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篡央荣
5 years ago
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1 跟踪报告刘荣王轶铭中国卫星 (6118.SH)/27.45 元 21 年 2 月 1 日业绩增长无忧, 拓展航天产业链雄心初显工业航天军工目标估值 :33-36 元强烈推荐 -A( 维持 ) 基础数据上证综指 2949 总股本 ( 万股 ) 已上市流通股 ( 万股 ) 总市值 ( 亿元 ) 97 流通市值 ( 亿元 ) 47 每股净资产 (MRQ) 4.6 ROE(TTM) 11.8 资产负债率 52.9% 主要股东中国航天科技集团公司主要股东持股比例 51.3% 股价表现 % 1m 6m 12m 绝对表现相对表现 (%) 8 中国卫星沪深 Feb-9 Jun-9 Sep-9 Jan-1 相关报告 1 中国卫星(6118)- 卫星产业龙头, 把握长期投资价值 28/1/7 2 中国卫星(6118)- 被低估的航天核心资产 29/7/28 3 中国卫星(6118)- 高增长依旧, 风景这边独好 28/1/3 4 中国卫星(6118)- 北斗卫星成功发射公司将受益北斗 2 代组网 29/4/15 5 中国卫星(6118)- 利润稳定增长产品符合装备发展趋势 29/1/29 公司披露了 9 年年报, 全年实现营业收入 24 亿, 同比上升 21% 实现归属母公司所有者净利润 1.96 亿, 同比增加 12% EPS 为.56 元, 与我们预期基本一致拟实施 1 股转增 1 股送.5 元分配方案维持强烈推荐 -A 投资评级公司卫星制造业务发展前景良好估计公司 9 年实现销售收入约 16 亿, 同比增长 13-15% 左右微小卫星业务也在报告期产生 5 万收入小卫星和微小卫星符合现代卫星产业的发展趋势, 并具备消耗品的特点, 在对地观测海洋监控环境减灾等方面可以发挥重要作用我国将在上述领域持续增加投入预计公司卫星制造业务将保持 15% 以上的稳定增长速度 ; 公司卫星应用业务进入快速发展期 9 年公司卫星应用业务保持了 3% 以上的增速业务结构占比也提高到 33% 左右在 21 年, 数据链系统依然将保持高速增长北斗二代第一期工程将在 212 年组网, 届时公司导航产品将出现爆发式的增长公司在卫星通信动中通卫星遥感卫星图像传输等应用领域储备项目逐步产生效益卫星应用业务将继续保持较高的增长速度 ; 产业链延伸的雄心将增加公司对资本运作需要成立天津恒电空间电源有限公司, 公司开始向航天制造产业链上游延伸, 正式进入了航天器部件关键分系统制造领域收购航天量子的股份同时也表明公司扩大卫星遥感业务领域, 持续向航天产业下游拓展的战略十分清晰注入大股东的相关资产和通过资本市场募集资金实施并购都是实现产业链延伸的可能选项预计 21 年公司资本运作的概率在增大 ; 重申强烈推荐 -A 投资评级 : 公司近期股价表现良好, 已经到达 9 年 1 月报告给出的目标价公司拥有高垄断性航天核心资产, 随着产业链延伸, 资产整合预期不断增强相信在基本面保持良好增长的同时, 估值水平随时间推移会逐步提高我们曾经在 9 年 7 月深度报告给出 DCF 模型结果为 34 元预计年 EPS 分别是元, 按航天军工板块平均估值水平, 上调 6 个月目标价为元, 维持强烈推荐 -A 投资评级财务数据与估值会计年度 E 211E 212E 主营收入 ( 百万元 ) 同比增长 97% 21% 2% 22% 24% 营业利润 ( 百万元 ) 同比增长 91% 4% 26% 21% 26% 净利润 ( 百万元 ) 同比增长 1% 12% 2% 21% 26% 每股收益 ( 元 ) PE PB 资料来源 : 招商证券

2 一收入和利润保持稳定增长中国卫星 (6118) 披露了 9 年年报, 9 年全年实现营业收入 24.7 亿元, 比去年同期上升 2.7% 公司 9 年实现归属母公司所有者的净利润为 1.96 亿, 同比增加 11.6% EPS 为.56 元, 与我们的预期基本一致公司拟实施每 1 股转增 1 股派.5 元的分配方案表 1: 中国卫星 9 年业绩回顾 ( 百万元 ) 27 年 28 年 29 年同比营业收入 % 营业毛利 % 营业费用 % 管理费用 % 财务费用投资收益 27-1 营业利润 % 所得税 % 归属母公司净利润 % EPS( 元 ) % 资料来源 : 公司公告, 招商证券研发中心 ; 注 7 8 年 EPS 按 9 年的股本进行了摊薄小卫星业务发展前景良好我们估计公司卫星制造业务 9 年实现销售收入约 16 亿, 同比增长 13-15% 左右同时, 微小卫星业务也在报告期产生 5 万收入多颗在研型号任务顺利实施, 实践十一号 1 星遥感卫星七号希望一号卫星等 3 颗卫星成功发射, 环境一号 A/B 卫星成功在轨交付, 并有十余颗卫星在轨稳定运行在前面一系列的报告中, 我们指出小卫星符合当前卫星制造产业的发展趋势, 特别强调了小卫星作为消耗品的特点我国将继续发挥小卫星在对地观测海洋监控环境减灾等方面的重要作用, 持续增大资金投入因此, 预计公司卫星制造业务将保持 1%-15% 以上的稳定增长速度, 毛利率水平稳定在 11% 左右图 1: 中国卫星业务结构 4 百万 35 卫星应用小卫星制造 E 211E 数据来源 : 公司公告招商证券研发中心卫星应用业务进入快速发展期 9 年公司卫星应用业务保持了 3% 以上的增速, 业务敬请阅读末页的重要说明 Page 2

3 结构占比也提高到 33% 左右未来几年, 公司在卫星通信动中通卫星遥感卫星图像传输等应用领域储备的项目逐步产生效益数据链系统依然将保持高速增长北斗二代第一期工程将在 212 年组网, 届时公司的导航产品将出现爆发式的增长由于我国正处在卫星应用产业化初期阶段, 公司卫星应用业务能够继续保持较高的增长速度, 在整个业务结构中占比将未来 5 年内逐步提高到 5% 图 2: 中国卫星期间费用率和利润率 25% 2% 营业费用率财务费用率管理费用率净利润率 15% 1% 5% % 5% E 211E 数据来源 : 招商证券研发中心整理费用率和利润率基本保持稳定公司财务状况良好, 公司占有国内小卫星制造领域近 1% 的市场份额, 特殊部门和政府是公司的主要客户垄断地位可以给公司带来额外的竞争优势分析公司的负债结构可以发现, 应付帐款和预收帐款占公司负债 9% 以上公司可以通过应付款和预收款占用其它单位和公司的资金, 减轻自身财务负担公司财务费用率一直为负营业费用率管理费用率和净利润率基本保持稳定图 3: 中国卫星负债结构百万应付款 + 预收款总负债数据来源 : 招商证券研发中心整理敬请阅读末页的重要说明 Page 3

4 二公司开始拓展航天产业链中国卫星目前已经形成了卫星研制和卫星应用两大业务领域, 为了拓展产业规模, 形成新的经济增长点, 公司加快了向产业链上下游延伸的步伐 9 年公司成立天津恒电空间电源有限公司, 以及收购航天量子股权就是展示公司拓展产业链雄心的最佳例证公司进入航天器部件制造关键领域公司运用募集资金 7 万元与天津电源研究所合资成立了天津恒电空间电源有限公司 ( 以下简称天津恒电 ), 天津恒电是公司的控股子公司新公司将主要从事空间电源产品的设计开发生产制造和销售主要产品包括 : 太阳单体电池及方阵单体电池及电池组等电源分系统是占现代小卫星整星比重最大的分系统, 比重约在 15%-3% 这意味着, 公司开始向航天制造产业链的上游延伸, 正式进入了航天器部件关键分系统制造领域图 4: 现代小卫星的结构现代小卫星卫星平台任务载荷星载计算机电源系统姿态与轨道控制推进系统测控系统温控系统结构与机构通信对地观测导航定位空间科学和技术试验数据来源 : 招商证券研发中心整理收购航天量子打造卫星遥感业务 9 年公司还出资 86 万元, 收购武汉正太所持有的航天量子 4% 股权收购完成后, 航天量子将成为公司全资子公司, 依托中国卫星以及大股东空间技术研究院与特定用户的良好关系, 航天量子可以承接原来不能承担的敏感任务公司扩大卫星遥感业务领域, 持续向航天产业下游拓展的战略十分清晰拓展产业链将增加公司对资本运作的需要公司已经初步显示了在航天产业链上拓展的雄心, 相信随着这个过程不断深化, 公司在资本运作方面的需求也逐步增加与此同时, 作为空间技术研究院唯一的上市平台, 大股东旗下的其他单位的产业化项目, 也为公司后续的资本运作提供了可能例如, 空间技术研究院西安分院在西安总投资 25 亿元, 建设周期 3 年的中国目前最大的空间飞行器有效任务载荷研制和产业化项目, 未来也不排除注入公司的可能总体而言, 注入大股东的相关资产和通过资本市场募集资金实施并购都是产业链延伸的可能选项公司 7 年配股资金募集资金 11.8 亿元已经使用了 1.6 亿元, 我们认为 21 年公司资本运作的概率在增大敬请阅读末页的重要说明 Page 4

5 三盈利预测和投资建议 1 业绩预测假设表 2: 公司主营业务收入及盈利预测收入 E 211E 小卫星制造 ( 百万 ) 93 1,12 1,396 1,68 1,849 2,182 YOY 12% 38% 15% 15% 18% 毛利率 11% 11% 11% 11% 11% 11% 卫星应用 ( 百万 ) ,46 1,36 YOY 48% 22% 33% 31% 3% 毛利率 28% 23% 23% 22% 22% 21% 合计 1,234 1,52 1,994 2,47 2,896 3,542 YOY 22% 33% 21% 2% 22% 毛利率 16% 15% 15% 15% 15% 15% 资料来源 : 公司公告, 招商证券研发中心注 : 本表年的营业收入是根据公司公告模拟注入航天恒星和 53 所后的情况 2 相对估值水平目前, 航天军工板块 21 年估值水平在 47 倍 PE 左右公司估值低于整个板块的平均水平市场一直以来认为公司没有资本运作的主题, 所以, 给与公司估值水平较低我们的观点是 : 国防军工资产证券化的趋势已经不可避免, 我们预计在未来 3-5 年内, 航天系统的核心资产也将逐步进入上市公司这意味着, 随着时间的推移, 公司资产注入预期会越来越强, 估值水平也会逐步提高表 3: 国内航天军工重点上市公司估值比较表股票名称 2.9 收盘价 8EPS 9EPS (E) 1EPS (E) 8PE 9PE 1PE PB ROE (TTM) 市值 ( 亿 ) 中国卫星 % 97 西飞国际 % 321 洪都航空 % 112 成发科技 % 33 航空动力 % 145 哈飞股份 % 79 中航重机 % 17 中航光电 % 51 中兵光电 % 111 航天电子 % 96 平均 % 1151 资料来源 :WIND, 招商证券研发中心 ; 注 : 中国卫星航天电子中兵光电 9 年 EPS 是年报值,21 年后的 EPS 预测未考虑配股分红影响敬请阅读末页的重要说明 Page 5

6 3 投资建议 : 强烈推荐 -A 公司近一段时间股价表现良好, 已经到达 9 年 1 月报告给出的目标价公司拥有高垄断性的航天核心资产, 随着产业链的延伸, 资产整合预期不断增强有理由相信, 公司在基本面保持良好增长的同时, 估值水平也将随时间推移逐步提高我们曾经在 9 年 7 月深度报告被低估的航天核心资产给出 DCF 模型结果为 34 元预计年 EPS 分别是元, 按航天军工板块平均估值水平, 上调 6 个月目标价为元, 维持强烈推荐 -A 投资评级图 5: 中国卫星历史 PE Band 图 6: 中国卫星历史 PB Band ( 元 ) Feb-7 Aug-7 Feb-8 Aug-8 Feb-9 Aug-9 6x 5x 4x 3x 2x ( 元 ) Feb-7 Aug-7 Feb-8 Aug-8 Feb-9 Aug-9 8.x 7.1x 6.1x 5.1x 4.1x 资料来源 : 招商证券研发中心资料来源 : 招商证券研发中心 4 风险因素航天发射具备高风险, 任一次航天发射的挫折均会对航天产业带来负面影响参考报告 : 1 中国卫星(6118)- 卫星产业龙头, 把握长期投资价值 28/1/7 深度报告, 本篇报告对公司做了全面介绍并首次用 DCF 模型探讨了公司的估值 2 中国卫星(6118)- 被低估的航天核心资产 29/7/28 深度报告, 根据最新经济参数对 DCF 模型的结果进行修正, 介绍全球卫星产业现状和公司在数据链产品上进展 3 中国卫星(6118)- 利润稳定增长产品符合装备发展趋势 29/1/28 介绍公司数据链产品动中通指挥车产品小卫星制造业务已经受益于我军无人机部队和卫星通讯数据传输的快速发展说明公司主要产品符合我军装备信息化发展的趋势敬请阅读末页的重要说明 Page 6

7 附 : 财务预测表资产负债表利润表单位 : 百万元 E 211E 212E 单位 : 百万元 E 211E 212E 流动资产营业收入现金营业成本交易性投资营业税金及附加应收票据营业费用应收款项管理费用其它应收款财务费用 (23) (15) (16) (19) (23) 存货资产减值损失 4 11 其他公允价值变动收益非流动资产投资收益 (1) 长期股权投资 1 营业利润固定资产营业外收入 5 无形资产营业外支出 2 其他利润总额资产总计所得税流动负债净利润短期借款少数股东损益应付账款母公司所有者净利润预收账款 EPS( 元 ) 其他长期负债主要财务比率长期借款 E 211E 212E 其他年成长率负债合计营业收入 97% 21% 2% 22% 24% 股本营业利润 91% 4% 26% 21% 26% 资本公积金净利润 1% 12% 2% 21% 26% 留存收益获利能力少数股东权益毛利率 15.5% 14.9% 15.% 14.9% 15.1% 母公司所有者权益净利率 8.8% 8.1% 8.1% 8.% 8.1% 负债及权益合计 ROE 12.% 12.1% 13.1% 14.3% 16.% ROIC 1.6% 1.7% 12.1% 13.2% 14.8% 现金流量表偿债能力单位 : 百万元 E 211E 212E 资产负债率 47.% 52.9% 52.3% 54.5% 56.7% 经营活动现金流净负债比率.2% 1.6% 1.3% 1.1% 1.% 净利润流动比率折旧摊销速动比率财务费用 (16) (19) (23) 营运能力投资收益资产周转率营运资金变动 (112) 存货周转率其它应收帐款周转率投资活动现金流 (753) (158) (38) (6) (8) 应付帐款周转率资本支出 (6) (6) (8) 每股资料 ( 元 ) 其他投资 22 每股收益筹资活动现金流 (28) 21 (78) (66) (85) 每股经营现金借款变动 (6) 每股净资产普通股增加每股股利资本公积增加估值比率股利分配 (7) (85) (17) PE 其他 (1) PB 现金净增加额 (357) EV/EBITDA 资料来源 : 公司报表招商证券敬请阅读末页的重要说明 Page 7

8 分析师简介刘荣, 管理工程专业硕士机械工程专业学士, 五年机械行业研究经验, 现任招商证券研发中心研究副董事曾获新财富机械行业最佳分析师 29 年第一名,27 年第二名,28 年第五名 ;29 年证券市场周刊水晶球奖机械行业最佳分析师第一名王轶铭, 南京航空航天大学空气动力学学士湖南大学精算专业硕士,5 年航天航空国防科研工作经历, 通过北美产险精算师考试 EXAM1-5, 航天军工行业分析师分析师承诺负责本研究报告全部或部分内容的每一位证券分析师, 在此申明, 本报告清晰准确地反映了分析师本人的研究观点本人薪酬的任何部分过去不曾与现在不与, 未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关投资评级定义公司短期评级以报告日起 6 个月内, 公司股价相对同期市场基准 ( 沪深 3 指数 ) 的表现为标准 : 强烈推荐 : 公司股价涨幅超基准指数 2% 以上审慎推荐 : 公司股价涨幅超基准指数 5-2% 之间中性 : 公司股价变动幅度相对基准指数介于 ±5% 之间回避 : 公司股价表现弱于基准指数 5% 以上公司长期评级 A: 公司长期竞争力高于行业平均水平 B: 公司长期竞争力与行业平均水平一致 C: 公司长期竞争力低于行业平均水平行业投资评级以报告日起 6 个月内, 行业指数相对于同期市场基准 ( 沪深 3 指数 ) 的表现为标准 : 推荐 : 行业基本面向好, 行业指数将跑赢基准指数中性 : 行业基本面稳定, 行业指数跟随基准指数回避 : 行业基本面向淡, 行业指数将跑输基准指数免责条款本报告中的信息均来源于公开资料, 我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证报告中的内容和意见仅供参考, 并不构成对所述证券买卖的出价或征价我公司及其雇员对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责我公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易, 还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务本报告仅向特定客户传送, 版权归招商证券所有未经我公司书面许可, 任何机构和个人均不得以任何形式翻版复制引用或转载敬请阅读末页的重要说明 Page 8

AA+ AA % % 1.5 9

AA+ AA % % 1.5 9 2014 14 01 124753 2014 6 23 AA+ AA+ 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2011-2013 9.18 6.54 4.67 6.80 12 56.64% 1.5 9 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2013