2010年银座股份公司债评级报告

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3 降的影响, 光伏行业产能过剩问题依然存在 ; 公司光伏产品销售阻滞, 经营业绩低于预期, 未来该业务板块仍将面临较大的经营压力 债务规模不断扩大 公司下游客户以建筑工程公司为主, 货款回收期较长, 使得公司资金压力加大 ; 随着业务规模的扩大, 公司债务规模持续增长, 偿债压力有所上升 2

4 基本分析 公司是国家火炬计划重点高新技术企业, 主要从事安防玻璃等特种玻璃和光伏建筑组件 (BIPV) 产品的研发 生产和销售, 其中安防玻璃是公司的核心业务板块 2013 年, 公司实现营业收入 4.00 亿元, 同比增长 11.87%, 其中安防玻璃 钢门窗防火型材 BIPV 收入分别为 2.63 亿元 0.77 亿元和 0.27 亿元, 业务收入占比分别为 65.61% 19.28% 和 6.66% 2014 年 1 季度, 公司实现营业收入 0.78 亿元, 同比下降 6.55%, 主要系公司部分安防玻璃项目尚未最终确认收入所致 图 1:2013 年公司收入结构 资料来源 : 公司年报 中诚信证评整理 作为玻璃深加工细分行业龙头, 公司受益于公共基础设施建设的大力推动, 主导产品安防玻璃及钢门窗防火型材继续保持稳定增长态势公司主导产品安防玻璃及钢门窗防火型材主要应用于大型公共建筑设施 ( 火车站 机场 体育馆 地铁 高档商业写字楼及地标建筑物 ), 这些大型基础设施的建设与政府的投资力度及商业地产景气度相关性较强 2013 年我国经济增速平稳, 城镇化建设稳步推进, 全国固定资产投资继续保持较快增速, 当年完成全社会固定资产投资总额 447,074 亿元, 同比增长 19.3%; 其中建筑业 文化体育和娱乐业以及水利 环境和公共设施管理业投资额分别为 3,737 亿元 5,251 亿元和 37,598 亿元, 同比分别增长 1.4% 23.0% 和 26.9% 在需求释放的带动下,2013 年全国房地产开发投资增速有所恢复, 全年完成投资 86,013 亿元, 其中办公楼投资总额 4,652 亿元, 同比增长 38.2%; 商业营业用房投资总额为 11,945 亿元, 同比增长 28.3% 公共基础设施建设继续保持较快速度增长为公司安防玻璃业务的发展提供了良好的外部环境 作为玻璃深加工细分行业龙头, 受上述利好因素影响, 公司核心业务继续保持稳定增长态势, 且盈利能力较强 2013 年, 公司安防玻璃及钢门窗防火型材合计实现销售收入 3.40 亿元, 同比增长 10.75%; 毛利率较上年上升 2.00 个百分点, 达到 38.97% 从销售区域来看, 华南地区依然是公司的重点业务领域, 销售占比达到 51.10%, 其次是华东市场, 销售占比为 23.79% 此外, 公司还积极开拓国际市场, 业务涉及区域包括欧美 日本 港台地区 东北亚 中东 东南亚等 30 多个国家及地区, 2013 年公司实现海外销售收入 0.73 亿元, 销售占比为 18.12% 产能方面, 公司吴江生产基地 180 万平方米特种玻璃生产线已于 2013 年 10 月建成完工, 加上汕头生产基地 120 万平方米产能, 公司已具备 300 万平方米特种玻璃生产能力, 能较好地满足现有业务需要, 同时新增的产能亦为将来安防玻璃市场的快速增长做好了准备 市场拓展方面, 公司一方面通过积极参与国家及行业标准的制订, 继续推进安防玻璃向民用市场渗透 ; 另一方面, 公司在选择优质经销商开展分销业务的同时, 亦强化了国内销售网点的建设和管理, 分别在南京 吴江设立了全资子公司, 将公司辐射范围由长三角地带扩展至北方大部分区域 总体来看, 公司安防玻璃业务保持良好发展态势, 未来随着建筑防火安全问题日益受到人们的重视以及安防玻璃逐步向民用市场渗透, 安防玻璃市场需求将进一步增长, 公司安防玻璃业务具有较好的发展空间 光伏产业利好政策出台, 多晶硅价格有所回升 ; 但公司光伏产品销售情况仍低于预期, 在一定程度上影响了其整体经营业绩 2013 年 2 月, 国家发改委价格司向光伏企业下发了 关于完善光伏发电价格政策通知, 意在补贴国内光伏电价 ; 当月, 国家电网公司发布 关于 3

5 做好分布式电源并网服务工作的意见 ;6 月中旬, 国家能源局召开促进光伏产业健康发展座谈会, 提出了 分布式光伏发电示范区工作方案 ( 草案 ) ; 7 月中旬, 国务院下发 关于促进光伏产业健康发展的若干意见, 明确 十二五 光伏发电装机容量将提高至 3,500 万千瓦, 并将进一步规范高效产能 完善支持政策 得益于上述政策的出台,2013 年国内主要光伏企业实现扭亏, 经营状况得到一定改善 相应地, 2013 年国内多晶硅出厂价格有所回升, 全年出厂均价为 万元 / 吨,2014 年第一季度出厂均价上涨至 万元 / 吨 图 2:2011~2014 年国内多晶硅出厂价走势 资料来源 : 中诚信资讯, 中诚信证评整理 作为光伏应用主要市场的德国 意大利等欧洲国家, 经过多年的应用普及, 其光伏产品需求空间已相对较小, 再加上欧债危机的影响, 国际市场需求增速逐渐放慢 而国内经济面临结构调整 增速放缓的局面, 光伏产品需求完全恢复尚需时日, 行业整体仍面临较大的挑战 2013 年公司光伏产品销售依然阻滞, 全年 BIPV 产品仅实现营业收入 0.27 亿元, 同比下降 40.38% 太阳能电池品方面, 由于光伏产品价格下跌幅度较大, 加上订单的减少, 公司所售的电池片价格已低于其成本, 为降低相关成本费用, 公司已将 50MW 太阳能电池片生产线停产 同时, 公司对光伏产品固定资产进行减值处理, 导致当期发生资产减值损失 0.22 亿元 总体看, 得益于政府的支持, 国内光伏行业有所回暖, 但受欧美主要光伏市场需求下降的影响, 光伏行业产能过剩问题依然存在 短期内公司光伏 业务仍将面临较大的经营压力 财务分析 以下分析基于分别经深圳市鹏城会计师事务所有限公司审计并出具标准无保留意见的 2011 年财务报告 国富浩华会计师事务所审计并出具标准无保留意见的 2012 年度财务报告 瑞华会计师事务所 ( 特殊普通合伙 ) 审计并出具标准无保留意见的 2013 年度财务报告, 以及未经审计的 2014 年第一季度财务报表, 所有数据均为期末合并报表数 资本结构随着业务规模的逐步扩大, 公司资产和负债规模大幅增长 截至 2013 年 12 月 31 日, 公司资产总计 亿元, 较 2012 年末增长 20.85%; 负债总额 5.86 亿元, 较上年末增长 70.20%, 主要系公司于 2013 年 3 月非公开发行 2.3 亿元的公司债券所致 截至 2014 年 3 月 31 日, 公司资产负债率为 42.61%, 较 2012 年末增长了 个百分点 ; 但与同行业其他上市公司相比, 公司资产负债率仍处于较低水平 图 3:2011~2014.Q1 公司资本结构 资料来源 : 公司定期报告, 中诚信证评整理 表 1: 截至 2014 年 3 月 31 日玻璃行业 部分上市公司资本结构比较 公司 总资产 ( 亿元 ) 资产负债率 (%) 南玻 A 福耀玻璃 中航三鑫 耀皮玻璃 金刚玻璃 秀强股份 资料来源 : 中诚信资讯, 中诚信证评整理 4

6 从债务期限结构看, 公司债权融资中短期债务 占比较高 截至 2013 年 12 月 31 日, 公司长短期 债务分别为 2.27 亿元和 2.49 亿元 2013 年非公开 发行公司债券的实施在一定程度上改善了其债务 期限结构, 但随着业务规模的扩大, 公司资金需求 持续上升,2014 年一季度, 公司短期债务增加至 3.05 亿元, 长短期债务比提高至 1.34, 短期债务压 力有所上升 表 2:2011~2014.Q1 公司长短期债务情况 项目 Q1 短期债务 ( 亿元 ) 长期债务 ( 亿元 ) 长短期债务比 注 : 长短期债务比 = 短期债务 / 长期债务 ; 资料来源 : 公司定期报告, 中诚信证评整理 总体来看, 随着业务规模的逐步扩大, 公司的 负债规模呈快速上升趋势,2013 年公司通过非公开 发行公司债券取得了一定比例的长期融资, 有效地 改善了债务期限结构 ; 加之负债规模仍处于适中水 平, 公司总体财务结构较为稳健 盈利能力 在光伏产品市场需求低迷, 新增产能未能发挥 出效益的情况下, 公司安防玻璃产品保持稳定增 长, 带动其整体收入水平持续上升 2013 年公司实 现营业收入 4.00 亿元, 同比增长 11.87%, 较上年 上升 9.23 个百分点 2014 年 1 季度, 公司取得营 业收入 0.78 亿元, 同比下降 6.55%, 主要系公司部 分项目尚未最终确认收入所致 2014 年 1 季度, 公司综合毛利率上升至 40.53%, 主要由于当期销售的安防玻璃中复合型高端类产 品占比较高, 利润空间有所上升 表 3:2013 年玻璃行业部分上市公司营业毛利率比较 公司 营业毛利率 (%) 福耀玻璃 金刚玻璃 南玻 A 耀皮玻璃 秀强股份 中航三鑫 7.40 资料来源 : 中诚信资讯, 中诚信证评整理 期间费用方面, 近年来公司期间费用随业务规模的扩张有所增加,2013 年合计为 1.03 亿元, 较上年增长 15.67%, 主要系公司于 2013 年发行公司债券, 利息支出规模增加所致 2013 年公司期间费用占营业收入的比率为 25.76%;2014 年 1 季度该比率进一步上升至 31.49%, 预计年末随着公司全年营业收入的确认, 公司期间费用占比将有所下降 图 5:2011~2014.Q1 公司三费分析 图 4:2011~2014.Q1 公司收入成本结构分析 资料来源 : 公司提供, 中诚信证评整理 毛利方面, 2013 年公司营业毛利率为 34.96%, 较上年小幅上升 0.27 个百分点, 总体毛利率水平较为稳定, 且处于同行业较高水平 5 资料来源 : 公司提供, 中诚信证评整理 公司的利润总额主要由经营性业务利润构成, 在营业收入和毛利率保持相对稳定的情况下,2013 年公司经营性业务利润为 0.34 亿元, 同比增长 10.48%; 但由于公司对光伏产品固定资产进行减值 处理, 导致当期发生资产减值损失 0.22 亿元, 公司 全年利润总额为 0.14 亿元, 同比下降 54.62% 受 此影响, 公司净利润亦下滑至 0.12 亿元 2014 年 1~3 月, 公司实现净利润 0.06 亿元, 同比下降 28.43% 现金获取方面,2013 年公司经营活动产生现金 净流入为 0.31 亿元, 较上年减少 1.52 亿元, 主要

7 系公司订单量有所增加, 购买原材料等支出规模增大以及部分资金尚未回笼所致 同期, 公司实现 EBITDA0.88 亿元, 整体现金获取能力较强 2014 年 1 季度, 公司实现 EBITDA0.18 亿元 图 6:2011~2014.Q1 公司 EBITDA 变化趋势 数据来源 : 公司提供, 中诚信证评整理 总体来看, 虽然公司光伏产品销售阻滞, 新增产能所产生的效益低于预期, 在一定程度上影响了公司的整体经营业绩, 但其主导产品安防玻璃发展态势良好, 带动公司收入水平稳步提升 作为玻璃深加工行业龙头企业之一, 公司整体盈利能力在同类上市公司中处于较好水平 未来随着公司加大安防产品的市场推广力度, 进一步加强营销网络建设, 其有望继续保持稳定的盈利水平 偿债能力随着业务规模的增长和募投项目的推进, 公司债务规模整体呈上升趋势,2013 年公司总债务为 4.76 亿元, 总资本化率也随之上升为 35.69% 2014 年一季度末, 随着银行借款总额的增加, 公司总债务规模进一步上升至 5.32 亿元, 债务压力有所增加 现金流偿付能力方面, 在经营性现金净流入量下降和债务规模上升的情况下,2013 年公司经营净现金流 / 总债务下降至 0.06, 现金流对债务的覆盖能力有所弱化 截至 2013 年 12 月 31 日, 公司经营活动净现金利息倍数和 EBITDA 利息倍数分别为 1.03 倍和 2.95 倍, 现金流和盈利所得对债务本息的覆盖能力有所下降,2014 年 1 季度末, 公司总债务 /EBITDA 进一步上升至 7.49 倍 表 4:2011~2014.Q1 公司偿债能力分析 Q1 总债务 ( 亿元 ) 长期债务 ( 亿元 ) EBITDA( 亿元 ) EBITDA 利息倍数 (X) 总债务 / EBITDA(X) 经营活动净现金 / 利息支出 (X) 经营活动净现金 / 总债务 (X) 资产负债率 (%) 总资本化比率 (%) 注 : 公司 2014 年 1 季度总债务 /EBITDA 经年化处理 ; 资料来源 : 公司定期报告, 中诚信证评整理 或有负债方面, 截至 2013 年 12 月 31 日, 公 司担保余额为 1.50 亿元, 全部为对控股子公司的担 保, 担保余额占公司所有者权益的 17.50%, 考虑到 该项担保余额相对较小, 公司面临的或有风险较 低 整体而言, 受光伏产品销售阻滞 公司计提相 关资产减值准备以及利息支出规模增大等因素影 响, 公司盈利水平较上年有所下滑 随着业务规模 的扩大, 公司总债务水平继续保持上升态势, 偿债 压力有所加大 但鉴于公司负债水平仍处于较低水 平, 主营业务初始获利空间较高, 公司整体偿债能 力较强 结论 综上, 中诚信证评维持本次公司债券信用等级 A +, 维持主体信用 等级 A +, 评级展望稳定 6

8 附一 : 股权结构图 ( 截至 2014 年 3 月 31 日 ) 庄大建 60.00% 汕头市金刚玻璃实业有限公司 26.91% 100% 100% 100% 100% 100% 广东金刚玻璃科技 ( 香港 ) 有限公司 深圳市金刚玻璃光伏建筑科技有限公司 北京金刚盾防爆科技有限公司 上海金刚玻璃防火科技有限公司 南京金刚防火科技有限公司 100% 30% 70% 香港凤凰高科技投资有限公司 广东金刚特种玻璃工程有限公司 25% 75% 吴江金刚玻璃科技有限公司 40% 60% 吴江金刚防火钢型材有限公司 7

9 附二 : 主要财务数据及指标 财务数据 ( 单位 : 万元 ) Q1 货币资金 32, , , , 应收账款净额 8, , , , 存货净额 5, , , , 流动资产 55, , , , 长期投资 固定资产合计 47, , , , 总资产 105, , , , 短期债务 17, , , , 长期债务 , , 总债务 ( 短期债务 + 长期债务 ) 17, , , , 总负债 22, , , , 所有者权益 ( 含少数股东权益 ) 82, , , , 营业总收入 34, , , , 三费前利润 12, , , , 投资收益 净利润 4, , , 息税折旧摊销前盈余 EBITDA 9, , , , 经营活动产生现金净流量 4, , , , 投资活动产生现金净流量 -21, , , , 筹资活动产生现金净流量 1, , , , 现金及现金等价物净增加额 -14, , , 财务指标 Q1 营业毛利率 (%) 所有者权益收益率 (%) EBITDA/ 营业总收入 (%) 速动比率 (X) 经营活动净现金 / 总债务 (X) 经营活动净现金 / 短期债务 (X) 经营活动净现金 / 利息支出 (X) EBITDA 利息倍数 (X) 总债务 / EBITDA(X) 资产负债率 (%) 总债务 / 总资本 (%) 长期资本化比率 (%) 注 : 长期投资 = 可供出售金融资产 + 持有至到期投资 + 长期股权投资固定资产合计 = 投资性房地产 + 固定资产 + 在建工程 + 工程物资 + 固定资产清理 + 生产性生物资产 + 油气资产三费前利润 = 营业总收入 - 营业成本 - 营业税金及附加 8

10 附三 : 基本财务指标的计算公式营业毛利率 =( 营业收入 - 营业成本 )/ 营业收入 EBIT( 息税前盈余 )= 利润总额 + 计入财务费用的利息支出 EBITDA( 息税折旧摊销前盈余 )= EBIT+ 折旧 + 无形资产摊销 + 长期待摊费用摊销成本费用率 =( 营业成本 + 管理费用 + 财务费用 + 营业费用 )/ 营业收入所有者权益收益率 = 净利润 / 期末所有者权益总资本回报率 = EBIT /( 总债务 + 所有者权益合计 ) 收现比 = 销售商品 提供劳务收到的现金 / 营业收入盈利现金比率 = 经营活动净现金流 / 净利润应收账款周转率 = 营业收入 / 应收账款平均余额存货周转率 = 营业成本 / 存货平均余额流动资产周转率 = 营业收入 / 流动资产平均余额流动比率 = 流动资产 / 流动负债速动比率 =( 流动资产 - 存货 )/ 流动负债保守速动比率 =( 货币资金 + 应收票据 + 交易性金融资产 )/ 流动负债短期债务 = 短期借款 + 应付票据 + 交易性金融负债 + 一年内到期的非流动负债长期债务 = 长期借款 + 应付债券总债务 = 长期债务 + 短期债务总资本 = 总债务 + 所有者权益合计总资本化比率 = 总债务 /( 总债务 + 所有者权益合计 ) 长期资本化比率 = 长期债务 /( 长期债务 + 所有者权益合计 ) 货币资金等价物 = 货币资金 + 交易性金融资产 + 应收票据净债务 = 总债务 - 货币资金等价物资产负债率 = 负债合计 / 资产合计经营活动净现金 / 利息支出 = 经营活动净现金流 /( 计入财务费用的利息支出 + 资本化利息支出 ) EBITDA 利息倍数 = EBITDA /( 计入财务费用的利息支出 + 资本化利息支出 ) 经营性业务利润 = 营业收入 - 营业成本 - 营业税金及附加 - 销售费用 - 管理费用 - 财务费用 9

11 附四 : 信用等级的符号及定义 债券信用评级等级符号及定义等级符号 AAA 债券信用质量极高, 信用风险极低 AA 债券信用质量很高, 信用风险很低 含义 A BBB BB B CCC CC 债券信用质量较高, 信用风险较低债券具有中等信用质量, 信用风险一般债券信用质量较低, 投机成分较大, 信用风险较高债券信用质量低, 为投机性债务, 信用风险高债券信用质量很低, 投机性很强, 信用风险很高债券信用质量极低, 投机性极强, 信用风险极高 C 债券信用质量最低, 通常会发生违约, 基本不能收回本金及利息注 : 除 AAA 级和 CCC 级以下 ( 不含 CCC 级 ) 等级外, 每一个信用等级可用 + - 符号进行微调, 表示信用质量略高或略低于本等级 主体信用评级等级符号及定义等级符号含义 AAA 受评主体偿还债务的能力极强, 基本不受不利经济环境的影响, 违约风险极低 AA 受评主体偿还债务的能力很强, 受不利经济环境的影响较小, 违约风险很低 A BBB BB B CCC CC 受评主体偿还债务的能力较强, 较易受不利经济环境的影响, 违约风险较低受评主体偿还债务的能力一般, 受不利经济环境影响较大, 违约风险一般受评主体偿还债务的能力较弱, 受不利经济环境影响很大, 有较高违约风险受评主体偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境, 违约风险很高受评主体偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境, 违约风险极高受评主体在破产或重组时可获得的保护较小, 基本不能保证偿还债务 C 受评主体不能偿还债务注 : 除 AAA 级和 CCC 级以下 ( 不含 CCC 级 ) 等级外, 每一个信用等级可用 + - 符号进行微调, 表示信用质量略高或略低于本等级 评级展望的含义 正面负面稳定待决 表示评级有上升趋势表示评级有下降趋势表示评级大致不会改变表示评级的上升或下调仍有待决定 评级展望是评估发债人的主体信用评级在中至长期的评级趋向 给予评级展望时, 中诚信证评会考虑 中至长期内可能发生的经济或商业基本因素的变动 10

AA+ AA % % 1.5 9

AA+ AA % % 1.5 9 2014 14 01 124753 2014 6 23 AA+ AA+ 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2011-2013 9.18 6.54 4.67 6.80 12 56.64% 1.5 9 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2013

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