深度报告目录 1. 公司简介公司背景公司主营煅后石油焦公司历次定增情况 4 2. 煅后石油焦 : 炭素产业链上游重要原材料煅后石油焦缺口犹存, 供需结构偏紧受益供需结构收紧, 化解成本波动困局 7 3. 公司亮点 : 区位有利,

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惜肴许
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证券研究报告 : 公司研究新三板新材料行业报告原因 : 调研报告中阳股份 (835181.OC): 深耕煅后石油焦业务, 持续扩产夯实业绩增持首次 2017 年 7 月 14 日公司研究 / 深度报告市场数据 :2017 年 7 月 14 日总股本 / 流通股本 ( 亿股 ) 0.73/0.26 总市值 / 流通市值 ( 亿元 ) 3.41/1.22 收盘价 ( 元 ) 4.

1 证券研究报告 : 公司研究新三板新材料行业报告原因 : 调研报告中阳股份 ( OC): 深耕煅后石油焦业务, 持续扩产夯实业绩增持首次 2017 年 7 月 14 日公司研究 / 深度报告市场数据 :2017 年 7 月 14 日总股本 / 流通股本 ( 亿股 ) 0.73/0.26 总市值 / 流通市值 ( 亿元 ) 3.41/1.22 收盘价 ( 元 ) 4.69 基础数据 :2016 年 12 月 31 日每股净资产 ( 元 ) 1.61 每股未分配利润 ( 元 ) 0.42 所属分层转让方式挂牌日期公司近一年表现创新层协议投资要点 : 公司主营煅后石油焦 : 公司主营产品为煅后石油焦, 截至目前已实现的实际年产能为 22 万吨, 规划中产能 15 万吨 2016 年 7 月, 公司与山东迪尔节能科技有限公司签订了山东中阳碳素股份有限公司综合能源利用发电项目管理合同, 合同双方将按合同能源管理模式就公司煅烧炉烟气余热回收发电项目进行专项节能服务, 实现资源的二次利用, 该项目预计于 2018 年 8 月投产受益煅后石油焦供需结构收紧, 公司业务成本传导顺利 :2016 年年底预焙阳极用煅后石油焦供需缺口约为 120 万吨, 根据我们的测算, 到 2017 年年底这个数字将进一步上升至 150 万吨受益煅后石油焦供需结构的收紧, 在上游原材料上涨过程中, 公司产品价格可实现同步上涨, 且公司产品吨毛利润实现大幅上升, 上游原材料价格的上涨能够被顺利地传导至下游分析师张红兵执业证书编号 :S Tel: zhanghongbing@sxzq.com 研究助理张莲玮 Tel: zhanglianwei@sxzq.com 地址 : 太原市府西街 69 号国贸中心 A 座 28 层北京市西城区平安里西大街 28 号中海国际中心 7 层区位优势显著 : 公司地处山东省胜利油田腹地, 周边石化类企业众多, 为公司带来显著的区位优势上游原材料方面, 山东省为石油焦生产大省, 产量占全国 30% 左右, 且多出产适用于电解铝制备用预焙阳极的含硫量中等的石油焦 ; 下游方面, 山东省同时为国内电解铝制备大省之一, 产量占全国 26% 左右有利的区位为公司的经营生产制造了便利, 在运输成本方面明显优于省外企业, 产品消化能力得到有力保障产能持续扩张, 夯实公司业绩 : 公司一期工程 14 万吨及二期工程 8 万吨煅后石油焦产能分别于 2014 年 10 月及 2016 年 10 月投产, 此外, 公司仍有 15 万吨产能计划于 2017 年 12 月建成投产, 全部建成后公司煅后石油焦年产能将超过 35 万吨, 将进一步夯实公司主营业务收入公司 6000 万度余热发电项目有望于 2018 年 8 月投产, 该部分投资将由山东迪尔完成, 以收益分成模式实现收入首次覆盖, 给予增持评级 : 我们预计公司年 EPS 分别为及 0.88, 对应 7 月 14 日股价,PE 分别为和 5.3 倍, 考虑到近两年煅后石油焦供需结构的紧缩公司稳健的经营业绩及出色的期间费用控制能力, 首次覆盖给予增持评级风险提示 : 产能扩张进度不及预期风险 ; 下游行业去产能风险请务必阅读正文之后的特别声明部分

2 深度报告目录 1. 公司简介公司背景公司主营煅后石油焦公司历次定增情况 4 2. 煅后石油焦 : 炭素产业链上游重要原材料煅后石油焦缺口犹存, 供需结构偏紧受益供需结构收紧, 化解成本波动困局 7 3. 公司亮点 : 区位有利, 产能稳增, 夯实业绩连通上下游, 区位优势明显产能持续扩张, 余热发电提上日程经营业绩稳健, 期间费用控制能力出色 9 4. 盈利预测风险提示 11 请务必阅读正文之后的特别声明部分 2

公司经利津县工商行政管理局依法登记成立, 注册资本人民币 300 万元 ;2010 年 9 月公司进行第一次增资, 注册资本增至 2,000 万元 ;2012 年 9 月, 有限公司整体变更为股份公司, 公司名称由利津中阳碳素有限责任公司变更为山东中阳碳素股份有限公司 ;2014 年 10 月公司进行第二次增资, 注册资本增至 5,000 万元 ;2015

3 深度报告 1. 公司简介 1.1 公司背景山东中阳碳素股份有限公司 ( 以下简称公司 ) 位于山东省东营市利津县马二村, 成立于 2008 年 4 月 8 日, 于 2012 年 9 月 21 日完成股份制改革, 并于 2015 年 12 月 28 日成功登陆新三板, 代码 , 协议方式转让公司主要从事煅后石油焦的生产和销售 2008 年 4 月, 公司经利津县工商行政管理局依法登记成立, 注册资本人民币 300 万元 ;2010 年 9 月公司进行第一次增资, 注册资本增至 2,000 万元 ;2012 年 9 月, 有限公司整体变更为股份公司, 公司名称由利津中阳碳素有限责任公司变更为山东中阳碳素股份有限公司 ;2014 年 10 月公司进行第二次增资, 注册资本增至 5,000 万元 ;2015 年 12 月, 公司成功登陆新三板截至 2016 年 12 月 31 日, 公司前十大股东持股比例总和为 93.97% 公司控股股东实际控制人为马汝杰先生, 持股比例为 82.88%; 马汝杰与薄红影系夫妻关系, 薄其仁与薄红影系父女关系图表 1: 中阳股份股权结构 ( 截至 2016 年 12 月 31 日 ) 数据来源 : 公司公告山西证券研究所 1.2 公司主营煅后石油焦公司主营业务为煅后石油焦的生产及销售,2016 年煅后石油焦石油焦及蒸汽收入占比分别为 76.20% 20.86% 和 2.94% 公司主营产品为煅后石油焦, 截至目前已实现的实际产能为 22 万吨, 规划中产能 15 万吨煅后石油焦原料为石油焦, 石油焦为原油经蒸馏将轻重质油分请务必阅读正文之后的特别声明部分 3

4 深度报告离后, 重质油再经热裂转化而成的产品, 是炼油厂延迟焦化的副产品石油焦原料经罐式煅烧炉或回转窑高温煅烧, 降低其中挥发份含量后成为煅后石油焦, 也被称为熟焦煅后石油焦可作为电解铝的预焙阳极, 也可经深加工成石墨原材或特种碳素制品公司产品主要针对的下游产品主要为电解铝预焙阳极此外, 在高温煅烧制备煅后石油焦的过程中会产生大量高温烟气, 利用技术将烟气引入余热锅炉, 经过热交换生产出余热蒸汽以便自用或出售, 也将在一定程度上实现收入降低成本 2016 年 7 月, 公司与山东迪尔节能科技有限公司签订了山东中阳碳素股份有限公司综合能源利用发电项目管理合同, 合同双方将按合同能源管理模式就公司煅烧炉烟气余热回收发电项目进行专项节能服务, 实现资源的二次利用余热发电项目若能实现成功运营, 将为公司开辟新的降本途径及盈利模式 1.3 公司历次定增情况公司登陆新三板以来曾参与两次非公开发行股票募集资金公司 2016 年 2 月公告披露, 公司拟以非公开定向发行的方式发行人民币普通股不超过 8,000,000 股, 截止 2016 年 2 月 25 日, 实际发行 2,000,000 股, 发行股票价格为 4.00 元 / 股, 实际募集资金 8,000, 元本次发行对象为三名合格投资者, 均为自然人, 分别为薄红影姚和平和李建义募集资金主要用于补充流动资金募集项目投资资金改变单一的银行间接融资方式降低财务费用及优化资产负债结构公司 2016 年 11 月公告披露, 公司拟发行人民币普通股不超过 4,000,000 股, 截止 2016 年 12 月 25 日, 实际发行 4,000,000 股, 发行股票价格为 6.00 元 / 股, 实际募集资金 24,000, 元本次发行为不确定对象发行, 共 16 名自然人投资者参与认购, 全部为新增股东募集资金主要用于补充流动资金 2. 煅后石油焦 : 炭素产业链上游重要原材料煅后石油焦是石油焦经过煅烧的产品, 也是生产下游石墨及炭素类材料的重要原材料, 其产业链如下图所示公开资料显示, 石油焦物理化学性质指标有灰分硫分挥发分真密度孔隙率电阻率热膨胀系数和机械性能等其中硫分取决于渣油的含硫量, 请务必阅读正文之后的特别声明部分 4

深度报告石油焦按硫分高低可分为高硫焦中硫焦和低硫焦三种, 随着硫含量的增高, 焦炭质量降低, 其煅烧前后产品用途也将发生改变 : 低硫优质的煅后石油焦主要用于制造超高功率石墨电极和某些特种炭素制品 ; 中硫普通的煅后石油焦被大量应用于炼铝行业 ; 高硫普通的石油焦则用于化工生产, 例如制造电视碳化硅等, 也有作为燃料使用公司位于山东省, 地处华北地区胜利油田腹地,

5 深度报告石油焦按硫分高低可分为高硫焦中硫焦和低硫焦三种, 随着硫含量的增高, 焦炭质量降低, 其煅烧前后产品用途也将发生改变 : 低硫优质的煅后石油焦主要用于制造超高功率石墨电极和某些特种炭素制品 ; 中硫普通的煅后石油焦被大量应用于炼铝行业 ; 高硫普通的石油焦则用于化工生产, 例如制造电视碳化硅等, 也有作为燃料使用公司位于山东省, 地处华北地区胜利油田腹地, 周边石化行业公司分布密集, 出产石油焦硫分中等, 煅烧后多为中硫焦, 该类产品下游应用主要针对电解铝行业图表 2: 煅后石油焦处于炭素产业链上游数据来源 : 公司公告山西证券研究所 2.1 煅后石油焦缺口犹存, 供需结构偏紧下图显示了从 2009 年起按月统计的全国及山东省石油焦生产量 2009 年年, 全国石油焦产量始终保持上升趋势, 由 2009 年的万吨增至 2016 年的万吨 ; 同时, 山东省石油焦生产量也在大幅提升, 占比由 2009 年的 10% 左右迅速提高至 2016 年的 30% 左右, 公司位处山东省, 省内石油焦原料充足, 运输距离短, 区位优势明显请务必阅读正文之后的特别声明部分 5

图表 3: 全国及山东省石油焦产量 ( 吨 ) 深度报告数据来源 :wind 山西证券研究所从供给端看, 据中国报告网统计,2016

( 多为中硫焦 ) 的量约为 1537 万吨截至目前已有数据,2017 年 5 月国内石油焦累计产量为 1152.

年全国石油焦总产量将达到 2930.3 万吨, 其中用于铝用预焙阳极生产用石油焦为 2171.

4: 全国及山东原铝 ( 电解铝 ) 产量 ( 万吨 ) 图表 5: 全国及山东电解铝产能利用率 (%) 从需求端看, 图 4 统计了

6 图表 3: 全国及山东省石油焦产量 ( 吨 ) 深度报告数据来源 :wind 山西证券研究所从供给端看, 据中国报告网统计,2016 年中国石油焦已形成的产能为 3645 万吨 / 年, 实际产量为 2694 万吨, 其中用于铝用预焙阳极生产用石油焦为万吨, 占全国石油焦总产量的 74.1%; 而据公司统计, 在不计其他损耗的情况下, 煅后石油焦的煅烧平均实收率约为 77%, 即 2016 年用于铝用预焙阳极生产用煅后石油焦 ( 多为中硫焦 ) 的量约为 1537 万吨截至目前已有数据,2017 年 5 月国内石油焦累计产量为万吨, 假设 2017 年石油焦前 5 个月累计产量占比及预焙阳极生产用石油焦占比均与 2016 年相同, 则我们预计 2017 年全国石油焦总产量将达到万吨, 其中用于铝用预焙阳极生产用石油焦为万吨, 利用 77% 的煅后石油焦实收率计算, 我们预计 2017 年用于铝用预焙阳极生产用煅后石油焦的产量约为 1672 万吨图表 4: 全国及山东原铝 ( 电解铝 ) 产量 ( 万吨 ) 图表 5: 全国及山东电解铝产能利用率 (%) 从需求端看, 图 4 统计了 2008 年年全国级山东原铝 ( 电解铝 ) 产量情况 2008 年至今, 全国及山东省电解铝产量维持上涨趋势, 其中 2016 年由于国家供给侧改革影响, 上涨势头趋缓 ; 此外, 山东省电解铝产量在全国产量的占比则实现了大幅提升, 由 2008 年的 11.26% 上涨至 2016 年的 26.07% 产请务必阅读正文之后的特别声明部分 6

深度报告能利用率方面,2012 年至今, 山东省电解铝产能利用率数据始终高于全国, 基本保持在 90% 以上, 闲置产能少据公司统计, 每吨电解铝的制备需要 0.52 吨煅后石油焦, 按 2016 年数据计算,3187.32 万吨的电解铝产量对煅后石油焦的需求量达到约 1657 万吨 ; 按截止到目前已有数据计算,2017 年 5 月国内电解铝累计产量为 1386.

7 深度报告能利用率方面,2012 年至今, 山东省电解铝产能利用率数据始终高于全国, 基本保持在 90% 以上, 闲置产能少据公司统计, 每吨电解铝的制备需要 0.52 吨煅后石油焦, 按 2016 年数据计算, 万吨的电解铝产量对煅后石油焦的需求量达到约 1657 万吨 ; 按截止到目前已有数据计算,2017 年 5 月国内电解铝累计产量为万吨, 假设 2017 年电解铝前 5 个月累计产量占比与 2016 年相同, 则我们预计 2017 年国内电解铝总产量将达到约 3502 万吨, 其对煅后石油焦的需求量将达到约 1821 万吨对比上述供给端数据, 截至 2016 年年底, 国内电解铝预焙阳极用煅后石油焦仍存在约 120 万吨的供需缺口 ; 到 2017 年年底, 这个数字将扩大至 150 万吨左右, 缺口有望进一步扩大, 供需结构收紧 2.2 受益供需结构收紧, 化解成本波动困局由于煅后石油焦产业链上游石油焦受石化行业影响, 价格波动较大, 可能为煅烧焦环节带来一定风险图表 6:2010 年至今胜利油田石油焦出厂价出现较大幅度波动数据来源 :wind 山西证券研究所以 2015 年 12 月 30 日及 2017 年 6 月 30 日为基准计算公司产品在上游原材料上涨情况下的吨毛利润情况据卓创资讯百川资讯统计,2015 年 12 月 30 日, 石油焦和中阳碳素产品报价分别为 1230 元 / 吨和 1350 元 / 吨,2017 年 6 月 30 日, 石油焦和中阳碳素产品报价分别为 1650 元 / 吨和 2450 元 / 吨, 如上文所述石油焦煅烧实收率约为 77%, 假设其他成本不发生显著变化, 则上游原材料和公司产品价格共同上升过程中, 公司煅后石油焦吨毛利润实现大幅上升, 上升幅度达到约 550 元 / 吨该结果说明公司主营业务在煅后石油焦产业整体供需结构收紧的情况下, 能够有效地将上游原材料价格上涨传导至下游请务必阅读正文之后的特别声明部分 7

8 深度报告 3. 公司亮点 : 区位有利, 产能稳增, 夯实业绩 3.1 连通上下游, 区位优势明显公司地处山东省胜利油田腹地, 周边石化类企业众多, 为公司带来显著的区位优势上游原材料方面, 山东省为石油焦生产大省, 产量占全国 30% 左右, 且多出产适用于电解铝制备用预焙阳极的含硫量中等的石油焦 ; 下游消化能力方面, 山东省同时为国内电解铝制备大省之一, 产量占全国 26% 左右有利的区位为公司的经营生产制造了便利, 在运输成本方面明显优于省外企业, 产品消化能力得到有力保障图表 7: 山东地区石油焦产能分布较为集中数据来源 : 卓创资讯 3.2 产能持续扩张, 余热发电提上日程公司专注于锻后石油焦的生产及销售, 一期工程 14 万吨及二期工程 8 万吨煅后石油焦产能分别于 2014 年 10 月及 2016 年 10 月投产, 此外, 公司仍有 15 万吨产能计划于 2017 年 12 月建成投产, 全部建成后公司煅后石油焦年产能将超过 35 万吨, 将进一步夯实公司主营业务收入公司于 2016 年 7 月与山东迪尔节能科技有限公司签订山东中阳碳素股份有限公司综合能源利用发电项目管理合同, 公告显示合同双方将按合同能源管理模式就公司煅烧炉烟气余热回收发电项目进行专项节能服务, 实现资源的二次利用, 有望为公司开拓新的业务板块公司 6000 万度余热发电项目有望于 2018 年 8 月投产, 该部分投资将由山东迪尔完成, 以收益分成模式实现收入请务必阅读正文之后的特别声明部分 8

深度报告表格 1: 中阳股份产能扩张及投产情况项目产能规划是否投产投产时间煅后石油焦一期工程 14 万吨是 2014 年

) 余热发电项目 6000 万度否 2018 年 8 月 ( 预计 ) 数据来源 : 山西证券研究所 3.

年扭亏为盈后持续快速增长,2016 年达到 1563 万元, 较上年增长 165.

9 深度报告表格 1: 中阳股份产能扩张及投产情况项目产能规划是否投产投产时间煅后石油焦一期工程 14 万吨是 2014 年 10 月煅后石油焦二期工程 8 万吨是 2016 年 10 月煅后石油焦三期工程 15 万吨否 2017 年 12 月 ( 预计 ) 余热发电项目 6000 万度否 2018 年 8 月 ( 预计 ) 数据来源 : 山西证券研究所 3.3 经营业绩稳健, 期间费用控制能力出色图 8 及图 9 对公司近年来经营业绩进行了统计公司营业收入多年来持续稳健增长,2016 年营业收入 2.20 亿元, 较上年增长 32.37%, 主要是基于产能的持续扩充煅后石油焦二期工程于 2016 年 4 月投产,9 月底竣工投产 ; 公司归母净利润从 2014 年扭亏为盈后持续快速增长,2016 年达到 1563 万元, 较上年增长 %, 归母净利润增速显著高于营收增速, 公司盈利能力迅速提升图表 8:2011 年年营业收入及增速图表 9:2011 年年归母净利润及增速图表 10:2011 年年综合毛利率变化情况图表 11:2011 年年公司期间费用变化情况请务必阅读正文之后的特别声明部分 9

但比例始终稳定在 20% 以下, 近两年已降至 10% 以下, 回款能力强, 现金流表现良好图表 12:2011 年 -2016 年现金流状况图表 13:2011 年 -2016 年应收账款变化情况 4.

10 深度报告如上图所示,2011 年至今, 公司综合毛利率稳定上行, 由 2011 年的 4.04% 上升至 2016 年的 17.13%, 充分说明了煅后石油焦行业整体向好为公司业务带来的利好 ; 另外, 从年公司期间费用变化情况中可以看出, 公司三费控制能力出色,2016 年的期间费用绝对值与 2015 年相比仅有小幅上升, 三项费用率则均出现一定的下行公司近两年现金流状况稳定良好, 经营活动产生的现金流净额由 2015 年转正后 2016 年进一步实现了增长 ; 公司应收账款绝对值虽然逐年增加, 但比例始终稳定在 20% 以下, 近两年已降至 10% 以下, 回款能力强, 现金流表现良好图表 12:2011 年年现金流状况图表 13:2011 年年应收账款变化情况 4. 盈利预测公司目前的主营业务主要为煅后石油焦的生产及销售, 主营业务正在进行持续扩产, 随着三期 15 万吨工程的逐步投产及余热发电业务板块的开发, 公司营业收入有望持续稳定增长 ; 此外, 考虑到公司期间费用控制能力出色, 盈利能力逐步提升, 公司归母净利润持续增长可期截至 2016 年年底公司总产能为 22 万吨 / 年, 但考虑到二期工程在 2016 年 10 月才开始运营, 实际产能约为 16 万吨 / 年, 根据 wind 资讯数据, 山东省 2016 年 6 月各煅烧焦生产企业平均价格约为 1900 元 / 吨, 计算出 2016 年公司产能利用率约为 55%, 考虑到行业供需关系收紧, 公司有望受益, 我们假设公司产能利用率将稳步提升 2017 年, 公司总产能 22 万吨 / 年, 另有三期工程 15 万吨 / 年预计于 12 月投产, 公司产品 6 月报价约为 2400 元 / 吨考虑到公司 2016 年收入结构中石油焦请务必阅读正文之后的特别声明部分 10

11 深度报告销售比例大幅提升主要是由于部分原材料不满足二期生产所用, 属于非常规事件, 我们预计 2017 年主营业务收入占比将回归 2015 年约 95% 水平, 则 2017 年营业收入有望达到 3.5 亿元 2018 年, 公司总产能 37 万吨 / 年, 假设公司产品价格与 2017 年持平, 则主营业务收入将有望达到 5.70 亿元以上, 考虑到 2018 年公司余热发电项目投产, 获得一定比例收益分成, 营业收入总额将有望达到 6.0 亿元 2019 年, 公司总产能 37 万吨 / 年, 假设公司产品价格仍然持平, 余热发电项目运营创造一定收益, 营业收入总额将有望达到 7.1 亿元综上所述, 我们预计公司及 2019 年的收入分别为 3.52 亿元 6.00 亿元及 7.10 亿元, 增速分别为 59.84% 70.40% 以及 18.00%; 归母净利润分别为 2400 万元 5100 万元及 6400 万元, 增速分别为 51.78% % 及 25.33%; 以当前总股本 7280 万股计算,EPS 分别为及 0.88, 对应 7 月 14 日股价,PE 分别为和 5.3 倍, 考虑到近两年煅后石油焦供需结构的紧缩公司稳健的经营业绩及出色的期间费用控制能力, 首次覆盖给予增持评级 5. 风险提示产能扩张进度不及预期风险 ; 下游行业去产能风险请务必阅读正文之后的特别声明部分 11

12 深度报告资产负债表单位 : 百万元利润表单位 : 百万元会计年度 E 2018E 2019E 会计年度 E 2018E 2019E 流动资产营业收入现金营业成本应收账款营业税金及附加其他应收款销售费用预付账款管理费用存货财务费用其他流动资产资产减值损失非流动资产公允价值变动收益长期投资投资净收益固定资产营业利润无形资产营业外收入其他非流动资营业外支出资产总计利润总额流动负债所得税短期借款净利润应付账款少数股东损益其他流动负债归属母公司净利润非流动负债 EBITDA 长期借款 EPS( 元 ) 其他非流动负负债合计主要财务比率少数股东权益会计年度 E 2018E 2019E 股本成长能力资本公积营业收入 32.37% 59.84% 70.40% 18.00% 留存收益营业利润 % 41.22% % 25.33% 归属母公司股东权归属于母公司净利润 % 51.78% % 25.33% 益负债和股东权益获利能力毛利率 (%) 17.13% 18.00% 19.00% 20.00% 现金流量表单位 : 百万元净利率 (%) 7.09% 6.74% 8.55% 9.08% 会计年度 E 2018E 2019E ROE(%) 18.68% 18.14% 28.19% 26.11% 经营活动现金流 ROIC(%) 18.74% 29.87% 36.92% 37.94% 净利润偿债能力折旧摊销资产负债率 (%) 59.52% 47.62% 44.58% 39.82% 财务费用净负债比率 (%) % 20.74% 8.45% -2.28% 投资损失流动比率营运资金变动 (25) (38) (45) (18) 速动比率其他经营现金营运能力流投资活动现金流 (23) (30) (10) 0 总资产周转率资本支出 0 (30) (10) 0 应收账款周转率长期投资应付账款周转率其他投资现金 (23) 每股指标 ( 元 ) 流筹资活动现金流 43 5 (29) (44) 每股收益 ( 最新摊薄 ) 短期借款 14 (0) (2) (9) 每股经营现金流 ( 最新摊薄 ) 长期借款每股净资产 ( 最新摊薄 ) 普通股增加估值比率资本公积增加 P/E 其他筹资现金 21 (19) (26) (35) P/B 流现金净增加额 24 (8) 8 51 EV/EBITDA 请务必阅读正文之后的特别声明部分 12

13 深度报告投资评级的说明 : 报告发布后的 6 个月内上市公司股票涨跌幅相对同期上证指数 / 深证成指的涨跌幅为基准股票投资评级标准 : 买入 : 相对强于市场表现 20% 以上增持 : 相对强于市场表现 5~20% 中性 : 相对市场表现在 -5%~+5% 之间波动减持 : 相对弱于市场表现 5% 以下行业投资评级标准 : 看好 : 中性 : 看淡 : 行业超越市场整体表现行业与整体市场表现基本持平行业弱于整体市场表现特别申明 : 山西证券股份有限公司 ( 以下简称本公司 ) 具备证券投资咨询业务资格本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息, 但本公司不保证该等信息的准确性或完整性入市有风险, 投资需谨慎在任何情况下, 本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议在任何情况下, 本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任本报告所载的资料意见及推测仅反映本所于发布本报告当日的判断在不同时期, 本所可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司或其关联机构在法律许可的情况下可能持有或交易本报告中提到的上市公司所发行的证券或投资标的, 还可能为或争取为这些公司提供投资银行或财务顾问服务客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突本公司在知晓范围内履行披露义务本报告的版权归本公司所有本公司对本报告保留一切权利未经本公司事先书面授权, 本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品, 或再次分发给任何其他人, 或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用否则, 本公司将保留随时追究其法律责任的权利请务必阅读正文之后的特别声明部分 13

AA+ AA % % 1.5 9

AA+ AA % % 1.5 9 2014 14 01 124753 2014 6 23 AA+ AA+ 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2011-2013 9.18 6.54 4.67 6.80 12 56.64% 1.5 9 2013 12 31 376.60 231.36 227.85 38.57% 2013 4.36 4.75 4.67 2013

深度报告 目录 1. 公司简介 公司背景 公司主营煅后石油焦 公司历次定增情况 4 2. 煅后石油焦 : 炭素产业链上游重要原材料 煅后石油焦缺口犹存, 供需结构偏紧 受益供需结构收紧, 化解成本波动困局 7 3. 公司亮点 : 区位有利,

深度报告目录 1. 公司简介公司背景公司主营煅后石油焦公司历次定增情况 4 2. 煅后石油焦 : 炭素产业链上游重要原材料煅后石油焦缺口犹存, 供需结构偏紧受益供需结构收紧, 化解成本波动困局 7 3. 公司亮点 : 区位有利,