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1 2008 年 8 月 29 日推荐航运业 中金公司研究部分析员 : 杨鑫,CFA yangxin@cicc.com.cn 联系人 : 聂迪中 niedz@cicc.com.cn (8610) 中国远洋 (601919/15.63 元 ) 业绩符合预期, 把握交易性机会 主要财务指标 ( 人民币百万元 ) 2007A 2008E 2009E 2010E 营业收入 93, , , ,307 (+/-%) 营业利润 24,226 32,896 29,684 25,208 (+/-%) 利润总额 25,406 33,446 30,104 25,578 (+/-%) 净利润 19,085 26,798 23,880 19,861 (+/-%) 摊薄每股盈利 -A( 元 ) (+/-%) 摊薄每股盈利 -H( 元 ) (+/-%) 市盈率 -A 市盈率 -H 市净率 -A 市净率 -H 净负债权益比 (%) 净资产收益率 (%) 股票代码 1919.HK CH 当前股价 HK$14.78 CNY 日成交量 ( 百万股 ) 周最高 / 最低 HK$40.8/12.6 Rmb68.4/13.91 总市值 ( 百万元 ) 152,703 总股本 ( 百万股 ) 10,216 流通股本 ( 百万股 ) 2,581 1,784 主要股东 (%) 中远集团 (53.57%) 近期股价表现 % 上证综指 中国远洋 -A 资料来源 : 公司数据, 彭博资讯, 中金公司研究部 要点 : 半年报业绩完全符合预期 : 第二季度净利润实现环比增长 31%, 实现完全摊薄后的每股收益为 0.79 元 上半年营业收入和净利润分别同比增长 50% 和 101%, 对应完全摊薄后的每股盈利 1.39 元, 实现我们全年盈利预测的 53% 干散货业务依靠运价提升带动盈利增长, 贡献净利润的 88%, 利润增长的 90%, 集运 码头和物流业务分别贡献净利润的 4% 6% 和 2% 维持对干散货市场 年向下走势判断不变, 预计四季度 BDI 将有反弹 : 考虑到中国的固定资产投资增速将放缓, 我们预计 年的干散货市场需求增速分别为 6.6% 6.0% 和 5.5%, 而即使假设 年 40% 船舶延迟交付, 运力供给增速 年仍分别为 4.7% 7.8% 和 10.1%,09-10 年将出现较明显的供过于求现象 就近期走势来看, 若 8-9 月铁矿石进口量有所减少, 压港问题得以解决的话, 随着北半球粮食收获季节和冬季煤炭运输旺季的到来, 四季度干散货运价仍有走高的趋势 09 年干散货租船量和租船利润率尚未确定 : 公司干散货业务盈利取决于三个变量 : 自有船实现运价 租船量和租船实现利润率 我们认为在市场下行时, 公司通过优秀的管理, 主要是通过拉长租赁船的租赁时间来控制租船成本, 同时抓住时机将船租出去, 是有可能保证租船利润率维持高位的 但是市场下行时, 其自有船实现运价将较难保证, 且更重要的是, 公司会控制风险敞口, 则租船量也较难保持, 否则风险将加大 就目前来看, 公司 09 年租船量和租船利润率尚待 08 年后几个月来确定 把握交易性机会, 提示 09 年风险, 暂维持 推荐 评级 : 目前公司 A 股估值为 08 年 6 倍市盈率,2.4 倍市净率 ;H 股估值为 08 年 4.6 倍市盈率和 2 倍市净率, 与国际可比干散货公司 08 年平均 6.9 倍市盈率相比有折扣 不过从历史来看, 国际可比干散货公司在周期的不同阶段市盈率变化范围为 3-13 倍, 市净率的变化范围为 倍, 由于我们预计 年干散货市场将进入下行周期, 因此盈利和估值的压力都将加大 我们维持之前观点, 建议把握 08 年运价波动带来的交易性机会, 同时提示 09 年风险, 考虑到公司目前估值比可比公司有一定吸引力, 暂维持 推荐 评级 就 H 股而言, 参考太平洋航运和中外运航运的估值水平, 给予目标价格 17 元

2 表 1: 中国远洋 08 年上半年业绩摘要 ( 采用完全摊薄后每股收益 ) ( 人民币百万元 ) 1Q08 2Q08 1H07 2H07 1H A 2008E 2009E 2010E 营业收入 28,025 34,138 41,420 52,460 62,163 93, , , ,307 同比增长率 n.a n.a n.a n.a 50% n.a 19% -3% -1% 环比增长率 n.a 22% n.a 27% 18% n.a n.a n.a n.a 营业成本 18,693 23,561 31,686 36,580 42,254 68,265 75,078 76,238 80,327 同比增长率 n.a n.a n.a n.a 33% n.a 10% 2% 5% 环比增长率 n.a 26% n.a 15% 16% n.a n.a n.a n.a 营业毛利 9,075 10,323 9,316 15,377 19,398 24,693 35,479 31,423 25,915 毛利率 32% 30% 22% 29% 31% 26% 32% 29% 24% 同比增长率 n.a n.a n.a n.a 108% n.a 44% -11% -18% 环比增长率 n.a 14% n.a 65% 26% n.a n.a n.a n.a 营业利润 8,080 10,453 8,552 15,674 18,533 24,226 32,896 29,684 25,208 同比增长率 n.a n.a n.a n.a 117% n.a 36% -10% -15% 环比增长率 n.a 29% n.a 83% 18% n.a n.a n.a n.a 净利润 6,132 8,024 7,047 12,038 14,156 19,085 26,798 23,880 19,861 净利润率 22% 24% 17% 23% 23% 20% 24% 22% 19% 同比增长率 n.a n.a n.a n.a 101% n.a 40% -11% -17% 环比增长率 n.a 31% n.a 71% 18% n.a n.a n.a n.a 每股收益 ( 元 ) 同比增长率 n.a n.a n.a n.a 101% n.a 40% -11% -17% 环比增长率 n.a 31% n.a 71% 18% n.a n.a n.a n.a 表 2: 中国远洋 08 年上半年收入和毛利结构 ( 不计营业税 ) 1H08 1H07 同比增长 ( 人民币百万元 ) 营业收入 营业成本 毛利 毛利率 收入占比 毛利占比 营业收入 营业成本 毛利 毛利率 收入 毛利 干散货业务 39,333 23,001 16,332 42% 63% 82% 21,078 13,812 7,266 34% 87% 125% 集运业务 20,752 18,504 2,248 11% 33% 11% 18,799 17,358 1,440 8% 10% 56% 集装箱码头 % 0% 1% % 56% 45% 集装箱租赁 % 1% 3% % -8% 18% 物流 1, % 2% 3% 1, % 32% 37% 合并抵消 (530) (527) (3) (695) (693) (2) 合计 62,163 42,254 19,910 32% 100% 100% 41,420 31,686 9,734 24% 50% 105% 2

3 08 年半年报业绩完全符合预期 第二季度盈利实现环比增长 : 第二季度营业收入环比增长 22%, 主营业务毛利环比增长 14%, 净利润环比增长 31%, 实现完全摊薄后的每股收益为 0.79 元 ( 表 1) 上半年盈利同比大幅增长, 符合预期 : 上半年营业收入同比增长 50%, 而营业成本同比上涨 33%, 因此主营业务毛利和净利润分别大幅增长 108% 和 101% 公司上半年实现净利润 亿元, 对应完全摊薄后的每股盈利 1.39 元, 实现我们全年盈利预测的 53% 公司上半年实现净利润比我们 7 月 16 日预测的 亿元略低 1%, 完全符合我们之前的预期 ( 表 1) 按照业务来看 : 上半年干散货和集运的营业收入分别占总收入的 63% 和 33%, 毛利分别占比为 82% 和 11%( 表 1) 按照合并范围内子公司的净利润看, 上半年干散货业务贡献净利润的 88%, 集运 码头和租箱业务 物流业务分别贡献净利润的 4% 6% 2%( 图 1) 图 1: 各子公司 08 年上半年净利润占比 48% 6% 2% 5% 4% 从各项业务来看 : 35% 中远集运 中远散货 香港远洋 青岛远洋 中远物流 中远太平洋 干散货业务 : 上半年收入和毛利分别同比增长 87% 和 125%, 贡献毛利的 82%, 贡献利润增长的 90% 其中货运量和货运周转量分别同比仅增长 4% 和 1%, 因此收入的增长主要由运价提升贡献 就 FFA 贡献的利润来看, 今年上半年已交割的 FFA 贡献投资收益 亿元, 而去年同期已交割的 FFA 投资收益为 1.95 亿元, 今年上半年同比多实现收益 亿元 ; 不过今年上半年未交割的 FFA 公允价值变动损失有 2 亿元, 而去年同期未交割的 FFA 则实现了公允价值变动收益 4.16 亿元, 同比去年少实现收益 6.16 亿元 因此, 今年上半年 FFA 贡献税前利润 亿元, 而去年同期则贡献税前利润 6.11 亿元, 今年上半年同比多贡献了 5.98 亿元 公司上半年干散货收入中期租收入占 64%, 其中包括长期期租和短期期租 从公司实现的平均运价水平来看, 大幅低于市场的即期租金水平 25% 左右 ( 表 3), 而与市 场上三年期的期租水平相仿 ( 表 3) 表 3: 公司实现的等价期租水平与市场三年期期租水平和即期租金水平比较 美元 / 天 中远等价期租水平市场三年期期租水平二者差异 1H08 a 1H07 b YoY % 1H08 c 1H07 d YoY % 1H08 (a/c-1) 1H07 (b/d-1) Capsize 102,688 52,102 97% 103,231 58,346 77% -1% -11% Panamax 49,872 27,153 84% 53,942 28,702 88% -8% -5% Handymax 43,200 24,475 77% 40,731 26,673 53% 6% -8% Handysize 27,888 16,608 68% 25,442 18,346 39% 10% -9% 美元 / 天 1H08 a 船数 ( 艘 ) 中远等价期租水平市场即期租金水平二者差异 1H07 b 自有船租入船合计 载重吨 ( 千吨 ) 占比 % YoY % 船数 ( 艘 ) 1H08 c 载重吨 ( 千吨 ) 1H07 d 占比 % YoY % 船数 ( 艘 ) 1H08 (a/c-1) 载重吨 ( 千吨 ) 1H07 (b/d-1) Capsize 102,688 52,102 97% 114,347 71,269 60% -10% -27% Panamax 49,872 27,153 84% 66,981 41,363 62% -26% -34% Handymax 43,200 24,475 77% 55,438 36,844 50% -22% -34% Handysize 27,888 16,608 68% n.a n.a n.a n.a n.a 资料来源 : 公司数据,Clarksons, 中金公司研究部 另外, 从运力来看, 截至 6 月 30 日至, 自有散货船 204 艘合计 1300 万载重吨, 租入船 228 艘合计 2060 万载重吨, 共 432 艘船合计 3360 万载重吨 按照载重吨来衡量, 自有和租入运力的比例分别为 39% 和 61%, 公司自有和租入运力数量与去年全年基本持平 ( 表 4) 表 4: 中国远洋散货船运力统计 ( 截至 08 年 6 月底 ) Capsize 20 3,336 26% 61 10,252 50% 81 13,588 40% Panamax 65 4,546 35% 83 6,228 30% ,774 32% Handymax 80 3,797 29% 51 2,674 13% 131 6,471 19% Handysize 39 1,320 10% 33 1,445 7% 72 2,765 8% 合计 , % , % , % 从成本来看, 上半年干散货的营业成本整体同比上涨 69% 其中租船成本占比为 69%, 同比上升 94.8%, 占到了成本总增加额的 80% 以上 ; 另外燃油成本占比约为 10%, 同比也上涨了 87% 租赁成本大幅上涨的主要原因是租入运力同比去年同期有所增加和单位期租水平的上涨引起的 集运业务 : 上半年收入同比增长 10%, 成本同比增长 7%, 毛利则因此大幅增长 56% 集运业务贡献了全部毛利的 11%, 贡献公司整体毛利增长的 8% 从各个航线来看 : 营业收入的增长主要由欧地线的量价齐升带来, 欧地线的运量和单位运价分别同比增长 16.4% 和 7.7%, 从而带动收入增长 25.4%, 占到收入增加的 73%; 另外由于公司增加内贸航线投放船舶, 使得运量同比增长 29.3%, 而运价也同比增加了 28.4%, 从而带动收入同比增长 66%, 内贸航线收入增加占到整体收入增长的 35%( 表 5) 占比 % 3

4 表 5: 中国远洋上半年集运业务分航线收入和运量 收入 ( 百万元 ) 1H08 占比 1H07 占比 YoY 太平洋航线 6,336 31% 6,726 36% -6% 欧地航线 7,579 37% 6,042 32% 25% 亚洲航线 2,956 14% 2,830 15% 4% 内贸航线 1,847 9% 1,112 6% 66% 其他航线 1,059 5% 964 5% 10% 班轮业务 19,776 95% 17,674 94% 12% 租船及其他 976 5% 1,125 6% -13% 集运合计 20, % 18, % 10% 运量 ( 千标箱 ) 1H08 占比 1H07 占比 YoY 太平洋航线 % % -7% 欧地航线 % % 16% 亚洲航线 % % 5% 内贸航线 % % 29% 其他航线 115 4% 119 4% -3% 合计 3, % 2, % 9% 上半年集运业务的成本同比增长了 7%, 低于营业收入的增长幅度, 得益于各项成本得到了有效控制 比如每标箱的设备及货物运输成本同比下降了 15%, 从而单箱成本只提升了 0.5% 维持对干散货市场看法不变 08 年上半年 BDI 均值达到了 8578 点, 比去年同期的 5322 点大幅上涨 61% 其中在二季度平均为 9775 点, 比一季度的 7381 点环比上涨 32%( 图 2) 进入七月下旬后, BDI 指数出现震荡下滑, 八月至今指数比七月平均值下降了 16% 以上, 目前下滑的趋势已不明显 图 3: 干散货市场供求关系预测 (Mn dwt) 考虑延期交船的新船交付 ( 左轴 ) 拆解量 ( 左轴 ) 考虑延期交船的总运力增长率 ( 右轴 ) 需求增长率 ( 右轴 ) E 2009E 2010E 考虑延期交船的新船交付 ( 左轴 ) 不考虑延期交船的新船交付 拆解量 ( 左轴 ) 考虑延期交船的总运力增长率 ( 右轴 ) -0.3% 1.2% 3.0% 4.3% 2.8% 2.5% 6.7% 7.0% 6.8% 6.6% 4.7% 7.8% 10.1% 不考虑延期交船的总运力增长率 5.9% 12.4% 16.5% 需求增长率 ( 右轴 ) 0.1% 2.2% 7.9% 1.5% 5.4% 5.0% 6.7% 4.9% 5.2% 6.8% 6.6% 6.0% 5.5% 资料来源 : Clarkson, 中金公司研究部 另外短期来看, 我们认为八月份 BDI 的急剧下跌有短期因素的影响, 主要是奥运前后部分钢厂和其它工业企业限产带来需求的放缓, 具体表现为粗钢产量增速的明显下降, 但由于 7 月铁矿石进口增速仍然保持高位, 导致了中国铁矿石的港口库存逐步升高,7 月底已经达到 7400 万吨的水平, 相当于比正常的 万吨的水平多了一个月的量 若 8-9 月铁矿石进口量有所减少, 压港问题得以解决的话, 随着北半球粮食收获季节和冬季煤炭运输旺季的到来, 四季度干散货运价仍有走高的趋势 图 4: 干散货市场过去年度的季节性 波罗的海干散货运价指数 月度平均 16% 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% 图 2:BDI 月度走势 12,000 10,000 8,000 6,000 4,000 波罗的海干散货运价指数月度平均 YTD 平均 Jan Feb Mar Apr May Jun Jul Aug Sep Oct Nov Dec 2, 月 2 月 3 月 4 月 5 月 6 月 7 月 8 月 9 月 10 月 11 月 12 月 资料来源 : 彭博资讯, 中金公司研究部 我们维持对干散货市场长期走势的判断不变 : 即 08 年全年国际干散货运价将高于 07 年,09 年平均运价将比 08 年低, 而 2010 年市场将面临较大风险 判断的主要依据是 : 考虑到中国的固定资产投资增速将放缓, 我们预计 年的需求增速分别为 6.6% 6.0% 和 5.5%, 而即使假设 年 40% 船舶延迟交付, 运力供给增速 年仍分别为 4.7% 7.8% 和 10.1% 年散货市场的运力供给增速分别大于需求增速 1.8 和 4.6 个百分点, 将出现较明显的供过于求现象 ( 图 3) 资料来源 : Bloomberg, 中金公司研究部 维持盈利预测 基于对干散货和集运市场的看法, 我们预测公司 年的收入分别下滑 2.6% 和 1.3%, 净利润分别下滑 11% 和 17%, 对应 年每股盈利分别为 2.62 元 2.34 元和 1.94 元 ( 参见表 1) 我们认为 08 年盈利预测有上调空间, 不过 年由于行业风险加大, 加之我们目前的假设并不保守, 因此盈利预测风险较大 干散货业务 : 我们预计公司 年干散货业务收入分别下滑 16.5% 和 22.9%, 净利润分别下滑 19% 和 29%( 参见表 19), 年贡献每股盈利分别为 和 1.53 元 4

5 预测逻辑如下 : 首先, 由于中国远洋的运营中大量采用租船, 因此我们将其盈利模式简单表述为 : 盈利 =( 自有船运价 - 自有船成本 ) 自有船规模 + 租船利润率 租船量 在市场下行时, 公司通过优秀的管理, 主要是通过拉长租赁船的租赁时间, 是有可能控制租船成本, 同时抓住时机将船租出去, 从而保证租船利润率不变的 但是我们认为市场下行时, 其自有船实现运价将很难保持, 且重要的是, 公司会控制风险敞口, 则租船量也较难保持, 否则风险将加大 因此考虑到公司运价的稳定性, 我们假设 年其自有船平均运价水平分别下降 9% 和 13%, 租船量分别下滑 10% 和 18%, 但是假设租船利润率基本保持不变, 则公司干散货业务的净利润从 08 年预测的 271 亿下滑到 09 年的 219 亿和 2010 年的 156 亿, 下降幅度为 19% 和 29% 从业绩的敏感性来看, 公司整体业绩对干散货运价的敏感性为 1:1.9, 即若公司干散货整体运价比我们预期的低 10%, 则公司 09 年整体业绩将比我们预期的低 19% 表 6: 公司净利润内对干散货平均运价的敏感性 ( 百万人民币 ) 2009E 2010E 10% 28, % 27, % 5% 26, % 23, % 干散货平均运价变化 0% 23,880 19,861-5% 21, % 16, % -10% 19, % 12, % 从目前来看, 公司的 09 年租船利润率和租船量锁定比例还比较低, 因此 09 年盈利还很大程度上取决于 08 年之后几个月租船量和锁定运价的情况 : 租赁船利润率方面, 锁定比例目前尚不高, 目前 09 年 30% 的营运天得到锁定,2010 年 15-20% 的营运天已经锁定运价, 公司将在之后的几个月继续锁定 年营运天, 预计在 08 年底将会锁定 09 年 60% 的营运天 目前确定的 09 年租船成本也不低,09 年目前租入船的成本略低于 BDI 5000 点对应的成本,2010 年目前租入船成本为 3000 点左右 从租船量来看, 公司目前确定的 09 年租船量尚不如 08 年平均水平多, 因此公司会在 08 年之后的几个月抓住时机进行租船 集运业务 : 我们预测 年集运业务的收入增长 15% 和 19%, 对应货运量的增速为 16% 和 19%, 运价变化不大, 预计成本增速分别为 12.1% 和 17.5%, 从而对应毛利的增速分别为 62% 和 35% 从而集运 年利润分别同比增加 15 亿和 14 亿, 部分弥补干散货的业绩下滑 ( 参见表 20) 公司整体净利润对集运的运价敏感性为 1:1.8, 即若公司集运整体运价比我们预期的低 10%, 则公司 09 年整体业绩将比我们预期的低 18% 表 7: 公司利润内对集运平均运价的敏感性 ( 百万人民币 ) 2009E 2010E 集运平均运价变化 变化比率 净利润 % 净利润 % 10% 28, % 25, % 5% 26, % 22, % 0% 23,880 19,861-5% 21, % 17, % -10% 19, % 14, % 把握交易性机会, 提示 09 年风险, 暂维持 推荐 评级 目前中国远洋 A 股估值为 08 年 6 倍市盈率,2.4 倍市净率 ;H 股估值为 08 年 4.6 倍市盈率和 2 倍市净率, 与国际可比干散货公司 08 年平均 6.9 倍市盈率相比有折扣, 与国际可比公司 1.6 倍市净率相比, 有一定溢价 不过通常而言周期性公司的股价与运价和周期的关系更大, 从历史来看, 国际可比干散货公司在周期的不同阶段市盈率变化范围为 3-13 倍, 市净率的变化范围为 倍, 由于我们预计 年干散货市场将进入下行周期, 因此盈利和估值的压力都将加大 我们维持之前观点, 建议投资者把握 08 年运价波动带来的交易性机会, 同时提示 09 年风险, 考虑到公司目前估值比可比公司有一定吸引力, 暂维持 推荐 评级 就 H 股的目标价而言, 我们参考 H 股上市的太平洋航运和中外运航运的估值水平, 给予目标价格 17 元 5

6 图 1: 历史价格市盈率和市净率区间 (H 股 ) Hk$ COSCO Holding 6xPE 45 9xPE 13xPE 17xPE HK$ COSCO Holding 1.0xPB 3.0xPB xPB 9.0xPB 资料来源 : 彭博资讯, 中金公司研究部 表 8:A 股航运公司估值表 每股盈利 市盈率 市净率 净资产回报率 公司股票代码 评级 股价 E 2009E 2010E E 2009E 2010E E 2009E 2010E E 2009E 2010E 国内 A 股公司中海发展 * CH Equity 推荐 中远航运 * CH Equity 推荐 长航油运 * CH Equity 审慎推荐 中国远洋 * CH Equity 推荐 招商轮船 * CH Equity 中性 中海集运 * CH Equity 中性 宁波海运 CH Equity n.a n.a n.a 3.0 n.a n.a n.a n.a n.a n.a n.a 中海海盛 CH Equity n.a n.a n.a n.a 21.3 n.a n.a n.a 平均值 中值 资料来源 : 彭博资讯, 中金公司研究部 表 9:H 股航运公司估值表 Shr price EPS (RMB) PER PBR ROE (%) Ticker Rating (HK$) E 2009E 2010E E 2009E 2010E E 2009E 2010E E 2009E 2010E H-share shpg comps CSD 1138 HK Equity BUY CCH 1919 HK Equity BUY CSCL 2866 HK Equity HOLD 资料来源 : 彭博资讯, 中金公司研究部 表 10: 国际可比干散货运公司估值表 每股盈利 市盈率 市净率 净资产回报率 货币 公司股票代码 股价 E 2009E 2010E E 2009E 2010E E 2009E 2010E E 2009E 2010E 干散货 DIANA SHIPPING USD DSX US Equity EAGLE BULK SHIPP USD EGLE US Equity GENCO SHIPPING USD GNK US Equity DRYSHIPS INC USD DRYS Equity QUINTANA MARITME USD QMAR Equity n.a n.a n.a n.a n.a n.a n.a n.a n.a n.a EXCEL MARITIME USD EXM Equity n.a SHIPPING CORP INDIA INR SCI IN Equity n.a n.a n.a 7.1 n.a n.a n.a 1.1 n.a n.a n.a 21.5 n.a n.a n.a KAWASAKI KISEN JPY 9107 JP Equity PRECIOUS SHIPPIN THB PSL TB Equity PACIFIC BASIN USD 2343 HK Equity SINOTRANS SHIPPI USD 368 hk equity 平均值 中值 资料来源 : 彭博资讯, 中金公司研究部 6

7 表 11: 国际可比集运公司估值表 EPS 货币 股票代码 股价 E 2009E 2010E E 2009E 2010E E 2009E 2010E E 2009E 2010E 集运公司 China Shpg Container Lines* CNY 2866 hk equity Yang Ming TWD 2609 tt equity Hanjin KRW ks equity 29, , , , , n.a n.a n.a 5.7 n.a n.a n.a Evergreen TWD 2603 tt equity Wan Hai TWD 2615 tt equity n.a Orient Overseas USD 316 hk equity Neptune Orient Lines Limited USD NOL SP Equity Hyundai Merchant Marine KRW ks equity 39, , , n.a n.a n.a 2.6 n.a n.a n.a 8.4 n.a n.a n.a 平均值 中值 PER PBR ROE 资料来源 : 彭博资讯, 中金公司研究部 表 12: 中国远洋干散货船舶订单 ( 按预计交付时间分类 ) 2008E 2009E 船数 运力 船数 运力 船数 运力 船数 运力 ( 艘 ) ( 万载重吨 ) ( 艘 ) ( 万载重吨 ) ( 艘 ) ( 万载重吨 ) ( 艘 ) ( 万载重吨 ) 超大型干散货船 好望角型 巴拿马型 大灵便型 小灵便型 合计 E 合计 7

8 表 13: 中国远洋干散货船未来运力扩张情况 E 2009E 2010E 合计超大型干散货船船数量 ( 艘 ) (+/-%) 500.0% 66.7% 载重吨 ( 百万吨 ) (+/-%) 496.7% 66.5% 好望角型船 船数量 ( 艘 ) (+/-%) 1.2% -5.9% -7.5% 载重吨 ( 百万吨 ) (+/-%) 1.3% -5.8% -7.5% 巴拿马型船船数量 ( 艘 ) (+/-%) 3.0% -2.2% -0.7% 载重吨 ( 百万吨 ) (+/-%) 3.2% -2.2% 1.3% 大灵便型船船数量 ( 艘 ) (+/-%) 8.3% 0.7% -6.9% 载重吨 ( 百万吨 ) (+/-%) 9.5% 1.0% -7.2% 小灵便型船船数量 ( 艘 ) (+/-%) 0.0% 0.0% -14.5% 载重吨 ( 百万吨 ) (+/-%) 0.0% 0.0% -16.5% 合计船数量 ( 艘 ) (+/-%) 4.1% -0.5% -5.3% 载重吨 ( 百万吨 ) (+/-%) 4.3% 1.5% -1.9% 自有船舶超大型干散货船船数量 ( 艘 ) (+/-%) 500.0% 66.7% 载重吨 ( 百万吨 ) (+/-%) 496.7% 66.5% 好望角型船船数量 ( 艘 ) (+/-%) 5.0% 14.3% 0.0% 载重吨 ( 百万吨 ) (+/-%) 5.4% 15.1% 0.0% 巴拿马型船船数量 ( 艘 ) (+/-%) 6.2% 7.2% 12.2% 载重吨 ( 百万吨 ) (+/-%) 6.8% 7.8% 16.8% 大灵便型船船数量 ( 艘 ) (+/-%) 14.1% 6.7% 0.0% 载重吨 ( 百万吨 ) (+/-%) 16.8% 7.7% 0.0% 小灵便型船船数量 ( 艘 ) (+/-%) 0.0% 0.0% 0.0% 载重吨 ( 百万吨 ) (+/-%) 0.0% 0.0% 0.0% 合计船数量 ( 艘 ) (+/-%) 8.4% 8.7% 5.5% 载重吨 ( 百万吨 ) (+/-%) 10.9% 19.1% 12.2% 8

9 表 14: 中国远洋干散货船未来运力扩张情况 ( 续 ) E 2009E 2010E 租入船舶好望角型船船数量 ( 艘 ) (+/-%) 0.0% -12.5% -10.7% 载重吨 ( 百万吨 ) (+/-%) 0.0% -12.5% -10.7% 巴拿马型船船数量 ( 艘 ) (+/-%) 0.0% -11.8% -16.7% 载重吨 ( 百万吨 ) (+/-%) 0.0% -11.8% -16.7% 大灵便型船船数量 ( 艘 ) (+/-%) 0.0% -9.1% -20.0% 载重吨 ( 百万吨 ) (+/-%) 0.0% -9.1% -20.0% 小灵便型船船数量 ( 艘 ) (+/-%) 0.0% 0.0% -33.3% 载重吨 ( 百万吨 ) (+/-%) 0.0% 0.0% -33.3% 合计船数量 ( 艘 ) (+/-%) 0.0% -9.7% -18.4% 载重吨 ( 百万吨 ) (+/-%) 0.0% -11.0% -15.2% 9

10 表 15: 中国远洋干散货业务盈利预测总结 ( 按照自有船和租入船分类 ) 人民币百万 E 2009E 2010E 航运营业收入 48,764 61,731 51,347 39,364 (+/-%) n.a 27% -17% -23% 航次成本 2,271 2,603 2,606 2,639 航运期租收入 46,276 59,128 48,741 36,725 (+/-%) n.a 28% -18% -25% 整体船天数 137, , , ,878 (+/-%) n.a 3% -1% -5% 平均期租水平 ( 美金 / 天 ) 44,501 59,872 54,744 46,875 (+/-%) n.a 35% -9% -14% 航运营业成本 29,381 31,068 26,706 22,004 (+/-%) n.a 6% -14% -18% 航运营业毛利 19,166 30,663 24,641 17,360 (+/-%) n.a 60% -20% -30% 毛利率 41% 52% 51% 47% 归属母公司的净利润 17,512 27,095 21,916 15,657 自有船舶整体期租收入 17,058 24,801 22,140 19,015 (+/-%) n.a 45% -11% -14% 自有船舶船天数 66,357 71,120 76,048 80,318 (+/-%) n.a 7% 7% 6% 自有船舶日租金水平 34,025 50,284 45,920 40,152 (+/-%) n.a 48% -9% -13% 自有船舶整体成本 5,772 6,284 6,890 7,555 (+/-%) n.a 9% 10% 10% 自有船舶日均成本 11,513 12,742 14,290 15,954 (+/-%) n.a 11% 12% 12% 自有船舶整体毛利 11,286 18,517 15,250 11,460 (+/-%) n.a 64% -18% -25% 自有船舶毛利率 66% 75% 69% 60% 租入船舶整体收入 29,218 34,327 26,601 17,710 (+/-%) n.a 17% -23% -33% 租入船舶船天数 71,285 71,285 64,386 52,560 (+/-%) n.a 0% -10% -18% 平均日租金水平 ( 美元 / 天 ) 54,253 69,437 65,167 57,147 (+/-%) n.a 28% -6% -12% 租入船舶整体成本 21,338 22,181 17,211 11,809 (+/-%) n.a 4% -22% -31% 自有船舶日均成本 11,513 12,742 14,290 15,954 (+/-%) n.a 11% 12% 12% 租入船舶整体毛利 7,880 12,146 9,391 5,901 (+/-%) n.a 54% -23% -37% 租入船舶毛利率 27% 35% 35% 33% 毛利占比 自有船舶 59% 60% 62% 66% 租入船舶 41% 40% 38% 34% 10

11 表 16: 中国远洋自有干散货船营业收入和成本的主要假设 E 2009E 2010E 自有船舶好望角型船舶数量 (+/-%) 5.0% 14.3% 0.0% 假设实现的期租水平 ( 美元 / 天 ) 70,000 98,000 88,200 70,560 (+/-%) 40.0% -10.0% -20.0% 假设实现的期租收入 ( 百万人民币 ) 3,475 4,577 4,133 3,280 (+/-%) 31.7% -9.7% -20.6% 营业毛利 ( 百万人民币 ) 2,832 3,917 3,376 2,446 (+/-%) 38.3% -13.8% -27.5% 毛利率 81.5% 85.6% 81.7% 74.6% 巴拿马型船舶数量 (+/-%) 6.2% 7.2% 12.2% 假设实现的期租水平 ( 美元 / 天 ) 35,000 52,500 47,250 40,163 (+/-%) 50.0% -10.0% -15.0% 假设实现的期租收入 ( 百万人民币 ) 5,646 8,013 7,036 6,107 (+/-%) 41.9% -12.2% -13.2% 营业毛利 ( 百万人民币 ) 3,675 5,994 4,876 3,675 (+/-%) 63.1% -18.6% -24.6% 毛利率 65.1% 74.8% 69.3% 60.2% 大灵便型船舶数量 (+/-%) 14.1% 6.7% 0.0% 假设实现的期租水平 ( 美元 / 天 ) 30,000 45,000 40,500 34,425 (+/-%) 50.0% -10.0% -15.0% 假设实现的期租收入 ( 百万人民币 ) 5,807 9,124 8,013 6,334 (+/-%) 57.1% -12.2% -21.0% 营业毛利 ( 百万人民币 ) 3,528 6,476 5,174 3,485 (+/-%) 83.6% -20.1% -32.6% 毛利率 60.7% 71.0% 64.6% 55.0% 小灵便型船舶数量 (+/-%) 0.0% 0.0% 0.0% 假设实现的期租水平 ( 美元 / 天 ) 22,000 33,000 29,700 26,730 (+/-%) 50.0% -10.0% -10.0% 假设实现的期租收入 ( 百万人民币 ) 2,129 2,932 2,412 2,019 (+/-%) 37.7% -17.7% -16.3% 营业毛利 ( 百万人民币 ) 1,251 2,048 1,521 1,113 (+/-%) 63.8% -25.7% -26.8% 毛利率 58.7% 69.9% 63.1% 55.1% 超大型干散货船船舶数量 (+/-%) 500.0% 66.7% 假设实现的期租水平 ( 美元 / 天 ) 68,000 74,800 82,280 (+/-%) 10.0% 10.0% 假设实现的期租收入 ( 百万人民币 ) ,275 (+/-%) 252.0% 133.8% 营业毛利 ( 百万人民币 ) (+/-%) 270.3% 145.0% 毛利率 52.6% 55.4% 58.0% 11

12 表 17: 中国远洋租入干散货船营业收入和成本的主要假设 E 2009E 2010E 租入船舶好望角型船舶数量 (+/-%) 0.0% -12.5% -10.7% 船天数 21,024 21,024 18,396 16,425 (+/-%) 0.0% -12.5% -10.7% 平均日租金 ( 美元 / 天 ) 92, , ,880 83,904 (+/-%) 20.0% -5.0% -20.0% 租赁总收入 ( 百万人民币 ) 14,613 16,096 12,232 8,126 (+/-%) 10.2% -24.0% -33.6% 每日租赁成本 ( 美元 / 天 ) 56,000 61,600 58,520 49,742 (+/-%) 10.0% -5.0% -15.0% 租赁总成本 ( 百万人民币 ) 8,895 8,981 6,825 4,817 (+/-%) 1.0% -24.0% -29.4% 营业毛利 ( 百万人民币 ) 5,718 7,115 5,407 3,308 (+/-%) 24.4% -24.0% -38.8% 毛利率 39.1% 44.2% 44.2% 40.7% 巴拿马型船舶数量 (+/-%) 0.0% -11.8% -16.7% 船天数 22,338 22,338 19,710 16,425 (+/-%) 0.0% -11.8% -16.7% 平均日租金 ( 美元 / 天 ) 45,000 60,750 57,713 51,941 (+/-%) 35.0% -5.0% -10.0% 租赁总收入 ( 百万人民币 ) 7,594 9,411 7,212 5,030 (+/-%) 23.9% -23.4% -30.3% 每日租赁成本 ( 美元 / 天 ) 40,000 48,000 45,600 41,040 (+/-%) 20.0% -5.0% -10.0% 租赁总成本 ( 百万人民币 ) 6,751 7,436 5,698 3,975 (+/-%) 10.2% -23.4% -30.3% 营业毛利 ( 百万人民币 ) 844 1,975 1,514 1,056 (+/-%) 134.1% -23.4% -30.3% 毛利率 11.1% 21.0% 21.0% 21.0% 大灵便型船舶数量 (+/-%) 0.0% -9.1% -20.0% 船天数 18,068 18,068 16,425 13,140 (+/-%) 0.0% -9.1% -20.0% 平均日租金 ( 美元 / 天 ) 35,000 50,750 48,213 43,391 (+/-%) 45.0% -5.0% -10.0% 租赁总收入 ( 百万人民币 ) 4,777 6,359 5,021 3,362 (+/-%) 33.1% -21.0% -33.0% 每日租赁成本 ( 美元 / 天 ) 28,000 32,200 30,590 27,531 (+/-%) 15.0% -5.0% -10.0% 租赁总成本 ( 百万人民币 ) 3,822 4,035 3,185 2,133 (+/-%) 5.6% -21.0% -33.0% 营业毛利 ( 百万人民币 ) 955 2,324 1,835 1,229 (+/-%) 143.3% -21.0% -33.0% 毛利率 20.0% 36.6% 36.6% 36.6% 小灵便型船舶数量 (+/-%) 0.0% 0.0% -33.3% 船天数 9,855 9,855 9,855 6,570 (+/-%) 0.0% 0.0% -33.3% 平均日租金 ( 美元 / 天 ) 30,000 36,000 34,200 30,780 (+/-%) 20.0% -5.0% -10.0% 租赁总收入 ( 百万人民币 ) 2,234 2,460 2,137 1,192 (+/-%) 10.2% -13.2% -44.2% 每日租赁成本 ( 美元 / 天 ) 23,000 25,300 24,035 22,833 (+/-%) 10.0% -5.0% -5.0% 租赁总成本 ( 百万人民币 ) 1,712 1,729 1, (+/-%) 1.0% -13.2% -41.1% 营业毛利 ( 百万人民币 ) (+/-%) 40.3% -13.2% -51.5% 毛利率 23.3% 29.7% 29.7% 25.8% 12

13 表 18: 中国远洋干散货业务营业成本细分 ( 人民币百万元 ) E 2009E 2010E 整体航运成本 29,381 31,068 26,706 22,004 (+/-%) 5.7% -14.0% -17.6% 经营租赁费用 21,338 22,181 17,211 11,809 (+/-%) 3.9% -22.4% -31.4% 所占比例 72.6% 71.4% 64.4% 53.7% 折旧成本 2,496 2,592 2,738 2,946 (+/-%) 3.8% 5.6% 7.6% 所占比例 8.5% 8.3% 10.3% 13.4% 航次成本 2,271 2,603 2,606 2,639 (+/-%) 14.6% 0.1% 1.3% 所占比例 7.7% 8.4% 9.8% 12.0% 船员成本 1,412 1,592 1,790 1,987 (+/-%) 12.7% 12.4% 11.0% 所占比例 4.8% 5.1% 6.7% 9.0% 其他成本 1,864 2,101 2,363 2,623 (+/-%) 12.7% 12.4% 11.0% 所占比例 6.3% 6.8% 8.8% 11.9% 表 19: 中国远洋干散货业务预测利润表 ( 人民币百万元 ) E 2009E 2010E 营业收入 31,142 27,544 49,621 62,614 52,256 40,301 (+/-%) -11.6% 80.2% 26.2% -16.5% -22.9% 航运收入 30,242 26,712 48,764 61,731 51,347 39,364 (+/-%) -11.7% 82.6% 26.6% -16.8% -23.3% 营业成本 21,581 20,296 29,974 31,068 26,706 22,004 (+/-%) -6.0% 47.7% 3.7% -14.0% -17.6% 航运成本 21,111 19,721 29,381 31,068 26,706 22,004 (+/-%) -6.6% 49.0% 5.7% -14.0% -17.6% 营业税金 营业毛利 9,440 7,122 19,522 31,420 25,425 18,172 (+/-%) -24.5% 174.1% 60.9% -19.1% -28.5% 毛利率 30.3% 25.9% 39.3% 50.2% 48.7% 45.1% 营业费用 , (+/-%) -87.2% % % 4.5% -0.6% 营业利润 8,518 7,005 20,608 31,268 25,266 18,013 (+/-%) -17.8% 194.2% 51.7% -19.2% -28.7% 利润总额 9,181 7,417 21,018 31,397 25,395 18,143 (+/-%) -19.2% 183.4% 49.4% -19.1% -28.6% 所得税费用 1,213 1,085 3,363 4,082 3,301 2,359 归属少数股东损益 归属于母公司股东的损益 7,940 6,281 17,512 27,095 21,916 15,657 (+/-%) -20.9% 178.8% 54.7% -19.1% -28.6% 净利润率 25% 23% 35% 43% 42% 39% 13

14 表 20: 中国远洋集运业务盈利预测总结 ( 人民币百万元, 除另注明 ) E 2009E 2010E 集运业务收入 32,506 34,909 40,959 45,014 51,598 61,306 (+/-) 7% 17% 10% 15% 19% 年底运力 ( 千 Teu) (+/-) 24% 9% 17% 12% 15% 有效运力 ( 千 Teu) n.a (+/-) 15% 15% 16% 18% 运量 ( 千 Teu) 4,535 5,111 5,709 6,491 7,514 8,904 (+/-) 13% 12% 14% 16% 19% 平均运价 ( 元 /Teu) 6,974 6,487 6,874 6,670 6,638 6,692 (+/-) -7% 6% -3% 0% 1% 平均运价 (US$/Teu) ,047 1,135 (+/-) -4% 10% 6% 9% 8% 集运业务成本 25,263 31,580 37,116 42,738 47,916 56,316 (+/-) 25% 18% 15% 12% 18% 集运毛利 7,243 3,329 3,843 2,276 3,682 4,990 (+/-) -54% 15% -41% 62% 36% 利润率 % 22.3% 9.5% 9.4% 5.1% 7.1% 8.1% 表 21: 中国远洋集运业务营业成本及主要假设 ( 百万元人民币 ) E 2009E 2010E 集运总成本 25,263 31,580 37,116 42,738 47,916 56,316 (+/-) 10% 25% 18% 15% 12% 18% 集装箱及货物运输成本 13,144 15,885 19,029 21,539 24,550 29,013 (+/-) -2% 21% 20% 13% 14% 18% 航程成本 6,629 9,377 10,961 13,227 14,123 15,617 (+/-) 52% 41% 17% 21% 7% 11% 船舶支出 4,285 5,114 5,707 6,446 7,476 9,592 (+/-) 19% 19% 12% 13% 16% 28% 集运毛利 7,243 3,329 3,843 2,276 3,682 4,990 (+/-) 46% -54% 15% -41% 62% 36% 主要假设单箱货物费 (US$/TEU) (+/-) -11% 7% 7% 7% 8% 8% 单位中转费 (US$/TEU) (+/-) -35% 43% 21% 11% 10% 10% 单船港口费 (Mn US$) (+/-) 30% 17% 19% 16% 12% 12% 单位燃油价格 (US$/ 吨 ) (+/-) 45% 22% 7% 20% 0% 0% 单位船舶租金 ( 人民币千元 /TEU) (+/-) -14% 10% 8% 8% 8% 14

15 表 22: 中国远洋集运业务不同航线运价和运量假设 E 2009E 2010E 分市场货运量 ( 千 Teu) 跨太平洋 1,184 1,303 1,506 1,702 1,940 2,240 (+/-%) 18% 10% 16% 13% 14% 15% 亚欧 ( 包括地中海 ) 1,003 1,209 1,362 1,567 1,912 2,379 (+/-%) 32% 21% 13% 15% 22% 24% 亚洲区内 ( 包括澳洲 ) 1,393 1,501 1,484 1,603 1,773 2,011 (+/-%) 15% 8% -1% 8% 11% 13% 其他国际 ( 包括跨大西洋 ) (+/-%) 0% 6% -3% 8% 10% 9% 中国 ,107 1,350 1,593 1,951 (+/-%) 25% 18% 31% 22% 18% 22% 总运量 4,535 5,111 5,709 6,491 7,514 8,904 (+/-%) 20% 13% 12% 14% 16% 19% 平均单位运价 ( 人民币 /Teu) 跨太平洋 10,581 10,264 9,466 9,211 8,926 8,799 (+/-%) -1% -3% -8% -3% -3% -1% 亚欧 ( 包括地中海 ) 9,131 8,062 10,348 9,879 9,844 10,071 (+/-%) -6% -12% 28% -5% 0% 2% 亚洲区内 ( 包括澳洲 ) 4,262 3,970 4,172 4,213 4,295 4,313 (+/-%) -3% -7% 5% 1% 2% 0% 其他国际 ( 包括跨大西洋 ) 10,684 9,777 8,681 8,447 8,340 8,221 (+/-%) 14% -8% -11% -3% -1% -1% 中国 2,006 1,870 2,285 2,308 2,299 2,352 (+/-%) 0% -7% 22% 1% 0% 2% 整体平均运价 ( 人民币 /Teu) 6,974 6,487 6,874 6,670 6,638 6,692 (+/-%) -1% -7% 6% -3% 0% 1% 平均单位运价 ( 美金 /Teu) 跨太平洋 1,311 1,314 1,253 1,328 1,408 1,492 (+/-%) 2% 0% -5% 6% 6% 6% 亚欧 ( 包括地中海 ) 1,131 1,032 1,370 1,424 1,553 1,708 (+/-%) -3% -9% 33% 4% 9% 10% 亚洲区内 ( 包括澳洲 ) (+/-%) -1% -4% 9% 10% 12% 8% 其他国际 ( 包括跨大西洋 ) 1,324 1,252 1,149 1,218 1,315 1,394 (+/-%) 17% -5% -8% 6% 8% 6% 中国 (+/-%) 3% -4% 26% 10% 9% 10% 整体平均运价 ( 人民币 /Teu) ,047 1,135 (+/-%) 1% -4% 10% 6% 9% 8% 集运业务收入 ( 百万人民币 ) 跨太平洋 12,527 13,374 14,256 15,675 17,316 19,706 (+/-%) 17% 7% 7% 10% 10% 14% 亚欧 ( 包括地中海 ) 9,154 9,743 14,099 15,478 18,817 23,954 (+/-%) 24% 6% 45% 10% 22% 27% 亚洲区内 ( 包括澳洲 ) 5,936 5,958 6,193 6,754 7,614 8,675 (+/-%) 11% 0% 4% 9% 13% 14% 其他国际 ( 包括跨大西洋 ) 2,573 2,508 2,163 2,273 2,469 2,663 (+/-%) 13% -3% -14% 5% 9% 8% 中国 1,433 1,576 2,529 3,115 3,663 4,588 (+/-%) 25% 10% 61% 23% 18% 25% 集装箱运输收入 31,624 33,159 39,240 43,295 49,879 59,587 (+/-%) 18% 5% 18% 10% 15% 19% 其他货代收入 (+/-%) -44% 3% -15% 0% 0% 0% 集运业务整体收入 32,506 34,909 40,959 45,014 51,598 61,306 (+/-%) 16% 7% 17% 10% 15% 19% 分市场收入所占比例跨太平洋 40% 40% 36% 36% 35% 33% 亚欧 ( 包括地中海 ) 29% 29% 36% 36% 38% 40% 亚洲区内 ( 包括澳洲 ) 19% 18% 16% 16% 15% 15% 其他国际 ( 包括跨大西洋 ) 8% 8% 6% 5% 5% 4% 中国 5% 5% 6% 7% 7% 8% 15

16 表 23: 中国远洋预测利润表 E 2009E 2010E 损益表 ( 百万元 ) 营业收入 58,903 64,990 63,737 93, , , ,307 (+/- ) n.a 10% -2% 47% 19% -3% -1% 干散货运输 29,647 31,142 27,544 49,621 62,614 52,256 61,306 (+/- ) n.a 5% -12% 80% 26% -17% 17% 集装箱航运及相关业务 27,986 32,506 34,909 40,959 45,014 51,598 61,306 (+/- ) n.a 16% 7% 17% 10% 15% 19% 集装箱码头及相关业务 (+/- ) n.a 5% 43% 50% 9% 28% 8% 集装箱租赁 2,134 2,286 2,336 1,952 2,462 2,720 3,010 (+/- ) n.a 7% 2% -16% 26% 10% 11% 物流业务 1,559 1,778 2,040 2,322 2,956 3,589 4,233 (+/- ) n.a 14% 15% 14% 27% 21% 18% 营业毛利 13,896 17,598 11,341 24,693 35,479 31,423 25,915 (+/- ) n.a 27% -36% 118% 44% -11% -18% 毛利率 24% 27% 18% 26% 32% 29% 24% 干散货运输 8,206 9,561 7,247 19,647 31,545 25,550 4,990 (+/- ) n.a 17% -24% 171% 61% -19% -80% 集装箱航运及相关业务 4,969 7,243 3,329 3,843 2,276 3,682 4,990 (+/- ) n.a 46% -54% 15% -41% 62% 36% 集装箱码头及相关业务 (+/- ) n.a 16% 30% 31% 32% 42% 4% 集装箱租赁 1,279 1,369 1, ,374 1,536 1,684 (+/- ) n.a 7% -3% -30% 47% 12% 10% 物流业务 ,199 1,460 1,724 (+/- ) n.a 10% 145% 21% 21% 22% 18% 减 : 管理费用 2,033 3,086 2,896 4,916 5,064 5,216 5,372 财务费用 745 1,308 1,160 1, 加 : 投资收益 808 1,933 1,855 4,115 2,735 3,290 3,984 营业利润 11,692 14,900 8,957 24,226 32,896 29,684 25,208 (+/- ) n.a 27% -40% 170% 36% -10% -15% 加 : 营业外收支 ,554 1, 利润总额 12,026 15,719 10,511 25,406 33,446 30,104 25,578 (+/- ) n.a 31% -33% 142% 32% -10% -15% 减 : 所得税 997 2,362 1,767 4,552 5,017 4,516 3,837 净利润 10,380 12,053 7,573 19,085 26,798 23,880 19,861 (+/- ) n.a 16% -37% 152% 40% -11% -17% 净利润率 18% 19% 12% 20% 24% 22% 19% 少数股东权益 648 1,305 1,157 1,744 1,631 1,709 1,879 摊薄每股盈利 (+/- ) 108% 40% -11% -17% 16

17 表 24: 中国远洋预测资产负债表和现金流量表 E 2009E 2010E 资产负债表 ( 百万元 ) 货币资金 11,075 37,434 32,842 37,466 46,826 应收账款 7,332 8,936 10,151 9,885 9,755 预付帐款 1,484 2,031 2,051 2,071 2,091 其他应收款 4,445 1,870 6,569 6,041 5,961 存货 928 1,560 1,309 1,398 1,546 流动资产 25,990 54,441 55,179 59,128 68,441 长期投资合计 9,901 11,541 16,093 21,050 22,971 固定资产净值 36,848 36,732 45,748 55,486 61,407 在建工程 4,847 9,118 8,618 7,200 5,761 固定资产合计 41,695 45,858 54,367 62,686 67,169 总资产 78, , , , ,312 短期借款 3,891 3,917 2,917 1, 应付帐款 8,156 9,852 8,342 8,471 8,925 预收帐款 1,736 2,699 2,218 2,458 2,338 应付职工薪酬 1,908 2,757 2,333 2,545 2,439 应交税金 其他应付款 4,515 21,079 20,979 21,029 21,004 一年内到期的长期负债 1,832 1,804 1, 流动负债 23,404 43,511 39,755 38,403 37,381 长期借款 9,969 11,832 5,028 3,261 9,954 应付债券 3,841 2,193 2,193 2,193 2,193 长期负债 14,651 16,141 9,297 7,531 7,034 负债合计 38,054 59,652 49,052 45,934 44,415 少数股东权益 7,950 9,077 10,708 12,417 14,296 股东权益 32,560 44,934 67,579 86, ,601 股本 6,205 10,216 10,216 10,216 10,216 储备 26,355 34,718 57,363 76,058 91,384 负债及所有者权益 78, , , , ,312 摊薄每股净资产 (+/- ) -81% 26% 50% 28% 18% 现金流量表 ( 百万元 ) 经营活动现金流量净额 22,683 22,408 28,531 22,980 净利润 20,854 28,429 25,588 21,741 加 : 折旧与摊销 4,063 4,755 5,296 5,700 财务费用 1, 投资损失 ( 减收益 ) -4,115-2,735-3,290-3,984 加 : 运营资本变化 2,162-8,421 1, 投资活动现金流量净额 -19,252-14,481-14,831-7,720 资本支出 -12,769-14,029-13,880-10,448 资产处置 6,353 1, 投资净现金流 ,817-1,667 2,063 筹资活动现金流量净额 23,946-12,520-9,075-5,900 吸收权益性投资所收到的现金 28, 偿还债务所支付的现金 -11,181-6,804-2, 分配股利或利润所支付的现金 -5,140-4,676-5,272-4,133 净现金流入 ( 出 ) 26,360-4,592 4,625 9,360 17

18 表 25: 中国远洋预测财务比率 E 2009E 2010E 财务比率增长收入 -2% 47% 19% -3% -1% 营业利润 -40% 170% 36% -10% -17% 税前利润 -33% 142% 32% -10% -15% 净利润 -37% 152% 40% -11% -17% 摊薄每股盈利 108% 40% -11% -17% 利润率毛利率 18% 26% 32% 29% 24% 营业利润率 14% 26% 29% 27% 23% 税前利润率 16% 27% 30% 28% 24% 净利润率 12% 20% 24% 22% 19% 杠杆比率净债务权益比率 26% -39% -31% -34% -40% 资产负债率 48% 52% 39% 32% 28% 息税前利润 / 净财务费用 -6.7X -17.8X -61.9X X 63.8X 杜邦分析净利润率 12% 20% 24% 22% 19% 资产周转率 81% 83% 88% 75% 67% 资产 / 股东权益 净资产回报率 23% 42% 40% 28% 20% 18

19 北京中国国际金融有限公司中国北京 建国门外大街 1 号国贸大厦 2 座 28 层电话 : (8610) 传真 : (8610) 上海中国国际金融有限公司上海分公司中国上海 陆家嘴环路 1233 号汇亚大厦 32 层电话 : (8621) 传真 : (8621) 中国国际金融有限公司北京建国门外大街证券营业部中国北京 北京市朝阳区建国门外大街甲 6 号凯德大厦 1 层电话 : (8610) 传真 : (8610) 中国国际金融有限公司上海淮海中路证券营业部中国上海 淮海中路 398 号世纪巴士大厦裙楼 1-B 2-B 电话 : (8621) 传真 : (8621) 香港中国国际金融 ( 香港 ) 有限公司国际金融中心第一期 29 楼中环港景街 1 号香港电话 : (852) 传真 : (852) 中国国际金融香港证券有限公司国际金融中心第一期 29 楼中环港景街 1 号香港电话 : (852) 传真 : (852) 中国国际金融香港资产管理有限公司国际金融中心第一期 29 楼中环港景街 1 号香港电话 : (852) 传真 : (852) 深圳中国国际金融有限公司深圳福华一路证券营业部中国深圳 福田区福华一路 6 号免税商务大厦裙楼 电话 : (86755) 传真 : (86755) 本报告中的信息均来源于已公开的资料, 我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证 报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价 我公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易, 还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务 本报告亦可由中国国际金融 ( 香港 ) 有限公司和 / 或中国国际金融香港证券有限公司于香港提供 本报告的版权仅为我公司所有, 未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版 复制 刊登 发表或引用