 但 对 外 依 存 度 将 进 一 步 提 高, 这 将 保 证 国 油 国 运 的 运 量 增 长 另 一 方 面,2011 年 年 初 以 来 央 行 收 紧 信 贷 限 制 了 贸 易 商 大 量 进 口 的 能 力, 当 前 央 行 货 币 政 策 有 针 对 性 的 放 松, 下 调 存 款 准 备 金 的 预 期 也 很 强 烈, 使 三 桶 油 有 更 充 足 的 资 金 进 口 石 油 我 们 认 为,2012 年 石 油 海 运 量 同 比 将 好 于 2011 年 水 平 三 盈 利 预 测 与 投 资 建 议 公 司 的 VLCC 运 力 将 是 未 来 业 绩 触 底 反 弹 的 有 效 保 证 目 前 公 司 存 在 三 大 催 化 剂 : 谨 慎 推 荐 合 理 估 值 : 首 次 评 级 3.0 元 交 易 数 据 ( ) 收 盘 价 2.19 近 12 个 月 最 高 / 最 低 3.6/1.86 总 股 本 ( 百 万 股 ) 流 通 股 本 ( 百 万 股 ) 流 通 股 比 例 85.42% 总 市 值 ( 亿 元 ) 流 通 市 值 ( 亿 元 ) 该 股 与 沪 深 300 走 势 比 较 分 析 师 分 析 师 : 策 略 分 析 师 : 张 琢 执 业 证 号 :S 联 系 人 : 孙 洪 湛 电 话 :(8610) sunhongzhan@mszq.com 联 系 人 : 于 杰 电 话 :(8610) yujie@mszq.com 相 关 研 究 本 公 司 具 备 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格, 请 务 必 阅 读 最 后 一 页 免 责 声 明 证 券 研 究 报 告 1

2 国 际 油 轮 运 输 价 格 反 弹 国 家 政 策 扶 持, 以 及 国 家 战 略 油 储 备 的 增 加 虽 然 今 年 公 司 业 绩 出 现 大 幅 增 长 的 可 能 性 不 大, 但 从 趋 势 上 看,2012 年 将 是 公 司 V 型 反 转 的 关 键 一 年 ; 随 着 国 内 经 济 的 企 稳 回 升 及 行 业 基 本 面 好 转, 油 轮 运 输 行 业 最 快 将 在 2013 年 进 入 业 绩 丰 收 期, 我 们 暂 给 予 谨 慎 推 荐 评 级,11-13 年 EPS 分 别 为 及 0.07 元, 对 应 PE 为 及 倍 四 风 险 提 示 大 盘 系 统 性 风 险 全 球 经 济 大 幅 回 落 盈 利 预 测 与 财 务 指 标 项 目 / 年 度 2010A 2011E 2012E 2013E 营 业 收 入 ( 百 万 元 ) 4,293 4,993 6,376 8,161 增 长 率 (%) 27.83% 16.30% 27.70% 28.00% 归 属 母 公 司 股 东 净 利 润 ( 百 万 元 ) 9 (510) (132) 245 增 长 率 (%) % % % % 每 股 收 益 ( 元 ) 0.01 (0.15) (0.04) 0.07 PE (14.57) (56.38) PB 资 料 来 源 : 民 生 证 券 研 究 所 长 航 油 运 (600087) 表 1: 截 止 2 月 20 日, 长 航 油 运 PB 估 值 低 于 行 业 中 值 水 平 自 由 流 通 市 市 盈 率 证 券 代 码 证 券 简 称 值 ( 前 复 权 ) 市 净 率 (TTM) [ 单 位 ] 亿 证 券 代 码 证 券 简 称 自 由 流 通 市 值 ( 前 复 权 ) [ 单 位 ] 亿 市 净 率 市 盈 率 (TTM) SH 中 国 远 洋 SH 长 航 油 运 SH 中 海 发 展 SH 宁 波 海 运 SH 中 海 海 盛 SZ 海 峡 股 份 SH 招 商 轮 船 SZ 长 航 凤 凰 SH 中 远 航 运 SH 亚 通 股 份 SH 中 海 集 运 SH 中 昌 海 运 中 值 表 2: 截 止 2011 年 3 季 报, 长 航 油 运 净 资 产 收 益 率 达 到 , 业 绩 处 于 历 史 最 低 水 平 证 券 代 码 证 券 简 称 净 资 产 收 益 率 RO E [ 单 位 ] % 净 利 润 / 营 业 总 收 入 [ 单 位 ] % 总 资 产 周 转 率 [ 单 位 ] 次 权 益 乘 数 ( 杜 邦 分 析 ) 归 属 母 公 司 股 东 的 净 利 润 占 比 [ 单 位 ] % SZ 长 航 凤 凰 SZ 海 峡 股 份 SH 中 海 发 展 SH 长 航 油 运 SH 中 昌 海 运 SH 中 远 航 运 SH 亚 通 股 份 SH 宁 波 海 运 SH 中 海 海 盛 SH 中 海 集 运 SH 招 商 轮 船 SH 中 国 远 洋 中 值 表 3:2009 年 年 运 力 发 展 情 况 表, 单 位 : 艘 / 万 吨 船 型 / 年 份 2009 年 底 2010 年 底 2011 年 底 2012 年 底 新 增 4/ / / /127.2 VLCC 小 计 5/ / / /546.8 运 力 占 比 44.68% 55.21% 65.10% 70.86% 新 增 7/33.7 6/ MR 小 计 27/ /155 33/155 33/155 运 力 占 比 37.97% 32.01% 24.05% 20.09% 其 他 油 轮 12/ / / /57.7 特 种 品 船 24/10 27/ / /12.2 合 计 运 力 68/ / / /771.7 资 料 来 源 : 公 司 资 料, 民 生 证 券 研 究 所 本 公 司 具 备 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格, 请 务 必 阅 读 最 后 一 页 免 责 声 明 证 券 研 究 报 告 2

3 图 1: 公 司 业 务 收 入 中 石 油 运 输 占 86.62% 图 2: 公 司 毛 利 率 中 乙 烯 运 输 最 高, 达 到 37.56% 长 航 油 运 (600087) 液 化 气 运 输, 2.06 乙 烯 运 输, 1.89 沥 青 运 输, 1.61 其 他, 0.70 内 部 抵 销, 化 工 品 运 输, 石 油 运 输, 资 料 来 源 :2011 年 3 季 报, 民 生 证 券 研 究 所 资 料 来 源 :2011 年 3 季 报, 民 生 证 券 研 究 所 图 3:BDTI 回 落, 但 CCBFI 原 油 仍 然 稳 定 上 涨 1,950 1, ,600 1,580 1,560 1,540 1,520 1,500 1,480 1,460 图 4:BCTI 回 落, 但 CCBFI 成 品 油 价 格 涨 幅 较 大 1,350 1, ,340 1,290 1,240 1, , ,140 原 油 运 输 指 数 (BDTI): 月 CCBFI: 原 油 : 月 成 品 油 运 输 指 数 (BCTI): 月 CCBFI: 成 品 油 : 月 图 5: 中 东 / 东 部 现 货 租 船 油 轮 运 量 超 过 均 值 21.8% 图 6: 中 东 / 西 部 现 货 租 船 油 轮 运 量 超 过 均 值 10.37% 油 轮 运 量 : 现 货 租 船 : 中 东 / 东 部 : 年 度 均 值 油 轮 运 量 : 现 货 租 船 : 中 东 / 西 部 : 年 度 均 值 图 7: 原 油 进 口 量 增 速 保 持 稳 定 图 8: 成 品 油 出 口 量 保 持 较 快 增 长 4,200 4,000 3,800 3,600 3,400 3,200 3, ,000 26,000 24,000 22,000 20,000 18,000 16,000 14,000 12,000 3,000 2,500 2,000 1,500 1, 进 口 数 量 : 成 品 油 : 年 度 进 口 数 量 : 原 油 : 年 度 出 口 数 量 : 成 品 油 : 年 度 出 口 数 量 : 原 油 : 年 度 本 公 司 具 备 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格, 请 务 必 阅 读 最 后 一 页 免 责 声 明 证 券 研 究 报 告 3

4 公 司 盈 利 数 据 预 测 利 润 表 资 产 负 债 表 项 目 ( 百 万 元 ) 2010A 2011E 2012E 2013E 项 目 ( 百 万 元 ) 2010A 2011E 2012E 2013E 一 营 业 总 收 入 4,293 4,993 6,376 8,161 货 币 资 金 1,306 1,830 2,162 2,747 减 : 营 业 成 本 3,813 5,216 6,259 6,885 应 收 票 据 营 业 税 金 及 附 加 应 收 账 款 销 售 费 用 预 付 账 款 2,612 3,214 4,177 5,189 管 理 费 用 其 他 应 收 款 财 务 费 用 存 货 资 产 减 值 损 失 其 他 流 动 资 产 加 : 投 资 收 益 流 动 资 产 合 计 4,609 5,883 7,420 9,228 二 营 业 利 润 27 (1,010) (485) 534 长 期 股 权 投 资 加 : 营 业 外 收 支 净 额 固 定 资 产 9,414 10,619 12,346 13,752 三 利 润 总 额 44 (912) (432) 590 在 建 工 程 3,332 3,680 3,635 3,928 减 : 所 得 税 费 用 41 (609) (363) 480 无 形 资 产 四 净 利 润 3 (302) (69) 109 其 他 非 流 动 资 产 归 属 于 母 公 司 的 利 润 9 (510) (132) 245 非 流 动 资 产 合 计 12,775 14,315 15,989 17,689 五 基 本 每 股 收 益 ( 元 ) 0.01 (0.15) (0.04) 0.07 资 产 总 计 17,383 20,198 23,409 26,917 短 期 借 款 1,437 3,887 5,127 6,372 主 要 财 务 指 标 应 付 票 据 项 目 ( 百 万 元 ) 2010A 2011E 2012E 2013E 应 付 账 款 EV/EBITDA 预 收 账 款 成 长 能 力 : 其 他 应 付 款 营 业 收 入 同 比 27.83% 16.30% 27.70% 28.00% 应 交 税 费 营 业 利 润 同 比 123.8% % -52.0% % 其 他 流 动 负 债 净 利 润 同 比 % % % % 流 动 负 债 合 计 2,818 4,241 5,630 6,909 营 运 能 力 : 长 期 借 款 8,116 9,664 11,435 13,490 应 收 账 款 周 转 率 其 他 非 流 动 负 债 存 货 周 转 率 非 流 动 负 债 合 计 8,384 10,022 11,912 14,032 总 资 产 周 转 率 负 债 合 计 13,000 14,263 17,542 20,941 盈 利 能 力 与 收 益 质 量 : 股 本 1,611 3,394 3,394 3,394 毛 利 率 11.2% -4.5% 1.8% 15.6% 资 本 公 积 1,494 1,494 1,494 1,494 净 利 率 0.2% -10.2% -2.1% 3.0% 留 存 收 益 1, 总 资 产 净 利 率 ROA 0.0% -1.6% -0.3% 0.4% 少 数 股 东 权 益 净 资 产 收 益 率 ROE 0.1% -5.9% -1.2% 1.8% 所 有 者 权 益 合 计 4,383 5,935 5,866 5,975 资 本 结 构 与 偿 债 能 力 : 负 债 和 股 东 权 益 合 计 17,383 20,198 23,408 26,916 流 动 比 率 资 产 负 债 率 74.8% 70.6% 74.9% 77.8% 现 金 流 量 表 长 期 借 款 / 总 负 债 62.4% 67.8% 65.2% 64.4% 项 目 ( 百 万 元 ) 2010A 2011E 2012E 2013E 每 股 指 标 : 经 营 活 动 现 金 流 量 (208) 7 每 股 收 益 0.01 (0.15) (0.04) 0.07 投 资 活 动 现 金 流 量 (2,982) (2,049) (2,286) (2,409) 每 股 经 营 现 金 流 量 (0.06) 0.00 筹 资 活 动 现 金 流 量 2,968 3,549 2,827 2,989 每 股 净 资 产 现 金 及 等 价 物 净 增 加 143 1, 资 料 来 源 : 公 司 公 告 民 生 证 券 研 究 所 本 公 司 具 备 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格, 请 务 必 阅 读 最 后 一 页 免 责 声 明 证 券 研 究 报 告 4

5 分 析 师 与 行 业 专 家 简 介 张 琢, 策 略 分 析 师, 中 国 人 民 银 行 研 究 生 部 金 融 学 硕 士, 对 外 经 济 贸 易 大 学 管 理 学 学 士 分 析 师 承 诺 作 者 具 有 中 国 证 券 业 协 会 授 予 的 证 券 投 资 咨 询 执 业 资 格 和 相 当 的 专 业 胜 任 能 力, 保 证 报 告 所 采 用 的 数 据 均 来 自 合 规 渠 道, 分 析 逻 辑 基 于 作 者 的 职 业 理 解, 通 过 合 理 判 断 并 得 出 结 论, 力 求 客 观 公 正, 结 论 不 受 任 何 第 三 方 的 授 意 影 响, 特 此 声 明 机 构 销 售 销 售 负 责 区 域 电 话 手 机 邮 箱 尹 瑭 北 京 郭 明 北 京 郭 楠 北 京 杜 婵 媛 北 京 杨 平 平 北 京 李 珊 珊 北 京 平 坷 上 海 张 瑜 鑫 上 海 陈 康 菲 上 海 朱 光 宇 上 海 汪 萍 上 海 钟 玲 上 海 郑 敏 上 海 王 溪 上 海 万 小 山 广 深 许 力 平 广 深 韦 珂 嘉 广 深 李 潇 广 深 马 炜 炎 广 深 王 仪 枫 广 深 本 公 司 具 备 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格, 请 务 必 阅 读 最 后 一 页 免 责 声 明 证 券 研 究 报 告 5

6 民 生 证 券 研 究 所 : 北 京 : 北 京 市 东 城 区 建 国 门 内 大 街 28 号 民 生 金 融 中 心 A 座 16 层 ; 上 海 : 浦 东 新 区 浦 东 南 路 588 号 ( 浦 发 大 厦 )31 楼 F 室 ; 深 圳 : 深 圳 市 福 田 区 深 南 大 道 7888 号 东 海 国 际 中 心 A 座 ; 免 责 声 明 本 报 告 仅 供 民 生 证 券 有 限 责 任 公 司 ( 以 下 简 称 本 公 司 ) 的 客 户 使 用 本 公 司 不 会 因 接 收 人 收 到 本 报 告 而 视 其 为 客 户 本 报 告 是 基 于 本 公 司 认 为 可 靠 的 已 公 开 信 息, 但 本 公 司 不 保 证 该 等 信 息 的 准 确 性 或 完 整 性 本 报 告 所 载 的 资 料 意 见 及 推 测 仅 反 映 本 公 司 于 发 布 本 报 告 当 日 的 判 断, 在 不 同 时 期, 本 公 司 可 发 出 与 本 报 告 所 刊 载 的 意 见 推 测 不 一 致 的 报 告, 但 本 公 司 没 有 义 务 和 责 任 及 时 更 新 本 报 告 所 涉 及 的 内 容 并 通 知 客 户 本 报 告 所 载 的 全 部 内 容 只 提 供 给 客 户 做 参 考 之 用, 并 不 构 成 对 客 户 的 投 资 建 议, 并 非 作 为 买 卖 认 购 证 券 或 其 它 金 融 工 具 的 邀 请 或 保 证 客 户 不 应 单 纯 依 靠 本 报 告 所 载 的 内 容 而 取 代 个 人 的 独 立 判 断 本 公 司 也 不 对 因 客 户 使 用 本 报 告 而 导 致 的 任 何 可 能 的 损 失 负 任 何 责 任 本 公 司 未 确 保 本 报 告 充 分 考 虑 到 个 别 客 户 特 殊 的 投 资 目 标 财 务 状 况 或 需 要 本 公 司 建 议 客 户 应 考 虑 本 报 告 的 任 何 意 见 或 建 议 是 否 符 合 其 特 定 状 况, 以 及 ( 若 有 必 要 ) 咨 询 独 立 投 资 顾 问 本 公 司 在 法 律 允 许 的 情 况 下 可 参 与 投 资 或 持 有 本 报 告 涉 及 的 证 券 或 参 与 本 报 告 所 提 及 的 公 司 的 金 融 交 易, 亦 可 向 有 关 公 司 提 供 或 获 取 服 务 本 公 司 的 一 位 或 多 位 董 事 高 级 职 员 或 / 和 员 工 可 能 担 任 本 报 告 所 提 及 的 公 司 的 董 事 本 公 司 及 公 司 员 工 在 当 地 法 律 允 许 的 条 件 下 可 以 向 本 报 告 涉 及 的 公 司 提 供 或 争 取 提 供 包 括 投 资 银 行 业 务 以 及 顾 问 咨 询 业 务 在 内 的 服 务 或 业 务 支 持 本 公 司 可 能 与 本 报 告 涉 及 的 公 司 之 间 存 在 业 务 关 系, 并 无 需 事 先 或 在 获 得 业 务 关 系 后 通 知 客 户 若 本 公 司 以 外 的 金 融 机 构 发 送 本 报 告, 则 由 该 金 融 机 构 独 自 为 此 发 送 行 为 负 责 该 机 构 的 客 户 应 联 系 该 机 构 以 交 易 本 报 告 提 及 的 证 券 或 要 求 获 悉 更 详 细 的 信 息 未 经 本 公 司 事 先 书 面 授 权 许 可, 任 何 机 构 或 个 人 不 得 更 改 或 以 任 何 方 式 发 送 传 播 或 复 印 本 报 告 本 公 司 版 权 所 有 并 保 留 一 切 权 利 所 有 在 本 报 告 中 使 用 的 商 标 服 务 标 识 及 标 记, 除 非 另 有 说 明, 均 为 本 公 司 的 商 标 服 务 标 识 及 标 记 本 公 司 具 备 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格, 请 务 必 阅 读 最 后 一 页 免 责 声 明 证 券 研 究 报 告 6