可交换债券发展潜力大—证券市场创新动态

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件范
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1 宏观数据超预期, 货币政策放松可期 8 月份宏观数据分析 28 年 9 月 1 日核心观点 : 8 月份 CPI 超预期回落, 至此 CPI 涨幅已是今年以来连续第四个月回落, 再创今年月度最低涨幅 ; 其中, 食品价格涨幅纷纷回落, 是本次 CPI 涨幅回落的主因尽管 8 月份生产者价格指数再度上涨至 1.1%, 但在国际大宗商品回落的背景下,PPI 第四季度大幅下降已经不存在疑义 ; 8 月份固定资产增幅为 28.1%, 保持了相对总体相对平稳增长的态势 ; 在货币政策上,CPI 下降已经为货币政策放松打开空间我们判断我国的货币当局有必要对从紧政策应适时及时调整, 包括 :(1) 下调存款准备金率, 预计央行在第四季度对银行存款准备金下调 1-2 百分点 ;(2) 放松贷款额度限制 ;(3) 提高流动资金贷款, 防止工业生产增速大幅下滑 ;(4) 优化贷款结构, 将更多资源向中小企业倾斜, 激发微观经济体活力宏观组一 CPI 超预期回落,PPI 涨幅仍高 ( 一 ) 以食品价格涨幅回落为主的多因素影响 CPI 上涨形势 1. 各类食品价格涨幅纷纷回落, 是本次 CPI 涨幅回落的主因数据显示,8 月份食品类价格同比上涨 1.3%, 涨幅较 7 月份回落 4.1 个百分点, 是今年以来最大回落幅度其中, 肉禽及其制品价格上涨 8.%, 涨幅较 7 月份回落 8 个百分点 ; 鲜菜价格下降.5%, 是自上年 6 月份以来的首次下降 ; 粮食价格上涨 8.%, 涨幅较 7 月份回落.6 个百分点, 是今年连续第二次涨幅回落 ; 油脂价格上涨 22.7%, 涨幅较上月回落 8.1 个百分点, 也是连续第四个月涨幅回落 ; 水产品价格上涨 16.4%, 涨幅较上月回落 1.9 个百分点 ; 鲜果和鲜蛋价格分别上涨 13% 和 2.7%, 涨幅分别较上月回落 4.4 个百分点和 3.2 个百分点张宗新吴娜朱伟骅 TEL: (21) FAX: (21) zxzhang1@163.com 地址 : 上海市延安东路 45 号 1

2 图 1: 食品类价格涨幅明显回落 25 食品类价格指数 (%) 非食品类价格指数 (%) Jan-5 Mar-5 May-5 Jul-5 Sep-5 Nov-5 Jan-6 Mar-6 May-6 Jul-6 Sep-6 Nov-6 Jan-7 Mar-7 May-7 Jul-7 Sep-7 Nov-7 Jan-8 Mar-8 May-8 Jul-8 2. 基数效应和翘尾因素继续减弱, 也是本次 CPI 涨幅回落的又一因素 27 年的后 5 个月的 CPI 涨幅不断扩大,12 月份 CPI 涨幅达到了 5.4%, 其对今年 CPI 上涨所产生的翘尾因素影响较大, 但这种影响是自年初开始呈逐渐递减趋势的, 测算结果显示, 这种影响程度由年初的 5.84% 逐渐下降为年底的, 那么 8 月份翘尾因素的影响也只有 2.32%, 比 7 月份下降了.31 个百分点这种翘尾因素影响程度的减弱, 也是本次 CPI 涨幅回落的又一大因素图 2: 翘尾因素的逐步减弱 6. %

3 3. 全球通胀趋缓, 也使得我国通胀压力减弱由于食品及能源价格的快速上涨, 今年 7 月份全球消费价格指数达到了 5.2% 的高水平, 创下 12 年来的新高过去几个月不断高涨的石油价格使得近期全球石油需求增速开始放慢, 以及美元的逐步走强都驱使着国际油价开始逐步回落, 截至 9 月 9 日, 布伦特原油期货价格收于 1.34 美元每桶, 达到了今年 3 月 25 日以来的最低点另外, 在农产品产量增加等因素的影响下, 国际上其他商品价格上涨速度也开始放慢, 全球通胀趋向缓和图 3: 国际原油价格走势数据来源 :WIND 资讯, 东北证券金融与产业研究所 ( 二 ) 以生产资料涨价为主的多因素影响 PPI 上涨形势 1. 各类主要生产资料价格纷纷上涨, 带动 PPI 加速上涨数据显示, 在工业品出厂价格中, 生产资料出厂价格 8 月份同比上涨 12.%, 涨幅较 7 月份扩大.3 个百分点 ; 而生活资料出厂价格 8 月份同比上涨 4%, 涨幅较 7 月份回落.6 个百分点具体来看,8 月份其中, 采掘工业上涨 35.1%, 涨幅较 7 月份扩大 1 个百分点 ; 原料工业和加工工业分别上涨 14.4% 和 7.9%, 涨幅较 7 月份分别扩大.1 个百分点和.2 个百分点然而, 除耐用消费品外, 其他各主要生活资料出厂价格 8 月份涨幅继续较 7 月份有所收窄或者持平像食品类价格上涨 7.4%, 涨幅较上月回落 1.7 个百分点 ; 衣着类和一般日用品类价格分别上涨 2.4% 和 4.3%, 上涨速度基本保持平稳不过, 一直以来处于跌价的耐用消费品 8 月份的出厂价格却出现了.4% 的小幅上涨, 这其中的一个主要的原因就是不断上升的生产成本 3

4 图 4: 生产资料价格加速上扬油价和煤价仍是推高 PPI 上扬的重要因素生产资料出厂价格 (%) 生活资料出厂价格 (%) Jan-2 Apr-2 Jul-2 Oct-2 Jan-3 Apr-3 Jul-3 Oct-3 Jan-4 Apr-4 Jul-4 Oct-4 Jan-5 Apr-5 Jul-5 Oct-5 Jan-6 Apr-6 Jul-6 Oct-6 Jan-7 Apr-7 Jul-7 Oct-7 Jan-8 Apr-8 Jul-8 数据显示,8 月份成品油出厂价格涨幅继续有所扩大其中, 汽油柴油和煤油价格分别上涨 33.7% 22.1% 和 36.1%, 涨幅分别较 7 月份扩大 1.1 个百分点.6 个百分点和 6.7 个百分点除油价因素以外,8 月份原煤价格上涨 38.3%, 涨幅较 7 月份扩大 6.1 个百分点除了油和煤以外, 价格上涨较为显著的还有化工类的顺丁橡胶,8 月份顺丁橡胶价格上涨 4.8%, 涨幅较 7 月份明显增大了 12.5 个百分点此外,8 月份, 黑色金属冶炼及压延加工业出厂价格涨幅整体呈现回落趋势像除普通大型钢材价格涨幅有小幅扩大外, 其余各类中小型钢材线材以及中厚钢材价格涨幅都出现了不同程度的回落除此之外, 还有有色金属冶炼及压延加工业出厂价格整体继续呈现回落态势像铜铅铝以及锌 8 月份价格跌幅都较 7 月份有所扩大 4

5 图 5: 近三个月主要资源品出厂价格上涨形势汽油柴油煤油聚苯乙烯顺丁橡胶涤纶长丝原煤其中 : 普通大型钢材价格普通中型钢材普通小型钢材线材中厚钢板铜铅铝锌单位 :(%) 6 月份 7 月份 8 月份 ( 三 )CPI 涨幅能否持续回落还存在较大的不确定性 CPI 涨幅在今年 5 月 6 月 7 月以及 8 月开始逐步回落, 并分别在 5 月 7 月和 8 月冲下 8% 7% 和 5%, 特别是 8 月份低于 5% 的涨幅, 在某种程度上说明了国内通胀形势逐步趋于缓和但仍然不能说 CPI 后期涨幅会继续保持回落, 这里需要考虑过去几个月来不断快速上扬的 PPI 一般认为,PPI 对 CPI 的传导大概会有 3 到 4 个月的间隔, 也就是说,PPI 上涨带来的传导效应将会在开始逐步有所显现由此, 我们也认为,CPI 涨幅后期能否持续回落还存在较大的不确定性尽管,CPI 涨幅持续回落的不确定性还在, 但是 8 月份 1.1% 的 PPI 涨幅或许是一个顶部了一方面, 随着国内通胀形势趋向缓和, 成品油价格上调压力已经得到加大的缓解 ; 另一方面, 随着资源品价格上涨形势的逐步缓和, 全球通胀趋缓的形势下, 国内资源品价格涨势也将得到一定得到控制那么, 根据 8 月份 PPI 上涨的结构及主要影响因素上来看, 以后各期 PPI 上涨幅度将会呈现逐步回落态势, 也就是说,8 月份的 1.1% 或许是 PPI 上涨的峰值 5

6 图 6: 两类价格指数剪刀差再扩大 12 1 PPI(%) CPI(%) Jan-5 Mar-5 May-5 Jul-5 Sep-5 Nov-5 Jan-6 Mar-6 May-6 Jul-6 Sep-6 Nov-6 Jan-7 Mar-7 May-7 Jul-7 Sep-7 Nov-7 Jan-8 Mar-8 May-8 Jul-8 二固定资产投资增速总体平稳 28 年 1 8 月, 城镇固定资产投资为 8492 亿元, 同比增长了 27.4%, 增速保持平稳在我国出口减速内需挖掘不力的背景下, 保持固定资产投资增速来拉动经济增长是必要的为了防止经济快速下行, 可以预期中国政府在财政政策上倾向趋于积极, 固定资产投资将会保持相对高速增长图 7: 累计固定资产投资增速平稳年 2 月 25 年 5 月 25 年 8 月 25 年 11 月 26 年 2 月 26 年 5 月 26 年 8 月 26 年 11 月 27 年 2 月 27 年 5 月 27 年 8 月 27 年 11 月 28 年 2 月 28 年 5 月 28 年 8 月固定资产投资增速数据来源 :WIND, 东北证券金融与产业研究所 6

7 不过对于 8 月份当月的固定资产投资而言, 同比增速相比 6 月 7 月略有下降, 降至 28.1% 这与开办奥运会有关, 估计在奥运会结束后, 月度的固定资产投资增速会所有反弹, 保持投资对经济的拉动作用不过由于成本高企下企业盈利下降, 也会是导致投资的下滑的部分原因图 8: 28 年当月固定资产投资,8 月增速略降 % 29.49% 29.23% 29.% 28.1% 28.% 27.31% 27.% 26.% 25.37% 25.44% 25.% 24.% 23.% 当月固定资产投资 ( 亿元 ) 当月固定资产投资同比增速数据来源 :WIND, 东北证券金融与产业研究所从分产业固定资产投资增速来看, 第一二三产业投资分别为 128 亿元亿元和亿元, 同比分别增长 63.5% 28.8% 和 25.5% 其中第二产业累计固定资产投资同比增速达到 28 年初以来的新高预期中国政府会继续加大对基础设施居民服务农业基础设施建设方面的固定资产投资图 9: 分产业固定资产投资增速趋势第一产业固定资产投资额同比增长 - 累计 4 2 第二产业固定资产投资额同比增长 - 累计第三产业固定资产投资额同比增长 - 累计 7

8 数据来源 :WIND, 东北证券金融与产业研究所三宏观政策放松可以期待从 8 月份经济数据看, 目前的宏观经济总体处于平稳运行状态, 通胀趋势尤其是 CPI 出现超预期下降, 但是, 我们必须认识到当前经济下行的风险仍然存在尤其是在内需面临持续回落风险下, 宏观政策更加倾向保证经济增长, 货币政策和财政政策适当搭配, 确保经济持续增长具体到财政政策会加快推出增值税改革措施, 增加投资支出同时, 通过政策调整减轻企业成本压力, 例如调整劳动用工政策, 同时通过减税来缓解中小企业成本等来解决在货币政策上,CPI 下降已经为货币政策放松打开空间短期 CPI 下行以及经济增速放缓逐渐给货币政策放松提供了条件在经济下行背景下, 由于近年的连续性货币政策紧缩效应逐步释放, 银行已经产生惜贷行为迹象, 这将对已经下行的经济产生螺旋式紧缩为此, 我们判断我国的货币当局有必要对从紧政策应适时及时调整, 包括 (1) 下调存款准备金率 : 目前高企的银行存款准备金已经成为经济流动性逆转的根本性制度因素, 为此, 为超前调控经济, 央行在第四季度有必要对银行存款准备金下调 1-2 百分点 (2) 放松贷款额度限制 : 根据宏观经济和微观经济体的具体需求, 重新测度货币供应, 进一步放松贷款额度限制 (3) 提高流动资金贷款 ; 在总体额度放松基础上, 进一步提高流动资金贷款占全部新增贷款的比例, 防止工业生产增速大幅下滑 (4) 优化贷款结构 : 在加大中央基础设施投资基础上, 将更多资源向中小企业倾斜, 激发微观经济体活力郑重声明 : 本报告中的信息均来源于公开数据, 东北证券股份有限公司 ( 以下简称我公司 ) 对这些信息的准确性和完整性不作任何保证报告中的内容和意见仅供参考, 并不构成对所述证券买卖的出价或征价我公司及其雇员对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责我公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易, 还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务本报告版权归我公司所有东北证券股份有限公司金融与产业研究所地址 : 上海市延安东路 45 号工商联大厦 2 层 ( 邮编 22) 电话 :(8621) 传真 :(8621)

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